ODIN Finland. Årskommentar 2017

ODIN Finland Årskommentar 2017

Fondets portefølje

Avkastning ODIN Finland A - desember 2017 Avkastning siste måned og hittil i år Fondet leverte siste måned en avkastning på 0,3 prosent. Referanseindeksens avkastning var 0,3 prosent. Hittil i år er fondets avkastning 12,6 prosent. Referanseindeksens avkastning er 21,4 prosent hittil i år. Kjøp og salg siste måned og hittil i år Siste måned har vi ikke gjort noen større endringer. Hittil i år er de største endringene kjøp av Kesko, Terveystalo og Ahlstrom-Munksjö, samt salg av PKC og Lassila&Tikanoja. Bidragsytere siste måned og hittil i år De beste bidragsyterne siste måned var Metsä Board, Valmet, Cramo og Kesko. De svakeste bidragsytere siste måned var Huhtamaki, Nokia, Rapala og Wärtsilä. Hittil i år er de beste bidragsyterne PKC Group, Stora Enso, Valmet og Sampo. De svakeste bidragsyterne hittil i år er Oriola, Caverion, Cramo og Tokmanni. * Avkastning for fondsklassene B og C fremkommer av egen tabell.

Prising av ODIN Finland - desember 2017 Prising av fondet Fondet prises til 15,6 ganger neste 12 måneders resultater. Fondet gir en forventet direkteavkastning på 4,2 prosent. Målt mot bokført egenkapital prises fondet til 2,3 ganger. Selskapene i fondet har en gjennomsnittlig egenkapitalavkastning på 13,0 prosent. Prising av det finske aksjemarkedet - OMX Helsinki Cap GI Markedet prises til 16,1 ganger neste 12 måneders resultater. Markedet gir en direkteavkastning på 4,3 prosent. Målt mot bokført egenkapital prises markedet til 2,1 ganger. Selskapene i OMX Helsinki Cap GI har en gjennomsnittlig egenkapitalavkastning på 12,7 prosent. Makroøkonomi OECDs ledende indikatorer indikerer nå at den økonomiske aktiviteten i områdene vokser noe over trend, og at veksten er i en ekspansjonsfase.

Årskommentar ODIN Finland Året som gikk Avkastningen i aksjemarkedet 2017 har vært bra. Markedet (HEXYP) har gitt en totalavkastning inkludert dividender på 11.5% målt i EUR. For verdibaserte aktive forvaltere som oss har det vært tøffere, og fondets avkastning endte på 4,2% målt i EUR. For norske investorer har den kraftige svekkelsen av den norske kronen medført at fondsavkastningen ble 12,6% målt i NOK (ODIN Finland A). 2017 har vært et år med sterk synkronisert global vekst. Europeisk vekst har blitt oppjustert gjennom året, det samme har skjedd i Finland. En arbeidsløshet på 8,6% er fremdeles høyt. Mye er strukturelt, og holder trolig tilbake privat konsumvekst. Også i finansmarkedet er det stor aktivitet. Antall nyintroduksjoner på den finske børsen var 12 stykker, hvorav Terveystalo, Rovio, Kamux og Silmaasema var de største målt i markedsverdi. ODIN Finland deltok i introduksjonen av Terveystalo. Vi har også sett økt aktivitet innenfor oppkjøp og fusjoner. For ODIN Finland var budet på PKC i januar et høydepunkt for andelseierne da budpremien var hele 50%! I tillegg har markedet sett bud på Sponda og et de facto oppkjøp av Lemminkainen fra YIT. Etter flere svake år, forsetter den økonomiske oppgangen i Finland for andre år på rad. Blant konsumentene og selskapene er optimismen høy, og konfidensindikatorene har skutt i været. BNP-veksten for inneværende år og neste år har blitt kraftig oppjustert. Bank of Finland oppjusterte i desember sin forventede BNP-vekst for 2017 til 3,1% fra 2,1% forventet i juni. Forventningen for 2018 ble oppjustert til 2,5%. Sterk netto eksportvekst, høy investeringsvekst innenfor privat sektor og stigende privat konsum. Arbeidsløsheten fortsetter å falle, men noe saktere enn forventet.

Årskommentar ODIN Finland Refleksjoner 2017 Nok et år er over. Hva fungerte og hva fungerte ikke? La oss ta et skritt tilbake til hva vi skrev i fjorårets rapport. Fondet var ved inngangen til 2017 posisjonert med overvekt innen varige konsumgoder, industri og materialer. Vi hadde stor tro på Amer Sports langsiktige globale muligheter. For Nokian Tyres og Tikkurila kommenterte vi at bevegelser i råvarepriser kunne gi positive overraskelser i Russisk økonomi og igjen gi medvind for disse to selskapene. Det var spennende utsikter i en rekke industriselskaper og vi trakk spesielt frem Metso som et syklisk selskap hvor økte investeringer innenfor gruveindustrien kunne gi positive effekter. En av de mest spennende sektorene anså vi å være materialer. Sektoren har mange fasetter, men vi trakk frem den langsiktige posisjonen i Huhtamaki selv om aksjen hadde vært noe under press mot slutten av 2016. Avslutningsvis påpekte vi de kraftige resultatforbedringene som var på gang i Stora Enso og Metsä Board drevet av nyinvesteringer, forbedringer i underliggende markeder og styrket dollar. Som motvekt til de mer sykliske posisjonene og selskaper hvor vi søkte forbedringer, kommenterte vi i positive ordlag selskaper med defensive karakteristika med god direkteavkastning i bunn; Oriola-KD, Lassila&Tikanoja, Tieto og Elisa. Eksponeringen innen forbruksvarer ga ikke det ønskede utfall. Amer Sports ble resultatmessig negativt påvirket av uro innenfor distribusjonskanalene i amerikansk detaljhandel. Endring i salgskanalmønstre var for øvrig et tema som preget året for hele den globale detaljhandelssektoren. Amer slet således med press på marginene, men den viktige veksten innenfor klær og sko som er mye av kjernen i hele utviklingsstrategien, fortsatte. Nokian Tyres leverte imidlertid varene resultatmessig, og vår forventning om det russiske markedet slo til. Mye av resultatforbedringen hadde sin årsak i at salget i Russland nesten doblet seg. I Tokmanni gjorde vi en feil beslutning. Tanken var å bygge mer eksponering mot en finsk konsument i bedring. Selskapet ble børsnotert i 2016 uten at vi deltok i noteringen fordi vi på det tidspunktet var avventende til forretningsmodell-en. Selskapet leverte imidlertid godt på resultatene, og vi tok en posisjon i selskapet.

Årskommentar ODIN Finland Refleksjoner 2017 Svake kvartalsresultater i første halvår gjorde imidlertid min opprinnelige skepsis rundt forretningsmodellen åpenbare - risiko knyttet til håndteringen av sesongprodukter og det generelle kjøpemønsteret hos kundene. Tyren ble tatt ved hornene og posisjonen solgt. Avkastningsmessig bidro industrisektoren bra, men inkluderer både årets beste og dårligste bidragsytere til avkastningen. Året startet helt supert med oppkjøpstilbudet på PKC Cables fra indiske MothersonSumi Systems. 3,5% av fondet var investert i selskapet, og en budpremie på 50% var i utgangspunktet ikke dårlig. Posisjonen gjorde selskapet til årets beste investering. Vi var imidlertid noe overrasket over at markedet godtok budet med en gang, og det ble aldri noen reell diskusjon om et mulig høyere konkurrerende bud. Vi prøvde å skape en debatt rundt tematikken om hvorvidt aksjonærene virkelig fikk betalt for den strategiske reisen som selskapet var midt i, men kom til kort. Et av fondets største posisjoner, Valmet, fortsatte sin forbedringsreise på driftsmarginsiden, og fikk betalt godt for det. Vi har tidligere omtalt selskapet som en persepsjonsreise i kvalitet. Det ser ut til å slå til. Et annet selskap som utvilsomt er kvalitet, er Wärtsilä. God utvikling på spesielt energisiden trakk kursen mye opp, og vi har tatt ned eksponeringen noe ut i fra et prisingsperspektiv. Metall- og gruveindustrien har vært gjennom et kraftig fall i investeringsnivåer etter en periode med tidligere overinvesteringer. Vår kommentar på Metso ved starten av året var at denne trenden trolig var i ferd med å snu, og at de store gruveselskapene igjen ville begynne å øke sine investeringsbudsjetter. Dette har vi sett tegn på, og aksjekursen til Metso har reagert tilsvarende. Det som imidlertid ikke er bra, er at selskapet under året både fikk og mistet - administrerende direktør. Den tidligere sjefen for Atlas Copcos kompressorvirksomhet tiltrådte som ny administrerende i august måned, for så å si opp i desember for å bli ny toppsjef i ASSA Abloy. Ingen ønskesituasjon for selskapet.

Årskommentar ODIN Finland Refleksjoner 2017 På den negative siden har avkastningen i år lidd av kursutviklingen i to selskaper innenfor industrisektoren; Caverion og Cramo. Begge selskaper har virksomhet knyttet mot byggeindustrien, og har således fått lide av det negative segmentet rundt denne type virksomhet. Det negative sentimentet har i stor grad vært knyttet opp mot boligbygging, og spesielt da mot det svenske og norske markedet som har sett eiendomsprisene falle de siste tre kvartalene. Når det gjelder Cramo så går virksomheten bra, og 2017 blir et rekordår. Her er det frykt for 2018 som presset akjen. Caverion kom i problemer allerede i 2016 grunnet dårlig kontroll på prosjekt- og kapasitetsstyring. Ny ledelse kom inn i form av tidligere administrerende direktør i Nokian Tyres og Cramos tidligere finansdirektør. Begge personer har stor tillit. I 2017 har den nye ledelsen «ryddet opp» og således sett seg nødt til å skrive ned på prosjektporteføljen ved to anledninger, noe som har presset inntjeningsestimatene nedover. Materialer har vært en bra sektor i 2017. Spesielt gjelder dette skogsindustridelen og fiberbaserte løsninger. Vi påpekte i årsrapporten i fjor de kraftige resultatforbedringene som var på gang i Stora Enso og Metsä Board drevet av nyinvesteringer, forbedringer i underliggende markeder og fortsatt dollarforsterkning. Når det gjelder dollaren så gikk ikke dette helt etter planen, og dollaren har svekket seg reelt mot euroen. Dette er isolert sett negativt, men de fleste selskaper sikrer valutaen 6-12 måneder fremover. Effekten vil slå mer negativt i 2018 enn i 2017. Produktprisøkningene har imidlertid overgått hva de aller fleste hadde trodd. Spesielt gjelder dette papirmasseprisene, men vi ser at prisøkninger på forpakningspapir får gjennomslag, og det samme gjør nå også trykkpapirprisene. Prisøkningene fortsetter også inn i 2018. For Stora Enso har det gode markedsfundamentet i kombinasjon med positive nyheter rundt igangkjøringen av den nye forpakningsmaskinen i Beihai, Kina, gjort aksjen til en av fondets beste bidragsytere i år. For Mestä Board sin del har den forventede resultatforbedring blitt noe forsinket, men prisøkningene kommer også her og innfasingen av kartongmaskinen i Husum,som gir store positive resultateffekter, ser ut å gå etter planen.

