Ukerapport Makro & Renter 14. februar 2011

Transkript

1 Ukerapport Makro & Renter 14. februar 211 Lav prisvekst kan utsette renteheving Utviklingen til nå Markedene er fortsatt bekymret for tiltagende inflasjon noe som bidrar til en kapitalutgang fra fremvoksende markeder til de modne økonomiene. Kina hevet som ventet renten forrige uke for tredje gang siden oktober. De stigende mat- og energiprisene vil trolig føre til at flere sentralbanker i fremvoksende land må sette renten videre opp for å dempe veksten i økonomiene. Så langt i år har dette bidratt til at aksjemarkedene i fremvoksende økonomier har falt, mens de har steget i USA og en del land i Europa som Tyskland og Frankrike men også i de mer krisepregende landene Hellas, Italia og Spania. Børsene i USA steg fredag til det høyeste nivået siden juni 28. Renten på amerikanske statsobligasjoner holder seg relativt høye, og skulle renten på 3 års statsobligasjoner i USA fortsette å stige vil de bryte viktige tekniske nivåer som igjen kan bidra til en videre oppgang i lange renter. Det er en kombinasjon av økt inflasjonsfrykt og økt bekymring for stats- og kommunegjeld som bidrar til økte renter. Renten på Portugals statsgjeld steg videre i forrige uke og ECB måtte intervenere i markedet. Viktige begivenheter denne uken I Norge blir BNP-tallene for artal den viktigste begivenheten, samt Olsens første årstale på torsdag klokken 18. Norges Bank ventet i forrige pengepolitiske rapport at veksten ville bli 1,75% i 21, men siden den gang har det kommet nye informasjon som tyder på at veksten antagelig blir 2,% eller høyere. Internasjonalt vil det bli fokus på budsjettet i USA, Kina og trolig nytt fokus på Europas gjeldsproblemer. Kina presenterer inflasjonstall natt til tirsdag. I Sverige forventer vi at den svenske Riksbanken vil øke styringsrenten med,25% til 1,5%. Økte renteforventninger har bidratt til at den svenske kronen har styrket seg og vi forventer at Riksbanken vil øke renten videre gjennom 211. I tillegg kommer det fra USA boligmarkedstall, inflasjonstall, detaljhandel, industriproduksjon og referatet fra forrige rentemøte i Federal reserve. Fallende underliggende prisvekst bremser Norges Bank Analytikere: Elisabeth Holvik Sjeføkonom elisabeth.holvik@argosec.no Christian Frengstad Bjerknes Finansanalytiker christian.bjerknes@argosec.no Kim Evjenth Analysesjef kim.evjenth@argosec.no Kilde: Argo Securities & Ecowin Se viktige opplysninger på siste side.

2 Lav kjerneprisvekst kan utsette renteheving Prisveksten falt med hele,5% fra desember til januar i år, og justert for avgifter og energi (KPI-JAE) var prisene kun,7% høyere i januar i år sammenlignet med januar 21. Det var stor salgsaktivitet på klær og sko, samt billigere mat som bidro til den svake prisveksten. Dette bekrefter det bilde vi har hatt av norsk økonomi om at husholdningene er tilbakeholdne og at det kreves tilbud og kampanjer for at nordmenn åpner lommebøkene. Den lave prisveksten reflekterer nok også at mange er bekymret for de høye strømregningene og at dette gjør dem ekstra forsiktige med hensyn til privatkonsumet. Det er særlig et kraftig prisfall på importerte varer som trekker ned prisveksten. Importprisene falt hele 1,9% fra januar i fjor til januar i år. Dette henger sammen med en sterk kronekurs og nettopp den sterke kronekursen er hovedargumentet for at Norges Bank vil holde renten uendret en god stund fremover. Vi har lenge trodd prisveksten vil