Finansiell Endring Publisering 3 Marius Knudssøn m_knudsson@yahoo.no

Finansiell Endring Publisering 3 Marius Knudssøn m_knudsson@yahoo.no Oppgave 1 - Årsaker til den Norske bankkrisen i 1920-årene. Før jeg går inn på årsakene til den norske bankkrisen i 1920-årene er det hensiktsmessig å ta en kikk på finansielle kriser generelt, for å danne seg en oversikt over eventuelle systematiske faktorer som synes å være like fra krise til krise. Dette vil også være relevant for oppgave 2 og 3 i denne publiseringen, ettersom samtlige av oppgavene omhandler finansielle kriser. Det er viktig at man ikke blander mellom finansielle kriser, og vanlige konjunktursvingninger. Konjunkturer er vanlig i en markedsøkonomi og har visse likhetstrekk, en finansiell krise derimot er helt unik. Det er i utgangspunktet to typer bankkriser, likviditets- og soliditetskriser. Førstnevnte kjennetegnes gjerne ved panikk og et bank-run som rammer opptil flere banker. Panikken kan bli utløst av en enkelt aktør dersom den er viktig nok. Soliditetskriser starter med store tap på utlån, og så fort egenkapitalen blir borte/negativ, blir banken tatt i offentlig administrasjon. Minsky har et fint utsagn om hvordan man kan identifisere en finansiell krise, nemlig: It can be identified by pointing 1, mens Kindleberger og Portes tar en noe mer raffinert tilnærming og definerer finansielle kriser som disturbance to financial markets. Kindleberger-Minsky modellen har et relativt oversiktlig rammeverk, som viser seg å passe rimelig godt til de finansielle krisene som jeg skal ta for meg i denne publiseringen. Modellen er kindlebergers videreføring av Hyman Minskys hypotese om finansiell ustabilitet. Grunnen til at jeg ikke benytter meg av modellen til Mishkin, er at den ikke har stage zero. Det vil si den perioden i forkant av krisen hvor økonomien er i en kraftig boom. Denne fasen er svært ofte kritisk, og for å se på causa remota er kindleberger-minsky modellen derfor den beste i dette tilfellet. Finansiell stabilitet kan defineres som fravær av finansielle kriser og derfor blir krisenes forløp, anatomi og årsaker sentralt. Konjunktursyklus-skolen knytter utbruddet av finansielle kriser til topppunktet i en høykonjunktur. Situasjonen i økonomien er (avhengig av hva slags grunnlag som er lagt under oppgangen) så ustabil og utsatt at kriser lett kan inntreffe. Sammenbrudd i en enkelt bank, bedrift eller et marked kan utløse en finansiell krise, det samme gjelder for eksogene makroøkonomisk sjokk. Et sterk fall på børsene kan være helt ubegrunnet, men likevel starte en kjedereaksjon. En monetarist vil si at 1 Forelesningsnotat om finansielle kriser, 1. mars 2010

den store bankkrisen i 1933 i USA skyldtes at sentralbanken sviktet som en lender of last resort. En slik forklaring er ikke godt egnet for norske forhold, som vi skal se eksempelvis i 1987-1992. Knutsen definerer følgende: En finansiell krise er en forstyrrelse av de finansielle markedene, spesielt forbundet med formuespriser og insolvens blant debitorer og kredittinstitusjoner, som forgrener seg gjennom det finansielle systemet, og ødelegger markedets evne til å allokere kapital 2. Soliditetskrise som nevnt innledningsvis føyer seg inn under denne definisjonen. Utgangspunktet for en kraftig boom er som regel endrede profittmuligheter i en eller flere sektorer av økonomien. Utlånsvekst øker pengemengden, og stadig fler gripes av eufori og spekulasjonsvilje. En kredittdrevet vekst leder gjerne til asset price inflation. Andre kjennetegn er sterk gjeldsøkning i ikkefinansiell sektor. Begrepet mani illustrerer irrasjonell markedspsykologi og saueflokkmentalitet, eller animal spirits som Keynes omtalte det, mens boble forespeiler noe som brister eller bryter sammen. Kindleberger sammenligner økonomien i dette stadiet med en sykkel - hvis den stopper å rulle vil den velte. 