GLOBALISERING I REVERS GIR RENTEKUTT

GLOBALISERING I REVERS GIR RENTEKUTT 1. februar 2016 Norsk økonomi vokser sakte, og arbeidsledigheten stiger. I 2008 ble vi reddet av at oljeprisen raskt spratt opp igjen, og at Norges Bank kunne kutte renten kraftig. Nå er det mer krevende å finne gode virkemidler for å stimulere økonomien. Få tror at oljeprisen vil stige til høye nivå på en god stund. En svak kronekurs er en god hjelp i omstillingen av norsk økonomi. Men, tross svak kronekurs virker norske bedrifter avventende til å investere. Vi tror det er særlig 4 forhold som bremser investeringsviljen. 1. Det er ikke sikkert at valutakursen vil være vedvarende svak. 2. Det er økt usikkerhet i finansmarkedene. Rentene stiger for alt som ikke er helt sikkert. Det vil gjøre det dyrere også for norske bedrifter og norske banker å få lån. 3. Veksten i våre eksportmarkeder ser svake ut. Forventninger til vekst og fremtidige rentehevinger er kraftig nedjustert i år som følge av svak vekstutsikter. 4. Høy gjeld og usikkerhet om skattereformen. Formuesskatt på arbeidende kapital reduserer investerings- og risikoviljen, siden norske eiere må betale formuesskatten selv om bedriften går med underskudd. Veksten bremser i USA, og vi tviler på at renten vil bli satt opp i USA i år. Japan har kuttet renten til negativt, og oppfordrer Kina til å innføre kapitalkontroll for å bremse kapitalutgangen fra landet. Mange råvareeksporterende land sliter, og risikoen for en gjeldskrise i fremvoksende økonomier øker. Det er økt geopolitisk usikkerhet, og en ser klare tegn til at handel mellom land vokser mindre enn før, og proteksjonisme øker. Det er dårlig nytt for en liten åpen økonomi. Mye taler derfor for at vi står foran en lengre periode med svak vekst, også i Norge. Renten vil helt sikkert bli kuttet i mars, og Norges Bank gjør lurt i å berede grunnen for at også de må bidra til å øke pengemengden i Norge om ikke så altfor lenge. Kanskje får vi hint om dette allerede i årstalen til sentralbanksjefen den 18. februar? Forventningene til renteøkninger frem i tid er kraftig redusert i år Elisabeth Holvik Sjeføkonom SpareBank 1 Gruppen +47 95 12 64 61 elisabeth.holvik@sparebank1.no www.sparebank1.no Kilde: SpareBank 1 og Macrobonds

SVAK VEKST HINDRER VIDERE RENTEØKNING I USA Som vi har advarte om, så pleier renteheving i USA å skape problemer i finansmarkedet. Sterk USD bidro til å bremse veksten i USA i Q4. Eksporten falt med hele 2,5% i Q4, og bidro til at BNP i USA kun steg med en årsrate på 0,7% i Q4. Også investeringene falt i Q4, med 2,5%. Privatkonsumet, som utgjør 2/3 av BNP, steg med forsiktige 2,2%, ned fra 3% i Q3. Samlet for 2015 steg BNP med 2,4%. Det er en beskjeden vekst, gitt rekordlave renter og solid økning i sysselsetning. Siden bunnen i 2010 har det blitt skapt nesten 14 millioner jobber i USA, hjulpet av lav rente, svak USD og høy oljepris. Den sterke USD har skapt problemer både for amerikanske bedrifter, men og for økonomien i viktige eksportmarkeder for amerikanske varer og tjenester. Vi tror derfor at det ikke er behov for flere rentehevinger i USA på en stund, og at det mest sannsynlig blir maks en renteheving i år. Renten på en 10 års statsobligasjoner har falt til 1,9%, mens renten på en 2 års statsobligasjon er på 0,8%. Med mindre renteøkninger vil ikke USD styrke seg vesentlig fremover, noe som vil være et positivt bidrag for å støtte oljeprisen. Oljeprisen falt til et rekordlavt nivå i januar, og nådde en bunn på USD 28 pr fat den 20. januar, tilsvarende rundt 247 kroner. Svakere vekstutsikt, særlig i Kina og USA, samt avtalen med