SKAGEN Vekst. En håndplukket bukett. Februar 2009 Fortsatt dårlige nyheter. Kunsten å bruke sunn fornuft

Transkript

1 Børn og unge piger plukker blomster på en mark nord for Skagen Utsnitt. Av Michael Ancher, en av Skagenmalerne. Bildet tilhører Skagens Museum. Kunsten å bruke sunn fornuft SKAGEN Vekst Februar 2009 Fortsatt dårlige nyheter En håndplukket bukett

2 Hvorfor SKAGEN Vekst? Balansert portefølje tilpasset en norsk investor Bedre geografisk spredning enn et norsk fond + Bedre bransjemessig spredning enn et norsk fond = Lavere risiko enn Oslo Børs Selskaper som er lavt vurdert i forhold til verdier og inntjening og med gode omvurderingsmuligheter Aldri enten Norge eller utland, alltid ja takk, begge deler Utlandsdelen av fondet kompletterer de norske selskapene ved: Type selskaper en ikke finner på Oslo Børs Lavere vurderte selskaper med bedre kvalitet enn de en finner på Oslo Børs Til sammen skal dette gi høy risikojustert avkastning

3 Status februar 2009 SKAGEN Vekst i februar -5,9 % Oslo Børs i februar -5,0 % SKAGEN Vekst hittil i ,1 % Oslo Børs hittil i ,8 % Fondets norske aksjer hittil i år -4,1 % Fondets globale aksjer hittil i år -16,3 % Andel norske aksjer 52,7 % Andel utenlandske aksjer 47,3 % Kontanter 27/2 0,2 %

4 Resultater pr 27. februar 2009 i NOK Hittil i kvartal 2008 Siste 3 år Siden oppstart* SKAGEN Vekst -9,1 % -43,6 % -12,1 % 14,4 % Oslo Børs Hovedindeks -4,8 % -54,1 % -16,3 % 6,1 % Meravkastning -4,3 % 10,4 % 4,2 % 8,3 % Verdensindeks (NOK) -17,6 % -23,6 % -14,0 % 7,6 % Meravkastning 8,4 % -20,1 % 1,9 % 6,9 % *01. desember 1993 Alle avkastningstall utover 12 måneder er annualisert (geometrisk avkastning)

5 Kursutvikling SKAGEN Vekst Oppdatert pr 27. februar 2009 Alle avkastningstall er etter forvaltningshonorar

6 Resultater delporteføljer i NOK Hittil i 1.kvartal 2008 Siste 3 år Norsk del av SKAGEN Vekst -4,1 % -46,6 % -29,1 % Oslo Børs Hovedindeks -4,8 % -54,1 % -41,4 % Meravkastning 0,7 % 7,5 % 12,2 % Global del av SKAGEN Vekst -16,3 % -39,1 % -31,3 % Verdensindeks (NOK) -17,6 % -23,6 % -36,4 % Meravkastning 1,3 % -15,6 % 5,1 % Avkastningstall er brutto (eks. forvaltningshonorarer, agio/disagio og netto rente) Alle avkastningstall er oppdatert per 27. februar 2009.

7 SKAGEN Vekst Relativ prestasjon Norge/utland hittil i 2009 PRESTASJONSMÅLING PROSENT Periode Relativ Performance Norge Relativ Performance Utland

8 SKAGEN Vekst Relativ prestasjon Norge/utland siste 3 år PRESTASJONSMÅLING Periode Relativ Performance Norge Relativ Performance Utland PROSENT

9 Største bidragsytere hittil i 1. kvartal 2009 Hurtigruten + 41 Pride International + 25 Solstad Offshore + 21 Q-Free + 19 Petrobras + 17 Olav Thon + 17 Hannover Re + 16 TGS Nopec + 13 Dockwise + 11 Farstad Shipping + 11 Bonheur - 50 Stolt-Nielsen - 48 Royal Caribbean Cruises - 46 Chiquita Brands - 44 Ganger Rolf - 42 LG Corp Kongsberg Gruppen - 29 Wilh. Wilhelmsen - 29 LG Electronics - 27 Pfizer - 27 Sum verdiskapning hittil i 1. kvartal: MNOK Tall i millioner kroner

10 Endringer hittil i 1. kvartal 2009 Kjøpt MTS (ny) Transocean Hurtigruten Vimpelcom (ny) Telenor Royal Caribbean Cruises Golden Ocean obl. (ny) Norwegian Property obl. (ny) Helix Energy Solutions (ny) Bunge Northern Offshore obl. Sistema (ny) Royal Caribbean Cruises obl. Rowan Solgt BW Gas (ut) Netto endringer > NOK 10 millioner