Årskommentar ODIN Finland Refleksjoner 2017 Innenfor materialsektoren finner vi også Huhtamaki. Utfordringene vi så i selskapet mot slutten av 2016 fortsatte også inn i 2017. Uro i det indiske markedet, kapasitetsproblemer og investeringer i USA presset resultatene gjennom året. Det virker imidlertid som om utfordringene i India sakte men sikkert er på bedringens vei, og ny kapasitet i USA er snart på plass. Huhtamaki er et industriselskap, som er avhengig av å øke sin produk-sjonskapasitet med jevne mellomrom. Således vil selskapet ha investeringsfaser og høstningsfaser. 2017 har vært et investeringsår. Mot slutten av året kjøpte vi oss inn i Ahlstrom- Munksjö. Selskapet har egenskaper vi liker; markedsleder i nisjer som beskyttes av sterke kunderelasjoner via kontinuerlig produktutvikling. Selskapet ble formelt etablert i april 2017 som et resultat av sammenslåingen av finske Ahlstrom Corporation og svenske Munksjö. Selskapene hadde delvis samme eierbase som følge av en transaksjon tilbake i 2013 hvor Munksjö kjøpte «Labelling-delen» fra Ahlstrom. Siden 2013 har begge selskaper vært gjennom store endringer med fokus på lønnsomhet og balanse-styrking. Morselskapet er finsk, mens hovedkontoret ligger i Stockholm. Fellesnevneren for de to selskapene er fiberbaserte produkter mot en rekke utvalgte nisjer. Produktutvikling i tett samarbeid med kundene skaper inngangsbarrierer. Produkteksempler er filtre av ulike slag, tapetpapir, medisinsk utstyr og sandpapir. Små markeder av størrelse anses ofte som mindre interessante for nye aktører. I nisjemarkeder som AM opererer i, er samtidig produktprisene lite transparente og vanskelig å følge for utenforstående. I kombinasjon beskytter dette ofte de som allerede er markedsledere. Selskapet er godt rigget for fremtidig vekst, og vi ser potensiale på marginforbedring som følge av synergieffekter av sammenslåingen. Innenfor Konsumvarer (staples) har vi økt eksponeringen ved å ta inn Kesko i porteføljen. Selskapet er den nest største aktøren i Finland innenfor dagligvarebransjen med 38% markedsandel, samt ledende innenfor engrosvirksomhet mot serveringsmarkedet. Kesko er også den største bilforhandleren i Finland via merkene Volkswagen og Audi. Utenfor Finland er hovedvirksom-heten innenfor bygg- og teknisk handel, hvor de blant annet eier Byggmakker-kjeden i Norge og K-Rauta kjeden i Sverige. De er selvfølgelig store på byggevarer også i Finland.

Årskommentar ODIN Finland Refleksjoner 2017 Kesko gir eksponering mot et selskap som de siste par årene har levert på en strategi som fokuserer virksomheten på bestemte nøkkelsektorer og et «fornyet» fokus på kapitalbruk og kapitalallokering. Effekten av sentrale oppkjøp vil vi se fremover, samtidig som den økonomiske veksten i Finland vil understøtte en organisk vekst. Den langsiktige oppsiden er trolig størst innenfor den ikkefinske virksomheten, og da spesielt innenfor bygg- og teknisk handel. Innenfor Helsesektoren kjøpte vi oss inn i apoteks- og grossistselskapet Oriola-KD i 2016. Tanken var å tilføre fondet defensive egenskaper og gode løpende dividender. På kort sikt har dette slått feil. Selskapet har som mange andre havnet i en situasjon hvor fremtidige distribusjonsmodeller har havnet i søkelyset, og selskapet sliter med å få opp den organiske veksten. Samtidig har implementeringen av et nytt ERP-system innenfor grossistvirksomheten høsten 2017, skapt store problemer og medført flere resultatvarsler med basis i driftsforstyrrelser og ekstraordinære kostnader. Administrerende direktør ble derfor sparket i desember måned med umiddelbar virkning. Vi har i 2017 økt eksponeringen mot sektoren da vi i oktober deltok i børsnoteringen av Terveystalo Finlands største private aktør innenfor helsetjenester. Med et nettverk av 180 klinikker over hele Finland, tilbyr selskapet et bredt spekter av primærhelsetjenester rettet mot privat betalende, bedrifter og de henvist via offentlig sektor. 12 % av alle legebesøk i Finland i fjor ble foretatt hos Terveystalo, og de har en 30 % markedsandel innenfor bedriftshelsetjenestemarkedet. Selskapet opererer ikke innenfor markedet for alders- og sykehjem, og er derfor ikke avhengig av at det offentlige privatiserer omsorgshelsetjenesten. Som markedsleder med et sterkt merkenavn gir Terveystalo en god langsiktig eksponering mot et strukturelt voksende helsemarked. Digitalisering, en bredere palett av tjenester og synergier fra videre oppkjøp vil gi effektivitetsforbedringer og bedre lønnsomhet.

Årskommentar ODIN Finland Refleksjoner 2017 Helsemarkedet i Finland har vokst med 5 % årlig de siste 15 årene, og de finansielle utfordringene har vært svært store for en presset finsk økonomi. Privat sektor som leverandør av helsetjenester står imidlertid sterkt i Finland, og behandles politisk som en naturlig del av landets helsetilbud. Av et totalt finsk helsemarked på EUR 14,2mrd representerer den private delen EUR 3,3 mrd eller ca. 23%. I Finland er en stor helsereform på trappene. For de private tilbyderne vil dette åpne opp et større marked. Innenfor Finans har vi fått godt bidrag fra vår posisjon i Sampo. Innenfor Informasjonsteknologi har det vært større bevegelser. Tieto som ble tatt inn i porteføljen i 2016 har fungert helt ok med sine defensive karakterer. Nokia derimot, er et kapittel for seg. Fokus i første halvår var på inngåelsen av nye royaltyavtaler med Apple og Samung. Fokus i andre halvår har vært et trøblete marked for nettverksutstyr. Opp som en løve og ned som en fell beskriver vel kursbevegelsen gjennom året. Av det vi ikke har i porteføljen så skapte den sterke kursutviklingen i tunge indekspapirer som Nokia (vi har noen aksjer her) og høy-multippelselskapet Orion relative utfordringer under første halvår. Kursbildet ble imidlertid reversert totalt i disse to aksjene under andre halvår. Det stikk motsatte opplevde vi i Neste Oil og Fortum. Her stod kursene stille i første halvår, for så å løfte seg signifikant under andre halvår. Således ble Informasjonsteknologi en bra relativ sektor for året under ett, mens vi endte opp med å slite med sektorene Energi og Forsyningstjenester. De to sistnevnte sektorene er for så vidt «enselskapsektorer» bestående av henholdsvis Neste Oil og Fortum.

Årskommentar ODIN Finland Endringer i porteføljen 2017 Fondet var ved inngangen til 2017 posisjonert med overvekter innom varige konsumgoder, industri og materialer. Vi har gjennom året økt materialer ytterligere ved kjøp av Ahlstrom-Munksjö. Eksponeringen innenfor forbruksvarer er økt via Kesko. Helseposisjonen er doblet med posisjonen i Terveystalo. Industriovervekten er tatt noe ned da PCK forsvant ut av porteføljen pga budet, salg av den lille posisjonen vi hadde i Lassila&Tikanoja, samt at fondsvektene i Cramo og Wärtsilä er tatt ned gjennom året. Alle selskaper er kommentert i mer detalj tidligere i denne rapporten. Fondet har økt sin defensive karakter noe under året.

Årskommentar ODIN Finland Underliggende utvikling Den fundamentale utviklingen for selskapene i ODIN Finland har vært jevnt over god. Inntjeningsforventningene for ODIN Finland ved inngangen til 2017 var 14% for 2017. I skrivende stund ser inntjeningsveksten for 2017 ut til å havne på 9%. Endelig vekst foreligger ikke før resultatene for det fjerde kvartalet er i boks. Tilsvarende var inntjeningsveksten for markedet forventet å bli 12%, og det ser ut som om vi havner omtrent som forventet. Vi tror noe av forklaringen på en svakere avkastning enn forventet i år ligger i det faktum at visse selskaper har fått se sine inntjeningsforventninger redusert en hel del, og dermed har vi fått større kursmessige enkeltutslag som trekker avkastningen ned. De selskapene som bidro mest til inntjeningsveksten var Valmet, Stora Enso, Metsä Board, Cramo, Elisa, Olvi og Metso. Negative bidrag fikk vi fremfor alt via den svake resultatutviklingen i Tikkurila, Oriola, samt fallende inntjening i Nordea og Kone. Den forventede inntjenings-oppgang i Caverion skulle bidra til veksten, det slo jo ikke til. Det samme var forventet av PCK, men denne ble kjøpt opp tidlig på året og fikk således ikke mulighet til å bidra til den underliggende inntjeningen i porteføljen. For årene 2018 og 2019 ligger nå forventet inntjeningsvekst for porteføljen på 12% respektive 10%. For markedet ligger tilsvarende forventning på 8% respektive 9%. Etter solide nedskrivinger i 2017 forventes inntjeningsveksten i Caverion bli solid. Det samme gjelder Tikkurila som ble plaget av ekstraordinære kostnader i 2017. Videre forventes inntjeningsveksten å bli god i en rekke av fondets selskaper, hvor Metsä Board, Valmet, Terveystalo, Metso, Nokian Tyres og Huhtamaki forventes å bidra mest. I motsatt ende av skalaen ligger foreløpig Olvi og KONE hvor forventningene foreløpig indikerer ganske flat resultatutvikling. Gitt årets inntjeningsvekst, har fond og marked ikke endret prising nevneverdig det siste året. Ved inngangen til 2017 var fondet priset på P/E 16,3x 2017e. P/B var 2,3x mot markedets 1,9x. Egenkapitalavkastningen dog høyere i fondet, 14,3% mot markedets 11,3%. Gitt forventet inntjeningsvekst for 2018, prises nå fondet på P/E 15,6x, P/B er 2,2x mot markedets 1,9x. Egenkapitalavkastningen er fremdeles forventet å være høyere enn for markedet, 14,2% mot 12%. Direkteavkastningen er 4,1% for fondet, det samme som for markedet.

Årskommentar ODIN Finland Utsikter 2018 I teoretiske termer består totalavkastning som summen av inntjeningsvekst, utbytte og endring i prising. Gitt forventet inntjeningsvekst på 12% i fondet og en direkteavkastning på 4%, skulle dette tilsi en fundamental avkastning på 16%. Tendensen er jo at selskapene i snitt ikke leverer på forventning, så hvis vi oppnår 10% inntjeningsvekst så vil det være bra. VI tror ikke det er så mye å hente på multippelsiden gitt at vi handler over historisk snitt og renterisiko er mer på oppsiden enn på nedsiden. Uansett skulle dette tilsi en hyggelig avkastning i størrelsesorden 14% ved uendret prising. Fondet går inn i det nye året med overvekt innenfor Konsumvarer, Forbruksvarer, Materialer samt Industri. Innenfor Helse er posisjoner tatt opp. Samtidig opprettholdes undervektene i Energi, Forsyningstjenester og Informasjonsteknologi. Porteføljen har fått en noe mer defensiv tilt gjennom 2017. Det er to selskaper som operasjonelt under 2017 har vært tøffe å ha i porteføljen da de har overrasket oss svært negativt, Caverion og Oriola. I Caverion er det rensket opp mye i underliggende prosjektporteføljer og etablert nye prosesser men klare KPIs for hva slags prosjekter som skal tas inn. Oriola har operert i et vanskelig marked, samtidig som de har skutt seg selv i benet gjennom dårlig gjennomførte it-prosjekter. Som vi vet er det tatt grep med ny ledelse i begge selskaper. Det lover bra. Innenfor Forbruksvarer har vi tro på at Nokian Tyres vil klare å fortsette sin ekspansjon i det sentraleuropeiske markedet, selv om den kraftige veksten vi opplevde i Russland under 2017 vanskelig kan gjentas i 2018. Ny fabrikk er under oppførelse i USA og vil gi selskapet et helt annet fotavtrykk fra 2019 og utover. 2017 var et tøft år for Amer Sports med all den uroligheten som var innenfor distribusjonskanalene for sportsutstyr. Vi har tro på at Amer via sine sterke merkevarer vil fortsette veksten innenfor klær og sko, delvis drevet av fokus på egne butikker. Lønnsomheten burde igjen stige etter å ha vært under press store deler av 2017.

