Ukerapport Makro & Renter 7. mars 2011

Ukerapport Makro & Renter 7. mars 2011 ECB vil ha høyere renter Utviklingen til nå Forrige uke var preget av stigende oljepris som følge av fortsatt uro i Midt-Østen og signaler fra ECB om at en renteheving kan komme allerede om en måned, noe som dro opp rentene kraftig og bidro til en sterkere EUR. Markedet priser inn at ECB vil heve renten allerede i april. Fredag kom det en relativt sterk sysselsetningsrapport fra USA, og tidligere i uken kom det en rekke positive bedriftsundersøkelser fra både USA, euroområdet, UK og Kina. FTSE All-World aksjeindeksen steg 1% forrige uke på de positive signalene, mens Europeiske aksjemarkeder reagerte splittet etter signalene om renteheving. Aksjemarkedet i Tyskland og Frankrike steg mens markedene i de kriserammede landene falt. Sveitser franc og gull steg til nye rekordnivåer på flukt til sikre markedet mens renten på 10 års statsobligasjoner i Tyskland steg 0,12 %-poeng. Viktige begivenheter denne uken Inflasjonstallene på torsdag er det som vil få mest oppmerksomhet av norske nøkkeltall denne uken. Kjerneinflasjonen ligger som kjent lavt og trekker i retning av fortsatt lav styringsrente. Matprisene steg i februar så det ligger an til oppgang i KPI denne måneden. Internasjonalt blir det en nokså rolig uke i forhold til nøkkeltall. Det vil imidlertid bli knyttet stor spenning til den månedlige kinesiske rapporteringspakken som etter planen skal komme natt til fredag. Høyere matvare priser har dratt opp inflasjonen og det fryktes at det vil kunne føre til ytterligere pengepolitiske innstramminger. I USA kommer konsumentene i fokus gjennom detaljhandelstall og University of Michigan sin forbrukertillitsindeks. Det ventes ingen renteendring på torsdagens møte i den engelske sentralbanken, men ut i fra referatene er en økning kommet nærmere. Inflasjon over målet i Euroområdet renteheving rykker nærmere Analytikere: Elisabeth Holvik Sjeføkonom +47 95 12 64 61 elisabeth.holvik@argosec.no Christian Frengstad Bjerknes Finansanalytiker +47 97 04 09 63 christian.bjerknes@argosec.no Kim Evjenth Analysesjef +47 24 14 74 29 kim.evjenth@argosec.no www.argosec.no Kilde: Argo Securities & Ecowin Se viktige opplysninger på siste side.

