2016 et godt år i vente? Investment Strategy & Advice Det nærmer seg slutten av 2015 og den tiden av året vi ser oss tilbake og forsøker å oppsummere markedsutviklingen, og samtidig prøver å svare på hva 2016 vil bringe for investorer. For ett år siden ventet vi at aksjer ville gi best avkastning i 2015, men at forskjellene mellom aktivaklassene og regionene ville tilta. Det stemmer godt med den faktiske utviklingen. Vi avslutter året slik vi startet det; med en overvekt i aksje. Se video med sjefstrateg Leif-Rune Rein > Følg strategene på Twitter: https://twitter.com/leifrein https://twitter.com/sigridwilter Globale aksjer er opp 15% hittil i år (i NOK), men det er stor forskjell mellom vinneren Japan med en avkastning på 28%, og taperen Latin-Amerika som er ned 13%. I tillegg har USD styrket seg over 13% mot EUR og 17% mot NOK i år, noe som har gjort valuta til en avkastningsdriver for investorer i både EUR og NOK. For rentemarkedet har det vært mer utfordrende, der lavt rentenivå har skapt dårlig avkastning for trygge obligasjoner, og vekstfrykt i EM sammen med en svak energisektor har preget henholdsvis EM og HY-obligasjoner. Gjennom fjerde kvartal har vi fått flere bekreftelser både fra ledende indikatorer og harde data på at den økonomiske veksten i Europa og USA holder seg solid, og i det siste har vi også sett tegn til at veksten i Emerging Markets bunner ut. Vekstfrykten fra sensommeren har dermed fortsatt å avta, og gjennom november har globale aksjer steget videre. På bakgrunn av gode data har forventningene til renteheving fra Fed økt, og markedet har de siste ukene priset inn over 70%
sannsynlighet for at første renteheving kommer på rentemøtet 16. desember. Dette blir den første rentehevingen på 9 år, og selv om det nok kan skape volatilitet, er det likevel et godt tegn at markedet stiger sammen med forventningene til renteheving. Dette var ikke tilfelle tidligere i år, da markedet fryktet de negative konsekvensene av Feds første renteheving. Når det er sagt, vil likevel pengepolitikk fortsette å være støttende for økonomisk utvikling fremover. Selv om Fed er i starten av en innstrammingssyklus vil de være forsiktige med videre hevinger. Fra ECB og PBoC venter vi ytterligere pengepolitisk stimuli, og BoJ vil beholde sitt omfattende QE-program og øke om nødvendig. Inntjeningsveksten for globale aksjer har vært fraværende i 2015, i stor grad på grunn av markert nedgang i energisektoren. I USA har i tillegg den sterke dollaren bidratt negativt. Likevel, den største positive overraskelsen i Q3 var amerikanske selskaper, der 70% slo forventet inntjening. I Europa skuffet Q3-inntjeningen noe, men på den positive siden var salgsveksten solid, som indikerer at etterspørselen er god og at inntjeningen vil bedres fremover. Japan er det positive unntaket, med en inntjeningsvekst på nesten 20% i år, men med svakt økonomisk vekstmomentum ser det mer utfordrende ut for japanske selskaper fremover. Fravær av vekst i global inntjening høres ikke særlig solid ut, men dersom man ekskluderer energiselskaper er det fremdeles positiv vekst og høyt nivå på global inntjening. Tiltagende global økonomisk vekst, avtagende negativ effekt av dollarstyrking, og ventet stabilisering i råvarepriser er alle faktorer som støtter bedring i global inntjening fremover. Risikoen for negative nyheter fra Emerging Markets, med Kina i sentrum, er fortsatt høy. Myndighetene i Kina forsøker å balansere strukturelle reformer med avtagende, men fremdeles høy vekst, samtidig som det er en tydelig sammenheng mellom fallende råvarepriser og svakere vekst i Emerging Markets. I tillegg er land i Emerging Markets med høyt handelsunderskudd og høy andel gjeld i dollar eksponert mot renteheving i USA og videre dollarstyrking. Vi har i hele år anbefalt undervekt i Emerging Markets, og den beholder vi. Tross disse risikofaktorene anbefaler vi fremdeles en overvekt i risikable aktiva gjennom aksjer og HY-obligasjoner. På grunn av renteheving i USA og bedring i global økonomi venter vi en beskjeden oppgang i det globale rentenivået til neste år, men rentenivået vil likevel holde seg på et lavt nivå. Det gjør det utfordrende for rentemarkedet også til neste år, og det ligger til rette for at risikable aktiva blir vinneren i 2016. Vi avslutter året slik vi startet det; med en overvekt i aksjer.
