Markedssyn Allegro Finans ASA Veksten kommer. Mars 2012

Markedssyn: april 212

Markedssyn Allegro Finans ASA Veksten kommer Mars 212

1. Oppsummering 2. Makro: 3. Aksjemarkedet 4. Konklusjon Innhold i presentasjonen forrige periode USA EUROPA ASIA NORGE allokering

Utvikling siste måned 15 Endring siste måned 2. Endring siste måned Norske sektorer 1 17.5 15. 5 12.5 1. 7.5 5. -5 2.5. -2.5-1 -15 MSCI World, MSCI EM (valuta/nok) MSCI EMU/FTSE 1 UK (Valuta/NOK) S&P 5/Nasdaq (USD/NOK) Nikkei 225, Shanghai, Hang Seng (Valuta/NOK) OSEBX -5. -7.5-1. Energy Industrials Cons Stap Finance Materials Cons Disc Health Care IT Telecom Utilities februar 12 februar 12 Aksjemarkedene fortsatte opp også i februar, men en styrking av den norske kronen tok knekken på all avkastning på internasjonale investeringer til norske investorer

Global PMI litt opp, og fortsatt over snitt Global PMI for industrien falt fra 51,3 til 51,1 Nivået er på riktig side av 5-streken, og korreksjonen må sies å være moderat USA bidro mest på nedsiden, mens flere asiatiske land bidro på oppsiden Tjeneste-PMI var imidlertid svært sterk, og bidro til at samlet PMI steg for 4.måned på rad. Nivået er på 55,6 i februar, opp fra 54,5. Det indikeres en global BNP-vekst på rundt 4,%

Makro 2 USA EUROPA ASIA - NORGE

Konklusjon USA Bedringen fortsetter, selv om andelen av positive overraskelser er noe lavere Konsumentene viser økende tillit, både når det gjelder ord og handling Boligmarkedet er i ferd med å finne feste, byggingen og prisene har vært stabil i en periode, og det strammer seg til i utleiedelen Arbeidsmarkedet er i bedring ISM har stabilisert seg godt på oversiden av 5-streken, og non-manufacturing er meget sterk Potensialet for en relativt kraftig bidrag fra økt boligbygging er til stedet, etter en periode hvor det er bygget vesentlig mindre enn behovet Dette kan gi store bidrag til BNP Amerikanske konsumenter har i løpet av de siste årene bedret sin finansielle situasjon vesentlig Det er likevel ikke rosenrødt Det offentlige må fortsatt spare, og USA er trolig avhengig av vekst ute for å kunne vokse noe særlig Reallønningene er stadig mer negativ, dvs. enten må sparingen eller forbruket ned (Alternativt skattene, men det er begrenset hvor mye Uncle Sam har å gå på her)

USA: Q4 ga også bra vekst Veksten i Q4 ble rapportert til 2,9% i annualiserte termer, høyeste veksten på 6 kvartaler (Oppjustert fra 2,7%) Gjennomsnittlig vekst siden 198 er på 2,6% i USA Detaljene ble forbedret av revideringen. Lager bidro med hele 1,7% av kvartalsveksten. Den underliggende etterspørselsveksten var under 1,3%, mot 1, før revideringen Privat forbruk var den andre virkelig positive bidragsyteren med en vekst på 1,5% og offentlig forbruk dro ned med,9%. Alle tall i annualiserte kvartalsendringer 5. 2.5. -2.5-5. -7.5-1. 4 3 2 1-1 -2-3 -4-5 -6 Bidrag til BNP-vekst i USA (k/k) Q1 Q3 Q1 Q3 Q1 Q3 Q1 Q3 Q1 Q3 7 8 9 1 11 Offentlig forbruk Bedriftenes investeringer Netto eksport Totalt Privat forbruk Boliginvesteringer Lagerendring Offentlig Privat forbruk Bidrag til BNP-vekst i USA (å/å) Q1 Q2 Q3 Q4 Q1 Q2 Q3 Q4 Q1 Q2 Q3 Q4 9 1 11 Bedriftenes investeringer Boliginvesteringer Netto eksport Totalt Lagerendring

USA: Industrien har funnet bunnen? ISM falt uventet tilbake i februar. Uventet fordi de regionale indeksene var såpass sterke. Nivået er imidlertid fortsatt over gjennomsnittet Utviklingen i mars har så langt vært god for de indeksene vi følger Indeksenen fra Dallas (Texas) og Richmond Fed (Virginia, Maryland og Carolina) har vært noe mer blandet 2. 1.5 1..5. -.5-1. -1.5-2. -2.5-3. ISM ISM vs. regionale PMI Normalisert New York Philly Fed Chicago PMI 7 8 9 1 11 12 Dagens ISM-nivå indikerer en vekst i industriproduksjonen framover på nesten 4%, men sammenhengen har ikke vært veldig god de siste årene 12 8 4 ISM vs industriproduksjon Industriproduksjon, endring 6m 65 6 55-4 ISM (3 mnd ledende) 5 45 4-8 35-12 3-16 25 1 2 3 4 5 6 7 8 9 1 11 12

Percent Percent Percent Index Index Småbedriftene ser også lysning, men fra svakt nivå Det er imidlertid bekymringsfullt at en svært viktig del av økonomien, nemlig de mindre bedriftene ikke har blitt positive på samme måte 65 6 55 ISM, industri USA: Bedriftstillit ISM, tjenesteytene sektorer 115 11 15 5 1 Tilgangen på kapital er et viktig problem som påpekes. Situasjonen har bedret de siste månedene 45 4 35 NFIB, små bedrifter 95 9 85-1 -2-3 Kredittinstitusjonene selv sier de fortsatt letter på tilgangen. Noe mindre til små enn store bedrifter 5 4 3 2 1 USA, Långivere som strammer til betingelsene ved utlån Små bedrifter Fordelt på låntagere Store bedrifter Hush, prime Q2 Q3 Q4 Q1 Q2 Q3 Q4 Q1 Q2 Q3 Q4 Q1 9 1 11 12 5 4 3 2 1-1 -2-3 3 8 9 91 92 93 94 95 96 97 98 99 1 2 3 4 5 6 7 8 9 1 11 12 2.5. -2.5-5. -7.5 USA: Lån til små bedrifter 45. Tilgjengelighet av lån, endring siste 3 mnd 42.5 4. 37.5-1. 32.5-12.5 Fylte lånebehov siste 3 måneder 3. -15. 27.5-17.5 25. 95 96 97 98 99 1 2 3 4 5 6 7 8 9 1 11 12 35.

