ETISK RÅD AVGJØRELSE I SAK NR. 2008/20

ETISK RÅD AVGJØRELSE I SAK NR. 2008/20 Klager: X Innklaget: Pareto Securities AS Postboks 1411 Vika 0115 OSLO Pareto Private Equity AS Postboks 1396 Vika 0114 OSLO Saken gjelder: Saken gjelder klage på investeringer i Pareto Shippingkapital AS ( Pareto ShippingKapital ), RomReal Estate AS ( RomReal ) og E- Star Property AS ( E-Star ). Emisjonen i Pareto ShippingKapital var tilrettelagt av Pareto Private Equity AS, mens emisjonene i RomReal og E-Star var tilrettelagt av Pareto Securities AS. Klagen gjelder både rådgivningen og feil i presentasjonsmaterialet ved at investeringene ikke har gitt den forespeilte avkastning. Etisk Råd er satt med følgende medlemmer: Geir Woxholth (Prof. dr. juris) (leder) Asbjørn Wangerud Tom Kristoffersen Randi Nordstrøm

Sak 2008/20 I Saken gjelder klage på foretatte investeringer i Pareto Shippingkapital AS ( Pareto ShippingKapital ), RomReal Estate AS ( RomReal ) og E-Star Property AS ( E-Star ). Emisjonen i Pareto ShippingKapital var tilrettelagt av Pareto Private Equity AS, mens emisjonene i RomReal og E-Star var tilrettelagt av Pareto Securities AS. Pareto Private Equity AS og Pareto Securities AS er søsterselskaper innenfor samme konsern og klagen gjelder begge selskaper. Da klagers anførsler overfor Pareto Private Equity AS og Pareto Securities AS er fremsatt under ett og støtter seg til dels på de samme argumenter, behandles klagene for Rådet under ett. Klager investerte NOK 1 million i Pareto ShippingKapital i juni 2006. Klager har anført at det i presentasjonsmaterialet ble forespeilet en årlig avkastning og utbytte på 15-20 % av investert kapital, og at klager så langt kun har mottatt utbetalinger som tilsvarer en årlig avkastning på litt over 4 %. Pareto Private Equity AS anfører at det er Pareto ShippingKapital som selv er ansvarlig for presentasjonsmaterialets innhold, og anfører videre at klager har blandet sammen forventet årlig utbetaling og forventet langsiktig avkastning. I tillegg har klager i følge Pareto Private Equity AS hittil fått utbetalt en direkteavkastning på 13 %, noe som ligger innenfor det årlige utbetalingsmålet på 5-12 %. Klager investerte videre NOK 450 170 i RomReal i desember 2006 og NOK 455 400 i E-Star i mars 2007. Begge aksjene har sunket kraftig i verdi etter investeringstidspunktet og klager anfører at utviklingen i selskapene ikke har vært tilfredsstillende i forhold til de opplysninger som ble gitt om selskapene i presentasjonsmaterialet. Pareto Securities AS har pekt på at klager selv har risikoen for utviklingen i sine investeringer og fremhever for øvrig at det er utstederne selv som er ansvarlig for innholdet i presentasjonsmaterialet. Klagen gjelder også rådgivningen forut for de tre investeringene, blant annet begrunnet i at investeringene i følge klager ikke var i samsvar med klagers ønskede investeringsmål og risikoprofil. Både Pareto Private Equity AS og Pareto Securities AS har avvist dette med den begrunnelse at de kun har vært tilrettelegger for de respektive emisjonene og således ikke har ytt investeringsrådgivning overfor kunden. Klager har i de tre angjeldende investeringstilfellene mottatt investeringsråd fra et annet verdipapirforetak enn de to innklagede, og som heller ikke er omfattet av klagen. II Klager har anført: Klager tegnet 26. juni 2006 10 000 aksjer til kurs NOK 100 per aksje i Pareto ShippingKapital gjennom Pareto Private Equity AS tilsvarende en samlet investering på NOK 1 million. Klager mottok etter denne investeringen tilbud om å investere i RomReal og E-Star gjennom