Årskommentar ODIN Finland Utsikter 2018 Materialer er en sektor vi har stor tro på, ikke bare for 2018 men i et lengre perspektiv. Gitt fokus på holdbarhet, fornybare ressurser og miljø, er Finland med sine verdensledende skogselskaper veldig godt posisjonert. Både Stora Enso og Metsä Board ligger helt rett til med sine produkter med fokus på emballasje og transport. Vi har ikke mistet troen på Huhtamaki selv om de to siste årene har vært utfordrende rent kursmessig. Over tid er det en rekke trender som taler for god utvikling i selskapet. Overgangen til moderne handel i fremvoksende markeder vil kreve mer emballasje og vi spiser stadig mer utenfor hjemmets fire vegger. Selskapet ligger bra til mhp overgangen fra plast til fiberbaserte løsninger. I det kortere perspektivet får selskapet ny produksjonskapasitet på plass i US som muliggjør ny vekst etter at kapasitetstaket har vært nådd der. For Tikkurila har 2016 og 2017 vært tøffe år. Vi tror at 2017 vil vise seg å være et bunnpunkt, et år der utfordringene innenfor implementering av ERP-system og knappheten som oppstod på råmaterialsiden trakk inntjeningen ned. Kostnadsprogram, forhåpentligvis noe bedre underliggende markeder og en ny administrerende direktør er alle faktorer som kan gi selskapet medvind inn i 2018 og 2019. Kursmessig har Nokia falt mye tilbake etter kurstoppen i juni 2017. Markedsmessig ser nettverkssiden tøft ut også i 2018, men selskapet har gjennomgått den kostnadsreduksjonen som konkurrenten Ericsson står foran. Samtidig ser vi at selskapet i slutten av desember fikk på plass nok en royaltyavtale, denne gang med Huawei. Royaltyavtalene de har fått på plass med bl.a Samsung, Apple og Huawei sikrer betydelige inntekter flere år fremover. Selskapet fremstår ikke dyrt på nøkkeltall, og er kanskje avkastningsmessig en «the dark horse» blant de større selskapene i Helsingfors i 2018?

Årskommentar ODIN Finland Utsikter 2018 Innenfor industribenet tror vi at reisen i Valmet ikke er over. Som tidligere omtalt har vi en meget positiv langsiktig innstilling til fiberbaserte løsninger, og der er Valmet godt posisjonert i en duopolistisk utstyrsindustri. Det er fremdeles potensiale for ytterligere marginforbedringer, ikke minst er det gode langsiktige muligheter i å kunne drive service på en større del av installert base enn de gjør i dag. Gitt etterspørselsveksten innenfor papirmasse er det bare et tidsspørsmål når nye masseprosjekter dukker opp. Cramo har hatt en tøff reise kursmessig i år på bakgrunn av frykt for nedkjøling av det nordiske byggemarkedet. Frykten er nok ikke helt ubegrunnet, men inntjeningsmessig blir 2017 veldig bra, og det samme vil 2018 bli. Det er derfor uforholdsmessig mye negative nyheter som allerede er tatt inn i aksjekursen, og aksjen fremstår som veldig attraktiv i et verdsettelsesperspektiv. Selskapet flagget i slutten av desember at de vil gjennomføre en strategisk gjennomgang knyttet til virksomheten modulære bygg (ca 25% av verdien av selskapet) for en mulig utsplitting i eget selskap. Avslutningsvis har vi naturlig nok god tro på at våre nykommere, Terveystalo, Kesko og Ahlstrom-Munksjö alle bringer inn defensive egenskaper i kombinasjon med vekstmuligheter. Som omtalt tidligere i denne rapporten har alle selskapene sterke posisjoner innenfor sine respektive industrier. Med ønske om et godt investeringsår! Truls Haugen

Nøkkeltall og nyheter fra porteføljen - presentert på engelsk

Return Last 5 years % (NOK) - ODIN Finland A ODIN Finland A Index Historical Return % (NOK)* Last Month YTD 1 Y 3 Y 5 Y 10 Y Since inception ODIN Finland A 0,33 12,63 12,56 13,98 20,21 8,35 19,60 Benchmark 0,33 21,41 21,56 16,58 23,34 8,50 10,92 * Returns for periods exceeding 12 months are annualized Excess Return 0,00-8,78-9,01-2,60-3,13-0,15 8,68 ** Returns for Fund Classes B and C are shown in a separate table. Returns prior to the share class inception date are based on calculations from the fund's oldest share class, taking into account the management fee in each share class.

Annual returns last 10 years - ODIN Finland A

Up or down In or out ODIN Finland Significant Portfolio changes year to date 1 1 Number of changes in portfolio year to date 2 Buy Sell Q1 Q2 Q3 Q4-1 -2 Q1 Q2 Q3 Q4 + - + - + - + - Tokmanni PKC (bid) Kesko L&T Tokmanni Terveystalo (IPO) Ahlstrom- Munksjö Wärtsilä Kesko Cramo Olvi Rapala AmerSports Ahlstrom- Munksjö

Pricing of the fund Company Weight Country Industry P/E (LTM)* P/E (NTM)* DivYield (LTM) DivYield (NTM) P/B ROE Sampo Oyj Class A 8,6% Finland Insurance 11,3 15,4 5,3 5,6 2,0 17,4 Kone Oyj Class B 7,0% Finland Machinery 23,6 23,4 3,6 3,7 7,9 33,3 Huhtamaki Oyj 6,9% Finland Containers & Packaging 19,0 17,0 2,2 2,5 2,9 15,3 Valmet Corp 6,6% Finland Machinery 18,8 15,5 3,0 3,4 2,6 13,9 Cramo Oyj 5,5% Finland Trading Companies & Distributors 10,5 10,0 4,3 4,6 1,5 14,8 Metsa Board Corporation 4,7% Finland Paper & Forest Products 19,6 14,6 3,0 3,5 2,2 11,5 Amer Sports Oyj Class A 4,7% Finland Leisure Products 19,4 17,3 2,8 3,0 2,7 13,7 Stora Enso Oyj Class R 4,5% Finland Paper & Forest Products 15,4 14,3 3,0 3,4 1,7 11,0 Nokian Renkaat Oyj 4,5% Finland Auto Components 20,8 16,2 4,2 4,4 3,5 16,8 Tikkurila Oyj 4,2% Finland Chemicals 28,6 18,8 4,2 4,4 4,0 14,0 Topp 10 57,2% 16,6 15,7 3,6 3,9 2,5 15,2 ODIN Finland 17,4 15,6 3,8 4,2 2,3 13,0 * NTM = Next 12 months LTM = Last 12 months Adjusted earnings and fully diltuted number of shares

Sector allocation - GICS Sectors

Sector allocation - Morningstar Super Sectors Cyclical Sensitive Defensive Cash GICS sectors included in Morningstar Super Sectors: Cyclical: Materials, Consumer Discretionary, Financials, Real Estate Sensitive: Telecommunication Services, Energy, Industrials, Information Technology Defensive: Consumer Staples, Health Care, Utilities

Current holdings

Share price performance*, year to date (NOK) (Sorted by weight in portfolio) *) Share price performance for equities included in the benchmark. Equities not included in the benchmark are calculated from portfolio figures.

Contribution, year to date (NOK)

Risk Statistics (3 Years), NOK Portfolio Index Active share 0,55 Sharpe ratio 1) 0,93 Standard Deviation 2) 13,26 1,24 13,16 Portfolio Alpha -2,61 Beta 0,94 Tracking error 4,76 Information ratio -0,84 1) Sharpe Ratio uses Norway - 3 MT Bills as risk free rate. 2) Standard Deviation is based upon monthly volatility. Risk figures are based on the fund class C for funds with fund classes

ODIN Finland - 29/12/2017 Security (Company) Currency Market Number of shares Market price Cost price Market value Unrealised gain (loss) % of assets under management Local currency NOK 1000 NOK 1000 NOK 1000 Amer Sports EUR Helsinki 446 604 23,09 53 968 101 310 47 342 4,7 Marimekko EUR Helsinki 231 301 10,10 16 848 22 951 6 103 1,1 Nokian Renkaat/Tyres EUR Helsinki 261 688 37,71 34 852 96 950 62 098 4,5 Rapala EUR Helsinki 1 108 649 3,32 47 211 36 161-11 051 1,7 Total Consumer Discretionary 152 879 257 372 104 493 11,9 Kesko B EUR Helsinki 188 156 45,16 77 775 83 479 5 704 3,9 Olvi A EUR Helsinki 219 398 29,79 24 959 64 211 39 252 3,0 Total Consumer Staples 102 735 147 690 44 955 6,8 Nordea (Eur) EUR Helsinki 861210 10,11 54994 85539 30546 4,0 Sampo A EUR Helsinki 415 975 45,73 81 589 186 885 105 296 8,6 Total Financials 136 583 272 424 135 842 12,6 Oriola EUR Helsinki 1 598 587 2,79 62 108 43 817-18 291 2,0 Terveystalo EUR Helsinki 536 253 8,88 50 628 46 757-3 872 2,2 Total Health Care 112 737 90 574-22 163 4,2 Caverion Corp EUR Helsinki 860 359 5,88 39 601 49 701 10 100 2,3 Cramo EUR Helsinki 610 066 19,74 72 815 118 312 45 498 5,5 Kone B EUR Helsinki 345068 44,70 89418 151537 62119 7,0 Metso EUR Helsinki 322 881 28,51 62 142 90 437 28 294 4,2 Valmet EUR Helsinki 883 115 16,55 68 644 143 589 74 945 6,6 Wärtsilä EUR Helsinki 141 505 52,65 18 452 73 194 54 742 3,4 Total Industrials 351 071 626 770 275 699 29,0 Nokia EUR Helsinki 1 487 489 3,89 35 196 56 876 21 681 2,6 Tieto EUR Helsinki 289 470 26,00 64 813 73 941 9 127 3,4 Total Information Technology 100 009 130 817 30 808 6,0 Ahlstrom-Munksjö EUR Helsinki 239 621 18,11 42 242 42 633 391 2,0 Huhtamäki EUR Helsinki 435 571 34,99 51 775 149 730 97 955 6,9 Metsa Board EUR Helsinki 1 460 704 7,13 71 888 102 319 30 432 4,7 Stora Enso R EUR Helsinki 751 458 13,28 37 652 98 041 60 389 4,5 Tikkurila EUR Helsinki 522 494 17,78 75 986 91 268 15 282 4,2 Total Materials 279 544 483 992 204 448 22,4 Citycon EUR Helsinki 2 741 781 2,15 43 053 58 021 14 967 2,7 Total Real Estate 43 053 58 021 14 967 2,7 Elisa EUR Helsinki 224 618 32,78 43 808 72 337 28 529 3,3 Total Telecommunication Services 43 808 72 337 28 529 3,3 Total portfolio 1 322 419 2 139 997 817 579 98,9

Macro and Market

Pricing - Finnish Equities (OMX Helsinki Cap.)

OECD Leading indicator Level above 100 indicates expanding activity in OECD area

The International Monetary Fund (IMF) Economic growth forecast

Historical Return - All fund classes (NOK) Last Month YTD 1 Y 3 Y 5 Y 10 Y Since inception ODIN Finland A 0,33 12,63 12,56 13,98 20,21 8,35 19,60 ODIN Finland B 0,31 12,35 12,28 13,69 19,91 8,08 19,30 ODIN Finland C 0,23 11,24 11,16 12,58 18,72 6,98 18,10 Benchmark 0,33 21,41 21,56 16,58 23,34 8,50 10,92 * Returns for periods exceeding 12 months are annualized Annual returns last 10 years - All fund classes (NOK) ODIN Finland A 2017 12,63 2016 2,54 2015 29,49 2014 11,02 2013 51,31 2012 14,01 2011-28,02 2010 26,62 2009 38,02 2008-38,05 ODIN Finland B 12,35 2,29 29,15 10,75 50,94 13,73-28,20 26,31 37,68-38,20 ODIN Finland C 11,24 1,27 27,90 9,61 49,44 12,59-28,96 24,98 36,33-38,86 Benchmark 21,41 6,69 23,48 19,32 49,70 10,40-26,08 22,19 21,63-34,64

