Månedsrapport Holberg Norge

1 Månedsrapport Holberg Norge Juni 2014

Forvalterteam i Holberg Norge Hogne Tyssøy (51) Ansvarlig porteføljeforvalter Partner i Holberg Fondene Bakgrunn som megler og porteføljeforvalter fra DnB NOR, Vesta Forsikring og Skandia Fondsforvaltning. Jann Molnes (42) Porteføljeforvalter Bakgrunn som aksjemegler i Fokus Markets og porteføljeforvalter i DnB Investor. Robert Lie Olsen (45) Porteføljeforvalter Bakgrunn som porteføljeforvalter, f lt analytiker og megler i Nordea og ABG Sundal Collier. Tony Fimreite (31) Porteføljeforvalter Bakgrunn som revisor fra Deloitte og KPMG. Interne forvaltningsressurser Harald Jeremiassen (42) Leif Anders Frønningen (31) Gunnar Torgersen (52) Rentefond Roar Tveit (35) Holberg Global Holberg Rurik Rentefond Tormod Vågenes (37) Rentefond 2

Fondskommentar 3 Avkastning Avkastning Holberg Norge referanseindeks Juni 0,0% 2,2% 2014 7,0% 10,5% Avkastning Holberg Norge stod på sted hvil avkastningsmessig i juni. Siden oppstart i år 2000 har Holberg Norge gitt en årlig avkastning på 9,8% og en årlig meravkastning mot referanseindeks på 1,4%. Eietid, tidsarbitrasje og tålmodighet Vi er en aktiv, langsiktig aksjeplukker som fokuserer på bedriftenes verdiskapning over tid, uavhengig av størrelse. En slik aktiv forvaltning vil innebære e avvik fra indeks, men forventes es over oe tid å gi meravkastning. Holberg Norges investeringer har en snitt holdetid på 4 år basert på fondets omløpshastighet. Med langsiktig fokus mener vi å ha en fordel, dvs. tidsarbitrasje, mot markedet, som vi opplever har vesentlig kortere tidshorisont. Over tid følger kursutviklingen inntjeningen til selskapene. Med et langsiktig fokus har vi tid til å vente på at verdiskapingen blir reflektert i aksjekursene. Kjerneporteføljen består av 44 børsnoterte selskaper med en P/E på 12,4 for 2014 og 9,3 for 2015, basert på konsensusestimater. Gjennomsnittlig bokført egenkapitalandel på våre porteføljeselskaper er 46%. Statoil - som et olja lyn Så langt har 2014 vært et krevende år for oss, mye skyldes en aksje; Statoil! Vi har en aktiv forvaltningsstil som innebærer store avvik fra indeks og Statoil er en av de største avvikene vi har. Så langt iår er Oslo Børs opp 10%, oljeprisen 1% og Statoil opp hele 33%. Statoil sterke kursutvikling henger sammen med at markedet tror at Statoil vil generere høyere fri kontantstrøm fremover gjennom endring fra produksjonsmål til lønnsomhetsfokus. Vi er skeptiske til om selskapet lykkes med sine planer om betydelige kostnadskutt og vi opplever andre aksjer på Oslo Børs som mer attraktivt verdsatt i et langsiktig perspektiv. Statoil vs oljepris Indeksert avkastning 01.01.2013 30.06.2014 160 I løpet av måneden ble World Wide Supply AS og Zalaris nye 80 selskaper i porteføljen, mens RCL ble solgt helt ut. jan.13 apr.13 jul.13 okt.13 jan.14 apr.14 jul.1 Avkastning NOK 150 140 130 120 110 100 90 Kilde: Bloomberg Statoil Oljepris

