Ukerapport Makro & Renter 13. desember 2010

Transkript

1 Ukerapport Makro & Renter 13. desember 2010 Rentemøte i Norge og USA Utviklingen til nå Markedets fokus ble forskjøvet fra problemene i Europa til utsiktene for vekst på bekostning av kraftig økning i statsgjelden i USA. Renten på en amerikansk 10 års statsobligasjon steg til 3,33% i forrige uke, den kraftigste økningen på 2 år. Obama inngikk forlik med republikanerne om å videreføre skattekutt i bytte mot å forlenge ledighetstrygden i 13 måneder ut over den tidligere maksimale grensen på 2 år. Dette vil gi en forlenget ytelse til 2 millioner som sto i fare for å miste inntekt før jul. Den nye stimuleringen som følge av skattekuttene og forlenget trygd vil øke statsgjelden med om lag USD 900mrd over de neste to årene. Renteoppgangen skyldes delvis en bekymring for økt statsgjeld, økt forventning til vekst og redusert behov for videre kvantitative lettelser fra Fed. Økt optimisme bidro til en bred oppgang i aksjemarkeder, med unntak av i Kina. Kina økte bankers reservekrav for sjette gang fredag i et forsøk på å bremse den kraftige veksten. Råvarepriser steg og både gull, sølv og kobber steg til rekordhøye nivåer. Temaet fremover vil utvilsomt være om lange renter vil stige videre, og hva oppgangen egentlig reflekterer. Vi tror en viktig grunn til oppgangen er at kreditt vil bli dyrere, og at etter de siste ukers fokus på gjeldsproblemer i modne økonomier så har det skjedd en reprising av statsobligasjoner. Viktige begivenheter denne uken Viktigste begivenhet denne uken er rentemøtene i Norge og USA. Det er ikke ventet noen endringer i renten. Viktigst blir det trolig å følge med på om Fed vil kommentere den siste tids oppgang i lange renter opp mot behovet for videre kvantitative lettelser. I Europa er det fortsatt fokus på gjeldsproblemene og banksektoren, men fredag publiseres en av de viktigste tyske indikatorene Ifo indeksen. I november nådde Ifo indeksen sitt høyeste nivå siden gjenforeningen mellom Øst- og Vest-Tyskland. Det kommer også interessante tall fra USA denne uken med blant annet detaljhandel, inflasjonstall og boligtall. Lange renter steg kraftig forrige uke hva betyr det? Analytikere: Elisabeth Holvik Sjeføkonom elisabeth.holvik@argosec.no Christian Frengstad Bjerknes Finansanalytiker christian.bjerknes@argosec.no Kim Evjenth Analysesjef kim.evjenth@argosec.no Kilde: Argo Securities & Ecowin Se viktige opplysninger på siste side.