Rentestrategi Avkastningen i kredittmarkedet i 2015 har skuffet, da usikkerhet knyttet til oljesektoren førte til en generell marginutgang på tvers av sektorer. Med fortsatt lavt, men utsikter til svakt stigende rentenivå, er avkastningspotensialet ikke attraktivt i rentemarkedet fremover heller. Avkastningen i lange renter er dog bedre enn i korte renter, og vi nøytralvekter lange renter og undervekter korte renter. Innenfor kredittmarkedet har selskapsobligasjoner, og særlig HY-obligasjoner, bedre avkastningspotensial enn statsobligasjoner. Renten på HY-obligasjoner er høy, og misligholdsraten er ventet å holde seg under historisk gjennomsnitt. Det kan likevel være greit å være forberedt på volatilitet, da fortsatt lav oljepris er en utfordring, men vi venter at den negative effekten vil avta i 2016. Vi overvekter HY-obligasjoner. Renten er også attraktiv for EMobligasjoner, og avkastningen har hatt en kraftig rekyl de siste par månedene, men de fundamentale forholdene trekker ned. Økt finaniseringsbehov som følge av svakere enn ventet vekst, forsterket av svekkelsen i valuta, har vært med på å svekke kredittverdigheten. Flere land i EM har gjeld denominert i dollar, samt underskudd på handelsbalansen, som gjør de sårbare for renteheving fra sentralbanken i USA. Vi undervekter EM-obligasjoner. For IG-obligasjoner er de fundamentale forholdene fortsatt solide, men avkastningen har vært beskjeden i hele år og avkastningspotensialet fremover er svakt. I november har forventninger til renteheving i USA, mot forventninger til økt kvantitativ stimuli fra ECB, ført til oppgang i statsrenter i USA og nedgang i europeiske statsrenter. Dette har bidratt positivt til avkastningen i europeisk IG, og negativt til amerikansk IG. Likevel, sammenlignet med europeisk IG fremstår rentenivået til amerikansk IG som mer attraktivt, og vi favoriserer amerikansk IG, og beholder nøytralvekt på IG-obligasjoner. Norske statsobligasjoner fremstår fortsatt som lite attraktive, men tilfører stabilitet i porteføljen gjennom diversifiseringseffekten. Norsk økonomi styrer mot en noe svakere veksttakt, og utsiktene til lavere vekst, sammen med lave renter ute, gjør at Norges Bank trolig vil kutte styringsrenta igjen i løpet av første halvår 2016.
Regional aksjestrategi Vi gjør ingen endringer i den regionale strategien for desember, og beholder overvekt USA og Europa, nøytralvekt Japan, og undervekt Emerging Markets og Norge. Oslo Børs tynges av lav oljepris, som presser både norsk økonomi og selskapsinntjeningen. Selskapsinntjeningen i Q3 var svak, og selskapenes marginer er på lavt nivå. Verdsettelsen er heller ikke attraktiv, og dersom oljeprisen holder seg på dagens nivåer vil det svekke fremtidig inntjening ytterligere. Lyspunktet er svak kronekurs, som støtter tradisjonell eksport. De negative momentene tynger, og vi beholder undervekt i norske aksjer. Amerikanske aksjer har utviklet seg stabilt gjennom året, og var det beste markedet gjennom den urolige perioden på sensommeren. Selv om «trygg havn»-statusen ikke er like betydningsfull når det er bedre sentiment i markedet, er det flere andre faktorer som gjør at vi fortsatt venter at amerikanske aksjer vil være blant de beste fremover; makrodata holder seg solide og reflekterer at etterspørselen vil fortsette å drive økonomisk vekst, inntjeningen er på et høyt nivå og overrasket positivt i tredje kvartal, og Fed vil være tålmodige med videre rentehevinger. Vi anbefaler en overvekt i amerikanske aksjer. Det er gode utsikter også for europeiske aksjer. Innenlandsk etterspørsel er i bedring og de fleste makroindikatorer peker i en positiv retning. Inntjeningsveksten skuffet i Q3, men positiv utvikling i salgsveksten antyder potensiale for gjeninnhenting i inntjeningsveksten fremover. Ikke minst venter vi at pengepolitikken vil bli enda mer ekspansiv fremover, noe som tidligere har hatt positive effekter på aksjemarkedet. Det tror vi det vil ha fremover også, og vi overvekter europeiske aksjer.
Det er fremdeles usikkerhet rundt Emerging Markets, og de råvaretunge regionene, Latin- Amerika og Øst-Europa, har de svakeste utsiktene. Imidlertid ser vi tegn til at veksten i flere land stabiliseres, inkludert Russland. I Kina tynger industrien fremdeles, men tjeneste-delen av økonomien er i sterk vekst, og myndighetene i Kina vil fortsette med både finans- og pengepolitisk stimuli for å støtte økonomisk vekst. I resten av Asia er utsiktene bedre enn i de råvaretunge regionene, og vil dra nytte av stabilisering i Kina samt solid vekst i USA som de handler mye med. Her er også pengepolitikken mer stimulerende, og inntjeningsveksten mer stabil. Vi er derfor komfortable med å nøytralvekte asiatiske aksjer, men vi fortsetter med en undervekt i østeuropeiske og latinamerikanske aksjer. Japanske aksjer er så langt i år den regionen med best avkastning (i NOK). Inntjeningsveksten har vært enorm de siste årene, men fremover ser det mer utfordrende ut. Sentralbanken er støttende, med sitt enorme stimuli-program, men vi venter ikke at de vil øke tiltakene med det første. Selskapene vil dermed ikke støttes i like stor grad av svakere valuta, da yenen trolig vil styrke seg uten videre lettelser i pengepolitikken, samtidig som innenlandsk etterspørsel er svak. Japan har nå hatt to kvartaler med negativ vekst, og er dermed i teknisk resesjon, som understreker effekten av lavere global etterspørsel og spesielt svakere etterspørsel fra Kina. Ledende indikatorer antyder dog noe bedring, samtidig som vi ser tegn til tiltakende lønnsvekst, som vil støtte konsumet. Vi nøytralvekter japanske aksjer. Sigrid Wilter Slørstad Strateg i Nordea Oslo 1.desember 2015