Selskapsnyheter Det Norske Oljeselskap annonserte i begynnelsen av juni kjøp av Marathon Oil Norge. Gjennom transaksjonen kjøper selskapet produksjon på norsk sokkel. Det Norske Oljeselskap vil gjennom oppkjøpet tjene penger og vil da kunne nytte eksisterende skattemessige underskudd og framtidige underskudd knyttet til utbyggingen av Johan Sverdrup mot overskuddet for å redusere betalbar skatt. Kontantvederlag på transaksjonen er MUSD 2.100,-, mens bruttoverdi (justert for gjeld og netto arbeidskapital) er MUSD 2.700,-. Oppkjøpet vil finansieres med en lånefasilitet på MUSD 2.100,-. Samtidig vil selskapet foreta en fortrinnsrettet emisjon på MUSD 500,- som en del av selskapets langsiktige finansieringsplan. Aqualis ASA meldte 17. juni at de kjøper Weifa AS som er produsent av blant annet Ibux og Paracet. Aqualis ASA vil skille ut offshore delen i eget selskap og deretter vil Aqualis ASA endre navn til Weifa ASA. I 2013 omsatte Weifa for MNOK 550,- og leverte et driftsresultat før avskrivinger på MNOK 87,-. Kontantvederlaget for transaksjonen er MNOK 1.101,-, mens bruttoverdi (justert for gjeld og netto arbeidskapital) er MNOK 1.170,-. Kjøpet vil bli finansiert med MNOK 800,- i emisjon og MNOK 400,- gjennom utstedelse av en obligasjon. Holberg Norge var med i konsortiet som garanterte for emisjonen og vil bli aksjonær i Aqualis/ Weifa når generalforsamlingen i Aqualis ASA stemmer for oppkjøpet og emisjonen 5. august. Next Biometrics Goup ASA som tilbyr sensorer for fingeravtrykksautisering g ble notert på Oslo Børs denne måneden til kurs NOK 80,- per aksje, noe som verdsetter egenkapitalen selskapet til MNOK 900,-. Holberg Norge har vært aksjonær i selskapet 10 år. En investering med høy risiko og som har gitt fondet en avkastning på 6,5x investert kapital mål i aksjekurs ved børsnotering. 4

Selskapsnyheter Teknologi selskapet Vizrt kunne melde at de har har kommet til enighet med israelske skattemyndigheter knyttet til skattedisputten i årene 2006-2012. Selskapet betaler MUSD 18,- i kontantvederlag og gir fra seg netto en utsatt skattefordel på MUSD 9,-. Vederlaget er langt lavere enn det opprinnelige kravet fra myndighetene på MUSD 72,5,-. Opera Software gjorde to transaksjoner av betydning i juni. Først meldte selskapet at de kjøper det amerikanske mobilannonseselskapet AdColony. Opera Software vil betale MUSD 75,- pluss en resultatavhengig tilleggssum opp til MUSD 275,-, avhengig av inntekter og driftsresultat før avskrivinger for årene 2014, 2015 og 2016. Det ventes at transaksjonen lukkes i tredje kvartal senere i år. To dager etter det annonserte oppkjøpet gjennomførte Opera Software en rettet emisjon på 7,5% av aksjekapitalen tilsvarende 10 millioner nye aksjer til NOK 80,- per aksje. Provenyet fra emisjonen skal finansiere oppkjøpet av AdColony. Holberg Norge deltok i emisjonen. Selvaag Bolig oppdaterte markedet med gode salgstall for 2. kvartal 2014. Selskapet solgte 255 nyboliger i kvartalet, 28% høyere sammenlignet med 2013 og er et av det beste kvartalene i selskapets historie. De gode salgstallene vil løfte inntjeningsestimatene ytterligere. Aksjen er opp 19% så langt i år og selskapet betalte sitt første utbytte i vår, to år tidligere enn ventet. Vi opplever selskapet attraktivt verdsatt med PE på 6x, en skalerbar forretningsmodell som gir beskyttelse i nedgangstider og høyt utbytte potensial i et lengre perspektiv. 5

