Ukerapport Makro & Renter 15. november 2010

Transkript

1 Ukerapport Makro & Renter 15. november 21 Mot en gjeldskrise i Europa? Utviklingen til nå Fokuset forrige uke var på G2-møte og på problemene i Irland. Statslederne i Europa måtte gi ut en felles erklæring om at fremtidige regler for mislighold av statsgjeld ikke vil påvirke utestående gjeld. Uttalelsene fikk markedet til å roe seg og rentepåslaget på irsk relativt til tysk statsgjeld falt fra rekordhøye 6,46 til 5,64 %-poeng. Irland kan be EU om hjelp allerede på tirsdag når EUs finansministere møtes. Svake Q3 BNP tall fra Europa forsterket bekymringen for Europas fremtid, og euroen svekket seg nesten 2% mot USD forrige uke. Svake inntjeningstall og bekymring for videre tilstramming fra Kina førte til nedgang i både aksje- og råvaremarkedene. Gull falt tilbake fra den nye rekorden på USD 1,424 forrige uke til USD 1,36 ved ukeslutt. Viktige begivenheter denne uken Kommende uke inneholder en relativt lett makrokalender, og i Norge kommer det faktisk ingen makrotall av stor interesse. Hovedbildet er fortsatt svakt inflasjonspress og få tegn til presstendens i norsk økonomi, noe som underbygger vår syn om at det vil bli lave renter lenge. Detaljhandel, industriproduksjon, regionale PMI-indekser, inflasjonstall og boligbygging vil stå i fokus i USA. Likevel vil nok markedene først og fremst vurdere utfallet av G2-møtet i tillegg til at det fortsatt vil være påvirket av kvantitative lettelser og voksende bekymringer rundt europeisk statsgjeld. Blandet sammen, blir ikke det nødvendigvis en veldig smakfull cocktail. Rente 1-års statsobligasjoner, Tyskland, Irland, Hellas, Portugal, Spania Analytikere: Elisabeth Holvik Sjeføkonom elisabeth.holvik@argosec.no Christian Frengstad Bjerknes Finansanalytiker christian.bjerknes@argosec.no Kim Evjenth Analysesjef kim.evjenth@argosec.no Kilde: Argo Securities & Ecowin Se viktige opplysninger på siste side.

2 Mot en gjeldskrise i Europa? Fokuset under G2-møtet dreide fra forholdet USA-Kina til utsiktene for en mulig gjeldskrise i Europa. EU er i ferd med å utarbeide nye regler for håndtering av fremtidige kriser etter at Tyskland nekter å være en garantist for alle de andre landenes gjeld uten å ha noen påvirkning på deres politikk. Tyskland var som kjent den største bidragsyteren til det eksisterende krisefondet på EUR 86mrd til bl.a. Hellas. De nye forslagene innebærer bl.a. at private investorer må bære en del av tapene ved en eventuell mislighold av statsgjeld i et europeisk land. Dermed krever investorer bedre betalt for den økte risikoen ved å låne penger til de svakeste økonomiene i Europa og renten på irsk, og andre søreuropeiske lands, statsgjeld steg kraftig etter at de nye forslagene ble kjent. Veksten i Europa vil trolig være for svak til å bedre statenes balanser, og det politiske presset gjør det vanskelig for en del land å gjennomføre de nødvendige reformer. Statslederne i Europa måtte gi en felles erklæring under G2-møtet om at fremtidige regler for mislighold av statsgjeld ikke vil påvirke utestående gjeld og at utestående gjeld dermed implisitt ved mislighold vil bli dekket av EU. Uttalelsene fikk markedet til å roe seg og rentepåslaget på irsk relativt til tysk statsgjeld falt fra rekordhøye 6,46 til 5,64%-poeng. Irland kan be EU om hjelp allerede på tirsdag når EUs finansministere møtes. Svak vekst forsterker problemene