Index Percent Index USA: Tjenesteytende næringer Kanskje tidspunktet er for å ta fram ISM nonmanufaturing, framfor industri-ism nå? Vi har nå nesten 15 års historikk Gjennom disse årene har non-man høyere forklaringsgrad for BNP, og omtrent samme standardavvik på månedsendringene Kanskje ikke så rart all den tid vareproduksjon kun står for 13% av sysselsettingen Non-manufacturing ISM steg igjen i februar, og steg til 57,3, godt over gjennomsnittlige verdier Februar-oppgangen kom som følge av en kraftig stigning i ordrereservene og prisene, mens eksportordre og sysselsetting falt tilbake Basert på historisk sammenheng mellom ISM og BNP, som faktisk er meget god, er det ingen ting som tyder på fallende BNP-vekst framover ISM indikerer en vekst det neste kvartalet på 1.6%, tilsvarende en årsvekst på godt over 6 prosent Nivået til sysselsettingskomponenten er sammenfallende med en månedelig vekt i den private sysselsettingen på omtrent 22 62.5 6. 57.5 55. 52.5 5. 47.5 45. 42.5 4. 37.5 65. 6. 55. 5. 45. 4. 35. 3. USA: ISM Non-manufacturing 98 99 1 2 3 4 5 6 7 8 9 1 11 12 USA: ISM Non-manufacturing vs BNP 2.7 BNP qq 1.7.7 -.3 ISM Non-Man -1.3-2.3 97 98 99 1 2 3 4 5 6 7 8 9 1 11 12

Percent USA: Arbeidsmarkedet i bedring Vi har nå over 2 måneder på rad med sysselsettingsvekst i det private Januar ga en vekst i den private sysselsettingen på 257, mens den offentlige falt med 14 25 2 15 Amerikansk arbeidsmarked Månedlig endring Økningen i sysselsettingen i det private har vært på 1,8 million arbeidsplasser det siste året, med et snitt på rundt 15 i måneden. Det er en vekst som normalt er tilstrekkelig for at arbeidsledigheten skal fall endel I samme periode har det offentlige falt med 276, noe som tilsvarer 1,3% av sysselsettingen Ledighetsraten fortsetter å falle, og ble i februar målt til 8,3%. Det kan virke som om det skapes jobber i USA som ikke er synlig i sysselsettingsstatistikken 1 5-5 -1 17.5 15. 12.5 1. feb mar apr mai jun jul aug sep okt nov des jan Bygg & anlegg [c.o.p val 1 month] Industri [c.o.p val 1 month] 11 12 Finans [c.o.p val 1 month] Øvrig service [c.o.p val 1 month] Offentlig [c.o.p val 1 month] United States, Unemployment, Rate, SA Ledighetsrate (U6- inkludert undersysselsatte og ikke-søkere som ønsker jobb) 7.5 5. 2.5 Ledighetsrate (ihht ILO-definisjon U3) 94 95 96 97 98 99 1 2 3 4 5 6 7 8 9 1 11 12

USA: Bernanke sier at det ikke vil vare Bernanke sier at den ekstraordinære nedgangen i ledigheten ikke vil vare ved. Årsaken er at de overivrige oppsigelsene i forbindelse med finanskrisen nå reverseres Aktiviteten må mye opp for å forsvare dagens nedgang i ledigheten Den samme konklusjonen kan også sees hvis vi ser på produktiviteten 11 19 18 17 16 15 14 13 12 11 1 99 98 Amerikanske bedrifter var ekstremt kjappe med å redusere arbeidsstokken, noe som medførte at unit labor-cost falt i 29, men den er nå på vei tilbake United States, Labour Cost, Business, SA Q1 Q3 Q1 Q3 Q1 Q3 Q1 Q3 Q1 Q3 Q1 Q3 Q1 Q3 5 6 7 8 9 1 11

Enheter (millions) Indeks Enheter (millions) USA: Balansen i boligmarkedet bedres År med lav byggeaktivitet begynner nå å tære på lagrene av usolgte enheter, og lageret er nå omtrent på historisk gjennomsnitt Antall nye og brukte enheter for salg toppet på nesten 4,6 millioner i 27, og er nå nede i 2,5 millioner. I forhold til omsetning er imidlertid lageret fortsatt høyt En massiv nedjustering av statistikken bedret bildet Aktiviteten i boligmarkedet er på vei opp, men veien er lang Avtalte salg og omsetningen er på svært lave nivå, men avtalte salg gjorde et hopp opp mot slutten av 211. Med unntak av noen måneder med sterke subsidier er den på høyeste nivå siden juni 27 Flat utvikling i både byggetillatelser og lånesøknader de siste to årene 5. 4.5 4. 3.5 3. 2.5 2. 1.5 1..5 7.5 7. 6.5 6. Boligmarkedet i USA, enheter for salg Sesongjustert Brukte og nye boliger for salg Brukte boliger for salg Tomme boliger 82 84 86 88 9 92 94 96 98 2 4 6 8 1 12 Boligmarkedet i USA Boligsalg 13 12 11 5.5 5. 4.5 4. 3.5 3. Avtalte salg 2 mnd ledende 1 2 3 4 5 6 7 8 9 1 11 12 1 9 8 7

Prosent Index USA: Lys i tunellen i boligmarkedet Tre år med ekstrem lav aktivitet har imidlertid satt sine spor, og aktiviteten vil uunngåelig begynne å stige igjen Affordability i 2. Boliger er billig sammenlignet med inntektene En indeks på 1 viser at gjennomsnittsfamilien vil kunne få finansiering på gjennomsnittsboligen. En indeks på 2 viser at gjennomsnittsfamilien tjener dobbelt så mye som det som er nødvendig for å få finansiering Den positive nyheten er at balansen bedres, selv om antall enheter for salg fortsatt er høy. Boliginvesteringene som andel av BNP kan bare gå en vei En økning fra 2,5% av BNP til 5,% av BNP vil direkte øke BNP med 2,5%, i tillegg vil multiplikatoreffektene gi minimum samme bidrag 2 175 15 125 1 75 5 6.5 6. 5.5 5. 4.5 4. 3.5 3. 2.5 2. United States, Housing Affordability 72 74 76 78 8 82 84 86 88 9 92 94 96 98 2 4 6 8 1 12 Boliginvesteringer som andel av BNP i USA 55 6 65 7 75 8 85 9 95 5 1