fortsette å falle, og at det vil være et sterkt argument for Norges Bank for å holde renten uendret et godt stykke ut i 211. I forrige pengepolitiske rapport antydet Norges Bank at de ville sette opp renten til sommeren. Den lave prisveksten i januar kan bidra til at Norges Bank i neste pengepolitiske rapport i mars vil antyde at renten blir holdt uendret til over sommeren. Matprisene ble økt 1. februar og dette vil bidra til en økning i prisene i februar igjen. Mikroobservasjoner tyder på en bred oppgang på mange basisvarer. Men, høyere matpriser og energipriser fører til lavere kjøpekraft for husholdningene. Så lenge det ikke blir noen andrerundeeffekter av de høye mat- og energiprisene så skal sentralbanken se igjennom de midlertidige prisøkningene. Enn så lenge ser vi lite tegn til andrerundeffekter. Lønnsveksten ligger an til å bli svært moderat i år, og det er lite som tyder på at bedrifter greier i særlig grad å heve prisene ut til forbrukerne. Teknisk beregningsutvalg legger frem sin rapport om en uke, og vi regner med at det blir en lønnsvekst i 21 og trolig også i 211 på om lag 3,5%. Norges Bank har i sine anslag en lønnsvekst i 21 på 3,5% og 3,75% i 211. Et element som trolig vil bidra til moderat lønnsvekst i årene fremover er den anstrengte kommuneøkonomien. De siste årene har kommuner måtte låne for å drifte stadig flere pålagte tjenester til innbyggerne. Kommunene har stort sett lånt til en flytende lav rente. Dette gjør dem sårbare for en renteoppgang. Dette vil, i kombinasjon med trusselen om kommunesammenslåing på grunn av svak kommuneøkonomi, trolig bidra til en moderat lønnsvekst fremover. Signaler fra Mr. Olsen? Norges Banks årstale blir holdt torsdag denne uken. Vi venter ikke de helt store signalene, men som vanlig skal sentralbanksjefen snakke både til markedet og til folk flest. Det kan derfor komme en del advarsler om faren for sterk boligprisoppgang og lånevekst og at Norges Bank står klar til å reagere på tegn til andrerundeeffekter av de høye mat og energiprisene. Stigende lange renter Renten på statsobligasjoner har steget de siste månedene på økt bekymring for tiltagende inflasjon, på økt bekymring om den høye statsgjelden i mange land og til sist en endret oppfatning om risikoen knyttet til å investere i statsobligasjoner. Når renten har vært rekordlav har risikoen åpenbart vært knyttet til risikoen for høyere renter. Dette argumentet forsterkes av at den amerikanske sentralbankene har kjøpt statsobligasjoner for å presse ned renten. Den siste runden med kvantitative lettelser hvor sentralbanken kjøper statsobligasjoner er varslet å avsluttes i juni i år. Det er en økende uro for at renten etter det vil stige når den største kjøperen forsvinner. Forrige ukes emisjon i USA av 1 års statsobligasjoner viste at utenlandske sentralbanker og nasjonale fond igjen kjøpte amerikanske statsobligasjoner. Vi tror fortsatt den amerikanske sentralbanken vil føle et stort press for å videreføre kvantitative lettelser utover høsten hvis det viser seg at veksten ikke har tiltatt vesentlig samtidig som lange renter begynner å stige. Stigende lange renter vil legge en demper på veksten og i tillegg øke fundingkostnadene for den amerikanske stat, noe som ytterligere vil dempe veksten. Bernanke har ved flere anledninger uttalt at arbeidsmarkedet er altfor svakt til å senke den reelle arbeidsledigheten. Han har også oppfordret kongressen i klare ordelag om at de snarest må ta grep for å få kontroll med den raskt voksende statsgjelden siden en statsgjeld på rundt 1% av BNP kan skape mistillit til den amerikanske stat og presse opp renten noe som igjen vil bidra til å dempe Side 2 av februar 211