2 Hvorfor stiger lange renter? Den kraftige stigningen i lange rente skyldes trolig flere forhold, som økte vekstforventninger, bekymring for den kraftige økningen i statsgjeld i mange land, økt pris på risiko og da spesielt en reprising av statsgjeld. I en spørreundersøkelse foretatt blant 90 obligasjonsmeglere i USA i forrige uke svarte 53% at stigningen skyldtes frykt for økt statsgjeld i USA etter at Obamas skatteforlik ble kjent. Foreløpige anslag tilsier at skattepakken vil medføre en økt statsgjeld i størrelsesorden USD 900mrd over 2 år i følge Financial Times. Statsgjelden er på full fart over 100% av BNP. Stigende lange renter er nettopp det Fed ønsket å unngå med de kvantitative lettelsene. Det er derfor stor spenning knyttet til hvordan Fed vil kommentere nettopp de lange rentene i forbindelse med denne ukens rentemøte. Oppgangen i aksjemarkedet de siste uker tyder på at økningen også delvis skyldes porteføljeskift ut av obligasjoner og inn i høyere risikoaktivaer. Vekstanslagene for veksten i USA er blitt justert opp til 3% i Q4 som følge av bedre enn ventet handelsbalansetall og bedre stemningsindikatorer fra bedrifter. Av de 90 spurte obligasjonsmeglerne svarte kun 29% at økningen skyldtes økte vekstforventninger eller økt inflasjonsfrykt. Av de to årsakene tror vi svært få er reelt bekymret for inflasjon på mellomlang sikt. Vekstanslagene for neste år er justert opp som følge av skatteforliket, og effekten av forliket kan bli på størrelse med stimulansepakken fra Vi tror også at den siste tids fokus på den kraftige økningen i statsgjeld i mange land har fått investorer til å kreve en høyere pris for å låne ut penger til stater. Etter uroen i Europa hvor investorer har fått en kraftig påminnelse om at de må forvente å ta et tap ved et mislighold i et land ser vi ikke bort fra at det kan ha påvirket risk-reward betraktningen ved å investere i statsobligasjoner. Erkjennelsen av at staten forplikter for noe mer enn det en tidligere hadde trodd kan ha spilt inn. Tyskland må hjelpe de perifere landene i euroområdet, Irland må hjelpe banksektoren og dermed må Tyskland indirekte hjelpe irske banker. Skulle flere land få problemer kan det derfor tenkes at Tyskland må hjelpe stadig flere stater og dermed også flere lands banksektor. Alternativt, hvis Tyskland heller velger å ikke hjelpe stater vil de kanskje måtte ende opp med å hjelpe sin egen banksektor som vil lide store tap ved et mislighold av et eller flere andre land i euroområdet. Også i USA er det et økende politisk trykk for å ikke øke statsgjelden unødvendig. Etter at Fed annonserte den siste runde med kvantitative lettelser har det vært et stort fokus blant investorer at risikoen ved å eie statsobligasjoner er veldig høy siden de når de nå er på ett bunnivå herfra kun kan gå en vei. Trolig har derfor mange valgt å vekte seg ned i statsobligasjoner for å redusere risiko i sparing. I USA har det siden starten på 2010 blitt tilført USD 275mrd til obligasjonsfond. Tradisjonelt er det mange som ønsker å spare i lavrisikofond til egen pensjon, og av disse har mange valgt obligasjonsfond. Tankegangen nå er trolig at selv om Fed greier å holde lange renter lave i opptil ett år så vil tap i fondet bli vesentlig når renten etter det skal normaliseres. Paradoksalt kan det derfor tenkes at stigningen i lange renter delvis skyldes økt risikoaversjon og at det er hvilke aktiva som blir betraktet som risikable som har endret seg. Hva er det obligasjonsmarkedet egentlig forteller oss? Vi har lenge vært bekymret for hvordan den kraftige økningen i statsgjeld og særlig uroen i Europa vil smitte over på Norge. De siste ukers oppgang i lange renter er trolig slik type smitte. Prisen på kreditt stiger og investorer endrer gradvis syn på hva som er risikabelt og hva som er risikofritt. Dette vil være en gradvis prosess, og vi ser ikke bort fra at det er en del investorer som ønsker å heller investere i aksjer i trygge bedrifter som har en klar utbytteprofil enn i statsgjeld som nå er forbundet med misligholdsrisiko og hvor rentene etter hvert er ventet å stige. Vi ser heller ikke bort fra at det at prisen på kreditt har økt også har bidratt til at det norske kredittpåslaget i interbankmarkedet har steget. Til syvende og sist vil en ikke løse problemene vi står oppe i med en altfor høy gjeldsgrad før noen har tap penger. Så lenge ingen helt vet hvem noen er vil risikopremiene generelt være høye og det vil være usikkerhet rundt risiko og riktig prising av risiko.. Side 2 av desember 2010

