ECON 1310: Forelesning nr 10, Pengepolitikk i åpne økonomier

Transkript

1 ECON 1310: Forelesning nr 10, Pengepolitikk i åpne økonomier Ragnar Nymoen Økonomisk institutt. Universitetet i Oslo. 3. april

2 1 Pengepolitiske kanaler I en åpen økonomi er mye av pengepolitikkens virkning avhengig av valutamarkedet, det om i populære framstillinger kalles valutakanalen. Forrige gang så vi at i et flytende kursregime vil renta som virkemiddel virke direkte på valutakursen slik at høyere rente gir sterke krone, og omvendt. Det er ålettåforståatprisenpå importerte varer i Norge vil bli dyrere som følge av lavere rente. Dersom Norges Bank ønsker å virke til høyere prisvekst for å nå inflasjonsmålet, kan sentralbanken derfor regne med at lavere rente gir høyere prisvekst gjennom valutakanalen. Menenrentereduksjonhar(minst)toandreeffekter. For det første virker den direkte på innenlandsk etterspørsel, f eks på private investeringer: Lavere rente gir høyere investeringer slik at aktivitetsnivået øker, 2

3 og normalt gir dette økende privsvekst. Dette er en effekt som virker gjennom etterspørselkanalen. For det andre gjør det seg gjeldende samspilleffekter mellom de to kanalene, fordi valutakursendringer også påvirker etterspørselen via handelsbalansen overfor utlandet. Valutakurs og handelsbalanse Fra før har vi definert handelsbalansen som differansen mellom eksport (X) og import Q X Q der begge størrelser er regnet i norske kroner (det må jo til for at handelsbalansen skal kunne legges til innenlandsk konsum og investering for å få BNP, Y = C + I + G + X Q). Videre husker vi at det er snakk som faste kroner, som vil si at verdien av eksport og import er deflatert med en prisindeks P for det norske prisnivået. Her kan vi tenke på P som den prisindeksen som vi bruker til åregneombnp fra løpende priser til BNP i faste priser ( BNP deflatoren ). 3

4 Virkningen av E på handelsbalansen gjenspeiler denne litt komplekse målingen av handelsbalansen i faste norske kroner. Vi kan skrive den ut slik X Q = P P X EP P Q = X εq {z } Q der Q betegner importen regnet i faste priser, og i utenlandsk valuta. Ser at en devaluering/depresiering fører til svekket handelsbalanse fordi det internasjonale bytteforholdet blir forverret når E øker. Så når en i regimet med fast valutakurs begrunnet en devaluering med at det forbedret driftsbalansen så må det være noen andre effekter som en mente virket i motsatt retning, og sterkere. 4

5 Handelsbalansen = X εq Poenget er at X og Q ikke er upåvirket av realvalutakursen. 1. Eksporten øker med stigende ε. 2. Importen (i utenlandske valuta) synker med stigende ε. Dette er to konkurranseevneeffekter, som virker motsatt vei av bytteforholdseffekten. 5

6 For at en devaluering skal styrke handelsbalansen, må altså kvantumsjusteringene gjennom X og Q være sterke nok til å dominere bytteforholdseffekten. Dette er som regel ikke tilfellet på helt kort sikt, øyeblikkseffekten av en devaluering er negativ. Etter noen måneder eller kvartaler snus imidlertid fortegnet når den samlede effekten på eksport-og importvolum er blitt sterk nok. Dette kalles J kurve hypotesen. 6

7 Endring i handelsbalansen Tidspunkt for devaluering 0 T Tid Figur 1: J-kurven ved en devaluering 7

8 Oppsummering av pengepolitiske kanaler Overført til dagens inflasjonsstyringsregime kan vi altså si at det er den direkte valutakurskanalen og den direkte etterspørselskanalen (den via investeringene i forelesning 8) som virker mest pålitelig og sterk. Effekten via handelsbalansen virker først i motsatt retning av den direkte etterspørselkanalen, men i løpet av et år f.eks virker nok de to i samme retning (J-kurven) Men over enda lenger tid er handelsbalanseffekten til dels selvutslettende, fordi effekten av økt E på ε jo blir mindre etterhvert som innelandske priser stiger: ε først opp, så ned igjen. Uansett er en måling av rentens effekt på målet avhengig av tallfesting av flere nokså kompliserte sammenhenger. Se på et eksempel på tallfesting for Norge. 8

9 Deviation INFJAE DEPR PBGR YGR WCINF UR Figur 2: Effekter av en permanent renteøkning på 100 basispunkter, 2007(1)- 2012(4). Avstanden mellom de to røde linjene representer et 95 % konfidensintervall. (Kilde: NAM) 9

10 2 Valg av pengepolitisk regime Valg av fast eller flytende valutakurs krever avklaring og presisering på flere punkter. Blant annet er ikke et pengepolitiske regime operasjonelt før virkemidlet og det operative målet for pengepolitikken er avklart i detalj. Som vi har sett følger ikke mål of virkemiddel direkte valget av fast eller flytende kurs: Målet om fast kurs kan søkes oppnådd både ved å bruke valutareservene som virkemiddel, og ved å bruke renta som virkemiddel. Med flytende kurs kan det pengepoltiske målet være knyttet til pengemengden, iflasjonen eller en bredere målfunksjon. Det er mange forhold som er relevante (og som burde kartlegges så godtsom mulig) for valg av pengepolitisk regime. Det fører for langt å dekke alt dette det hører til videregående makroemner. 10

