Ukerapport Makro & Renter 13. september Europa trenger cash. Emisjonsvolum statsobligasjoner resten av 2010

Transkript

1 Side 1 av Ukerapport Makro & Renter 13. september 21 Europa trenger cash Utviklingen til nå Markedet har vridd fokuset fra fare for dobbeldipp til behovet for kapital i Europa. Europeiske stater skal ta opp ny statsgjeld i september tilsvarende EUR 8mrd., en dobling fra august. I tillegg må bankene i Europa øke kapitaldekningen i henhold til de nye Basel III kravene som ble offentliggjort i går. Minstekrav til egenkapital økes til 7%. De 1 største tyske bankene må trolig hente inn EUR 15mrd. I følge Financial Times ryktes det at det kun er ECB som kjøper perifer Europeisk statsgjeld. Usikkerheten rundt kapitalsituasjonen i Europa førte til fall på europeiske børser og en svakere EUR. Vi venter et videre fokus på kapitalsituasjonen i Europa de neste ukene, noe som vil gi et vedvarende press på lange renter, samt en mulig videre styrkelse av NOK mot EUR. Viktige begivenheter denne uken Bortsett fra handelsbalansetall på onsdag, kommer det få tall av interesse i Norge denne uken. Internasjonalt rettes oppmerksomheten mot USA hvor det kommer flere regionale PMI-indekser, inflasjonstall, industriproduksjon og ikke minst detaljhandelstall denne uken. Det amerikanske konsumet er en av de viktigste faktorene for den globale veksten, da det utgjør omtrent 7 prosent av den amerikanske økonomien. Den tyske økonomien har vært den store drivkraften bak gjeninnhentingen i eurosonen. Veksten i andre kvartal var den høyeste siden gjenforeningen mellom Øst- og Vest-Tyskland. Ulike industriindekser har fortsatt å indikere sterk vekst i tredje kvartal. Likevel har bekymringer for den økonomiske utviklingen i eurosonen forfulgt obligasjonsmarkedet de siste månedene. I denne sammenheng blir det interessant å se tyske analytikeres forventninger de neste seks månedene i tirsdagens ZEW-indeks. Brutto emisjonsvolum statsgjeld Europa for resten av Emisjonsvolum statsobligasjoner resten av 21 Tyskland Irland Frankrike Portugal Spania August September Oktober November Desember Analytikere: Elisabeth Holvik Sjeføkonom elisabeth.holvik@argosec.no Christian Frengstad Bjerknes Finansanalytiker christian.bjerknes@argosec.no Kim Evjenth Analysesjef kim.evjenth@argosec.no Kilde: Argo Securities, Financial Times