11 SKAGEN Vekst 12 største poster pr. 27. februar 2009 Postens Kurs P/E P/E P/B Kursstørrelse 08E 09E siste mål Pride International 3,7 % 17,2 4,8 5,7 0,7 35 Kongsberg Gruppen 3,5 % 288,0 12,5 9,6 4,6 400 StatoilHydro 3,5 % 118,0 6,7 10,3 1,8 150 Eletrobras 3,1 % 24,3 7,4 8,1 0,3 60 Petrobras 2,8 % 26,4 6,9 8,8 1,6 40 Bonheur 2,6 % 108,5 3,8 3,6 0,7 250 Solstad Offshore 2,6 % 68,0 5,7 4,5 0,7 160 Samsung Electronics 2,5 % 274,5k 8,5 13,7 0,6 600k Ganger Rolf 2,4 % 107,0 3,8 3,6 0,7 220 Yara International 2,2 % 151,0 3,4 8,4 1,5 250 DOF 2,1 % 29,2 5,3 5,8 0,8 65 Hannover Re 1,9 % 28,3 n.m. 7,1 1,0 35 Median 33,0 % 5,7 7,6 0,8 105 %

12 Geografisk fordeling Norge 53 % Japan 2 % Asia ex. Japan 12 % Sør-Amerika 7 % Nord-Amerika 11 % Øst- Europa/Midtøsten/Af rika Perif er-eu (Utenfor Eurosonen) 3 % 5 % Kjerne-EU (Eurosonen) 8 % 0 % 10 % 20 % 30 % 40 % 50 % 60 %

13 Bransjefordeling Nyttetjenester 3 % Telekom Informasjonsteknologi 6 % 7 % Bank og finans 10 % Medisin 6 % Defensive konsumvarer 3 % Inntektsavhengige forbruksvarer 8 % Kapitalvarer, service og transport 20 % Råvarer 9 % Energi 30 % 0 % 5 % 10 % 15 % 20 % 25 % 30 % 35 %

14 Kunsten å bruke sunn fornuft Noen ser bare skyer - vi ser glimt av sol Markedsutsikter Fra heden nord for Skagen, 1885 Av P.S. Krøyer, en av Skagenmalerne. Bildet tilhører Skagens Museum

15 Markeder hittil i 1. kvartal 2009 i NOK Kina (lokal) 15 % Sverige -16 % Venezuela 7 % Verdensindeksen -17 % Brasil 0 % Nederland -18 % Norge (OSEBX) -5 % USA (S&P 500) -18 % Taiwan -6 % Belgia -18 % USA (Nasdaq) -7 % Tyrkia -18 % Thailand -8 % Sør-Afrika -19 % SKAGEN VEKST -9 % Sør-Korea -20 % Hong Kong -10 % Japan -21 % Vekstmarkedsindeksen -11 % Frankrike -23 % India -12 % Sveits -23 % Estland -12 % Østerrike -24 % Kina (Hong Kong) -12 % Spania -25 % Danmark -12 % Mexico -26 % Canada -12 % Finland -27 % Russland -13 % Tyskland -28 % Indonesia -13 % Italia -29 % Storbritannia -14 % Ungarn -32 % Singapore -15 % Polen -37 %

16 Markeder i 2008 i NOK Venezuela 19 % Italia -37 % Japan -6 % Vekstmarkedsindeksen -40 % Sveits -10 % Thailand -41 % USA (S&P 500) -21 % Nederland -42 % Mexico -24 % Finland -42 % Verdensindeksen -24 % Brasil -42 % Spania -25 % Belgia -43 % USA (Nasdaq) -26 % SKAGEN VEKST -44 % Tyskland -26 % Sør-Korea -45 % Frankrike -30 % Indonesia -45 % Sør-Afrika -31 % Polen -45 % Taiwan -32 % Ungarn -46 % Canada -32 % India -51 % Hong Kong -33 % Østerrike -52 % Danmark -34 % Tyrkia -53 % Sverige -35 % Kina (lokal) -53 % Singapore -35 % Estland -54 % Storbritannia -35 % Norge (OSEBX) -54 % Kina (Hong Kong) -37 % Russland -65 %