Iran som åpner for eksport av iranske olje, bidro til for stort tilbud av olje. Ved månedsslutt har oljeprisen steget til USD 36. Flere land har sagt seg villig til å redusere produksjon, for på den måten å løfte oljeprisen igjen. Oslo børs har fulgt oljeprisen tett i år. Børsen hentet seg inn noe etter et fall på 15% i midten av januar, og endte måneden ned vel 7%. Japan kuttet renten på bankers overskuddslikviditet plassert i sentralbanken fra 0,1% til -0,1% fredag. Renten på en 10 års statsobligasjon falt umiddelbart fra 0,22% til 0,11%, og Nikkei 225 indeksen steg nesten 3%, og endte dermed januar måned med en nedgang på 8%. Tanken bak rentekuttet er at bankene i større grad skal omfordele overskuddslikviditet seg imellom, i sted for å plassere det på konto i sentralbanken. Rentekuttet var et klart signal om hvor langt Japan er villig til å gå for å stimulere økonomien. Rentekuttet i Japan, sammen med en oppgang i oljeprisen fra bunnivåene i januar, bidro til å løfte aksjemarkedet også i Europa og USA. I Europa endte Euro Stox 600 indeksen ned 6,4% for januar. I USA falt S&P 500 6,8% i januar. Lavere risikovilje Det er en kraftig økning i risikopremier i markedet. Forventninger om renteheving i USA, og Kinas oppmyking av valutamarkedet, førte til at USD styrket seg rundt 22% handelsvektet fra sommeren 2014 til i år. Kapital har strømmet fra fremvoksende økonomier, fra råvareinvesteringer og oljeeksponering og tilbake til USA. Lavere risikovilje har bidratt til en kraftig økning i spreader i rentemarkedet. Mens renten på trygge statsobligasjoner har falt, har renten på obligasjonslån med høyere risiko økt kraftig. Vi venter at risikoappetitten vil forbli lav, og at det kan gi en volatil periode i aksjemarkedet. Særlig risikabelt er det i fremvoksende økonomier, der gjelden har økt kraftig de senere år. Lån gjort av selskaper som har en indirekte statsgaranti har i volum blitt like stort som statsobligasjonsmarkedet i fremvoksende økonomier. Det utgjør en betydelig risiko når valutakursen fortsetter å svekke seg og renten på nye lån stiger. Krisen i fremvoksende økonomier kan skape konkurser i selskaper, og kan gi ytterligere svekkelse av valutakurser og uro på børser. Veksten fremover vil bli svakere enn vi skulle ønske, og veksten vil være mer drevet av innenlandske tjenestesektor fremfor mer energikrevende eksport og industriproduksjon. Det vil dempe etterspørsel etter olje. For Norges del vil vi trolig se et rentekutt allerede i mars, noe som vil bidra til å holde kronen svak. Side 2 av 12 1. februar 2016

GLOBALISERING I REVERS GIR RENTEKUTT I MARS Starten på 2016 har vært turbulent med nedtur på børser, og flukt til trygge plasseringer. Vi tror den turbulens vi nå ser i finansmarkedene skyldes endring i den vekstmodell vi har opplevd de siste tiårene. Vekst er en funksjon av tilgang på råvarer, arbeidskraft, kapital og hvor effektivt vi greier å utnytte innsatsfaktorene. I perioden frem til 2008 opplevde vi en kraftig vekst drevet av det positive samspillet mellom Kina og USA. Men, lave renter drev opp gjelden til et ikke-bærekraftig nivå. Etter 2008 har en forsøkt å få i gang vekst ved å senke renten og stimulere økonomiene. Men, siden gjelden er så høy, er viljen til å låne liten. Renteøkning i USA ga kraftig oppgang i valutakursen som bremser veksten, og reduserer risikoviljen. Får vi en lengre periode med svak kredittvekst, vil veksten i BNP bli vedvarende svakere enn det vi er vant til. Den demografiske utviklingen fremover vil gi store endringer til verdensøkonomien, og til maktbalansen mellom land. I etterkrigsårene, da