Investments

Ahlstrom-Munksjö Oyj Company description: Ahlstrom-Munksjö is a global leader in fiber-based materials, supplying innovative and sustainable solutions to customers worldwide. Their offerings include decor paper, filter media, release liners, abrasive backings, nonwovens, electrotechnical paper, glass fiber materials, food packaging and labeling, tape, medical fiber materials and solutions for diagnostics. The company was formed in April 2017 as a result of the merger of Ahlstrom Corporation and Munksjö Oyj. Performance - last 5 years 400 300 200 100 0 jan.13 jan.14 jan.15 jan.16 jan.17 jan.18 Ahlstrom-Munksjo Oyj OMX Helsinki Benchmark Capped Why invested? In the years before the merger both companies were improving their businesses, and was moving in the same strategic direction. The companies combined created Ahlstrom-Munksjö a global leader within its niches. Increased commodity prices have given the company short-term headwinds. However, we believe Ahlstrom- Munksjö will be able to manage the potential challenges and create value for the shareholders. In addition, merger synergies will be realized over the next couple of years. We believe the new company with its broad fiber-based product base, global presence and focused management will be able to grow and improve margins long term. Ahlstrom-Munksjo Oyj Materials /Paper & Forest Products Market Value (mill.) 1 780 Price 18,46 Price currency EUR Net debt (mill.) 404 Reporting currency EUR Enterprise Value (mill.) 2 184 FX rate (NOK) 9,80 Year end (December) 2012 2013 2014 2015 2016 2017E 2018E Sales (mill.) 607 863 1 137 1 131 1 143 2 231 2 301 EBIT (Operating Income - mill.) 12-19 39 26 72 161 178 Net Income (reported - mill.) -11-58 7 22 43 76 113 Equity 196 420 410 397 434 1 066 1 098 Return on Equity (%) -5,6 % -13,7 % 1,7 % 5,6 % 9,9 % 7,1 % 10,3 % EPS -0,9-2,0 0,1 0,4 0,9 1,1 1,3 Book value per share #N/A 8,2 8,0 7,8 8,5 11,2 11,7 DPS #N/A 0,1 0,3 0,3 0,2 0,5 0,6 Price/Earnings #N/A -2,7 63,9 19,5 18,6 17,5 14,7 Price/Book Value #N/A 0,7 1,1 1,1 1,8 1,7 1,6 EV/EBIT - - 17,5 25,8 13,6 13,6 12,3 Dividend Yield (%) #N/A 1,9 % 2,8 % 3,5 % 1,5 % 2,9 % 3,2 %

Amer Sports Company description: Amer Sports manufactures and sells sports equipment, footwear, apparel and accessories. It operates in three segments; Outdoor, Ball Sports and Fitness. Its major brands include Wilson, Salomon, Atomic, Arc teryx, Bonfire, Mavic, Suunto,, and DeMarini. Why invested? With a portfolio of strong global sporting goods brands, Amer Sports is in the process of transforming from a slowly growing sporting equipment company (hard goods) into a "hybrid" with leading market positions in both hard goods and soft goods (apparel and footwear). The share of soft goods has increased from 24 % in 2010 to 39 % in 2017. By 2020 the split will likely be 50/50. Winter Sports Equipment only account for approx. 15% of group sales, limiting the weather-effect on the company performance. 2016 was a year of challenges in the US sporting goods distribution market as sales continued to move online and with sporting goods retailers in trouble. As such, Amer will increase its focus on their own directto-consumer channel. Going forward, the company will focus on growing the core business and accelerating in five prioritized areas: Apparel and Footwear, US, China, Business to Consumer, as well as digitally connected devices and services. 300 250 200 150 100 50 0 jan.13 jan.14 jan.15 jan.16 jan.17 jan.18 Amer Sports Oyj Class A Amer Sports Oyj Class A Performance - last 5 years OMX Helsinki Benchmark Capped Consumer Discretionary /Leisure Products Market Value (mill.) 2 706 Price 22,83 Price currency EUR Net debt (mill.) 608 Reporting currency EUR Enterprise Value (mill.) 3 314 FX rate (NOK) 9,80 Year end (December) 2012 2013 2014 2015 2016 2017E 2018E Sales (mill.) 2 064 2 137 2 229 2 534 2 622 2 676 2 795 EBIT (Operating Income - mill.) 123 144 160 200 202 209 227 Net Income (reported - mill.) 57 90 55 122 127 104 148 Equity 732 761 843 950 1 003 1 025 1 095 Return on Equity (%) 7,7 % 11,9 % 6,6 % 12,8 % 12,7 % 10,2 % 13,5 % EPS 0,5 0,8 0,5 1,0 1,1 1,2 1,3 Book value per share 6,2 6,5 7,2 8,1 8,5 8,7 9,4 DPS 0,4 0,4 0,5 0,6 0,6 0,7 0,7 Price/Earnings 23,4 19,6 34,2 25,9 23,4 19,2 17,1 Price/Book Value 1,8 2,3 2,2 3,3 3,0 2,6 2,4 EV/EBIT 14,3 15,4 14,5 18,2 17,4 15,9 14,6 Dividend Yield (%) 3,1 % 2,6 % 2,8 % 2,0 % 2,5 % 2,8 % 3,1 %

Caverion Company description: Caverion designs, builds, operates and maintains technical solutions for buildings and industries in Northern and Central Europe. It offers its services in offices, retail properties, housing, public premises, industrial plants and infrastructure. Caverion was a spin-off from YIT, July 2013. 250 200 150 100 Performance - last 5 years Why invested? 2016 saw massive cost issues on the bread-and butter business, resulting in a string of profit warnings, capitulation of estimates and the market s confidence going down the drain. The margin turn-around of the company we expected in 2017 did not happen. However, the new management in place, former CEO of Nokian Tyres and former CFO of Cramo, has taken a lot of actions in 2017, laid the foundations for improved performance going forward. Order backlog clean-up has been the name of the game with corresponding write-downs of the order backlog value. As such, the burden from old projects should fade soon. In addition, a new ERP platform should achieve improved efficiency in services and project delivery, and most importantly, through more careful project selection. The focus going forward will be on services, and away from large projects. Margin-improvement should be in the cards going forward. 50 0 jan.13 jan.14 jan.15 jan.16 jan.17 jan.18 Caverion Oyj Caverion Oyj OMX Helsinki Benchmark Capped Industrials /Commercial Services & Supplies Market Value (mill.) 766 Price 6,10 Price currency EUR Net debt (mill.) 241 Reporting currency EUR Enterprise Value (mill.) 1 007 FX rate (NOK) 9,80 Year end (December) 2012 2013 2014 2015 2016 2017E 2018E Sales (mill.) 2 803 2 544 2 407 2 443 2 364 2 302 2 317 EBIT (Operating Income - mill.) 50 46 55 72-12 -9 67 Net Income (reported - mill.) 41 36 28 47-32 -21 44 Equity 387 250 237 256 185 262 302 Return on Equity (%) 10,5 % 14,2 % 11,6 % 18,2 % -17,2 % -8,0 % 14,6 % EPS 0,3 0,3 0,2 0,4-0,3-0,1 0,4 Book value per share 3,1 2,0 1,9 2,0 1,5 2,1 2,4 DPS 0,2 0,3 #N/A - 0,2 Price/Earnings 30,2 24,4-31,7-16,5 Price/Book Value 3,5 4,4 5,4 2,9 2,5 EV/EBIT 15,9 16,0 - - 15,0 Dividend Yield (%) 3,3 % 3,1 % #N/A 0,0 % 3,8 %

Citycon Company description: Citycon is the No. 1 shopping center owner in Finland and Estonia and among the market leaders in Sweden. With the Sektor acquisition in 2015, it became the number two player in the Norwegian shopping center business. Citycon has also established footholds in Lithuania and Denmark. As of Q3/17 Finland represented 36% of portfolio value, Norway 29%, Sweden 28% and Estonia and Denmark 7%. Why invested? The corresponding video killed the radio-star public debate with core e-commerce killing the shopping centre is currently a hot topic of discussion. We do not think the shopping centre is dead, but it will have to change. So far, Citycon has been specializing in grocery-anchored retail shopping. Going forward public services, such as healthcare and libraries, will become new anchor areas as daily convenience and entertainment makes a larger part of the shopping centre online resilient. Citycon works hard to improve the quality of the portfolio by non-core asset divestments, quality improvement in its current portfolio and new developments. The balance sheet is conservative, which should facilitate good dividend yield despite ongoing expansion investments. 250 200 150 100 50 0 jan.13 jan.14 jan.15 jan.16 jan.17 jan.18 Citycon Oyj Citycon Oyj Performance - last 5 years OMX Helsinki Benchmark Capped Real Estate /Real Estate Management & Development Market Value (mill.) 1 921 Price 2,16 Price currency EUR Net debt (mill.) 2 194 Reporting currency EUR Enterprise Value (mill.) 4 114 FX rate (NOK) 9,80 Year end (December) 2012 2013 2014 2015 2016 2017E 2018E Sales (mill.) 240 256 255 311 342 338 333 EBIT (Operating Income - mill.) 138 156 157 177 208 202 205 Net Income (reported - mill.) 77 93 85 109 160 98 140 Equity 1 016 1 290 1 651 2 246 2 312 2 310 2 353 Return on Equity (%) 7,6 % 7,2 % 5,1 % 4,8 % 6,9 % 4,3 % 5,9 % EPS 0,2 0,2 0,1 0,1 0,2 0,2 0,2 Book value per share 2,7 2,7 2,6 2,5 2,6 2,6 2,6 DPS 0,1 0,1 0,1 0,2 0,1 0,1 0,1 Price/Earnings 9,9 11,6 16,1 17,1 13,0 12,7 12,8 Price/Book Value 0,8 0,9 0,9 1,0 0,9 0,8 0,8 EV/EBIT 16,9 16,6 15,9 21,5 20,4 20,4 20,1 Dividend Yield (%) 6,3 % 5,9 % 5,8 % 6,3 % 5,6 % 6,0 % 6,0 %

Cramo Company description: Cramo is a leading service company specializing in equipment rental services for construction- and industrial companies. In addition, Cramo is the market leader in Nordic non-construction modular space rental, representing 17 % of sales but 26 % of estimated 2017 EBITA. Cramo's key markets are Sweden (51% of sales LTM), Finland (18%) and Norway (9%). 500 400 300 200 100 Performance - last 5 years Why invested? Rental activity is linked to overall economic activity, construction activity and outsourcing trends. Construction activity, particularly in Sweden (two-thirds of EBITA) and profitability turnaround opportunities in Central Europe (mainly Germany) and Norway will support good earnings also in 2018, although the current discussion of a softer Swedish market have put short-term pressure on the share-price. The non-construction module business offers good longterm growth potential with high margins and steady cash flow as the need for temporary space is growing. In December 2017, Cramo sent out a press release stating that they have decided to further investigate and initiate a process to assess the potential separation of the Modular Space business Adapteo into its own legal entity. This will unlock value. 0 jan.13 jan.14 jan.15 jan.16 jan.17 jan.18 Cramo Oyj Cramo Oyj OMX Helsinki Benchmark Capped Industrials /Trading Companies & Distributors Market Value (mill.) 896 Price 20,06 Price currency EUR Net debt (mill.) 403 Reporting currency EUR Enterprise Value (mill.) 1 299 FX rate (NOK) 9,80 Year end (December) 2012 2013 2014 2015 2016 2017E 2018E Sales (mill.) 688 657 652 668 712 727 741 EBIT (Operating Income - mill.) 64 61 50 68 91 118 121 Net Income (reported - mill.) 39 43 16 50 69 84 87 Equity 483 501 455 491 520 569 618 Return on Equity (%) 8,0 % 8,5 % 3,5 % 10,1 % 13,2 % 14,8 % 14,1 % EPS 0,9 1,0 0,4 1,1 1,5 1,9 2,0 Book value per share 11,6 11,8 10,4 11,1 11,7 12,8 13,8 DPS 0,4 0,6 0,6 0,7 0,8 0,9 0,9 Price/Earnings 8,5 15,2 32,6 16,9 15,4 10,6 10,2 Price/Book Value 0,7 1,3 1,2 1,7 2,0 1,6 1,4 EV/EBIT 11,4 16,7 18,2 17,9 15,9 11,0 10,7 Dividend Yield (%) 5,3 % 3,9 % 4,6 % 3,4 % 3,2 % 4,2 % 4,5 %