2 Side 2 av Europa trenger cash Markedet har vridd fokuset fra fare for dobbeldipp til behovet for kapital i Europa. Europeiske stater skal ta opp ny statsgjeld i september tilsvarende EUR 8mrd., en dobling fra august. I tillegg må bankene i Europa øke kapitaldekningen i henhold til de nye Basel III kravene som ble offentliggjort i går. De 1 største tyske bankene må trolig hente inn EUR 15mrd. I følge Financial Times ryktes det at det kun er ECB som kjøper perifer Europeisk statsgjeld. Usikkerheten rundt kapitalsituasjonen i Europa førte til fall på børser og en svakere EUR. Vi venter et videre fokus på kapitalsituasjonen i Europa de neste ukene, noe som vil gi et vedvarende press på lange renter, samt en mulig videre styrkelse av NOK mot EUR. Europeiske stater må nå øke tempoet i gjeldsopptak for å dekke de store statsbudsjettunderskuddene. Samlet emisjoner i Europeiske statsobligasjoner i september er på om lag EUR 8mrd, en dobling av volumet i august. Tyskland og Frankrike skal emittere henholdsvis EUR 18 og 17mrd (se figur forrige side). De mer perifere landene skal kun emittere mindre beløp, men det ryktes at det så langt kun er ECB som kjøper. Siden ECB i mai i år lanserte et program hvor de som del av redningsaksjonen skulle kjøpe Europeisk statsgjeld har de så langt kjøpt statsobligasjoner fra de såkalte PIIGS landene for om lag EUR 61mrd. I løpet av den første uken kjøpte de obligasjoner for EUR 16,5mrd, men har siden redusert kjøpene for de denne uken på nytt har økt dem kraftig. Kredittspreadene mot PIIGS landene har på nytt økt kraftig. I tillegg til stater må Europeiske banker øke kapitaldekningen i henhold til nye Basel III krav. Det har vært åpenbart lenge at Europeiske banker må oppkapitaliseres. I går ble det enighet om at kapitalkravet for banker vil øke til 7% med virkning fra januar 213. Minstekravet til kjernekapital øker fra 2% til 4,5%, og i tillegg innføres det et reservekrav ut over minstekravet til kjernekapital for å dekke fremtidig tap på 2,5% slik at det samlede minstekrav blir 7%. Banker som ikke har tilstrekkelig egenkapital vil bli pålagt restriksjoner med hensyn til utbytte og bonuser. På toppen av dette innføres det et mot-syklisk reservekrav på fra % - 2% som hvert enkelt land kan innføre når og hvis de ønsker det. Dette er en del av det nye macro-prudencial reguleringen hvor myndighetene forsøker å finne virkemidler for å unngå nye perioder med sterk utlånsvekst. De gamle bankreguleringene forsterket konjunktursykelen, mens målet med et varierende reservekrav over konjunktursyklen er å unngå at bankene forsterker syklene. I følge den tyske bankforeningen trenger de 1 største bankene å hente inn EUR 15mrd. Deutche Bank vil trolig trenge nær EUR 1mrd for å dekke økte kapitalkrav, samt for å betale for oppkjøpet av Deutche Postbank. Usikkerheten omkring både finansieringen av statsgjeld og bankenes situasjon i Europa vil legge en demper på investorers risikovilje i tiden fremover. Bankenes utlånsvilje i Europa er fortsatt svært lav, selv om det ser ut til at fallet i kredittvekst har stoppet opp. I juli var kredittveksten ned 2,4% (se figur under). I den siste månedsrapporten fra ECB som ble publisert forrige uke, peker de på at bankene vil kunne dempe oppgangen hvis de ikke øker kapitaltilgangen. ECB oppfordrer bankene til å hente mer kapital, holde tilbake overskudd og ta imot ulike støtteordinger for å kunne øke utlån til ikkefinansiell sektor. I følge ECB ser det ut til at både penge- og kredittveksten er i ferd med å stabiliseres og øke forsiktig fra svært lave nivåer. Faren er at svakheter i bankene i kombinasjon med økte kapitalkrav vil gi en dempet kredittvekst i en lengre periode. Dempet kredittvekst vil dempe BNP veksten. I følge siste anslag fra ECB vil BNP veksten bli 1,6% i 21 og 1,4% i 211. Det økte fokuset på kapitalbehovet i Europa øker også markedets fokus på de underliggende strukturelle svakhetene i Europa, men høy gjeld, lav vekstevne og en banksektor som trolig vil forsterke problemene i lang tid.

3 Side 3 av Euroområdet, kredittvekst, å/å Kilde: Ecowin, Argo Securities Norge trenger stramt budsjett I Norge er det økt oppmerksomhet om det kommende statsbudsjettet som legges frem 5. oktober. Finansminister Johnsen har lovet en tilbakeføring til handlingsreglen. Det er videre kommet en del diskusjon rundt behovet for å stramme til nå for å møte utfordringene med eldrebølgen som vil møte Norge om 1-2 år. Problemet er at vi det siste tiåret og det neste tiåret vil være i den fasen hvor demografien gjør at vi ikke får økte kostnader til eldreomsorg, samtidig som innfasingen av oljepengene til norsk økonomi øker kraftigst. Når så de oljepengene som er blitt og blir faset inn blir brukt til i hovedsak å øke størrelsen på offentlig sektor og til svært kostbare reformer, øker utgiftsbyrden i årene fremover. Dette er i skarp kontrast til intensjonen bak handlingsregelen der det var et hovedpoeng at oljepengene skulle brukes til å bedre norsk økonomis vekstevne for å forberede seg til eldrebølgen. Stygt sagt har vi hatt de høyeste inntektene til statsbudsjettet fra oljeformuen når vi minst har trengt dem. Vi tror det blir meget krevende for regjeringen å dempe pengebruken siden de faste utgiftene til trygder, sykelønn, samt lønnsvekst i offentlig sektor stiger jevnt og trutt uavhengig av konjunkturer. I tillegg til at en i mange år nå har brukt mer enn de 4% som handlingsregelen tillater vil det bli en diskusjon om det er mulig over tid å oppnå en så høy realavkastning som 4%. Dette er eksemplifisert med at finanstilsynet har nedjustert beregningsrenten for pensjonssparing til 2,5%. Beregningsrenten skal i henhold til direktivet fastsettes med forsiktighet og ikke overstige 6% av rentesatsen for langsiktige statsobligasjonslån. Jo lavere avkastning oljefondet faktisk oppnår jo høyere vil inndekkingsbehovet bli om 1-2 år. Gjedrem ønsker å presse ned NIBOR I en tale på CME forrige uke antydet Gjedrem at Norges Bank planlegger å gjøre det dyrere for bankene å plassere overskuddslikviditet som innskudd i sentralbanken. Dette er et tiltak for å øke bankenes omfordeling av likviditet, og målet er trolig å presse NIBOR renten nærmere Norges Banks rente. I årene før krisen lå spreaden mellom Norges Banks rente og 3m NIBOR på om lag,25 %-poeng. I dag ligger denne spreaden på om lag,65 %-poeng.