3 Enkelthendelser er tilstrekkelige til å forandre en mani til panikk, som kan forårsake krise. En krise kan i en slik situasjon utløses som følge av en feilbedømmelse hos debitorer eller kreditorer (Causa proxima). Mislighold av gjeld kan føre til salg av eiendeler som følgelig synker i verdi som videre kan gi konkurser med dertil påfølgende produksjonsfall og arbeidsløshet. Dersom priser faller øker realrenten til tross for fall i nominelle renter, og dette er med på å forverre situasjonen. En gjeldsdeflasjonsspiral rammer økonomien frem til gjeldsbyrden er tilstrekkelig redusert gjennom konkurser og mislighold. Minsky legger vekt på gjeldsutvikling som en kilde til finansiell ustabilitet, og karakteriserer tre ulike former for gjeldsstruktur: Hedge, Speculative og Ponzi. Dersom en bedrift har en hedge -karakterisert gjeldsstruktur vil det si at selskapet alltid vil klare å holde sine forpliktelser selv om det skulle skje en renteøkning. Har bedriften organisert gjelden sin i en såkalt speculative kan det være nødvendig for bedriften å reforhandle gjelden eller gjøre andre grep dersom renten skulle gå opp, ettersom de ikke er i stand til å dekke sine forpliktelser, dvs. Nedbetaling av gjelden. Den siste formen, kjent som ponzi er kjennetegnet ved at bedriften ikke vil klare å betale verken renter eller avdrag på gjelden sin. Dette forutsetter at de stadig vil få tilført kapital for å klare sine betalingsforpliktelser. I en kraftig boom forskyves gjeldsstrukturen fra hedge til ponzi. I en slik situasjon vil en krise lett kunne utløses. Speculative og Ponzi-finansiering er for øvrig avhengig av velfungerende finansmarkeder, som igjen kan være en utfordring å ha tilgang til under en finansiell krise der vi vanligvis ser kredittrasjonering. 2 Knutsen og Ecklund 2000, kap 1. 3 Kindleberger, manics panics and financial crisis.

Det er viktige sammenhenger mellom kredittrisiko i ikke-finansiell sektor (finansiell sårbarhet), utbredt ustabilitet i finansiell sektor (systemrisiko), og sammenbrudd i det finansielle system (finansiell krise). Konjunktursyklus-skolen legger stor vekt på spekulasjon for å forklare gjeldsoppbyggingen og tilløp til systemrisiko. Vi har også sett at flokkatferd er en viktig faktor. Aggresiv konkurranse som følge av deregulering, eller andre strukturelle endringer kan også bidra til økt systemrisiko. Den økonomiske politikken er sentral som et signal til markedsatferd. Politikk som gir god pengetilførsel kan derfor bidra til å skape en kredittdrevet boom med dertil grobunn for en krise. Den interne utviklingen i finansinstitusjonene og de strategiske valg de tar er også av betydning for finansiell stabilitet. Finansiell stabilitet blir som nevnt definert som fravær av finansielle kriser. Dersom det var mulig å forutse finansielle kriser ville slike kriser ikke oppstå, men det kan likevel være interessant å lete etter visse fellestrekk i forkant av kriser, for å kunne se om sannsynligheten har økt for deretter å forberede seg på dempende tiltak. Siden vi nå har uttrykt at grunnlaget for en krise legges i forkant, er det naturlig å kaste et blikk på hva som skjedde i forkant av bankkrisen på 1920-tallet for å identifisere eventuelle bakenforliggende årsaker - Causa remota. Jeg har skrevet om utviklingen i bankvesenet før 1920 i publisering nummer 1. Der så vi at antallet forretningsbanker økte formidabelt i perioden 1913 til 1918 og at disse bankene ikke ble regulert, ettersom de ikke var ment for allmuen. Free banking stod sterkt i Norge, og det var kun de filantropiske sparebankene som var pålagt tilsyn. Filantropiske i gåseøyne, ettersom vi har sett at disse i realiteten drev mixed banking, i strid med hensikten, men i tråd med den Norske hybridkarakteren. Fra 1918 til 1920 vokste ikke antallet banker, men ekspansjonene var likevel meget sterk i form av størrelsen på utlån. Dette var fordi vi i 1918 hadde et krakk på Oslo børs og fikk den første loven om forretningsbanker. Det var nå et krav at man hadde konsensjon, og dette satte en stopper på nyetableringer i forretningsbankene. Gullstandarden ble suspendert ved starten av første verdenskrig, samtidig ble avgiften for seddelutstedelse redusert. Dette ga seddelpressen en ny betydning. Samtidig ble Norge en stor shippingnasjon som tjente gode penger på internasjonal skipsfart. Som nøytral kunne Norge drive handel med begge parter. Allerede fra 1915 var det en voldsom prisstigning i aksjemarkedet. Dette ble ikke forsøkt stoppet av myndighetene, som kjørte en meget ekspansiv pengepolitikk 4. Når krigsrestriksjonene på internasjonal handel ble delvis 4 Knutsen 1995, side 88