ECB vil ha høyere renter! Den Europeiske sentralbank sendte et meget tydelig signal om at de ønsker å heve renten så raskt som mulig i forbindelse med rentemøtet i forrige uke. De er bekymret for at inflasjonsforventningene skal feste seg på et høyt nivå og at ECB må ta et vedvarende politisk ansvar for krisen i PIGS landene. Ut fra ordbruken tolket markedet det som om de vil heve renten allerede på neste møte i april og det er fullt ut priset inn en heving i april. Vi tror det kan være en sjanse for at de vil avvente og heller heve renten noe senere i år. Trolig er trusselen om renteheving en klar advarsel til politikerne i EU i forkant av deres toppmøte i slutten av mars. ECB ønsker at statene skal ta ansvar for krisehåndteringen slik at ECB kan vende tilbake til å drive pengepolitikk. ECB ønsker ikke å påta seg kredittrisiko som følger med støttekjøp av statsgjeld fra de kriserammede landene. En tydelig bekreftelse om at ECB først og fremst skal bekjempe inflasjon kan også være et svar på kritikken fra den tyske sentralbanksjefen Axel Weber som annonserte at han trakk seg som kandidat til å bli ny sentralbanksjef i ECB etter Trichet siden han ikke fikk gjennomslag for tysk pengepolitikk i ECB. Uansett grunn for Trichets uttalelser forrige uke, det er tydelig at en renteheving i Europa rykker nærmere. Hever de renten i april ligger det til rette for at Norges Bank kan følge etter med en heving 12. mai eller 22. juni når de legger frem ny strategirapport, om ikke vi blir rammet av nye sjokk innen da. God vekst i Euroområdet Utsiktene for de største økonomiene i Europa er gode, særlig gjelder det for de to største økonomiene Tyskland og Frankrike som opplever en bredt fundert og robust vekst. Eksportbedriftene i Tyskland og Frankrike nyter godt av en svak eurokurs, og undersøkelser blant bedrifter i de to landene viser rekordoptimisme. Optimismen har bidratt til økt sysselsetning og arbeidsledigheten i Tyskland er på det laveste nivået på 20 år. Økt optimisme og vekst har i kombinasjon med økte mat og energipriser bidratt til en inflasjon i euroområdet som ligger godt over målet på like i underkant av 2%. I februar steg inflasjonen i euroområdet til 2,4%, det høyeste nivået siden oktober 2008. Det siste ECB anslaget for inflasjonen i euroområdet i 2011 er på 2,3% og en nedgang til 1,7% i 2012. Uroen i Midtøsten og Nord-Afrika øker risikoen for at inflasjonen kan bli høyere enn anslått. ECB la til grunn at oljeprisen og råvareprisene ikke vil stige videre fra dagens nivå. Euroen har svekket seg tidligere på grunn av krisen i de perifere landene, noe som har bidratt til den høye importerte inflasjonen og ikke minst bidratt til den kraftige eksportledede veksten i Tyskland. Uttalelsene fra Trichet tidligere i år og i forrige uke bidro til en styrkelse av eurokursen. Dette vil bidra til å dempe importprisveksten fremover. Vi ser ikke bort fra at det har vært et mål for ECB å snakke eurokursen sterkere så raskt som mulig for å få en så rask markedseffekt som mulig. Renteøkning i april? I forbindelse med pressemelding og pressekonferanse brukte sentralbanksjef Trichet uttrykket strong vigilance (oversatt som stor vaktsomhet eller årvåkenhet) er nødvendig for å bekjempe risikoen for videre prisoppgang og uttalte at en renteheving på neste møte var not certain, it is possible. Han uttrykte at det var økende risiko for videre økning i inflasjonen hvis råvareprisene fortsatte å stige, samtidig som han minnet om at pengepolitikken var svært ekspansiv. Han indikerte videre at forløpet mest sannsynlig ville være at de hevet renten med 0,25 %poeng og så ventet en tid med å heve renten videre. Det er altså ikke snakk om en rekke rentehevinger på kort tid fra ECB. Ser en tilbake på tidligere uttalelser fra ECB så har de hevet renten på det påfølgende rentemøtet i 6 av 9 tilfeller når banken har brukt uttrykket strong vigilance. I forkant av den siste rentehevingen fra ECB som kom svært overraskende på markedet, i juli 2008, brukte ikke ECB uttrykket strong vigilance men uttrykket a state of hightened alertness. Dette åpner for at det ikke er helt sikkert at de faktisk mente å signalisere at det kommer en renteheving allerede på neste møtet de kan i hvert fall peke på den uttalelsen om de av andre årsaker velger å utsette hevingen. Side 2 av 16 7. mars 2011

Det som taler mot en renteheving er at det øker presset på de kriserammede landene og øker sannsynligheten for at også Portugal og Spania må søke kriselån. Mange av de innstrammingstiltakene for å redusere statsgjelden i de kriserammede landene har enda ikke fått full effekt. Det vil si at de vil påvirke økonomien negativt i år og neste år. Stigende renter vil ytterligere dempe veksten og gjøre det usannsynlig at de greier å vokse seg ut av problemene. Vi ser ikke bort fra at Trichet ønsket å sende et klart budskap til politikerne i forkant av EU-toppmøtet 24. og 25. mars, hvor medlemslandene etter planen skal vedta en felles plan for hvordan gjeldskrisen i en rekke EU-land skal takles fremover. Irland presser hardt på for å få redusert lånerenten siden de frykter at den høye gjeldsrenten vil dempe veksten slik at de blir sittende fast i en gjeldsfelle. Trusselen om at ECB ikke lenger vil ta på seg det politiske ansvaret for de kriserammede landene kan kanskje presse frem en raskere politisk enighet enn om politikerne fortsatt kunne stole på at ECB vil bruke renten og likviditetstilførsel for å hjelpe de kriserammede lånene. I beste fall får en på plass flere politiske tiltak innen april og da kan ECB heve renten som de ønsker. Alternativt vil en kunne utsette rentehevingen litt og dermed få en relief rally i markedet, noe som da vil være et lite plaster på såret om en ikke kommer i mål på EU-toppmøtet i slutten av mars. Trolig vil det være helt avgjørende om ECB kan heve renten i april at det blir enighet om krisetiltak som markedet har tillit til. Blir det derimot økt mistillit i markedet med påfølgende renteoppgang for de perifere landene vil det være svært vanskelig for ECB å heve rente. Da risikerer de på nytt å være den eneste som kan tilføre likviditet til de kriserammede landene og ikke minst til deres banker, og den situasjonene vil de neppe ende opp i. Vi er ikke så veldig bekymret for inflasjon i Europa Som vi har argumentert for i tidligere ukerapporter tror vi at økningen i mat- og energipriser vil virke som en skatt på konsumentene og at det igjen kan dempe prispresset på andre varer og tjenester. Vi tror altså det er begrenset med andrerundeeffekter av de høye mat- og energiprisene vi ser i øyeblikket. Vi tror ikke det er noen stor fare for kraftig lønnsvekst i Europa de neste årene. Ser en på pengemengdevekst og kredittvekst er de fortsatt på moderate nivåer. Hva så med Norges Bank? Høyere renteforventninger i Europa gjør det lettere for Norges Bank å heve renten uten at kronekursen styrker seg kraftig. Vi tror derfor at om ECB øker renten i april så kan Norges Bank heve den enten i mai eller juni. Utsetter ECB rentehevingen vil det resultere i at kronen styrker seg på fallende renteforventninger i Europa, noe som kan føre til at Norges Bank også skyver på rentehevingene til juni eller august. Vi tror den siste tids lang rekke med positive signaler om vekst og sysselsetning i Norge peker mot at Norge s Bank vil begynne å normalisere renten rundt sommeren om ikke vi blir utsatt for nye sjokk fra omverdenen før det. Side 3 av 16 7. mars 2011