World Wide Supply AS Supply rederiet World Wide Supply AS kom inn som ny aksje i Holberg Norge i juni. Selskapet eier seks PSV fartøy som ble ferdigstilt på det nederlandske verftet Damen i 2013. Båtene ble kontrahert for MNOK 205,- per stk. Fire av skipene er på fireårskontrakt med Petrobras med oppstart juli 2014, mens de to siste PSV båtene er i Nordsjøen på kortere kontrakt med Gaz de France. Kontraktsoversikt World Diamond World Pearl World Peridot World Emerald World Opal World Sapphire 2014 2015 2016 2017 2018 2019 USD 27 500,- USD 27 500,- USD 27 500,- USD 27 500,- Gjennom emisjonen er J.O. Tankers blitt største aksjonær og det vil bli ny styresammensetning. Med store eiere i ryggen vil det være lettere for selskapet fremover å gjøre grep på finansieringssiden om det skulle oppstå utfordringer. Den kommende tiden blir det viktig for selskapet med full fokus på drift og få de fire båtene i Brasil på inntjening med Petrobras. PSV World Pearl Kontrakt Opsjon Nybygg 6 Per 31.12.2013 var det investert MNOK 420,- i egenkapital i World Wide Supply, samt en obligasjon på MUSD 150,- tilsvarende MNOK 900,-, med første prioritets pant og fast rente på 7,75%. Selskapet fikk i vår utfordringer med likviditetenidit t som følge av Når selskapet er fullt oppe på det driftsmessige vil selskapet mobilisering til Brasil samt importavgift og ombygging av båter som relativt raskt kunne være i utbytte posisjon. skal på kontrakt med Petrobras. Dette gjorde at selskapet måtte gjøre en emisjon på MNOK 130,- til kurs NOK 1,- per aksje, noe Vi mener aksjen er attraktivt verdsatt på alle måleparameter. Vi som verdsetter egenkapitalen i selskapet til MNOK 152,-. Implisitt tror det nye styre vil gjøre de grep som kreves for å synliggjøre betaler vi MNOK 175,- per fartøy. Med en dagrate på USD 27 500,- verdiene i selskapet. Vi ser flere exit muligheter, blant annet estimerer vi en EV/EBITDA på ca 7x. på de fire båtene som er på industriell i exit, børs notering eller at vi får verdiene tilbake i form kontrakt med Petrobras. av utbytte. På obligasjonen har World Wide Supply en rett til å kjøpe tilbake hele lånet til kurs 103 fra mai 2016. Det gir selskapet mulighet til å erstatte obligasjon med bank gjeld og redusere finanskostnad.

Zalaris ASA Zalaris ASA ble børsnotert på Oslo Børs 20 Juli 2014 Selskapet driver med utkontraktering av lønnssystem og har bl.a. Telenor, Statoil, Teliasonera, ExxonMobil, Codan, av totalt 40 kunder. Selskapet ble startet i 2000 og har de siste 10 årene vokst 20% i snitt. Kundene får 20-30% reduserte kostnader, mens Zalaris i form av sin vekst får skalerbarhet, og økte marginer. Kontrakten har en varighet på 5 år og frafall av kunder er på lave 1,3-1,8%. Zalaris ASA kundeliste Selskapet er rimelig verdsatt gitt at de klarer sin ambisiøse vekstmålsetning. Selskapet opererer i en region som fortsatt er i tidlig stadium innen utkontraktering. Konkurransebildet er noe uoversiktlig da flere aktører operer i flere vertikaler, men Zalaris, med sine kontrakter med ledende nordiske selskaper indikerer kostnadsfordeler ved å være rendyrket og fokusert. 7 Source: Zalaris ASA

15 største investeringer (1-5) Selskap Andel Kommentarer 6,2% 56% 5,6% Bakkafrost er en fullintegrert lakseoppdretter basert på Færøyene. Selskapet er en lavkostnadsprodusent av laks med høyeste kvalitet. Dette oppnås ved strenge kontrollregimer for biologi på Færøyene, samt bruk av marint for. Selskapet har en stor andel videreforedling, samt en sterk posisjon mot luksusmarkedene i USA, Taiwan og Kina. Investeringsgrunnlag; Kostnadsleder og biologisk og geografisk fortrinn. Vertikalt integrert. Langsiktig voksende marked. Fullintegrert fiskeriselskap med fiskerettigheter i Peru, Chile og Norge. Selskapet er også majoritetseier i Lerøy Seafood og Norway Pelagic. Lerøy Seafood er en av aktørene i Norge med lavest kostpris per kilo på oppdrettslaks. Austevoll Seafood kontrollerer marint protein og marine oljer fra hav til matfatet, noe som bidrar til god kunnskap om et næringsriktig tilbud til sine kunder. Investeringsgrunnlag: Marginpotensial på oppdrett. Godt distribusjonsnettverk. Undervurderte eierandeler i pelagiske markeder. Potensial i konsolidering av pelagisk industri rundt Nordsjøen. 5,1% Norden som region står på et sterkt økonomisk fundament relativt til andre regioner av Europa. Vi mener DNB vil klare seg relativt godt i forhold til andre banker. Banken er følsom for utlånstap og endringer i rentemarkedene. Investeringsgrunnlag; gode rentemarginer. Attraktivt priset. Sterk posisjon i primærmarkedet. 4,8% Subsea 7 er en av tre dominerende aktører i et voksende marked for komplekse undervanns- installasjoner på stadige dypere vann. Selskapet har en konservativ innstilling, en sterk balanse og en sterk ordrebok. Kristian Siem er største aksjonær med 20%. Investeringsgrunnlag: Sterk industriposisjon. Langsiktig voksende marked. Moderat priset. 8 4,5% Norsk Hydro er en global aluminiumsprodusent med produksjon, salg og handel gjennom hele verdikjeden. Fra Bauxitt, Alumina og energiproduksjon til produksjon av primær aluminium og rullede aluminiumsplater og resirkulert aluminium, i tillegg til bearbeidet aluminium til flere industrier. Investeringsgrunnlag: Lavt på kostnadskurven og gjør løpende tiltak for å senke denne. Selskapet har en relativt og absolutt sterk balanse. Attraktivt verdsatt.