Pareto Securities AS, hvorpå klager investerte NOK 450 170 i RomReal og NOK 455 400 i E- Star. Klagers bakgrunn for investeringene var de sikre utbetalinger det ble gitt uttrykk for i presentasjonsmaterialet, samt verdipapirforetakenes renommé som seriøse aktører. Klager viser i den forbindelse til at verdipapirforetakene på sin felles hjemmeside vektlegger konsernets rolle som ledende og uavhengig aktør. I de ulike presentasjonsmaterialene for ovennevnte investeringer forelå analyser og budsjetter som ga uttrykk for en rask verdiutvikling i selskapene. I Pareto Shippingkapital ble det forespeilet en årlig avkastning og utbytte på 15-20 % av investert kapital. Dette ble også bekreftet i rapportene for fjerde kvartal 2006 og første kvartal 2007. I første kvartalsrapport for 2007 ble det dessuten omtalt at den lånefinansierte kapitalen i stor grad var knyttet opp til lange renter, noe som sikrer en god utbetalingsstreng og gir langsiktig avkastning. På direkte spørsmål fra klager ble valutarisikoen oppgitt å være ansett for liten. I andre kvartalsrapport for 2008 er verdijustert egenkapital pr 30. juni 2008 NOK 103 og utbetaling siden oppstart har vært NOK 8,30. Klager har så langt mottatt utbetalinger som tilsvarer en årlig avkastning på litt over 4 %, noe som ligger langt under innskuddsrente i bank. Avkastningsmålene er således ikke innfridd og neste utbetaling er i følge siste kvartalsrapport ikke bestemt. Klager har ikke mottatt noen skriftlig forklaring på dette og har heller ikke fått noen muntlig forklaring når hun har forsøkt å ta telefonisk kontakt. I presentasjonsmaterialet for E-Star er det budsjettert med inntekter og kostnader som gir en årlig avkastning på 20 % for perioden 2007-2012. I RomReal opererer Pareto Securities AS med en kjøpsanbefaling og har utarbeidet en analyse som tilsier en aksjekurs på NOK 40. Klager tegnet seg for minimumsbeløpet i disse selskapene for totalt i underkant av NOK 1 million. Verdiene var på klagetidspunktet ca ¼ av emisjonskursen klager tegnet seg på, og det har ikke vært grunnlag for utbytte slik som forespeilet. Klager anfører at hun aldri ville ha gått inn på så usikre investeringer, og rådgivningen har ikke vist klager det totale og virkelige bilde av investeringene. Klager peker i den sammenheng på at hennes bakgrunn for å foreta investeringene var behovet for sikre inntekter, kostnadskontroll og forutsigbarhet. Særlig var forutsigbarhet viktig ettersom klager har redusert inntekt etter en bilulykke. Klager reagerer på at Pareto Private Equity AS og Pareto Securities AS synes å fraskrive seg ansvar ved å peke på at deres rolle var begrenset til å være tilrettelegger for emisjonene. Klagers investeringer er i følge tegningsblanketten en avtale mellom klager og det respektive verdipapirforetaket. Verdipapirforetakene har dessuten hatt en aktiv rolle i selskapene etter emisjonen. Det vises i den sammenheng blant annet til en oppføring av andre driftskostnader på NOK 4,3 millioner i E-Star, som viste seg å være honorar til Pareto Securities AS som aktiv konsulent i selskapet. Pareto Private Equity AS og Pareto Securities AS har henvist til at det ikke var prospektplikt for emisjonene. I et slik tilfelle anser klager at den muntlige presentasjonen utført av verdipapirforetakene var enda viktigere. Tilliten til Pareto Private Equity AS og Pareto Securities AS er brutt og klager har derfor fremmet krav om tilbakebetaling av investert beløp og erstatning for tapt avkastning. Klager ber om Rådets vurdering av ovennevnte forhold.