Forrige uke Markedet steg omtrent 1% den siste uken, i det sterke makrotall fra USA overskygget frykten for ny oljekrise i kjølvannet av uroen i Libya. Oljeprisen endte på 116 dollar fatet på fredag. Dollaren har svekket seg til 5,57, mens euroen var uendret på 7,78. Positivt - Norge: Etter kraftig økning i blant annet ordrekomponenten steg norsk PMI fra 56,0 til 58,7 fra januar til februar (sesongjustert). Ikke sesongjusterte tall viser at det kun er 5% av respondentene som har redusert bemanningen, dette samsvarer med den siste NAV rapporten som melder om økt sysselsetting. Økningen i PMI kan tyde på at industriaktiviteten vil akselerere i 1. kvartal. Norsk PMI kan imidlertid være volatil så sesongjusteringen kan også påvirke tallene, men uansett er dette gode nyheter. - USA: Positive arbeidsmarkedstall, se kommentar neste side. - USA: Industriordrene økte med hele 3,1%, og forrige måned ble revidert opp fra 0,2% til 1,4%. - USA: 1% vekt i disponibel inntekt, men kun 0,2% vekst i privat konsum. - USA: ISM indeksene steg videre. Økningen i industrien var større enn ventet, og kommer fra et allerede høyt nivå. De fleste av underindeksene, inkludert sysselsettingen og ordreinngangen, var høyere enn i januar. Forskning gjort av Federal Reserve på den historiske sammenhengen mellom ISM og BNP-veksten viser at dagens nivå og endring tilsier en BNP-vekst på imponerende 6%. ISM for tjenestenæringen økte fra 59,4 til 59,7. Nøytralt - Norge: Norges Banks regionale nettverk meldte om at produksjonstakten tiltok noe i løpet av vinteren. Kontaktene i undersøkelsen venter noe lavere vekst det neste halvåret, men er mer optimistiske enn i forrige rapport. - Norge: Shoppinglysten flatet ut i januar. Etter kraftig oppgang i detaljhandelen i november, kom et tilsvarende kraftig fall i desember. Med en marginal nedgang i januar har det dermed vært tilnærmet flat utvikling i detaljhandelen de siste månedene. Det er noe skuffende og kan skyldes at frykten for høye strømregninger holder tilbake konsumet. - Norge: Sesongjustert steg boligprisene 0,7% i februar. Det er fortsatt en solid månedsøkning, men veksttakten har kommet noe ned fra de foregående månedene. - Norge: Tolvmåneders gjeldsvekst var uendret på 6,1% i Norge. Husholdningenes gjeldsvekst ligger nå på 6,5%, mens selskapenes gjeldsvekst ligger på 3,8%. - ECB: Som ventet holdt den europeiske sentralbanken styringsrenten uendret på 1,0%. Siden forrige møte meldes det om noe høyere inflasjonspress som følge av økt råvarepriser, mens den underliggende veksten er moderat, men det er positivt momentum. Euroen styrket seg noe mot dollaren i forbindelse med pressekonferansen, da uttalelsene kan tyde på at en renteøkning har kommet nærmere. - Kina: PMI falt fra 52,9 til 52,2. Nedgangen var som ventet og indeksen ligger fortsatt over den viktige 50-grensen som indikerer økt aktivitet. Den ligger imidlertid noe etter de fleste vestlige PMI indeksene. Negativt - USA: Antall avtalte boligsalg var skuffende og falt med 2,8% (ventet 2,2%). Side 4 av 16 7. mars 2011