våre globale institusjoner ble etablert, var USA og Europa i toppen blant verdens mest folkerike land, og var blant de sterkeste økonomisk og militært. Om noen tiår vil ingen land i Europa være blant verdens 10 mest folkerike land. Befolkningsveksten frem til 2050 vil være på nær 3 milliarder, med sterkest befolkningsvekst i Afrika. Nigeria vil bli verdens tredje største land, etter Kina og India. Historisk vet vi at perioder der en har en klar verdenspoliti, slik England var på 1800-tallet og USA har vært etter andre verdenskrig har bidratt til økt handel og økt økonomisk fremgang. I dag ser det ut til at vi skal inn i en periode der USA trekker seg mer og mer tilbake, både av økonomiske, men og av politiske grunner. Oppslutningen om Donald Trump er et tegn på denne strømningen. Det kan bremse handel mellom land, og øke proteksjonisme. Det er dårlig nytt for en liten åpen økonomi som Norge. Verden er i endring. Når andre land bruker kraftige virkemidler, som negative renter og pengetrykking, påvirker det vår valutakurs og vår eksport. Vi tror derfor at Norges Bank vil reagere på svakere vekst i norsk økonomi og kutte renten på neste rentemøte i mars. Vi venter og at sentralbanksjefen vil vie mye tid i Årstalen den 18. februar, til å forklare de globale utviklingstrekkene, og forklare behovet for vekstfremmende reformer i norsk økonomi. Norge har tjent utrolig godt på globalisering og økt handel Etter at Kina kom inn i WTO i 2001 har bytteforholdet til Norge økt kraftig. Bytteforholdet (terms of trade) er forholdet mellom prisene på varer et land eksporterer kontra prisene på import. Kombinasjonen av fallende oljepris og svak kronekurs har gjort at vår kjøpekraft som nasjon har blitt kraftig forverret det siste året. Motstykket er at verdien av oljefondet, målt i norsk kroner har økt. Figuren under viser Norges bytteforhold tilbake til 1900, og viser hvor kraftig forbedringen i bytteforhold var frem til 2014. Norge: bytteforhold historisk Bytteforhold i Norge og Sverige, oljepris Kilde: Norges Bank Årstalen 2013, Macrobonds og SpareBank1 Side 3 av 12 1. februar 2016

I årstalen i 2013 sa sentralbanksjefen: «I løpet av de siste hundre årene har voksende verdenshandel og flyt av kapital og arbeidskraft over landegrensene vært viktige drivkrefter bak økonomisk fremgang. I perioder har prinsippene om fritt varebytte og frie kapitalbevegelser vært satt ut av spill. Murer er blitt reist mellom land i form av handelshindre og begrensninger på flyten av kapital. Det har ikke vært vellykket. Land som har forsøkt å skjerme sin økonomi fra omverdenen, har falt tilbake i stagnasjon. Gryende tegn til økt proteksjonisme gir grunn til bekymring også i dag. Skulle denne tendensen forsterkes, ville verdenshandelen og dermed grunnlaget for velferden svekkes. Med sin åpne økonomi ville Norge rammes hardt. Det er i vår egen interesse å arbeide for å motvirke en slik utvikling.» Økende proteksjonisme etter 2008 Den gryende tegn til proteksjonisme har dessverre utviklet seg videre. Den årlige Global Trade Alert Report 1, publisert i oktober 2015, viser en urovekkende økning i proteksjonisme. I følge rapporten har det bare i fjorårets ti første måneder blitt innført 539 ulike hindringer for frihandel rundt om i verden. G20 land sto for 443 av disse, vel 80%. Som de formulerer det så elegang i rapporten: «Easily spotted G20 tariff increases were down 21%, and easier-to-hide subsidies up 47%. Siden krisen i 2008, har G20 land innført 3 581 tiltak som har svekket frihandel. Av alle innførte tiltak etter 2008 var fortsatt 80% fortsatt i bruk når rapporten ble