Ukerapport Makro & Renter 28. februar 2011

Transkript

1 Ukerapport Makro & Renter 28. februar 2011 Råvarer i fokus Utviklingen til nå Forrige uke var preget av uroen i Midt-Østen, og da spesielt Libya. Opptøyene har ført til økt usikkerhet rundt oljetilførselen fra Libya og stabiliteten i hele regionen. For øyeblikket er det for tidlig å si om opptøyene vil gjøre situasjonen bedre eller verre på sikt i Midtøsten. Selv om dette ikke er en region med kultur for velfungerende demokratier, har man håp om at dette kan vokse frem nå. På den andre siden kan regionen risikere å bli enda mer ustabil, og dermed true globale oljeforsyninger og føre til økte risikopremier. Vix-indeksen steg hele 30% forrige uke og det var en kraftig rotasjon ut av aksjer og inn i obligasjoner og andre trygge investeringer. Grafen under viser hvordan oljeprisen har reagert på uroen. På onsdag forrige uke publiserte vi vår kvartalsvise aksjestrategirapport, som denne gangen fikk navnet Commodities on the margin. På side 2 presenterer vi konklusjonen fra denne rapporten. Viktige begivenheter denne uken Denne uken er den norske makrokalenderen innholdsrik med flere nøkkeltall som vil gi god indikasjon på tilstanden i norsk økonomi. I tillegg til Regionalt nettverk, som er meget viktig for å sjekke temperaturen blant bedrifter, kommer det blant annet nye tall på gjeldsveksten, PMI, boligprisene og detaljhandelen. Den internasjonale makrokalenderen er fullastet med viktige nøkkeltall. Høydepunktene blir den amerikanske ISM indeksen for industrien på tirsdag og ikke minst den meget viktige arbeidsmarkedsrapporten på fredag. Det er også ventet er enighet om budsjettet i USA innen fredag når dagens midlertidige funding til statsadministrasjonen, hvis ikke må all ikke-essensiell aktivitet stenges. Oljeprisen har steget om lag 15% i løpet av de siste ukene Oljeprisen USD per fat (Brent) Analytikere: Elisabeth Holvik Sjeføkonom elisabeth.holvik@argosec.no Christian Frengstad Bjerknes Finansanalytiker christian.bjerknes@argosec.no Kim Evjenth Analysesjef kim.evjenth@argosec.no Kilde: Argo Securities & Bloomberg Se viktige opplysninger på siste side.

2 Konklusjoner fra Commodities on the margin Vi forventer at den positive utviklingen i aksjemarkedet fra 20 skal fortsette i Kombinasjonen av økt pengemengde, lave renter, attraktiv verdisetting og inntektsvekst vil føre til videre oppgang. Vi gjentar derfor vår prognose fra novemberapporten der vi ventet en oppgang på Oslo børs på mellom 20-30% i løpet av Det er noen åpenbare risikofaktorer som den siste tids politiske uro i Midtøsten, stigende råvarepriser, inflasjons-/deflasjonsrisiko og globale ubalanser i form av høy gjeld og store underskudd i store deler av den vestlige verden. Det er imidlertid viktig å huske at mer enn halvparten av verdens befolkning er i ferd med å bygge opp en middelklasse, en innsats som sannsynligvis vil bidra til en fortsatt stabil makroøkonomisk vekst de kommende årene. I tillegg vil fortsatt høy global produktivitetsvekst trolig holde inflasjonsspøkelse i sjakk. Oppgangen i OECD-land har begynt å skyte fart, til tross for svake statsfinanser (store underskudd og høy gjeld) og vedvarende høy arbeidsledighet. Med en normalisert sparerate og gradvis bedring i sysselsettingen i USA vil økende privat konsum føre til større produksjon og inntekter. Dette er meget viktig da amerikanske konsumenter står for omtrent en sjettedel av globalt forbruk. Tyskland fortsetter å føre Europa ut av resesjonen, etter at år med lav reallønnsveksten har økt konkurransedyktigheten. De fremvoksende økonomiene fortsetter å vise sterk vekst, selv om økte mat- og råvarepriser vil dempe veksttakten. En kombinasjon av produktivitets- og volumvekst vil trolig fortsette å støtte selskapenes inntjening, selv om økte råvarepriser har ført til nedgang i marginer for enkelte industrisektorer. Verdsettelsen er fortsatt svært attraktiv, også dersom vi tar høyde for en nedjustering av inntjeningsestimatene på 5-% og ignorer det lave nåværende nivået på lange renter. Vi forventer en fortsatt strøm av penger inn i aksjer som følge av M & A, reinvesteringer av utbytte og tilbakekjøp av akjser. Høye råvarepriser vil sannsynligvis også bidra gjennom økte midler til statlige investeringsfond og reinvesteringer av utbytte i gruve- og oljeselskaper med høy avkastning. Risikofaktorer På kort sikt fører uroen i Libya til usikkerhet og fall i markedet. Utfallet av situasjonen i Midtøsten er i dag vanskelig å forutsi. OPEC har en ledig kapasitet på 5-6 millioner fat per dag, noe som antagelig er nok til å utelukke noen reell mangel på olje. Markedene vil fortsatt være volatile. Investorer vil antagelig være oppmerksomme på tegn til stigende inflasjon, crowding-out -effekter i høye råvarepriser og gjeldsproblemene i mange OECDland. Antageligvis vil Federal Reserve annonsere sin exit-strategi i forhold til de kvantitative lettelsene (QE2) de har innført. Med tanke på den sterke oppgangen som har vært siden det ble kjent for første gang at Fed planla en ny runde med kvantitative lettelser (26. august 20) så er det en berettiget frykt for at slutten på QE2 vil kunne føre til høyere renter og ny usikkerhet i markedet. Side 2 av februar 2011