Den amerikanske arbeidsmarkedsrapporten var sterk Styrken i den amerikanske gjeninnhentingen tiltar. Privat sektor fremstår som mer selvgående med stigende forbrukertillit og konsum. Økende forbruk fører til økt produksjon og inntekter, og vice versa. Dette var også tydelig i fredagens arbeidsmarkedsrapport fra USA. Arbeidsledigheten fortsetter å falle og er nå 8,9%. Arbeidsledigheten har dermed falt med 0,9%-poeng i løpet av 3 måneder, ned fra 9,8%. Den totale arbeidsstyrken var uendret. Totalt økte sysselsettingen med hele 192 000, det var omtrent som ventet og indikerer at arbeidsmarkedet er i bedring. Samtidig ble også sysselsettingen i januar opprevidert fra 36 000 til 63 000. Sysselsettingsveksten skjedde blant annet innen industri, helse, tjenesetenæringen, næringslivet, bygg & anlegg og transport. Offentlig sysselsetting ble redusert med 18 000, noe som ikke er overraskende gitt den økonomiske tilstanden i de lokale myndighetene. For øvrig var gjennomsnittlig antall timer uendret på 34,2, og det samme var lønnen. Midlertidig ansatte steg derimot med 16 000. Umotiverte ansatte, som faller utenom arbeidsstyrken, var 1 million. Det er en nedgang på 184 000 fra februar i fjor (disse tallene er ikke sesongjustert, det gir derfor best informasjon å sammenligne disse med tilsvarende måned året før). I tillegg var også både ADP-undersøkelsen og antall nye arbeidsledige meget positive. ADP rapporten som måler sysselsettingen i privat sektor i USA viste en sysselsettingsvekst på hele 217 000, noe over konsensus som ventet 180 000. Samtidig ble januarrapporten revidert opp fra 187 000 til 189 000. Som grafen nedenfor viser har korrelasjonen mellom ADP og den offisielle sysselsettingsrapporten vært høy historisk. De store svingningene i den offisielle sysselsettingstallene midt i 2010 skyldes midlertidig offentlige ansatte i forbindelse med en offentlig folketelling. Antall nye arbeidsledige har falt kraftig de siste ukene. Og hadde en nedgang fra 388 000 til 368 000 forrige uke. Den positive trenden er dermed inntakt. Grafen under viser utviklingen i totalt antall sysselsatte og ADP-undersøkelsen 600 400 200 0-200 -400-600 -800-1 000 Jan-01 Jul-01 Jan-02 Jul-02 Jan-03 Jul-03 Jan-04 Jul-04 Jan-05 Jul-05 Jan-06 Jul-06 Jan-07 Jul-07 Jan-08 Jul-08 Jan-09 Jul-09 Jan-10 Jul-10 Jan-11 Kilde: Argo Securities, Bloomberg ADP Non-farm payrolls Side 5 av 16 7. mars 2011

Viktige nøkkeltall denne uken Norge Etter at forrige uke var spekket med viktige nøkkeltall på norsk økonomi blir det litt roligere denne uken. Størst interesse vil det bli rundt torsdagens inflasjonstall og industriproduksjonen som kommer på mandag. Som grafen under viser er inflasjonen volatil. Norges Bank styrer derfor etter kjerneinflasjonen som er korrigert for energipriser og avgiftsendringer; KPI-JAE. Det operative målet er for pengepolitikken er en årsvekst i konsumprisene som over tid er nær 2,5%. Pengepolitikken virker med et tidsetterslep så Norges Bank setter styringsrenten med sikte på å stabilisere inflasjonen på målet på mellomlang sikt. 1 Dagens lave kjerneinflasjon taler dermed for at renten fortsatt skal holdes lav. Det antas da at økningen i den totale inflasjonen ikke vil føre til andre runde effekter som vil påvirke kjerneinflasjonen. Økningen i energiprisene antas å være midlertidig og vil dermed være ute av statistikken om et år, og skal derfor ikke påvirke pengepolitikken i særlig grad. Matprisene ble satt opp i februar så vi kan få et hopp i inflasjonsindeksene denne måneden. Det blir i så fall spennende om Norges Bank uttrykker bekymring for dette eller om de omtaler dette som midlertidig økning i likhet med energi og råvareprisene internasjonalt. Den gradvise bedringen i norsk industri stoppet opp i 4. kvartal da industriproduksjonen falt marginalt med 0,2%. Undersøkelser som Norges Banks Regionale Nettverk og PMI indikerer likevel at aktiviteten vil fortsette å øke i 2011. Økt global vekst underbygger denne hypotesen. Kjerneinflasjonen er lav Moderat vekst i industrien (2005 = 100) 6 120 5 4 3 2 1 0-1 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 115 110 105 100 95 90 1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 Kjerneinflasjon (KPI-JAE) Total inflasjon (KPI) Tremåneders glidende gjennomsnitt, sesongjustert. Industri Kilde: Argo Securities & SSB 1 Hentet fra siste pengepolitiske rapport 3/2010 Side 6 av 16 7. mars 2011