15 største investeringer (6-10) Selskap Andel Kommentarer 4,3% Yara International er en norsk gjødselprodusent. Selskapet produserer, distribuerer, og selger nitrogenbasert mineralgjødsel og relaterte produkter. Selskapet distribuerer og selger også fosfat og Potash basert mineralgjødsel. Investeringsgrunnlag: God drift. Sterk balanse. Integrert aktør: Sterk markedsposisjon. 3,9% 3,4% Supplyrederi etablert i 2005. Er kostnadsledende operasjonelt, på nybygg og finansiering. Ledelsen har en klar og tydelig strategi med fokus på kapitalavkastning, lange kontrakter og fri kontantstrøm som utbytte. John Fredriksen er største aksjonær med ca 35%. Investeringsgrunnlag : Kostnadsledende. Utbyttepotensial. Hovedaksjonær har demonstrert evne til å skape verdier for aksjonærer over tid. Prosafe er et boligriggselskap med en flåte på totalt 15 rigger. Selskapet er markedsledende med operasjoner i Nordsjøen, Brasil og Mexico. Over tid har selskapet skapt en årlig avkastning på egenkapital på over 30%. En høy andel av overskuddet har blitt utbetalt som utbytte til aksjonærene. Selskapet har en åpen eierstruktur. Investeringsgrunnlag: Høy utbytteavkastning. Sterk balanse. Høy ordrereserve. 9 3,4% 3,2% Norsk eiendomsselskap med lang historikk. Største aksjonær er Selvaag-familien (54%). Utvikler eiendom ved å leie inn entreprenører og har en lav kostnadsbase med kun 90 ansatte. Har levert høye resultatmarginer t etter at selskapet ble notert t på Oslo Børs i 2012. Investeringsgrunnlag: Kostnadsledende. Skalerbar forretningsmodell. Har solgt en høy andel av enheter under bygging. Attraktivt verdsatt. Siem Offshore er et supplyrederi med en moderne flåte på over 40 skip innenfor PSV, AHTS og Subsea. En høy andel av flåten har lange kontrakter. Fire AHTS i spotmarkedet kan løfte inntjeningen betydelig. Selskapet har etablert seg innenfor subseatjenester på installasjon av vindmøller. Kristian Siem er hovedaksjonær med 34%. Investeringsgrunnlag: Strammere AHTS-marked. Subseatjenester innenfor vindmøller vil gi høyere kapitalavkastning. Underliggende verdier relativt til prising.