3 Hoveddrivere i markedet Oppgangen i aksjemarkedet i løpet av 20 ble i stor grad drevet av økt inntjening i de fleste markeder. Det var en liten nedgang i 12-måneders fremoverskuende P/E-ratio til tross for fallende obligasjonsrenter. Dette betyr at risikopremien har økt, og dermed føre til et negativt bidrag til aksjemarkedets avkastning. Vi tror følgende temaer i stor grad vil avgjøre utviklingen i risikopremien fremover: 1) Statsfinanser og finans-/pengepolitikk; 2) Amerikansk konsum, arbeids- og boligmarked; 3) Rebalansering av Kina; 4) Selskapenes inntjeningsvekst; 5) Balanseringen av inflasjons- og defalsjonsfrykt. 1. Statsfinanser og finans-/pengepolitikk Den høye statsgjelden og underskuddene på handelsbalansen til flere OECD-land vil fortsatt være et tema som blusser opp og øker usikkerheten i markedet fra tid til annen. Det vil kunne føre til kortsiktige korreksjoner i markedet og økt volatilitet i valutamarkedene. Vi mener det er tre sentrale problemstillinger: 1) De makroøkonomiske konsekvensene av gjeldsnedbetaling i PIGS-landene og Storbritannnia. 2) Risikoen for en kollaps i ØMU-samarbeidet. 3) Behovet for å redusere statsgjelden i USA og Japan. 2. Amerikansk konusm, arbeids- og boligmarked en sakte gjeninnhenting Amerikansk konsum tiltar raskt. I 4. kvartal 20 vokste privat konsumet med med 4,4% i årlig rate, bidraget til BNP-veksten fra privat konsum ble dermed over 3%. Samlet lønnsutbetalinger er stigende og økningen i spareraten har stabilisert seg, i forhold til spareraten er det endringer og ikke nivå som påvirker BNP-veksten. 3. Vi følger rebalanseringen av Kina nøye Det store spørsmålet er om myndighetene vil overreagere på økningen i inflasjonen, og dermed tippe Kina over i en hard landing. Vi tror prisene vil fortsette å stige, men myndighetene vil innse at stigende matpriser ikke kan løses av pengepolitikken alene. Faktisk kan økte matpriser bidra til å utjevne inntektsfordelingen mellom de relativt velstående urbane områdene og de fattige på landsbygda. Kinesiske myndigheter har uttalt i sin 5-årsplan at de ønsker å utjevne forskjellen mellom rik og fattig i landet. En sterkere styrkning av renminbi vil også bidra til dempe inflasjonen. 4. Selskapenes inntjeningsvekst: Fortsatt positiv Momentum i inntjeningsestimatene er fortsatt positivt. Det kommer fortsatt flere oppgraderinger enn nedgraderinger og rapporteringssesongen har sålangt vært nokså bra. De første estimatene for 2012 viser en positiv trend, mens resultatene for 20 og 2011 er uendret. 5. Balansering av inflasjons- og deflasjonsfrykten Markedet er i dag delt i to leire, en som er bekymret for inflasjon og den andre er bekymret for deflasjon. De som frykter høy inflasjon peker på ekspansiv pengepolitikk og stigende råvarepriser, mens de som frykter deflasjon peker på demografi, lav etterspørsel og lav kjerneinflasjon. Ettersom det er lite som tilsier at stigende råvarepriser har påvirket kjerneinflasjonen og økningen i lønnskostnader per produsert enhet er svak globalt (pga produktivitetsvekst), forventer vi at inflasjonen vil forbli moderat i overskuelig fremtid. Den monetære veksten er også relativt lav. Side 3 av februar 2011