4 Side 4 av Norges Banks styringsrente og 3m NIBOR spread Kilde: Ecowin, Argo Securities Forrige uke Hovedindeksen på Oslo børs steg 1, prosent den siste uken. Uken var preget av noe bedre nyheter fra USA og svake nyheter fra Tyskland. Oljeprisen steg fra 74,35 til 78,16 dollar fatet. Kronen styrket seg litt. Dollar og euro har dermed falt til hhv 6,18 og 7,87. Positivt - Uventet oppgang i britiske boligpriser - USAs handelsbalanse bedre enn ventet - Fortsatt sterk vekst i tysk import - God vekst i fransk industriproduksjon - Positiv revidering av japansk BNP fra en årsvekst på,4 % til en årsvekst på 1,5%. Nøytralt - Flere nye krisepakker fra Obama, uten at markedet reagerte nevneverdig på det - Beige Book indikerte avtakende, men positiv vekst i USA Negativt - Svak ordreinngang og industriproduksjon i Tyskland Norge Industriproduksjonen sterkere enn ventet stigende trend Etter at industriproduksjonen steg overraskende mye i juni var det ventet en korreksjon i juli. Produksjonen viste seg likevel å vokse med,1 prosent. PMI-indeksen har vært volatil i sommer (antagelig pga problemer med sesongjusteringen), men samlet sett signaliserer den en moderat økning i aktiviteten fremover. Trenden i 3 måneders glidende gjennomsnitt signaliserer også en økende industriproduksjon.