Indeks hundredths USA: Hvor lenge kan det bygges så lite? Hvor lenge kan det bygges så lite? Byggingen i forhold til antall husstander er på omtrent,2% i året, snittet siden 196 er på,6%. De siste 3 årene har antall husstander økt ned omtrent 1% i året. Hvis vi antar at ting skal normaliseres mht. bygging i forhold til husstander, må byggingen opp fra dagens årlige rate på 6 til 18 1.5 millioner tomme enheter vil altså være bort om litt over ett år med dagens bygging Det kan virke som om årsaken til at ikke antall tomme enheter har falt hurtigere er at antall beboere i hver husstand har økt fra 2,6 til 2,62 de siste 3 årene. Med en befolkning på 31 millioner tilsvarer det nesten 1 million boenheter. Før 25 har imidlertid dette tallet vært jevnt fallende fra 3,5 på 195-tallet 8 USA: Boligbygging i forhold til befolkning 1.2.5 1.1.45 1..4.9 Byggetillatelser/befolkning.35.8.3.7.25.6.2.5.15.4.1.3.5.2 Byggetillatelser/antall husstander..1 -.5 6 65 7 75 8 85 9 95 5 1 Boligentreprenørenes indeks i USA Boligentreprenørene begynner omsider også å se bedring. Den stadige bedringen i balansen begynner å gi utslag også i entreprenørenes bøker 7 6 5 4 3 2 1 Boligentreprenørenes indeks 84 86 88 9 92 94 96 98 2 4 6 8 1 12 Construction Sector, NAHB Construction Sector, NAHB [mean]

USA: Dette til tross; Prisen vil ikke opp Boligprisene faller igjen. Dette bekreftes både av offisiell statistikk og Case/Shiller Boligprisene har i beste fall vært flat etter finanskrisen i nominelle termer Reelt sett har fallet vært over 1% siden starten av 29 I realtermer har de amerikanske boligmarkedet knapt vært billigere de siste 25 årene, og i forhold til lønningene er boliger på laveste nivå i statistikken. Prisene må ikke stige for at argumentasjonen skal holde, men de vil gjøre det 26 25 24 23 22 21 2 19 18 17 16 15 14 13 2 Offisiell statistikk, brukte boliger Nominelle boligpriser i USA 1 = gjennomsnitt mellom 197-1994 Case/Shiller 1 2 3 4 5 6 7 8 9 1 11 12 Realpris på boliger i USA 199 = 1 Freddie Mac Offisiell statistikk, brukte boliger 1 Case/Shiller 5 7 72 74 76 78 8 82 84 86 88 9 92 94 96 98 2 4 6 8 1 12

Percent Prosent (hundredths) USA: Potensial for økende forbruk Det er ikke bare i boligmarkedet at det er blitt brukt mindre penger enn tidligere De siste 3 årene er det blitt brukt 1-1,5% lavere andel av BNP på bil enn normalt 5.5 5. 4.5 USA: Forbruk på bil som andel av BNP Det er naturlig å tro at det bygger seg opp et behov, og vi tror at effekten av at dette behovet skal dekkes er en periode med høy vekst i USA Spareraten er ikke veldig høy, men de årene vi har vært igjennom har rette en del på balansene hos husholdningene 4. 3.5 3. 2.5 2. 5 55 6 65 7 75 8 85 9 95 5 1 USA: Husholdningens forpliktelser som andel av disponibel inntekt 18. 17.5 17. 16.5 16. 15.5 15. 14.5 14. 13.5 13. 8 82 84 86 88 9 92 94 96 98 2 4 6 8 1 12 Sparerate i USA Skattepakke Gjennomsnittlig sparerate siden 1959 Skattepakke Microsoft utbytte Skattepakke Gjennomsnittlig sparerate siden 199 9 91 92 93 94 95 96 97 98 99 1 Orkanen 2 3 Katrina 4 5 6 7 8 9 1 11 9 8 7 6 5 4 3 2 1

thousand billions USA: men det offentlige må spare De offentlige utgiftene er pr i dag omtrent 45% høyere enn inntektene Inntektene er på samme nivå som i 26, mens kostnadene har økt med nesten 5% Denne mismatchen kan selvsagt ikke fortsette, og den offentlige gjelden øker med en skremmende fart Utgiftene utgjør omtrent 18,5% av BNP, dvs uten økende inntekter må kostnadene reduseres med nesten 6% av BNP hvis ikke inntektene øker Prosessen med å redusere kostnadene er i gang, og veksten har vært det siste året, men veien er fortsatt svært lang. Underskuddet de siste 12 mnd er på 7,7% 1.1 4. 3.5 3. 2.5 2. 1.5 1. Offentlig balansen som andel av BNP i USA Inntekter, offentlig sektor 9 92 94 96 98 2 4 6 8 1 12 USA: Federal gjeld Som andel av BNP Offentlig forbruk Balanse -1 3 2 1-1 -2-3 -4-5 -6-7 -8-9 1..9.8.7.6.5.4.3.2 45 5 55 6 65 7 75 8 85 9 95 5 1

Konklusjon Europa Tillitsindikatorene i Europa øker igjen. Er det verste over? En mild resesjon er base-case for Europa i 212 Selv om bedringen i tillitsindikatorene har vært stor er imidlertid fortsatt nivåene ganske svake Samleindeksene ligger som konsumenttilliten omtrent 1 standardavvik under det normale. IFO/ZEW er unntakene og begge ligger på historiske gjennomsnitt Situasjonen er dramatisk endret til det bedre de siste månedene når det gjelder statsgjelden til Italia og Spania Foreløpig har vi kanskje ikke sett den fulle effekten av kredittskvisen på bedriftene, og industriordrene er under press. Spørsmålet er imidlertid hvor mye som er inndiskontert i tallene. ECB pøser mye kapital inn i økonomien Spørsmålet er om korttidshistorikken nå viser tegn på en ny oppbremsing. Var dette så lenge LTRO-pengene varte, eller er det en tilfeldighet?