avviklet fikk Norge en kraftig etterkrigsboom som prikken over i`en. Importen steg også kraftig, men dette var i all hovedsak forbruksvarer og ikke produksjonsfaktorer. Kreditt fungerer på en økonomi som bensin gjør på et bål, og som forventet følte bankene press på seg til å finansiere alle mulige slags tvetydige prosjekter, deriblant også spekulasjon i aksjemarkedet. Det var også grunnet krigen at gode prosjekter, i stor grad ikke var mulig å oppdrive. Som vi så i publisering nummer 2 oppdaget sparebankinspektøren spekulasjon i sparebankene - det ville ikke vært overraskende om man hadde avdekket det samme i forretningsbankene, hadde man bare hatt et tilsyn der. Bankene fikk tilgang på så mye likviditet at det var svært dyrt å ikke låne ut penger. Det ble påtatt store prosjekter, og i Norske banker bygget det seg langsomt opp en kraftig likviditetsbombe. Neste fase, som Kindleberger-Minsky modellen kalles for vendepunktet, er i perioden 1920-1921. Enkelte industrialiserte land opplevde fall i eksporten, særlig til USA og Canada, og dette gjaldt også for Norge, som fikk en nedgang på 50% etterfulgt av en arbeidsløshet på 18% i 1921. Norge hadde på svært kort tid snudd fra å være en debitornasjon til å bli en kreditornasjon. Valutareservene hadde forsvunnet som dugg fra solen 5. Varelagrene var små, og sterk etterspørsel førte derfor til inflasjon frem til september 1920. 6 Videre sank det internasjonale prisnivået med hele 50%, og dette slo også inn i Norsk økonomi. I perioden 1920-1922 hadde Norge en relativt kraftig deflasjon som en refleks på dette, i kombinasjon med treg pengepolitikk. Nicolai Rygg var fra høsten 1920 sentralbanksjef, og han så det som sin oppgave å bekjempe den kraftige inflasjonen som hadde eksistert de siste årene, også kjent som paripolitikken. De første tegnene til problemer i Norsk bankvesen gjorde seg gjeldende sommeren 1920. Finnmarkens Handelsbank ble insolvent, og fikk en redningsaksjon fra Norges Bank. Banken kom seg aldri på beina igjen, og gikk konkurs i mai 1921. Dette kan sees på som starten på den store bankkrisen 7. I 1920 hadde bankvesenet 386 konkurser, og hele 1030 konkurser i 1921. Dette ble generelt et svært vanskelig år for norske banker, og som nevnt innledningsvis vil deflasjon føre til at gjeld i reelle termer vokser. Foreløpig hadde dette kun vært et problem i distriktene, og utelukkende blant små banker som hadde tatt på seg altfor store engasjementer. I 1922 ble det derimot tegn til trøbbel i de store bankene i storbyene. Deriblant de største bankene, henholdsvis Foreningsbanken, Centralbanken og Handelsbanken. Disse bankene ble betegnet som too big to fail, og det ble arrangert tilføring av kapital i regi av Norges Bank. Markedet hadde trolig ikke stor tro på disse redningsaksjonene, ettersom aksjekursen falt, og innskytere tok ut pengene sine. Etter flere tilskudd var det på tide å legge om denne støttepolitikken, og i 1923 ble det 5 Knutsen og Ecklund 2000, side 88 6 Kan også ha sammenheng med at Norges-Bank satt opp renten ganske sent. 7 Knutsen og Ecklund 2000, side 90