Elisa Company description: Elisa is a telecommunications, ICT and online service company serving 2.3 million consumer, corporate and public administration customers. In Finland, Elisa is the market leader in mobile subscriptions and fixed broadband subscriptions. Why invested? Elisa has a solid operational track record with rising market share in its field. Elisa s competitiveness, innovation capabilities and execution are strong, and at a time when other operators are fighting pricing and margin pressures, Elisa targets growth opportunities and improving margins. Financial targets, EBITDA margin target (from above 35% to 36%) suggests continued margin improvement ambitions of Elisa. Finland's mobile prices are among the lowest in Europe, and there is upside ahead as consumers pay more for higher mobile speeds. Going forward key is upgrade from 3G to 4G within mobile, and accelerating growth within digital services. The commitment to shareholder remuneration ensures a high and attractive dividend. 350 300 250 200 150 100 50 0 jan.13 jan.14 jan.15 jan.16 jan.17 jan.18 Elisa Oyj Class A Elisa Oyj Class A Performance - last 5 years OMX Helsinki Benchmark Capped Telecommunication Services /Diversified Telecommunication Services Market Value (mill.) 5 499 Price 32,86 Price currency EUR Net debt (mill.) 1 120 Reporting currency EUR Enterprise Value (mill.) 6 618 FX rate (NOK) 9,80 Year end (December) 2012 2013 2014 2015 2016 2017E 2018E Sales (mill.) 1 553 1 547 1 535 1 570 1 636 1 778 1 821 EBIT (Operating Income - mill.) 294 294 299 314 350 378 400 Net Income (reported - mill.) 209 197 225 243 257 336 307 Equity 849 860 878 925 971 1 035 1 104 Return on Equity (%) 24,6 % 22,9 % 25,6 % 26,3 % 26,5 % 32,5 % 27,8 % EPS 1,3 1,3 1,4 1,5 1,6 1,8 1,9 Book value per share 5,4 5,4 5,5 5,8 6,1 6,6 6,9 DPS 1,3 1,3 1,3 1,4 1,5 1,6 1,7 Price/Earnings 12,6 15,4 16,0 22,9 19,2 18,0 17,1 Price/Book Value 3,1 3,6 4,1 6,0 5,1 5,0 4,7 EV/EBIT 11,8 13,6 15,4 20,7 17,3 17,5 16,6 Dividend Yield (%) 7,8 % 6,7 % 5,8 % 4,0 % 4,8 % 4,9 % 5,2 %

Huhtamäki Company description: Huhtamaki is a pure global consumer packaging company, with sales targeted at foodservice-, food and beverage-, non-food-, and fresh food. The company operates within three distinctive packaging technologies: Paperboard converting, Flexibles (plastics and foil) and Moulded fibre. 400 300 200 100 Performance - last 5 years Why invested? Huhtamäki s sales and earnings are broadly diversified in terms of regions, customers and product areas. North America is the largest market at around 34 % of sales. After the 2015 acquisition of Positive Packaging, India now represents 15% of sales. Emerging Markets in total now accounts for nearly 40% of group revenues. Demand for consumer packaging in developed countries is typically relatively stable, irrespective of macroeconomic cycles. In emerging markets demand is growing fast, creating the potential for organic growth. Profitability and cash generation imply a stable and competitive business model. Huhtamäki also has a good track record of growing by acquisitions. 0 jan.13 jan.14 jan.15 jan.16 jan.17 jan.18 Huhtamaki Oyj Huhtamaki Oyj OMX Helsinki Benchmark Capped Materials /Containers & Packaging Market Value (mill.) 3 751 Price 34,81 Price currency EUR Net debt (mill.) 749 Reporting currency EUR Enterprise Value (mill.) 4 500 FX rate (NOK) 9,80 Year end (December) 2012 2013 2014 2015 2016 2017E 2018E Sales (mill.) 2 335 2 342 2 236 2 726 2 865 2 992 3 170 EBIT (Operating Income - mill.) 141 145 152 213 251 270 295 Net Income (reported - mill.) 124 94 128 148 188 193 215 Equity 779 780 862 1 001 1 135 1 249 1 377 Return on Equity (%) 15,9 % 12,1 % 14,9 % 14,8 % 16,6 % 15,5 % 15,6 % EPS 1,2 0,9 1,3 1,4 1,8 1,8 2,1 Book value per share 7,6 7,5 8,3 9,7 10,9 12,0 13,3 DPS 0,6 0,6 0,6 0,7 0,7 0,8 0,9 Price/Earnings 10,3 20,5 17,1 23,4 19,5 18,9 16,9 Price/Book Value 1,6 2,5 2,6 3,5 3,2 2,9 2,6 EV/EBIT 12,2 16,5 17,0 19,1 17,5 16,7 15,3 Dividend Yield (%) 4,6 % 3,1 % 2,7 % 2,0 % 2,1 % 2,2 % 2,6 %

Kesko Company description: Kesko is a trading sector company operating in the grocery trade (52%), the building and technical trade (40%) and the car trade (8%). Its divisions and chains act in close cooperation with retailer entrepreneurs and other partners. In Finland they operates in all divisions (#2 Grocery Retail player with 38% market share (S-Group #1 with 46% shares), #1 in Food Service, #1 in Car Trade with approximately 20% market share (VW, Audi, Seat, Porsche). Outside Finland the lions share of the business is within the Building and technical trade (among others 5% market share in Sweden via the K-Rauta chain, 16% market share in Norway via the Byggmakker chain). Why invested? Kesko is very well positioned within their markets with significant market shares. The company has for the last couple of years executed on a strategy process focusing the business on certain key sectors. A very strong balance sheet and a lot of hidden assets has led to a renewed focus on capital allocation. The impacts of already completed M&A will play out going forward, as well as improving operating environment to support organic growth. The long-term upside is probably biggest within the Building and Trade (Onninen, Swedish and Norwegian operations, Poland, margin expansion and synergies among others from Onninen) 250 200 150 100 50 0 jan.13 jan.14 jan.15 jan.16 jan.17 jan.18 Kesko Oyj Class B Kesko Oyj Class B Performance - last 5 years OMX Helsinki Benchmark Capped Consumer Staples /Food & Staples Retailing Market Value (mill.) 4 490 Price 45,31 Price currency EUR Net debt (mill.) 160 Reporting currency EUR Enterprise Value (mill.) 4 650 FX rate (NOK) 9,80 Year end (December) 2012 2013 2014 2015 2016 2017E 2018E Sales (mill.) 9 686 9 315 9 071 8 679 10 181 10 682 10 583 EBIT (Operating Income - mill.) -506-481 -530-448 -274 294 334 Net Income (reported - mill.) 128 173 96 102 99 275 249 Equity 2 200 2 279 2 184 2 163 2 029 2 096 2 123 Return on Equity (%) 5,8 % 7,6 % 4,4 % 4,7 % 4,9 % 13,1 % 11,7 % EPS 1,3 1,8 1,0 1,0 1,0 2,2 2,5 Book value per share 22,4 23,0 22,1 21,8 20,4 21,0 21,4 DPS 1,2 1,4 1,5 2,5 2,0 2,2 2,3 Price/Earnings 18,9 15,3 31,1 31,4 48,0 20,6 18,3 Price/Book Value 1,1 1,2 1,4 1,5 2,3 2,2 2,1 EV/EBIT - - - - - 15,8 13,9 Dividend Yield (%) 4,8 % 5,2 % 5,0 % 7,7 % 4,2 % 4,9 % 5,1 %

KONE Company description: Kone is the global no. 1 Elevator and Escalator company with a 20% market share in new equipment units. The estimated global market share in installed service base is 8%, giving KONE a nr. 4 position after Otis, Schindler and Thyssen. Services, consisting of maintenance and modernization, make up 44% of sales. New elevators and escalators represent 55% of revenue. Kone's top-4 markets in terms of revenue are China, US, France and UK. Performance - last 5 years 250 200 150 100 50 0 jan.13 jan.14 jan.15 jan.16 jan.17 jan.18 Kone Oyj Class B OMX Helsinki Benchmark Capped Why invested? KONE is very well positioned to benefit from the megatrends driving the elevator and escalator industry: urbanization, safety, changing demographics and environment. KONE has strong service growth potential after the long spree of elevator deliveries in past years. The Chinese maintenance market represents the single largest longterm opportunity. Short-term, the Chinese new construction market have and will continue - to put some pressure on the company growth figure. The company runs a very capital light business model which generates strong cash flows. Kone Oyj Class B Industrials /Machinery Market Value (mill.) 23 586 Price 44,74 Price currency EUR Net debt (mill.) -334 Reporting currency EUR Enterprise Value (mill.) 23 252 FX rate (NOK) 9,80 Year end (December) 2012 2013 2014 2015 2016 2017E 2018E Sales (mill.) 6 277 6 933 7 335 8 647 8 784 8 880 9 105 EBIT (Operating Income - mill.) 786 898 1 019 1 225 1 270 1 223 1 251 Net Income (reported - mill.) 601 702 756 1 032 1 024 969 951 Equity 1 812 1 694 2 018 2 528 2 783 2 963 3 095 Return on Equity (%) 33,2 % 41,4 % 37,4 % 40,8 % 36,8 % 32,7 % 30,7 % EPS 0,6 1,4 1,5 2,0 2,0 1,9 1,9 Book value per share 3,5 3,3 3,9 4,9 5,4 5,7 5,9 DPS 1,5 1,0 1,2 1,4 1,6 1,6 1,7 Price/Earnings 47,7 23,9 25,7 19,5 21,3 23,5 23,4 Price/Book Value 7,9 9,9 9,6 8,0 7,9 7,8 7,6 EV/EBIT 17,4 18,2 18,3 15,3 15,9 19,0 18,6 Dividend Yield (%) 5,5 % 3,0 % 3,2 % 3,6 % 3,6 % 3,6 % 3,7 %

Marimekko Company description: Marimekko is a Finnish design company renowned for its original prints and colors. The company s product portfolio includes high-quality clothing, bags and accessories as well as home décor items ranging from textiles to tableware. It operates through the product lines: Fashion, Home/ Interior Decoration, and Bags & Accessories. Approximately 45% of sales are generated outside of Finland. Performance - last 5 years 250 200 150 100 50 0 jan.13 jan.14 jan.15 jan.16 jan.17 jan.18 Marimekko Oyj OMX Helsinki Benchmark Capped Why invested? Due to weak domestic consumer demand and headwind in the international expansion program, profitability has lagged expectations and company targets last few years. International expansion has increased Marimekko s fixed cost too much, whereas sales from new stores have been disappointing. However, 2017 showed that sales are slowly growing again, and due to improving cost control and internal actions, margins and result have started to pick up again. Marimekko Oyj Consumer Discretionary /Textiles Apparel & Luxury Goods Market Value (mill.) 85 Price 10,50 Price currency EUR Net debt (mill.) 6 Reporting currency EUR Enterprise Value (mill.) 91 FX rate (NOK) 9,80 Year end (December) 2012 2013 2014 2015 2016 2017E 2018E Sales (mill.) 88 94 94 96 100 101 103 EBIT (Operating Income - mill.) 2 2 6 1 5 8 7 Net Income (reported - mill.) 1-1 4 1 4 5 5 Equity 30 27 29 27 28 30 32 Return on Equity (%) 3,7 % -3,5 % 14,2 % 3,0 % 14,2 % 16,7 % 15,6 % EPS 0,1-0,1 0,5 0,1 0,5 0,7 0,7 Book value per share 3,7 3,3 3,6 3,4 3,5 3,8 4,0 DPS 0,3 0,3 0,4 0,4 0,4 0,5 0,5 Price/Earnings 102,1-82,1 17,5 83,0 19,0 16,2 16,2 Price/Book Value 3,9 3,0 2,5 2,5 2,7 2,8 2,6 EV/EBIT 64,9 57,3 12,4 58,2 16,0 11,3 13,0 Dividend Yield (%) 1,7 % 2,5 % 3,9 % 4,2 % 4,2 % 4,3 % 4,8 %