3 Rentemøte i Norge og USA Denne uken er det rentemøte i både Norge og USA. Det er ingen som venter noen renteendring fra verken Norges Bank eller Fed. Men det kan allikevel komme nye signaler fra de to sentralbankene for det. For Norges Banks del er det kanskje særlig spenning rundt hvordan de vil vurdere de noe svakere inflasjonstallene enn ventet og et sterkt inntrykk fra både regionalt nettverk og andre stemningsindikatorer for norsk økonomi. For Feds del er det spenning rundt eventuelle kommentarer om den siste tids stigende lange renter og hvordan Fed tolker det opp mot behovet for nye kvantitative lettelser. Det går bedre i norsk økonomi Som vi skrev om i forrige ukerapport er det positive utsikter til norsk økonomi drevet av økt innenlandsk etterspørsel, og da særlig økt investeringer og økt privat konsum. Norges Banks eget regionale nettverk bekreftet i forrige uke den positive trenden. Veksten hadde økt i denne undersøkelsen som ble foretatt i begynnelsen av november sammenlignet med forrige undersøkelse i september. I eksportindustrien, oljeleverandørindustrien og innen tjenesteyting rettet mot husholdninger var det markert vekst fra forrige undersøkelse. Utsiktene fremover tilsier noe svakere vekst de neste 6 månedene. Det er verdt å merke seg at undersøkelsen ble foretatt helt i starten på den nye runden med uro i Europa, og at dette kan få effekt først på neste undersøkelse som blir publisert 2. mars i god tid før neste pengepolitiske rapport som publiseres 16. mars. (i januar er det kun en ringerunde til noen bedrifter). Et viktig poeng i undersøkelsen er at bedriftene venter en noe lavere lønnsvekst enn Norges Bank neste år. Bedriftene venter en samlet årslønnsvekst på 3,5% i både 2010 og Dette er det samme anslaget Norges Bank har for 2010, men Norges Bank venter 3,75% i Lavt inflasjonspress KPI steg 0,2% fra oktober til november til en årsvekst på 1,9%, hovedsakelig på bakgrunn av økte priser på energi. KPI-JAE var uendret fra oktober til november med en årsvekst på 1%. Prisene på importerte varer falt med 1,4%, og både klær, sko og matvarer falt i pris i november. Som vi har skrevet om før så observerer vi at det er unormalt mye tilbud og kampanjer i butikker også nå før jul, noe som tyder på at husholdningene fortsatt kan være noe mer forsiktige i sitt forbruk enn normalt. Dette kan henge sammen med de økte strømprisene. Sammenlignet med november i fjor er fyringskostnadene 17% høyere. Prisveksten er noe lavere enn det Norges Bank hadde sett for seg i siste pengepolitiske rapport. Vi ser ikke bort fra at høyere fyringskostnader vil bidra til et noe lavere privatkonsum gjennom vinteren. I forrige pengepolitisk rapport nedjusterte Norges Bank anslaget for privatkonsum kraftig til 2,75% i år og 3,25% neste år. Vi tror risikoen ligger på nedsiden, enten på prisanslaget eller på konsumanslaget. Hva kan vi vente oss fra Norges Bank? Vi tror det vil bli et særdeles lite spennende rentemøte ledet av visesentralbanksjefen i påvente av at Olsen skal ta over som ny sentralbanksjef ved nyttår. Denne uken sitter han forhåpentligvis som observatør i hovedstyret og til den interne prosessen rundt rentemøtet. Trolig vil Norges Bank legge mest vekt på at vekstutsiktene globalt har bedret seg og at det ser lyst ut for norsk økonomi. Til gjengjeld har usikkerheten rundt europeisk banksektor og statsgjeld tiltatt i styrke og gjør at kronekursen mot euro har styrket seg. Som et resultat av økt usikkerhet i banksektoren har kredittpåslaget i det norske pengemarkedet steget litt den siste tiden til 0,57 %-poeng. Vi holder fast på at veksten og prisveksten vil bli svakere neste år enn det Norges Bank legger til grunn og at sentralbankrenten vil bli holdt uendret noe lenger enn det Norges Bank la til grunn i forrige pengepolitiske rapport. At pris på kreditt generelt stiger vil kunne presse opp markedsrenter og norske bankers fundingkostnader. Om så skjer vil rentene til bedrifter og privatkunder stige selv om Norges Bank holder styringsrenten uendret. Side 3 av desember 2010

4 Forrige uke Det norske aksjemarkedet var flatt den siste uken, på tross av en relativ positiv utvikling ute. Dette reflekterte langt på vei institusjonenes behov for å selge ut andre aksjer for å få ønsket vekting i Gjensidige. Oljeprisen har falt svakt tilbake fra 91 til 90 dollar fatet. Kronekursen har styrket seg slik at euroen har falt fra 7,98 til 7,93, mens dollaren styrket seg fra 5,95 til 6,00. Positivt - Norge: FNO sin forbrukertillit økte fra 22,7 til 26,5 i 4. kvartal og er nå tilbake på de nivåene vi så før finanskrisen slo til - Norge: Norges Bank sitt Regionale Nettverk melder om fortsatt markert produksjonsvekst. Kontaktene venter at den sterke veksten vil avta noe det neste halvåret. Andelen som melder om kapasitetsproblemer er økende, arbeidsmarkedet oppfattes likevel ikke som stramt - USA: Antall nye arbeidsledige i USA falt fra til og bekreftet den positive trenden som har vært de siste ukene - USA: Handelsunderskuddet falt fra -44,6 til -38,7 i september, hovedsakelig pga økt eksport - USA: Michigan forbrukertillit økte fra 71,6 til 74,2. Indeksen er fortsatt lav, men stigende indeks indikerer at forbrukertilliten er blitt litt høyere - Tyskland: Industriproduksjonen økte med hele 2,9% i oktober. Industriproduksjonen er naturligvis volatil på månedsbasis, men det er likevel nok en bekreftelse på styrken i den tyske økonomien for øyeblikket - Japan: Endelig BNP-vekst for 3.kvartal ble revidert opp fra 3,9% til 4,5% annualisert Nøytralt - Norge: Norsk industriproduksjon stiger moderat. I tremånedersperioden fra august til oktober steg industriproduksjonen 0,4%, mens den på årsbasis er opp 4,0% - Tyskland: Tyske industriordre økte med 1,6% i oktober - Storbritannia: Som ventet holdt den engelske sentralbanken både styringsrenten og de kvantitative lettelsene uendret på hhv. 0,5% og 200 mrd pund - Kina: Se omfattende kommentar på den månedlige kinesiske rapporteringen på neste side. Aktiviteten er fortsatt høy, men samtidig skaper en raskt stigende inflasjon bekymringer om at myndighetene vil stramme inn pengepolitikken Negativt - Mens Regionalt nettverk kan tilsi at Norges Bank kan fremskynde sommerens bebudede renteøkninger, er inflasjonstallene fortsatt lavere enn ventet. Samlet sett fører den nye informasjonen dermed kun til marginale endringer i renteprognosene. Kjerneinflasjonen er fortsatt 1,0%, langt under inflasjonsmålet på 2,5% Side 4 av desember 2010