EUR (thousand billions) Europa: Negativ vekst i 4.q Veksten i 4.q var svak i Europa, og BNP falt som ventet. Nedgangen var på 1,3 prosent i annualiserte termer Det kom et overraskende stort negativt bidrag fra det private forbruket, så kan de se ut som om lagernedbyggingen fortsetter BNP i EMU falt med 5,3% i forbindelse med finanskrisen, og har kun hentet inn 3,5% av disse. Dagens BNP er omtrent 12% høyere enn for 1 år siden Enkelte PIIGS-land er enda verre stil. I Italia og Portugal har veksten de siste 1 årene vært på hhv 1 og 4% 5. 2.5. -2.5-5. -7.5-1. -12.5 2.4 2.3 2.2 2.1 2. 1.9 1.8 1.7 1.6 1.5 1.4 1.3 Bidrag til BNP-vekst i EMU (k/k) konstante priser Q1 Q2 Q3 Q4 Q1 Q2 Q3 Q4 Q1 Q2 Q3 Q4 9 1 11 Offentlig Privat forbruk Private investeringer Netto eksport Lagerendring BNP totalt Eurostat, Euro Zone, Expenditure Approach, Cal Adj, SA, EUR 95 96 97 98 99 1 2 3 4 5 6 7 8 9 1 11 Gross Domestic Product, Total at market prices, Chain-linked, Constant Prices, 25 chnd prices Gross Domestic Product, Total at market prices, Current Prices Source: Reuters EcoWin

Percent Percent Index Percent Europa: Tilliten stiger Den overordnede sentimentsinikatoren i Europa steg fra 93.4 in januar til 94.4 in februar. Det var på forhånd ventet en oppgang på omtrent det halve. Det viktigste var uansett at vi har fått bekreftet vendingen Oppgangen kom både fra konsumentene og industrien, og av de fire store landene var det kun Spania som viste fallende indekser. Frankrike og Italia steg, mens Tyskland var omtrent uendret Basert på disse tallene så kan det være at EMU unngår en resesjon denne gangen, i motsetning til hva som ligger i tallene til de fleste analytikerne 12 115 11 15 1 95 9 85 8 75 7 65 6 55 5 45 Euro Zone BNP vs sentimentsindikatoren mar jul nov mar jul nov mar jul nov mar jul nov mar jul nov 7 8 9 1 11 12 1.25 1..75.5.25. -.25 -.5 -.75-1. -1.25-1.5-1.75-2. -2.25 BNP, 6 mnd endring, annualisert Sentimentsindikatoren Euro Zone BNP vs CEPR EuroCOIN CEPR EuroCOIN idx BNP, 6 mnd endring, annualisert mar jul nov mar jul nov mar jul nov mar jul nov mar jul nov 7 8 9 1 11 12 7.5 5.5 3.5 1.5 -.5-2.5-4.5-6.5-8.5 6. 4. 2.. -2. -4. -6. -8.

Percent Europa: Den politiske viljen er der Den voldsomme kapitalinnsprøytingen før jul snudde sentimentet både i Europa og resten av verden Runde nummer to ga også omtrent 5 milliarder i etterspørsel, denne gangen fordelt på 8 banker Stigmatiseringen er borte, og de som har behov og mulighet benytter seg av muligheten til å skaffe billige penger Effekten var i utgangspunktet størst i den korte enden, men har nå smittet over til lengre papirer Rentenivået har falt dramatisk for flere av grisene, og Italia og Spania opplever nå nivå de kan leve med hvis vi ser hele rentekurven over ett Irland har opplevd ekstreme forbedringer Portugal og Hellas lider fortsatt under lav tillit i markedet, og her er det fortsatt konkursprising, og landene betaler mer i den korte enden 15. 12.5 1. 7.5 5. 2.5. mar 22.5 2. 17.5 15. 12.5 1. 7.5 5. 2.5. mar jul sep nov jan 9 PIIGS: 1 års stat jul sep nov jan mar mai jul sep nov jan mar mai jul sep nov jan 9 1 11 Italy Spain Germany Ireland EMU: Gjennomsnittlig statsrente Enkelt snitt av yield for 2, 3, 5 og 1 år mar mai jul sep nov jan 1 Irland Spania Italia Portugal mar 12 mar mai jul sep nov jan mar 11 12

EUR (thousand billions) Europa: LTRO gir økt tillit, men gir det økt likviditet? Det er en utbredt misforståelse at siden europeiske banker innskudd i ECB øker, så er det et tegn på at pengene ikke brukes til utlån Det er ikke gitt at pengene ikke går via kunder før de kommer tilbake til sentralbanken 9.9 9.8 9.7 9.6 Euro Zone, M3, Amount Outstanding, SA, EUR Utlånsmengden ses best gjennom veksten i pengemengden, M1, M2, M3. Størrelsene vil avhenge av faktorer som blant annet: Låneetterspørsel blant kundene Bankenes vurdering av kredittrisiko Bankenes fundingsituasjonen 9.5 9.4 9.3 mar mai jul sep nov jan mar mai jul sep nov jan mar mai jul sep nov jan 9 1 11 12 Pengemengdeveksten i Europa falt fra midten av 211, noe som er grunn til moderat bekymring, men siste observasjon viser en reversering av denne bevegelsen Svaret på spørsmålet er altså at LTRO trolig har gitt en liten effekt på likviditeten. Siste observasjon er fra februar, og M3 viste sesongjustert en stigning på 73 milliarder de siste 2 månedene

EUR (thousand billions) Percent Net balance Europa: LTRO gir økt tillit, men gir det økt likviditet? 2 Vi skulle gjerne sett at bankene lettet på betingelsene 7 6 5 4 EMU, långivere som strammer til betingelsene ved utlån Fordelt på låntagere Store bedrifter Pengemengden øker, men utlån til husholdninger og bedrifter øker ikke Det tyder på at bankene har blitt mer forsiktige i takt med økende krav til kapitaldekningen Det er kanskje ikke dramatisk at utlånsveksten ikke øker, all den tid økonomien for øvrig ikke har noen vekst, men det er heller ingen olje i maskineriet 3 2 1-1 -2 5.75 Små bedrifter Husholdninger Q1 Q3 Q1 Q3 Q1 Q3 Q1 Q3 Q1 Q3 Q1 Q3 Q1 Q3 Q1 Q3 Q1 Q3 3 4 5 6 7 8 9 1 11 12 EMU: Lån fordelt på mottaker Heltrukket er beløp, og stiplet er endring y/y 15. 5.5 5.25 Bedrifter Husholdninger 12.5 1. 5. 4.75 7.5 5. 4.5 4.25 4. 2.5. -2.5 3.75-5. mar jul nov mar jul nov mar jul nov mar jul nov mar jul nov 7 8 9 1 11 12