4 Forrige uke Markedet var flatt den siste uken, etter et initielt fall som følge av opprøret i Libya. Oljeprisen endte uken på 111 USD per fat etter å ha vært nær 120 i løpet av uken. Det har vært små bevegelser i valutakursene mot NOK, slik at EURNOK og USDNOK endte uken på hhv. 7,78 og 5,66. Positivt - Norge: Både NAV og SBB (AKU) indikerte at sysselsettingen stiger. For øyeblikket ligger den registrerte ledigheten på 3,0%, mens AKU-ledigheten er 3,4%. - USA: Forbrukertilliten økte fra 65,6 til 70,4 som er et lavt nivå historisk sett, men like fullt det høyeste nivået på nesten 3 år. Etter en relativt kraftig oppjustering i januar er trenden nå stigende. Den økonomiske oppgangen har styrket seg i USA. Dette gjenspeiles blant annet i en mer selvgående privat sektor. Økende privat konsum fører til større produksjon og inntekter. Dette ble også bekreftet av Michigan University sin forbrukertillitsindeks som ble revidert opp fra 75,5 til 77,5. - Antall nye arbeidsledige i USA falt fra til forrige uke. Dermed fortsetter den positive trenden som har vært siden sensommeren 20. De siste ukene har vært preget av enkelte spekulasjoner om gjeninnhentingen etter at snøstormer og kaldt vintervær i mange stater har gjort tallene volatile. Der ser imidlertid ut som at vi nå kan konkludere med at den positive utviklingen er inntakt. - Eurosonen: Industriordrene steg med 2,1% i desember, mens de var ventet å falle 0,8%. - Eurosonen: PMI for industrien i Eurosonen økte fra 57,3 til 59,0. Samtidig økte PMI for tjenestenæringen fra 55,9 til 57,2. Tall over 50 indikerer økt aktivitet. PMI for industrien ligger nå på et høyt nivå og indikerer god vekst i Eurosonen - utviklingen i PMI for tjenestenæringen tegner det samme bildet. Det var spesielt Tyskland som bidro til oppgangen i PMI for industrien. Tysk industri PMI økte fra 60,5 til 62,6. - Tyskland: Ifo indeksen steg fra 1,3 til 111,2 og slo dermed igjen markedets forventninger. Selskapene venter dermed at den sterke utviklingen i tysk økonomi skal vedvare. Den sammensatte Ifo indeksen setter dermed nok en all time high. Nøytralt - USA: Det amerikanske boligmarkedet er fortsatt meget svakt. Selv om nedsiden i det amerikanske boligmarkedet virker nokså begrenset kan det ta lang tid til vi ser vekst i det markedet. I følge BCA Research har det historisk tatt mellom 5- år å deflatere en boligboble og deretter legge fundamentet for en ny ekspansjonsfase. Denne prosessen har allerede pågått en stund i det amerikanske boligmarkedet, men det er altså langt ifra sikkert at vi får se noen markant bedring i boligmarkedet i Myndighetene vil nok likevel gjøre det kan for å bedre situasjonen, spesielt med tanke på at det i 2012 er nytt presidentvalg og det vanskelig å få gjenvalg med høy arbeidsledighet og et deprimert boligmarked. Bruktboligsalget (salget av nye boliger skuffet) er derimot positivt og nærmer seg derfor et historisk gjennomsnitt, men blir holdt noe tilbake av stram kreditt. Som et resultat av det er det en unormalt stor andel av salgene som gjøres kontant og av boliginvestorer. En annen positiv nyhet er at antall boliger til salgs faller fra 3,56 til 3,38 millioner. På den negative siden bekrefter rapporten det vi allerede var klar over nemlig at boligprisene er fallende. Boligprisene (median) ligger for øyeblikket 3,7% lavere enn i januar 20. Fallende boligpriser er noe vi bør holde et øye med fremover da konsekvensene for realøkonomien kan bli betydelig. - Storbritannia: BNP-veksten i 4. kvartal ble revidert ned fra 0,5%t til -0,6%. Negativt - USA: Den amerikanske BNP-veksten i 4. kvartal ble revidert ned fra 3,2% til 2,8%. Det er imidlertid verdt å merke seg at privat konsum, til tross for at det ble revidert bidraget til veksten ble revidert ned fra 3,04% fortsatt bidrar med imponerende 2,88%. Samtidig bidro, ikke overraskende i denne fasen av gjeninnhentingen, lagerendringene negativt. Veksten er derfor fortsatt av en meget høy kvalitet. - Storbritannia: Referatet fra forrige rentemøte i den engelske sentralbanken viser at det nå er 3 av 9 medlemmer som ønsker å stramme inn pengepolitikken. Ved forrige rentemøte var det kun 2 som Side 4 av februar 2011