5 Frykten for en kinesisk innstramming er overdrevet Den månedlige kinesiske rapporteringen kom på lørdag. I forkant har frykten for en pengepolitisk innstramming som følge av stigende inflasjon preget markedet. Som grafen under viser har inflasjonen steget kraftig og novembertallene viser en inflasjon på 5,1 prosent, godt over inflasjonsmålet på 3,0 prosent for En stor del av denne prisstigningen skyldes imidlertid at matvareprisene har økt med 11,7 prosent. Korrigert for matvarepriser er inflasjonen kun i underkant av 2,0%. Høyere matvarepriser vil fortrenge annet konsum og spørsmålet blir om de kinesiske myndighetene da vil legge på en ytterligere innstramming. Trolig vil de forsøke å stabilisere veksten ved å øke bankers reservekrav ytterligere og ta i bruk andre kontrollvirkemiddel. Reservekravet ble fredag økt fra 18,5 til 19%, og økningen var den sjette i rekken. I tillegg har renten blitt justert opp slik at 1 års innskuddsrenten nå er 5,5%. Fra midten av 2007 og frem til finanskrisen slo inn høsten 2008 steg matvareprisene kraftig i Kina. Som grafen under viser økte de på det meste hele 23,3 prosent årlig, mens den totale inflasjonen ble hele 8,7 prosent. Det er en dramatisk økning med tanke på at veksten i matvareprisene sommeren 2006 kun var 0,6 prosent da var 1 års utlånsrente 5,6 prosent. Da inflasjonen var på topp hadde renten blitt satt opp til 8,7 prosent altså på det meste en økning på 2,1 prosentpoeng. Som en tilleggsinformasjon kan det nevnes at Kina i 2008 hadde et inflasjonsmål på 4,8 prosent, altså noe høyere enn målet for 2010 på 3,0 prosent. I 2004 steg også matvareprisene kraftig og bidro til å trekke opp inflasjonen. Ikke like stor grad som i 2008, men fortsatt til et høyere nivå enn hva vi ser i dag. Som grafen viser valgte myndighetene da å la renten være uendret. Inflasjon og pengepolitiske innstramminger historisk 25,0 12,00 11,00 20,0 10,00 9,00 15,0 8,00 7,00 10,0 6,00 5,00 5,0 4,00 3,00-2,00 1,00 (5,0) - jan. 02 mai. 02 sep. 02 jan. 03 mai. 03 sep. 03 jan. 04 mai. 04 sep. 04 jan. 05 mai. 05 sep. 05 jan. 06 mai. 06 sep. 06 jan. 07 mai. 07 sep. 07 jan. 08 mai. 08 sep. 08 jan. 09 mai. 09 sep. 09 jan. 10 mai. 10 sep. 10 Source: Bloomberg & Argo Securities KPI KPI matpriser 1 års utlånsrente (høyre akse) Selv sier de kinesiske myndighetene at pengepolitikken vil bevege seg fra moderat stimulerende til stabiliserende, mens finanspolitikken vil forbli proaktiv. Det er dermed ingen signaler om at Kina frykter at økonomien er overopphetet. De vil derfor forsøke å finne en balanse mellom å fortsette den sterke veksten men heller bremse bobletendenser ved å stramme til i bankers utlånsevne ved å heve reservekravet. Den viktigste prioriteringen for de kinesiske myndighetene er stabilitet. I et så stort og motsetningsfylt land som Side 5 av desember 2010

