Børskrakk til høsten? Pressemøte 19. juni 2007
*De fæle årene som ender på 7, og de gode som ender på 8 1907, 1917,1937-40 - 30% 1957-20 -10% 1967, 1997 (Asiakrisen) 20 30% 1977, 1987-10 0% 1908, 1928, 1958 40 50% 1938 30 40% 1998 20-30% 1988 10 20% 1968, 1978 0-10% 2007? 1948, - 10 0% 2008?? *Realavkastning i det amerikanske aksjemarkedet
Markeder hittil i 2007 (pr. 31/5) i NOK Kina (lokal) + 90 % Brasil + 26 % Tyrkia + 25 % Tyskland + 18 % SKAGEN Kon-Tiki + 16 % Mexico + 16 % Sør-Korea + 15 % Canada + 15 % Singapore + 14 % Indonesia + 14 % Thailand + 13 % Norge (OSEBX) + 13 % Oslo Børs Hovedindeks + 13 % Finland + 12 % Danmark + 12 % SKAGEN Vekst + 12 % SKAGEN Global + 12 % India + 11 % Polen + 10 % Sør-Afrika + 9 % Frankrike + 9 % Vekstmarkedsindeksen + 9 % Østerrike + 8 % Nederland + 8 % Spania + 7 % Sverige + 7 % Verdensindeksen + 6 % Ungarn + 6 % USA (Nasdaq) + 6 % Belgia + 6 % USA (S&P 500) + 4 % Estland + 4 % Storbritannia + 4 % Sveits + 4 % Kina (Hong Kong) 0 % Hong Kong 0 % Taiwan - 1 % Japan - 2 % Russland - 10 % Venezuela - 27 %
Regioner har blitt mer og mer integrerte og handelsbildet mer balansert USA s betydning for Asia s eksport er avtagende
Globalisering har gitt økt produktivitet, og til tross for stigende råvarepriser har selskapenes inntjeningsmargin økt
Solid inntjeningsvekst har ikke ledet til oppvurdering av inntjeningsmultippel (P/E)
Kanarifugler volatilitet opp, renter opp, risikospreads ned? nytt conundrum?
Den sterke rentestigningen i US er etter vårt skjønn mer basert på normalisering amerikanere ser mer på sitt eget husmarked enn US som en del av global økonomi
Gjeld i bedriftene, sett i forhold til både totalkapital og kontantstrøm, er fallende
Climbing the Wall of Worry Verdens (MSCI World) konsensus EPS har vært for konservativt de seneste årene. Faktisk har rapportert inntjening systematisk vært bedre enn estimatene de seneste årene.
Inntjeningsforventningene er blitt oppgradert kraftig siste måned som følge av kvartalsresultatene mest i Globale Vekstmarkeder 18 % 16 % 14 % 12 % 2007 Consensus EPS Growth Expectations MSCI EM 15,5% 10 % 8 % MSCI World 8,9% 6 % 4 % 2 % 0 % Jun-05 Aug-05 Sep-05 Nov-05 Dec-05 Feb-06 Apr-06 May-06 Jul-06 Aug-06 Oct-06 Nov-06 Jan-07 Feb-07 Apr-07 May-07
Inflasjonsjustert er aksjekursene i globale vekstmarkeder ikke nevneverdig høyere enn tidlig på 90-tallet Xxxxxxx Xxxxxxxxx xxxxxxxxxx
Betydningen av globale vekstmarkeder har økt jevnt, i dette 10-året har de blitt de mest betydningsfulle
Globale vekstmarkeder er klart mest betydningsfulle for utviklingen i global økonomi...
Gjeldsetningen blant globale vekstselskaper er betydelig lavere enn i den vestlige verden, rentefølsomhet og finansiell risiko er dermed meget moderat
Kraftig rentefall og stigende egenkapitalavkastning i globale vekstmarkeder har gitt konsistent meravkastning i forhold til utviklede markeder siden 2000
Markedsverdien av globale vekstmarkeder er langt under dets relative andel av BNP Globale vekstmarkeder representer 7% av global aksjeverdi. Globale vekstmarkeder utgjør mer enn 25% av verdens nominelle BNP. Globale vekstmarkeders andel av global aksjeverdi forventes å stige som følge av 1) den relativt lave andel i dag og 2) BNP øker mer enn i utviklede markeder.
Globale aksjemarkeder er fortsatt undervurdert i forhold til obligasjoner; minimal omvurdering selv etter kursstigningen i 2007
Aksjekursene har ikke fulgt med den kraftige inntjeningsveksten siden 2002; ingen reprising av aksjer
Nedsiden i aksjemarkedet er beskyttet av privat equity og selskapenes tilbakekjøp Store gevinster ved opptak av lån i forhold til egenkapital ved dagens rentenivå Gjeldsfinansiering av bedriftsoppkjøp Tilbakekjøp av egne aksjer
Etter 90- (og 80-) årenes lærdom vil vi ha en periode med stigende volatilitet før vi når toppen
God sektorbalanse indikerer lav spekulasjonsgrad De største selskapene representerer ca. 25 prosent av den totale markedsverdien
SKAGEN Global Største poster per 31/05-07 Postens Kurs P/E P/E P/B Kursstørrelse 07E 08E siste mål Samsung Electronics 4,7 % 420k 8,4 7,6 1,2 600k Siemens 4,4 % 97,8 14,8 13,1 3,2 140 Pride International 4,2 % 36,01 12,0 8,0 2,2 44 LG Corp 3,5 % 44,5k 13,3 7,5 1,8 70k Eletrobras 3,2 % 50,9 5,7 5,7 0,4 120 HSBC 3,1 % 934 12,1 10,6 1,9 1250 Tyco International 3,0 % 33,36 16,7 11,7 1,8 48 Bank Austria Creditanstalt 2,8 % 138 14,5 13,9 2,6 150 Samsung Heavy Industries 2,3 % 40,85k 14,1 8,2 4,2 45k Kyocera 2,2 % 11,96k 21,0 20,1 1,5 14,5k Vektet gj.snitt topp 10 33,4 % 12,8 10,2 2,0 43 %
SKAGEN Kon-Tiki: Nøkkeltall pr. 31.mai 2007 Postens Kurs P/E P/E P/B Kursstørrelse 07E 08E siste mål Pride International 8,2 % 36,01 12,0 8,0 2,2 44 Eletrobras 8,1 % 50,9 5,7 5,7 0,4 120 Samsung Electronics 5,9 % 420k 8,4 7,6 1,2 600k Cia Vale do Rio Doce 5,4 % 73,28 7,7 6,7 4,6 100 Bharti Airtel 3,8 % 849,25 24,3 17,0 17,0 1000 LG Electronics 3,5 % 39,2k 6,5 5,6 1,0 70k Banco do Brasil 3,5 % 79,43 7,9 7,9 3,2 70 SeaDrill 3,4 % 116,25 16,6 11,6 2,5 120 China Oilfield Services 3,1 % 7,22 20,1 17,2 3,3 6,5 Indosat 3,0 % 6750 16,9 12,3 2,4 7500 Richter Gedeon Nyrt 2,9 % 37,95k 17,3 14,1 2,5 55k Hanmi Pharm 2,7 % 149k 16,6 14,9 4,2 150k Vektet gj.snitt topp 12 53,4 % 12,0 9,6 3,3 41 % Median 53,4 % 14,3 9,8 2,5 20 % */^ er +/-10% justert siden utløp siste kvartal
Hva så med Oslo Børs? Også blant vinnermarkedene når året er omme?
I forhold til forventet inntjening verdsettes aksjene på Oslo Børs forholdsvis lavt Kilde: Enskilda Sec.
Inntjeningen i selskapene har holdt følge med kursutviklingen eller motsatt Oslo Børs: Indeks vs. inntjening pr aksje 22.4 EPS 320 11.2 160 Recurring EPS 5.6 2.8 Indeks 80 40 OSEBX 1.4 20 0.7 84 86 88 90 92 94 96 98 00 02 04 06 10 Kilde: First Sec. Source: EcoWin, First Sec.
Selskapenes inntjening har økt kraftig de siste årene, og Oslo Børs fortsetter sin parademarsj. Kilde: First Sec.
P/B på Oslo Børs er fortsatt på historisk høye nivåer Oslo Industrials vs. Price/Book band Includes all shares ex finance and shipping 320 160 80 P/B = 2.1 P/B = 1.5 320 160 80 40 40 20 1983 1989 1992 1995 1998 2001 2004 2007 20 Kilde: First Sec. Source: EcoWin, First Securities
Høy P/B kan forsvares med høy superprofitt 25% Oslo Industrials: ROE vs Interest rates 20% 15% ROE 10% 5% 3-year average Interest rate 10 yr bonds 0% 82 83 84 85 86 87 88 89 90 91 92 93 94 95 96 97 98 99 00 01 02 03 04 05 06 07 Kilde: First Sec.
Justeres P/B-båndet til oljepris på USD 35 fatet, er Oslo Børs priset litt overhistorisk gjennomsnitt 480 Oslo Industrials vs. Price/Book band Includes all shares ex finance and shipping P/B = 2.4 480 240 240 120 P/B = 2.1 P/B = 1.7 120 60 P/B = 1.5 60 P/B = 1.7 30 30 P/B = 1.3 15 15 8 1980 1983 1986 1989 1992 1995 1998 2001 2004 2007 8 Source: EcoWin, First Securities Kilde: First Sec.
Gapet mellom aksjeverdsettelse (P/E) og lange obligasjonsrenter har snevret inn den siste tiden P/E (v.s.) 10 årig stat (h.s.)
Store kapasitetsinvesteringer i en del norske næringer når bygges det for mye? 100% 90% 80% 90% Orderbook in % of fleet Share of fleet > 25 years 70% 60% 50% 48% 40% 40% 37% 41% 42% 35% 30% 20% 10% 8% 23% 32% 32% 10 % 12 % 19 % 15 % 21% 9% 30% 15 % 16 % 22% 25% 20% 22% 24% 25% 30% 0% Container LNG Car Carriers Tankers Bulk LPG RoRo Reefer Jackups Semi-rig Offshore Offshore Subsea Seismic supply, supply, PSVconstruction Source: Clarksons Shipping, Petrodata, first Sec AHTS 2%
Oslo Børs overfølsom for internasjonal konjunkturutvikling OSEBX, G4 industrial production and IMF metal price index Indexed 1982 = 100, OSE peak to through shaded 3200 1600 OSEBX/TOTX 800 Index 400 200 G4 industrial production 100 50 80 85 90 95 00 05 80 Kilde: First Sec. Source: Reuters EcoWin
Ikke nødvendigvis som mange tror et spill på oljepris Period % change OSEBX Brent 14.06.2006-08.01.2007 27 % -19 % 08.08.2005-16.02.2006 16 % -11 % 22.10.2004-10.12.2004 3 % -30 % 10.03.2003-18.09.2003 52 % -27 % 14.11.2002-10.03.2003-15 % 53 % 11.06.2002-01.10.2002-31 % 32 % 07.01.1997-18.03.1998 34 % -53 % 01.05.1995-24.07.1995 8 % -21 % 18.02.1994-01.05.1995-3 % 46 % 25.08.1992-03.02.1994 128 % -25 % 22.01.1989-05.06.1990 63 % -14 % Kilde: First Sec.
I det siste har vi observert multippelekspansjon, men P/Enivåene er ennå ikke faretruende høye PE 12 Month Fwd Consensus estimates (First est. OSEBX ex Shipping and Finance until Dec. 2001) 27,5 27,5 25,0 25,0 22,5 22,5 PE 20,0 17,5 Stoxx 600 S&P 500 20,0 17,5 15,0 15,0 12,5 12,5 10,0 7,5 Source: Thomson (S&P 500) JCF (Eurotop, and OSEBX from Dec.01) First Sec. (OSEBX until Nov.01) OSEBX 96 97 98 99 00 01 02 03 04 05 06 07 10,0 7,5 Kilde: First Sec. Source: Reuters EcoWin
2007 Året for multippelekspansjon (høyere P/E)? 40% 30% Yearly Change - S&P 500 Fwd EPS and Fwd P/E Change fwd EPS Change P/E 20% 10% 0% -10% 1985 1986 1987 1988 1989 1990 1991 1992 1993 1994 1995 1996 1997 1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006-20% -30% Kilde: First Sec.
SAKGEN Vekst 10 største poster pr. 31. mai 2007 Postens Kurs P/E P/E P/B Kursstørrelse 07E 08E siste mål Norsk Hydro 4,4 % 215,3 13,1 13,1 2,6 240 Pride International 3,1 % 36,0 12,0 8,0 2,2 45 Bonheur 3,1 % 293,0 9,8 7,3 2,2 350 Solstad Offshore 2,6 % 159,0 9,4 9,4 1,8 180 Ganger Rolf 2,5 % 256,0 8,5 6,4 2,0 320 Samsung Electronics 2,3 % 420k 8,4 7,6 1,2 600k DOF 2,2 % 68,8 10,6 8,6 1,6 80 Norske Skog 2,2 % 90,5 20,1 15,1 1,0 120 Stolt-Nielsen 2,1 % 185,0 8,6 7,7 1,5 220 Lerøy Seafood Group 2,0 % 129,0 9,2 10,8 1,8 150 Vektet gj.snitt topp 10 26,4 % 11,1 9,5 1,9 21 %
Hva kan vi vente videre utover i 2007? Fortsatte globale rentestigninger, men selektivt i vekstmarkedene Global vekst akselerer igjen opprettholdte råvarepriser = lengre syklus Fortsatt lavere selskapsvurderinger i globale vekstmarkeder, men bedre kapitalavkastning og høyere vekst bør gi fortsatt omvurdering Økt fokus på forbruksutviklingen i globale vekstmarkeder Økt finansiell integrasjon over landegrensene 2007 kan bli omvurderingsåret Tre trusler har kommet inn de siste fire månedene Økte inflasjonsforventninger igjen? stigende råvarepriser Tegn på hyperspekulasjon i enkeltmarkeder Økt sektorfokus økt volatilitet+
Langsiktig aktiv verdibasert aksjeforvaltning lønner seg Fond/indeks *Årlig avkastning siste 5 år *Siden oppstart SKAGEN Vekst 28,6% 22,5% (des. 93) Oslo Børs H.indeks 24,5% 13,7% SKAGEN Global 23,5% 24,1% (aug. 97) Verdensindeksen 6,5% 3,8% SKAGEN Kon-Tiki 34,8% 32,5% (april 02) Vekstmarkedsindeksen 20,1% 17,1% *Årlig gjennomsnittlig geometrisk avkastning. Alle tall i NOK. De globale indeksene er hhv Morgan Stanleys utbyttejusterte verdensindeks og vekstmarkedsindeks.