USA I en relativt rolig uke i USA i forhold til nøkkeltall rettes fokuset mot den amerikanske konsumenten. Konsumet i USA tiltar stadig, noe ikke minst BNP-tallene fra 4. kvartal 2010 viste. I løpet av 4. kvartal steg privat konsum 4,4% annualisert, mens det økte med 2,8% fra desember 2009 til 2010. Den amerikanske konsumenten står for omkring 15% av globalt BNP, og er dermed en meget viktig faktor for den globale etterspørselen. Det er derfor positivt at vi ser at konsumet stiger, økningene i spareraten ser ut til og stoppet opp og arbeidskompensasjonen er stigende. Det er endringene i spareraten som påvirker veksten ikke nivået. Denne uken kommer det tall på både detaljhandelen og ikke minst University of Michigan sin forbrukertillit på fredag. Stigende forbrukertillit i USA 120 110 100 90 80 70 Spareraten har kommet opp 10 9 8 7 6 5 4 3 60 50 1987 1989 1991 1993 1995 1997 1999 2001 2003 2005 2007 2009 2011 Michigan Forbrukertillit Gjennomsnitt (1987-2010) 2 1 0 1987 1989 1991 1993 1995 1997 1999 2001 2003 2005 2007 2009 2011 Sparerate Kilde: Argo Securities, Bloomberg Side 7 av 16 7. mars 2011

Kina: Månedlig rapporteringspakke på fredag Kina fortsetter å være verdens vekstlokomotiv. Det til tross for myndighetenes forsøk på å bremse veksten for å unngå overoppheting. Vi forventer at veksten vil fortsette, og ser for oss en gjennomsnittlig vekst på omkring 9 % i 2011 og 2012. Veksten vil fremover i større grad enn tidligere basere seg på innenlandsk etterspørsel. Kina har likevel en rekke utfordringer fremover. De må håndtere den stigende inflasjonen, som i all hovedsak skyldes økte matvarepriser. Et annet tema er den store handelsubalansen og forholdet mellom verdens to største økonomier, nemlig Kina og USA. Natt til fredag kommer den månedlige kinesiske rapporteringspakken. Som vanlig blir det stort fokus på inflasjonen ettersom stigende inflasjon vil kunne føre til ytterligere innstramminger av pengepolitikken. Stigende matvarepriser er imidlertid ikke noe man kan løse med pengepolitikk alene. Det er heller ikke bare negativt at matvareprisene stiger, da det bidrar til en inntektsoverføring fra relativt velstående urbane områder til den meget fattige landsbygda i Kina. Dette skjer ved at kinesere på landsbygda ofte er selvforsynte med mat og vil få en høyere pris for sine varer. Taperne blir imidlertid fattige i byene. Økende matvarepriser fører til at inflasjonen stiger raskt i Kina 25,0 12,00 11,00 20,0 10,00 9,00 15,0 8,00 7,00 10,0 6,00 5,00 5,0 4,00 3,00-2,00 1,00 (5,0) 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 - KPI KPI matpriser 1 års utlånsrente (høyre akse) Kilde: Argo Securities, Macrobond Side 8 av 16 7. mars 2011