15 største investeringer (11-15) Selskap Andel Kommentarer 2,7% 2,6% Ekornes er en norsk lenestolprodusent med merkevarene Stressless, Svane og Ekornes. Selskapet selger produktene globalt og produserer ved en fjordarm på Sunnmøre. Produksjonen er automatisert og foretas på bestilling. Valutaeksponeringen sikres opptil tre år frem i tid. Selskapet har netto kontantposisjon, en flott utbyttepolitikk og har over tid hatt en avkastning på investert kapital på over 20%. Råvarekostnader er en risikofaktor. Investeringsgrunnlag: Sterk merkevare. Sterk balanse. Moderat priset. Vizrt tilbyr integrerte grafiske kringkastingsløsninger for TV-selskaper. Selskapet har også en totalløsning for digitalisering av videoarkiv. Mediabransjen er på vei opp av grøfta og investeringstakten er ventet å ta seg opp de nærmeste årene. Vizrt er følsom for teknologiskift. (Web 2.0, Apple, Facebook). Investeringsgrunnlag: Ledende posisjon i nisjemarked. Lavt verdsatt. Sterk balanse. God utbyttepolitikk. 2,5% 24% 2,4% Rec Solar er etter splitten av selskapet den Singapore baserte virksomheten som produserer moduler og paneler og helintegrerte løsninger til solparker. Vi deltok i den rettede emisjonen i selskapet som vi opplevde å være attraktivt verdsatt. Virksomheten er en av de kostnadsledende aktørene innenfor modulproduksjon i dette markedet. Investeringsgrunnlag: Ledende produsent. Raskt voksende marked. Mulig strukturkandidat Kongsberg Gruppen er en internasjonal teknologibedrift som leverer høyteknologske systemer og løsninger til olje- og gassindustrien, shipping, forsvar og romfart. Selskapet har utviklet seg til å bli en verdensledende teknologibedrift innenfor sine områder og har klart å overføre dette til god lønnsomhet og er i netto kontantposisjon Investeringsgrunnlag: Sterk industriposisjon. Sterk balanse. Moderat verdsatt. 10 2,0% Hurtigruten er cruiseoperatør stiftet i 1893 og seiler i dag langs norskekysten og arktiske strøk. Selskapet har over tid hatt utfordringer med å skape overskudd. I 2012 kom Daniel Skjeldam inn som ny konsernsjef, han har gjort en rekke grep på kostnadssiden som har begynt å gi resultater. Største aksjonær i selskapet er Trygve Hegnar med 33%. Investeringsgrunnlag: Sterk merkevare og industriposisjon. Driftsmessig forbedringspotensial. Attraktivt verdsatt

Porteføljesammensetning (eks. unoterte selskaper og kontanter) Store selskaper (markedsverdi > kr. 15 mrd) 30% av fondet Mellomstore og små selskaper (markedsverdi under kr. 15 mrd.) 70% av fondet 11

Porteføljesammensetning Utilities 2 % Kontanter IT 2 % 9 % Telekom 1 % Energi 29% Utenfor Norge 5 % Finans 12 % Helsevern 6 % SEKTOR- SAMMENSETNING Materialer 11 % GEOGRAFISK SAMMENSETNING Konsum 12 % Forbruksvarer 5 % Industri 13 % Norge 95 % 12

Nøkkeltall for fondets 20 største investeringer Andel P/E P/E P/B ROE fond 2014E 2015E siste 2014E 1 Bakkafrost 6,2 % 8,8 7,5 2,4 30,5 % 2 Austevoll Seafood 5,6 % 6,3 6,3 1,0 10,6 % 3 DnB ASA 5,1 % 9,4 9,2 1,2 13,1 % 4 Subsea 7 4,8 % 9,8 9,6 0,9 10,1 % 5 Norsk Hydro 4,5 % 33,1 19,1 0,9 3,1 % 6 Yara International 4,3 % 12,7 12,5 1,3 11,8 % 7 Deep Sea Supply 3,9 % 10,4 7,7 0,8 9,5 % 8 Prosafe 34% 3,4 88 8,8 68 6,8 27 2,7 28,5 % 9 Selvaag Bolig 3,4 % 7,8 6,7 0,8 10,7 % 10 Siem Offshore 3,2 % 7,4 4,7 0,7 9,1 % 11 Ekornes 2,7 % 12,5 10,6 1,9 15,2 % 12 Vizrt 2,6 % 14,5 12,9 2,8 21,0 % 13 REC Solar 2,5 % 22,2 16,1 2,5 10,9 % 14 Kongsberg Gruppen 2,1 % 14,3 12,7 2,3 16,3 % 15 Hurtigruten ASA 2,0 % - - 1,7 16 Halliburton Co 1,9 % 17,8 13,9 3,6 22,8 % 17 Borregaard 19% 1,9 14,2 13,5 20 2,0 15,9 % 18 Sundal Collier Holding 1,9 % 15,2 13,7 2,0 15,1 % 19 Storebrand 1,8 % 7,4 7,4 0,7 8,1 % 20 Opera Software 1,8 % 29,2 18,6 5,0 18,3 % Topp 20 vektet snitt 65,4 % 12,4 9,3 1,3 12,7 % Portefølje vektet snitt 100 % 10,8 9,3 1,3 14,2 % 13 Kilde: Data hentet fra Bloomberg P/E: Price/Earnings. Aksjekurs i forhold til inntjening pr. aksje (EPS nyttet er justert EPS) P/B: Price/Book. Markedsverdi i forhold til bokført egenkapital ROE: Return on equity. Avkastning på bokført egenkapital

