Pengep olitikkens b egrensninger

Transkript

1 Pengep olitikkens b egrensninger Ragnar Nymoen Foredrag på Faglig Pedagogisk dag januar.

2 Elementer i ma kroøkonomiske retorikk: 1. Klar og direkte årsaksammenheng mellom r og π (inflasjon) 2. r t settes a ut onomt (ut i f ra rentere gel E[π t+1 ( ] π )), fordi dette er gunstig stabiliseringsmessig. 3. Fina ns p olitikk bør ta langsiktige hensyn. Få b egrensninger på p engep olitikken.

3 Skal argumentere for 1. r π i hovedsak indirekte. (a) Kjenner likevel sammenhengen ved små renteendringer (b) Predikerbarhet forsvinner ved store renteendringer? 2. Renteregel ka n n epp e innebære en renteutvikling som i vesent lig grad avviker fra markedsløsningen. Begrensninger på p engep olitikken. På retorisk grunnlag åavskrive finansp olitikk og ko ordinering i lønnsdannelsen, kan lede til stabiliseringsp olitisk a vmakt.

4 Disp os isjon 1. Inflasjonsmo dell for Nor ge. (a) Rentekanaler. (b) Føyning. (c) Virkningstall. (d) Hva forteller virkningstallene? 2. Prinsipielt om renta som et autonomt virkemi ddel.

5 De n empi r iske sa mmen ngen he mell om rent e og flasjon i n Ma nge transmisjons meka nismer. Va r i e r e åde r b i styrke, og mht hvordirekte s ammenhengene er. Sams pill. Utsatt for regimeskift? Nye r ent kanal e er o ppst år, s om følge a v p olitikkomleggi ngen?

6 Pengemarkedsrente RSH Valutakurs v Utlånsrente og obligasjonsrente RL, RBO Samlet etterspørsel Y Kreditt cr Arbeidsledighet u Pris- og lønnsvekst INFLASJON w p Fi gur 1 : Ren te ka n al er.

7 Mo dellen Estimerer mo dell med data fra 1972(4)-2001(1). Full Information Maximum Li keliho o d. Detaljer og evaluering, se artikke l i NØT 2002 eventuelt

8 Dynamisk simulering Illustrerer f øyning/forklaringskraft. Starter simuleringen i Hva bestemmer løsningen for f.eks π ? π δ 1 a + a54 π b x ba x π startverdien av inflasjonsraten. 0 < a< 1 x er verdien av en f orkl aringsfaktor i b er en regresjons ko ffisient. e

9 I praksis, mer detaljert modellering: π en vektor med startverdier for a lle de endogene x en vektor med eks ogene for klar ingvar iable: X = Nor sk p e n g emar ke ds r e nt e, vekst i offentlige utgifter, olje pr is (USD), (1) verdensmarkeds pris(er) i utenlandsk valut a, utenlandsk obligasjonsrente utenlandsk BNP-vekst

10 Årlig inflasjonsrate Simulert Ledighetsrate (log skala) Simulert Reallønn (log skala) Simulert Årlig endringsrate i BNP Simulert Figur 2: Føyning for 4 endogene variable: Årlig inflasjonsrate, log ledighet, reallønn årlig BNP vekst.

11 Vi rk ni n gst al l Se r her b ar e å pe nkleste typ e renteendring: Varig renteøkning å1prosentpoeng (f.eks fra 0,05 til p 0,06). Rapp orterer dynamiske multiplikat orer, ala: π T +j b(1 + a + a a j 1 ) 0, 01 Bruker st okast i sk simulering a v den est imerte mo dellen fidensintervaller) (til kon

12 .0005 a) Endring i inflasjonsrate.001 b) Endring i lønnsvekst.001 c) Endring i appresiering d) Prosentvis endring i lønnsandel.002 e) Prosentvis endring i fastlands-bnp.012 f) Endring i arbeidsledighetsrate g) Endring i realrente på obligajsoner.008 h) Prosentvis endring i reell valutakurs i) Prosentvis endring i etterspørsel etter realkreditt Figur 3: 1 prosentpoengs varig renteøkning: Interimmultiplikatorer (heltrukken) og ±2 standardavvik (stiplet)

13 Oppsummering 1. Mo derate renteendringer har relativt åeffekter sm påinflasjonen. 2. En renteendring på 1prosentpoenganslås til å redusere inflasjonsraten medmellom0,08og0,15prosentpoengiløpetav2år. Etter år er den estimerte effekten maksimalt 0,25 prosentpoengs reduksjon (vurdert mot nedre grense for konfidensintervallet). En effekt 3 tideler er usannsynlig. (Men intervallet er betinget på modellen). 3. Mesteparten av virkningen g år via aktivitetsnivå og arb eids ledighet. Ut - slaget i disse variablene er relativt kraftig.