5 Side 5 av PMI og tolvmånedersvekst i industriproduksjonen & tremåneders glidende gjennomsnitt apr. 4 aug. 4 des. 4 apr. 5 aug. 5 des. 5 apr. 6 aug. 6 des. 6 apr. 7 aug. 7 des. 7 apr. 8 aug. 8 des. 8 apr. 9 aug. 9 des. 9 apr. 1 aug. 1 jan. 5 apr. 5 jul. 5 okt. 5 jan. 6 apr. 6 jul. 6 okt. 6 jan. 7 apr. 7 jul. 7 okt. 7 jan. 8 apr. 8 jul. 8 okt. 8 jan. 9 apr. 9 jul. 9 okt. 9 jan. 1 apr. 1 jul. 1 PMI Industriproduksjon år/år (høyre akse) Tremåneders glidende gjennomsnitt, sesongjustert Kilde: Statistisk sentralbyrå, Argo Securities Kjerneinflasjonen opp 1,4 prosent det siste året Kjerneinflasjonen falt med,2 prosent i august, hovedsakelig på grunn av nedgang på flyreiser og klær. 12-månedersveksten steg derimot fra 1,3 til 1,4 prosent. Norges Banks forventningsundersøkelse viste for øvrig at inflasjonsforventningene har falt noe i tredje kvartal. For Norges Bank sin del er dette andre måned på rad med,2 %-poeng lavere inflasjon enn forventet av Norges Bank i forrige pengepolitiske rapport. Dermed øker sannsynligheten for at Norges Bank må nedjustere både inflasjons- og renteprognosene i neste pengepolitiske rapport som legges frem 27. oktober. Neste rentemøte er 22 september. Forbrukertilliten tilbake til nivåene før finanskrisen Husholdningenes tillit til landets og egen økonomi, målt ved forventningsbarometeret, steg fra 18,5 til 22,7 i tredje kvartal. Forbrukertilliten er dermed tilbake på nivåene vi så i forkant av finanskrisen. USA Amerikanske jobbtall overrasker positivt I USA overrasket jobbtallene positivt i går. Antall nye arbeidsledige falt fra 478. til 45.. Det var på forhånd ventet 47. nye ledige. Det er imidlertid viktig å minne om at syv delstater, der i blant California, har estimerte tall pga. labor day på mandag. Dersom tallene viser seg å være estimert riktig er antall nye arbeidsledige kommet noe ned de siste ukene, men nivået er fortsatt høyt. Handelsbalansen ned mer enn ventet Det amerikanske handelsunderskuddet falt fra 49,8 til 42,8 mrd USD. Importen falt med 2,1 prosent, mens eksporten økte med 1,8 prosent. Økt eksport gir økt bidrag til den innenlandske produksjonen i USA og dermed et positivt bidrag til den økonomiske aktiviteten. Eurosonen Tysk ordreinngang og industriproduksjon var svakere enn ventet men samlet sett ser det fortsatt bra ut Ordreinngangen falt med 2,2 prosent i juli. På forhånd var det ventet en vekst på,6 prosent. Den positive nyheten er at junitallene ble revidert opp fra 3,2 til 3,6 prosent. På årsbasis er veksten hele 17,7 prosent. Også Ifo-indeksen indikerer fortsatt god vekst. Samtidig steg tysk industriproduksjon med,1 prosent fra juni til juli. Det var på forhånd ventet en vekst på 1,1 prosent. Den underliggende trenden er likevel god.

6 Side 6 av Skuffende tyske julitall, men trenden er fortsatt god. Grafene viser prosentvis vekst apr. 5 jul. 5 okt. 5 jan. 6 apr. 6 jul. 6 okt. 6 jan. 7 apr. 7 jul. 7 okt. 7 jan. 8 apr. 8 jul. 8 okt. 8 jan. 9 apr. 9 jul. 9 okt. 9 jan. 1 apr. 1 jul. 1 apr. 5 jul. 5 okt. 5 jan. 6 apr. 6 jul. 6 okt. 6 jan. 7 apr. 7 jul. 7 okt. 7 jan. 8 apr. 8 jul. 8 okt. 8 jan. 9 apr. 9 jul. 9 okt. 9 jan. 1 apr. 1 jul. 1 Industriordre m/m Industriordre å/å (høyre akse) Industrioroduksjon m/m Industriproduksjon å/å (høyre akse) Kilde: Argo Securities, Bloomberg Bank of England og Bank of Japan holdt styringsrentene uendret på hhv.,5 og,1 prosent Japan har hatt en moderat gjeninnhenting etter finanskrisen, hovedsakelig drevet av eksport. Yen har styrket seg kraftig den siste tiden, noe som skaper bekymring for en japansk industri som er meget avhengig av eksportnæringen. Sterk valutakurs sammen med deflasjon og en moderat gjeninnhenting gjør at Japan vil ha ekspansiv pengepolitikk for en lengre periode. Det japanske markedet falt da investorene hadde ønsket tydeligere signaler i forhold til å kontrollere den sterke yen-kursen. Fortsatt god fart i Kina Natt til lørdag kom den månedlige rapporteringen fra de kinesiske myndighetene. Enkelte har fryktet at myndighetenes tilstramming vil føre til at veksten i den kinesiske økonomien vil falle betydelig eller i verste fall kveles. Det var ingenting ved tallene som ble presentert på lørdag som tilsier dette. Industriproduksjonen vokste fortere enn ventet og steg fra 13,4 til 13,9 prosent, det var på forhånd ventet en nedgang til 13,1 prosent. Dette tyder på at den kinesiske økonomien opprettholder aktiviteten. Samtidig fortsetter kineserne å handle. Detaljhandelen vokste med 18,4 prosent, opp fra 17,9 prosent fra forrige måned. Også investeringene tilsier at tilstrammingen i den kinesiske økonomien demper aktiviteten mindre enn fryktet. Investeringene har vokst med 24,8 prosent det siste året. Samtidig som veksten er sterk har også inflasjonen begynt å stige igjen. Det skaper litt bekymring for verdien av sparepengene deres. Som ventet steg inflasjonen fra 3,3 til 3,5 prosent. Samtidig falt produsentprisindeksen PPI fra 4,8 til 4,3 prosent. Det gir håp om at de kinesiske myndighetene vil kunne kontrollere inflasjonen uten å legge demper på veksten. Fallende produsentpriser vil vanligvis føre til lavere prisstigning.