vedtatt en ny administrasjonslov. Bankene kunne søke seg under offentlig administrasjon dersom de ble insolvens, og midlene til innskyterne var da garantert av staten. Hensikten var å få ro til å bedømme hvilke banker som var sunne og burde få fortsette 8. Da de største bankene var gjennom denne prosessen, viste regnskapet ingen tapsavsetninger. Dette skapte naturlig nok mistillit i markedet, da dette måtte være for godt til å være sant. I ettertid har det også vist seg at SSB sine tap ikke ble offentliggjort før i 1925, selv om de faktisk var i 1922. Dette kan være fordi de var redd for ytterligere innskyterrun, skulle de ha publiserte tallene i 1922 9. Den nye administrasjonsloven hadde ikke like god effekt som man hadde håpet. Når en bank ble tatt under administrasjon med statsgaranterte innskudd hvem ville ikke plassere pengene der da? Dette førte til at innskytere flyttet pengene sine dit hvor de var statsgaranterte, med svært ubehagelige konsekvenser for bankene som ikke hadde søkt seg inn under offentlig administrasjon. Eksempelvis måtte Centralbanken søke seg inn under administrasjon dagen etter at Foreningsbanken hadde gjort det, og dette hadde en sterk sammenheng. Totalt var det hele 47 banker som søkte seg inn under offentlig administrasjon, hvorav bare to av disse overlevde. Sentralbanksjef Rygg mente likevel at dette hadde vært en vellykket operasjon, ettersom en kontrollert avvikling var bedre enn et sammenbrudd. Totale tap under den store bankkrisen er beregnet til 1 500 millioner kroner 10. 8 Knutsen og Ecklund 2000, side 95 9 Knutsen, forelesning 23. mars 2010. 10 Knutsen 1995, side 93

Oppgave 2 Årsaker til den aktuelle internasjonale finanskrisen Det synes opplagt at dagens finanskrise er et resultat av en boble som har fått vokse seg stadig større over lang tid. Dette er også i tråd med Kindleberger-Minsky sin oppfatning av finansielle kriser, nemlig at finansiell ustabilitet og økende systemrisiko synes å være tilstede før enhver stor krise. Reinhart og Rogoff har satt karakteristikaene fra denne krisen inn i en historisk kontekst, og har tilsynelatende funnet et visst mønster 11. Som nevnt under gjennomgang av kriseteori i oppgave 1 er det typisk en deregulering som legger grunnlaget for en kraftig boom i forkant av en krise. Dette følges gjerne av institusjonell treghet. På samme måte som i den forrige oppgaven vil jeg derfor starte med å lete etter bakenforliggende årsaker, dvs causa remota. Glass-Steagall har fungert som en stabiliserende institusjon helt fra den ble vedtatt i 1933. Dette var med utgangspunkt i at typiske investeringsbank-aktiviteter hadde fått skylden for mange av problemene i bankvesenet (se sammendrag kapittel 12 i Mishkin, publisering 1). Følgelig fikk ikke forretningsbanker lov til å drive med investeringsbank-aktiviteter og selskaps-verdipapirisering. Investeringsbanker fikk heller ikke lov til å drive med forretningsbankaktiviteter. På den måten ble forretningsbankene skjermet fra konkurranse. I 1987 utnyttet federal reserve et smutthull, og dette banet vei for at flere banker begynte i utstrakt grad engasjerte seg i verdipapirer. Grunnet finansiell innovasjon og sterk konkurranse fra utlandet ble Glass-Steagall act stadig tatt opp til diskujon, og formelt avviklet i 1999. Selvom loven ikke ble avviklet før i 1999, hadde det vært en langvarig undergraving av den over en lenger periode. Dette medførte at finansektoren utviklet seg til større og mer komplekse finansinstitusjoner. Dette var uungåelig, men ingen hadde forventet at det skulle skje så raskt som det gjorde i 2008 12. Verdipapirisering av boliglån var en viktig nyskapning som fulgte med den raske utviklingen i informasjonsteknologien. Mortgage Backed Securities er et verdipapir som består av mange små boliglån som har blitt samlet sammen i et standard papir. Dette verdipapiret reduserer transaksjonskostnadene betraktelig 13, og åpner for nye finansieringsformer da det er lett å selge. Derivater ble også konstruert med disse lånene som underliggende verdidrivere. Et typisk eksempel på sistnevnte som ofte har blitt nevnt er Collateralized Debt Obligations 14. Dette er et verdipapir som baserer seg på ovenfor nevnte mortgage backed security, og deles opp i ulike kategorier med ulik prioritering 15. Kjøper du den høyest prioriterte delen har du førsterett på eventuell kontantstrøm fra det underliggende papiret. På den måten vil ikke nestemann få 11 Reinhart og Rogoff 2008 12 Mishkin Kapittel 12 side 304 13 economies of scope 14 Omtalt i media som CDO s. 15 Se Knutsen 2008 for en omfattende gjennomgang av begreper.