Neste ukes makrokalendere Makrokalender Norge Day Region Time Indicator Previous Forecast Mon NO 10.00 Industriproduksjon, januar måned/måned -1,0% 28/2 Thu NO 10.00 Inflasjonstall, KPI-JAE februar år/år 0,7% 2/3 10.00 K3, desember år/år 5,3% Fri NO 10.00 Boligbygging, januar år/år 23 000 3/3 Makrokalender internasjonalt Day Region Time Indicator Previous Forecast Tue Ger 12.00 Factory Orders, January -3.4/19.7 2.5/15.5 8/3 Wed Ger 12.00 Industrial Production, January -1.5/10.0 1.6/11.1 9/3 Thu Jap 00.50 GDP Revised (Annualized), Q4-1.1% -1.2% 10/3 China 03.00 Exports (YoY), February 37.7% 26.0% 03.00 Imports (YoY), February 51.0% 32.5% Swe 09.30 CPI, February -0.5/2.5 0.4/2.3 09.30 CPIF, February -1.1/1.4 0.3/1.1 UK 13.00 Bank of England: Monetary Policy 0.50% 0.50% US 14.30 Initial Jobless Claims, March 5 368,000 n/a 14.30 Trade Balance, January -40.6Bn -41.2Bn Fri China 03.00 Industrial Production (YoY), February 13.5% (Dec) 13.0% 11/3 03.00 CPI (YoY), February 4.9% 4.8% 03.00 Retail Sales (YoY), February 19.1% (Dec) 18.9% US 14.30 Advance Retail Sales (MoM), February 0.3% 0.8% 14.30 Retail Sales Less Autos (MoM), February 0.3% 0.6% 15.55 University of Michigan CCI, March 77.5 76.8 Kilde: Bloomberg, Erik Penser Bankaktiebolag, Argo Securities Alle tider er norsk tid Side 9 av 16 7. mars 2011

Makroprognoser Norway GDP Growth 2008-2012E (%) 2008 2009 2010E 2011E 2012E 2013E Private consumption 1.4 0.2 3.6 3.7 4.0 4.5 Public consumption 3.8 4.7 2.2 2.3 2.7 2.5 Fixed investment, mainland Norway -1.4-11.7-4.4 6.8 9.0 8.4 = Mainland demand 2.2-1.1 1.8 3.8 4.6 4.7 Petroleum investment 7.1 5.7-6.5 7.0 5.0 4.0 Mainland exports 4.8-5.5 2.0 2.8 Imports 4.4-11.4 8.5 6.0 GDP, mainland Norway 2.4-1.4 2.2 3.3 3.6 3.7 Source: SSB, Norges Bank, Erik Penser Bankaktiebolag, Argo Securities Norway Key Economic Indicators 2008-2012E (%) 2008 2009 2010E 2011E 2012E 2013E GDP 2.0-1.4 0.4 2.1 2.9 2.5 GDP, mainland Norway 2.4-1.4 2.2 3.3 3.6 3.7 Annual wage growth 6.0 4.2 3.6 3.8 4.2 4.4 CPI 3.8 2.1 2.5 1.8 1.8 2.3 CPI-ATE 2.6 2.6 1.4 1.4 2.0 2.3 Employment 3.1-0.4 0.0 1.0 1.3 0.8 Registered unemployment (nav) 1.7 2.7 2.7 2.7 2.5 2.5 Government Pension Fund Global (NOK billions) 2275 2640 3018 Key policy rate 4.75 1.5 2.0 2.50 3.25 4.0 3-month NIBOR premium - basis points 31.12 78.0 68.0 60.0 40.0 35.0 35.0 Import-weighted exchange rate (I-44) 90.8 93.8 90.3 90.8 90.5 91.5 Source: SSB, Norges Bank, Erik Penser Bankaktiebolag, Argo Securities World GDP Growth, 2008-2011 (%) 2009 2010E 2011E 2012E Advanced economies -3.2 2.9 2.6 2.1 USA -2.6 2.9 3.7 2.5 Japan -5.2 3.8 1.7 1.5 Euro area -4.0 1.7 1.6 1.8 UK -5.0 1.8 1.5 2.0 Emerging markets 2.5 7.3 6.5 6.0 BRIC economies 5.1 9.0 7.9 7.7 Other 0.0 5.5 5.0 4.3 World -0.6 4.9 4.5 4.0 Source: IMF, Erik Penser Bankaktiebolag, Argo Securities Side 10 av 16 7. mars 2011

US GDP Growth, 2008-2011 (%) 2009 2010E 2011E 2012E Private consumption -1.2 1.8 3.0 2.2 Public consumption 1.8 0.8 0.5 0.0 Private fixed investments -15.0 3.4 8.8 7.5 Inventory investments -0.6 1.4 0.1-0.1 Exports -9.5 11.7 8.5 7.0 Imports -13.8 12.6 7.0 6.8 GDP -2.6 2.9 3.7 2.5 Source: BEA, Erik Penser Bankaktiebolag, Argo Securities US Key Economic Indicators, 2009-2012 (%) 2009 2010E 2011E 2012E GDP -2.6 2.9 3.7 2.5 CPI -0.3 1.6 1.1 1.3 Unemployment 9.3 9.6 9.1 8.8 Household savings rate, % 5.9 5.7 6.5 6.7 Public deficit, USDbn -1417-1294 -1290-1050 Current account, % av GDP -2.7-3.3-3.4-3.4 Source: OECD, Erik Penser Bankaktiebolag, Argo Securities Euro Area Key Economic Indicators, 2009-2012 (%) 2009 2010E 2011E 2012E GDP -4.0 1.7 1.6 1.8 CPI 0.3 1.6 1.5 1.1 Unemployment, level 9.3 10.0 10.1 10.0 Public deficit, % of GDP -6.2-6.4-4.5-3.5 Current account, % of GDP -0.4 0.0 0.5 0.8 Source: OECD, Erik Penser Bankaktiebolag, Argo Securities Side 11 av 16 7. mars 2011