Source: Reuters EcoWin Historisk avkastning 400 Holberg Norge avkastning vs referanseindeks siden oppstart 400 350 Holberg Norge 350 300 300 250 250 200 200 150 100 Oslo Børs Fondsindeks 150 100 50 50 0 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 0 14

Historisk avkastning 18,0% 16,0% Avkastning Holberg Norge vs. referanseindeks 16,9% HOLBERG NORGE Oslo Børs Fondsindeks 14,0% 12,8% 12,0% 10,0% 10,5% 9,8% 8,0% 7,0% 8,1% 8,4% 6,0% 4,0% 4,1% 20% 2,0% 0,0% 0,0% 2,2% JUNI 2014 SISTE 3 ÅR* SISTE 5 ÅR* Siden oppstart (Des. 2000) * Avkastning utover ett år er annualisert (geometrisk avkastning) * Alle avkastningstall er fratrukket forvaltningskostnader. 15

Source: Reuters EcoWin Historisk avkastning Holberg Norge avkastning vs referanseindeks (%) 100 100 75 75 50 50 25 25 0 0-25 -25-50 -75 Holberg Norge Oslo Børs Fondsindeks Differanseavkastning -50-75 40 40 20 20 0 0-20 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014-20 16 Alle avkastningstall er fratrukket forvaltningskostnader.

Største positive og negative bidragsytere til fondets avkastning siste 12 måneder REC Silicon & Solar Bakkafrost Norsk Hydro Next Biometrics Group Vizrt Ludo Group Ekornes Det Norske Oljeselskap DiaGenic Norwegian Air Shuttle -15 000 000-5 000 000 5 000 000 15 000 000 25 000 000 kroner 17

Investeringsfilosofi for våre aksjefond Aktive forvaltere o Vi er aktive forvaltere med en målsetting om å skape høyest mulig risikojustert avkastning over tid i forhold til det enkelte fonds investeringsunivers. Dette betyr at våre fond vil ha avvik fra sine referanseindekser. Vi søker å redusere risikoen ik gjennom selskapsmessig, sektormessig og geografisk diversifisering. Langsiktighet o Vi har en langsiktig tilnærming til våre investeringer ut i fra bevisstheten om at verdiskapningen i bedriftene skjer over flere år. Selskapsfokus o Vårt fokus er primært rettet mot selskaper gjennom egne analysemodeller, bedriftsbesøk og krysspeiling. Vi er i mindre grad opptatt av makroøkonomisk utvikling og aksjemarkedets kortsiktige bevegelser. Fleksibilitet o Vi tror det i noen markedsfaser er viktig å være lett på foten, spesielt i perioder med stor markedsturbulens. Vi er skeptisk til prognostisering og søker å utnytte irrasjonell investoradferd. 18

Kontaktinformasjon og forbehold Lars Hilles gate 19 5008 BERGEN Tlf: 55 21 20 00 E-post: post@holbergfondene.no www.holbergfondene.no no Vasagatan 15 11 20 STOCKHOLM Tlf: 0721 87 3000 E-post: post@holbergfonder.se www.holbergfonder.se Historisk avkastning i Holberg Fondene er ingen garanti for framtidig avkastning. Framtidig avkastning vil bl.a. avhenge av markedsutviklingen, våre forvalteres dyktighet, fondets risiko, samt kostnader ved tegning, forvaltning og innløsning. Avkastningen i fond kan bli negativ som følge av kurstap. Detaljert informasjon om våre fond er tilgjengelig på www.holbergfondene.no 19