Metsä Board Company description: Metsä Board is a leading European producer of folding boxboard and white linerboards made from fresh fibres. Products are designed to meet customers needs in three key packaging categories: Consumer goods, food service and retail-ready. 400 300 200 Performance - last 5 years Why invested? The company has been through a huge restructuring and change of strategic focus. In 2005, paper businesses was over 80 % of sales, 26 % in 2014 and zero % end 2016. This makes the company a pure packaging producer, with a better growth profile and sustainable higher earnings on the cards. Short-term the profitability have been hampered by the ramp-up phase of a folding boxboard machine in Husum, Sweden, but end 2017 utilization rates are approaching target levels and efficiency is getting closer to the Finnish mills. The Husum project will improve earnings with EUR100m in the 2016-2019 period. Main geographical growth focus is in Americas where there is limited local supply of high-quality paperboards. Around 40-50 % of US converters are independent, and thus eager to buy from Metsä Board as opposed to their competitors (local, integrated producers). 100 0 jan.13 jan.14 jan.15 jan.16 jan.17 jan.18 Metsa Board Corporation Class B Metsa Board Corporation Class B OMX Helsinki Benchmark Capped Materials /Paper & Forest Products Market Value (mill.) 2 541 Price 7,15 Price currency EUR Net debt (mill.) 441 Reporting currency EUR Enterprise Value (mill.) 2 981 FX rate (NOK) 9,80 Year end (December) 2012 2013 2014 2015 2016 2017E 2018E Sales (mill.) 2 108 2 019 2 008 2 008 1 720 1 859 2 020 EBIT (Operating Income - mill.) 0 22 43 90 84 189 231 Net Income (reported - mill.) 173 64 69 137 90 142 168 Equity 851 850 841 1 029 1 053 1 128 1 220 Return on Equity (%) 20,3 % 7,5 % 8,1 % 13,3 % 8,6 % 12,6 % 13,8 % EPS 0,5 0,2 0,2 0,4 0,3 0,4 0,5 Book value per share 2,5 2,5 2,5 2,9 3,0 3,2 3,4 DPS 0,1 0,1 0,1 0,2 0,2 0,2 0,3 Price/Earnings 4,3 16,6 21,3 17,6 27,2 19,6 14,6 Price/Book Value 0,9 1,2 1,7 2,4 2,3 2,2 2,1 EV/EBIT 14094,3 78,3 44,5 30,3 34,5 15,8 12,9 Dividend Yield (%) 2,7 % 2,9 % 2,8 % 2,5 % 2,8 % 3,0 % 3,5 %

Metso Company description: Metso is a global provider of minerals processing solutions for mining and aggregates industries and flow control solutions for the oil and gas and mining industries. 65% of total sales is service offerings ranging from wear and spare parts, maintenance and repairs to performance services. 250 200 150 100 50 Performance - last 5 years 0 jan.13 jan.14 jan.15 jan.16 jan.17 jan.18 Why invested? Metso is still valued as a low quality and volatile company. The de-merger of Valmet and the exit from risky mining projects/big size projects, have reduced the risk profile. The weak mining capex market have put pressure on earnings. However, mining capex seems to have bottomed out, feeding some optimism of recovery into the share. 65% of total sales are service-related, and cost cutting benefits are coming through. The balance sheet is very strong and dividend capacity high. Metso Oyj Metso Oyj OMX Helsinki Benchmark Capped Industrials /Machinery Market Value (mill.) 4 270 Price 28,40 Price currency EUR Net debt (mill.) 54 Reporting currency EUR Enterprise Value (mill.) 4 324 FX rate (NOK) 9,80 Year end (December) 2012 2013 2014 2015 2016 2017E 2018E Sales (mill.) 7 504 3 858 3 658 2 977 2 586 2 740 3 001 EBIT (Operating Income - mill.) 628 439 445 327 256 249 347 Net Income (reported - mill.) 373 238 188 442 130 141 215 Equity 2 207 1 173 1 221 1 436 1 431 1 417 1 476 Return on Equity (%) 16,9 % 20,3 % 15,4 % 30,8 % 9,1 % 9,9 % 14,6 % EPS 2,5 2,1 1,3 3,0 0,9 1,1 1,4 Book value per share 14,7 7,8 8,1 9,6 9,5 9,4 9,8 DPS 1,9 8,2 1,5 1,1 1,1 1,1 1,1 Price/Earnings 12,9 14,9 19,9 7,0 31,1 25,5 19,6 Price/Book Value 2,2 4,0 3,1 2,2 2,8 3,0 2,9 EV/EBIT 8,6 11,9 9,7 10,0 15,9 17,4 12,5 Dividend Yield (%) 5,8 % 26,4 % 5,8 % 5,1 % 3,9 % 3,7 % 3,9 %

Nokia Company description: In January 2016 Nokia completed the acquisition of Alcatel-Lucent through which it became the joint number one vendor of network infrastructure to carriers globally. The combined company have a highly complementary portfolio consisting of a strong presence in mobile and fixed broadband, IP routing, core networks, cloud applications and services. Why invested? The network infrastructure market is still muted. However, internal actions relating to the Alcatel-Lucent integration with targeted savings of EUR 1.2bn by 2018 and prudent cost control should support earnings, as Nokia has an excellent track record in profitability turnaround through the NSN restructuring in 2011-13. Nokia has throughout 2017 resolved and signed new IPR licensing deals with the smartphone vendors Apple, Samsung, Huawei, Ziaomi and Blackberry. This will support The Technologies division with significant cashup fees going forward as well as significant and stable running contract fees. There should be further potential in additional Chinese vendors agreements. 300 250 200 150 100 50 0 jan.13 jan.14 jan.15 jan.16 jan.17 jan.18 Nokia Oyj Nokia Oyj Performance - last 5 years OMX Helsinki Benchmark Capped Information Technology /Communications Equipment Market Value (mill.) 22 826 Price 3,91 Price currency EUR Net debt (mill.) -2 731 Reporting currency EUR Enterprise Value (mill.) 20 095 FX rate (NOK) 9,80 Year end (December) 2012 2013 2014 2015 2016 2017E 2018E Sales (mill.) 30 177 12 709 12 732 12 499 23 614 22 885 22 164 EBIT (Operating Income - mill.) -668 933 1 411 1 662-103 2 395 2 364 Net Income (reported - mill.) -3 106 186 1 163 1 192-751 -936 114 Equity 7 936 6 468 8 611 10 503 20 094 17 177 16 681 Return on Equity (%) -39,1 % 2,9 % 13,5 % 11,3 % -3,7 % -5,4 % 0,7 % EPS -0,8-0,2 0,2 0,4-0,1 0,3 0,3 Book value per share 2,1 1,7 2,4 2,7 3,5 3,1 2,9 DPS - 0,4 0,1 0,3 0,2 0,2 0,2 Price/Earnings -3,5-34,2 36,4 18,8-32,8 13,0 14,2 Price/Book Value 1,4 3,3 2,8 2,5 1,3 1,3 1,3 EV/EBIT - 20,7 15,5 10,9-8,4 8,5 Dividend Yield (%) 0,0 % 6,4 % 2,1 % 3,9 % 3,7 % 4,9 % 4,9 %

Nokian Tyres Company description: Nokian Tyres manufactures tyres that facilitates safe driving in demanding conditions, such as snow, forest and harsh driving conditions in different seasons. Nokian Tyres is the leading winter tyre brand in the world. The tyre chain Vianor, operates as a wholesaler and a retailer. The company benefits greatly from having nearly 80 % of the Group tyre production in the highly efficient Russian factory, of which 60% is exported out of Russia. Why invested? Driven by Russia, Nokian Tyres sales and profit have made a big recovery in 2017, after three years of struggling with sluggish demand in this market. Probably at least half of the volume growth of 9% for Nokian in 2017 reflects a recovery in Russia, whereas the volume growth in Europe excluding Russia is 4 5%. North America is also growing well and recovering from the decline in 2016. With top-rated products the brand awareness continues to improve, enabling the company to gain shares from its key rivals Continental and Michelin, especially in North America and in Central Europe, including strong growth within summer tyres. A new factory is currently under construction in the US, fueling market share gains going forward. The company will also in the period 2018-20 add 50% capacity within its heavy tyres production in Finland. 250 200 150 100 50 0 jan.13 jan.14 jan.15 jan.16 jan.17 jan.18 Nokian Renkaat Oyj Nokian Renkaat Oyj Performance - last 5 years OMX Helsinki Benchmark Capped Consumer Discretionary /Auto Components Market Value (mill.) 5 187 Price 37,79 Price currency EUR Net debt (mill.) 117 Reporting currency EUR Enterprise Value (mill.) 5 304 FX rate (NOK) 9,80 Year end (December) 2012 2013 2014 2015 2016 2017E 2018E Sales (mill.) 1 612 1 521 1 389 1 360 1 391 1 569 1 672 EBIT (Operating Income - mill.) 412 380 306 295 312 360 402 Net Income (reported - mill.) 331 184 208 241 252 228 319 Equity 1 437 1 393 1 209 1 242 1 458 1 475 1 574 Return on Equity (%) 23,0 % 13,2 % 17,2 % 19,4 % 17,3 % 15,4 % 20,3 % EPS 2,5 1,4 1,6 1,8 1,9 1,8 2,3 Book value per share 10,9 10,4 9,1 9,2 10,7 10,8 11,6 DPS 1,5 1,5 1,5 1,5 1,5 1,6 1,6 Price/Earnings 11,9 25,1 13,0 18,4 18,9 20,8 16,2 Price/Book Value 2,8 3,3 2,2 3,6 3,3 3,5 3,3 EV/EBIT 9,9 12,5 8,4 14,3 14,5 14,7 13,2 Dividend Yield (%) 4,8 % 4,2 % 7,1 % 4,5 % 4,3 % 4,2 % 4,4 %

Nordea Company description: Nordea is the largest and most diversified financial services group in the Nordic, with leading positions in corporate and institutional banking, as in retail and private banking, including Asset Management. Retail Banking comprises 50% of revenues, Wholesale Banking 24% and Wealth Management 19%. Sampo is the main shareholder with approximately 21,4% of the outstanding shares. Why invested? There should be significant possibilities when net interest margins stabilize as Nordic interest rates are unlikely to fall further. Loan losses are under control, although uncertainties within their maritime exposure is not to be neglected. They are starting to deliver on their ambitious cost savings plan, and the digitalization driven efficiency gains should be visible going forward, although there is always a risk with large IT-implementation programs. The Nordea case is to a large extent high dividend payments as growth capital need is limited. Although the final capital requirement from regulatory bodies are not finalized. 250 200 150 100 50 0 jan.13 jan.14 jan.15 jan.16 jan.17 jan.18 Nordea Bank AB Nordea Bank AB Performance - last 5 years OMX Helsinki Benchmark Capped Financials /Banks Market Value (mill.) 404 266 Price 99,82 Price currency SEK Net debt (mill.) 1 996 150 Reporting currency EUR Enterprise Value (mill.) 2 400 416 FX rate (NOK) 0,99 2012 2013 2014 2015 2016 Year end (December) 2012 2013 2014 2015 2016 2017E 2018E Total Income 10 236 9 891 10 224 10 140 9 927 9 749 9 978 Net Interest Income 5 752 5 525 5 482 5 110 4 727 4 743 4 742 Net Result 3 119 3 107 3 371 3 662 3 766 3 221 3 560 Equity 28 000 29 207 29 835 31 031 32 409 32 977 33 790 Return on Equity (%) 11,1 % 10,6 % 11,3 % 11,8 % 11,6 % 9,8 % 10,5 % EPS 6,8 6,7 7,6 8,5 8,8 0,8 0,9 Book value per share 59,7 64,3 70,2 70,5 76,9 8,1 8,3 DPS 2,8 3,8 5,8 5,9 6,2 0,7 0,7 Price/Earnings 9,1 13,0 12,0 11,0 11,5 12,7 11,5 Price/Book Value 1,0 1,3 1,3 1,3 1,3 1,2 1,2 Dividend Yield (%) 4,6 % 4,4 % 6,4 % 6,4 % 6,1 % 6,6 % 6,9 %

Olvi Company description: Olvi is Finland s third largest brewery and soft drink company with a market share of 24 % in alcoholic beverages and 9 % in non-alcoholic beverages. The company has been present in the Baltic States since 1996 and in Belarus since 2009, with market leading positions. 250 200 150 100 50 Performance - last 5 years Why invested? Olvi is one of the quality small caps in Finland with a proven track record of growth, steadily improving earnings and a hunger for better efficiency. Sales CAGR of 8 % for the past five years and 9 % for the past 10 years, as well as a ROE of 20 %. 2017 has been a strong year. Olvi is expected to report all-time high sales and earnings thanks to a strong performance in Finland as Olvi continued to gain market shares thanks to product launches. With the balance sheet turning into net cash, the company has the means to tap growth opportunities. Although the long-term effects from tax changes in Estonia and Finland are difficult to estimate, the company will probably face some growth headwinds going into 2018 from the operating environment. 0 jan.13 jan.14 jan.15 jan.16 jan.17 jan.18 Olvi Oyj Class A Olvi Oyj Class A OMX Helsinki Benchmark Capped Consumer Staples /Beverages Market Value (mill.) 612 Price 29,50 Price currency EUR Net debt (mill.) -12 Reporting currency EUR Enterprise Value (mill.) 600 FX rate (NOK) 9,80 Year end (December) 2012 2013 2014 2015 2016 2017E 2018E Sales (mill.) 312 327 328 310 321 344 347 EBIT (Operating Income - mill.) 30 42 40 37 40 46 45 Net Income (reported - mill.) 26 34 33 22 32 36 35 Equity 145 169 190 184 202 224 243 Return on Equity (%) 17,6 % 19,8 % 17,1 % 12,2 % 16,1 % 16,1 % 14,4 % EPS 1,2 1,6 1,6 1,1 1,6 1,8 1,8 Book value per share 7,0 8,1 9,2 8,9 9,7 10,8 11,7 DPS 0,5 0,7 0,7 0,7 0,8 0,8 0,9 Price/Earnings 15,8 17,8 13,4 20,5 17,8 16,8 16,8 Price/Book Value 2,8 3,5 2,3 2,5 2,9 2,7 2,5 EV/EBIT 15,6 15,2 12,6 13,6 14,6 13,2 13,4 Dividend Yield (%) 2,5 % 2,3 % 3,1 % 3,2 % 2,7 % 2,8 % 3,0 %