noen penger før du har fått det du skal ha. Dette betyr at svært mange av boliglånene som ligger til grunn må oppleve mislighold før det går utover din kontantstrøm. Dette gjorde at kredittrating-byråene ga dem en god kreditt-rating, og enkelte banker forsikret dem også med Credit Default Swaps 16. Ettersom disse produktene er så kompliserte er det ikke lett å verdsette dem, dette førte til at asymmetriske informasjonsproblemer forsterket seg. Personer som tidligere ikke ville fått boliglån kunne nå kjøpe seg bolig med såkalte subprime-lån. Bankene pakket lånene inn i verdipapirer og solgte derivater med tilsynelatende lav risiko til investorer som ikke var interessert i å investere i høyrisiko-prosjekter. Renten i USA var svært lav på starten av 2000-tallet. Federal Reserve hadde satt renten svært lavt, med Japans tapte tiår friskt i minnet. Ettersom både Kina og India hadde betydelige overskudd i utenrikshandelen over en lenger periode, gikk det mye penger inn i USA. God tilgang på likviditet førte til at rentenivået holdt seg lavt. Disse faktorene i kombinasjon førte til en voldsom boom i subprime markedet og ga videre utslag i boligprisene. Dette passer fint inn i Kindleberger-Minsky modellens typiske mani-stadie med økt spekulasjonsvilje og assetprice inflation. Eugene Fama, professor i finans og en av utviklerne bak den velkjente effisiensteorien mener at markedet til enhver tid priser eiendeler rasjonelt. En boble skal således ikke kunne eksistere, og dette er det fler som er enig med han i. Typiske utsagn fra disse økonomene er this time its different, og påstander om at nå hadde man lært. Til og med Ben Bernanke, sittende sentralbanksjef i USA, var sikker på at boligprisene ikke var en boble, og snakket om the great moderation. Fagfeltet økonomi var inne i en gylden periode. Oppsummeringsvis kan vi konkludere med at både dereguleringer og fjerning av stabiliserende institusjoner, representert ved oppløsningen av Glass-Steagle, samt fravær av reguleringer rundt derivater og kompliserte spareprodukter har vært viktige elementer under opptakten til subprime-krisen. Causa Proxima, eller de nærliggende årsakene er enklere å peke på, ettersom de virker opplagte. Høsten 2006 passerte man toppen i boligprisene 17. Da gjeldsgraden var så høy hos boligeierne skulle ikke prisene falle mye før verdien på boligen var lavere enn verdien på gjelden. Dette ga boligeiere, både kredittverdige og mindre kredittverdi, et sterkt insentiv til å levere nøklene tilbake til banken. Dette hadde de også anledning til, da boliglånet forsvant like fort som nøklene. Stort tilbud i boligmarkedet førte til at prisene falt kraftig og dette ga seg utslag i store utlånstap hos finansinstitusjonene. Dette var systemrisiko som hadde blitt gjemt bort i spesialforetak kjent som special purpose veichles, hvor de ikke var underlagt samme tilsyn som banker. Mandag 15. september 2008 kunngjorde Lehman Brothers at de var konkurs grunnet store tap på subprime-lån. Dette var den største konkursen i amerikansk historie. Dette var dagen etter at Merril 16 Omtalt i media som CDS. 17 Mishkin kap 9 side 209

Lynch, som da var landets tredje største investeringsbank, var blitt solgt til Bank of America for kun 60% av verdien sett mot året før. Dette utløste en massiv panikk, og dagen etter Lehman Brothers konkurs opplevde AIG en alvorlig likviditetskrise da ratingbyråene nedgraderte gjelden til selskapet. Krisen var et faktum, og frykten bygde seg opp. Myndighetene valgte å opptre som en LOLR, med massive redningspakker. Dette ble uvanlig godt kordinert gjennom store deler av den vestlige verden. Unntaket var Lehman Brothers, som ikke ble reddet, og her er det stor uenighet om dette var en riktig beslutning. En konkurs er utvilsomt tragisk for enkeltindividet, men kan være bra for systemet. Dersom bankene vet at de alltid vil bli reddet, er dette et alvorlig moral-hazardproblem, som kan gi meget uønskede konsekvenser og kostnader for skattebetalerne. Kindleberger har en morsom løsning på LOLR problemet, nemlig at man ikke skal la bankene være i tvil på om de får