5 ønsket dette. Bank of England har et dilemma i forhold til at høy inflasjon og utviklingen i realøkonomien trekker pengepolitikken i motsatt retning, men enn så lenge teller altså realøkonomien sterkest. - Ordreinngangen for varige goder falt 3,6% i januar. Dette er imidlertid en volatil indikator og som desember måned ble revidert opp fra 0,5% til 3,0%, veksten har totalt sett dermed vært god det siste kvartalet. USA: Prosentvis bidrag til den BNP-veksten & utvikling i lager- og konsumkomponentene over konjunktursyklusen. 4,00 % 3,00 % 2,00 % 1,00 % 0,00 % -1,00% -2,00% % ,00 % -3-4,00 % Privat konsum Brutto private innenlands investeringer Netto eksport av varer og tjenester Offentlig konsum, utgifter og brutto investeringer -4 1.kv 2.kv 3.kv 4.kv 1.kv 2.kv 3.kv 4.kv 1.kv 2.kv 3.kv 4.kv 1.kv 2.kv 3.kv 4.kv Andre estimat på BNP-veksten Første estimat på BNP-veksten BNP bidrag fra lager BNP bidrag fra privat konsum Kilde: Argo Securities, Nav, Opinion Side 5 av februar 2011

6 Viktige nøkkeltall denne uken Norge Det blir en meget innholdsrik norsk makrouke. På mandag kommer gjeldsveksten (K2) og Norges Banks forventningsundersøkelse. Gjeldsveksten har steget, men veksten er imidlertid ikke stor nok til å true den finansielle stabiliteten. For øyeblikket er total gjeldsvekst på 6,2% - der husholdningene har steget 6,5%, mens de ikke-finansielle foretakene har steget 3,7%. Mye av oppgangen i 12-månedersveksten har imidlertid vært drevet av basiseffekter. Bankene forventer uendret kredittetterspørsel fra husholdningene og fortsatt økning i etterspørselen fra selskapene. På tirsdag publiserer NEF/Econ boligprisene. Boligprisene steg kraftig mot slutten av 20. I januar var boligprisene 7,6% høyere enn et år tidligere, og veksten var 0,9% sesongjustert i januar. Boligprisveksten er nok noe som følges nøye av Norge Bank. Forskning viser at gjeldsveksten pleier å følge boligprisene over tid. Dersom boligprisene stiger for mye kan det føre til at Norges Bank frykter for den finansielle stabiliteten og dermed blir tvunget til å sette opp styringsrenten. Detaljhandelen skjøt fart fra sensommeren i fjor. Etter meget sterk vekst i november kom en overraskende stor korreksjon i desember uten at det vil endre inntrykket av aktiviteten i norsk økonomi har tatt seg opp. Det er ikke ventet noen stor økning i detaljhandelen i januar, det er mulig at det er frykten for høye strømregninger som gjør seg gjeldende. Ukens viktigste norske rapport blir Norges Bank sitt Regionale nettverk på onsdag. Undersøkelsen meldte sist om økende aktivitet i 4. kvartal, og Norges Bank har tidligere signalisert at undersøkelsen ofte er en bedre indikator enn kvartalsvis BNP-vekst på tilstanden i norsk økonomi. Dersom det kommer noen overraskelser i denne rapporten vil det antagelig påvirke kommunikasjonen fra Øystein Olsen ved neste rentemøte. Det kommer også industriinvesteringer og oljeinvesteringer denne uken. Gjeldsveksten har kommet noe opp 25 Detaljhandelen falt noe tilbake i desember Husholdningene Ikke finansielle foretak Total Detaljhandel eklsklusiv motorvogner og drivstoff til motorvogner Kilde: Argo Securities, Nav, Opinion Side 6 av februar 2011