17 Forbruksfesten var lånefinansiert i USA Privat gjeld og privat forbruk i % av BNP

18 og resten av verden Husholdningenes gjeld økte målt i prosent av disponibel inntekt

19 Vi konstaterer store landspesifikke forskjeller i oppbyggingen av boligprisboblen

20 De senere 10års ekstreme opplåningsgrad i finanssektoren måtte til slutt gi tapt for tyngdeloven * * *Government Sponsored Enterprises

21 Og bankenes finansieringskilder var plutselig ikke like sikre som før

22 Billige penger ble fulgt av økt pris på risiko Rentedifferanser mellom foretaks- og statsobligasjoner Kilde: Norges Bank, Finansiell Stabilitet 2/2008

23 Milliarder USD Milliarder USD Kollaps i verdenshandelen Asiatisk eksport i mrd. USD

24 .. ga en lagerkorreksjon av historiske dimensjoner Aluminium priser versus lager Aluminum stock (l.h.) Aluminum price (r.h.)

25 Global BNP er blitt kraftig nedjustert og IMF forventer nå en global vekst på 0,5 for 2009 milevis fra trendvekst på 3,8% Industrialiserte land trekker ned, globale vekstmarkeder fortsatt positiv - vekst drevet av Asia 10,0 Advanced economies Emerging & developing economies World 8,0 6,0 4,0 2,0 0,0-2,0-4, Kilde: IMF

26 World Industrialiserte land trekker ned, globale vekstmarkeder fortsatt positiv - vekst drevet av Asia ,2 Årlig økonomisk vekst i BNP (anslag IMF 09/ 10) ,4 0, ,0 Advanced economies 2,7 1,0 (2,0) 1,1 EM 8,3 6,3 3,3 5,0 US 2,0 1,1 (1,6) 1,6 Europe 2,6 1,0 (2,0) 0,2 UK 3,0 0,7 (2,8) 0,2 Japan 2,4 (0,3) (2,6) 0,6 Brazil 5,7 5,8 1,8 3,5 Russia 8,1 6,2 (0,7) 1,3 India 9,3 7,3 5,1 6,5 China 13,0 9,0 6,7 8, Kilde: IMF

27 Fortsatt ingen tegn til lysning i industriproduksjonen, men et glimt av håp om at innkjøpssjefenes humør ikke lenger fortsetter å falle

28 Deprimerte innkjøpssjefer og konsumenter har ikke historisk vært ensbetydende med negativt aksjemarkedet snarer tvert imot En må tilbake til 1974 for å finne konsumentene like deprimerte som i dag På en annen side har aksjemarkedet tidligere brutt opp når tillitten har vært rundt bunn nivå

29 Aldri før har verden sett en tilsvarende redningsaksjon for å unngå depresjon Kraftig og synkron rentenedsetting, aggressive tiltak for å redde finansnæringen, finanspolitiske virkemidler (krisepakker) Det store spørsmålet er hvilken effekt og når?

30 Sentralbankenes rentekutt har kun i mindre grad kommet konsumentene til gode gjennom lavere boliglånsrenter Kilde: SEB Enskilda

31 Veien ut av uføret hvordan kommer vi oss ut av myra og hvilke tegn skal vi se etter Oppgangstider har tidligere blitt varslet av økte råvarepriser og skipsrater, senest i 2003 Denne gangen er det annerledes. Årsakens til krisen er å finne i et ikke fungerende banksystem Lysningen kommer når bankene igjen har kapasitet til å finansiere næringslivet Kilde: First Securities

32 Tegn på stabilisering i selskapenes kredittspreader men fortsatt høyt nivå

33 Inflasjonen svekker seg Frykten for at vi skal få inflasjon kombinert med svak vekst slik vi hadde på syttitallet er redusert

34 ...hjulpet av kraftig korreksjon i råvarepriser Visse tegn til stabilisering i råvarepriser siste måned Commodity prices (Index) 820 % 720 % 620 % 520 % 420 % 320 % 220 % 120 % 20 % des. 99 jun. 00 des. 00 jun. 01 des. 01 jun. 02 des. 02 jun. 03 des. 03 jun. 04 des. 04 jun. 05 des. 05 jun. 06 des. 06 jun. 07 des. 07 jun. 08 des. 08 Baltic Dry Bulk Index Wheat Copper Brent oil CRB Commodities Kilde: Bloomberg

