Ukerapport Makro & Renter 8. november 2010

Transkript

1 Ukerapport Makro & Renter 8. november 2 Globale spenninger øker Utviklingen til nå USA dominerte forrige uke, med annonsering av de kvantitative lettelsene på 6 mrd USD innen utgangen av andre kvartal neste år, valg og en lang rekke positive nøkkeltall. Særlig ISM indikatoren i USA, men også andre PMI-indekser steg mer enn forventet og antyder økt optimisme og aktivitet blant bedrifter. Arbeidsmarkstallene fra USA viste at sysselsetningen i privat sektor øker. Kongressvalget endte ikke overraskende med at demokratene mistet flertallet i Representantenes hus, men de klarte så vidt å beholde flertallet i Senatet. Resultat ble tolket som positivt av aksjemarkedet, da Obama trolig vil bli nødt til å dreie politikken mot sentrum. Som grafen nedenfor viser, har aksjemarkedet steget på forventninger om kvantitative lettelser siden Bernankes tale ved Jackson-Hole symposiet i slutten av august. Vi venter at trenden med økt likviditet, svakere USD og oppgang i aksje- og råvarer vil prege markedet i en lenger periode fremover. Viktige begivenheter denne uken Onsdagens inflasjonstall blir det viktigste norske nøkkeltallet denne uken. Vi venter en moderat prisvekst i tiden fremover og anser risikoen for å være på nedsiden. Internasjonalt kommer det flere interessante makrodata denne uken, blant annet den månedlige rapporteringspakken fra Kina. Likevel vil nok G2-møtet 11. til 12. november antageligvis få mest fokus. De kvantitative lettelsene som Fed offentliggjorde på onsdag har bidratt til kraftig fall i dollarkursen og frykt for en flom av kapital til fremvoksende markeder. Ytterligere spenninger i valutamarkedene vil føre til at mye av diskusjonene rundt de finansielle ubalansene globalt vil dreie seg om dette. Dersom uenighetene fører til økende proteksjonisme og valutakrig vil det utgjøre en betydelig risikofaktor for vekstutsiktene i 211. Utviklingen i aksjemarkedet siden Jackson-Hole Analytikere: Elisabeth Holvik Sjeføkonom elisabeth.holvik@argosec.no Christian Frengstad Bjerknes Finansanalytiker christian.bjerknes@argosec.no Kim Evjenth Analysesjef kim.evjenth@argosec.no Kilde: Argo Securities & Factset Se viktige opplysninger på siste side.

2 Globale spenninger øker Som ventet annonserte Fed forrige uke at de vil starte en ny runde kvantitative lettelser, populært kalt QE2, for 6 mrd US dollar. Det vil si at de kommer til å kjøpe statsobligasjoner for omtrent 75 mrd i hver av de kommende åtte månedene. Dette gjøres ved at sentralbanken trykker penger og kjøper tilbake statsobligasjoner med lang løpetid, med hovedvekt på statsobligasjoner med løpetid 5- år. På den måten tilfører Fed markedet mer likviditet. Det var på forhånd ventet en pakke på omtrent 5 mrd USD. Fed vil ikke binde seg til masten i forhold til hvor lenge de vil fortsette med kvantitative lettelser, men de vil overvåke utviklingen å ta de grepene de mener er nødvendig. Etter at Ben Bernanke i en tale i forkant av dette rentemøtet klargjorde at Fed nå styrer etter et direkte inflasjonsmål på 2% - eller litt lavere, og et mål om full sysselsetning har det blitt lettere for markedet å selv vurdere den økonomiske utviklingen opp mot de to målene. Hvorvidt Fed vil fortsette med videre kvantitative lettelser om 8 måneder avhenger av at inflasjonen fortsatt er klart under målet og at arbeidsledigheten ikke viser en klart fallende trend. Trenden med at de store varekjedene i USA allerede nå har salg på julehandelsvarer tilsier at inflasjonspresset vil være meget svakt i tiden fremover. Walmart har som et eksempel denne helgen et todagers salg