III Pareto Private Equity AS har anført: Pareto Private Equity AS forstår klager dithen at Pareto ShippingKapital i følge klager ikke har levert som estimert i materialet utarbeidet i forbindelse med tegningen. Pareto Private Equity AS har kun vært tilrettelegger for Pareto ShippingKapital, og det er utsteder, altså Pareto ShippingKapital selv, som er ansvarlig for innholdet i presentasjonsmaterialet. Pareto Private Equity AS ansvar for innholdet i dette materialet er begrenset, og det foreligger i den aktuelle saken ikke forhold som Pareto Private Equity AS etter tilretteleggingsansvaret er ansvarlig for. Pareto Private Equity AS kan heller ikke se at det er anført at det er gitt feilaktige opplysninger, men at Pareto ShippingKapital ikke har hatt løpende utbetaling og avkastning som forespeilet. Klagers oppfatning av at avkastningen har vært lavere enn forespeilet er i følge Pareto Private Equity AS basert på en misforståelse. Løpende utbetaling har vært innenfor utbetalingsmålet, men klager synes å ha sammenblandet begrepene forventet årlig utbetaling og det langsiktige avkastningsmålet (IRR). For øvrig bemerkes at forventninger knyttet til utbytte/avkastning ikke er noen garanti for at et selskap faktisk vil få slik avkastning. I henhold til presentasjonsmaterialet utarbeidet i forbindelse med den første emisjonen i Pareto ShippingKapital, ville utsteder bestrebe seg på å oppnå en årlig utbetaling til aksjonærene på ca 5 12 % av innbetalt egenkapital før skatt. Det langsiktige avkastningsmålet for fondet på innbetalt egenkapital før skatt lå på ca 15 20 % (IRR). Klager har hittil fått utbetalt NOK 130 000 på sin investering, tilsvarende NOK 13 per aksje, fordelt på tre utbetalinger. Dette utgjør en direkteavkastning på 13 % av investert beløp, hvilket ligger innenfor utbetalingsmålet på 5-12 % årlig. Det langsiktige avkastningsmålet for fondet på 15-20 % (IRR), er den forventede totale langsiktige avkastningen på innbetalt egenkapital og kan først kvantifiseres når Pareto ShippingKapital er likvidert (tidligst om ca 4 år). Det er følgelig for tidlig å fastslå at klagers investering ikke vil gi den langsiktige egenkapitalavkastningen som er selskapets målsetning. Kvartalsrapporten for Pareto ShippingKapital som klager henviser til, kan ikke tas til inntekt for at fondet ikke foretar utbetalinger som er i tråd med de mål som ble kommunisert ved etablering av fondet. Som nevnt over ligger de hittil foretatte utbetalingene fra fondet innenfor utbetalingsmålet på 5-12 % årlig. Den siste utbetalingen, som ble foretatt i oktober 2008, ble først godkjent av generalforsamlingen i etterkant av nevnte rapport, og er således ikke hensyntatt i rapporten. Når klager hevder at Pareto Private Equity AS har hatt en aktiv rolle i Pareto ShippingKapital etter emisjonen, antas det at klager sikter til Pareto Private Equity AS rolle som forvalter for det underliggende shippingfondet Pareto World Wide Shipping AS. Dette selskapet fatter imidlertid alle investeringsbeslutninger selv, etter innstilling fra Pareto Private Equity AS. Når det gjelder klagers investeringsformål og risikoprofil er dette forhold som verken Pareto ShippingKapital eller Pareto Private Equity AS er kjent med. Investeringsrådgivningen er foretatt gjennom et annet verdipapirforetak, slik at dette er et forhold mellom klager og hennes investeringsrådgiver. Etter dette kan Pareto Private Equity AS ikke se å ha brutt Norges Fondsmeglerforbunds etiske normer.