skrevet. Tiltak som helt sikkert var ment å være et kortsiktig krisetiltak, har altså blitt et mer varig virkemiddel. Som figuren under til venstre viser så har eksportpriser falt siden 2011, mens eksportvolum først begynte å falle fra oktober 2014. Eksport, eksportpriser og pris på industrivarer Import, totalt og utenom råvarer Kilde: SpareBank1 og The Trade Alert report 1 «The Tide Turns? Trade, Protectionism and Slowing Global Growth», http://www.globaltradealert.org/sites/default/files/gta18%20the%20tide%20turns.pdf Side 4 av 12 1. februar 2016

Når priser faller raskere enn volumet på eksporten øker, så vil inntjeningen falle. Med lavere inntjening i eksportsektoren, så vil vekstbidraget fra eksportsektoren bli mindre. Fallet i eksportpriser kan heller ikke kun forklares av fallende råvarepriser. Som figuren over til venstre viser, så har prisen på industrivarer (manufacturing prices) falt siden 2011, med et lite oppsving i 2015. Også import har falt betydelig siden høsten 2014, også om en utelukker råvarer. En del kan selvsagt tilskrives en sterkere USD, som gjør at import i andre valutaer blir lavere målt i USD. Vekstbidrag fra eksport i G20 land har vært beskjedent etter 2008. Kun Tyskland, Korea, India, Kina, Mexico og Japan har positive vekstbidrag fra eksport. De andre land har opplevd til dels kraftig negativ impuls fra eksportsektoren. I fjor mistet USA i gjennomsnitt rundt 50 000 jobber i eksportsektoren, delvis på grunn av fallet i oljepris. Siden jobber i eksportsektoren ofte er godt betalt, og at industribedrifter gir store ringvirkninger til lokalmiljø, så har nok ringvirkningen av fallet i eksport bidratt til at veksten i USA nå er mye svakere enn det den normalt skulle vært i denne delen av konjunktursyklusen. Få land har fått vesentlig vekstbidrag fra eksport etter 2008 Kilde: SpareBank1 og The Trade Alert report I 2015, frem til 31. oktober da rapporten ble publisert, hadde det blitt rapportert om hele 539 tiltak av proteksjonistisk karakter. Siden tallene normalt blir oppjustert ettersom tiden går og flere forhold blir avdekket, er den kraftige veksten i 2015 alarmerende. Av de tiltak som er avdekket, kan 2/3 av dem deles inn i de 5 grupper som er beskrevet i figuren til høyre under. Det ble rapportert om 170 tilfeller av bailouts og subsidier av selskaper. Det hindrer en naturlig nedskalering av kapasitet i sektorer med overkapasitet, typisk innen råvarer. I år har det amerikanske finansdepartementet angrepet EU kommisjonen for deres anklager mot amerikanske selskaper som Apple, Amazon, McDonalds og Starbucks, for skatteunndragelser. Dermed fortsetter gnisningene mellom EU og USA om hvordan multinasjonale selskaper skal beskattes. Det gjør det mindre sannsynlig at de vil komme til en snarlig enighet om en ny handelsavtale. Side 5 av 12 1. februar 2016

Antall rapporterte handelshindringer Type handelshindringer Kilde: SpareBank1 og The Trade Alert report Når veksten svikter, og renten er satt nær null, er det fristende å svekke valutakursen for å stimulere økonomien. Etter 2008 har det vekslet hvilket land som har ført den mest aggressive politikk for å svekke egen valuta. Først ut var USA og England. Etterhvert opplevde særlig Sveits og Japan den kraftige styrkelsen av sine valutakurser som så ødeleggende for sin eksportsektor, at de valgte svært kraftige virkemiddel for å dempe kapitalinngangen. Japan har etter å 2012 greid å svekke sin valutakurs tilbake til nær det nivået den var før 2008, mens Sveits fortsatt har en rekordsterk kurs. Etter at ECB annonserte at også de ville begynne å trykke penger, har