3 veksten. Ikke minst vil staten måtte trekke inn mye sparekapital som ellers kunne ha gått til investeringer i privat sektor og som vil dempe økonomiens vekstevne fremover. Følg med på amerikansk 3 års renter! En viktig indikator for investorers adferd er renten på en amerikansk statsobligasjon med 3 års løpetid. Renten på 3 åringen har trendet opp og tester i øyeblikket det meget viktige tekniske nivået rundt 4,7%. Holder dette nivået er vi fortsatt i en langsiktig nedadgående trend i lange renter. Men brytes denne trenden vil en meget langsiktig trend ha blitt brutt, noe som i seg selv kan utløse videre teknisk drevet handel som kan presse renten videre opp. Ser en på grafen under så har lange renter falt siden slutten av 198-tallet, etter at Paul Volker fikk knekket inflasjonspresset som toppet ut i USA på 198-tallet. Grunnen til at det er spesielt viktig å følge med på 3-åringen er at den ikke har vært omfattet av sentralbankens kjøp av statsobligasjoner i forbindelse med de kvantitative lettelsene. Vårt hovedscenario er at vi den lange trenden holder seg og at lange renter vil falle tilbake i løpet av de neste månedene. Men skulle 3 åringen bryte over det tekniske nivået kan det være første tegn på at vi går inn i et langsiktig bearmarkedet for statsobligasjoner. Så vi følger denne trenden meget nøye! USA: 3 års renten tester den lange fallende trenden Kilde: Argo Securities & Ecowin Side 3 av februar 211

4 Forrige uke Markedet var relativt flatt den siste uken. Skuffende tall fra Statoil og Orkla, mens DnBNor og Marine Harvest hadde sterke rapporter. Oljeprisen har steget til rundt 12, delvis drevet av Egypt. Inflasjonen har i økende grad blitt et tema. Kronen har svekket seg, slik at euroen og dollaren har falt til henholdsvis 7,93 og 5,87. Positivt - USA: Antall nye arbeidsledige falt fra 419. til De bekrefter dermed den positive trenden etter at snøstormer har gjort de siste ukene volatile (forsinket rapportering fra enkelte stater i sør). Dette støtter Ben Bernanke sine kommentarer om at Federal reserve har sett tegn til bedring i arbeidsmarkedet de siste månedene - USA: Forbrukertilliten målt av University of Michigan øker fra 74,2 (revidert opp fra 72,7) til 75,1 Nøytralt - Norge: Inflasjonen faller litt mer enn ventet etter at tilbud på klær senket inflasjonen i januar. KPI faller fra 2,8% til 2,%, mens KPI-JAE faller fra 1,% til,7%. Lavere inflasjon trekker i utgangspunktet i retning av lavere styringsrente, men Norges Bank vil nok ikke reagere nevneverdig på en enkelt månedsendring, men heller se hvordan trenden endrer seg over litt tid. Inflasjonen er uansett lav og det ventes ikke at dette vil påvirke renteforventingene i stor grad - USA: Handelsunderskuddet var 4,6 mrd USD i desember. Det var omtrent som ventet og en oppgang fra 38,3 mrd USD i november. Både eksporten og importen øker - Storbritannia: Bank of England holder både styringsrenten og de kvantitative lettelsene uendret på hhv.,5% og 2 mrd pund Negativt - Norge: Den gradvise bedringen av norsk industri siden sommeren 29 fortsatte i 21, og industriproduksjonen økte totalt med 2,8%. Mot slutten av 21 har derimot veksten tatt en pause og industriproduksjonen er tilnærmet uendret fra 