6 Kina er potensialet for indre uroligheter blant befolkningen meget stort. En økonomisk nedtur kan øke usikkerheten og det er ikke noe Kina vil risikere. Derfor vil de ikke risikere å skade den økonomiske fremgangen ved å øke renten for fort med mindre veksten i seg selv fører til stabilitetstruende bobler. Renteøkninger vil derfor komme gradvis og bli vurdert ut ifra styrken på den økonomiske veksten. Midtens rike har nok ingen umiddelbare planer om å stoppe den sterke veksten. Novembertallene viser fortsatt høy aktivitet Både investeringene, detaljhandelen og industriproduksjonen steg i november. Som grafen viser har aktiviteten i Kina vært stabilt høy over en lengre periode. Selv under finanskrisen kom veksten bare marginalt ned, blant annet på grunn av effektive politiske tiltak. Selv om veksten er høy er det imidlertid som beskrevet over den høye inflasjonen som får mest oppmerksomhet. Inflasjonen steg fra 4,4 til 5,1 prosent, mens den var ventet å være 4,7 prosent. Helgens kinesiske rapportering ventes dermed å ha en nøytral til negativ effekt på markedet. Fortsatt full høy aktivitet i Kina tall i % mai. 08 jul. 08 sep. 08 nov. 08 jan. 09 mar. 09 mai. 09 jul. 09 sep. 09 nov. 09 jan. 10 mar. 10 mai. 10 jul. 10 sep. 10 nov. 10 Detaljhandel Industriproduksjon Investeringer Source: Bloomberg & Argo Securities Side 6 av desember 2010

7 Viktige nøkkeltall denne uken Norge Bortsett fra rentemøtet på onsdag er den norske makrouken beskjeden. Eneste nyhet av en viss betydning er den forbrukertilliten fra Opinion, utenrikshandel med varer fra SSB og arbeidsmarkedsrapport fra Nav. Mer optimistiske forbrukere Forventningsbarometeret fra FNO viste i forrige uke at husholdningenes tillit til landets og egen økonomi er stigende. Forventningsbarometeret er nå tilbake på nivåene vi så i forkant av finanskrisen etter at den økte fra 22,7 til 26,5 i 4. kvartal. På fredag denne uken kommer Opinion sin forventningsundersøkelse. Denne undersøkelsen har også vist at forbrukerne har blitt mer optimistiske. Vi forventer at denne tendensen fortsetter, men det er imidlertid verdt å merke seg at undersøkelsen har kort historikk og at man ikke bør vie altfor stor oppmerksomhet mot eventuelle overraskende avvik. USA Mange interessante amerikanske nøkkeltall Uken er full av interessante amerikanske nøkkeltall. På tirsdag får vi nye indikasjoner på tilstanden til den amerikanske konusmenten da detaljhandelstallene kommer. Ettersom forbrukertillitsindeksene har kommet noe opp er det en mulighet for at disse også kan overraske positivt. På onsdag publiseres både kapasitetsutnyttelsen og industriproduksjonen. Som grafen under viser har begge disse indikatorene kommet noe opp siden finanskrisen, men det er fortsatt langt igjen før vi kan si at det er høyt press i den amerikanske økonomien. Kapasitetsutnyttelsen er ventet å stige fra 74,8 til 75,2 prosent, mens industriproduksjonen er ventet å stige 0,4 prosent. I tillegg til dette kommer det også inflasjonstall på onsdag. Grafen til høyre viser forskjellen mellom 10-årig statsobligasjon og inflasjonssikret 10-årig statsobligasjon. Forskjellen mellom disse blir et mål på forventet inflasjon. Som grafen viser har inflasjonsforventningene steget med over 50 basispunkter siden Bernanke for første gang antydet behovet for ytterligere kvantitative lettelser (QE2) ved Jackson Hole symposiet i slutten av august. Den amerikanske kjerneinflasjonen er imidlertid kun 0,6 prosent. Kjerneinflasjonen er ventet å være uendret i november. Amerikansk kapasitetsutnyttelse og industriproduksjon. Inflasjonsforventninger ,0 2, ,0 2,3 2, ,0 2,1 2,0 75 1, ,0 1,8 1, ,0 1,6 1,5 60 feb. 05 mai. 05 aug. 05 nov. 05 feb. 06 mai. 06 aug. 06 nov. 06 feb. 07 mai. 07 aug. 07 nov. 07 feb. 08 mai. 08 aug. 08 nov. 08 feb. 09 mai. 09 aug. 09 nov. 09 feb. 10 mai. 10 aug , Kapasitetsutnyttelse prosent Industriproduksjon indeks (høyre akse) Differanse 10-årig statsobligasjon og 10-årig inflasjonssikret statsobligasjon Kilde: Argo Securities, Bloomberg Regionale PMI indekser: utslag reverseres Denne uken kommer de regionale PMI indeksene Empire State og Philly Fed. I oktober viste disse to en fullstendig motsatt utvikling, mens Empire State falt fra 15,7 til -11,1, økte Philly Fed fra 1,0 til 22,5. I ettertid har fasiten den nasjonale ISM indeksen vist en utvikling som indikerer fortsatt høy aktivitet. Det er derfor en god mulighet at Empire State stiger denne måneden, mens Philly Fed muligens faller noe tilbake. Side 7 av desember 2010