7 Side 7 av Fortsatt god fart i den kinesiske økonomien. Detaljhandel, inflasjon og PPI i prosent feb. 7 apr. 7 jun. 7 aug. 7 okt. 7 des. 7 feb. 8 apr. 8 jun. 8 aug. 8 okt. 8 des. 8 feb. 9 apr. 9 jun. 9 aug. 9 okt. 9 des. 9 feb. 1 apr. 1 jun. 1 aug. 1 feb. 7 apr. 7 jun. 7 aug. 7 okt. 7 des. 7 feb. 8 apr. 8 jun. 8 aug. 8 okt. 8 des. 8 feb. 9 apr. 9 jun. 9 aug. 9 okt. 9 des. 9 feb. 1 apr. 1 jun. 1 aug. 1 Detaljhandel Inflasjon PPI Kilde: Argo Securities, Bloomberg Viktige nøkkeltall denne uken Norge Bortsett fra handelsbalansetall på onsdag, kommer det få tall av interesse. Internasjonalt USA Privat forbruk står for hele 7 prosent av den amerikanske økonomien. Det er derfor knyttet stor spenning til detaljhandelstallene som kommer på tirsdag. Detaljhandelen har, med et par unntak, vist relativ stabil oppgang i etterkant av finanskrisen. Michigan-indeksen er et mål på forbrukertilliten og er således en ledende indikator på fremtidig forbruk. Som grafen under viser har forbrukertilliten steget noe siden finanskrisen, men i motsetning til tidligere perioder virker det som om frykten sitter i litt sterkere denne gang. Det har kommet til uttrykk i en moderat vekst i detaljhandelen og økt sparingsrate. Det kommer for øvrig nye tall på Michigan-indeksen på fredag. Detaljhandel & Michigan indeksen (forbrukertillit) 3, 2, 1,, -1, -2, -3, -4, feb. 7 apr. 7 jun. 7 aug. 7 okt. 7 des. 7 feb. 8 apr. 8 jun. 8 aug. 8 okt. 8 des. 8 feb. 9 apr. 9 jun. 9 aug. 9 okt. 9 des. 9 feb. 1 apr. 1 jun. 1 aug. 1 Detaljhandel u. motorvogner Michigan indeksen (høyre akse) Kilde: Argo Securities, Bloomberg

8 Side 8 av Regionale PMI indekser og industriproduksjon Flere av de regionale PMI-indeksene har falt de siste månedene. Ved siste måling viste Philly Fed negative verdier, noe som indikerer at aktiviteten er fallende. Empire State viser fortsatt økt aktivitet, men har kommet ned fra det meget høye nivået vi så tidligere på året. Den nasjonale PMI-indeksen (ISM) er derimot fortsatt på et høyt nivå. ISM-indeksen har lenger historikk og blir sett på som en bedre ledende indikator på fremtidig aktivitet enn de regionale indeksene. Det kan derfor være beretighet håp om at de regionale PMI-indeksene bryter den fallende trenden og stiger litt igjen denne uken. Empire State kommer på onsdag, mens Philly Fed blir publisert på torsdag. Som grafen under viser har industriproduksjonen steget nokså jevnt det siste året. På onsdag kommer det nye tall på industriproduksjon. Sammen med de regionale PMI-indeksene vil de gi oss nye indikasjoner på tilstanden i den amerikanske industrien. Regionale PMI indekser og industriproduksjonen feb. 7 apr. 7 jun. 7 aug. 7 okt. 7 des. 7 feb. 8 apr. 8 jun. 8 aug. 8 okt. 8 des. 8 feb. 9 apr. 9 jun. 9 aug. 9 okt. 9 des. 9 feb. 1 apr. 1 jun. 1 aug. 1 Industriproduksjon (venstre akse) Empire State Philly Fed Kilde: Argo Securities, Bloomberg Tyskland - ZEW indeksen ZEW indeksen måler tyske investorers og analytikeres forventninger til tysk økonomi de neste 6 månedene. Indikatorverdier over null betyr at flere har positive enn negative forventninger. Indeksen er fortsatt positiv, men har falt de siste månedene. Indeksen står nå i 14,. Utvikling i ZEW-indeksen feb. 5 mai. 5 aug. 5 nov. 5 feb. 6 mai. 6 aug. 6 nov. 6 feb. 7 mai. 7 aug. 7 nov. 7 feb. 8 mai. 8 aug. 8 nov. 8 feb. 9 mai. 9 aug. 9 nov. 9 feb. 1 mai. 1 aug. 1 ZEW Kilde: Argo Securities, Bloomberg