35 Asiatiske land er positivt påvirker av det kraftige fallet i oljeprisen redusert inflasjon og økt kjøpekraft

36 Kunsten å bruke sunn fornuft Verdsettelse

37 Og ikke overraskende Norge følger internasjonal konjunkturnedgang

38 Trøsten er - et kraftig fall i inntjening synes allerede å være i prisene 3,25 17,5 3,00 2,75 P/B OSE Expected ROE - Cost of Equity 15,0 12,5 2,50 2,25 2,00 1,75 10,0 7,5 5,0 1,50 2,5 1,25 1,00 Consensus 12m fwd EPS Cost of Equity = 3 year mov. avg. of 10Y Norwegian Gov Yield + 3,5% ,0-2,5 Source: Reuters EcoWin

39 Analytikere fortsetter å kuttet i forventningene til selskapenes inntjening Kilde: DnBNOR Markets

40 Vi har ikke sett det globale aksjemarkedet lavere priset i forhold til inntjening siden begynnelsen av 80 tallet 40 % lavere enn historisk gjennomsnitt

41 Etter Shillers 10-års kurs/inntjening er vi i den billige enden globalt men der kan man godt ligge en stund. Inntjeningsveksten vil telle mest fremover < 40 % lavere enn historisk gjennomsnitt

42 Og igjen er verdsettelsen lavere i vekstmarkedene enn i vestlige verden Kilde: Morgan Stanley

43 30 år siden vi så billige bøker til salgs. Så spørs det om hvor solid boka er da, mye rar regnskapsføring der ute

44 Boken på Oslo Børs er nå priset til historisk bunnivå

45 Forut for denne krisen er selskapenes gjeldsetting blitt redusert Og igjen gjeldsetting i vekstmarkedene er beskjeden EM and Developed World Net Debt to Equity (in %) Kilde: DnBNOR Markets

46 Selskapenes gjeldsetting på Oslo Børs er heller ikke avskrekkende og har vært langt høyere ved inngangen til tidligere kriser 0.60 Net Debt/CE OSEBX CE = Net debt + booked equity. Figures exclude finance and shipping Source: First Sec E

47 Det er ikke vekstmarkedene som er forgjeldet; gjeldsettingen der er relativt marginal Gross external debt as % of GDP Source: Santander

48 Den vestlige del av verden er dessuten en langt mindre viktig eksportregion for de globale vekstmarkedene enn tidligere

49 Bedre sektorbalanse etter at finanssektoren har korrigert. Kan neste boble være tradisjonelle vekstselskap? 100 % 90 % Others Developed Markets: Sectoral Composition of Mega-Cap Universe¹ (1975 to Mid-December 2008) 80 % 70 % Energy Financials 60 % 50 % 40 % Cyclicals Traditional Growth 30 % 20 % 10 % Telecom Technology 0 % ¹ By capitalization; data smoothed on a trailing three-month basis. Source: MSCI and Bernstein Analysis

50 Og som alltid setter SKAGENs investeringsfilosofi agenda for vår utvelgelse av selskaper Selskapsanalyse rettet mot verdier vi leter etter verdiskapning til billig penge Selskapet skal: ha en velprøvd forretningsmodell og/eller et unikt ressursgrunnlag ha eller være på vei mot sunn forretningsstruktur ha en fornuftig sammenheng mellom risikoen i driften av selskapet og gjeldsgraden jobbe for aksjonærene slik vi jobber for andelseierne!! Vi søker høy kvalitet og store rabatter Vi er tålmodige eiere og tåler støy Vi stoler på vår egen analyse

51 Og husk: Kort sikt umulig å spå markedssvingninger Lang sikt markedet går mot verdier og verdiskapning Aksjemarkedet snur alltid før realøkonomien Det er på bunn en skaper grunnlag for fremtidig høy avkastning Og hvor vil du være når risikoen oppleves som ekstrem høy?