hjelp, men heller om hjelpen kommer raskt nok 18. Paul Krugman har skrevet et mesterverk i mine øyne, i etterkant av subprime-krisen 19. Han er spesielt opptatt av økonomers evne til å feilaktig oppfatte imponerende akademiske modeller. Mer konkret er det effisiensteorien og kapitalverdimodellen han sikter til. En morsom historie om to økonomer som gikk nedover gaten kan illustrere poenget på en god måte. De ser en hundrelapp liggende, men plukker den ikke opp ettersom markedseffisiens ville sørget for at noen allerede hadde plukket den opp. Poenget er at man kan se seg blind på teorien. Krugman har ytterligere et morsomt eksempel, som han kaller for kechupøkonomi. Om to kopper ketchup koster dobbelt så mye som en kopp ketchup er prisen på ketchup riktig. Eksempelet illustrerer godt den generelle konsensusen de siste 20-30 årene blant makroøkonomer. Dette i kombinasjon med ovenfor nevnte årsaker har bidratt til at den voldsomme boblen i boligmarkedet har fått vokse seg stor og fet. En korreksjon i en retning nærmere de fundamentale verdier var uungåelig. 18 Kindleberger, Manias Panics and financial crisis. 19 Krugman Paul, How did economists get it so wrong?

Oppgave 3 Sammenligning av bankkrisen 87-92 med oppgave 1 og 2 I denne oppgaven skal jeg se om det finnes systematiske likhetstrekk mellom systemkrisen vi hadde i Norge i perioden 1987-92, og den aktuelle internasjonale subprime krisen samt systemkrisen i bankvesenet i starten av 1920-tallet. Da jeg kun har to sider til rådighet blir dette kun en konsentrat, men forhåpentligvis vil leseren kunne se tydelige likhetstrekk mellom denne krisen og de to foregående krisene i denne publiseringen. Etter andre verdenskrig var det arbeiderpartiet som satt med makten i Norge, og dette skulle de også få gjøre over en lengre periode. Dette skyldes antageligvis at økonomien gikk så ufattelig bra. Perioden 1951 til 1973 omtales gjerne som gullalderen i internasjonal økonomisk sammenheng. I denne perioden var det generelt svært lite finansiell ustabilitet verden over. Vi kan tenke oss hvordan det er å sitte som opposisjon når alt går bedre og bedre. Arbeiderpartiet kom seg fremover med økonomisk retorikk, og de klarte i høy grad også å utvikle og implementere planer. Eksempelvis fellesprogrammet, som skulle bygge Norge i årene som kom. Mer presist er det snakk om en strategisk kapitalisme. Norge ville satse på energikrevende industri, og med marshallplanene i bakhånd ble investeringene og veksten stor. Kredittreguleringer sørget for en systematisk tilføring til ønskelige sektorer. Dette ble refert til som kredittbasert statsledet finanssystem. Perioden for Norges vedkommende var preget av sterke reguleringer. Eksempelvis hadde vi en politisk styrt rente. Bretton Woods systemet sørget også for at amerikansk økonomi stod som garantist for pengesystemet. Da bretton woods brøt sammen i 1971, og OPEC sørget for en 4-dobling av oljeprisen i 1973 slo dette hardt ut på verdensøkonomien. Norge var nylig blitt en oljeprodusent, og må således kunne sies å ha vært svært heldig i dette tilfellet. En høy oljepris var bra for Norge, men omfattende nasjonale reguleringer var også en faktor som gjorde at Norge var delvis skjermet mot internasjonal økonomi. Fra og med 1978 begynte en gradvis deregulering av det sterke reguleringsregimet som hadde vart over flere tiår. Obligasjonsmarkedet og valutamarkedet ble i større grad sluppet løs, som innebar en stor økning i tilgangen på kreditt 20. Men det var ikke før i 1984 at Norge offisielt kan sies å være ekte kapitalister. Det var dette året hvor utlånstaket ble opphevet, som medførte en meget sterk utlånsvekst. Dette ble også stimulert av full fradragsberettighet på rentekostnader, noe som i praksis resulterte i negativ realrente! Galskap, men dette var av politiske årsaker umulig å fjerne. På samme måte som vi har sett i de to andre krisene i denne publiseringen har krisen fått sitt opphav ved en sterk kredittdrevet vekst. 20 Banker kunne funde seg så mye de ville internasjonalt, gitt at de tok posisjoner i valutaswaps som eliminerte valutaeksponeringen.