9 Side 9 av Makrokalender Norge Dag Region Tid Indikator Forrige Ventet Ons NO 1. Utenrikshandel - handelsoverskudd, august 21 28,4 mrd 15/9 Makrokalender internasjonalt Day Region Time Indicator Previous Forecast Mon China 4. CPI, August 3.3% 3.5% 13/9 4. Retail Sales (YoY), August 17.9% 18.% 4. Industrial Production (YoY), August 13.4% 13.% OECD 12. Leading Indicators Index, 13.4 n/a Tue Ger 11. ZEW Survey Sentiment Index, September /9 11. ZEW Survey Current Index, September US 14.3 Advance Retail sales (MoM), August.4%.3% Wed EMU 11. HICP, August -.3/1.6.2/1.6 15/9 US 14.3 Import Price Index, August.2/4.9.2/ Empire Manufacturing Index, September Industrial Production (MoM), August 1.%.3% Thu Swe 9.3 Unemployment Rate, August 8.% 7.8% 16/9 UK 1.3 Retail Sales with Fuel, August 1.1/1.3.3/2. US 14.3 PPI, August.2/4.2.3/ Initial Jobless Claims, 11 September Philadelphia Fed Index, September Fri US 14.3 CPI, August.3/1.2.3/1.1 17/ University of Michigan CCI, September Kilde: Bloomberg, Erik Penser Bankaktiebolag, Argo Securities Alle tider er norsk tid. Kilder for anslag: Bloomberg

10 Side 1 av Rentemarkedet Norge NIBOR renter, nivå og endring Norge swaprenter, nivå og endring 3,5 3 2,5 2 1,5 1 2,47 2,52 -,5 -,5 2,64 -,5 2,72 -,3 2,83 -,4 2,9 -,5 3,4 -,3 3,19 -,1,6,4,2-1E-15 -,2 Change 6, 5, 4, 3, 2, 2,82 -,3,4,7,1,8,8,9 3,23 3,42 3,55 3,65 3,75 3,85 3,92 4,1 4,8,7,7,5,25,2,15,1,5, -,5 -,1 Change,5 -,4 1, -,15 -,2 1M 2M 3M 4M 5M 6M 9M 12M -, ,25 Forrige ukes endring Fredag, kl. 12: Forrige ukes endring Close, fredag Swaprenter Norge, Euro, USA, endring 3M FRA-renter,2 6,8 Change,15,1,5 -,5,12,1,11,7,7,8,4,5,4 3 år 5 år 1 år ,2 -,1,1 2,64 2,7 2,79,4 2,9,5 3,1,7 3,13,6,4,2, -,2 Change -,1 -,15 1 -,4 -,6 -,2 jun.1 sep.1 des.1 mar.11 jun.11 sep.11 -,8 NOK EUR USD Forrige ukes endring Close, fredag 1 års statsobligasjonsrenter Norge 2 og 1 års swaprente og spread Norge 2 og 1 års statsobligasjonsrente 1 års statsobligasjonsrentespread og EUR/NOK Kilde: Argo Securities, FactSet og Reuters Ecowin