52 Telenor (TEL NO) 42,0 NOK Nøkkeltall: Børsverdi: NOK 70 mrd. USD 10 mrd. Netto gjeld: (justert for min.): NOK 37 mrd Antall aksjer: 1680,3 mill. P/E (09e): 6,0x Pris/Bok: 0,9x EV/EBITDA: 3,6x ROE (09e): 15% Utbytteavk: 0,0% (?) Et av verdens ledende mobilselskaper med drift i 12 land og 153 mill. abonnenter (90 mill. på 100% basis). Staten eier 53,25%. Nordisk mobil; 6,5 mill. abonnenter (2,9m i Norge) - 23 NOK/aksje Nordisk fastlinje; 16 NOK/aksje (4,5x EBITDA) Mobil CEE; Ungarn, Serbia, Montenegro, Ukraina (56,5%), Russland (33,6% av Vimpelcom) 28 NOK /aksje hvorav Vimpelcom 7 NOK Mobil Asia; Bangladesh (62%), Pakistan, Malaysia (49%), Thailand (65,5%) 20 NOK/aksje Betal TV (2 mill. abonnenter), media, annet 6 NOK/aksje Vekstmarkeder utgjør ca 60% av selskapets verdier; mobil ca 80% Bra balanse med 37 mrd. NOK i netto gjeld; 1,2x EBITDA 2009e 43% rabatt på NAV (NOK 74) Triggere: Avklaring på eiersituasjonen i Vimpelcom og Kyvistar (rettssaker med Alfa Group) Svak NOK fører til inntjeningsoverraskelser Fallende inflasjon i EM vil stimulere ARPU og penetrasjon Oppkjøp; god balanse og lav verdivurdering gir gode muligheter Salg av ikke-kjerne aktiva; Broadcast, EDB, A-pressen Avklaring finansiering India kjøp (60% av Unitech Wireless) Risiko: politisk (Russland), regulatorisk

53 Mobile TeleSystems (MBT US) 20,88 USD Nøkkeltall: Børsverdi: USD 9,4 mrd. NOK 65 mrd. Antall ADR: 398,7 mill. 1 ADR = 5 aksjer P/E (09e): 5,2x Pris/Bok: 1,9x P/TBV: 3,0x ROE (09e): 32% Utbytteavk: 12,8% Russlands ledende mobiloperatør med 92 mill. kunder (88 mill. på 100% basis/90% prepaid). Sistema eier 52,8%. 5% egne aksjer. 62 mill. kunder i Russland med 36% markedsandel 18 mill. kunder i Ukraina via UMC (#2 av 4) med 35% markedsandel 12 mill. abonnenter i Usbekistan (#2/49%), Turkmenistan (#1/85%), Armenia (#1/70%), Belarus (49% eid, #1 med 52%) Inntekter: Russland 77%, Ukraina 17%, Usbekistan 4%, andre 2% Høy penetrasjon i Russland og Ukraina (120%) men doble SIM kort og ikke aktive kunder gir lavere reell penetrasjon 80-90% Bra rammevilkår i Russland. Lav 3G lisensavgift og en konkurrent med store aksjonærmotsetninger (Vimpelcom) Lite gjeld (netto 2,5 mrd. USD/ 0,5x EBITDA LTM). God likviditet (400 mill. USD i RUB lån i juni). 2,5 mrd. USD i FCF LTM betyr 30% FCF avkastning på EK EV på 123 USD. pr. abonnent og 2,5x EBITDA 2009e Definert utbyttegrad til min. 50% av netto resultat + tilbakekjøp Triggere: Oljeprisstigning, RUB styrking Prisøkninger/kostnadsreduksjoner gir marginoverraskelser Ytterligere tilbakekjøp; eier 5% og har fullmakt til å eie 10% Risiko: politisk/regulatorisk, oppkjøp/selskapsledelse, USD/RUB

54 Vimpelcom (VIP US) 6,69 USD Nøkkeltall: Børsverdi: USD 6,9 mrd. NOK 49 mrd. Antall ADR: 1025,6 mill. 1 ADR=1/20 aksje P/E (09e): 4,7x Pris/Bok: 1,2x P/TBV: neg. ROE (09e): 19% Utbytteavk: 7,5% Russlands nest størst mobilselskap med 58 mill. abonnenter Eiere (aksjer/stemmer): Alfa Group 37/44%, Telenor 33,6/29,9% #2 i Russland med 45,1m kunder (26% markedsandel) #1/2 i Kasakhstan med 5,6m kunder (44% markedsandel) #2 i Usbekistan med 3,1m kunder (35% markedsandel) 2,4 mill. i Ukraina (5% markedsandel), og 5 andre (til sammen 1,6m) Inntekter: Russland 83%, Kasakhstan 10%, Ukraina 2%, andre 5% Inntekter: mobil 84%, fastlinje 16% (45% næring) fra GT kjøpt i 2008 Høy penetrasjon i Russland og Ukraina (120%) men doble SIM kort medfører lavere reell penetrasjon 80-90% Bra rammevilkår i Russland. Ingen 3G lisensavgift. Netto gjeld på 7,3 mrd. USD (84% i FX) ~ 1,6x EBITDA LTM og 123% av EK. 1,8 mrd. forfall i 09 /2 mrd. i m i kontanter. EV på 243 USD. pr. abonnent og 3x EBITDA 2009e Definert utbyttepolitikk til minimum 25% (40% i 06 og 07 ) Triggere: Oljeprisstigning, valutastyrking, prisøkning Løsning på striden mellom Alfa og Telenor Offentliggjøring av kostnadsreduksjoner/effektivitetstiltak Risiko: politisk, regulatorisk, dyre oppkjøp, USD/RUB, goodwill