BRIC Economies Key Economic Indicators, 2009-2012 (%) 2009 2010E 2011E 2012E GDP growth Brazil -0.2 7.5 4.8 5.0 Russia -7.9 3.7 4.5 4.5 India 5.8 9.3 8.2 8.0 China 9.2 10.3 9.3 9.0 Inflation (CPI) Brazil 4.9 5.0 4.8 4.5 Russia 11.7 6.9 7.5 6.0 India 10.9 12.1 7.0 5.8 China -0.7 3.3 3.8 3.1 Current account, % of GDP Brazil -1.5-2.5-3.0-3.5 Russia 3.9 5.0 4.0 3.5 India -2.8-3.3-3.3-3.2 China 6.0 5.0 5.4 5.5 Source: OECD, Erik Penser Bankaktiebolag, Argo Securities Sweden GDP Growth, 2009-2012 (%) 2009 2010E 2011E 2012E Private consumption -0.4 3.3 2.6 2.8 Public consumption 1.7 1.8 1.5 1.2 Gross investments -16.3 5.6 11.0 6.5 Inventory investments* -1.7 2.2-0.1-0.2 Exports -13.4 11.3 8.0 6.3 Imports -13.7 12.4 8.0 7.6 GDP -5.3 5.5 4.0 2.6 Source: SCB, Erik Penser Bankaktiebolag Sweden Key Economic Indicators, 2009-2012 (%) 2009 2010E 2011E 2012E GDP -5.3 5.5 4.0 2.6 Hourly wages 3.2 2.4 2.7 3.3 CPI, Dec-Dec 0.9 2.3 2.2 2.1 CPI -0.3 1.3 2.4 2.0 Unemployment, level 8.4 8.4 7.4 6.9 Current account, % of GDP 6.8 6.2 6.5 6.2 Central Government, SEKbn -176-1 29 32 Policy rate, Dec 0.25 1.25 2.25 2.75 Source: NDO, SCB, Erik Penser Bankaktiebolag Side 12 av 16 7. mars 2011

Rentemarkedet Norge NIBOR renter, nivå og endring Norge swaprenter, nivå og endring 4 0,6 6,00 0,25 Percent 3,5 3 2,5 2 1,5 1 0,5 2,42 2,48 0,02-0,03 2,64 0 2,71 2,78-0,01 0,01 2,88 0,02 3,12 0,03 3,34 0,04 0,4 0,2-1E-15-0,2-0,4 Change Percent 5,00 4,00 3,00 2,00 1,00 0,08 3,08 0,10 3,62 0,06 0,07 0,06 3,90 4,11 4,24 4,35 4,44 4,50 4,55 4,60 0,05 0,05 0,04 0,04 0,04 0,20 0,15 0,10 0,05 0,00-0,05-0,10-0,15-0,20 Change 0 1M 2M 3M 4M 5M 6M 9M 12M -0,6-1 2 3 4 5 6 7 8 9 10-0,25 Forrige ukes endring Fredag, kl. 12:00 Forrige ukes endring Close, fredag Swaprenter Norge, Euro, USA, endring 3M FRA-renter 0,25 6 0,80 Change 0,2 0,15 0,1 0,21 0,18 0,11 0,10 Percent 5 4 3 2 0,01 2,64 0,06 2,89 0,10 3,10 0,13 3,39 0,11 3,60 3,80 0,12 0,60 0,40 0,20 0,00-0,20 Change 0,05 0 0,06 0,06 0,06 0,04 0,02 3 år 5 år 10 år EUR NOK USD 1 0 jun.10 sep.10 des.10 mar.11 jun.11 sep.11 Forrige ukes endring Close, fredag -0,40-0,60-0,80 10 års statsobligasjonsrenter Norge 2 og 10 års swaprente og spread CDS 10-årig (PIIGS) 10 års statsobligasjonsrentespread og NOK/EUR Kilde: Argo Securities, Macrobond og Reuters Ecowin Side 13 av 16 7. mars 2011