3. til artal - Tyskland: Det kom svake industritall fra Tyskland denne uken. Industriproduksjonen falt med 1,5% og ordreinngangen i industrien falt med 3,4%. Til tross for at både produksjonen og ordreinngangen var skuffende i desember mener vi det er for tidlig å bli bekymret for industrien. Veksten i artal sett under ett er fortsatt positiv. Dette er volatil tidsserier, samtidig er investeringene i tysk industri stigende og med et mer positivt momentum også i USA ser det fortsatt bra ut for den tyske industrien - Kina: De kinesiske myndighetene strammet inn pengepolitikken da de økte utlåns- og innskuddsrenten med,25% til hhv. 6,6% og 3,%. Vi ser imidlertid ikke på dette som noen trussel mot den økonomiske veksten i Kina Side 4 av februar 211

5 Viktige nøkkeltall denne uken Norge Ukens norske begivenhet blir fremleggelsen av nasjonalregnskapet for artal på torsdag. I artal vokste Fastlands-BNP med,9 prosent. Regionalt nettverk melder om økt aktivitet i løpet av artal både i industri som produserer for hjemmemarkedet og i eksportindustrien. Samtidig skal investeringene ha tatt seg opp. Dette understøttes også av PMI indeksen som har ligget stabilt rundt 55 de siste månedene. Forbruket har i gjennomsnitt ligget på et noe høyere nivå i artal enn i artal. Norges Bank anslo i forrige pengepolitiske rapport fra oktober i fjor at BNP-veksten i 21 vil bli 1,75%. Siden den gang har utviklingen vært noe sterkere enn ventet og vi forventer at BNP-veksten i 21 vil bli 2,% eller høyere. Den økonomiske aktiviteten har tatt seg opp Spareraten kom noe ned i 3.kvartal kv kv kv kv kv kv kv kv kv kv kv kv BNP kvartalsvekst BNP årsvekst Sparerate Sparerate eksklusiv aksjeutbytte Kilde: Argo Securities, Bloomberg Fra midten av 25 og frem til begynnelsen av 28 var spareraten meget lav. Siden finanskrisen inntraff har spareraten steget her som i mange andre land. I andre kvartal 21 var spareraten 7,9%. Dette er litt typisk med tanke på de urolige tidene som fulgte med finanskrisen. Det kraftige fallet i spareraten fra 26 er skattemessig motivert, da beskatningen av aksjeutbytte ble endret Det kan derfor være vel så nyttig å se på spareraten ekskl. aksjeutbytter for å se trenden i spareraten. De norske husholdningene er i en gunstig situasjon. Finanskrisen rammet Norge langt svakere enn andre vestlige land og vi har i dag et stabilt boligmarked, lav arbeidsledighet og rentenivået ser ut til å bli liggende lavt i overskuelig fremtid. Dette vil bidra til å underbygge innenlandsk etterspørsel. Vi forventer derfor ikke at spareraten skal stige noe særlig videre, men heller flate ut eller kunne komme noe ned. Side 5 av februar 211

6 USA Boligmarkedet er fortsatt deprimert, men mulighetene er til stede for en positiv overraskelse. Som grafen viser har utviklingen i boligprisene vært omtrent flat siden de bunnet ut i april 29 etter et fall på over 3%. De siste månedene har faktisk årsveksten igjen blitt marginalt negativ. Fallende boligpriser har mange negative effekter ettersom det reduserer forbrukernes formue og dermed konsumvillighet. Prisene ligger imidlertid såpass lavt nå at vi mener nedsiden er begrenset. Et positiv nyhet fra det amerikanske boligmarkedet er for øvrig at boligsalget er i ferd med å ta seg opp etter at 21 var et meget volatilt år pga den midlertidige skattekreditten ved kjøp av boliger som utløp 3.april. Ingen vekst i boligprisene Boligsalget har kommet noe opp jun. okt. feb. 1 jun. 1 okt. 