55 Hva sa vi ved inngangen til 2008?

56 Markedsutsikter 2008 (jan 2008) Kredittkrisen har ført til større svingninger i finansmarkedene og lavere styringsrente i USA mer edruelig prising av risiko Kredittkrisen/eiendomsmarkedet er katalysator for en periode med lav vekst i USA. Eksportindustrien kan overraske positivt (lav USD) Fortsatt høy vekst i u-land tilsier at den globale veksten også i 2008 vil være over trend, men trolig klart lavere enn i Fortsatt dårlige nyheter fra bank/-eiendomssektoren i 2008 Høy volatilitet i aksjemarkedene bør påregnes også i Den generelle prisingen av aksjer er på et lavt nivå i forhold til selskapenes inntjening Viktig å være selektiv ved valg av selskaper Risiko: kostnadsinflasjon, tilbudsoverskudd i populære sektorer

57 Det norske aksjemarkedet i 2008 (jan 2008) Stramt oljemarked tilsier en fortsatt høy oljepris i 2008, men risikoen for tilbudsoverskudd er økende (ny kapasitet fra OPEC) Risiko for marginskvis som følge av kostnadspress høy lønnsvekst i mange sektorer Inntjeningsforventningene til 2008 synes moderate til tross for at oljeprisen er 75% høyere enn ved inngangen til 2007 Mange særnorske næringer vil merke høy kapasitetsvekst (tank, bulk, seismikk, oppdrettslaks (Chile?)) Gryende tap i norske banker (effekt av høyere rente og boligprisfall) Norges Banks styringsrente topper ut i 2008 Bør gi volatil utvikling, men lave forventninger bør tilsi at potensialet for at 2008 ender opp med å bli et godt år for aksjeinvestorer er absolutt til stede

58 Hva sier vi nå?

59 Dagens markedsutsikter (feb 2009) Vestlig finansnæring blir overtatt av myndighetene Investeringsbank opphører som begrep/bransje Utlånskapasitet og vilje på historisk lavt nivå Ingen lysninger å se i realøkonomien Økonomisk vekst globalt blir antakelig lavere i 2009 enn i 2008 Inntjeningsestimatene skal nedjusteres betydelig, spesielt i konjunkturutsatte næringer (inkl. råvarebedrifter) Vi vil se omfattende rentekutt fra sentralbankene Trigger for bedring i aksjemarkedene vil være en stabilisering av finanssektoren og normalisering av prising av risiko ikke bevis for positive konjunkturutsikter

60 Ønsker du mer informasjon? For mer informasjon, vennligst se: Siste Markedsrapport Siste rapport om makroøkonomisk utsikter, Verden sett fra SKAGEN Informasjon om SKAGEN Vekst på våre nettsider Historisk avkastning er ingen garanti for framtidig avkastning. Framtidig avkastning vil blant annet avhenge av markedsutviklingen, forvalters dyktighet, fondets risiko, samt kostnader ved kjøp og forvaltning. Avkastningen kan bli negativ som følge av kurstap. SKAGEN søker etter beste evne å sikre at all informasjon gitt i denne rapporten er korrekt, men tar forbehold for eventuelle feil og utelatelser. Uttalelsene i rapporten reflekterer porteføljeforvalternes syn på gitt tidspunkt, og dette synet kan bli endret uten varsel. Rapporten skal ikke forstås som et tilbud eller en anbefaling om kjøp eller salg av finansielle instrumenter. SKAGEN påtar seg intet ansvar for direkte eller indirekte tap eller utgifter som skyldes bruk eller forståelse av rapporten. Ansatte i SKAGEN AS kan være eiere av verdipapirer utstedt av selskaper som er omtalt enten omtalt i denne rapporten eller inngår i fondets portefølje.