Ukerapport Makro & Renter 23. august 2 Stadig fallende statsrenter Utviklingen til nå Nervøse investorers etterspørsel fører til at renten på statsobligasjoner stadig faller. Frykt for lavere vekst og deflasjon gjør at investorer søker trygge havner i statsobligasjoner. Som grafen nedenfor viser har statsrentene vært inne i en fallende trend i en lengre periode. Mer om dette på side 2. Etter en god start på uken fikk markedet en knekk etter svake nøkkeltall fra USA. Oslo børs endte ned,5 prosent i løpet av uken. Mer om uken som gikk på side 3-5. Viktige begivenheter denne uken Det blir en relativt rolig uke på den norske makrofronten. Mest interesse vil det nok bli rundt onsdagens arbeidskraftsundersøkelse. Ellers så kommer Opinions forbrukertillit og lønnsstatistikk fra SSB på fredag. Internasjonalt kommer det flere viktige makrotall. Uken begynner med foreløpige PMI-tall for eurosonen, der det som vanlig vil bli fokus på de tyske og franske indeksene. Vi får nye indikasjoner på tilstanden i den tyske økonomien da Ifoindeksen kommer på onsdag. Resten av uken er det mye fokus på USA med ordreinngang på varige goder og salg av nye boliger. På fredag får vi foreløpige BNP-tall fra USA. Mer om denne ukens makrokalender på side 6 8. Fallende -års statsobligasjoner 5,5 5 4,5 4 3,5 3 2,5 2 jun. 7 aug. 7 okt. 7 des. 7 feb. apr. jun. aug. okt. des. feb. apr. jun. aug. okt. des. feb. apr. jun. aug. Analytikere: Kim Evjenth Analysesjef +47 24 14 74 29 kim.evjenth@argosec.no Christian Frengstad Bjerknes +47 97 4 63 christian.bjerknes@argosec.no Tyskland Norge USA UK www.argosec.no Kilde: Argo Securities, Reuters Se viktige opplysninger på siste side.
Stadig fallende statsrenter Usikkerheten rundt gjeninnhentingen i den globale økonomien har sendt renten på statsobligasjoner i gulvet. Som en tommelfingerregel bør en nøytral langsiktig amerikansk obligasjonsrente være 4,5 5, prosent, gitt en et langsiktig vekstpotensial på 2,5 prosent og en inflasjon på 2, prosent. For øyeblikket ligger års statsobligasjoner under 3 prosent i både USA og Tyskland. Historisk har det vært en negativ korrelasjon mellom avkastning i aksjemarkedet og obligasjonsmarkedet. I 2 ble den inverse korrelasjonen brutt og siden det har den vært positiv. Det er ikke dermed sagt at det vil fortsette. Over tid er renten på statsobligasjoner og aksjemarkedet negativt korrelert. Obligasjoner og aksjer er konkurrerende aktivaklasser som investorer vekter seg opp og ned i avhenging av den relative prisingen. Vi har tidligere skrevet om avkastningskurvens helning som en ledende indikator for veksten i markedet. Med dagens ekspansive pengepolitikk og meget lave styringsrenter forblir avkastningskurven bratt. En invertering av kurven blir dermed et meget usannsynlig scenario selv om de økonomiske utsiktene skulle forverres. En av avkastningskurvens kvaliteter som ledende indikator, nemlig at en invertert kurve forutsier resesjoner, kan dermed være svekket. Så lenge renten på statsobligasjoner forblir på dagens lave nivåer vil dagens attraktive aksjeprising bli motvirket av deflasjonsfrykten. Men dersom den økonomiske gjeninnhentingen ikke stopper opp, kan vi forvente at deflasjonsfrykten gradvis vil forsvinne. Da vil renten på statsobligasjoner bevege seg oppover og korrelasjonen mellom obligasjoner og aksjer vil igjen kunne normaliseres. Men inntil det er lavere renter på statsobligasjoner dårlig nytt for aksjer. Grunnen til at statsobligasjoner nå er priset så lavt er at det for øyeblikket blir oppfattet som tryggeste stedet dersom man vil bevare sin formue. Det er dermed et resultat av et pessimistisk/usikkert markedssyn hos mange investorer som frykter lav vekst og deflasjon. Da er det viktig å huske at et hvert tegn på at den globale økonomien bedres vil føre til fallende obligasjonspriser og økt rente. Derfor kan det være et godt tidspunkt å vekte seg opp i korte renter på bekostning av lange. For de som virkelig er optimister på tross av usikkerheten i markedet så kan de øke aksjeandelen. I så fall kan de kanskje finne i støtte i Warren Buffets ord: Frykt da andre blir grådige og vær grådig da andre frykter. Side 2 av 12 23. august 2