Forventninger Europa: Industriindikatorene viser bedring nå Noe skjedde med fremtidstroen i ZEW i januar. Stigningen i indeksverdien har vært på over 75 poeng på tre måneder. Den største oppgangen i indeksens historie Snittet av nåsituasjonen og forventningskomponenten er nå godt over gjennomsnittlige verdier Historisk sammenheng mot industriproduksjonen indikerer en årlig vekst på rundt 4,5% 3 2 1-1 -2-3 Tyskland: Nye ordre og ZEW ZEW Endring i industriordre, å/å 15 1 5-5 -1-15 Forskjellen mellom IFO og ZEW er mindre, og begge er i den riktige kvadranten Nåsituasjonen har holdt seg i positivt i hele perioden. Lokomotivet fortsetter videre -4 2 1 92 93 94 95 96 97 98 99 1 2 3 4 5 6 7 8 9 1 11 12 Gryende vekst Tysk industritillit, ZEW vs IFO Normalisert Høykonjunktur IFO -2 Siste måling -1-2 ZEW -3-4 Resesjon Oppbremsing -2-1 1 2 3 Nåsituasjon

Europa: Bildet er imidlertid ikke entydig PMI-indeksen for både industrien og servicenæringene falt litt tilbake i mars, og tegner dermed ikke et like positivt bilde som IFO eller ZEW Begge PMI-indeksene er under,5 standardavvik under sitt gjennomsnitt, ikke spesielt svakt med andre ord

Index Index Europa: De harde tallene faller som varslet De fundamentale tallene peker nå nedover, noe som har vært ventet Den lenge varslede stoppen i industriproduksjonen kom i september og med litt lengre briller ser vi at veksten stoppet opp rundt sommertider Desember viste ytterligere nedgang i EMU samlet og kraftig fall i Tyskland Industriordrene, som normalt reagere litt tidligere gir ikke et like entydig bilde, men også her er trenden fallende siden sommeren 211 Fallet har imidlertid ikke vært stort for EMU samlet, selv om industriproduksjonen i Spania er på linje med bunnen etter finanskrisen, nesten 3% ned fra toppen 12 115 11 15 1 95 9 85 8 13 12 11 1 9 8 Industriproduksjon, diverse land i Europa indeksert i 25 og sesongjustert Frankrike Spania Italia Tyskland feb jun okt feb jun okt feb jun okt feb jun okt feb jun okt 7 8 9 1 11 12 Industriordre, diverse land i Europa Indeksert i 25 og sesongjustert Frankrike Italia EMU Tyskland Spania EMU 7 feb jun okt feb jun okt feb jun okt feb jun okt feb jun okt 7 8 9 1 11 12

Netto balanse Prosent Europa: Konsumentene merker presset Konsumenttilliten har sluttet å falle, men er på et lavt nivå Det indikeres en svært svak vekst i det private forbruket 1 5-5 -1-15 Euro sone Forbrukertillit 4 3 2 1 Det er naturlig nok store forskjeller mellom landene. Tyskland er i en særklasse på ene siden, Hellas på andre -2-25 -3-35 -4 Privat forbruk å/å 95 96 97 98 99 1 2 3 4 5 6 7 8 9 1 11 12-1 -2 2 EMU, konsumenttillit Normalisert 1-1 -2-3 -4 apr aug des apr aug des apr aug des apr aug des apr aug des 7 8 9 1 11 12 Tyskland Spania Frankrike UK Italia EMU Hellas Portugal

Percent Percent Europa: Konsumentene er forsiktige Den jevne europeer bruker ikke pengene før han har dem Når tyskerne var ordentlig gale under dot-comboblen, var spareraten nede i 9%, men stort sett har den ligget over 1 prosent 12. 11.5 11. 1.5 Germany. Household Savings Rate. Spareraten gir rom for økt forbruk, men økningen i den disponible inntekten gir mindre rom Den disponible inntekten holder omtrent tritt med inflasjonen, slik at realdisponibel inntekt er omtrent konstant Siden 1996 har realdisponibel inntekt økt med omtrent 7,5% i Tyskland, og 2 % for EMU samlet og det er grunnen til at tysk industri har så god konkurransekraft 1. 9.5 9. 95 96 97 98 99 1 2 3 4 5 6 7 8 9 1 11 Income Approach, Disposable Income, Current Prices, SA, EUR 7 6 5 4 3 2 1-1 -2-3 -4-5 -6 95 96 97 98 99 1 2 3 4 5 6 7 8 9 1 11 Germany, Private households [c.o.p 4 quarters] Eurostat, Euro Zone, Gross, Cal Adj [c.o.p 4 quarters]

Index Europa: Det er en grunn til at Tyskland vinner terreng Tyskland har allerede vært igjennom innsparingen, etter sammenslåingen mellom øst og vest har Tyskland stadig bedret sin relative konkurransekraft Forskjellen mellom Tyskland og de øvrige landene i regionen er forståelig. Innsatsfaktorene ved produksjon er kapital og humankapital Tyske arbeidere har bedret sin relative konkurransekraft med 15% i forhold til gjennomsnittet i EMU. Det er en grunn til at PIGS-landene har problemer Med felles valuta og, om noe, lavere lånerenter i Tyskland vil også kapitalen være billigere i Tyskland 16 15 14 13 12 11 1 9 Europa: Unit Labor Cost 1 2 3 4 5 6 7 8 9 1 11 12 ECB, Euro Zone, SA [rebase 1.2 = 1.] Italy, SA [rebase 1.1.2 = 1.] Spain, Cal Adj, SA [rebase 1.1.2 = 1.] Germany, SA [rebase 1.1.2 = 1.] Ireland [rebase 1.2 = 1.]