Valutakurser NOK/EUR NOK/EUR Euro/USD NOK/SEK Kilde: Reuters EcoWin Aksjemarkeder Oslo Børs USA og Europa Kilde: Macrobond Side 14 av 16 7. mars 2011

Råvarer Olje, Brent Blend Gull Kobber Metallpriser og fraktrater Kilde: Reuters EcoWin Mål på risiko VIX indeks for aksjevolatilitet S&P500 TED spread; spread mellom 3m interbank rente og 3m statssertifikatsrente Kilde: Macrobond Side 15 av 16 7. mars 2011

IMPORTANT DISCLOSURES Analyst disclosures Shares held by the analyst(s) and/or close associate in the Company/companies herein: 0 Other material interest (if any): None This report has not been presented to the Company/companies before publication. Argo Securities interests and the Company/Companies herein For important disclosures relating to the companies in this document, please refer to the latest report on each company, available on the Argo Securities equity research website (login required): http://www.argosec.no Supervisory authorities The lead analyst (see front page) is employed by Argo Securities, which is legally responsible for this report and is regulated by: The Financial Supervisory Authority of Norway (Kredittilsynet). Argo Securities operates a system of Chinese Walls in order to control the flow of information within the firm; the Research Department is part of this system. The Research Analysts of Argo Securities receive salary, and are members of the Argo Securities bonus pool. Analysts do not receive remuneration linked to the performance of their recommendations. Furthermore their remuneration is not linked to specific Investment Banking projects. Argo Securities Research Department Recommendation definition Our recommendations are based on a twelve-month horizon, and on absolute performance. We apply a three-stage recommendation structure where Buy indicates an expected annualised return of greater than +15%; Neutral, from 0% to +15%; Reduce, less than 0%. Current recommendations of the Research Department: (refers to recommendations published prior to this report) Argo Securities Percent Buy 36% Neutral 27% Reduce 36% Total 100% SRO Equivalent Percent Buy 36% Hold 27% Sell 36% Total 100% Generally, investments in financial instruments involve risks. For specific risks related to our various recommendations, please see the latest relevant reports. The target prices on companies in the Argo Securities Research universe reflect the subjective view of the analyst about the absolute price that shares should trade at, within our twelve-month recommendation horizon. The target price is based on an absolute valuation approach, which is detailed in our research reports. The target price can differ from the absolute valuation, in accordance with the analyst's subjective view on the trading or cyclical patterns for a particular stock, or a possible discount/premium to reflect factors such as market capitalisation, ownership structure and/or changes in the same, and company-specific issues. Standard research disclaimer This report or summary has been prepared by Argo Securities from information obtained from different sources not all of which are controlled by Argo Securities. Such information is believed to be reliable, and although it has not been independently verified Argo Securities has taken all reasonable care to ensure that the information is true and not misleading. Notwithstanding such reasonable efforts, Argo Securities can not guarantee that the information contained in this report or summary is accurate or complete, and Argo Securities assumes no obligation for, and makes no representations with respect to, the accuracy or completeness of the information contained in this report or summary. Argo Securities assumes no obligation to update the information contained in this report or summary to the extent that it is subsequently determined to be false or inaccurate. The analyst(s) who prepared this report or summary certify that: (1) the views expressed accurately reflect the analysts personal views about any and all of the subject securities or issuers; and (2) no part of the research analysts compensation was, is, or will be, directly or indirectly, related to the specific recommendations or views expressed in this report or summary. This report or summary is provided for informational purposes only and under no circumstances is it to be used or considered as an offer to sell, or a solicitation of any offer to buy any securities. This report or summary is prepared for general circulation and general information only. It does not have regard to the specific investment objectives, financial situation or the particular needs of any person who may receive this report or summary. Investors should seek financial advice regarding the appropriateness of investing in any securities or investment strategies discussed or recommended in this report or summary and should understand that statements regarding future prospects may not be realized. Argo Securities may have positions or other interests in the securities that are directly or indirectly subject to this publication. Further information on the securities referred to herein may be obtained from Argo Securities. Performance in the past is not a guide to future performance. Argo Securities accepts no liability whatsoever for any direct or consequential loss arising from the use of this publication or its contents. Investors in the US should be aware that investing in non-us securities involves certain risks. The securities of non-us issuers may not be registered with, or subject to, the current informational reporting and audit standards of the US Securities and Exchange Commission. ) for, or solicit investment banking or other business from, companies mentioned in this publication for investment banking services in the next three months. Argo Securities Olav V's gate 5, Boks 1398 Vika 0114 Oslo, Norway tel: +47 24 14 74 00 Side 16 av 16 7. mars 2011