BNP veksten i Europa i tredje kvartal i år var på,4%, noe som tilsier en årsvekst i Euroområdet på 1,9%. Veksten er dermed i ferd med å dabbe kraftig av i Europa etter en uvanlig sterk vekst på hele 1,% i andre kvartal. Tyskland sto for det meste av tilbakegangen, da veksten falt fra 2,3% i Q2 til,7% i Q3. Veksten i de perifere landene var svak, med nullvekst i Spania og et fall i BNP i Hellas på -1,1%. Irland har ikke publisert Q3 tallene ennå. Økte lånekostnader og kutt i lønninger, pensjoner og offentlige investeringer vil dempe optimisme og konsum i europeiske land. Utsiktene for vekst i Europa i årene fremover er derfor klart svekket. Irland neste land som søker krisestøtte? Det er særlig bekymring for Irland, og i følge en spørreundersøkelse foretatt av Bloomberg blant investorer venter 51% at Irland vil misligholde gjelden. Irland har kansellert de siste emisjonene på grunn av de høye lånekostnadene. Vi tror det derfor kun er et tidsspørsmål før Irland vil måtte søke EU om en krisepakke, og det kan skje så tidlig som på tirsdag når EUs finansministere møtes. IMF har også uttalt at de er klar til å støtte Irland, men at det kun kan skje etter henvendelse fra Irland selv. Den irske regjerningen er i ferd med å sluttføre neste års statsbudsjett og en spareplan hvor de skal kutte statsbudsjettet med EUR 15mrd (9,5% av BNP) over 4 år. De kraftige kuttene vil blant annet innebære en svært omstridt økning i pensjonsalder og lavere pensjon og kommer etter allerede kraftige kutt i lønninger til offentlige ansatte og i trygdeytelser. Siden regjeringen ikke har flertall er de avhengige av uavhengige medlemmer av parlamentet som til nå har avvist kutt overfor pensjonister. Det er også varslet suppleringsvalg som ytterligere kan svekke regjeringens handlingsrom. Budsjettet skal legges frem 7. desember. Det er særlig størrelsen på Irlands banksektor som bekymrer. I følge en stresstest foretatt av ECB vil en krisepakke ved problemer i irsk banksektor være på i størrelsesorden EUR 5mrd. I tillegg kommer statens lånebehov på EUR 23,5mrd i 211 og et gradvis fallende lånebehov frem til 214 da lånebehovet vil synke til om lag EUR 18mrd. Irland har kansellert de siste emisjonene av ny statsgjeld, og vil trolig ikke trenge å hente ny kapital før tidlig neste år. Problemet er at tilliten til irsk økonomi vil svekke private banker og bedrifters mulighet til å ta opp lån, noe som øker sannsynlighet for at irske banker får problemer og at irsk økonomi kommer inn i en negativ spiral. Til nå har irske banker i økende grad fått funding fra ECB. Utlån til irske banker fra ECB var pr 29.oktober kommet opp i EUR 13mrd, om lag 8% av BNP. Nye regler for krisehåndtering i EU I forrige måned overbeviste Tyskland de andre EU landene om at de måtte sette opp permanente regler for å håndtere en ny statsgjeldskrise ala Hellas. Det nye er at private investorer må ta en del av tapet ved et eventuelt mislighold av europeisk statsgjeld. De andre EU-landene vil altså ikke solidarisk dekke all Side 2 av november 21