Personer (thousands) Prosent Prosent Europa: Ledigheten stiger igjen Den europeiske arbeidsledigheten er nå på 1,7% Etter å ha trendet ned i en periode etter finanskrisen har hele fallet, og vel så det blitt spist opp av de siste 6 månedenes oppgang på,8 prosentpoeng 25. 22.5 2. 17.5 15. Europa, Ledighetsrate Spania Ledighetsraten i Europa er høy, men ikke uhørt høy i forhold til historiske nivå 12.5 1. 7.5 5. Italia EMU Tyskland Frankrike UK Tyskland er igjen flinkeste gutten i klassen, og selv om ledigheten steg en tidel ved siste måling, var økningen i sysselsettingen imponerende 125 nye sysselsatte er helt i ytterkant av hva som historisk har vært nådd 2.5 15 125 1 75 84 86 88 9 92 94 96 98 2 4 6 8 1 12 Tyske arbeidsmarked 6.5 7. Sysselsetting 7.5 5 25 8. 8.5-25 -5 Arbeidsledighet, % 9. -75 9.5 mar jul nov mar jul nov mar jul nov mar jul nov mar jul nov 7 8 9 1 11 12

billions Europa: Noe er tross alt gjort Mye av innstramningen er også gjort. I 29 og 21 var underskuddet på primærbalansen for PIGS+ Frankrike og Tyskland på 278 mrd og 258 mrd Tallene for 211 er ikke klare ennå, men OECD sin estimater indikerer så lavt som 88 mrd. Det vil si at 19 mrd er kuttet, og det gjenstår bare ca 9 mrd. Foreløpig er veksten rammet, men 211 vil gi positiv vekst. Er ikke det verste da gjort? Den ensidige styrkingen av tysk konkurransekraft har stoppet opp, så perifer- Europa har tilpasset seg 2 15 1 5-5 -1-15 -2-25 -3 1.15 1.125 1.1 1.75 1.5 1.25 1..975.95.925 EMU: Primærbalanse PIGS Frankrike + Tyskland 1 2 3 4 5 6 7 8 9 1 11 EMU: Unit Labour Cost Tyskland vs EMU 95 96 97 98 99 1 2 3 4 5 6 7 8 9 1 11 12

Konklusjon Asia Oppsummeringen etter den kinesiske nyttårsfeiringen viser at Kina bremser opp mer enn ventet Noe korttidsstatistikk kan gi inntrykk av at dette kan være utslag av en over gjennomsnittlig nyttårsfeiring, men da bør dette bekreftes av sterkere tall framover Myndighetenes vekstmål for 212 er tatt ned til 7,5%, etter at målet har vært stabilt på 8,% siden 25, og inflasjonsmålet er opprettholdt på 4,%

Percent Asia: Eksport fra asiatiske land Veksten var tilbake i februar, og den første mars-målingen er på plass (Vietnam) Bildet ser plutselig mye bedre ut igjen! 14 13 12 11 Asia, eksport fra diverse asiatiske land Fremvoksende økonomier i Asia ga et betydelig bidrag til global BNP-vekst i 211 Foruten Kina vil de andre landene stimuleres av fortsatt ekspansiv penge- og kredittpolitikk så lenge myndighetene forsøker fortvilt å holde valutakursene stabile 1 9 8 7 6 5 jan mai sep jan mai sep jan mai sep jan mai sep jan mai sep jan mai sep jan mai sep jan 5 6 7 8 9 1 11 12 Fallet fra januar 211 til januar 212 er på over 2%, men veksten blir voldsom for februar. Tilgjengelig informasjon indikerer 16% (igjen er det kinesisk nyttår som forstyrrer) Del på to, så vil du få veksten i den globale handelen 5 4 3 2 1 OECD industriproduksjon, å/å Eksport fra asiatiske land, å/å 16 12 8 4-4 -1-8 -2-12 -3-16 1 2 3 4 5 6 7 8 9 1 11 12

Prosent Prosent Kina: Myndighetene letter på bremsen Kinesiske myndigheter har begynt å lette på bremsen, og i løpet av relativt kort tid har de gjennomført 3 pengepolitiske lettelser 22.5 2. Kina: Reservekrav vs utlånsrente Reservekrav, store banker Samlet effekt av disse er beregnet til rundt 13 milliarder yuan 17.5 15. Selv om reservekravet har blitt redusert med 1 prosentpoeng i løpet av denne perioden, er det fortsatt et stykke å gå før kravet er tilbake dit vi startet. 1 prosentpoeng frigjør omtrent 8 milliarder yuan 12.5 1. 7.5 Utlånsrente Reservekrav, små banker Veksten i pengemengden har de siste månedene, i nominelle termer, nesten vært tilbake til nivået vi hadde etter finanskrise Det hjelper myndighetene at inflasjonen har begynt å falle litt. Målet for inflasjonen i 212 er satt til 4,%, dvs. marginalt lavere enn januar-målingen 5. 95 96 97 98 99 1 2 3 4 5 6 7 8 9 1 11 12 Kina: Pengemengde og Kredittvekst 35 9 8 3 7 6 25 Pengemengde (M2) 5 2 4 3 15 2 1 1 5 Kredittvekst KPI -1-2 -3 97 98 99 1 2 3 4 5 6 7 8 9 1 11 12

thousands USD (billions) Kina: Eksporten flater ut Med litt glatting har de siste månedene vist en flat til fallende utvikling 17 16 China, Exports, Total, USD Sesongjustert, 6 mnd rullerende Det er imidlertid ikke åpenbart at det er Europa som har forårsaket oppbremsingen av eksporten Asia er det viktigste eksportmarkedet, og det er også der det har bremset mest. Spesielt har eksporten til Hong Kong og Singapore vært under press Eksporten til Europa har begynt å falle etter oktober Den amerikanske etterspørselen er upåvirket, noe som rimer ganske bra med vår oppfatning av økonomien i USA 15 14 13 12 11 1 55 9 mar jun sep des mar jun sep des mar jun sep des mar jun sep des mar jun sep des 7 8 9 1 11 12 Kina: eksport til ulike regioner (USD bill.) 5 45 4 Til Asia ex Hong Kong, Singapore 35 3 25 Til Europa Til USA 2 15 Hong Kong og Singapore 1 mar jun sep des mar jun sep des mar jun sep des mar jun sep des mar jun sep des 7 8 9 1 11 12