Oriola-KD Company description: Within its Consumer Business (50% of sales) Oriola owns Kronans Apotek, the third largest pharmacy chain operator in Sweden with a 18 % market share, controlling a nationwide network of 323 pharmacies. In addition, Oriola operates a wholesale business (48 % of sales) in Finland and Sweden with 46 % and 34 % market share respectively. The Healthcare division (dose dispending) in build- up 2%. Finland and Baltics represents ¼ of sales, Sweden ¾. Why invested? In general, stability in operations, significant market shares both within the wholesale- and retail activity combined with a strong balance sheet, and an strong free cash flow supporting attractive dividends, should be very attractive for the long-term investor. However, 2017 has been a tricky year in the Wholesale business as the introduction of a new ERP and warehouse management system resulted in a lot of startup problems and additional costs. The Consumer business in Sweden faced intensive competition, costs of online development although online sales developed well, and costs related to the preparation work for launch of Oriola s and Kesko s new wellbeing stores in Finland. The CEO was fired by the Board in December 2017. Hopefully better times ahead. 250 200 150 100 50 0 jan.13 jan.14 jan.15 jan.16 jan.17 jan.18 Oriola Corp Class B Oriola Corp Class B Performance - last 5 years OMX Helsinki Benchmark Capped Health Care /Health Care Providers & Services Market Value (mill.) 553 Price 2,96 Price currency EUR Net debt (mill.) 121 Reporting currency EUR Enterprise Value (mill.) 674 FX rate (NOK) 9,80 Year end (December) 2012 2013 2014 2015 2016 2017E 2018E Sales (mill.) 2 474 2 599 1 612 1 626 1 642 1 562 1 616 EBIT (Operating Income - mill.) 26 25 116 49 74 45 53 Net Income (reported - mill.) 17 6 47 45 43 32 39 Equity 311 278 74 195 205 211 224 Return on Equity (%) 5,5 % 2,1 % 62,8 % 22,9 % 20,9 % 15,1 % 17,4 % EPS 0,1 0,0-0,4 0,3 0,2 0,2 0,2 Book value per share 1,9 1,7 0,5 1,1 1,1 1,2 1,2 DPS 0,1 - - 0,1 0,1 0,1 0,2 Price/Earnings 20,3 63,8-8,1 17,3 18,0 17,4 14,1 Price/Book Value 1,1 1,4 7,1 4,0 3,8 2,6 2,4 EV/EBIT 13,4 22,6 5,7 15,8 11,5 15,1 12,7 Dividend Yield (%) 4,0 % 0,0 % 0,0 % 3,0 % 3,2 % 4,7 % 5,4 %

Rapala Company description: Rapala VMC is one of four global players within recreational fishing. The company have a big distribution network, global manufacturing resources and desired brands within fishing tackle and equipment such as fishing lures, treble hooks and fishing related knives and tools. 250 200 150 100 Performance - last 5 years Why invested? A fair question, given the fact that Rapala unfortunately has continued to be a long-duration turn-around story. The two main reasons explaining the weak development the last few years are the decline in Russian sales and profit contribution, and the Asian manufacturing relocation from China to Indonesia. The factory move is now over and going forward should drive improved earnings. The end-markets are in general pretty stable, and should support a good and stable cash flow. However, the company struggles to find significant top-line growth. In 2016, the CFO was appointed new CEO. End of 2017 actually saw glimpses of hope in the US as sales actually grew. Three key priorities going into 2018; the efficiency and utilization within the manufacturing and supply chain, new product introductions to utilize pockets of growth and small key investments ( we need to save money to invest money ). 50 0 jan.13 jan.14 jan.15 jan.16 jan.17 jan.18 Rapala VMC Oyj Rapala VMC Oyj OMX Helsinki Benchmark Capped Consumer Discretionary /Leisure Products Market Value (mill.) 132 Price 3,39 Price currency EUR Net debt (mill.) 97 Reporting currency EUR Enterprise Value (mill.) 229 FX rate (NOK) 9,80 Year end (December) 2012 2013 2014 2015 2016 2017E 2018E Sales (mill.) 291 283 273 276 260 264 271 EBIT (Operating Income - mill.) 26 27 19 26 14 16 20 Net Income (reported - mill.) 10 13 9 7-3 9 11 Equity 128 123 128 132 128 148 155 Return on Equity (%) 7,9 % 10,2 % 7,2 % 5,1 % -2,4 % 6,3 % 7,1 % EPS 0,3 0,3 0,2 0,2-0,1 0,2 0,2 Book value per share 3,3 3,2 3,3 3,4 3,3 3,7 3,9 DPS 0,2 0,2 0,2 0,2 0,1 0,1 0,1 Price/Earnings 18,7 16,3 19,6 27,9-51,6 17,4 16,8 Price/Book Value 1,5 1,6 1,4 1,4 1,2 0,9 0,9 EV/EBIT 11,5 11,5 15,5 11,5 19,1 14,0 11,2 Dividend Yield (%) 4,7 % 4,6 % 4,2 % 3,2 % 2,4 % 1,5 % 3,7 %

Sampo Company description: Sampo is the leading pan-nordic non-life insurance company through its subsidiary, If P&C, and a leading life insurer in Finland through Mandatum Life. After selling its banking operations to Danske Bank in early 2007, Sampo has been using the proceeds to acquire stakes in Nordea and TopDanmark. As Sampo now holds approximately 21,4 % of Nordea and 49 % of TopDanmark. TopDanmark results have in 2017 been reclassified to a subsidiary. Performance - last 5 years 300 250 200 150 100 50 0 jan.13 jan.14 jan.15 jan.16 jan.17 jan.18 Sampo Oyj Class A OMX Helsinki Benchmark Capped Why invested? Sampo is geographically and operationally the most diversified financial institution in the Nordics. The management have full ownership to the company structure as they have established it. The Sampo shares have long-term attractions as Sampo s operations are stable with strong cash flows, visibility is good and the dividend story looks strong ever in light of the group s strong capital position and the underlying companies cash generation possibilities. Underlying P&C operations show stable trends, with both pricing and claims increases subdued. Sampo's short investment duration and ownership of Nordea should allow it to benefit from potentially higher yields and a steepening yield curve. Sampo Oyj Class A Financials /Insurance Market Value (mill.) 25 570 Price 45,66 Price currency EUR Net debt (mill.) 1 274 Reporting currency EUR Enterprise Value (mill.) 26 844 FX rate (NOK) 9,80 2012 2013 2014 2015 2016 Year end (December) 2012 2013 2014 2015 2016 2017E 2018E Total Income 5 413 4 505 4 464 4 378 4 282 5 313 5 463 Net Interest Income - 1 177 1 168 1 088 1 005 - - Net Result 1 404 1 452 1 540 1 656 1 650 2 253 1 798 Equity 10 020 10 643 10 924 11 411 11 934 13 009 13 386 Return on Equity (%) 14,0 % 13,6 % 14,1 % 14,5 % 13,8 % 17,3 % 13,4 % EPS 2,5 2,6 2,8 3,0 3,0 4,1 3,0 Book value per share 17,9 19,0 19,5 20,4 21,3 23,3 23,9 DPS 1,4 1,7 2,0 2,2 2,3 2,5 2,6 Price/Earnings 9,7 13,8 14,1 15,9 14,4 11,2 15,4 Price/Book Value 1,4 1,9 2,0 2,3 2,0 2,0 1,9 Dividend Yield (%) 5,5 % 4,6 % 5,0 % 4,6 % 5,4 % 5,4 % 5,6 %

Stora Enso Company description: Stora Enso is one of the world's largest forest industry companies. It is a leading producer of consumer- and packaging board and sawn wood products. It has a large and growing net pulp position and significant forest holdings. The company also has a major presence in fine paper, magazine paper, newsprint and paperboard. Why invested? Stora Enso is transforming to a packaging company. The company continues to restructure its paper operations and reposition to more profitable growth areas especially its crown jewel liquid packaging board. Given the ever increasing focus on sustainability, renewable resources and environmental issues, Stora Enso with its world-leading products, should be very well positioned going forward. Low cost pulp and packaging will be ~65% of the company via the transformation projects. The large investment into the greenfield board mill in Guangxi, China, is currently in a late-stage ramp-up phase. Stora Enso has a sound balance sheet and good free cash flow generation. 350 300 250 200 150 100 50 0 jan.13 jan.14 jan.15 jan.16 jan.17 jan.18 Stora Enso Oyj Class R Stora Enso Oyj Class R Performance - last 5 years OMX Helsinki Benchmark Capped Materials /Paper & Forest Products Market Value (mill.) 10 501 Price 13,32 Price currency EUR Net debt (mill.) 2 589 Reporting currency EUR Enterprise Value (mill.) 13 090 FX rate (NOK) 9,80 Year end (December) 2012 2013 2014 2015 2016 2017E 2018E Sales (mill.) 10 815 10 544 10 213 10 040 9 798 10 074 10 242 EBIT (Operating Income - mill.) 387 348 605 749 811 989 1 097 Net Income (reported - mill.) 481-53 99 807 463 637 734 Equity 5 770 5 213 5 070 5 388 5 806 6 181 6 614 Return on Equity (%) 8,3 % -1,0 % 2,0 % 15,0 % 8,0 % 10,3 % 11,1 % EPS 0,6-0,1 0,1 1,0 0,6 0,9 0,9 Book value per share 7,3 6,6 6,4 6,8 7,4 7,8 8,3 DPS 0,3 0,3 0,3 0,3 0,4 0,4 0,5 Price/Earnings 8,6-104,2 57,2 8,2 17,3 15,5 14,4 Price/Book Value 0,7 1,1 1,2 1,2 1,4 1,7 1,6 EV/EBIT 19,4 24,4 15,2 13,5 13,4 13,2 11,9 Dividend Yield (%) 5,7 % 4,1 % 4,0 % 3,9 % 3,6 % 3,0 % 3,4 %

Terveystalo Company description: Terveystalo is the leading private healthcare service provider in Finland offering primary and outpatient secondary healthcare services to corporate, private and public sector customers. Through its 180 clinics located across Finland they offer a range of services, including general practice and specialist medical care, diagnostic services, outpatient surgery, dental services and other adjacent services. The company was listed on Helsinki Stock Exchange October 11 2017. Why invested? In Finland, private health care providers are already treated as a natural part of the country s health care sector. Terveystalo s brand name is strong. In 2016, the market share in occupational health care was close to 30 %, and 12 % of all doctors visits in Finland were at a Terveystalo clinic. As one of the leading private healthcare providers in a growing and structurally attractive market, we believe Terveystalo will take part in the growth, and also be able to increase margins and market shares. In addition, an expected health care reform in Finland will pave way for an even larger market for health care services. It is also worth noting that Terveystalo do not operate within the elderly care sector, and is not thus dependent on governmental outsourcing contracts within that sector. 110 105 100 95 90 85 80 jan. 17 mai. 17 sep. 17 jan. 18 Terveystalo Oy Class A Terveystalo Oy Class A Performance - YTD OMX Helsinki Benchmark Capped Health Care /Health Care Providers & Services Market Value (mill.) 1 159 Price 9,06 Price currency EUR Net debt (mill.) 378 Reporting currency EUR Enterprise Value (mill.) 1 537 FX rate (NOK) 9,80 #N/A 2016 2017E 2018E Sales (mill.) - 699 785 EBIT (Operating Income - mill.) 51 74 Net Income (reported - mill.) 14 62 Equity 450 502 Return on Equity (%) 3,0 % 12,4 % EPS 0,3 0,5 Book value per share 3,4 3,8 DPS 0,1 0,2 Price/Earnings 35,9 17,4 Price/Book Value 2,7 2,4 EV/EBIT 30,3 20,7 Dividend Yield (%) 0,7 % 1,7 %