euroen svekket seg nær 10% svakere nivå enn i 2007, mens signal om høyere rente i USA bidro til en kraftig styrking av USD fra 2014 av. I og med at Kina har hatt en fast valutakurs mot USD, var det i Kinas interesse å begynne å løse opp i fastkurspolitikken når USD lå an til å styrke seg. I takt med at USD har styrket seg, har derfor den kinesiske valutaen blitt mer og mer flytende. At Japan nå oppfordrer Kina til å innføre kapitalkontroll for å bremse kapitalutgangen fra Kina er mildt sagt overraskende, og et tegn på hvor stor effekt de store valutasvingningene har. Valutakurser, handelsvektet og indeksert slik at 2007=100. Kilde: SpareBank1 og Macrobonds Side 6 av 12 1. februar 2016

Mot en gjeldskrise i fremvoksende økonomier? Kapitalutgang fra Kina og andre fremvoksende økonomier har økt i styrke. Som følge av økt risiko og svakere valutakurser så stiger renten på gjeld til både stater og selskaper i fremvoksende økonomier kraftig. Lån som har en rente som er mellom 7 og 10 %-poeng høyere enn renten på en amerikanske statsobligasjon med lik løpetid blir antatt å være stresset (stressed), mens de som har en rente som er høyere enn 10 %-poeng over tilsvarende amerikansk betegnes som distressed. I føle en analyse foretatt av ICBC Standard Bank, er volumet av stressed og distressed obligasjoner i fremvoksende økonomier nå rundt USD 221 mrd, og har altså passert toppnivået under krisen i 2008 på USD 213 mrd for denne type lån. I følge Institute of International Finance er kapitalutgangen fra Kina og andre fremvoksende økonomier mye verre enn estimert. I 2015 ble rundt USD 760mrd flyttet ut av fremvoksende økonomier. Det har kommet frem av mange land har fått statseide selskaper til å ta opp gjeld for på den måten å kamuflere den reelle gjeldsbyrden i de fremvoksende økonomier. Dette er typisk delstater i Kina, oljeselskap i Brasil. I følge tall fra J. P. Morgan har denne type kvasi-statsgjeld økt til USD 840 mrd. Til sammenligning er den offisielle statsgjelden i fremvoksende økonomier på USD 750mrd. Noe av kapitalutgangen fra Kina har vært selskaper som har betalt ned USD gjeld i forventning om svakere kinesisk valuta. Det har bedret disse selskapers balanse. Hovedbildet er imidlertid at selskapene lider under høy utenlandsgjeld. Kredittratingbyråer har nedgradert store selskaper i fremvoksende økonomier som Petrobas i Brasil, og Gazprom i Russland, og det er derfor ventet at volumet på stressede lån i fremvoksende økonomier vil stige videre i år. Vi kan dermed få en reprise av sub-prime krisen i obligasjonsmarkedet i fremvoksende økonomier. Det vil kunne ramme også Norge, i og med at vi er en råvareeksportør og ofte har blitt rammet av generell risk-off i markedet. Med strengere reguleringer vil banker ha mindre kapasitet til å fungere som en støtpute ved et nedsalg i slike obligasjoner, og markedsreaksjonene kan derfor bli svært kraftige. Valutakurser endring fra 2013 (indeks. 2013=100) Fremvoksende økonomier: business survey Kilde: SpareBank1 og Macrobonds Side 7 av 12 1. februar 2016

RENTEKUTT FRA NORGES BANK I MARS Norsk økonomi sakker farten, både som følge av svakere impulser fra oljenæringen, men også fordi strukturene i økonomien er i endring. Strukturendringer er vanskelige å fange opp, og det har tatt mange år å akseptere at de er i endring. Pengepolitikken er førstelinjeforsvaret i den økonomiske politikken. Lave renter gir en svak kronekurs, og svak kronekurs letter omstillingen for norsk økonomi. Konkurranseevnen til norske bedrifter er kraftig forbedret som følge av svak krone. Men, for at våre eksportbedrifter skal øke