Ukerapport Makro & Renter 04. april 2011

Transkript

1 Ukerapport Makro & Renter 4. april 211 Hva skjer når Federal Reserve kutter QE2? Den amerikanske arbeidsmarkedsrapporten var sterk på fredag. Arbeidsledigheten har i løpet av noen måneder falt fra 9,8% til 8,8% og sysselsettingsveksten har vært solid. Det at vi nå også ser at arbeidsmarkedet bedres i USA tilsier at styrken på gjeninnhentingen forsterkes. Selv om et bedret arbeidsmarked utelukkende er positivt for verdensøkonomien, øker det også sannsynligheten for at Fed stopper QE2 i juni. På side 2 ser vi derfor på konsekvenser for rente- og aksjemarkedet. Viktige begivenheter denne uken Etter forrige ukes strøm av interessante nøkkeltall, blir dette en mellomuke i forhold til både norske og internasjonale nøkkeltall. Mest interesse her hjemme blir det rundt boligbyggingstallene og industriproduksjonen, uten at dette er tall som pleier å påvirke markedet i stor grad. Internasjonalt er det rentemøter i både Bank of England og ECB. Til tross for sprikende meninger internt i den engelske sentralbanken er det ventet at det fortsatt vil være flertall for å beholde dagens lave styringsrente på,5%. I ECB derimot forventer markedet at styringsrenten settes opp fra 1,% til 1,25%. Dersom Trichet begynner innstrammingene nå i april, øker sannsynligheten for at også Olsen og Norges Bank følger etter og øker den norske styringsrenten allerede i mai. Utvikling i 1-årig statsobligasjoner fra 21 til i dag Analytikere: Elisabeth Holvik Sjeføkonom elisabeth.holvik@argosec.no Christian Frengstad Bjerknes Finansanalytiker christian.bjerknes@argosec.no Kilde: Argo Securities & Macrobond Se viktige opplysninger på siste side.

2 Hva skjer når Federal Reserve kutter QE2? Helt siden Ben Bernanke annonserte at Federal Reserve vurderte å begynne en andre runde med kvantitative lettelser ved Jackson-Hole symposiet 25. august i fjor, har det vært en lang oppgangsperiode i de globale aksjemarkedene. Den positive reaksjonen på andre runde med kvantitative lettelser, kalt QE2, har ført til en berettiget frykt i markedet for negative reaksjoner den dagen Fed slutter å kjøpe tilbake lange rentepapirer. Et tema som blir ekstra aktuelt med den siste tids positive nyheter fra det amerikanske arbeidsmarkedet. Det er imidlertid også en del faktorer som tilsier at avrundingen av QE2 ikke vil stoppe oppgangen. QE2 innebar at Fed kjøpte tilbake statsobligasjoner, med hovedvekt på statsobligasjoner med løpetid 5-1 år. På den måten tilførte Fed markedet mer likviditet. Å øke etterspørselen etter statsobligasjoner med lang løpetid senker lange renter. Fed forventet at QE2 ville tilsvare et rentekutt på,75%-poeng. I ettertid har vi sett at de lange rentene faktisk har steget. Dette betyr ikke at QE2 ikke har vært vellykket, men er heller en konsekvens av at veksten og vekstforventningene har steget. At forventninger om høyere vekst fører til at renten stiger er positivt. Spørsmålet blir nå hva som skjer den dagen Fed annonserer at de skal slutte å kjøpe obligasjoner. Vil det føre til fall i aksjemarkedet og at lange renter stiger videre som følge av at etterspørselen faller (økte lange renter reduserer verdien av obligasjoner). Ved å se hva som skjedde i etterkant av den første runden med kvantitative lettelser som opphørte i starten av 21 ser vi at de lange renten faktisk falt. Nå skyldes dette hovedsakelig at gjeldskrisen i Europa blusset opp, at USA gikk inn i et såkalt mid-cycle-turndown og vekstforventningene falt. Altså tilsvarende effekt som vi har sett etter at QE2 ble lansert, bare med motsatt fortegn. Det er ikke gitt at rentene skal stige bare fordi Fed slutter å kjøpe. Risikoen for obligasjoner antas å være størst den dagen Federal Reserve begynner å redusere balansene sin igjen. Selv om dette vil bli en langvarig prosess så kan det føre til et salgspress på obligasjoner og fallende kurser. I aksjemarkedet har vi sett en kraftig oppgang siden Jackson-Hole talen til Bernanke, men dersom man ser denne oppgangen i et historisk perspektiv er en slik oppgang helt normal i en gjeninnhentingsfase. Med tanke på at Fed vil fortsette å støtte markedet inntil de ser at veksten virker robust, kan det tilsi at avviklingen av QE2 vil være mildere på markedet enn hva enkelte frykter. Kraftig aksjeoppgang siden Jackson-Hole 46 men i et historisk perspektiv er oppgangen normal jan. 1 mar. 1 mai. 1 jul. 1 sep. 1 nov. 1 jan. 11 mar Jackson Hole OSEBX Jackson Hole OSEBX Kilde: Argo Securities, Bloomberg Side 2 av april 211