med priskutt på vel 25% på pc, videospill og flatskjermer, mens andre kjeder prøver å få sin andel av julehandelen med salg og andre kampanjer. I tillegg til utviklingen i inflasjon og arbeidsmarkedet vil utviklingen globalt spille en rolle. I følge Fed selv vil stimulansen fra QE2 tilsvare et rentekutt på omtrent 75 basispunkter. USD har nå svekket seg til det svakeste nivået i år etter Feds annonsering onsdag. Det er økende motstand fra andre land overfor Feds nye kvantitative lettelser, og sentrale politikere fra Kina, Sør-Afrika og Tyskland uttrykte bekymring for at de globale ubalansene vil øke som følge av at USA nå øker pengemengden. Tysklands finansminister stemplet USAs politikk som clueless. Kinas viseutenriksminister, Cui Tiankai avviste før helgen et tak på lands driftsbalanse. Sør-Koreas finansminister uttalte at USAs politikk med nye kvantitative lettelser underminerer det globale samarbeidet for å unngå proteksjonisme. Tonen ble i løpet av helgen noe moderert av at USAs finansminister gikk ut og sa at det selvsagt ikke var realistisk å innføre noe numerisk tak på lands over- og underskudd på driftsbalansen. Kinas vise- finansminister kvitterte med at om USA lykkes med QE2 ville det være til hjelp også for resten av verden. Ubalansene vil være tema på G2 møte 11 og 12 november. De samlede reservene i andre lands sentralbanker enn USA har økt med 11% i løpet av et år og er nå oppe i USD 9 mrd. Veksten skyldes at mange land kjøper USD for å hindre at den lokale valuta skal bli for sterk i forhold til USD. Siden det er begrenset hvor mye og hvor lenge sentralbanker kan kjøpe av USD ligger det an til at USD svekkelsen vil vedvare en god stund fremover. Bekymringen over de globale ubalanser fikk presidenten i Verdensbanken til å gå ut i Financial Times i dag og anbefale at en på nytt vurderer å innføre gull som et anker for verdens pengepolitikk om enn i en indirekte form. Se vår ukerapport fra forrige uke for en oppfrisking av historien om Bretton Woods 1, 2 og muligheten for 3. Den økte likviditeten globalt vil bidra til videre oppgang for råvarer og globale aksjemarkeder, og da særlig i fremvoksende markeder. Økt likviditet og utsikter til vedvarende lave renter på statsobligasjoner gjør at risikoappetitten gradvis har økt og at faren for bobletilstand i obligasjonsmarkedet har bidratt til en rotasjon ut av obligasjoner og inn i andre aktivaklasser. Den siste ukes rekke av gode nyheter bygger videre opp under den økte appetitten for særlig aksjer og råvarer, og valget i USA ble tolket som positivt for aksjemarkedet. Vi tror trenden med likviditetsdrevet oppgang i aksje- og råvaremarkeder vil fortsette. Som vi skrev i forrige uke tror vi også at utviklingen globalt vil fortsette en god tid fremover med en svakere USD og et økende press på Kina for å tillate en noe sterkere valutakurs og fokus på handelspolitikk som kan bidra til en noe bedre balanse for USAs del. Trolig vil Kina spille tøffe overfor USA for å gi inntrykk av at det er de som setter agendaen. Kina vil trolig akseptere en viss kostnad for å kunne få en større global rolle. Side 2 av november 2