3 statsgjeld for andre EU-land. Det nye systemet vil ikke få effekt før i 213 når det nåværende euro-rescue fondet som ble satt opp for å hjelpe Hellas løper ut. Hovedpoenget i den europeiske uttalelse under G2- møtet var nettopp at eksisterende statsgjeld i de europeiske landene ikke ville være omfattet at de nye reglene, men kun ny gjeld tatt opp etter 213. Utsiktene fremover Hovedproblemet er at tilliten til Europa gradvis svekkes. Trolig vil flere land være bekymret for å havne i samme situasjon som Irland er nå, og derfor vurdere store kutt i offentlige utgifter for å bedre statens balanse. Problemet er at dette vil dempe veksten, og øke de sosiale spenningene som høy arbeidsledighet medfører. Risikoen er en lang periode med svak vekst og stigende ledighet. I et slikt klima vil trolig Euroen svekkes videre og ECB bli presset til å på ny tilføre ekstraordinær likviditet til markedet. Som figuren under viser så har ECB ved å avvikle de ekstraordinære likviditetstiltakene allerede økt pengemarkedsrenten i Europa med om lag,5 %-poeng siden juli i år. Vi venter en reversering av denne de facto rentehevingen neste år. Vi tror det kun er et tidsspørsmål før vi får en ny runde med krisepakker i Europa, først i Irland men etter hvert også i andre søreuropeiske land. Vedvarer de høye rentene på enkelte søreuropeiske lands statsgjeld vil de bidra til å svekke landenes statsfinanser så mye at utviklingen gradvis forverres med svakere vekst som resultat. Vi har mest tro på en styrt nedskriving av statsgjeld i en del land. Usikkerheten rundt situasjonen i Europa kan være kimen til at eurosamarbeidet sprekker eller at en får en ny runde med uro i finansmarkedene. Vi vil derfor ikke utelukke at Europa kan bli stedet for ett nytt sjokk til finansmarkedene i nær fremtid. Styringsrente, Norge, Sverige, USA og Euro, 1m euro interbankrente Kilde: Argo Securities & Ecowin Økt risiko ved investeringer i statsgjeld Den økte risikoen for statspapirer vil medføre at investorer vil følge ekstra nøye med i lands statsfinanser fremover. De store renteendringene vil trolig også få ratingbyråene til å vurdere landenes kredittverdighet på nytt. Trolig vil det bli langt vanskeligere å føre en uforsvarlig politikk ved hjelp av å øke statsgjelden. Markedet vil dermed kunne få en disiplinerende effekt på statsfinanser. Dette samt innstramningene som foregår rundt i Europa i dag vil medføre en klart fallende gjeldsgrad og legge en vesentlig demper på veksten de neste årene. Konsekvenser for Norge? For Norges del vil effekten av lavere vekst i Europa bli lavere eksport til Europa, samt at en vedvarende lav rente ute vil gjøre det vanskelig for Norges Bank å sette opp renten. Usikkerheten rundt statsfinanser vil trolig også få en viss psykologisk demper på folks optimisme da det virker stadig mer sannsynlig at også Norge i fremtiden vil måtte øke pensjonsalderen videre og redusere kjøpekraften til pensjonister enten via lavere pensjon, høyere skatt på pensjon eller høyere kostnader for tjenester til pensjonister. Den svake Side 3 av november 21

4 kommuneøkonomien og problem i eldreomsorgen allerede i dag 2 år før toppen av eldrebølgen når oss virker ikke veldig betryggende for hvordan vi får det når vi bli pensjonister. Når forventet avkastning på egen pensjonssparing faller vil også det etter hvert trolig bidra til økt sparerate. Forrige ukes svake inflasjonstall i Norge er etter vår mening et tegn på at husholdningene er meget forsiktige og at det for tiden er lite press i norsk økonomi. Det taler for lave renter lenge. Side 4 av november 21