Prosent billions Kina: Importen med et byks i februar 6 Importen falt mye i januar, men kom svært kraftig tilbake i februar. Årsveksten hvis vi ser januar og februar samlet er på rundt 8% - lavere enn normalen Hvis vi ser isolert på importen av olje, så har vises ikke tilsvarende bilde der Kina, industriproduksjon og investeringer Årlig akkumulert årsvekst Kina: Eksport og import 18 17 16 Import 15 14 13 12 11 Eksport 1 9 8 7 mar mai jul sep nov jan mar mai jul sep nov jan mar mai jul sep nov jan 9 1 11 12 5 4 3 Investeringer, totalt Investeringer, private 2 1 Investeringer, offentlige Industriproduksjon -1 jan mai sep jan mai sep jan mai sep jan mai sep jan mai sep jan mai sep jan mai sep jan 5 6 7 8 9 1 11 12 Kilde: Sparebank1 Markets

Kina: Nå er det opp til kinesiske konsumenter 25. 22.5 2. 17.5 15. 12.5 1. 7.5 5. 2.5 Kina: Detaljhandel, å/å Nominelt Reelle termer 1 2 3 4 5 6 7 8 9 1 11.7.6.5.4.3.2.1 Kina: Detaljhandel som andel av tilsvarende i USA 1 2 3 4 5 6 7 8 9 1 11 Kinesisk detaljhandel vokser med rundt 18% i året, og andelen av BNP vokser dermed også Kinesiske konsumenter er viktigere enn de amerikanske Forbruket i Kina utgjør nå omtrent 2/3 av forbruket i USA. Veksten i Kina på rundt 18% i året, mens tilsvarende i USA er på bare 3%. Dvs. vekstbidraget er 4 ganger så stort i Kina som i USA

Konklusjon Norge Norge er et special case uansett hvordan man vrir og vender på det Økonomien bremset mindre enn andre, men opplever også lavere innhenting nå. Videre vekst avhenger av global vekst Penge- og finanspolitiske stimuli har sammen med lav prisvekst og kraftig reduserte lånekostnader gitt husholdningene økt kjøpekraft, samtidig som den sterke veksten i offentlige utgifter er med på å holde arbeidsledigheten svært lav Konsumentene har igjen satt fart på forbruket, og veksten er tilbake på den gamle veksttaktene Konsumenttilliten falt imidlertid ganske kraftig i 4.kvartal, og er under det langsiktige gjennomsnittet For tiden virker Norge å være skjermet fra uroen ute i verden, men det spørs om det kan vare. Våre viktigste handelspartnere gjennomgår voldsomme innstramninger, noe som medfører at vi enten må gjøre det samme eller akseptere at norsk konkurransekraft svekkes ytterligere

Percent Percent Percent Net balance Norge: PMI ned som en skinnfell og opp som en løve Den norske PMI-indeksen har gjennomgått en unormalt store svigninger de siste månedene, og etter ett forsinket svalestup etter oppbremsingen i Europa steg indeksen med hele 8,3 poeng i januar og nye 2,2 poeng i februar Oppgangen i februar kan forklares av komponentene for produksjon og ordreinngang. Ordreinngang ble notert så høyt som 62,, høyeste nivå siden 27 2 15 1 5-5 -1-15 -2-25 Norge, Industritillit Industritillit, SSB PMI 65 6 55 5 45 4 35 4 5 6 7 8 9 1 11 12 Samsvaret mellom PMI og SSB sin indeks har nå plutselig blitt større igjen, og ryktene om bråstopp i norsk industri var overdrevet 12.5 1. 7.5 5. 2.5 Norway, industritillit vs industriproduksjon å/å 25 2 industritillit 15 1 5. -2.5-5. -7.5-1. -12.5 Industriproduksjon, å/å 96 97 98 99 1 2 3 4 5 6 7 8 9 1 11 12-5 -1-15 -2-25

Norge: Det skal bare fortsette Selv fastlandsbedriftene er tilbake på investeringssporet En høy og stabil oljepris har utløst et skred av nye feltutbygginger, som igjen gir rekordhøye investeringer Estimatet for 212 ligger nå på rekordhøye NOK 186 milliarder (ca 3% av fastlands BNP), over NOK 4 milliarder høyere enn i 211 Norge er i en fantastisk situasjon, og trenger på kort sikt ikke å bry seg om uroen ute i verden 7.5 5. 2.5. -2.5-5. -7.5-1. Investeringsplaner og investeringer Fastlandsnorge Investeringsplaner Investeringer, å/å 1 2 3 4 5 6 7 8 9 1 11 57.5 55. 52.5 5. 47.5 45. 42.5 4. 37.5 35. Kilde: Statistisk Sentralbyrå

Norge: inntil det stopper brått Oljen vil redde deler av den norske økonomien, men konkurransekraften til norske bedrifter svekkes Valutakursen er rekordhøy Norske lønninger er høye, og økningen er høyere enn de fleste andre land Produktivitetsøkningen er lav Summen er at norsk konkurranseutsatt industri åpenbart svekker sine evner år for år Selv land vi liker å harselere med har en høyere produktivitetsøkning enn oss, og hvis vi tar hensyn til lønnsøkningen i tillegg, ser det virkelig ille ut Europa er vår viktigste handelspartner, men siden 2 har unit labour cost økt med 3% mer en snittet i EMU, og kronen har styrket seg med rundt 15% Det er ikke rart at norsk konkurranseutsatt industri sliter, men valutakursen er bare deler av årsaken 115. 112.5 11. 17.5 15. 12.5 1. 97.5 95. 92.5 9. 16 15 14 13 12 11 1 9 Konkurransekursindeks 9 91 92 93 94 95 96 97 98 99 1 2 3 4 5 6 7 8 9 1 11 Europa: Unit Labor Cost 1 2 3 4 5 6 7 8 9 1 11 12 ECB, Euro Zone, Labour Productivity, Unit labour costs, total, SA, Index, 25=1 [rebase 1.2 = 1.] Italy, Labour Productivity, Unit labour costs, total, SA, Index, 25=1 [rebase 1.1.2 = 1.] Spain, Labour Productivity, Unit labour costs, total, Cal Adj, SA, Index, 25=1 [rebase 1.1.2 = 1.] Germany, Labour Productivity, Unit labour costs, total, SA, Index, 25=1 [rebase 1.1.2 = 1.] Ireland, Labour Productivity, Unit labour costs, total, Index, 25=1 [rebase 1.2 = 1.] ew:nor15/ew:nor9844 [rebase 1.2 = 1.] 1 9 8 7 6 5 4 3 2 1