investeringene, og nye bedrifter etableres, må de for det første tro at den svake kronekursen vil vedvare. For det andre må de ha tro på sitt eget eksportmarked. Og for det tredje må de få tilgang til kapital for å investere. Alle disse tre faktorene er nå forbundet med usikkerhet. Regjeringen kan bidra til vekst ved øke pengebruken over statsbudsjettet. Men, viktigst er å få fortgang på arbeidet med strukturelle reformer for å øke vekstevnene og lette omstillingen i norsk økonomi, herunder å få til en skattereform. Veksten bremser Ser en på ledende indikatorer for vekst i norsk økonomi så er det en klar risiko for nullvekst fremover. Særlig viktig er signaler fra Norges Banks eget regionale nettverk, som antyder nullvekst i BNP i år, se figur under til venstre. Arbeidsledigheten stiger raskt på Vestlandet, og bankene melder om avtagende interesse for å låne. En særlig utfordring i norsk økonomi er at gjelden er blitt veldig høy. Vi vet at i usikre tider er det en naturlig refleks å konsolidere, heller enn å øke gjeld og risiko. Med fallende oljeinvesteringer, lavere boliginvesteringer, og fallende optimisme blant både bedrifter og husholdninger, må vi belage oss på svak vekst og stigende arbeidsledighet fremover. Norge: BNP vekst og regionalt nettverk Norge: husholdningene er pessimistiske Kilde: SpareBank1, Macrobonds Kan vi ikke bare gjøre som i 2008 da? Krisen i 2008 blåste over på noen måneder. Kan vi ikke bare bruke de samme virkemidler nå? For å svare på det må vi se hva krisen i 2008 handlet om, og hvilke virkemidler en da kunne bruke. I 2008 kollapset bankenes mulighet til å låne i utlandet, som følge av gjeldskrisen i USA. Usikkerheten gjorde at omfordeling av likviditet mellom bankene i Norge stoppet opp. Det var en akutt likviditetskrise. I tillegg førte krisen til et kraftig fall i oljepris, og til kraftig fall i aksjemarkedet. De viktigste virkemidler som ble brukt: 1. Gullkortet sikret norske banker likviditet 2. Kraftige rentekutt 3. Kronekursen kraftig svekket 4. Økt pengebruk over statsbudsjettet Dette er de fire viktigste grep som ble gjort i etterkant av krisen høsten 2008. Men, siden det først og fremst var en likviditetskrise i banksektoren, og ikke en krise i norsk realøkonomi, så førte svak kronekurs, lav rente Side 8 av 12 1. februar 2016

og økt offentlig pengebruk til høy optimisme og aktivitet i norsk økonomi. Som figurene over viser, så steg optimismen raskt tilbake til normale nivåer. Ikke minst takket være at oljeprisen spratt raskt opp, og oljeinvesteringene tok seg kraftig opp. På toppen økte boliginvesteringene, drevet at økt etterspørsel etter eiendom. Boligpriser og gjeld økte når renten falt til rekordlave nivåer. I ettertid burde en ikke ha økt pengebruken over statsbudsjettet, men heller tillatt norsk økonomi å roe seg ned. Det ville ha roet bolig og gjeldsveksten ytterligere. Det ville og ha gjort omstillingene nå noe mindre smertefull. Norge: kredittvekst og vekst i pengemengde Norge: samlet gjeld i norsk økonomi svært høy Kilde: SpareBank1, Norges Bank PPR 3/15 og Macrobonds Som figuren over til venstre viser, så var kredittveksten svært høy i årene frem til 2008, og falt kraftig gjennom 2009. Etter kraftige rentekutt steg kredittveksten på ny, men har hatt en avtagende trend fra 2012 av. En viktig grunn til lavere kredittvekst er at bankene er pålagt økte kapitalkrav. Det har gjort bankene mer solide, noe som er veldig bra Men, ser en på det kraftige fallet i pengemengdevekst gjennom 2015, kan en vente at kredittveksten vil bli enda lavere fremover. Det er bra for å konsolidere gjelden i