5 Forrige uke Hovedindeksen på Oslo børs steg,1% den siste uken. Markedet var preget av nye spekulasjoner om irsk statsgjeld og et relativt resultatløst G2-møte. På slutten av uken sendte frykt for innstramminger i Kina markedene ned. Oljeprisen var relativt stabil rundt 87 dollar fatet. Euroen er opp fra 8,8 til 8,15, mens dollaren steg fra 5,76 til 5,95. Positivt - USA: Antall nye arbeidsledige falt fra 459 til 435 trenden den siste måneden er dermed positiv hvor antall nye arbeidsledige stort sett har ligget på nedsiden av 45. Nøytralt - Norge: Kjerneinflasjonen er nå 1,%, litt lavere enn ventet. Dette er klart lavere enn inflasjonsmålet på 2,5%, noe som i seg selv er negativt. På den positive siden så trekker det i retning av et fortsatt lavt rentenivå. - USA: Handelsunderskuddet falt fra 46,5 til 44, mrd USD, og var dermed marginalt lavere enn ventet. Det store og vedvarende underskuddet understreker behovet for å gjøre med de globale ubalansene som ble diskutert på G2-møtet i Seoul. - USA: Michigan forbrukertillit steg fra 67,7 til 69,3. Selv om indeksen gikk noe opp ligger den fortsatt lavt historisk sett og vi må se en videre oppgang før vi virkelig kan si at det er bedrede utsikter for det amerikanske konsumet. - Kina: Aktiviteten var som ventet fortsatt høy. Selv om både detaljhandelen(18,6%), investeringene(24,4%) og industriproduksjonen(13,6%) kom marginalt ned er alle fortsatt på et høyt nivå. Negativt - Tyskland: Industriproduksjonen falt med,8%, men det er verdt å merke seg at årsveksten på 7,9% fortsatt er sterk. - Kina: Handelsbalansen stiger fra 16,9 til 27,2 mrd USD. Noe som er fint for Kina, men negativt for handelspartnerne ettersom det fortrenger innenlandsk produksjon i andre land. - Kina: Inflasjonen steg fra 3,6% til 4,4%, hovedsakelig drevet av høyere matvarepriser. Økte matvarepriser fortrenger også annet forbruk. Den raskt voksende inflasjonen kan tvinge kineserne til å føre en mer kontraktiv pengepolitikk, noe som vil kunne dempe veksten. Interessante grafer fra forrige uke Norge: Lav kjerneinflasjon 3,5 Kina: Inflasjonen stiger raskt 9 3 2,5 2 1,5 1, jan. 5 apr. 5 jul. 5 okt. 5 jan. 6 apr. 6 jul. 6 okt. 6 jan. 7 apr. 7 jul. 7 okt. 7 jan. 8 apr. 8 jul. 8 okt. 8 jan. 9 apr. 9 jul. 9 okt. 9 jan. 1 apr. 1 jul. 1 okt. 1 feb. 7 apr. 7 jun. 7 aug. 7 okt. 7 des. 7 feb. 8 apr. 8 jun. 8 aug. 8 okt. 8 des. 8 feb. 9 apr. 9 jun. 9 aug. 9 okt. 9 des. 9 feb. 1 apr. 1 jun. 1 aug. 1 okt. 1 Kjerneinflasjon 12-måneders endring Inflasjonsmålet Inflasjon Inflasjonsmål Kilde: Argo Securities, Bloomberg Side 5 av november 21

6 Viktige nøkkeltall denne uken Norge Denne uken kommer det ingen norske makrotall som vil påvirke markedet i stor grad. Eneste nyheten som er funnet verdig en plass på makrokalenderen er utenrikshandelen med varer som publiseres mandag morgen. Norge har som kjent store overskudd på handelsbalansen som følge av råvareeksporten. I september hadde vi et overskudd på 23,4 mrd norske kroner, pga de stabile overskuddene påvirker ikke handelsbalansen markedet i vesentlig grad. Høyere oljepris i oktober bidrar til forventninger om at handelsoverskuddet har økt til om lag 26 mrd norske kroner. Internasjonalt USA: Fortsatt lav aktivitet i boligmarkedet Boligbyggingen er fortsatt lav i USA. Dette skyldes blant annet at det ble bygget for mange boliger i perioden som ledet til finanskrisen. Som grafen under viser har det i snitt blitt bygd bortimot 1,5 millioner per år de siste 3 årene. I forrige måned ble det igangsatt kun 61 (annualisert) boliger i USA. Dette vil på sikt føre til