3 Forrige uke Hovedindeksen på Oslo børs steg 2,% den siste uken på tross av stort fall i Statoil. Uken var preget av overveiende positive makrosignaler. Oljeprisen er opp fra rundt 83,2 til 87,5 dollar fatet. Euroen er ned fra 8,18 til 8,8, mens dollaren har falt fra 5,88 til 5,76. Positivt - Norge: PMI-indeksen indikerer økende aktivitet og steg fra 53,1 til 54, i oktober. Det er særlig oppmuntrende at det er ordreindeksen som bidro til veksten - USA: ISM (PMI) for industrien økte fra 54,4 til 56,9. Også i USA var ordreindeksen hovedbidragsyteren, noe som er positivt ettersom den er av de mest sykliske komponentene. ISMindeksen er nå kompatibel med en BNP-vekst på omkring 4% - USA: Også ISM for tjenestenæringen var sterkere enn ventet og økte fra 53,2 til 54,3 - USA: Sysselsettingsundersøkelsen ADP (gjelder for privat sektor) viste en vekst på 43 i oktober. I tillegg ble septembertallene revidert opp fra -39 til -2 - USA: Myndighetenes arbeidsmarkedsrapport var mye sterkere enn ventet og total sysselsetting økte med 151, samtidig ble forrige måned revidert opp fra -95 to Eurosonen: Endelig PMI for industrien ble revidert opp fra 54,1 til 54,6 - Storbritannia: PMI-indeksen for industrien økte fra 53,4 til 54,9 - Kina: PMI-indeksen for industrien økte fra 53,8 til 54,7 Nøytralt - Norge: I september var det en videre oppgang i kredittveksten, som økte fra 4,6% til 4,8% - Norge: Boligprisene steg med 1,2% i oktober, annualisert gir det en sterk årsvekst - Norge: AKU-ledigheten økte som ventet fra 3,3% til 3,4% - USA: Federal Reserve åpnet for kvantitative lettelser på totalt 6 mrd USD fordelt på 8 måneder - Eurosonen: Uendret styringsrente på 1,% - Storbritannia: Uendret styringsrente på,5% Negativt - USA: Personlig inntekt og forbruk vokste med hhv.,2% og -,1%, og var begge lavere enn ventet - USA: Økning i antall nye arbeidsledige fra 437 til USA: Avtalte boligsalg falt med 1,8% - Tyskland: Stort fall i ordreinngangen Interessante grafer fra forrige uke PMI-indeksene var overraskende sterke, noe som lover bra for industrien og økonomien Prosent des. 8 jun. 82 nov. 83 mai. 85 nov. 86 mai. 88 nov. 89 mai. 91 nov. 92 mai. 94 nov. 95 mai. 97 nov. 98 mai. nov. 1 mai. 3 nov. 4 mai. 6 nov. 7 mai. 9 nov. 25 feb. 7 apr. 7 jun. 7 aug. 7 okt. 7 des. 7 feb. 8 apr. 8 jun. 8 aug. 8 okt. 8 des. 8 feb. 9 apr. 9 jun. 9 aug. 9 okt. 9 des. 9 feb. apr. jun. aug. okt. 12-månedersvekst i BNP ISM industrien (høyre akse) UK Kina Norway USA Kilde: Argo Securities, Bloomberg Side 3 av november 2

4 Kvantitative lettelser sin påvirkning på rentemarkedet og inflasjonsforventningene Spekulasjonen om nye kvantitative letteleser begynte da Ben Bernanke åpnet for dette i sin tale ved Jackson-Hole symposiet i slutten av august. Her ser vi på hvordan dette har påvirket renten på amerikanske statsobligasjoner med lang løpetid. Renten på lange statspapirer påvirkes av inflasjonsforventninger, forventet realavkastning og i disse tider med kvantitative lettelser blir også tilbud/etterspørselseffekter spesielt interessante. 1 Dersom vi antar at endringer i forventningene til realavkastningen har vært minimale, så vil kvantitative lettelser påvirke rentemarkedet gjennom to kanaler: 1. Økte inflasjonsforventninger: Når Fed trykker penger for å kjøpe tilbake statsobligasjoner øker de pengemengden. Dersom omløpshastigheten på penger er uendret eller går opp vil det kunne føre til at inflasjonen vil stige fremover. Dermed trekker inflasjonsforventningene i retning av en høyere rente, da investorene skal ha kompensasjon for høyere forventet inflasjon. 2. Samtidig presser Fed ned renten, noe som øker prisen, på lange statsobligasjoner da deres handler øker etterspørselen etter statsobligasjoner med lang løpetid. Utvikling i -årig statsobligasjoner og differansen i forhold til inflasjonssikrede statsobligasjoner 2,9 2,8 2,7 2,6 2,5 2,4 2,3 2,3 2,2 2,1 2, 1,9 1,8 1,7 1,6 1,5 1,4 -årig statsobligasjon Differanse mellom årig statsobligasjon og årig realrenteobligasjon Kilde: Argo Securities, Bloomberg Som grafene over viser har utviklingen i -årig amerikansk statsobligasjon vært ujevn siden Bernanke antydet at Fed ville begynne en ny runde med kvantitative lettelser. Totalt sett har renten kun falt basispunkter, men det har vært en volatil reise. For å skille ut hva som skyldes inflasjonsforventninger og hva som skyldes økt etterspørsel har vi i grafen til høyre satt opp rentedifferansen mellom -årig statsobligasjoner og -årig realrenteobligasjoner (dvs. statsobligasjoner som er inflasjonssikret). Rentedifferansen mellom disse sier implisitt noe om inflasjonsforventningene. Som grafen viser har inflasjonsforventningene steget med over 5 basispunkter på siden Bernanke antydet nye runder med kvantitative lettelser i slutten av august. Noe som betyr at økte inflasjonsforventninger har gitt et solid bidrag til å trekke opp renten på -årige statsobligasjoner. Nedgangen i -årig statsobligasjoner på omtrent basispunkter siden onsdagens rentemøte i Fed skyldes at andelen av Feds kjøp i segmentet 7- år var noe høyere enn ventet. Som en konsekvens av dette kjøper Fed færre statsobligasjoner enn ventet med andre løpetider, for eksempel steg renten på 3-årige statsobligasjoner da QE2 ble annonsert. Dette handler om tilbud/etterspørselseffektene vi har diskutert over. 1 Vi har her sett bort i fra en eventuell risikopremie (som antas å være ubetydelig i amerikanske statsobligasjoner) Side 4 av november 2

5 Robust bedring i det amerikanske arbeidsmarkedet Fredagens arbeidsmarkedsrapport fra USA var oppløftende lesning. Arbeidsledigheten falt ikke fra 9,6 prosent, men sysselsettingen vokste med hele 151 i oktober. Samtidig ble sysselsettingen i september revidert opp. Dette var imidlertid ikke det eneste positive med rapporten. I avsnittet under er de positive sidene med rapporten oppsummert. Positivt: - Den totale sysselsettingen falt med 151 i oktober, mot en forventning på 6. Samtidig ble septembertallene revidert opp fra -95 til Det er privat sektor som holder sysselsettingen robust på tross av nedskjæringer i offentlig sektor. I oktober vokste den private sysselsettingen med hele 159, mot en forventning på 8. Også i privat sektor ble septembertallene revidert opp fra 64 til 7. - Lønnsveksten var sterk - Bruken av midlertidig ansatte stiger - Gjennomsnittlig arbeidsuke økte fra 34,2 til 34,3 Denne rapporten indikerer en robust bedring i arbeidsmarkedet. En tommelfingerregel sier at den amerikanske sysselsettingen må være minst for at arbeidsledigheten skal falle, veksten på 151 er derfor meget oppmuntrende. Ved å se på sysselsettingsveksten siden økonomien gikk ut av resesjon så ser vi at gjeninnhentingen følger samme mønster som ved tidligere resesjoner. Grafen under viser sysselsettingsveksten før og etter at økonomien gikk ut av resesjon både etter finanskrisen og gjennomsnittet av andre resesjoner etter andre verdenskrig. Vi har her valgt å se på sysselsettingen i privatsektor ettersom midlertidig ansettelser i forbindelse med sommerens folketelling en periode gjorde offentlig sysselsetting meget volatil. Det er også viktig å merke seg at både lønnsveksten, bruken av midlertidig ansatte og gjennomsnittlig arbeidsuke stiger. Som vi skrev i forrige ukes ukerapport er dette faktorer som gjerne stiger før arbeidsledigheten faller. Totalt sett var det derfor en meget positiv arbeidsmarkedsrapport for oktober. Endring i privat sysselsetting. Lønnsveksten var sterk i oktober Kilde: Argo Securities, Bloomberg Side 5 av november 2

6 Viktige nøkkeltall denne uken Norge Denne uken blir nokså mager i forhold til norske makrotall og den eneste nyheten av interesse blir onsdagens inflasjonstall fra SSB. Som vi har skrevet om flere ganger så tror vi risikoen for inflasjonen er på nedsiden i og med at inflasjonspresset globalt er meget svakt, samt at vi venter en moderat lønnsvekst i Norge fremover. I tillegg ser bedriftenes pricing power svak ut for tiden etter at vi stadig oppserverer handelskrig og salgsaktivitet i ulike butikker. Videre kan den sterke kronekursen mot særlig USD få effekt over tid for den importerte prisveksten. Nedgangen i kostnadsveksten og kapasitetsutnyttelsen gjennom fjoråret forventes å dempe prisen på norskproduserte varer og tjenester noen kvartaler fram. Sammen med den sterke kronekursen vil det kunne bidra til at inflasjonsmålet blir liggende under målet en lengre periode. Internasjonalt Kina: Full rapporteringspakke Denne uken kommer den månedlige kinesiske rapporteringspakken. Det er ikke ventet store endringer i forhold til foregående måneder, noe som betyr at veksten fortsatt er sterk og at den kinesiske økonomien stadig blir større. Det kan imidlertid være verdt å følge med på inflasjonen ettersom den er i ferd med å komme opp relativt fort og ventes å stige fra 3,6 til 4, prosent. I tillegg kommer det også tall på blant annet industriproduksjon, detaljhandel og investeringer. Veksten fortsetter i Kina sep. 99 mar. sep. mar. 1 sep. 1 mar. 2 sep. 2 mar. 3 sep. 3 mar. 4 sep. 4 mar. 5 sep. 5 mar. 6 sep. 6 mar. 7 sep. 7 mar. 8 sep. 8 mar. 9 sep. 9 mar. sep. mar. 8 mai. 8 jul. 8 sep. 8 nov. 8 jan. 9 mar. 9 mai. 9 jul. 9 sep. 9 nov. 9 jan. mar. mai. jul. sep. BNP kvartal/år Detaljhandel Industriproduksjon Investeringer Kilde: Argo Securities, Bloomberg G2-møte: Fokus på mot ubalansene i verdenshandelen På torsdag og fredag møtes G-2 i Seoul. USA har tidligere signalisert at de ønsker tiltak for å justere de ubalansene vi ser i dagens verdenshandel. Store deler av Vesten går i dag med kraftig underskudd mot blant andre Kina (og Norge). Samtidig har USA tonet ned håpet om rask løsning i den pågående valutakonflikten med Kina. Valutaproblematikken vil dominere ettersom dette er den mest direkte måten å påvirke de globale ubalansene. Ved sist møte ble det diskutert å innføre en norm om at ingen land skal ha over-/underskudd på handelsbalansen som overstiger 4 prosent av BNP, noe USAs finansminister måtte gå tilbake på. USA/Kina: Valutakonflikten fortsetter denne uken presenteres de respektive handelsbalansene Som grafen under viser har USA konsekvent handelsunderskudd, mens Kina har store overskudd. Denne uken kommer det nye tall på handelsbalansen i både Kina og USA. USA rapporterer for øvrig septembertall, mens Kina ligger en måned før og rapporterer oktobertall. Høyere underskudd enn ventet for USA vil nok kunne øke presset på at Kina skal tillate at renminbien stiger raskere i verdi. En sterkere renminbi vil gjøre kinesiske varer relativt sett dyrere i USA og dermed kunne stimulere innenlandsk produksjon ettersom den da blir relativt billigere. Som grafen til høyre viser har den kinesiske valutaen styrket seg i overkant av 2 prosent siden begynnelsen av juni. I 1971 uttalte daværende finansminister i USA, John Connolly, at the dollar is our currency but your problem. Samme situasjon gjelder på mange måter i dag. Siden 7- og 8-tallet er Japan og Vest-Tyskland Side 6 av november 2

7 byttet ut med Kina. En svakere dollar vil gjøre amerikanske varer relativt sett billigere, samtidig gjør den det store amerikanske underskuddet lettere å bære ettersom USA er i den gunstige posisjon at de skylder penger i egen valuta. USA kan dermed inflatere seg ut av den store statsgjelden dersom det blir nødvendig, noe som vil redusere verdien på kinesiske fordringer betydelig. Kina/USA: Handelsbalanse og valutakursutvikling Månedlig handelsbalsne mrd US $ jan. aug. mar. 1 okt. 1 mai. 2 des. 2 jul. 3 feb. 4 sep. 4 apr. 5 nov. 5 jun. 6 jan. 7 aug. 7 mar. 8 okt. 8 mai. 9 des. 9 jul. 6,9 6,85 6,8 6,75 6,7 6,65 6,6 nov. 9 des. 9 jan. feb. mar. apr. mai. jun. jul. aug. sep. okt. nov. USA Kina Renminbi/USD Kilde: Argo Securities, Bloomberg USA: University of Michigan forbrukertillit På fredag kommer det tall på den amerikanske forbrukertilliten. Som nevnt tidligere står forbruket for omtrent 7 prosent av den amerikanske økonomien og er derfor meget viktig for veksten. Etter finanskrisen har konsumentene vært forsiktige og heller økt sparingen enn konsumet. Dette blir godt illustrert av grafene under som viser Michigan-indeksen og amerikansk sparerate. Michigan forbrukertillit er fortsatt på et lavt nivå. Spareraten har kommet opp jun. 87 apr. 88 feb. 89 des. 89 okt. 9 aug. 91 jun. 92 apr. 93 feb. 94 des. 94 okt. 95 aug. 96 jun. 97 apr. 98 feb. 99 des. 99 okt. aug. 1 jun. 2 apr. 3 feb. 4 des. 4 okt. 5 aug. 6 jun. 7 apr. 8 feb. 9 des. 9 okt. jan. jun. nov. apr. 1 sep. 1 feb. 2 jul. 2 des. 2 mai. 3 okt. 3 mar. 4 aug. 4 jan. 5 jun. 5 nov. 5 apr. 6 sep. 6 feb. 7 jul. 7 des. 7 mai. 8 okt. 8 mar. 9 aug. 9 jan. jun. Michigan Forbrukertillit Gj.snitt Sparerate Kilde: Argo Securities, Bloomberg Eurosonen: BNP-veksten På fredag vil det også bli interesse rundt BNP-tallene for eurosonen. Tyskland som Eurosonens største økonomi vil naturligvis få mye oppmerksomhet. Det er ventet en BNP-vekst i Tyskland på 3,6 prosent. Noe som vil bety at aktiviteten fortsatt er meget høy i Tyskland. Side 7 av november 2

8 Neste ukes makrokalendere Makrokalender Norge Day Region Time Indicator Previous Forecast Tue NO. Kredittindikatoren K3, august 3,5 % 9/11 Wed NO. Konsumprisindeksen /11 - KPI JAE, oktober,9 %. Produsentprisindeksen PPI, oktober 19,7 % Makrokalender internasjonalt Day Region Time Indicator Previous Forecast Mon Ger 12. Industrial Production (MoM), September /11 Tue Ger 8. CPI (def), October.1/1.3.1/1.3 9/11 US 16. Wholesaler inventories, September.8.6 Wed Swe 9.3 SCB: Industrial order, September /11 SCB: Industrial production, September US 14.3 Trade balance, September Import prices, October Initial Jobless Claims, November 5 457k 45k Ch Trade balance, October, bn USD Thu Ch 3. CPI, October /11 PPI, October Retail sales, YoY Industrial production, October Swe 9.3 CPI, October Fri Ch Property prices /11 Ger 8. GDP Q3 (prel) 3.6 EMU 11. GDP Q3 (est) 1..5 Industrial production, September 1./7.9.3/7.2 US Michigan CCI, November Kilde: Bloomberg, Erik Penser Bankaktiebolag, Argo Securities Alle tider er norsk tid. Kilder for anslag: Bloomberg Side 8 av november 2

9 Prognoser Norge - Økonomiske indikatorer E (%) Estimater E 211E 212E BNP 2, -1,4,8 2, 2,3 BNP for Fastlands-Norge 2,4-1,4 1,8 3, 3, Årlig lønnsvekst 6, 4,2 3,5 3,8 4,5 KPI 3,8 2,1 2,3 1,3 2, KPI-JAE 2,6 2,6 1,5 1,3 2, AKU-ledighet 2,6 3,2 3,5 3,5 3,3 Registrert ledighet (nav) 1,7 2,7 2,8 2,8 2,5 Styringsrente ved årsslutt 4,75 1,5 2, 2,25 3,25 3 måneder NIBOR-påslag basispunkter , 68, 6, 4, 35, Importveid valutakurs (I-44) indeksverdi 9,8 93,8 9,3 9,8 9,5 Kilde: Norges Bank & Argo Securities Internasjonale - Økonomiske indikatorer E (%) Estimater BNP USA, -2,6 2,6 2,3 3, Eurosonen,5-4,1 1,7 1,5 1,8 Tyskland 1, -4,7 3,3 2, 2, Sverige -,2-4,4 1,2 2,5 3, Japan -1,2-5,2 2,8 1,5 2, Kina 9,6 9,1,5 9,6 9,5 India 6,4 5,7 9,7 8,4 8, Inflasjon E 211E 212E USA 3,8 -,3 1,4,9 1,2 Eurosonen 3,3,3 1,6 1,5 1,5 Tyskland 2,8,2 1,3 1,4 1,4 Japan 1,4-1,4-1, -,3,2 Kina 5,9 -,7 3,5 2,7 2, Arbeidsledighet E 211E 212E USA 5,8 9,3 9,7 9,6 8,8 Eurosonen 7,6 9,4,1, 9,7 Tyskland 7,3 7,5 7,1 7,1 7, Japan 4, 5,1 5,1 5, 4,7 Kina 4,2 4,3 4,1 4, 4, Styringsrente ved årets slutt E 211E 212E USA -,25 -,25 -,25 -,25,75 Eurosonen 2,5 1, 1, 1, 1, Valutakurs mot NOK ved årets slutt E 211E 212E US dollar 6,97 5,78 5,7 5,5 5,9 Euro 9,72 8,3 8 7,8 7,6 Britisk Pund,17 9,37 9,1 9 9,4 Kilde: IMF & Argo Securities Side 9 av november 2

10 Rentemarkedet Norge NIBOR renter, nivå og endring Norge swaprenter, nivå og endring 3,5,6 6,,25 Percent 3 2,5 2 1,5 1,5 2,34 2,4 -,1 2,47 2,5 2,53 -,2 -,4 -,3 2,62 -,4 2,74 -,2 2,89 -,2,4,2-1E-15 -,2 -,4 Change Percent 5, 4, 3, 2, 1, 2,57 -,2 2,82 3,1 -,9 -,8 3,2 -,9 3,37 3,52 3,65 -,9 -,9 -, 3,77 -,9 3,86 3,95 -,9 -,9,2,15,,5, -,5 -, -,15 -,2 Change 1M 2M 3M 4M 5M 6M 9M 12M -, ,25 Forrige ukes endring Fredag, kl. 12: Forrige ukes endring Close, fredag Swaprenter Norge, Euro, USA, endring 3M FRA-renter,2 6,8,15 5,6,1,4 Change,5 -,5 -,1 -,15 3 år, 5 år år -,2 -,4 -,7 -,6 -,8 -,9 -,8 -,9 Percent ,44 2,44 2,48 -,3 -,3 -,4 2,59 -,2 2,7 -,5 2,82 -,7,2, -,2 -,4 -,6 Change -,2 jun. sep. des. mar.11 jun.11 sep.11 -,8 NOK EUR USD Forrige ukes endring Close, fredag års statsobligasjonsrenter Norge 2 og års swaprente og spread Norge 2 og års statsobligasjonsrente års statsobligasjonsrentespread og EUR/NOK Kilde: Argo Securities, FactSet og Reuters Ecowin Side av november 2

11 Valutakurser Euro/NOK USD/NOK Euro/USD SEK/NOK Kilde: Reuters EcoWin Aksjemarkeder Oslo Børs USA og Europa Kilde: Reuters Ecowin Side 11 av november 2

12 Råvarer Olje, Brent Blend Gull Kobber Metallpriser og fraktrater Kilde: Reuters EcoWin Mål på risiko VIX indeks for aksjevolatilitet S&P5 TED spread; spread mellom 3m interbank rente og 3m statssertifikatsrente Kilde: Reuters EcoWin Side 12 av november 2

13 IMPORTANT DISCLOSURES Analyst disclosures Shares held by the analyst(s) and/or close associate in the Company/companies herein: Other material interest (if any): None This report has not been presented to the Company/companies before publication. Argo Securities interests and the Company/Companies herein For important disclosures relating to the companies in this document, please refer to the latest report on each company, available on the Argo Securities equity research website (login required): Supervisory authorities The lead analyst (see front page) is employed by Argo Securities, which is legally responsible for this report and is regulated by: The Financial Supervisory Authority of Norway (Kredittilsynet). Argo Securities operates a system of Chinese Walls in order to control the flow of information within the firm; the Research Department is part of this system. The Research Analysts of Argo Securities receive salary, and are members of the Argo Securities bonus pool. Analysts do not receive remuneration linked to the performance of their recommendations. Furthermore their remuneration is not linked to specific Investment Banking projects. Argo Securities Research Department Recommendation definition Our recommendations are based on a twelve-month horizon, and on absolute performance. We apply a three-stage recommendation structure where Buy indicates an expected annualised return of greater than +15%; Neutral, from % to +15%; Reduce, less than %. Current recommendations of the Research Department: (refers to recommendations published prior to this report) Argo Securities Percent Buy 36% Neutral 27% Reduce 36% Total % SRO Equivalent Percent Buy 36% Hold 27% Sell 36% Total % Generally, investments in financial instruments involve risks. For specific risks related to our various recommendations, please see the latest relevant reports. The target prices on companies in the Argo Securities Research universe reflect the subjective view of the analyst about the absolute price that shares should trade at, within our twelve-month recommendation horizon. The target price is based on an absolute valuation approach, which is detailed in our research reports. The target price can differ from the absolute valuation, in accordance with the analyst's subjective view on the trading or cyclical patterns for a particular stock, or a possible discount/premium to reflect factors such as market capitalisation, ownership structure and/or changes in the same, and company-specific issues. Standard research disclaimer This report or summary has been prepared by Argo Securities from information obtained from different sources not all of which are controlled by Argo Securities. Such information is believed to be reliable, and although it has not been independently verified Argo Securities has taken all reasonable care to ensure that the information is true and not misleading. Notwithstanding such reasonable efforts, Argo Securities can not guarantee that the information contained in this report or summary is accurate or complete, and Argo Securities assumes no obligation for, and makes no representations with respect to, the accuracy or completeness of the information contained in this report or summary. Argo Securities assumes no obligation to update the information contained in this report or summary to the extent that it is subsequently determined to be false or inaccurate. The analyst(s) who prepared this report or summary certify that: (1) the views expressed accurately reflect the analysts personal views about any and all of the subject securities or issuers; and (2) no part of the research analysts compensation was, is, or will be, directly or indirectly, related to the specific recommendations or views expressed in this report or summary. This report or summary is provided for informational purposes only and under no circumstances is it to be used or considered as an offer to sell, or a solicitation of any offer to buy any securities. This report or summary is prepared for general circulation and general information only. It does not have regard to the specific investment objectives, financial situation or the particular needs of any person who may receive this report or summary. Investors should seek financial advice regarding the appropriateness of investing in any securities or investment strategies discussed or recommended in this report or summary and should understand that statements regarding future prospects may not be realized. Argo Securities may have positions or other interests in the securities that are directly or indirectly subject to this publication. Further information on the securities referred to herein may be obtained from Argo Securities. Performance in the past is not a guide to future performance. Argo Securities accepts no liability whatsoever for any direct or consequential loss arising from the use of this publication or its contents. Investors in the US should be aware that investing in non-us securities involves certain risks. The securities of non-us issuers may not be registered with, or subject to, the current informational reporting and audit standards of the US Securities and Exchange Commission. ) for, or solicit investment banking or other business from, companies mentioned in this publication for investment banking services in the next three months. Argo Securities Olav V's gate 5, Boks 1398 Vika 114 Oslo, Norway tel: Side 13 av november 2