Forrige uke Hovedindeksen på Oslo børs falt,5 prosent siste uken. Etter en god start på uken fikk markedet en knekk etter svake nøkkeltall fra USA. Oljeprisen falt fra 75,7 til 74,35 dollar fatet. Kronen falt litt den siste uken. Dollar og euro har dermed steget til hhv 6,23 og 7,92. Signalene fra økonomien har vært blandede. Positivt - Amerikansk industriproduksjon vokste 1, prosent forrige måned - Sterkere detaljhandel enn ventet i Storbritannia - Norsk BNP vokste med,5 prosent i andre kvartal Negativt - Fallende tysk ZEW-indeks - 5. nye arbeidsledige i USA - Philadelphia fed sin industriindeks gikk fra positiv til negativ - Empire State Manufacturing Index var 7,1, noe lavere enn forventet, men ikke desto mindre opp fra 5,1 i juli - BNP i Japan steg med kun,1 prosent i andre kvartal mot forventet,6 prosent Norge BNP vokste med,5 prosent i andre kvartal BNP-veksten overrasket positivt i andre kvartal, det var på forhånd ventet en vekst på,3 prosent. Offentlig konsum og økte investeringer bidro til vekst i den innenlandske etterspørselen. Det private konsumet dempet som ventet oppgangen noe. Samtidig ble veksten i første kvartal revidert opp til,2 prosent, fra en opprinnelig oppgang på,1 prosent. BNP Fastlands-Norge prosentvisvekst 8 6 4 2-2 -4 jun. nov. apr. 1 sep. 1 feb. 2 jul. 2 des. 2 mai. 3 okt. 3 mar. 4 aug. 4 jan. 5 jun. 5 nov. 5 apr. 6 sep. 6 feb. 7 jul. 7 des. 7 mai. okt. mar. aug. jan. jun. BNP kvartalsvekst BNP årsvekst Kilde: Statistisk sentralbyrå, Argo Securities USA Boligmarkedet er fortsatt labert Boligmarkedet var preget av stor overetablering i årene frem mot finanskrisen. Det ser vi effektene av nå da byggeaktiviteten er meget lav. I juli ble det gitt Side 3 av 12 23. august 2
57. byggetillatelser og igangsatt 55. boliger (annualiserte tall). Den lave boligbyggingen bidrar til å redusere den overkapasiteten som ble bygd opp i forkant av finanskrisen. Den amerikanske befolkningen øker med omtrent 3 millioner i året. Byggetillatelser, igangsetting av nye boliger ( ) 25 2 15 5 jan. jun. nov. apr. 1 sep. 1 feb. 2 jul. 2 des. 2 mai. 3 okt. 3 mar. 4 aug. 4 jan. 5 jun. 5 nov. 5 apr. 6 sep. 6 feb. 7 jul. 7 des. 7 mai. okt. mar. aug. jan. jun. Igangsetting av nye boliger Byggetillatelser Kilde: Bloomberg, Argo Securities Industriproduksjonen steg mer enn ventet Amerikansk industriproduksjon steg med 1, prosent i juli, betydelig mer enn forventningen på,1 prosent. Produksjon av motorkjøretøy var en stor bidragsyter, men selv korrigert for dette var veksten hele,6 prosent. Antall nye arbeidsledige hele 5. Det var ventet en vekst på 478.. Tallene som kom var skuffende og nok et signal om at gjeninnhentingen av det amerikanske arbeidsmarkedet er skuffende svak. Antall nye arbeidsledige ( ) USA 7 65 6 55 5 45 4 35 3 25 2 jan. 5 apr. 5 jul. 5 okt. 5 jan. 6 apr. 6 jul. 6 okt. 6 jan. 7 apr. 7 jul. 7 okt. 7 jan. apr. jul. okt. jan. apr. jul. okt. jan. apr. jul. Nye arbeidsledige Kilde: Bloomberg, Argo Securities Side 4 av 12 23. august 2
Philadelphia fed sin industriindeks gikk fra positiv til negativ Indeksen var ventet å stige fra 5.1 til 7.1, men falt i stedet til -7.7. Negative tall betyr at industrien venter lavere aktivitet. Indeksen er en regional PMI indeks med lang historikk og har derfor nokså stor markedspåvirkning. Eurosonen Tysk ZEW-indeks falt fra 21,2 til 14, Stemningen blant tyske analytikere og investorer falt i august på tross av sterke tyske makrotall den siste tiden. ZEW-indeksen er en spørreundersøkelse om de økonomiske utsiktene 6 mnd frem i tid. Verdier over null indikerer optimistiske forventninger. Som ledende indikator er ZEWindeksen heller usikker, derfor blir denne ukes Ifo-indeks viktigere. Side 5 av 12 23. august 2