Pareto Securities AS har anført: Pareto Securities AS har som tilrettelegger for E-Star og RomReal bistått selskapene med å tilrettelegge presentasjonsmaterialet for emisjonene. Imidlertid er det er utsteder selv, altså henholdsvis E-Star og RomReal som er ansvarlig for innholdet i presentasjonsmaterialet. Slik Pareto Securities AS forstår klagen, har klager i den forbindelse ikke anført at det er gitt feilaktige opplysninger i presentasjonsmaterialet, men at investeringene ikke har gitt den avkastningen som var forventet. For ordens skyld presiserer Pareto Securities AS at det at det ikke var krav om utarbeidelse av prospekt i forbindelse med de rettede emisjonene i E-Star og RomReal da minstetegningen var på henholdsvis NOK 455 400 og NOK 450 000. Når det gjelder E-Star, er det korrekt at det i presentasjonsmaterialet ble estimert en IRR etter skatt på 20 %. Imidlertid fremgår det uttrykkelig på samme side at simuleringene og estimatene er underlagt usikkerhet og at det kan forekomme faktorer som forårsaker at den virkelige avkastningen blir vesentlig forskjellig fra dette. Det er også i presentasjonen gitt en oversikt over særskilte risikofaktorer knyttet til E-Star. I forhold til RomReal, gjelder også her at forventet utbytte/avkastning ikke er noen garanti for at slik avkastning faktisk vil oppnås, og en tilrettelegger kan heller ikke garantere for den fremtidige utviklingen i selskapets aksjekurs. Også i presentasjonsmaterialet for RomReal er det angitt en rekke risikofaktorer knyttet til investeringer i selskapet. Per tidspunkt for Pareto Securities AS tilsvar hadde aksjekursen i E-Star og RomReal falt med henholdsvis 58 % og 89 % i forhold til klagers investeringstidspunkt. Pareto Securities AS peker imidlertid på at europeiske børsnoterte eiendomsaksjer generelt har falt vesentlig siden februar 2007 på grunn av den internasjonale finanskrisen. Fallet i aksjekursen i E-Star og RomReal er på samme nivå som sammenlignbare selskap i Europa og Norge har falt. Det fremgår tydelig av både selskapspresentasjonene og tegningsavtalene at investeringer i de aktuelle selskapene innebærer en risiko knyttet til selskapets avkastning og kursutviklingen i aksjene. Ved signatur av tegningsavtalen bekreftet klager dessuten utrykkelig å være innforstått med risikoen knyttet til de aktuelle selskapene. Det fremkommer fra klager også anførsler mot rådgivningen som er foretatt i forbindelse med investeringene. Imidlertid ble klagers investeringer formidlet gjennom klagers rådgiver i et annet verdipapirforetak. Pareto Securities AS har således ikke ytt investeringsrådgivning, slik at klagers anførsler relatert til rådgivningen avvises. Pareto Securities AS kan ikke se at det foreligger brudd på relevante lover eller forskrifter eller Norges Fondsmeglerforbunds etiske normer. IV Etisk Råd bemerker: Klager innga klage ved brev 4. september 2008. Pareto Private Equity AS og Pareto Securities AS har inngitt tilsvar i brev datert henholdsvis 31. oktober og 3. november 2008. I tillegg til

dette har partene kommentert hverandres anførsler i samsvar med behandlingsreglene for Etisk Råd 3-3 tredje ledd. Når det gjelder klagen knyttet til rådgivningen forut for investeringene i de nevnte emisjonene, er det spørsmål om klagen kan rettes mot henholdsvis Pareto Securities AS og Pareto Private Equity AS. Det er på det rene at klager har foretatt investeringene på bakgrunn av forutgående rådgivning og formidling gjennom Axir ASA. Pareto Securities AS og Pareto Private Equity AS har utelukkende ytt investeringstjeneste som tilrettelegger. Det fremgår av verdipapirhandelloven 10-15 annet ledd at verdipapirforetaket som formidler instruksjoner om å utføre investeringstjenester forblir ansvarlig for at informasjonen er fullstendig og korrekt, og at eventuelle anbefalinger eller råd er egnet for kunden og for øvrig i samsvar med 10-11 om god forretningsskikk. Rådet legger således til grunn at det er Axir ASA som i forbindelse med rådgivningen med kunden har plikt til å godtgjøre at de anbefalinger eller råd som gis er egnet for kunden, jf. verdipapirhandelloven 10-11 fjerde ledd. På bakgrunn av at klagen også for rådgivningstjenesten er rettet mot Pareto Securities AS og Pareto Private Equity AS, er Rådet kommet til at denne delen av klagen må avvises. Videre reiser saken spørsmål hvorvidt tilretteleggerne kan holdes ansvarlig for innholdet i presentasjonsmaterialet eller om det utelukkende er