Percent Personer (thousands) thousands Norge: Bedring i arbeidsmarkedet Sysselsettingen i Norge fortsetter å stige, og ledigheten er svært lav Sysselsettingsveksten var høy også i desember, og det siste året har sysselsettingen vokst med over 5 Siden mars 29 har ledighetsraten vært ganske stabil og fluktuert mellom 2,5% og 3,%. Siste målt til 2,5% i januar Det medfører at lønnsveksten fortsatt vil være relativt høy i Norge, som i tillegg til sterk krone rammer norske eksportbedrifter Året vil trolig ende på en gjennomsnittlig lønnsvekst i overkant av 4,% i Norge, noe som er vesentlig høyere enn inflasjonen som trolig blir under 2, Kjøpekraften øker med andre ord også i 212 27 265 26 255 25 245 24 235 23 225 22 7 6 Sysselsetting og ledige jobber Ledige stillinger Sysselsetting 15 13 1 8 2 21 22 23 24 25 26 27 28 29 21 211 Norge: Ledighetsrater SSB (AKU) 33 3 28 25 23 2 18 5 4 3 2 NAV (Aetat) 1 8 82 84 86 88 9 92 94 96 98 2 4 6 8 1 12

Index Norge: Konsumentene holder forbruket oppe Detaljomsetningen stiger ikke mye, men trenden er greit opp Konsum av matvarer og elektrisitet går ned mens kjøp av biler og andre varer går opp Det er imidlertid ingen tegn til økt sparing, og den disponible inntekten stiger, så noe brukes pengene til Bolig? 121 12 119 118 117 116 Norge: Detaljhandel Sesongjusterte tall og 3 måneders glidende gjennomsnitt Forbruksveksten er i gang samtidig som boligprisene stiger raskt Et sterkt arbeidsmarked, kombinert med sterk boligmarked og lave renter gjør at pengene sitter løsere Bilsalget følger en pen trendvekst Salgstakten i år er over gjennomsnittet. En raskere befolknigsvekst taler også for et noe høyere bilsalg enn før Det er imidlertid lenge til nivåene fra jappetiden blir matchet 115 114 113.65.6.55.5.45.4.35.3.25.2.15.1 jan mar mai jul sep nov jan mar mai jul sep nov jan mar mai jul sep nov 9 1 11 Norge: Bilsalg i forhold til befolkning Nybilomsetning/befolkning mellom 16 og 74 82 84 86 88 9 92 94 96 98 2 4 6 8 1 12

NOK Percent Norge: Boligmarkedet har en veksttakt på nesten 1% 29 28 27 26 Norge: Boligpriser Kvadratmeterpris og endring m/m 3 2 1 25 24 23-1 -2-3 22 mar jul nov mar jul nov mar jul nov mar jul nov mar jul nov 7 8 9 1 11 12 Boligprisene har nesten 1% årsvekst her er det ingen tegn til at usikre tider har dempet kjøpelysten En verdistigning på 8% i året på en bolig med verdi på NOK 3 mill tilsvarer NOK 24., så det er kanskje ikke så rart at vi føler oss rike -4

NOK (billions) Norge: Konsumentene sparer lite Konsumentene øker fortsatt gjelden mer enn det meste andre Økningen i kreditten fra innenlandske kilder har vært nokså høy siste månedene Husholdningene fortsetter å øke gjelden selv om bankene lenge har ventet en oppbremsing 3 25 2 15 Kredittvekst i Norge, husholdninger m/m annualisert å/å Norske konsumenter har ikke benyttet den voldsomme økningen i disponibel inntekt de siste årene til sparing Tvert i mot; Gjeld som andel av disponibel inntekt øker stadig, og har nå rundet 2 Med en K2-vekst på 8% og en lønnsvekst på 4%, øker gjeld som andel av disponibel inntekt med 8 prosentpoeng i året K2-veksten bunnet ut på i overkant av 6% i året 325 3 275 25 225 2 175 15 125 1 1 5 2 3 4 5 6 7 8 9 1 11 12 Vekst i kreditt, boligpriser, industrilønninger og inflasjon 2=1 K2-husholdningene Inflasjon Boligpriser Industrilønninger 1 2 3 4 5 6 7 8 9 1 11

thousand billions Norge: Konsumentenes balanse Totalt sett har de norske husholdningene en meget god balanse. Grafen tar ikke hensyn til boligformue eller andre formuegjenstander som bil og innbo Boligformuen er alene beregnet til omtrent NOK 4 mrd Det er likevel enkelte poeng som gjør at vi kan være litt bekymret Formuen og gjelden er skeivt fordelt: Nesten 3 husstander har over 3 ganger inntekten i gjeld, rundt 5 har over 5 ganger inntekten. Gjelden er størst hos den yngste delen av befolkningen Balansen blir stadig mer oppblåst: I reelle kroner er gjelden nå 5 ganger så stor som i 198, befolkningsveksten har kun vært på 2% Gjelden forsvinner ikke når tidene blir dårligere, men det gjør deler av plussen i balansen. Netto assets minus forsikringstekniske reserver er godt på minussiden 3. 2.5 2. 1.5 1..5. -.5-1. Norge: Husholdningenes balanse 211-kroner Totale Assets Netto Assets Netto Assets minus forsikringstekninske res Total gjeld 8 82 84 86 88 9 92 94 96 98 2 4 6 8 1 12

Allokering 4 Konklusjon

Percent Konklusjon allokering Aksjer Renter Norge: Overvekt Utland: Overvekt Obligasjoner: Undervekt Pengemarked : Overvekt Aksjer: Aksjer er generelt sett lavt priset for, og det er således indiskontert ganske mye negativitet. Nyhetsflyten de siste ukene/månedene har vært positiv, og veksten i USA ser ut til å befeste seg, samtidig som Europa ikke blir så ille som fryktet Obligasjoner: Obligasjonsrentene er vedvarende på et svært lavt nivå. Vi tror det er relativt stor oppside på denne renten, og er derfor forsiktige i rentemarkedet. Norway, Interest Rate Swaps, Ask, 3 Year, Close, NOK 8 7 6 5 4 3 2 95 96 97 98 99 1 2 3 4 5 6 7 8 9 1 11 12

Allokering i april 212 Med utgangspunkt i Allegro Totalforvaltning Nøytral/ Allegro Navigare 3