Viktige nøkkeltall denne uken Norge AKU-ledigheten AKU-ledigheten var sist 3,6 prosent. Arbeidsstyrken og antall timeverk falt under lavkonjunkturen i 2, noe som førte til at AKU-ledigheten kun økte moderat. Arbeidsstyrken har vokst noe hittil i år, men det er fortsatt en del å gå på i forhold til antall timeverk. Det antas derfor at det vil ta tid før produksjonsveksten slår ut i økt sysselsetting. Norges Bank anslår at AKUledigheten vil øke videre til om lag 3,75 prosent ved utgangen av 2. AKU-ledighet og utførte timeverk 2 195 19 185 18 175 17 165 16 155 12 8 6 4 2 jan. mai. sep. jan. 1 mai. 1 sep. 1 jan. 2 mai. 2 sep. 2 jan. 3 mai. 3 sep. 3 jan. 4 mai. 4 sep. 4 jan. 5 mai. 5 sep. 5 jan. 6 mai. 6 sep. 6 jan. 7 mai. 7 sep. 7 jan. mai. sep. jan. mai. sep. jan. mai. Utførde ukeverk (37,5 timar*') Arbeidsledighet (AKU) (1 ') høyre akse Kilde: Statistisk sentralbyrå, Argo Securities Internasjonalt PMI for industrien 65 6 55 5 45 4 35 3 jan. mar. mai. jul. sep. nov. jan. mar. mai. jul. sep. nov. jan. mar. mai. jul. Eurosonen Tyskland Frankrike Kilde: Bloomberg, Argo Securities På mandag kommer det foreløpige PMI-tall for den europeiske industrien og tjenestenæringen. PMI indeksen er en god en ledende indikator på hvilken retning økonomien ser ut til ta. Etter å ha sett ut til å ha toppet ut tidligere i Side 6 av 12 23. august 2
år, var det igjen vekst i PMI-tallene forrige måned. Dette var positivt og minnet markedet på at et par måneders nedgang i en indikator ikke nødvendigvis betyr at toppen er nådd. Det er også viktig å huske at indikatorene ligger på et meget høyt nivå, og tall over 5 signaliserer ekspansjon. De franske og tyske tallene kommer for øvrig noe før tallene for hele eurosonen, derfor pleier det å være de som påvirker markedet mest. PMI for tjenestenæringen 65 6 55 5 45 4 35 jan. mar. mai. jul. sep. nov. jan. mar. mai. jul. sep. nov. jan. mar. mai. jul. Eurosonen Tyskland Frankrike Kilde: Bloomberg, Argo Securities Den tyske Ifo-indeksen er en sammensatt indeks basert på en undersøkelse blant tyske produsenter, entreprenører, grossister og detaljister. Indeksen måler både dagens tilstand og forventninger til de kommende seks månedene. Og for å sitere presseuttalelsen fra juli, er den tyske økonomien i festhumør! Grafen under viser den sammensatte indeksen, som er på hele 6,2. Underindeksene dagens tilstand og forventninger til kommende seks måneder er hhv. 6,8 og 5,5. Ifo-indeksen er en omfattende undersøkelse og har historisk hatt en god korrelasjon med utviklingen i eurosonen. Tysk Ifo indeks 115 1 5 95 9 85 8 jan. jun. nov. apr. 1 sep. 1 feb. 2 jul. 2 des. 2 mai. 3 okt. 3 mar. 4 aug. 4 jan. 5 jun. 5 nov. 5 apr. 6 sep. 6 feb. 7 jul. 7 des. 7 mai. okt. mar. aug. jan. jun. IFO indeksen Kilde: Argo Securities, Bloomberg Side 7 av 12 23. august 2
USA har tre versjoner av den kvartalsvise BNP-veksten, utgitt med en måneds mellomrom forhåndstall, foreløpige og endelige. Forhåndstallene for BNPveksten i andre kvartal viste en vekst på 2,4 prosent (annualisert). På fredag kommer de foreløpige BNP-tallene for andre kvartal. Det er ventet at de foreløpige BNP-tallene vil ha falt med minst 1, prosent. I etterkant av forrige estimat har det kommet tall som viser at importen har økt mer enn ventet. Økt import betyr at mindre av det amerikanske konsumet er blitt produsert i USA, og dermed ventes det å ha en negativ effekt på BNP-tallene. Lavere lageroppbygging og lavere aktivitet i byggebransjen vil også bidra til å trekke BNP-tallene ned. Årlig og kvartalsvis(annualisert) amerikansk BNP 8 6 4 2-2 -4-6 -8 jun. des. jun. 1 des. 1 jun. 2 des. 2 jun. 3 des. 3 jun. 4 des. 4 jun. 5 des. 5 jun. 6 des. 6 jun. 7 des. 7 jun. des. jun. des. jun. Kvartalsvis BNP (annualisert) Årlig BNP Kilde: Bloomberg, Argo Securities Makrokalender Norge Dag Region Tid Indikator Forrige Ventet Ons NO. Arbeidskraftsundersøkelsen, AKU-ledighet - juni 3,6 % 3,6 % 25/8 Fre NO Forbrukertillit, (CCI) 5,7 27/8. Lønnstatistikk, foreløpig 2. kv Makrokalender internasjonalt Day Region Time Indicator Previous Forecast Mon Fra. PMI Manufacturing (Advance), August 53.9 53.1 23/8 Ger.3 PMI Manufacturing (Advance), August 61.2 6.9 EMU. PMI Manufacturing (Advance), August 56.7 56.4 Tue Ger. GDP (Revised), Q2 2.2/3.7 2.2/3.7 24/8 US 16. Existing Home Sales (MoM), July -5.1% -13.9% Wed Swe.15 CCI, August 23.3 23. 