3 Forrige uke Etter å ha ligget relativt flatt hele uken kom Oslo Børs sterkt opp på fredag. Statoil meldte blant annet om et stort oljefunn i Barentshavet. En stresstest av irske banker viser at de trenger ytterligere 24 mrd euro, noe som bringer det totale beløpet opp i omtrent 7 mrd euro. Oljeprisen steg i løpet av forrige uke og ble fredag ettermiddag handlet til 118 dollar fatet. Den norske kronen har styrket seg mot både USD og EUR handles fredag ettermiddag til hhv. 5,49 og 7,81. Positivt - Norge: Den registrerte arbeidsledigheten falt med 25 personer i mars (sesongjustert). - USA: Den månedlige arbeidsmarkedsrapporten fra USA bekreftet det vi lenge har hatt en mistanke om, nemlig at gjeninnhentingen i økonomien for alvor har nådd arbeidsmarkedet. Sysselsettingen vokste totalt med 216 i mars, mens sysselsettingen i februar var 194. Det er dermed flere tegn som tyder på at vi nå har nådd et vendepunkt i amerikansk økonomi. Veksten er helt klart blitt mer robust og fredagens sysselsettingstall bekrefter bedringen i arbeidsmarkedet. Arbeidsledighetsraten falt for øvrig fra 8,9% til 8,8%, også antall personer i arbeidsføralder som faller utenfor arbeidsstyrken har kommet noe ned. Ryktene om jobless recovery virker dermed nok en gang overdrevne. Som etter de foregående resesjoner i USA har det også denne gangen uttrykket jobless recovery blitt hyppig diskutert. Vi har lenge ment at denne frykten er overdrevet. Arbeidsmarkedet en laggende indikator. Siden realøkonomien snudde har sysselsettingen fulgt omtrent samme mønster som i etterkant av tidligere resesjoner. - USA: ISM for industrien falt fra 61,4 til 61,2, men er fortsatt meget sterk. Nøytralt - Norge: Shoppingen tok seg opp igjen, men gjeldsveksten falt i februar. Detaljhandelen tok seg opp igjen og steg,7% fra januar til februar. Handelen tok seg dermed opp igjen etter et par måneder med nedgang, og høye strømregninger har ikke knekt konsumet så langt. Samtidig falt gjeldsveksten overraskende fra 6,1% til 5,9% etter at selskapenes gjeldsvekst falt fra 3,5% til 2,5%. Husholdningenes gjeldsvekst steg fra 6,5% til 6,6%. Fallet var overraskende og antas å være midlertidig. Samlet sett vil ikke disse nøkkeltallene endre Norges Banks renteforventninger. - USA: I januar vokste privat forbruk og privat inntekt med hhv.,3% og 1,2%. I februar var rollene snudd om og privat forbruk var opp,7%, mens privat inntekt var opp,3%. Basert på privat inntekt og formue er det ingen ting som tyder på at høye oljepriser skaper bekymring blant amerikanske forbrukere. Negativt - USA: Amerikanske boligpriser har falt 3,1% det siste året. Det amerikanske boligmarkedet er deprimert, og kan bli en fare for den økonomiske veksten. Lavere boligpriser fører til strammere kreditt, ettersom bankenes sikkerhet i boligen faller. Strammere kreditt fører videre til at færre får mulighet til å kjøpe bolig, dermed faller etterspørselen. Dette blir dermed en ond spiral da fallende priser fører til fallende etterspørsel som igjen trekker prisene enda lenger ned. Det ser imidlertid ikke helt svart ut. Følgende 4 punkter taler for at nedturen i boligmarkedet snart er over: 1) Det er tegn i amerikansk økonomi til at gjeninnhentingen er kommet over i en sterkere fase der konsumet driver veksten og arbeidsmarkedet bedres. På litt sikt er korrelasjonen mellom arbeids- og boligmarkedet høy 2) Boligprisene er lave historisk sett, og nedsiden virker begrenset 3) Boligbyggingen har vært rekordlav de siste 3 årene, dette rebalanserer tilbud/etterspørsel av boliger på sikt 4) Antall avtalte boligsalg har kommet opp siden bunnen i juni i fjor - USA: Conference Boards forbrukertillit falt kraftig fra 72, til 63,4. Konsumet har imidlertid tatt seg kraftig opp fra slutten av 21. Vi antar dermed at denne nedgangen kan være et engangstilfelle, muligens forårsaket av stigende oljepriser. Side 3 av april 211