Tieto Company description: Tieto is the leading Nordic IT services provider with clear no. 1 market position in Finland, no. Top-3 position in Sweden and Top-7 in Norway. The company offers information technology services, development services, outsourcing, consulting, cloud services and industry specific solutions. Client groups are among others, financial institutions, manufacturing, energy, telecommunications, oil and gas and healthcare Why invested? The Tieto investment story combines an attractive dividend yield stemming from a strong cash flow and a debt-free balance sheet with limited downside risk, and EBIT-margin expansion from the sales mix and productivity improvements. The strong balance sheet also opens up for selective acquisitions as the offer to acquire Swedish Avega for EUR48m in October 2017 as an example. A part of the business is old traditional IT-services facing structural decline. However, this is more than compensated going forward by areas and solutions with high-growth potential. 300 250 200 150 100 50 0 jan.13 jan.14 jan.15 jan.16 jan.17 jan.18 Tieto Oyj Tieto Oyj Performance - last 5 years OMX Helsinki Benchmark Capped Information Technology /IT Services Market Value (mill.) 1 918 Price 25,88 Price currency EUR Net debt (mill.) 165 Reporting currency EUR Enterprise Value (mill.) 2 083 FX rate (NOK) 9,80 Year end (December) 2012 2013 2014 2015 2016 2017E 2018E Sales (mill.) 1 825 1 672 1 525 1 460 1 492 1 543 1 594 EBIT (Operating Income - mill.) 128 138 131 123 158 159 170 Net Income (reported - mill.) 29 62 35 91 107 104 113 Equity 556 514 471 483 488 490 502 Return on Equity (%) 5,3 % 12,1 % 7,4 % 18,7 % 22,0 % 21,1 % 22,5 % EPS 0,4 0,9 0,5 1,2 1,5 1,7 1,8 Book value per share 7,7 7,1 6,4 6,6 6,6 6,6 6,8 DPS 0,8 0,9 1,3 1,4 1,4 1,4 1,4 Price/Earnings 36,3 19,1 44,8 20,1 17,8 15,5 14,6 Price/Book Value 1,9 2,3 3,3 3,8 3,9 3,9 3,8 EV/EBIT 8,6 8,8 11,6 14,9 12,9 13,1 12,3 Dividend Yield (%) 5,6 % 5,5 % 6,0 % 5,5 % 5,3 % 5,4 % 5,5 %

Tikkurila Company description: Tikkurila is the clear market leader in decorative paint in its core regions (Finland, Sweden and Russia) and is one of the leaders in the Baltic region and Poland. Why invested? Tikkurila has a reputation of being very profitability focused and has generated high capital returns. It is highly cash generative and as the balance sheet is very strong. the company distributes a large part of its net earnings back to shareholder through dividends, offering a good dividend yield. For Tikkurila, the years following the Russian downturn, have been challenging. The consumer renovation markets have been soft in their core geographical markets, although the newbuild markets have been strong in the very same market areas. In 2017 the implementation of a new ERP system hurt operational performance, as did delivery problems within their raw material supply side. We believe that 2017 will prove to be the low point, a year in which the challenges in the implementation of a new ERP system hurt operational performance, as did supply problems within their raw materials side. A significant cost reduction program although we do not know the details, a pick-up in the underlying market situation, less problems within the raw materials supply and new CEO, should are all be factors supporting tailwind into 2018 and 2019. 250 200 150 100 50 0 jan.13 jan.14 jan.15 jan.16 jan.17 jan.18 Tikkurila Oyj Tikkurila Oyj Performance - last 5 years OMX Helsinki Benchmark Capped Materials /Chemicals Market Value (mill.) 789 Price 17,88 Price currency EUR Net debt (mill.) 157 Reporting currency EUR Enterprise Value (mill.) 946 FX rate (NOK) 9,80 Year end (December) 2012 2013 2014 2015 2016 2017E 2018E Sales (mill.) 672 653 618 584 572 585 607 EBIT (Operating Income - mill.) 72 71 62 57 53 38 55 Net Income (reported - mill.) 41 50 48 41 44 26 42 Equity 199 208 193 195 209 198 207 Return on Equity (%) 20,4 % 24,1 % 25,1 % 21,3 % 21,3 % 12,9 % 20,3 % EPS 0,9 1,1 1,1 0,9 1,0 0,6 0,9 Book value per share 4,5 4,7 4,4 4,4 4,7 4,5 4,6 DPS 0,8 0,8 0,8 0,8 0,8 0,8 0,8 Price/Earnings 16,0 17,5 13,2 17,1 18,6 28,8 18,9 Price/Book Value 3,3 4,2 3,3 3,6 4,0 4,0 3,9 EV/EBIT 10,1 13,0 11,1 13,3 16,8 25,2 17,2 Dividend Yield (%) 5,2 % 4,0 % 5,5 % 5,0 % 4,3 % 4,2 % 4,3 %

Valmet Company description: Valmet is a leading global developer and supplier of services and technologies for the pulp, paper and energy industries. Valmet s services cover everything from maintenance, outsourcing to mill and plant improvements and spare parts. The strong technology offering includes entire pulp mills, tissue, board and paper production lines, as well as power plants for bio-energy production. Why invested? It s all about quality perception, margin improvement and stability. Approximately half of the business (1,5 bn sales) is «stable business» (service and automation) where the target is to grow organically 2 times the underlying market growth at 1-2%. The other half, capital business, enjoys limited growth. In June 2016, Valmet increased its EBITA-margin target to 8-10 % (from 6-9 %). Valmet s margin improvement since the demerger from Metso in December 2013 is basically gross margin improvement through sourcing, lower quality costs and more service sales per employee. Will we see also operating leverage going forward? Valmet still service only a fraction of the machines they have put on the market throughout the years. Growing this share could support long-term growth in the service area. 350 300 250 200 150 100 50 0 jan.13 jan.14 jan.15 jan.16 jan.17 jan.18 Valmet Corp Valmet Corp Performance - last 5 years OMX Helsinki Benchmark Capped Industrials /Machinery Market Value (mill.) 2 509 Price 16,74 Price currency EUR Net debt (mill.) -13 Reporting currency EUR Enterprise Value (mill.) 2 496 FX rate (NOK) 9,80 Year end (December) 2012 2013 2014 2015 2016 2017E 2018E Sales (mill.) 3 014 2 613 2 473 2 928 2 926 3 073 3 195 EBIT (Operating Income - mill.) 157 25 62 131 149 192 228 Net Income (reported - mill.) 77-63 46 77 83 124 154 Equity 416 808 804 855 881 942 1 020 Return on Equity (%) 18,5 % -7,8 % 5,7 % 9,0 % 9,4 % 13,2 % 15,1 % EPS 0,5-0,4 0,3 0,5 0,6 0,9 1,1 Book value per share 2,8 5,4 5,4 5,7 5,9 6,3 6,8 DPS 0,3 0,4 0,4 0,5 0,6 Price/Earnings 17,5 25,4 19,1 15,8 Price/Book Value 1,6 2,4 2,7 2,5 EV/EBIT - - 22,3 11,7 14,6 13,0 11,0 Dividend Yield (%) 3,9 % 3,0 % 3,0 % 3,3 %

Wärtsilä Company description: Wärtsilä is a global leader in advanced technologies and solutions for the marine and energy markets. Main products diesel/gas engines, electrical/automation, gas handling systems, propolsion systems. Wärtsilä is the leading global manufacturer of medium-speed engines for marine applications. Wärtsilä also sells engine-based power plants for decentralized power generation and grid stabilization. The most stable business, Services, represents some 45 % of revenues, Marine Solutions 36 % and Energy Solutions 19 %. Why invested? Wärtsilä is a quality company. Their key markets have been soft, but 2017 showed significant improvement. After years with very low order intake, the Marine cycle has bottomed as evidenced by the company raising the Marine outlook to solid (Q2/17). This bodes well for the Marine cycle more short-term. Energy Solutions quotations remains at high levels, and with 2-3 years lag from quotations to sales, this bodes well for sales medium term, as well for the long-term decentralized power story. The Service part is rather stable, and the key is to grow on the current huge installed base. After a slow start of 2017, also this division have shown order intake growth. 250 200 150 100 50 0 jan.13 jan.14 jan.15 jan.16 jan.17 jan.18 Wartsila Oyj Abp Wartsila Oyj Abp Performance - last 5 years OMX Helsinki Benchmark Capped Industrials /Machinery Market Value (mill.) 10 387 Price 52,66 Price currency EUR Net debt (mill.) 436 Reporting currency EUR Enterprise Value (mill.) 10 823 FX rate (NOK) 9,80 Year end (December) 2012 2013 2014 2015 2016 2017E 2018E Sales (mill.) 4 725 4 654 4 779 5 029 4 801 4 990 5 346 EBIT (Operating Income - mill.) 409 414 492 574 571 600 726 Net Income (reported - mill.) 339 391 384 422 352 399 506 Equity 1 766 1 844 1 960 2 201 2 288 2 432 2 670 Return on Equity (%) 19,2 % 21,2 % 19,6 % 19,2 % 15,4 % 16,4 % 18,9 % EPS 1,7 2,0 1,8 2,1 1,8 2,2 2,7 Book value per share 9,0 9,3 9,9 11,2 11,6 12,3 13,6 DPS 1,0 1,1 1,2 1,2 1,3 1,4 1,5 Price/Earnings 19,0 18,1 20,5 19,8 24,0 23,6 19,6 Price/Book Value 3,7 3,8 3,7 3,8 3,7 4,3 3,9 EV/EBIT 17,2 17,8 15,2 15,2 15,1 18,0 14,9 Dividend Yield (%) 3,1 % 2,9 % 3,1 % 2,8 % 3,0 % 2,7 % 2,8 %

About ODIN

Investment Objective Long term value creation

Investment Philosophy Performance - prospects - price

Om ODIN Finland På vegne av våre kunder, er ODIN en aktiv og ansvarsfull forvalter med fokus på langsiktig verdiskaping. I Finland skapes verdiene i stor grad av tradisjonelle industri, -råvare- og teknologiselskaper. Med sin geografiske beliggenhet er finske selskaper også godt eksponert mot Øst-Europa. Gjennom aksjefondet ODIN Finland kan også du ta del i verdiskapingen som skjer i det finske næringslivet. Fondet har andelsklasser. Klasse A B C Etableringsdato 27/11/2015 27/11/2015 27/12/1990 Basisvaluta Forvaltningshonorar Tegn./innløsningsgebyr Minste tegningsbeløp NOK 0.75% 0.00% 10,000,000 NOK NOK 1.00% 0.00% 1,000,000 NOK NOK 2.00% 0.00% 3,000 NOK Referanseindeks OMX Helsinki Cap GI

Om forvalter

Vi minner om... Historisk avkastning er ingen garanti for framtidig avkastning, som blant annet vil avhenge av markedsutviklingen, forvalters dyktighet, fondets risiko, samt kostnader ved forvaltning. Avkastningen kan bli negativ som følge av kurstap. Uttalelser i denne rapporten reflekterer ODINs markedssyn på det tidspunktet den ble utarbeidet. Vi har gjengitt kilder som vurderes som pålitelige, men vi kan imidlertid ikke garantere at informasjonen fra kildene hverken er presis eller komplett. Ansatte i ODIN Forvaltning AS kan handle for egen regning i flere typer finansielle instrumenter. Dette innebærer at ansatte i ODIN Forvaltning AS kan eie verdipapirer i selskaper som er omtalt i denne rapporten, samt andeler i ODINs verdipapirfond. Ansattes egenhandel skal skje i henhold til ODIN Forvaltning AS interne retningslinjer for ansattes egenhandel, som er utarbeidet i henhold til verdipapirhandelloven og Verdipapirfondenes forenings bransjestandard. Du finner mer informasjon på www.odinfond.no