7 USA På fredagen kommer det som kanskje er månedens viktigste nøkkeltall, nemlig arbeidsmarkedsrapporten fra USA. Rapportene fra arbeidsmarkedet har vært blandede drops de siste månedene. Total sysselsetting økte kun med i januar. Det var langt under forventningene om en vekst på Noe av skuffelsen kan imidlertid tilskrives snøstormer og en kald vinter. Samtidig viste en revidering av tidligere måneder at total sysselsetting falt med 8,7 millioner fra slutten av 2007 til vi nådde konjunkturbunnen. Det tilsier at det var flere enn tidligere antatt som mistet jobben. Så langt i gjeninnhentingen har sysselsettingen totalt steget med omtrent 1 million, det er med andre ord fortsatt lenge til vi er sysselsettingen er tilbake der den var i forkant av finanskrisen. Tar vi hensyn til befolkningsveksten har det ikke vært noen signifikant bedring i arbeidsmarkedet. Sysselsatte som andel av befolkningen har ligget ganske stabilt rundt 58,5% det siste året. Det er imidlertid ikke bare negative ting med det amerikanske arbeidsmarkedet. Mens sysselsettingstallene skuffet i januar har arbeidsledigheten falt markant. I løpet av desember og januar har arbeidsledighetsraten falt fra 9,8% til 9,0%, det er en av raskeste nedgangen i ledigheten noensinne. En del av nedgangen kan av en økning i antall umotiverte arbeidere som faller utenom arbeidsstyrken, men langt i fra hele. Det som gjør dette interessant er at arbeidsledighetsraten og sysselsettingstallene kommer fra to forskjellige undersøkelser. Sysselsettingstallene er fra en undersøkelse blant arbeidsgivere, mens arbeidsledighetsraten kommer fra en undersøkelse blant husholdningene. Med tanke på det tøffe vinterværet som har vært i mange stater og potensielle problemer med sesongjusteringer rundt årsskiftet er det vanskelig å vite hvilken undersøkelse som er mest pålitelig. Vi tror imidlertid at arbeidsmarkedet har vært og vil fortsette å være betydelig sterkere enn hva sysselsettingstallene fra januar tilsier. Trenden i amerikansk økonomi er positiv og det er gryende tegn til at konsumet er ferd med å løfte økonomien. Historisk sett så ligger også utviklingen i sysselsettingen ikke så langt unna hva som er vanlig i en gjeninnhentingsfase. ADP-rapporten har meldt om meget høy sysselsetting og antall nye arbeidsledige er på fallende trend der 4-ukers glidende gjennomsnitt kryper stadig nærmer Den positive utviklingen har imidlertid ikke gitt seg utslag i de offisielle tallene de siste månedene, men vi mener det er gode muligheter for en positiv overraskelse på fredag ikke minst i form av opprevideringer av januartallene. Utviklingen i privat sysselsetting Enring i privat sysselsetting (000) Måneder siden bunnen av resesjonen juni 2009 Gjennomsnitt i tidligere resesjoner siden 1970 Utviklingen i antall nye arbeidsledige mar. apr. mai. jun. jul. Nye arbeidsledige aug. sep. okt. nov. des. jan ukers glidende gjennomsnitt feb. 11 Kilde: Argo Securities, Bloomberg Side 7 av februar 2011