25/8.15 Economic Tendency Survey, August 111.3 111..15 Manufacturing Confidence Index, August 5 7 Ger. IFO, Business Climate Index, August 6.2 5.5 US 14.3 Durable Goods Orders (MoM), July -1.2% 3.% 16. New Home Sales (MoM), July 23.6%.% 16. NAHB House Price Index (MoM), June.5% n/a Thu Swe.3 Trade Balance, July 11.4bn 8.bn 26/8.3 Unemployment Rate, July 9.5% 7.5% US 14.3 Initial Jobless Claims, 21 august 5. 485. Fri Swe.3 Retail Sales (YoY), July 2.8% 1.% 27/8 US 14.3 GDP Second (Annualized), Q2 2.4% 1.4% 15.55 Michigan CCI (Final), August 69.6 7. Kilde: Bloomberg, Erik Penser Bankaktiebolag, Argo Securities Alle tider er norsk tid. Kilder for anslag: Bloomberg Side 8 av 12 23. august 2
Rentemarkedet Norge NIBOR renter, nivå og endring Norge swaprenter, nivå og endring Percent 3,5 3 2,5 2 1,5 1,5 2,46 2,52 2,65,3 2,72,1 2,8,3 2,89,3 3,,2 3,12 -,1,6,4,2-1E-15 -,2 -,4 Change Percent 6, 5, 4, 3, 2, 1, - 2,73 3, 3,12 3,21 3,3 3,39 3,49 3,58 3,68 3,77 -,6 -, -,11 -, -,11 -,11 -,11 -,12 -,12,25,2,15,,5, -,5 -, -,15 -,2 Change 1M 2M 3M 4M 5M 6M 9M 12M -,6-1 2 3 4 5 6 7 8 9 -,25 Forrige ukes endring Fredag, kl. 12: Forrige ukes endring Close, fredag Swaprenter Norge, Euro, USA, endring 3M FRA-renter,2 6,8,15 5,6,1,4 Change,5 -,5,2 3 år 5 år år -,1 -,2 -,3 Percent 4 3 2,3,2-2,63 2,64 2,65 2,66 2,75 2,84 -,6 -,7 -,,2, -,2 Change -,1 -,15 -,2 -, -,6 -,1 -,12 -,16 1 jun. sep. des. mar.11 jun.11 sep.11 -,4 -,6 -,8 NOK EUR USD Forrige ukes endring Close, fredag års statsobligasjonsrenter Norge 2 og års swaprente og spread Norge 2 og års statsobligasjonsrente års statsobligasjonsrentespread og EUR/NOK Kilde: Argo Securities, FactSet og Reuters Ecowin Side 9 av 12 23. august 2
Valutakurser Euro/NOK USD/NOK Euro/USD SEK/NOK Kilde: Reuters EcoWin Aksjemarkeder Oslo Børs USA og Europa Kilde: Reuters Ecowin Side av 12 23. august 2
Råvarer Olje, Brent Blend Gull Kobber Metallpriser og fraktrater Kilde: Reuters EcoWin Mål på risiko VIX indeks for aksjevolatilitet S&P5 TED spread; spread mellom 3m interbank rente og 3m statssertifikatsrente Kilde: Reuters EcoWin Side 11 av 12 23. august 2
IMPORTANT DISCLOSURES Analyst disclosures Shares held by the analyst(s) and/or close associate in the Company/companies herein: Other material interest (if any): None This report has not been presented to the Company/companies before publication. Argo Securities interests and the Company/Companies herein For important disclosures relating to the companies in this document, please refer to the latest report on each company, available on the Argo Securities equity research website (login required): http://www.argosec.no Supervisory authorities The lead analyst (see front page) is employed by Argo Securities, which is legally responsible for this report and is regulated by: The Financial Supervisory Authority of Norway (Kredittilsynet). Argo Securities operates a system of Chinese Walls in order to control the flow of information within the firm; the Research Department is part of this system. The Research Analysts of Argo Securities receive salary, and are members of the Argo Securities bonus pool. Analysts do not receive remuneration linked to the performance of their recommendations. Furthermore their remuneration is not linked to specific Investment Banking projects. Argo Securities Research Department Recommendation definition Our recommendations are based on a twelve-month horizon, and on absolute performance. We apply a three-stage recommendation structure where Buy indicates an expected annualised return of greater than +15%; Neutral, from % to +15%; Reduce, less than %. Current recommendations of the Research