11 Side 11 av Valutakurser Euro/NOK USD/NOK Euro/USD SEK/NOK Kilde: Reuters EcoWin Aksjemarkeder Oslo Børs USA og Europa Kilde: Reuters Ecowin

12 Side 12 av Råvarer Olje, Brent Blend Gull Kobber Metallpriser og fraktrater Kilde: Reuters EcoWin Mål på risiko VIX indeks for aksjevolatilitet S&P5 TED spread; spread mellom 3m interbank rente og 3m statssertifikatsrente Kilde: Reuters EcoWin

13 Side 13 av IMPORTANT DISCLOSURES Analyst disclosures Shares held by the analyst(s) and/or close associate in the Company/companies herein: Other material interest (if any): None This report has not been presented to the Company/companies before publication. Argo Securities interests and the Company/Companies herein For important disclosures relating to the companies in this document, please refer to the latest report on each company, available on the Argo Securities equity research website (login required): Supervisory authorities The lead analyst (see front page) is employed by Argo Securities, which is legally responsible for this report and is regulated by: The Financial Supervisory Aut (Kredittilsynet). Argo Securities operates a system of Chinese Walls in order to control the flow of information within the firm; the Research Department is part of this system. The Researc Securities receive salary, and are members of the Argo Securities bonus pool. Analysts do not receive remuneration linked to the performance of their recommendations. remuneration is not linked to specific Investment Banking projects. Argo Securities Research Department Recommendation definition Our recommendations are based on a twelve-month horizon, and on absolute performance. We apply a three-stage recommendation structure where Buy indicates an ex return of greater than +15%; Neutral, from % to +15%; Reduce, less than %. Current recommendations of the Research Department: (refers to recommendations published prior to this report) Argo Securities Buy 36% Neutral 27% Reduce 36% Total 1% SRO Equivalent Buy 36% Hold 27% Sell 36% Total 1% Generally, investments in financial instruments involve risks. For specific risks related to our various recommendations, please see the latest relevant reports. The target pr in the Argo Securities Research universe reflect the subjective view of the analyst about the absolute price that shares should trade at, within our twelve-month recommend target price is based on an absolute valuation approach, which is detailed in our research reports. The target price can differ from the absolute valuation, in accordance subjective view on the trading or cyclical patterns for a particular stock, or a possible discount/premium to reflect factors such as market capitalisation, ownership structure the same, and company-specific issues. Standard research disclaimer This report or summary has been prepared by Argo Securities from information obtained from different sources not all of which are controlled by Argo Securities. Such infor to be reliable, and although it has not been independently verified Argo Securities has taken all reasonable care to ensure that the information is true and not misleading such reasonable efforts, Argo Securities can not guarantee that the information contained in this report or summary is accurate or complete, and Argo Securities assumes and makes no representations with respect to, the accuracy or completeness of the information contained in this report or summary. Argo Securities assumes no obligat information contained in this report or summary to the extent that it is subsequently determined to be false or inaccurate. The analyst(s) who prepared this report or summary certify that: (1) the views expressed accurately reflect the analysts personal views about any and all of the subject sec and (2) no part of the research analysts compensation was, is, or will be, directly or indirectly, related to the specific recommendations or views expressed in this report or s This report or summary is provided for informational purposes only and under no circumstances is it to be used or considered as an offer to sell, or a solicitation of any securities. This report or summary is prepared for general circulation and general information only. It does not have regard to the specific investment objectives, financi particular needs of any person who may receive this report or summary. Investors should seek financial advice regarding the appropriateness of investing in any securit strategies discussed or recommended in this report or summary and should understand that statements regarding future prospects may not be realized. Argo Securities may other interests in the securities that are directly or indirectly subject to this publication. Further information on the securities referred to herein may be obtained from Argo S Performance in the past is not a guide to future performance. Argo Securities accepts no liability whatsoever for any direct or consequential loss arising from the use of this contents. Investors in the US should be aware that investing in non-us securities involves certain risks. The securities of non-us issuers may not be registered with, or subj informational reporting and audit standards of the US Securities and Exchange Commission. ) for, or solicit investment banking or other business from, companies mentioned in this publication for investment banking services in the next three months. Argo Securities Olav V's gate 5, Boks 1398 Vika 114 Oslo, Norway tel: