Makrogjennomgang. allegrokapital.no

Transkript

1

2 Makrogjennomgang allegrokapital.no

3 2014: Aksjer S&P500 steg 11,4% mens OSEBX la på seg drøye 5% Stabile markeder som USA (verdensindeksen) foretrekkes fremdeles fremover Emerging markets

4 2014: Diverse Råvarer Det er vel dette som kalles divergense. Olje og Kaffe i hver sin ende

5 2014: Makro Veksten i USA kom tilbake for fullt Resten av verden flat litt ned Vil USA klare å dra med seg resten i 2015?

6 2014: Renter En av største overraskelsene i 2014 var det stor fallet i globale obligasjonsrenter. De falt overalt. Mange halverte seg faktisk fra allerede lave nivåer!! Det er vanskelig å argumentere for at rentene reflekterer den økonomiske sykelen. De er nå lavere enn hva de var under den Store Depresjonen.

7 Renter Rentefallet i Tyskland fortsetter. 5 årsbond tippet så vidt under 0 i forrige uke. Investorer betaler altså Tyskland for retten til å eie en obligasjon. Dette har pågått en stund nå I 2012 gikk 6 mnd-bonds i minus. I August 2014 gikk 2-åring i minus og en måned senere 4- åringen. 10-åringen som ga en rente på 2% for ett år siden gir nå en rente på 0,46%

8 Renter Normalt beveger obligasjonsrentene i takt med svingningene i makrodata, men denne korrelasjonen ble brutt i Lange renter fortsatte å falle mens makrodata overrasket på oppsiden. Vanskelig å si at det kun skyldes sentralbanker De største rentefallene var i Europa, som ikke har introdusert QE ennå.

9 Renter En gresk tragedie er under oppseiling Men Hellas skremmer ingen lenger. Det er ikke spredning av angsten slik det var tidligere. Det som tidligere var periferien er nå land som har kommet tilbake. De har ingen fundingproblemer i markedet lenger Dette vil sannsynliggjøre at Draghi kommer på banen med kvantitative lettelser.

10 Terror Markedene har blitt vant med terror (dessverre) Etter Madrid angrepene i mars 2004 falt markedet i 14 dager. Etter London angrepene i juli 2005 var markedet ned den samme dagen, men så var det glemt

11 Oljepris Oljeprisen gjør dette en gang i blant. Felles for alle fallene er at den alltid kommer raskt tilbake Derfor har tankratene gått til himmels nå alle tankskipene ligger til havn fullastet med olje i påvente av evt. oppgang i oljepris.

12 Oljepris Ren psykologi styrer fallet i oljepris Vi føler Risk/Reward er på oppsiden nå for 2015 Libya ute av markedet. Russland vil merke fall i produksjon. Hvis man ser 1-2 år frem så vil oljemarkedet være i balanse igjen gitt at etterspørselsveksten holder seg omtrent på dagens fart (+0,8-1,1mf/d) DNB kom nettopp med oppdatering hvor de ligger over dette nivå på etterspørselen Spørsmålet er når oljepris vil reagere på et strammere markedet om 1-2 år. Underliggende marked (aksjer, råvarer) reagerer alltid lenge før selve oppgangen kommer. Nedside i oljeprisen herfra må ligge i dårligere enn forventet makro Det kan skje, men det er ikke hva vi tror nå

13 Olje: Tilbud og Etterspørsel Nordea har simulert hva som vil skje med global tilbud/etterspørsel av olje hvis oljeprisen forblir på 50 dollar fatet. Først har de gjort noen anslag på hva som ville skjedd hvis oljeprisen hadde fortsatt å være på 100 dollar. Så har de korrigert tilbud og etterspørsel med en halvering av prisen ved å bruke elastisitetene (fra OECD) Overskuddstilbudet vil da forsvinne i andre halvår av 2015 og det vil være overskuddsetterspørsel i Men dette vil ikke skje for oljeprisen vil stige lenge før dette.

14 Olje Markedet har vært oversupplied De lavere prisene har stimulert etterspørselen i USA og Kina. Fallende bensinpriser har økt amerikanernes appetitt på bensinslukere igjen og de kjører mer bil igjen! Kineserne har økt etterspørselen etter bensin/diesel også. Drevet av mynidghetenes krav om å kutte kullimport og de lavere drivstoffprisene. Mest bullish argument er fall i tilbud av shale players. Nesten alle shale aktører har lånt mye penger (debt ratio over 50%) Pga nature of shale business må de låne mer penger videre. Dette vil være tilnærmet umulig med den høye lånegraden det vil medføre

15 Olje: Landbasert USA skal ned Med Brent rundt 50$ er mye av US skifer ulønnsom og de fleste sliter kraftig. Veksten vil falle I 2014 vokste oljeproduksjon i USA med 1,5mf/d Med flat vekst fra dagens nivå vil den vokse med 0,4mf/d i 2015 Mange av selskapene vil ha Y/Y nedgang i produksjonen i 2 halvår. Vi ser jo at rigcount faller Noen har forpliktet seg til rig kapasitet litt ut i 2015, så det store fallet vil vi ser utover året.

16 Viktige faktorer for 2015 Fortsatt kjøpefest i USA USA vokste 5% i Q3. Raskeste vekst siden Forbruket vokser kraftig mens ledigheten har falt til 5,8%. USA er en av de få store økonomiene som har en solid og sunn vekst for øyeblikket! Meget viktig at det fortsetter i 2015 Geopolitisk Uro Russland og andre Oljeprodusenter Sanksjoner og halvert oljepris har ført Russland mot stupet. Og andre oljeproduserende land sliter med økende budsjettunderskudd. I utgangspunktet er lav oljepris bra for verden men kan skape geopolitisk uro som gir ringvirkninger Kinesisk Gjeldsboble Kina har vært motor i verdensøkonomien de siste tiårene. I perioden vokste Kinas økonomi med i snitt 9,9% pr. år. Både husholdninger, lokale myndigheter og næringslivet har tatt opp enormt med gjeld. Dersom oppbyggingen av gjelden stopper og alle plutselig begynner å spare kan Kina gå på en smell. Europa og Deflasjon Fallende lønninger og priser gjør at folk utsetter kjøp fordi de vet at varene blir billigere. Og det rammer de med høy gjeld. Frykten er at prisene slutter helt å vokse og i stedet begynner å falle.

17 Husk! Det kan også komme positive overraskelser USA vokser mer enn forventet (slik de har gjort hittil) Fallet i oljeprisen slår inn for fullt og forbruksveksten slår forventinger (igjen) Europa overrasker på oppsiden Euro har svekket seg mot store valutaer og eksporten skyter fart. Særlig konsumvarer mot Kina og infrastruktur mot India 30 juni avsluttes sanksjonene mot Russland. Forlengelse vil kreve enstemmighet. Frankrike har allerede varslet motstand mot dette. Dersom Putin trapper ned retorikk og separatistene ikke ekspanderer godt nytt Offentlige budsjettkutt er ferdige og stresstester av banker er fullført Veksten kommer tilbake for fullt i emerging markets Særlig Kina og India Konsumdrevet i Kina og infrastrukturdrevet i India Oljeprisen stiger igjen på forventninger om balanse i tilbud/etterspørsel Det vil ikke gå lenge før Oslo Børs vil kunne være i 650 da Andre ting?

18 Global Vekst Global Industri falt litt videre men nivået er ikke farlig lavt Tilsier 3% vekst i global industri OECD tror den globale veksten vil ende på 3,75% i 2015 mot 3,25% i 2014 USA har kommet godt ned siste tre månedene og det forklarer hele nedgangen i Global PMI Men nivået er fremdeles høyt i USA EMU stabilisert på lavt nivå Japan på vei opp Kina under 50 igjen Vi ser ingen tegn på at fall i oljepris har smurt verdensøkonomien ennå

19 Konklusjon USA Toget har startet, og veksten i USA virker solid på de fleste nøkkeltallene, og denne gangen er det ikke lånefinansiert. Realøkonomien vil ikke stige som en rett strek, men det er vanskelig å se hva som kan ødelegge det stor bildet En tidlig og aggressiv renteoppgang vil skape støy i finansmarkedene, men neppe sparke bena under hele oppgangen I en verden hvor «alle» trenger svakere valutakurs er en sterk dollar uunngåelig. Dette vil ramme veksten, men hvor mye? Husholdningene fikk en kraftig skatteøkning i 2013 som de tålte, men skatten skal videre opp En svekket Obama kan gi ytterligere politisk støy

20 USA: Kanonvekst i 3. kvartal! BNP steg 5% i Q3 1,5% mer enn først meldt BNP har steget 2,7% det siste året Forbruksvekst er bra over 2% Bedriftenes investeringer steg videre Boliginvesteringene har flatet ut Utenrikshandel bidro positivt Offentlig forbruk bidrar også nå Den sterke veksten i Q2 og Q3 viser at fallet vi så i Q1 var et unntak. Man kan si at økonomien er friskmeldt

21 USA: Arbeidsmarkedet er sterkt Sysselsettingen er bra Underliggende vekst nå rundt 250 som er mer enn nok til å få ned ledigheten Etterspørselen etter arbeidskraft bra Tilbudet av arbeidskraft er svakt Ledigheten falt nye 0,2pp til 5,6% Men, allikevel faller lønningene Falt 0,2% sist måned årsvekst nå nede på 1,7% Laveste på 2 år Med en så lav lønnsvekst blir inflasjonen for lav Fed er helt klart ikke komfortabel med dette og vil nok vente med å heve rentene

22 USA: De små firmaene er tilbake! Dette er viktig! 2/3 av alle arbeidsplasser som skapes i USA er i små og mellomstore firmaer.

23 USA: Tilliten og forbruket stiger Forbruket steg hele 0,7% i november og oktober ble oppjustert fra 0 til 0,2% Underliggende vekst 3m/3m er opp til 4% - beste på 4 år Trenden for privat konsum ser grei ut Underliggende vekst 2,5% Et positivt element er at denne forbruksveksten er et resultat av inntektsvekst, ikke lavere sparing Spareraten nedjustert litt men en rate på 4,4% er til å være USA

24 Konklusjon Europa Alle venter på QE Eurosvekkelsen vil virke positivt inn Kapitalens smøring av økonomien fungerer ikke som Draghi ønsker Når vil han begynne å trykke penger?? Oppbremsingen fra 3Q synes imidlertid å bremse litt opp, og en del av indikatorene viser tegn til stabilisering (riktig nok på noe lavere nivå enn de var) Kanskje er de negative konsekvensene av sanksjonene ute i økonomien nå? Fallet i oljeprisen er positivt for konsumentland, som de fleste landene i Europa er.

25 EMU: Sentimentet er stabilt Etter en liten korreksjon i fjor, har sentimentet nå stabilisert seg omtrent på gjennomsnittlige nivå Det indikeres nå en vekst på i overkant av 1% Industrien litt ned men tjenester litt opp Bedring i forbrukertilliten bekreftet Stemningen er aller best i UK, men godt over snittet både i Tyskland og Spania Frankrike og Italia svakest Stabilisering er godt nytt for euroområdet Men inntil vi ser noe klart oppsving i veksten (BNP eller priser) vil ECB fortsette å gi gass.

26 EMU : Greit nivå men stort sprik Industri-PMI for EMU steg 0,5p i desember til 50,6 Tyskland bekreftet bra opp mens de tre andre store falt Spania er på greit nivå nå Italia og Frankrike sliter

27 EMU : Det var heldigvis en bunn Det var en periode at tilliten falt veldig fort, men fallet har heldigvis bremset opp nå Totalt sett er økonomien, både i henhold til IFO og ZEW over snittet pr i dag, og forventningene framover omtrent som normalt Sammenhengen mellom tilliten og industriproduksjonen er imidlertid ikke som normalt og industriproduksjonen er omtrent flat realtermer

28 EMU: Industrien slurer Etter noen volatile måneder ser det ut som om både industriproduksjonen og industriordrene har stabilisert seg omtrent hvor de startet Det innebærer med andre ord ingen vekst, og et nivå som er 90% av det det var i starten av 2008 en av ti bedrifter er borte, og med de selvsagt også arbeidsplassene

29 EMU: Arbeidsmarkedet i bedring i alle fall tilsynelatende. Ledigheten tikker nedover i hele Europa. Ledigheten i EMU er nå på 11,5%, ned fra 12,0% for ett år siden I Italia fortsetter ledigheten å stige Ledigheten i både Spania og Hellas har falt med flere prosentpoeng siden toppen, og ledigheten stuper i UK og har det siste året falt med 1,7 prosentpoeng Spanske Finn.no meldte at det var en oppgang på 51% y/y i nye jobbannonser i desember

30 EMU: Konsumentene på vei tilbake Detaljhandelen steg mer enn ventet i november Tyskland steg mest men alle landene er tilbake på vekstbanen før sprekken i september Kanskje vi trenger mer deflasjon?

31 EMU: Forbrukertillit Verden Målingen for hele Europa er stabilisert etter flere måneders nedgang Nivået er fortsatt noe over snittet og tilsier grei forbruksvekst UK er på topp USA går nok opp som nummer 2 når tallene for desember er inne Norge nå klart nederst

32 EMU: Deflasjon? Lavere oljepris er ikke bare bra for importlandene Flash-estimat for desember viser at y/y endring i KPI falt 0,2% Energivarer er ned 6% og forklarer hele nedgangen i samlet KPI Årsveksten i kjerne steg 0,1% til 0,8% som var høyere enn ventet Oljeprisen skal trolig opp i løpet av året Perioden med fallene priser vil derfor være forbigående og kortvarig Derfor blir det misvisende å kalle dette deflasjon Fallende priser er i utgangspunktet positivt fordi det stimulerer økonomien Men realverdi av gjeld øker Ved overkapasitet/fallende etterspørsel kan prisfall bli selvforsterkende Pengepolitikken blir kraftløs. Renten kan ikke sette lavere enn 0 derfor kommer Draghi nå med QE

33 Konklusjon Norge Tallene er gode, og veksten i bakspeilet og samtid er bra, framtiden noe mer usikker Arbeidsmarkedet er stabilt Svekkelsen i boligmarkedet er glemt Både detaljhandelen en konsumenttilliten svekkes Norges Bank sitter i ro i båten. Realøkonomien taler fortsatt for høyere rente, men oljeinvesteringene og ECB gir gode argumenter for rentenedgang En rentenedgang ila 2015 ligger i kortene Når bidraget fra oljen blir mindre er det vanskelig å se hva som skal gi oss høy vekst framover Hvis økonomien først begynner å gå i revers er det mye som kan gå galt Boligmarkedet, privat nedbelåning

34 Norge: Sterkere vekst enn ventet 3Q overrasket på oppsiden, og veksten i Norge er fortsatt sterk (i alle fall i bakspeilet) Etter et veldig sterkt 2Q var det ventet med en korreksjon ned i 3Q. En vekst på 0,4% q/q, tilsvarende nesten 2% på året var derfor sterkere enn ventet Detaljene imponerer imidlertid ingen. Et godt lagerbidrag i både 2Q og 3Q som trolig vil bli reversert i 4Q Svekkelsen i norskekronen vil bidra framover

35 Norge: Fremdeles sterk trend i industrien Få svakhetstegn i industrien ennå. November-tallene var sterkere enn ventet Oljerelatert vil falle fremover mens andre industrier vil dra nytte av svakere krone Tilliten viser heller ikke nevneverdig svekkelse, og selv det regionale nettverket er rimelig positivt med unntak av oljeindustrien Utsiktene i oljeindustrien har forverret seg hurtig den siste tiden NB dataene er samlet inn i oktober

36 Norge: Regionalt nettverk Det regionale nettverket har en rimelig god track-record, og det varsles ikke om bråbrems Faktisk er tilstanden litt sterkere nå enn ved starten av året Historikken er ikke veldig lang, og det er ikke mange nedturer som skulle vært meldt SSB eller PMI har heller ikke sett noen brutal oppbremsing SSB sin indeks har 25 års historikk, og befinner seg nå 0,3 st.avvik under gjennomsnittet

37 Norge: Arbeidsmarkedet holder seg bra AKU-ledigheten har økt ganske kraftig siden sommeren Men den norske ledighetsraten holder seg i et ganske smalt intervall mellom 3,0% og 3,7% som den har gjort siden 2009 Den har økt mer enn hva Norges Bank hadde estimert. Men den mindre volatile NAV-målingen viser ikke noen svakhet ennå Husk: Oljeinvesteringene øker fortsatt i 2014, så den effekten ser vi ikke ennå til tross for enkelte drypp om oppsigelser

38 Norge: Konsumentene sparer Bildet har snudd i forhold til noen måneder tilbake. Da var tilliten fallende, men forbruket økende. Nå er det motsatt- Tilliten øker og forbruket faller Vi kan rasjonalisere rundt fallet i forbruket, men ikke hvorfor tilliten øker Skal vi få nok et år med høy detaljhandelsvekst i starten av året, og deretter utflating? Kanskje noe må gjøres med sesongjusteringene?

39 Norge: Boligmarkedet fortsetter oppover Boligmarkedet fortsetter oppover Steg mer enn ventet i desember. Årsvekst på 8,1% Prisene steg 2,1% i gjennomsnitt i 2014 Regionale forskjeller mindre enn ventet Prisene stiger også i Sør-Vest! Billig kreditt må være grunnen til at boligprisene stiger såpass når forbrukertillit og vareforbruk faller. Dessuten er arbeidsmarkedet så langt lite påvirket

40 Norge: Inflasjon Fallet i kronekursen har gjort at kostnadsnivået i Norge har kommet ned i forhold til våre handelspartnere Men vi er fremdeles noe høyere enn normalt Ingen grunn for Norges Bank å være bekymret for inflasjonen ennå. Kjerne-KPI på 2,4% i desember KPI falt til 1,9% på lavere bensinpriser KPI vil nok stige fremover pga svakere kronen men så lenge det ikke er noe lønnsinflasjon vil ikke NB bekymre seg

41 Norge: Oljeinvesteringene har passert toppen Nye anslag for november, bekreftet det vi allerede viste. Vi må forberede oss på et relativt kraftig fall i investeringene i 2015 Fallet vil anslagsvis ligge på i overkant av 15 milliarder, tilsvarende 6-7% 2015-tallet vil bli påplusset med 8 mrd når PUD en fra Sverderup kommer Mest overraskende var det at estimatet ble justert ned med 9 mrd SSB har også akseptert at det sannsynligvis kommer et fall i 2015, og effekten av fallet i oljeprisen er tatt med i årene framover, og det ligger nå inne med ytterligere fall i årene framover. -12,8% (2015), - 7.2% (2016) og -1,8% (2017)

42 Oljeservice utgjør mindre enn 10% i index

43 57% tjener på svakere NOK. Ikke oljepåvirket

44 Allokering

45 OSEBX P/B er nå på 1.69 ikke dyrt OSEBX and P/B band (excluding shipping and finance) Source: Swedbank Research, Reuters EcoWin

46 OSEBX P/E er nå på Vi har gått ganske raskt fra bunn til topp i båndet her. Skyldes til dels at earningsestimatene har falt ganske mye. Konsenus er ned drøye 5% siden slutten av November Flere analytikere har lagt inn nye oljeprisestimater. Børsen er vel opp litt over 2% i samme periode. OSEBX, P/E Source: Swedbank Research, Reuters EcoWin 46

47 EPS estimater for OSEBX FactSet consensus EPS & 12m fwd for OSEBX m fwd des.03 des.04 des.05 des.06 des.07 des.08 des.09 des.10 des.11 des.12 des.13 des.14 Source: FactSet

48 Vekting Vi ser ikke for oss en kollaps av realøkonomien og holder fast på overvekten i aksjemarkedet Oslo Børs har kommet seg etter sjokkfallet i oljeprisen. Men selskapene er ikke dyre. Skulle oljefallet stoppe (eller snu) vil børsen kunne stige bra. Utenlandske (USA) er dyrere, men der ser også makrobildet veldig bra ut. Dessuten kommer investorer til å foretrekke dollareksponering en god stund fremover Obligasjoner har steget mye og det er vanskelig å se for seg at renten kan falle så mye mer. Det er sagt før men risk/reward tilsier undervekt

49 Takk!

50 Generell disclaimer Allegro Kapitalforvaltning AS forvalter verdier for våre eiere og beslektede selskap. Allegro Kapitalforvaltning AS sine investeringer skjer på vegne av våre kunder med basis i egne analyser og verdivurderinger. Investeringene er således uavhengig av de til enhver tids eierinteresser i Allegro Kapitalforvaltning AS Denne presentasjon er ikke en salgspresentasjon, og skal ikke brukes som det. Det er en ikke uttømmende presentasjon av en portefølje eller et marked, og må ikke forstås som en anbefaling om kjøp eller salg. Ansatte i Allegro Kapitalforvaltning AS har i henhold til verdipapirhandelslovgivningen anledning til å kjøpe grunnfondsbevis og aksjer etter gjeldende reglement. Ansattes investeringer er undergitt meldeplikt. Ansatte i Allegro Kapitalforvaltning AS med innsyn i forvaltningen av Allegro Grunnfondsbevis har ikke anledning til å investere i grunnfondsbevis i SpareBank1 Midt-Norge I følge forskrift om investeringsanbefalinger av 1 juli 2005 gjør vi oppmerksom på at Allegro Kapitalforvaltning AS og ansatte kan ha interesser i anbefalinger som er gitt. All verdipapirforvaltning i Allegro Kapitalforvaltning AS baseres på analyse materiale. Ønskes ytterligere opplysninger om plasseringer i Allegro Kapitalforvaltning AS sine verdipapirporteføljer er nærmere analyser tilgjengelig hos Allegro Kapitalforvaltning AS. Analysene selskapet lager baserer seg på informasjon fra selskapene notert på Oslo Børs, fra våre samarbeidspartnere, meglerhus og banker, Six trader, Bloomberg og andre informasjonsleverandører. Historisk avkastning er ingen garanti for fremtidig avkastning. Fremtidig avkastning vil bl.a. avhenge av markedsutvikling, forvalters dyktighet, porteføljens risiko samt kostnader ved tegning, forvaltning og innløsning. Avkastningen kan bli negativ som følge av kurstap. Deler av tegnings- og forvaltningshonoraret tilfaller distributør/rådgiver Dersom man ønsker å tegne en av Allegro Finans porteføljer skal det utføres en vurdering av tjenestens egnethet for deg som investor og for din totale portefølje. Ta kontakt med en av våre distributører eller Allegro Finans for viderebefordring.