at tilbud og etterspørselen kommer i balanse igjen. Allerede på tirsdag kan vi få en indikasjon på aktiviteten da NAHB indeksen publiseres. Dette er en undersøkelse blant entreprenører og som grafen viser har denne hatt god korrelasjon med boligbyggingen. Forrige måned steg NAHB fra 13 til 16, en videre oppgang på tirsdag kan være et positivt signal før tallene på igangsatte boliger og antall nye byggetillatelser kommer på onsdag. Boligmarkedet rebalanseres etter altfor høy aktivitet i forkant av finanskrisen I hele mar. aug. jan. 1 jun. 1 nov. 1 apr. 2 sep. 2 feb. 3 jul. 3 des. 3 mai. 4 okt. 4 mar. 5 aug. 5 jan. 6 jun. 6 nov. 6 apr. 7 sep. 7 feb. 8 jul. 8 des. 8 mai. 9 okt. 9 mar. 1 aug. 1 I gangsetting av nye boliger Gjennomsnittlig boligbygging Kilde: Argo Securities, Bloomberg Byggetillatelser NAHB boligindeks (høyre akse) Befolkningsvekst i hele 1 USA: Fallende inflasjon Som grafen på neste side viser har USA hatt fallende inflasjon gjennom hele 21. Det har ført til økt fokus på å sikre stabile inflasjonsforventninger. I høst tok derfor Federal Reserve grep, og for første gang signaliserte de et inflasjonsmål omkring 2 prosent. Inflasjonstallene blir derfor spesielt interessante i tiden som kommer da de kan påvirke pengepolitikken (styringsrenten og kvantitative lettelser) i stor grad. Detaljhandelen fikk en alvorlig nedtur under finanskrisen. Siden begynnelsen av 29 har den igjen begynt å stige, men den er fortsatt ikke på et like høyt nivå som i forkant av finanskrisen. Dette gjenspeiles også i forbrukertilliten. På tross av at forbrukertillitsindeksen fra University og Michigan steg i uken som var, er forbrukertilliten fortsatt lav. Også Conference Board sin forbrukertillitsindeks gir de samme signalene. Det tilsier dermed ikke noen sterk vekst i detaljhandelen. Side 6 av november 21

7 Fallende inflasjon i USA 3, 2,5 2, 1,5 1,,5, Detaljhandelen har kommet opp fra bunnen mai. 7 jul. 7 sep. 7 nov. 7 jan. 8 mar. 8 mai. 8 jul. 8 sep. 8 nov. 8 jan. 9 mar. 9 mai. 9 jul. 9 sep. 9 nov. 9 jan. 1 mar. 1 mai. 1 jul. 1 sep. 1 mar. 5 jun. 5 sep. 5 des. 5 mar. 6 jun. 6 sep. 6 des. 6 mar. 7 jun. 7 sep. 7 des. 7 mar. 8 jun. 8 sep. 8 des. 8 mar. 9 jun. 9 sep. 9 des. 9 mar. 1 jun. 1 sep. 1 Kjerneinflasjon 12 månedersvekst % Detaljhandel Indeksverdi (1995=1) Kilde: Argo Securities, Bloomberg USA: De siste arbeidsmarkedstallene har vært positive Forrige måneds positive arbeidsmarkedsrapport har blitt fulgt opp av en nedgang i antall nye arbeidsledige, som publiseres ukentlig. Grafen til venstre viser at 4 ukers glidende gjennomsnitt har en fallende trend. Dersom denne trenden fortsetter er det positivt signal og kan tyde på en bedring i arbeidsmarkedet. Antall nye arbeidsledige er ventet å være 444 denne uken. Grafen til høyre viser sysselsettingsveksten i privat sektor, som har vært positiv de siste månedene. Antall nye arbeidsledige (initial claims) har vært positiv de siste ukene mai. 7 jul. 7 sep. 7 nov. 7 jan. 8 mar. 8 mai. 8 jul. 8 sep. 8 nov. 8 jan. 9 mar. 9 mai. 9 jul. 9 sep. 9 nov. 9 jan. 1 mar. 1 mai. 1 jul. 1 sep. 1 nov jan. 9 feb. 9 mar. 9 apr. 9 mai. 9 jun. 9 jul. 9 aug. 9 sep. 9 okt. 9 nov. 9 des. 9 jan. 1 feb. 1 mar. 1 apr. 1 mai. 1 jun. 1 jul. 1 aug. 1 sep. 1 okt. 1 Antall nye arbeidsledige 4 ukers glidende gjennomsnitt Sysselsetting privat sektor 1' Kilde: Argo Securities, Bloomberg USA: Gjeninnhentingen fortsetter i industrien