1 feb. 2 jun. 2 okt. 2 feb. 3 jun. 3 okt. 3 feb. 4 jun. 4 okt. 4 feb. 5 jun. 5 okt. 5 feb. 6 jun. 6 okt. 6 feb. 7 jun. 7 okt. 7 feb. 8 jun. 8 okt. 8 feb. 9 jun. 9 okt. 9 feb. 1 jun. 1 okt. 1 des. apr. 1 aug. 1 des. 1 apr. 2 aug. 2 des. 2 apr. 3 aug. 3 des. 3 apr. 4 aug. 4 des. 4 apr. 5 aug. 5 des. 5 apr. 6 aug. 6 des. 6 apr. 7 aug. 7 des. 7 apr. 8 aug. 8 des. 8 apr. 9 aug. 9 des. 9 apr. 1 aug. 1 des. 1 Case Shiller 2 indeks Case Shiller 12-månedersvekst % (høyre akse) Salg av eksisterende boliger Salg av nye boliger (høyre akse) Kilde: Argo Securities, Bloomberg Som man ser på grafen av byggeaktiviteten ser man at boligbyggingen de siste 3 årene har vært meget lav og langt under gjennomsnittet for de siste 3 årene. Bildet av den lave boligbyggingen blir forsterket dersom man ser på grafen til høyre som viser en befolkningsvekst på +/- 3 millioner. Dette vil gi støtte til boligprisene på sikt ettersom det bedrer balansen mellom tilbud og etterspørsel. Dersom boligbyggingen dobles, noe som fortsatt vil være lavere enn snittet de siste 3 årene vil det ha en meget positiv effekt på resten av økonomien. I dag utgjør boligbyggingen 2,44% av BNP, dersom boligbyggingen stiger opp mot det historiske gjennomsnittet vil dermed effekten på BNP være en økt vekst på 2-3%. I tillegg vil økt boligbygging gir mange ringvirkninger til andre sektorer i økonomien og dermed påvirke andre deler av BNP beregningen positivt. Byggeaktiviteten er meget lav Spesielt når vi tar høyde for befolkningsveksten jul. nov. mar. 1 jul. 1 nov. 1 mar. 2 jul. 2 nov. 2 mar. 3 jul. 3 nov. 3 mar. 4 jul. 4 nov. 4 mar. 5 jul. 5 nov. 5 mar. 6 jul. 6 nov. 6 mar. 7 jul. 7 nov. 7 mar. 8 jul. 8 nov. 8 mar. 9 jul. 9 nov. 9 mar. 1 jul. 1 nov Igangsatte boliger Byggetillatelser Gjennomsnitt boligbygging Befolkningsvekst i hele 1 Kilde: Argo Securities, Bloomberg, IMF Side 6 av februar 211

7 Flere interessante tall fra amerikansk industri Denne uken kommer de to første regionale PMI-indeksene Empire State og Philly Fed. I januar var det kun mindre endringer i hovedindeksen for disse to, men dersom man så på underindeksene (som er separate spørsmål) så var det sterk vekst i begge to. Dette ble også bekreftet av den nasjonale ISM indeksen som steg kraftig i januar. I tillegg kommer det tall på industriproduksjonen og kapasitetsutnyttelsen. Kapasitetsutnyttelsen tar seg opp Underindeksene økte mest i Empire State sist , 1, 95, 9, 85, (1) (2) (3) 6 8, mar. 5 jun. 5 sep. 5 des. 5 mar. 6 jun. 6 sep. 6 des. 6 mar. 7 jun. 7 sep. 7 des. 7 mar. 8 jun. 8 sep. 8 des. 8 mar. 9 jun. 9 sep. 9 des. 9 mar. 1 jun. 1 sep. 1 des. 1 Kapasitetsutnyttelse prosent Industriproduksjon indeks (høyre akse) Januar 211 Desember 21 Kilder: Argo Securities, Bloomberg Inflasjon, detaljhandel og rentemøte i USA Inflasjonsforventningene er fortsatt stabil og på et nivå som Fed er komfortable med, men som grafen under viser er trenden i den underliggende inflasjonen fallende. Fed har et mandat der de skal sikre stabil prisutvikling og maksimere sysselsettingen. Med dagens høye arbeidsledighet og lave inflasjon vil pengepolitikken fortsatt være ekspansiv. På onsdag kveld kommer referatet fra forrige rentemøte fra Federal reserve som vil gi ytterligere informasjon om Fed sine vurderinger av tilstanden i USA. Det er for øvrig også verdt å merke seg at detaljhandelstall slippes på tirsdag, som grafen under viser er detaljhandelen nå endelig tilbake på samme nivå som sommeren 