4 Viktige nøkkeltall denne uken Norge boligbygging og industriproduksjon I januar var det solid økning i boligbyggingen. Det ble gitt igangsettelsestillatelse for nye boliger, en oppgang på 639 boliger fra januar i fjor. Boligprisene er høye og prisveksten er nokså sterk, dette er faktorer som taler for at boligbyggingen skal stige videre. Det er gradvis bedring i norsk industriproduksjon. Fra november til januar økte industriproduksjonen med,4% sammenlignet med den foregående tremånedersperioden. Undersøkelser som Norges Banks Regionale Nettverk og PMI indikerer at aktiviteten vil fortsette å øke i 211. Økt global vekst underbygger denne hypotesen. Boligbyggingen kom kraftig opp i januar Industriproduksjonen og PMI Igangsatte boliger siste 12 mnd PMI Industriproduksjon år/år (høyre akse) Kilde: Argo Securities, SSB Side 4 av april 211

5 Rentemøter i Eurosonen, England og Japan + referat fra Federal Reserve Denne uken er det rentemøte i sentralbankene i Eurosonen, England og Japan, datoen for den japanske sentralbanken er kun tentativ. I det japanske rentemøtet blir det spennende å se hvorvidt de gjør nye tilpasninger for å støtte oppbyggingen etter jordskjelvkatastrofen. Styringsrenten i Japan har lenge ligget rekordlavt i intervallet,-,1%. I Storbritannia stemte sist 3 av 9 medlemmer for å sette opp styringsrenten fra,5% til,75%. Dette skyldes som grafen til høyre viser at inflasjonen har steget til hele 4,4%. Sentralbanken har et stort dilemma i forhold til at inflasjonen har steget til hele 4,4%, langt over inflasjonsmålet på 2,%. I utgangspunktet tilsier det at styringsrenten skal opp, men problemet er bare at den realøkonomiske gjeninnhentingen er skjør. Som grafen viser falt tolvmånedersveksten i BNP fra 2,5% til 1,5% i 4. kvartal 21. Det tilsier en annualisert BNP-vekst i 4. kvartal på -,5%. Samtidig er myndighetene tvunget til å gjøre omfattende innstramminger i finanspolitikken. Sentralbanken må dermed velge mellom risikoen for to onder 1) miste troverdighet rundt inflasjonsmålet, eller 2) kvele den realøkonomiske gjeninnhentingen. Vi tror sentralbanken velger det første alternativet. Dagens inflasjon skyldes i stor grad økte avgifter i tillegg til importert inflasjon gjennom at pundet har falt. Økte avgifter vil være ute av statistikken i løpet av et år, dessuten har pengepolitikken begrenset effekt på importert inflasjon og økte avgifter. Den Europeiske Sentralbank sendte et meget tydelig signal om at de ønsker å heve renten så raskt som mulig i forbindelse med rentemøtet i forrige uke. De er bekymret for at inflasjonsforventningene skal feste seg på et høyt nivå. Ut fra ordbruken tolket markedet det som om de vil heve renten allerede på møtet denne uken og det er priset inn en heving i april. Vi tror det likevel kan være en sjanse for at de vil avvente og heller heve renten noe senere i år, men det er ingen tvil om at en renteøkning nærmer seg. Hever de renten i april ligger det til rette for at Norges Bank kan følge etter med en heving 12. mai evt. 22. juni, om ikke vi blir rammet av nye sjokk innen da. Som vanlig vil man også lese referatet fra forrige rentemøte i Federal Reserve med lupe for å finne nye signaler om utviklingen i QE2. En renteøkning i er for øvrig fortsatt langt unna i USA. Inflasjon, BNP-vekst og styringsrente i EU Inflasjon, BNP-vekst og styringsrente i England Kilde: Argo Securities, Macrobond Side 5 av april 211

6 Neste ukes makrokalendere Makrokalender Norge Day Region Time Indicator Previous Forecast Tue NO 1. Boligbygging månedlig rate, februar /4 Thu NO 1. Industriproduksjon m/m, februar,6% 7/4 Makrokalender internasjonalt Day Region Time Indicator Previous Forecast Mon EUR 1.3 Sentix Investor Confidence 17,1 16,1 4/4 Tue USD 1.15 Fed Chairman Bernanke Speaks 5/4 UK 1.3 Services PMI 52,6 52,5 EUR 11. Retail Sales m/m.1%.1% USD 16. ISM Non-Manufacturing PMI 59,7 6, 2. FOMC Meeting Minutes Wed UK 1.3 Manufacturing Production m/m 1.%.6% 6/4 EUR 11. Final GDP q/q.3%.3% GER 12. Factory orders m/m 2.9%.6% Thu JPY tentative Monetary Policy Statement <.1% <.1% 7/4 GER 12. Industrial Production m/m 1.8%.6% UK 13. BoE MPC Rate Statement.5%.5% EUR ECB Minimum Bid Rate 1.% 1.25% USD 14.3 Initial Claims 388K 385K Kilde: Forexfactory, Argo Securities Alle tider er norsk tid Side 6 av april 211

7 Makroprognoser 1 Norway GDP Growth E (%) E Private consumption Public consumption Fixed investment, mainland Norway = Mainland demand Petroleum investment Mainland exports Imports GDP, mainland Norway Source: SSB, Norges Bank, Erik Penser Bankaktiebolag, Argo Securities Norway Key Economic Indicators E (%) E GDP GDP, mainland Norway Annual wage growth CPI CPI-ATE Employment Registered unemployment (nav) Government Pension Fund Global (NOK billions) Key policy rate ,5 3-month NIBOR premium - basis points Import-weighted exchange rate (I-44) Source: SSB, Norges Bank, Erik Penser Bankaktiebolag, Argo Securities World GDP Growth, (%) Advanced economies USA Japan Euro area UK Emerging markets BRIC economies Other World Source: IMF, Erik Penser Bankaktiebolag, Argo Securities 1 Prognoser per Side 7 av april 211

8 US GDP Growth, (%) Private consumption Public consumption Private fixed investments Inventory investments Exports Imports GDP Source: BEA, Erik Penser Bankaktiebolag, Argo Securities US Key Economic Indicators, (%) GDP CPI Unemployment Household savings rate, % Public deficit, USDbn Current account, % av GDP Source: OECD, Erik Penser Bankaktiebolag, Argo Securities Euro Area Key Economic Indicators, (%) GDP CPI Unemployment, level Public deficit, % of GDP Current account, % of GDP Source: OECD, Erik Penser Bankaktiebolag, Argo Securities Side 8 av april 211

9 BRIC Economies Key Economic Indicators, (%) GDP growth Brazil Russia India China Inflation (CPI) Brazil Russia India China Current account, % of GDP Brazil Russia India China Source: OECD, Erik Penser Bankaktiebolag, Argo Securities Sweden GDP Growth, (%) Private consumption Public consumption Gross investments Inventory investments* Exports Imports GDP Source: SCB, Erik Penser Bankaktiebolag Sweden Key Economic Indicators, (%) GDP Hourly wages CPI, Dec-Dec CPI Unemployment, level Current account, % of GDP Central Government, SEKbn Policy rate, Dec Source: NDO, SCB, Erik Penser Bankaktiebolag Side 9 av april 211

10 Change Percent Change Percent Change Percent Change Rentemarkedet Norge NIBOR renter, nivå og endring Norge swaprenter, nivå og endring Ikke oppdatert E Ikke oppdatert M 2M 3M 4M 5M 6M 9M 12M Forrige ukes endring Fredag, kl. 12: Forrige ukes endring Close, fredag Swaprenter Norge, Euro, USA, endring 3M FRA-renter Ikke oppdatert 3 år 5 år 1. år Ikke oppdatert jun.1 sep.1 des.1 mar.11 jun.11 sep NOK EUR USD Forrige ukes endring Close, fredag 1 års statsobligasjonsrenter Norge 2 og 1 års swaprente og spread CDS 1-årig (PIIGS) 1 års statsobligasjonsrentespread og NOK/EUR Kilde: Argo Securities, Macrobond og Reuters Ecowin Side 1 av april 211