11 I forelesning 8 så vi at inflasjonsstyring kunne stabilisere økonomien bedre enn finanspolitikk ved etterspørselsjokk. Noe liknende gjør seg gjeldende ved sammenlikning mellom fast kurs og inflasjonsstyring (flytende kurs): Inflasjonsstyring er best til å stabilisere GDP ved etterspørselssjokk, men ved tilbudssjokk er det omvendt. Kan selvsagt ikke skifte pengepolitisk regime etter hvilket type sjokk som treffer økonomien, så det litt uklart hvilken praktisk relevans et slikt argument egentlig har. Andre forhold, som er mer prinsippielle, blir derfor viktigere: Flytende kurs tillater en pengepolitisk autonomi selv om kapitalmobiliteten er tilnærmet perfekt. Kan ha rente hjemme som er høyere eller lavere enn utlandet dersom forholdene tilsier det. 11

12 Hvilke forhold skal en da legge vekt på? INorge: fleksibel inflasjonsstyring. Detbetyratenikkebareserpåinflasjonen, men også på det innenlandske aktivitetsnivået. Inflasjonstyringen er også fleksibelt fordi det først er over en viss tidsperiode (1-3 år) at Norges Bank tar sikte på åstyreinflasjonen mot målet på 2.5%. Men inflasjonsdelen av målet er likevel prioritert, særlig i situasjoner der sentralbanken vurderer det slik at forventningene er på glid vekk fra målet. 12

13 Likevekts-realvalutakurs I forelesning 9 så vi at når det gjelder den nominelle valutakursen så er det vanskelig å forbinde noe særlig fundamentalt med likevektskursen (i alle fall for en liten åpen økonomi): Likevektskursen er bestemt ved tilbud og etterspørsel i valutamarkedet. Med realvalutakursen ε er det litt annerledes, siden den står så sentralt i uttrykket for handelsbalansen Handelsbalansen = X εq siden X avhenger av ε, ogq avhenger av både ε og BNP, defineres ofte likevekts-realvalutakursen som den verdien av ε som passer i likningen: der Ȳ betegner full-sysselsettings BNP. 0=X( ε) εq (Ȳ, ε) (1) Likevektskursen ε er altså den verdien av realvalutakursen som gir balansert handel i en situasjon som ellers er kjennetegnet ved stabilitet (Y = Ȳ ). 13

14 I visse perioder opplever økonomier veldig raskt eksportvekst, enten pga teknologisk framgang, rask industriallisering, eller naturressurser (olje). Dersom vi lar slike forhold bli symbolisert med Z, blir (1) i stedet 0=X( ε, Z) εq (Ȳ, ε) slik at økt Z kan assosieres med lavere ε, realappresiering. 14

15 3 Bankenes rolle kredittmultiplikatoren Banksektoren ivaretar essensielle samfunnsøkonomiske funksjoner. Bankenes virksomhet består i å kanalisere sparemidler fra sparere til lånere. Dette er viktig for velferd (som er avhengig av utjevning av konsum over livsløpet) og for innovasjonsbasert teknisk framgang og vekst. Kredittransformasjon: Innskudd med kort løpetid transformeres til kreditt med lang løpetid. Fundamentet for denne funksjonen er at innskuddene ikke er synkronisert, og at innskyterne sjelden kommer samtidig for å ta ut sine innskudd. En bank med tillit vil dermed kunne operere med likvide midler (kasse) som er mye mindre enn innskuddsmassen. Banksektoren skaper kredittekspansjon. 15

16 Vi stiller opp en liten modell for samspillet mellom en publikumssektor (husholdninger, private foretak, offentlig forvaltning osv) og en bankssektor. Bankene mottar innskudd (I), låner ut (L) og avsetter noe av innskuddene i likvider, M B. L + M B = I (2) M B = ai (3) 1 <a<1 er en parameter som sier hvor mye bankene må holde i kasse på grunn av krav om likviditet. For publikum kan vi stille opp identiteten: der M P er netto pengebeholdning. I + M P = L (4) Tre likninger: Endogene I, L, ogm B.Eksogen:M p. 16

17 Løs modellen for innskudd, I: I + M p + ai = I I = 1 a M P (5) Sett nå at publikums pengebeholdning synker, slik at M P = 1 mrd. Dette resulterer i en innskuddsøkning på 1 mrd. Men fra (5) ser vi at den endelige økningen i innskuddene blir I = 1 mrd. (6) a Siden a er forholdsvis liten, blir den endelige økningen i innskudd mye større, f. eks med a =0, 1får vi I =10mrd. Dette viser at innskudd skaper nye innskudd, noe som skyldes bankenes plasseringspolitikk: De holder bare en viss andel av en innskuddsøkning i kasse og låner ut resten. Siden slike utlån kommer tilbake til banksystemet i form av nye innskudd starter altså en innskuddsøkning en multiplikatorprosess. 17

18 Det er på samme måte med utlån. Vi kan løse modellen for utlån L: slik at for eksempel: L + a(l M p )=L M P L = 1 a a M p L = 1 a a M P, (7) L = 0, 9 0, 1 =9mrd, hvis M P = 1mrd 1 mrd innskuddsøkning i banksystemet øker altså innskuddene med 10 mrd og utlånene med 9 mrd. Dette viser at bankene har en kredittskapende evne og at det oppstår en kredittmultiplikator. Modellen virker kanskje vel abstrakt? Vi kan komme til de samme resultat ved ta utgangspunkt i en initial innskuddsøkning i banksektoren, og tenke igjennom hva som skjer som følge av bankenes plassering av innskuddsøkningen. 18