økonomien, men det vil bremse veksten. (Merk at SSB har sluttet å publisere M2, og fra nå av kun publiserer M3). Norge: Økt egenkapital i bankene Norge: bankenes kapitalkrav Kilde: SpareBank1, Norges Bank PPR 3/15 Som beskrevet i første del av rapporten så stiger risikopåslagene i finansmarkedene. Det fører til at norske banker må betale mer for å hente funding (innlån som brukes til å låne ut til kunder i Norge). Som figuren under til høyre viser, så har det vært et hopp i bankers innlånskostnader. I figuren under til venstre oppgir banker i Norge at de vil bli mindre villige til å låne ut til bedrifter fremover. De faktorer som trekkes frem av bankene som faktorer som påvirker utlånsviljen, så er det makroøkonomiske utsiktene, økt risiko i enkelte Side 9 av 12 1. februar 2016

næringer, og at bankene må øke kapitaldekningen. I sum må vi derfor forvente at kredittveksten til bedrifter vil falle fremover. For bedrifter som kan hente penger selv direkte i obligasjonsmarkedet, er trenden den samme. Risikoviljen er lavere, og bedrifter må betale en høyere renter på lån. Norge: lavere utlån fra banker Norge: bankene må betale mer for å hente funding Kilde: SpareBank1, Norges Bank PPR 3/15 På tide å vurdere å lempe på krava? Bankene har blitt pålagt å øke kapital i flere år. Et virkemiddel har vært å øke det motsykliske bufferkravet. Det motsykliske bufferkravet ble innført sommeren 2013, noe som gjorde at bankene umiddelbart begynte arbeidet med å øke kapitaldekningen. Når bankene i en periode ble mer tilbakeholdne med å låne ut, ble effekten etter hvert at boligprisveksten tok en pause. Med nye rentekutt, og fortsatt et svært stimulerende skatteregime for boliginvesteringer, fortsatte boligprisene å stige i 2014 og 2015. Vi tror boligprisene vil stige litt også i år, trolig et sted mellom 2 5% (og mer i Oslo). Men, om usikkerheten øker, og tilgangen til kreditt blir mindre, kan vi få en svakere utvikling. Skulle boligmarkedet falle på grunn av at tilgang til kreditt stopper opp, bør det lempes på det motsykliske bufferkravet. Hvis ikke, vil reguleringen av bankene forsterke nedgangen i boligpriser. Som figuren under til høyre viser, så er bankene fortsatt helt avhengige av å hente funding i markedet. Økt markedsuro kan øke bankenes innlånskostnader ytterligere. Det vil kunne gi høyere utlånsrenter selv om Norges Bank skulle kutte renten videre. Norge: avtagende vekst i boligpriser Norge: Kilde: SpareBank1, Norges Bank PPR 3/15 Side 10 av 12 1. februar 2016

Dette er en krise for norsk økonomi det var det ikke i 2008! Forrige gang Norge ble rammet av en tilsvarende dyp krise som det vi opplever nå, var på begynnelsen av 1990-tallet. Da opplevde vi raskt økende arbeidsledighet, boligkrise og bankkrise. Den bakenforliggende grunn til krisen på 90-tallet startet på 1970-tallet. Fra 1974 opplevde norsk økonomi et veksttilbakeslag, etter en lang boom i norsk økonomi. I ettertid ble vi klar over at svak vekst skyldtes et fall i produktivitetsveksten, men i 1974 trodde en at det var et midlertidig tilbakeslag. Den svake veksten ble møtt med økt pengebruk over statsbudsjettet. Resultatet ble kraftig inflasjon utover på 1970- og 1980-tallet, med påfølgende krise i norsk økonomi. Lav rente og høy kredittvekst utover på 1980-tallet førte til høy gjeld og kraftig prisoppgang på boliger. Når krisen var et faktum på begynnelsen av 1990-tallet, ble renten holdt høyt for å forsvare kronekursen. Kredittveksten falt kraftig, og gjeldsgraden ble sakte bygd ned. Banker gikk på store tap og ble tatt over av staten. I dag er det noen fellestrekk med utviklingen