14 Sammenlikning med andre virkningsb eregninger Inflasjons rapp ort 4/00 fra Norges Bank: Effekten av en renteendring på ett prosentpoeng over to år: udekket renteparitet: en virkning på om lag-0,28 pp, uendret valutakurs: -0,15 pp. Eika og Moum (1998) Effektene av en (kontrafaktisk) pengepolitisk innstramning i 1998 og Etter ett år: 0, 05 pp. Etter 2 år: 0 effekt. KVARTS virkningstallene for BNP gir en reduksjon på cirka 0, 5 prosent både 1. og 2. året.

15 Hvilke typ er in flasjonssjokk er e n rime lig r entejustering i stand til å nøyt ral iser e? E- sj okk. Nettopp f ordi renten virker direkte og kraftig å samlet p etterspørse l og på ledigheten, uten tilsvarende raskt utslag på inflasjonen, så kanrenteni noen grad nøytralisere for eksempel en boligmarkedsdrevet etterpørselsboom. T-sjokk. Vil d et være vans ke åtakle lig effekt e ne av. Problemet med å takle konflikter som oppstår i lønnsdannelsen kan forverres dersom sentralbanken legger for stor vekt på begrepet underliggende inflasjon. Spill-situasjonen med fagforeninger? Ikke-akkommoderende pengepolitikk kan virke forskjellig avhengig av om det er høy eller lav grad av koordinering i lønnsdannelsen. Strengt regime best når de er lite koordinering?

16 Autonom r entefastsettelse o g b alanse i kapitalmarkedet Hi ttil har vi, i likhet med p engep olitisk t eori og retorikk, sett b ort fra rentas rolle i ka pitalmar kedet. Mo derne makroteori: Tillatelig dikotomi : Renta fri åkort p sikt. Pålang sikt blir den lik normalrenta i en Ramsey vekstmodell. Her: Nødt vungen forenkling: Teor et isk set t i ngen grunn å s e til b ort f ra likevekten i kapitalmarkedet i konjunkturmodellen. (Men, ved små, gradvise renteendringer likevel en praktisk forenkling?)

17 Haavelmo syns punkt: En p engep olitikk s om ke ik tar t ilstrekkelig hensyn til likevektsrenta, som dannes av i ndi fferensens lov på kapi ta l marke det, kan gi store og uoversiktlige utslag i realøkonomien. Sagt på en annen måte: Normalrenta er ikke noe langt uti der, bestemt i en langsiktig vekstmodell, og som vi derfor kan se bort fra i den kortsiktige rentefastsettelse (i inflasjonsmodellen).

18 K p = realkapit alen eid a v privat sekt r K or, = u tleierenten på realkapital, r = lånerente i sent ralbanke n, C = l ikvide midl er hos private, P =prisnivået. Likevektsmodell: C P = c(r r K,K,Y) (2) + + K p + C P = K (3)

19 La r betegne likevektsrenta i (2) (3). Indifferensens lov på kapitalmarkedet: der rentebåndet ι er en funks jon av K p, K og Y. r = r = r K + ι(k p,k,y), (4) + + I dette regimet er realrenten på realkapitalr K P P, er lik kapitalens grenseproduktivitet, θ P r K P = θ(w,k p,y,), (5) P Nasjonalproduktet Y og inflasjonstakten P P er endogene, f. eks Y = f Y ( K p,z Y ) (6) P P = f P K p,y, Z P (7)

20 Myndighetene når sine målsettinger Y og Det vil si at det politiske handlingsrom tillater at Z Y og Z P tilpasses slik at Y = Y og P P = P P. P P. Avkastningen av realkapital r K blir dermed bestemt ved (5): P r K P = θ(w,k p,y,). P Det er i kke rom for p engep olitikk f r ordi = r b estemmes d irekte i (4).

21 r sett es autonomt: Indifferensens lov antar nå formen r K = r K = r ι(k p,k,y) (8) + + Nåmåavkastningen på realkapital være av en b estemt s tørrelse. Dette får virkninger for aktivitetsnivået fordi vi kan befinne oss i/flytte oss til 1av3situasjoner: (a.) (b.) (c.) P r K P P r K P P r K P = θ, rolig < θ, press (9) > θ, slakk

22 Pengep olitiske implikas joner 1. Heller i kke p engep li tikken o slipp er fri fra l angsiktige hens yn. 2. Mål på n or ma lrent en ( elle r d ens b es temmelses faktorer) åsentralt bør i nng i sentralbankens renteregel. Hva blir spillerommet for å bruke renta aktivt og ensidig i konjunkturreguleringen, hvis normalrenten virkelig teller tungt i renteregelen? Små og gradvise endringer virker klokt. 3. Asset inflation kan ikke ses uavhengig av inflasjonsstyringen. 4. Sammenhengen r π ikke (alltid) symmetrisk? Kan avhenge av graden av ubalanse påkapitalmarkedet.

23 Sterkest når rentenivået i utgangspunktet er høyt? Kan gå tomforvirkemidler! 5. Fina ns p olitikken og helst å ogs i nntektsp olitikken må understøtte p engep olitikken. 6. Konjunkturregulering for viktig til å s ette b ort til p engep olitikken a le ne.