utstederselskapene som er ansvarlig for dette. Det følger av verdipapirhandelloven 7-18 at det er selskapets styre som er ansvarlig for at prospektet oppfyller de krav som er fastsatt. Det er således Rådets vurdering at utsteder i forbindelse med en emisjon i selskapet har hovedansvaret for innholdet i prospekt og annet presentasjonsmateriale utarbeidet av utsteder. Som mellommann vil imidlertid tilrettelegger også ha en selvstendig aktsomhetsplikt og må foreta selvstendige vurderinger av utstederselskapet, herunder hvorvidt den informasjon som gis potensielle investorer gir en riktig vurdering av selskapet. Dette følger av verdipapirhandellovens regler om god forretningsskikk, og er tidligere uttrykkelig presisert av Kredittilsynet i forbindelse med et tilretteleggeroppdrag for Enitel ASA i 2001. Fra Kredittilsynets uttalelse i merknad til verdipapirforetaket datert 29. april 2003 siteres: Tilrettelegger har følgelig plikt til å foreta grundige og selvstendige undersøkelser av utstederselskapet i forbindelse med en emisjon. Foretaket kan med andre ord ikke basere seg alene på styrets uttalelser og revisors vurdering av selskapet. Klager har ikke anført at det er gitt feilaktige opplysninger i presentasjonsmaterialet, men at den faktiske avkastningen ikke har vært i samsvar med det som ble presentert for kunden på tegningstidspunktet blant annet gjennom det presentasjonsmaterialet kunden fikk forelagt. Forutsatt at tilrettelegger har ivaretatt sitt aktsomhetsansvar i tråd med ovennevnte, vil Rådet som utgangspunkt for vurderingen av klagen vise til at kunden selv må bære risikoen for at generelle markedsforhold og mer selskapsspesifikke forhold kan endre seg og at dette tilsvarende vil kunne innvirke på en investerings faktiske avkastning. Det fremgår tydelig både av selskapspresentasjonen og tegningsavtalen for E-Star Property og Rom Real at de nevnte investeringene innebærer en risiko knyttet til avkastningen og kursutviklingen i selskapene. Tilsvarende fremgår risikoen forbundet med investeringen i Pareto ShippingKapital tydelig i prospektet, jf. avsnitt 3 Riskofaktorer side 16 flg. Fra prospektet siteres følgende: Det understrekes at ethvert shippingprosjekt er beheftet med større eller mindre risiko. Enhver investor må være forberedt på at en slik investering kan medføre tap. Rådet legger således til grunn at klager, uavhengig av profesjonalitetsgrad, burde vært kjent med at aksjeinvesteringen var forbundet med risiko på tross av de markedsvurderingene som ble gjort av tilrettelegger på tegningstidspunktet. Vurderinger av

aksjenes fremtidige verdi/kursutvikling foretatt av tilrettelegger i forkant av emisjonen kan ikke likestilles med at tilretteleggerne garanterer for slik avkastning/kursutvikling, da det som nevnt vil være ulike risikofaktorer som kan påvirke aksjenes fremtidige verdi og kunden uttrykkelig er gjort oppmerksom på risikoen. Investeringen i Pareto Shippingkapital AS er tilrettelagt av Pareto Private Equity AS som viser til at klager har blandet årlig utbetaling og forventet langsiktig avkastning. Tilrettelegger viser her til at det årlige utbetalingsmålet har blitt innfridd under henvisning til at direkteavkastningen har vært på 13 % av investert beløp. Hvorvidt forventet utbetaling/avkastning på tegningstidspunktet faktisk blir innfridd er uansett ikke avgjørende for Rådets behandling av klagen fordi forventningene og markedsvurderingene på investeringstidspunktet ikke er garanti for at fremtidig avkastning vil ligge på forventet nivå, jf. ovenfor. Når det gjelder investeringen i RomReal og E-Star tilrettelagt av Pareto Securities AS, har ikke Rådet grunnlag for å betvile tilretteleggernes markedsvurdering av utstederselskapene på tegningstidspunktet. Rådet viser til at markedsverdien på eiendomsaksjer generelt har falt betydelig siden klager foretok sine investeringer. Etisk råd er på bakgrunn av ovennevnte kommet frem til at det ikke foreligger brudd på kravet til god forretningsskikk eller de etiske reglene i forbindelse med tilretteleggeroppdrag utført av henholdsvis Pareto Securities AS og Pareto Private Equity AS. Klagen kan således ikke gis medhold. Etisk Råd har fattet følgende vedtak: Klager gis ikke medhold. Oslo, 2. februar 2009

This document was created with Win2PDF available at http://www.win2pdf.com. The unregistered version of Win2PDF is for evaluation or non-commercial use only. This page will not be added after purchasing Win2PDF.