fra 1970-tallet. Særlig bekymringsfullt er det at produktivitetsveksten i norsk økonomi, i likhet med mange andre land, har blitt svakere etter 2006. Trendvekst i norsk økonomi har falt fra 3% i perioden frem til 2006, til kun 2%. Fortsatt har vi handlingsrom både i pengepolitikken og i finanspolitikken. Men, den beste medisin vil være å møte strukturelle endringer i økonomien med reformer for å øke vekstkraften i norsk økonomi. Solidaritetsalternativet I oktober 1991 nedsatte regjeringen et utvalg som skulle utarbeide en strategi for økt sysselsetning på varig basis. Medlemmene var dels sentrale personer fra hele det politiske spekteret og dels fagøkonomer. Utvalget kalte sine forslag for Solidaritetsalternativet, og hadde som mål å både redusere ledigheten på kort sikt, men og innføre strukturelle reformer for å sikre bærekraft på lengre sikt. Solidaritetsalternativet var et opplegg for inntektspolitisk samarbeid for å bedre konkurranseevnen med 10% i løpet av 5 år, og deretter ikke svekke den. I tillegg ble det fremmet flere tiltak for å redusere antall uføretrygdede og langtidsledige. Og det ble fremmet tiltak for å bedre økonomiens virkemåte, slik som konkurransepolitikk, arbeidsmarkedspolitikk og næringspolitikk, altså det vi kaller strukturelle reformer. Utvalget mente at hvis alle tiltak de fremmet ble gjennomført, så ville lavere pris- og lønnsvekst bedre budsjettbalansen og utenriksøkonomien slik at myndighetene fikk et større handlingsrom til å stimulere økonomien med lavere skatter og mer aktiv finanspolitikk. Det særegne med Solidaritetsalternativer var altså at en tok hensyn til det langsiktige perspektivet på konkurranseevne, utenrikshandel og velferdsstatens bærekraft. Spissformulert så måtte de som var i arbeid vise solidaritet med de som ikke hadde arbeid, og de som ikke var i arbeid måtte vise solidaritet med samfunnet ellers. Bakteppet for at utvalget ble satt ned og en del av forslagene ble vedtatt var den dype krisen Norge var i, og erkjennelsen av at en måtte bedre norsk konkurransekraft for å skape arbeidsplasser. Arbeidsledigheten hadde steget kraftig i mange år til 6% når utvalget ble satt ned, boligkrisen var en realitet og bankkrisen likeså. På tide med Solidaritetsalternativet 2.0? Krisen er i dag ikke like alvorlig som det den var på begynnelsen av 1990-tallet. Men, med høy gjeld og raskt stigende arbeidsledighet er det en ikke ubetydelig risiko for at vi kan få en dypere krise enn det vi har som hovedscenario. Vi vet at velferdsstaten ikke er bærekraftig i møte med eldrebølgen, og vi ser at bedrifter er avventende med å investere. Utfordringen er at strukturelle reformer er så upopulære at ingen regjering vil greie å få det til uten at det skjer i form av et større tverrpolitisk forlik i Stortinget. Det beste hadde vært å få til et nytt Solidaritetsalternativ, der en fant frem til brede forlik om større strukturelle reformer. Både LO og NHO har invitert til et slikt samarbeid, noe som er utrolig positivt. Samarbeidet mellom LO og NHO er en av de viktigste grunnen til at norsk økonomi fungerer så bra. Vi får håpe Stortinget tar imot invitasjonen, legger kjepphestene til side og finner samme slik at vi sikrer gode rammevilkår for vekst. Jo før jo heller! Side 11 av 12 1. februar 2016

Utviklingen i ulike markeder Norge Oslo børs siden 2006 Norge Oslo børs siden årsskiftet 10 års statsrente Norge, Euro, USA 10 års statsrente siden årsskifte 3 måneders interbankrente (NIBOR) 3 m NIBOR siden årsskifte Oljeprisen siden 2005 Oljeprisen siden årsskifte Kilde: SpareBank 1, Macrobonds Side 12 av 12 1. februar 2016