8 Globalt: PMI (ISM) indeksene indikerer økt vekst Vi har allerede fått de foreløpige PMI indeksene fra Eurosonen, de viste en imponerende vekst. Denne uken kommer de endelige, men da revideringene vanligvis er små pleier de å få mindre oppmerksomhet. Det som derimot kommer til å få mer oppmerksomhet er den amerikanske PMI indeksen kalt ISM. Som grafen til venstre viser er ISM på et meget høyt nivå som historisk sett har vært kompatibelt med en meget god BNPvekst. I tillegg til den amerikanske kommer det også PMI indekser fra Norge, Storbritannia, Japan og Kina denne uken. Nest etter den amerikanske arbeidsmarkedsrapporten er nok ISM det nøkkeltallet som vil få mest oppmerksomhet denne uken. De globale PMI indeksene melder om økt aktivitet, spesielt gledelig er nivået på ISM i USA USA UK Japan Kina Norge Sverige Tyskland Eurosonen Kilde: Argo Securities, Bloomberg Rentemøte i ECB Denne uken er det rentemøte i den europeiske sentralbanken. Etter at uttalelser fra diverse sentralbankmedlemmer tok en mer hawkish retning rundt årsskiftet var kommentarene ved forrige rentemøte igjen mer moderate. Selv om økte energi- og råvarepriser skaper et kortsiktig prispress forventer de at prispresset vil være mer moderat på sikt. Nye nøkkeltall tilsier at det er en positiv utvikling i Eurosonen, men usikkerheten er fortsatt stor. Side 8 av februar 2011

9 Neste ukes makrokalendere Makrokalender Norge Dag Region Tid Indikator Forrige Ventet Man NO.00 Gjeldsveksten (K2), januar 6,2 6,3 28/ Forventningsundersøkelsen (NB/Perduco) Tir NO Norsk PMI, februar 55,8 56,2 1/ Boligpriser NEF/Econ, februar Ons NO.00 Regionalt nettverk, 1. kvartal /3.00 Detaljhandelen, januar m/m -2,0% 0,3%.00 Industriinvesteringer Tor NO.00 Oljeinvesteringer 3/3 Makrokalender internasjonalt Day Region Time Indicator Previous Forecast Mon EMU HICP, January 0.6/ /2.4 28/2 US Personal Income (MoM), January 0.4% 0.4% Personal Spending (MoM), January 0.7% 0.4% Pending Home Sales (MoM), January 2.0% -2.5% Tue China PMI Manufacturing, February /3 Swe PMI Manufacturing, February GDP, Q4 2.1/ /7.0 EMU.00 PMI Manufacturing, February US PMI Manufacturing (ISM); February Construction Spending (MoM), January -2.5% -0.5% Total Vehicle Sales, February 12.54M 12.67M Wed US ADP Employment Change, February 187, ,000 2/ Fed s Beige Book Thu EMU GDP (Revised), Q4 0.3/ /2.0 3/ ECB: Monetary Policy 1.00% 1.00% US Initial Jobless Claims, 26 February 391,000 n/a Nonfarm Productivity (Annualized) Revised, Q4 2.6% 2.6% Non-Manufacturing PMI (ISM), February Fri US Change in Nonfarm Payrolls, February / Unemployment Rate, February 9.0% 9.1% Kilde: Bloomberg, Erik Penser Bankaktiebolag, Argo Securities Alle tider er norsk tid Side 9 av februar 2011