11 Valutakurser NOK/EUR NOK/EUR Euro/USD NOK/SEK Kilde: Reuters EcoWin Aksjemarkeder Oslo Børs USA og Europa Kilde: Macrobond Side 11 av april 211

12 Råvarer Olje, Brent Blend Gull Kobber Metallpriser og fraktrater Kilde: Macrobond Mål på risiko VIX indeks for aksjevolatilitet S&P5 TED spread; spread mellom 3m interbank rente og 3m statssertifikatsrente Kilde: Macrobond Side 12 av april 211

13 IMPORTANT DISCLOSURES Analyst disclosures Shares held by the analyst(s) and/or close associate in the Company/companies herein: Other material interest (if any): None This report has not been presented to the Company/companies before publication. Argo Securities interests and the Company/Companies herein For important disclosures relating to the companies in this document, please refer to the latest report on each company, available on the Argo Securities equity research website (login required): Supervisory authorities The lead analyst (see front page) is employed by Argo Securities, which is legally responsible for this report and is regulated by: The Financial Supervisory Authority of Norway (Kredittilsynet). Argo Securities operates a system of Chinese Walls in order to control the flow of information within the firm; the Research Department is part of this system. The Research Analysts of Argo Securities receive salary, and are members of the Argo Securities bonus pool. Analysts do not receive remuneration linked to the performance of their recommendations. Furthermore their remuneration is not linked to specific Investment Banking projects. Argo Securities Research Department Recommendation definition Our recommendations are based on a twelve-month horizon, and on absolute performance. We apply a three-stage recommendation structure where Buy indicates an expected annualised return of greater than +15%; Neutral, from % to +15%; Reduce, less than %. Generally, investments in financial instruments involve risks. For specific risks related to our various recommendations, please see the latest relevant reports. The target prices on companies in the Argo Securities Research universe reflect the subjective view of the analyst about the absolute price that shares should trade at, within our twelve-month recommendation horizon. The target price is based on an absolute valuation approach, which is detailed in our research reports. The target price can differ from the absolute valuation, in accordance with the analyst's subjective view on the trading or cyclical patterns for a particular stock, or a possible discount/premium to reflect factors such as market capitalisation, ownership structure and/or changes in the same, and company-specific issues. Standard research disclaimer This report or summary has been prepared by Argo Securities from information obtained from different sources not all of which are controlled by Argo Securities. Such information is believed to be reliable, and although it has not been independently verified Argo Securities has taken all reasonable care to ensure that the information is true and not misleading. Notwithstanding such reasonable efforts, Argo Securities can not guarantee that the information contained in this report or summary is accurate or complete, and Argo Securities assumes no obligation for, and makes no representations with respect to, the accuracy or completeness of the information contained in this report or summary. Argo Securities assumes no obligation to update the information contained in this report or summary to the extent that it is subsequently determined to be false or inaccurate. The analyst(s) who prepared this report or summary certify that: (1) the views expressed accurately reflect the analysts personal views about any and all of the subject securities or issuers; and (2) no part of the research analysts compensation was, is, or will be, directly or indirectly, related to the specific recommendations or views expressed in this report or summary. This report or summary is provided for informational purposes only and under no circumstances is it to be used or considered as an offer to sell, or a solicitation of any offer to buy any securities. This report or summary is prepared for general circulation and general information only. It does not have regard to the specific investment objectives, financial situation or the particular needs of any person who may receive this report or summary. Investors should seek financial advice regarding the appropriateness of investing in any securities or investment strategies discussed or recommended in this report or summary and should understand that statements regarding future prospects may not be realized. Argo Securities may have positions or other interests in the securities that are directly or indirectly subject to this publication. Further information on the securities referred to herein may be obtained from Argo Securities. Performance in the past is not a guide to future performance. Argo Securities accepts no liability whatsoever for any direct or consequential loss arising from the use of this publication or its contents. Investors in the US should be aware that investing in non-us securities involves certain risks. The securities of non-us issuers may not be registered with, or subject to, the current informational reporting and audit standards of the US Securities and Exchange Commission. ) for, or solicit investment banking or other business from, companies mentioned in this publication for investment banking services in the next three months. Argo Securities Olav V's gate 5, Boks 1398 Vika 114 Oslo, Norway tel: Side 13 av april 211