Denne uken får vi nye indikasjoner på tilstanden i den amerikanske industrien. Både den nasjonale ISM og de regionale PMI-indeksene har igjen vendt oppover og indikerer økt aktivitet i industrien. De regionale PMIindeksene Philly Fed og Empire State kan gi de første signalene på hvorvidt vi kan forvente at ISM vil fortsette å stige eller om forrige måneds opptur var midlertidig. Kapasitetsutnyttelsen er stigende, men fortsatt en del lavere enn de nivåene vi har sett tidligere. Det er ventet moderat vekst i industriproduksjonen og at kapasitetsutnyttelsen stiger gradvis videre oppover. Side 7 av november 21

8 Aktiviteten stiger, men det er fortsatt mye ledig kapasitet jan. 5 apr. 5 jul. 5 okt. 5 jan. 6 apr. 6 jul. 6 okt. 6 jan. 7 apr. 7 jul. 7 okt. 7 jan. 8 apr. 8 jul. 8 okt. 8 jan. 9 apr. 9 jul. 9 okt. 9 jan. 1 apr. 1 jul. 1 15, 1, 95, 9, 85, 8, jan. 5 apr. 5 jul. 5 okt. 5 jan. 6 apr. 6 jul. 6 okt. 6 jan. 7 apr. 7 jul. 7 okt. 7 jan. 8 apr. 8 jul. 8 okt. 8 jan. 9 apr. 9 jul. 9 okt. 9 jan. 1 apr. 1 jul. 1 okt. 1 Kapasitetsutnyttelse prosent Industriproduksjon indeks (høyre akse) Philly Fed Empire State Kilde: Argo Securities, Bloomberg Neste ukes makrokalendere Makrokalender Norge Day Region Time Indicator Previous Forecast Mon NO 1. Utenrikshandel med varer, okt 23,4 26, 15/11 Makrokalender internasjonalt Day Region Time Indicator Previous Forecast Mon Jpn GDP, 3Q.4/2.4.6/2.1 15/11 US 14.3 NY Empire mfg-index, Nov Retail sales, Oct Business inventories, Sep.6.6 Tue EMU 11. HIKP, Oct.2/1.8.3/1.9 16/11 Ger 11. ZEW survey, Nov US 14.3 PPI, Oct.4/4..8/ Core PPI, Oct.1/1.6.1/ Industrial production, Oct Wed US 14.3 CPI, Oct.1/1.1.3/1.3 17/ Core CPI, Oct./.8.1/ Housing starts, Oct 61 6 Thu Swe 9.3 Unemployment, Oct /11 OECD 11. Economic Outlook UK 11.3 Retail sales, Oct -.2/.5.4/-.1 US 14.3 Jobless claims w Leading indicators, Oct Philly Fed index, Oct Kilde: Bloomberg, Erik Penser Bankaktiebolag, Argo Securities Alle tider er norsk tid. Kilder for anslag: Bloomberg Side 8 av november 21

9 Prognoser Norge - Økonomiske indikatorer E (%) Estimater E 211E 212E BNP 2, -1,4,8 2, 2,3 BNP for Fastlands-Norge 2,4-1,4 1,8 3, 3, Årlig lønnsvekst 6, 4,2 3,5 3,8 4,5 KPI 3,8 2,1 2,3 1,3 2, KPI-JAE 2,6 2,6 1,4 1,3 2, AKU-ledighet 2,6 3,2 3,5 3,5 3,3 Registrert ledighet (nav) 1,7 2,7 2,8 2,8 2,5 Styringsrente ved årsslutt 4,75 1,5 2, 2,25 3,25 3 måneder NIBOR-påslag basispunkter , 68, 5, 4, 35, Importveid valutakurs (I-44) indeksverdi 9,8 93,8 9,3 9,8 9,5 Kilde: Norges Bank & Argo Securities Internasjonale - Økonomiske indikatorer E (%) Estimater BNP USA, -2,6 2,6 2,3 3, Eurosonen,5-4,1 1,7 1,5 1,8 Tyskland 1, -4,7 3,3 2, 2, Sverige -,2-4,4 1,2 2,5 3, Japan -1,2-5,2 2,8 1,5 2, Kina 9,6 9,1 1,5 9,6 9,5 India 6,4 5,7 9,7 8,4 8, Inflasjon E 211E 212E USA 3,8 -,3 1,4,9 1,2 Eurosonen 3,3,3 1,6 1,5 1,5 Tyskland 2,8,2 1,3 1,4 1,4 Japan 1,4-1,4-1, -,3,2 Kina 5,9 -,7 3,5 2,7 2, Arbeidsledighet E 211E 212E USA 5,8 9,3 9,7 9,6 8,8 Eurosonen 7,6 9,4 1,1 1, 9,7 Tyskland 7,3 7,5 7,1 7,1 7, Japan 4, 5,1 5,1 5, 4,7 Kina 4,2 4,3 4,1 4, 4, Styringsrente ved årets slutt E 211E 212E USA -,25 -,25 -,25 -,25,75 Eurosonen 2,5 1, 1, 1, 1, Valutakurs mot NOK ved årets slutt E 211E 212E US dollar 6,97 5,78 5,7 5,5 5,9 Euro 9,72 8,3 8 7,8 7,6 Britisk Pund 1,17 9,37 9,1 9 9,4 Kilde: IMF & Argo Securities Side 9 av november 21