10 Makroprognoser Norway GDP Growth E (%) E 2011E 2012E 2013E Private consumption Public consumption Fixed investment, mainland Norway = Mainland demand Petroleum investment Mainland exports Imports GDP, mainland Norway Source: SSB, Norges Bank, Erik Penser Bankaktiebolag, Argo Securities Norway Key Economic Indicators E (%) E 2011E 2012E 2013E GDP GDP, mainland Norway Annual wage growth CPI CPI-ATE Employment Registered unemployment (nav) Government Pension Fund Global (NOK billions) Key policy rate month NIBOR premium - basis points Import-weighted exchange rate (I-44) Source: SSB, Norges Bank, Erik Penser Bankaktiebolag, Argo Securities World GDP Growth, (%) E 2011E 2012E Advanced economies USA Japan Euro area UK Emerging markets BRIC economies Other World Source: IMF, Erik Penser Bankaktiebolag, Argo Securities Side av februar 2011

11 US GDP Growth, (%) E 2011E 2012E Private consumption Public consumption Private fixed investments Inventory investments Exports Imports GDP Source: BEA, Erik Penser Bankaktiebolag, Argo Securities US Key Economic Indicators, (%) E 2011E 2012E GDP CPI Unemployment Household savings rate, % Public deficit, USDbn Current account, % av GDP Source: OECD, Erik Penser Bankaktiebolag, Argo Securities Euro Area Key Economic Indicators, (%) E 2011E 2012E GDP CPI Unemployment, level Public deficit, % of GDP Current account, % of GDP Source: OECD, Erik Penser Bankaktiebolag, Argo Securities Side 11 av februar 2011

12 BRIC Economies Key Economic Indicators, (%) E 2011E 2012E GDP growth Brazil Russia India China Inflation (CPI) Brazil Russia India China Current account, % of GDP Brazil Russia India China Source: OECD, Erik Penser Bankaktiebolag, Argo Securities Sweden GDP Growth, (%) E 2011E 2012E Private consumption Public consumption Gross investments Inventory investments* Exports Imports GDP Source: SCB, Erik Penser Bankaktiebolag Sweden Key Economic Indicators, (%) E 2011E 2012E GDP Hourly wages CPI, Dec-Dec CPI Unemployment, level Current account, % of GDP Central Government, SEKbn Policy rate, Dec Source: NDO, SCB, Erik Penser Bankaktiebolag Side 12 av februar 2011

13 Rentemarkedet Norge NIBOR renter, nivå og endring Norge swaprenter, nivå og endring Percent 3,5 3 2,5 2 1,5 1 0,5 2,40-0,02 2,51 0,02 2,64 0 2,72 2,77 0,05 0,02 2,86 0,02 3,09 0,03 3,30 0,04 0,6 0,4 0,2-1E-15-0,2-0,4 Change Percent 6,00 5,00 4,00 3,00 2,00 1,00 0,05 3,00 0,04 3,53 3,84 4,04 4,18 4,30 4,39 4,46 4,51 4,56 0,04 0,01-0,03-0,03-0,03-0,05-0,06-0,05 0,25 0,20 0,15 0, 0,05 0,00-0,05-0, -0,15-0,20 Change 0 1M 2M 3M 4M 5M 6M 9M 12M -0, ,25 Forrige ukes endring Fredag, kl. 12:00 Forrige ukes endring Close, fredag Swaprenter Norge, Euro, USA, endring 3M FRA-renter 0,1 6 0,80 0,05 0,07 0,04 5 0,60 0,40 Change 0-0,05-0,1 0,00 3 år 5 år år -0,03-0,04-0,05-0,06-0,08 Percent ,63 0,02 2,83 0,03 3,00 0,02 3,26 3,49 0,03 3,68 0,02 0,20 0,00-0,20-0,40-0,60 Change -0,15-0,13 0 jun. sep. des. mar.11 jun.11 sep.11-0,80 NOK EUR USD Forrige ukes endring Close, fredag års statsobligasjonsrenter Norge 2 og års swaprente og spread Norge 2 og års statsobligasjonsrente års statsobligasjonsrentespread og EUR/NOK Kilde: Argo Securities, FactSet og Reuters Ecowin Side 13 av februar 2011

14 Valutakurser Euro/NOK USD/NOK Euro/USD SEK/NOK Kilde: Reuters EcoWin Aksjemarkeder Oslo Børs USA og Europa Index Kilde: Reuters Ecowin Side 14 av februar 2011

15 Råvarer Olje, Brent Blend Gull Kobber Metallpriser og fraktrater Kilde: Reuters EcoWin Mål på risiko VIX indeks for aksjevolatilitet S&P500 TED spread; spread mellom 3m interbank rente og 3m statssertifikatsrente Kilde: Reuters EcoWin Side 15 av februar 2011

16 IMPORTANT DISCLOSURES Analyst disclosures Shares held by the analyst(s) and/or close associate in the Company/companies herein: 0 Other material interest (if any): None This report has not been presented to the Company/companies before publication. Argo Securities interests and the Company/Companies herein For important disclosures relating to the companies in this document, please refer to the latest report on each company, available on the Argo Securities equity research website (login required): Supervisory authorities The lead analyst (see front page) is employed by Argo Securities, which is legally responsible for this report and is regulated by: The Financial Supervisory Authority of Norway (Kredittilsynet). Argo Securities operates a system of Chinese Walls in order to control the flow of information within the firm; the Research Department is part of this system. The Research Analysts of Argo Securities receive salary, and are members of the Argo Securities bonus pool. Analysts do not receive remuneration linked to the performance of their recommendations. Furthermore their remuneration is not linked to specific Investment Banking projects. Argo Securities Research Department Recommendation definition Our recommendations are based on a twelve-month horizon, and on absolute performance. We apply a three-stage recommendation structure where Buy indicates an expected annualised return of greater than +15%; Neutral, from 0% to +15%; Reduce, less than 0%. Current recommendations of the Research Department: (refers to recommendations published prior to this report) Argo Securities Percent Buy 36% Neutral 27% Reduce 36% Total 0% SRO Equivalent Percent Buy 36% Hold 27% Sell 36% Total 0% Generally, investments in financial instruments involve risks. For specific risks related to our various recommendations, please see the latest relevant reports. The target prices on companies in the Argo Securities Research universe reflect the subjective view of the analyst about the absolute price that shares should trade at, within our twelve-month recommendation horizon. The target price is based on an absolute valuation approach, which is detailed in our research reports. The target price can differ from the absolute valuation, in accordance with the analyst's subjective view on the trading or cyclical patterns for a particular stock, or a possible discount/premium to reflect factors such as market capitalisation, ownership structure and/or changes in the same, and company-specific issues. Standard research disclaimer This report or summary has been prepared by Argo Securities from information obtained from different sources not all of which are controlled by Argo Securities. Such information is believed to be reliable, and although it has not been independently verified Argo Securities has taken all reasonable care to ensure that the information is true and not misleading. Notwithstanding such reasonable efforts, Argo Securities can not guarantee that the information contained in this report or summary is accurate or complete, and Argo Securities assumes no obligation for, and makes no representations with respect to, the accuracy or completeness of the information contained in this report or summary. Argo Securities assumes no obligation to update the information contained in this report or summary to the extent that it is subsequently determined to be false or inaccurate. The analyst(s) who prepared this report or summary certify that: (1) the views expressed accurately reflect the analysts personal views about any and all of the subject securities or issuers; and (2) no part of the research analysts compensation was, is, or will be, directly or indirectly, related to the specific recommendations or views expressed in this report or summary. This report or summary is provided for informational purposes only and under no circumstances is it to be used or considered as an offer to sell, or a solicitation of any offer to buy any securities. This report or summary is prepared for general circulation and general information only. It does not have regard to the specific investment objectives, financial situation or the particular needs of any person who may receive this report or summary. Investors should seek financial advice regarding the appropriateness of investing in any securities or investment strategies discussed or recommended in this report or summary and should understand that statements regarding future prospects may not be realized. Argo Securities may have positions or other interests in the securities that are directly or indirectly subject to this publication. Further information on the securities referred to herein may be obtained from Argo Securities. Performance in the past is not a guide to future performance. Argo Securities accepts no liability whatsoever for any direct or consequential loss arising from the use of this publication or its contents. Investors in the US should be aware that investing in non-us securities involves certain risks. The securities of non-us issuers may not be registered with, or subject to, the current informational reporting and audit standards of the US Securities and Exchange Commission. ) for, or solicit investment banking or other business from, companies mentioned in this publication for investment banking services in the next three months. Argo Securities Olav V's gate 5, Boks 1398 Vika 0114 Oslo, Norway tel: Side 16 av februar 2011