DnB NOR eksempelvis, tjente masse penger på sin meglervirksomhet. Hadde ikke Norge hatt lav arbeidsledighet kunne dette antageligvis eksplodert. Fra 1983 til 1987 var verdistigningen på Oslo Børs hele 500% 21. Bankenes beslutninger virker preget av adaptive forventinger om evig oppgang. Ikkefinansiell sektor fikk stadig større gjeldsgrad, og prosjekter i såkalte nye næringer som fiskeoppdrett og elektronikk ble svært populære. Den kraftige gjeldsoppbyggingen førte til en stadig mer sårbar finansiell struktur, i retning av en ponzi-struktur på gjelden. Vendepunktet for norsk økonomi ble fallet i oljeprisen vinteren 85/86, som medførte omlegging av den økonomiske politikken og en økt realrente av hensyn til valutakursen. Høy realrente går ikke bra sammen med høy gjeldsgrad, og ga naturlig nok økt arbeidsledighet og sparing. Antall konkurser steg stabilt helt frem til 1992. Mandag 19. oktober 1987, også kjent som black-monday, var det kaos på verdens børser. Dette gjorde at kreditttilsynet gikk grundigere til verks med tilsyn av bankene. De avdekket store tap, både på aksjer og drift, i Norges største bank - DnC. Det skulle senere vise seg at disse tapene ikke bare begrenset seg til DnC, men at dette var et utstrakt problem i hele bankvesenet. Som et varseltegn fikk vi sunnmørsbanken som hadde finansiert privat bygging av en bro og Tromsøbank som fikk solvensproblemer. Det hele utviklet seg til å bli den andre systemkrisen vi har hatt i Norge, sammen med krisen i oppgave 1. I 1991 måtte staten redde Fokus bank og Kredittkassen, to av de største bankene i Norge, og flere blant de største måtte søke hjelp fra sikringsfondet det samme året. Samlede tap beløp seg til svimlende 76 milliarder kroner. I motsetning til krisen i 1920-årene var det ikke tilløp til bank-runs under denne krisen. Dette var således en soliditetskrise fremfor en likviditetskrise som vi så på 20-tallet. Vi har sett at samtlige av krisene omtalt i denne publiseringen har kommet etter en periode med kraftig kredittdrevet vekst, som har ført til økt spekulasjonsvilje, og oppbygging av finansiell sårbarhet. Grunnlaget for veksten har typisk vært endring i profittmuligheter i form av en de facto eller de juve deregulering. Analysen forteller oss at stabiliserende institusjoner er nødt til å erstattes med noe dersom de skal fjernes. Videre har et vendepunkt typisk fulgt etter en lenger periode med adaptive forventninger og mani. Også fagfolk har oversett viktige utviklingstrekk: at Eugene Fama er så sta mhp. Markedseffisiens kan ifølge Knutsen sammenlignes med prestene som nektet å kikke i teleskopet, da galileo galilei fremsatte hypotesen om at solen var sentrum i vår galakse 22. 21 Knutsen og Ecklund 2000, side 260 22 Sitat fritt gjengitt fra forelesning.