8 Boligmarkedet er fortsatt depressivt Boligmarkedet er fortsatt meget svakt i USA. Et av de få positive signalene har vært at prisene har sett ut til å ha bunnet ut, men de siste månedene har også prisene begynt og svekkes. Markedet er preget av et stort overskudd på boliger. Siden finanskrisen har dette imidlertid snudd og med den siste tids boligbygging vil tilbud og etterspørsel etter hvert komme i balanse igjen og gi understøtte til boligprisene. Nedsiden er med andre ord begrenset i det amerikanske boligmarkedet både i forhold til aktiviteten i byggebransjen og boligprisene. Denne uken publiseres igangsatte boliger og antall byggetillatelser, i tillegg gir NAHB boligindeks et bilde av situasjonen i boligmarkedet. Eurosonen PMI og Ifo indeksen tegner begge et positivt bilde På torsdag kommer de foreløpige PMI indeksene for Eurosonen. Som grafen under viser er indeksene på allerede på et meget høyt nivå og indikerer økt aktivitet. Generelt så vurderes PMI indeksene slik at tall over 50 signaliserer økende aktivitet. Også den tyske Ifo indeksen, som kommer på fredag, signaliserer kraftig vekst. Faktisk på det høyeste nivået siden gjenforeningen mellom Øst- og Vest-Tyskland. Ifo indeksen er en undersøkelse der industrien selv vurderer dagens situasjon og fremtidsutsiktene. Historisk sett har denne indeksen vært en meget god indikator på utviklingen i økonomien. PMI for Eurosonen indikerer økt aktivitet Ifo indeksen er rekordhøy mar. 08 mai. 08 jul. 08 sep. 08 nov. 08 jan. 09 mar. 09 mai. 09 jul. 09 sep. 09 nov. 09 jan. 10 mar. 10 mai. 10 jul. 10 sep. 10 nov sep. 95 apr. 96 nov. 96 jun. 97 jan. 98 aug. 98 mar. 99 okt. 99 mai. 00 des. 00 jul. 01 feb. 02 sep. 02 apr. 03 nov. 03 jun. 04 jan. 05 aug. 05 mar. 06 okt. 06 mai. 07 des. 07 jul. 08 feb. 09 sep. 09 apr. 10 nov. 10 Eurosonen Tyskland Frankrike Ifo indeks Ifo dagens tilstand Ifo forventninger Kilde: Argo Securities, Bloomberg Side 8 av desember 2010

9 Neste ukes makrokalendere Makrokalender Norge Day Region Time Indicator Previous Forecast Wed NO Månedsstatistikk om arbeidsmarkedet fra Nav 15/ Utenrikshandel med varer, november 23,4 mrd Rentemøte i Norges Bank 2,0 % 2,0 % Fri NO Forbrukertillit fra Opinion, november 10,3 17/12 Makrokalender internasjonalt Day Region Time Indicator Previous Forecast Tue Ger ZEW Economic Sentiment Index, December /12 US Advance Retail Sales (MoM), November 1.2% 0.6% PPI, November 0.4/ / FOMC Rate Decision Wed Jap Tankan Large Manufactures Index, Q /12 Swe Interest Rate Decision 1.00% 1.25% US CPI, November 0.2/ / CPI Ex Food & Energy, November 0.0/ / Empire Manufacturing Index, December Industrial Production (MoM), November 0.0% 0.3% NAHB Housing Market Index, December Thu Swe Unemployment Rate, November 7.5% 7.3% 16/12 EMU PMI Manufacturing (Advance), December HICP, November 0.4/ /1.9 US Housing Starts (MoM), November -11.7% 6.0% Initial Jobless Claims, December Fri Ger IFO Business Climate Index, December /12 US Leading Indicators (MoM), November 0.5% 1.1% Kilde: Bloomberg, Erik Penser Bankaktiebolag, Argo Securities Alle tider er norsk tid. Kilder for anslag: Bloomberg Side 9 av desember 2010