28, det har dermed tatt to og et halvt år å komme tilbake på samme nivå. Kjerneinflasjonen er fortsatt lav i USA 3,5 Detaljhandelen stiger gradvis 21 3, 2 2,5 2, 19 1,5 18 1,, des. jul. 1 feb. 2 sep. 2 apr. 3 nov. 3 jun. 4 jan. 5 aug. 5 mar. 6 okt. 6 mai. 7 des. 7 jul. 8 feb. 9 sep. 9 apr. 1 nov. 1 jun. 5 sep. 5 des. 5 mar. 6 jun. 6 sep. 6 des. 6 mar. 7 jun. 7 sep. 7 des. 7 mar. 8 jun. 8 sep. 8 des. 8 mar. 9 jun. 9 sep. 9 des. 9 mar. 1 jun. 1 sep. 1 des. 1 KPI ekskl. mat og energi Detaljhandel Indeksverdi (1995=1) Kilder: Argo Securities, Bloomberg Side 7 av februar 211

8 Kina: Strammere pengepolitikk ingen trussel mot veksten i Kina Natt til tirsdag er det ventet at Kina publiserer inflasjonstall for januar. Forrige uke økte Kina 1-års utlånsog innskuddsrente med,25%-poeng til hhv. 6,6% og 3,%. Dette er den tredje økningen på bare fire måneder. Renteøkningen er ikke overraskende da det lenge har vært spekulert i at den stigende inflasjonen og høye farten i kinesisk økonomi ville få myndighetene til å stramme inn ytterligere. Vi deler imidlertid ikke frykten for kinesisk pengepolitikk vil være det som stopper veksten i Kina. Kinesiske myndigheters hovedmål er å sørge for en stabil vekst, derfor er de innstrammingene vi har sett de siste månedene kun tiltak for å unngå overoppheting av økonomien. Kina gjorde store tiltak for å hindre nedgang under finanskrisen, det er dermed bare naturlig at noen av disse tiltakene nå blir tatt ut. Ved å se på grafen ser man også at det KPI hovedsakelig blir dratt opp av tilbudsside effektene som påvirker matvareprisene, noe pengepolitikken har mindre påvirkningskraft på. Historisk pengepolitikk og reaksjonsmønster fra kinesiske myndigheter på økt inflasjon 25, 12, 11, 2, 1, 9, 15, 8, 7, 1, 6, 5, 5, 4, 3, - 2, 1, (5,) - jan. 2 apr. 2 jul. 2 okt. 2 jan. 3 apr. 3 jul. 3 okt. 3 jan. 4 apr. 4 jul. 4 okt. 4 jan. 5 apr. 5 jul. 5 okt. 5 jan. 6 apr. 6 jul. 6 okt. 6 jan. 7 apr. 7 jul. 7 okt. 7 jan. 8 apr. 8 jul. 8 okt. 8 jan. 9 apr. 9 jul. 9 okt. 9 jan. 1 apr. 1 jul. 1 okt. 1 jan. 11 KPI KPI matpriser 1 års utlånsrente (høyre akse) Kilde: Argo Securities, Bloomberg, IMF Side 8 av februar 211

9 Neste ukes makrokalendere Makrokalender Norge Dag Region Tid Indikator Forrige Ventet Tir NO 1. Handelsbalanse, januar 35,6 mrd 15/2 Tor NO 1. BNP-vekst i artal,9% 17/2 Sparerate 7,5% Fre NO 1. 18/2 Makrokalender internasjonalt Day Region Time Indicator Previous Forecast Mon Jap.5 GDP (Annualized), Q4 4.5% -2.% 14/2 China 3. Trade Balance (USD), January 13.1Bn 11.3Bn 3. Exports (YoY), January 17.9% Imports (YoY), January 25.6% 27. Tue China 3. CPI (YoY), January 4.6% /2 Ger 8. GDP, Q4.7/3.9.5/4.1 Swe 9.3 Riksbank: Rate Decision 1.25% 1.5% EMU 11. GDP, Q4.3/1.9.4/2.1 Ger 11. ZEW Economic Sentiment Indicator, February US 14.3 Empire Manufacturing Index, February Import Price Index, January 1.1/4.8.8/ Advance Retail Sales (MoM), January.6%.5% 16. NAHB Housing Market Index, February Wed US 14.3 Housing Starts (MoM), January -4.3% 1.4% 16/ PPI, January 1.1/4..8/ Industrial Production (MoM), January.8%.6% Thu Swe 9.3 CPI, January.7/ /2.8 17/2 9.3 CPIF, January.6/ / Unemployment Rate, January 7.4% 7.9% US 14.3 CPI, January.5/1.5.4/ Initial Jobless Claims, 12 February 383, 4, 16. Leading Indicators (MoM), January 1.%.3% 16. Philadelphia Fed Index, February Fri UK 1.3 Retail Sales, January -.8/..5/4. 18/2 Kilde: Bloomberg, Erik Penser Bankaktiebolag, Argo Securities Alle tider er norsk tid Prognoser: Er under revidering Side 9 av februar 211

10 Rentemarkedet Norge NIBOR renter, nivå og endring Norge swaprenter, nivå og endring 3,5 3 2,5 2 1,5 1,5 2,38 2,42,4 -,2 2,56 2,6 2,65 -,2 -,2 -,6 2,77 -,3 2,95 -,6 3,14 -,5,6,4,2-1E-15 -,2 -,4 Change 6, 5, 4, 3, 2, 1, 2,86 -,7 3,38 -,8 3,71 -,5 3,96 4,14 -,2-4,27 4,37 4,46 4,53 4,59,1,2,4,4,6,25,2,15,1,5, -,5 -,1 -,15 -,2 Change 1M 2M 3M 4M 5M 6M 9M 12M -, ,25 Forrige ukes endring Fredag, kl. 12: Forrige ukes endring Close, fredag Swaprenter Norge, Euro, USA, endring 3M FRA-renter,1,9,9 6,8 Change,8,6,4,2 -,2 -,4,6,2,2,2,1 3 år 5 år 1 år ,57 -,6 2,73 -,8 2,91 -,8 3,14 -,9 3,36 -,9 3,57 -,8,6,4,2, -,2 -,4 -,6 Change -,6 -,5 jun.1 sep.1 des.1 mar.11 jun.11 sep.11 -,8 NOK EUR USD Forrige ukes endring Close, fredag 1 års statsobligasjonsrenter Norge 2 og 1 års swaprente og spread Norge 2 og 1 års statsobligasjonsrente 1 års statsobligasjonsrentespread og EUR/NOK Kilde: Argo Securities, FactSet og Reuters Ecowin Side 1 av februar 211

11 Valutakurser Euro/NOK USD/NOK Euro/USD SEK/NOK Kilde: Reuters EcoWin Aksjemarkeder Oslo Børs USA og Europa Index Kilde: Reuters Ecowin Side 11 av februar 211

12 Råvarer Olje, Brent Blend Gull Kobber Metallpriser og fraktrater Kilde: Reuters EcoWin Mål på risiko VIX indeks for aksjevolatilitet S&P5 TED spread; spread mellom 3m interbank rente og 3m statssertifikatsrente Kilde: Reuters EcoWin Side 12 av februar 211

13 IMPORTANT DISCLOSURES Analyst disclosures Shares held by the analyst(s) and/or close associate in the Company/companies herein: Other material interest (if any): None This report has not been presented to the Company/companies before publication. Argo Securities interests and the Company/Companies herein For important disclosures relating to the companies in this document, please refer to the latest report on each company, available on the Argo Securities equity research website (login required): Supervisory authorities The lead analyst (see front page) is employed by Argo Securities, which is legally responsible for this report and is regulated by: The Financial Supervisory Authority of Norway (Kredittilsynet). Argo Securities operates a system of Chinese Walls in order to control the flow of information within the firm; the Research Department is part of this system. The Research Analysts of Argo Securities receive salary, and are members of the Argo Securities bonus pool. Analysts do not receive remuneration linked to the performance of their recommendations. Furthermore their remuneration is not linked to specific Investment Banking projects. Argo Securities Research Department Recommendation definition Our recommendations are based on a twelve-month horizon, and on absolute performance. We apply a three-stage recommendation structure where Buy indicates an expected annualised return of greater than +15%; Neutral, from % to +15%; Reduce, less than %. Current recommendations of the Research Department: (refers to recommendations published prior to this report) Argo Securities Buy 36% Neutral 27% Reduce 36% Total 1% SRO Equivalent Buy 36% Hold 27% Sell 36% Total 1% Generally, investments in financial instruments involve risks. For specific risks related to our various recommendations, please see the latest relevant reports. The target prices on companies in the Argo Securities Research universe reflect the subjective view of the analyst about the absolute price that shares should trade at, within our twelve-month recommendation horizon. The target price is based on an absolute valuation approach, which is detailed in our research reports. The target price can differ from the absolute valuation, in accordance with the analyst's subjective view on the trading or cyclical patterns for a particular stock, or a possible discount/premium to reflect factors such as market capitalisation, ownership structure and/or changes in the same, and company-specific issues. Standard research disclaimer This report or summary has been prepared by Argo Securities from information obtained from different sources not all of which are controlled by Argo Securities. Such information is believed to be reliable, and although it has not been independently verified Argo Securities has taken all reasonable care to ensure that the information is true and not misleading. Notwithstanding such reasonable efforts, Argo Securities can not guarantee that the information contained in this report or summary is accurate or complete, and Argo Securities assumes no obligation for, and makes no representations with respect to, the accuracy or completeness of the information contained in this report or summary. Argo Securities assumes no obligation to update the information contained in this report or summary to the extent that it is subsequently determined to be false or inaccurate. The analyst(s) who prepared this report or summary certify that: (1) the views expressed accurately reflect the analysts personal views about any and all of the subject securities or issuers; and (2) no part of the research analysts compensation was, is, or will be, directly or indirectly, related to the specific recommendations or views expressed in this report or summary. This report or summary is provided for informational purposes only and under no circumstances is it to be used or considered as an offer to sell, or a solicitation of any offer to buy any securities. This report or summary is prepared for general circulation and general information only. It does not have regard to the specific investment objectives, financial situation or the particular needs of any person who may receive this report or summary. Investors should seek financial advice regarding the appropriateness of investing in any securities or investment strategies discussed or recommended in this report or summary and should understand that statements regarding future prospects may not be realized. Argo Securities may have positions or other interests in the securities that are directly or indirectly subject to this publication. Further information on the securities referred to herein may be obtained from Argo Securities. Performance in the past is not a guide to future performance. Argo Securities accepts no liability whatsoever for any direct or consequential loss arising from the use of this publication or its contents. Investors in the US should be aware that investing in non-us securities involves certain risks. The securities of non-us issuers may not be registered with, or subject to, the current informational reporting and audit standards of the US Securities and Exchange Commission. ) for, or solicit investment banking or other business from, companies mentioned in this publication for investment banking services in the next three months. Argo Securities Olav V's gate 5, Boks 1398 Vika 114 Oslo, Norway tel: Side 13 av februar 211