10 Rentemarkedet Norge NIBOR renter, nivå og endring Norge swaprenter, nivå og endring 3,5,6 6,,25 Percent 3 2,5 2 1,5 1 2,36 2,41,2,1 2,52 2,57 2,6 2,66,5,7,7,4 2,73 -,1 2,89,4,2-1E-15 -,2 Change Percent 5, 4, 3, 2,,3 2,6,7 2,89,8,8 3,9 3,28,11,11,11,1,11,11 3,48 3,63 3,76 3,87 3,97 4,6,2,15,1,5, -,5 -,1 Change,5 -,4 1, -,15 -,2 1M 2M 3M 4M 5M 6M 9M 12M -, ,25 Forrige ukes endring Fredag, kl. 12: Forrige ukes endring Close, fredag Swaprenter Norge, Euro, USA, endring 3M FRA-renter Change,35,3,25,2,15,1,5,8,11,27,31,26,13,13,11,11 Percent ,5,5,6 2,49 2,49 2,54,6 2,65,8 2,78,7 2,89,8,6,4,2, -,2 -,4 -,6 Change 3 år 5 år 1 år EUR NOK USD jun.1 sep.1 des.1 mar.11 jun.11 sep.11 Forrige ukes endring Close, fredag -,8 1 års statsobligasjonsrenter Norge 2 og 1 års swaprente og spread Norge 2 og 1 års statsobligasjonsrente 1 års statsobligasjonsrentespread og EUR/NOK Kilde: Argo Securities, FactSet og Reuters Ecowin Side 1 av november 21

11 Valutakurser Euro/NOK USD/NOK Euro/USD SEK/NOK Kilde: Reuters EcoWin Aksjemarkeder Oslo Børs USA og Europa Kilde: Reuters Ecowin Side 11 av november 21

12 Råvarer Olje, Brent Blend Gull Kobber Metallpriser og fraktrater Kilde: Reuters EcoWin Mål på risiko VIX indeks for aksjevolatilitet S&P5 TED spread; spread mellom 3m interbank rente og 3m statssertifikatsrente Kilde: Reuters EcoWin Side 12 av november 21

13 IMPORTANT DISCLOSURES Analyst disclosures Shares held by the analyst(s) and/or close associate in the Company/companies herein: Other material interest (if any): None This report has not been presented to the Company/companies before publication. Argo Securities interests and the Company/Companies herein For important disclosures relating to the companies in this document, please refer to the latest report on each company, available on the Argo Securities equity research website (login required): Supervisory authorities The lead analyst (see front page) is employed by Argo Securities, which is legally responsible for this report and is regulated by: The Financial Supervisory Authority of Norway (Kredittilsynet). Argo Securities operates a system of Chinese Walls in order to control the flow of information within the firm; the Research Department is part of this system. The Research Analysts of Argo Securities receive salary, and are members of the Argo Securities bonus pool. Analysts do not receive remuneration linked to the performance of their recommendations. Furthermore their remuneration is not linked to specific Investment Banking projects. Argo Securities Research Department Recommendation definition Our recommendations are based on a twelve-month horizon, and on absolute performance. We apply a three-stage recommendation structure where Buy indicates an expected annualised return of greater than +15%; Neutral, from % to +15%; Reduce, less than %. Current recommendations of the Research Department: (refers to recommendations published prior to this report) Argo Securities Percent Buy 36% Neutral 27% Reduce 36% Total 1% SRO Equivalent Percent Buy 36% Hold 27% Sell 36% Total 1% Generally, investments in financial instruments involve risks. For specific risks related to our various recommendations, please see the latest relevant reports. The target prices on companies in the Argo Securities Research universe reflect the subjective view of the analyst about the absolute price that shares should trade at, within our twelve-month recommendation horizon. The target price is based on an absolute valuation approach, which is detailed in our research reports. The target price can differ from the absolute valuation, in accordance with the analyst's subjective view on the trading or cyclical patterns for a particular stock, or a possible discount/premium to reflect factors such as market capitalisation, ownership structure and/or changes in the same, and company-specific issues. Standard research disclaimer This report or summary has been prepared by Argo Securities from information obtained from different sources not all of which are controlled by Argo Securities. Such information is believed to be reliable, and although it has not been independently verified Argo Securities has taken all reasonable care to ensure that the information is true and not misleading. Notwithstanding such reasonable efforts, Argo Securities can not guarantee that the information contained in this report or summary is accurate or complete, and Argo Securities assumes no obligation for, and makes no representations with respect to, the accuracy or completeness of the information contained in this report or summary. Argo Securities assumes no obligation to update the information contained in this report or summary to the extent that it is subsequently determined to be false or inaccurate. The analyst(s) who prepared this report or summary certify that: (1) the views expressed accurately reflect the analysts personal views about any and all of the subject securities or issuers; and (2) no part of the research analysts compensation was, is, or will be, directly or indirectly, related to the specific recommendations or views expressed in this report or summary. This report or summary is provided for informational purposes only and under no circumstances is it to be used or considered as an offer to sell, or a solicitation of any offer to buy any securities. This report or summary is prepared for general circulation and general information only. It does not have regard to the specific investment objectives, financial situation or the particular needs of any person who may receive this report or summary. Investors should seek financial advice regarding the appropriateness of investing in any securities or investment strategies discussed or recommended in this report or summary and should understand that statements regarding future prospects may not be realized. Argo Securities may have positions or other interests in the securities that are directly or indirectly subject to this publication. Further information on the securities referred to herein may be obtained from Argo Securities. Performance in the past is not a guide to future performance. Argo Securities accepts no liability whatsoever for any direct or consequential loss arising from the use of this publication or its contents. Investors in the US should be aware that investing in non-us securities involves certain risks. The securities of non-us issuers may not be registered with, or subject to, the current informational reporting and audit standards of the US Securities and Exchange Commission. ) for, or solicit investment banking or other business from, companies mentioned in this publication for investment banking services in the next three months. Argo Securities Olav V's gate 5, Boks 1398 Vika 114 Oslo, Norway tel: Side 13 av november 21