10 Prognoser Norge - Økonomiske indikatorer E (%) Estimater E 2011E 2012E BNP 2,0-1,4 0,0 2,3 2,5 BNP for Fastlands-Norge 2,4-1,4 2,0 3,0 3,2 Årlig lønnsvekst 6,0 4,2 3,5 3,8 4,5 KPI 3,8 2,1 2,3 1,3 2,0 KPI-JAE 2,6 2,6 1,1 1,3 2,0 AKU-ledighet 2,6 3,2 3,5 3,5 3,3 Registrert ledighet (nav) 1,7 2,7 2,7 2,8 2,5 Styringsrente ved årsslutt 4,75 1,50 2,00 2,25 3,25 3 måneder NIBOR-påslag basispunkter ,0 68,0 50,0 40,0 35,0 Importveid valutakurs (I-44) indeksverdi 90,8 93,8 90,3 90,8 90,5 Kilde: Norges Bank, SSB & Argo Securities Internasjonale - Økonomiske indikatorer E (%) Estimater BNP USA 0,0-2,6 2,6 2,3 3,0 Eurosonen 0,5-4,1 1,7 1,5 1,8 Tyskland 1,0-4,7 3,3 2,0 2,0 Sverige -0,2-4,4 1,2 2,5 3,0 Japan -1,2-5,2 2,8 1,5 2,0 Kina 9,6 9,1 10,5 9,6 9,5 India 6,4 5,7 9,7 8,4 8,0 Inflasjon E 2011E 2012E USA 3,8-0,3 1,2 0,9 1,2 Eurosonen 3,3 0,3 1,9 1,5 1,5 Tyskland 2,8 0,2 1,5 1,4 1,4 Japan 1,4-1,4 0,0-0,3 0,2 Kina 5,9-0,7 5,2 4,0 3,0 Arbeidsledighet E 2011E 2012E USA 5,8 9,3 9,7 9,6 8,8 Eurosonen 7,6 9,4 10,1 10,0 9,7 Tyskland 7,3 7,5 7,5 7,1 7,0 Japan 4,0 5,1 4,2 5,0 4,7 Kina 4,2 4,3 4,1 4,0 4,0 Styringsrente ved årets slutt E 2011E 2012E USA 0-0,25 0-0,25 0-0,25 0-0,25 0,75 Eurosonen 2,50 1,00 1,00 1,00 1,00 Valutakurs mot NOK ved årets slutt E 2011E 2012E US dollar 6,97 5,78 6,0 5,6 5,9 Euro 9,72 8,3 8,0 7,8 7,6 Britisk Pund 10,17 9,37 9,4 9,0 9,4 Kilde: IMF & Argo Securities Side 10 av desember 2010

11 Rentemarkedet Norge NIBOR renter, nivå og endring Norge swaprenter, nivå og endring 3,5 0,6 6,00 0,25 Percent 3 2,5 2 1,5 1 2,42 2,46-0,02-0,01 2,58 2,61 2,65 2,69 0,03 0,01 0,01 0,02 2,83 0,05 2,97 0,07 0,4 0,2-1E-15-0,2 Change Percent 5,00 4,00 3,00 2,00 0,05 2,70 0,08 3,04 0,08 0,07 3,25 3,45 0,07 3,65 0,07 0,07 0,06 3,83 3,97 4,10 4,21 4,29 0,07 0,06 0,20 0,15 0,10 0,05 0,00-0,05-0,10 Change 0,5-0,4 1,00-0,15-0,20 0 1M 2M 3M 4M 5M 6M 9M 12M -0, ,25 Forrige ukes endring Fredag, kl. 12:00 Forrige ukes endring Close, fredag Swaprenter Norge, Euro, USA, endring 3M FRA-renter Change 0,35 0,3 0,25 0,2 0,15 0,1 0,05 0,08 0,21 0,27 0,07 0,18 0,32 0,06 0,10 0,26 Percent ,02 0,02 0,06 2,55 2,55 2,62 0,09 2,75 0,08 2,87 0,09 3,00 0,80 0,60 0,40 0,20 0,00-0,20-0,40-0,60 Change 0 3 år 5 år 10 år EUR NOK USD 0 jun.10 sep.10 des.10 mar.11 jun.11 sep.11 Forrige ukes endring Close, fredag -0,80 10 års statsobligasjonsrenter Norge 2 og 10 års swaprente og spread Norge 2 og 10 års statsobligasjonsrente 10 års statsobligasjonsrentespread og EUR/NOK Kilde: Argo Securities, FactSet og Reuters Ecowin Side 11 av desember 2010

12 Valutakurser Euro/NOK USD/NOK Euro/USD SEK/NOK Kilde: Reuters EcoWin Aksjemarkeder Oslo Børs USA og Europa Index Kilde: Reuters Ecowin Side 12 av desember 2010

13 Råvarer Olje, Brent Blend Gull Kobber Metallpriser og fraktrater Kilde: Reuters EcoWin Mål på risiko VIX indeks for aksjevolatilitet S&P500 TED spread; spread mellom 3m interbank rente og 3m statssertifikatsrente Kilde: Reuters EcoWin Side 13 av desember 2010

14 IMPORTANT DISCLOSURES Analyst disclosures Shares held by the analyst(s) and/or close associate in the Company/companies herein: 0 Other material interest (if any): None This report has not been presented to the Company/companies before publication. Argo Securities interests and the Company/Companies herein For important disclosures relating to the companies in this document, please refer to the latest report on each company, available on the Argo Securities equity research website (login required): Supervisory authorities The lead analyst (see front page) is employed by Argo Securities, which is legally responsible for this report and is regulated by: The Financial Supervisory Authority of Norway (Kredittilsynet). Argo Securities operates a system of Chinese Walls in order to control the flow of information within the firm; the Research Department is part of this system. The Research Analysts of Argo Securities receive salary, and are members of the Argo Securities bonus pool. Analysts do not receive remuneration linked to the performance of their recommendations. Furthermore their remuneration is not linked to specific Investment Banking projects. Argo Securities Research Department Recommendation definition Our recommendations are based on a twelve-month horizon, and on absolute performance. We apply a three-stage recommendation structure where Buy indicates an expected annualised return of greater than +15%; Neutral, from 0% to +15%; Reduce, less than 0%. Current recommendations of the Research Department: (refers to recommendations published prior to this report) Argo Securities Percent Buy 36% Neutral 27% Reduce 36% Total 100% SRO Equivalent Percent Buy 36% Hold 27% Sell 36% Total 100% Generally, investments in financial instruments involve risks. For specific risks related to our various recommendations, please see the latest relevant reports. The target prices on companies in the Argo Securities Research universe reflect the subjective view of the analyst about the absolute price that shares should trade at, within our twelve-month recommendation horizon. The target price is based on an absolute valuation approach, which is detailed in our research reports. The target price can differ from the absolute valuation, in accordance with the analyst's subjective view on the trading or cyclical patterns for a particular stock, or a possible discount/premium to reflect factors such as market capitalisation, ownership structure and/or changes in the same, and company-specific issues. Standard research disclaimer This report or summary has been prepared by Argo Securities from information obtained from different sources not all of which are controlled by Argo Securities. Such information is believed to be reliable, and although it has not been independently verified Argo Securities has taken all reasonable care to ensure that the information is true and not misleading. Notwithstanding such reasonable efforts, Argo Securities can not guarantee that the information contained in this report or summary is accurate or complete, and Argo Securities assumes no obligation for, and makes no representations with respect to, the accuracy or completeness of the information contained in this report or summary. Argo Securities assumes no obligation to update the information contained in this report or summary to the extent that it is subsequently determined to be false or inaccurate. The analyst(s) who prepared this report or summary certify that: (1) the views expressed accurately reflect the analysts personal views about any and all of the subject securities or issuers; and (2) no part of the research analysts compensation was, is, or will be, directly or indirectly, related to the specific recommendations or views expressed in this report or summary. This report or summary is provided for informational purposes only and under no circumstances is it to be used or considered as an offer to sell, or a solicitation of any offer to buy any securities. This report or summary is prepared for general circulation and general information only. It does not have regard to the specific investment objectives, financial situation or the particular needs of any person who may receive this report or summary. Investors should seek financial advice regarding the appropriateness of investing in any securities or investment strategies discussed or recommended in this report or summary and should understand that statements regarding future prospects may not be realized. Argo Securities may have positions or other interests in the securities that are directly or indirectly subject to this publication. Further information on the securities referred to herein may be obtained from Argo Securities. Performance in the past is not a guide to future performance. Argo Securities accepts no liability whatsoever for any direct or consequential loss arising from the use of this publication or its contents. Investors in the US should be aware that investing in non-us securities involves certain risks. The securities of non-us issuers may not be registered with, or subject to, the current informational reporting and audit standards of the US Securities and Exchange Commission. ) for, or solicit investment banking or other business from, companies mentioned in this publication for investment banking services in the next three months. Argo Securities Olav V's gate 5, Boks 1398 Vika 0114 Oslo, Norway tel: Side 14 av desember 2010