Department: (refers to recommendations published prior to this report) Argo Securities Percent Buy 36% Neutral 27% Reduce 36% Total % SRO Equivalent Percent Buy 36% Hold 27% Sell 36% Total % Generally, investments in financial instruments involve risks. For specific risks related to our various recommendations, please see the latest relevant reports. The target prices on companies in the Argo Securities Research universe reflect the subjective view of the analyst about the absolute price that shares should trade at, within our twelve-month recommendation horizon. The target price is based on an absolute valuation approach, which is detailed in our research reports. The target price can differ from the absolute valuation, in accordance with the analyst's subjective view on the trading or cyclical patterns for a particular stock, or a possible discount/premium to reflect factors such as market capitalisation, ownership structure and/or changes in the same, and company-specific issues. Standard research disclaimer This report or summary has been prepared by Argo Securities from information obtained from different sources not all of which are controlled by Argo Securities. Such information is believed to be reliable, and although it has not been independently verified Argo Securities has taken all reasonable care to ensure that the information is true and not misleading. Notwithstanding such reasonable efforts, Argo Securities can not guarantee that the information contained in this report or summary is accurate or complete, and Argo Securities assumes no obligation for, and makes no representations with respect to, the accuracy or completeness of the information contained in this report or summary. Argo Securities assumes no obligation to update the information contained in this report or summary to the extent that it is subsequently determined to be false or inaccurate. The analyst(s) who prepared this report or summary certify that: (1) the views expressed accurately reflect the analysts personal views about any and all of the subject securities or issuers; and (2) no part of the research analysts compensation was, is, or will be, directly or indirectly, related to the specific recommendations or views expressed in this report or summary. This report or summary is provided for informational purposes only and under no circumstances is it to be used or considered as an offer to sell, or a solicitation of any offer to buy any securities. This report or summary is prepared for general circulation and general information only. It does not have regard to the specific investment objectives, financial situation or the particular needs of any person who may receive this report or summary. Investors should seek financial advice regarding the appropriateness of investing in any securities or investment strategies discussed or recommended in this report or summary and should understand that statements regarding future prospects may not be realized. Argo Securities may have positions or other interests in the securities that are directly or indirectly subject to this publication. Further information on the securities referred to herein may be obtained from Argo Securities. Performance in the past is not a guide to future performance. Argo Securities accepts no liability whatsoever for any direct or consequential loss arising from the use of this publication or its contents. Investors in the US should be aware that investing in non-us securities involves certain risks. The securities of non-us issuers may not be registered with, or subject to, the current informational reporting and audit standards of the US Securities and Exchange Commission. ) for, or solicit investment banking or other business from, companies mentioned in this publication for investment banking services in the next three months. Argo Securities Olav V's gate 5, Boks 1398 Vika 114 Oslo, Norway tel: +47 24 14 74 Side 12 av 12 23. august 2