MAKRORAPPORT JUNI 2015 Første del av 2015 har vært en god periode for aksjeinvestorer verden over. Så langt i år har de 33 viktigste børsindeksene internasjonalt alle levert positiv avkastning. De viktigste årsakene til denne utviklingen ligger i fortsatt lave renter, økt arbeidsdeltakelse i USA, tiltagende økonomisk vekst i viktige europeiske land samt vedvarende stimuli fra de mest betydningsfulle sentralbankene. Aksjemarkedene Det norske aksjemarkedet har steget betydelig i år, om enn noe mindre enn kontinentaleuropeiske markeder. Til tross for oljeprisfallet som for alvor inntraff i fjor høst, har det norske aksjemarkedet ved hovedindeksen på Oslo Børs nådd nye høyder. Oljeprisen har sluttet å falle, og har siden januar i år vist tegn til en viss styrkelse. Brorparten av oppgangen i aksjemarkedet skyldes imidlertid selskaper utenfor energisektoren, men også kursene på oljeserviceselskaper har steget en del gjennom andre kvartal. Det norske aksjemarkedet er likevel fortsatt priset godt under historisk gjennomsnitt på Pris/Bokførte verdier (P/B), men noe over på Pris/Inntjening (P/E). Sammenlignet med øvrige markeder fremstår det norske aksjemarkedet fortsatt rimelig, noe som også er å vente med en høyere andel verdiskapning innen energi. Utviklingen på Oslo Børs fremover vil til en stor grad bli avgjort av internasjonale markeder og av oljeprisen. Dersom oljeprisen kommer betydelig opp, vil det være naturlig å anta at det norske markedet blir svært sterkt. Vi tror imidlertid at det vil ta en del tid før man ser en slik oppgang, men det kan komme kraftige løft i aksjekurser for 125 115 105 95 1 16 2 16 2 16 1 15 1 15 1 2015 jan 2015 feb 2015 mar 2015 apr 2015 mai Japan Nikkei 225 Euro STOXX 50 S&P 500 Oslo Børs 115 105 95 90 85 januar februar mars april mai 2015 Egenkapitalbevis (OSEEX) Small Cap Index (OSESX) OBX Oil Service Index (OBOSX) Benchmark Index (OSEBX) Eika Kapitalforvaltning AS Postboks 2349 Solli Parkveien 61 0201 Oslo, Norge Tlf: +47 22 87 81 00 post@eika.no www.eika.no Faks: +47 22 87 81 29 Org.nr: MVA 979 561 261 Side: 1/6
oljeserviceselskaper også basert på små tegn til bedring. De nordiske aksjemarkedene har vært sterke i år, og spesielt gjelder dette Danmark som har steget over 30 %. Prisingen i Norden er høyere enn på lenge og dessuten høyere enn det europeiske markedet forøvrig, men med et stort innslag av aksjer som vil dra nytte av en bedre utvikling i europeisk økonomi forventer vi en solid resultatfremgang som rettferdiggjør denne prisingen. 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 150 140 130 90 80 70 60 50 40 30 USD/Barrel Så langt i år har den amerikanske dollaren styrket seg mot euro og mot britiske pund. Samtidig har de kontinentaleuropeiske aksjemarkedene og det britiske aksjemarkedet vært betydelig sterkere enn det amerikanske aksjemarkedet, noe som har gitt investorene en bedre avkastning for europeiske aksjer også målt i norske kroner. I dag prises det amerikanske aksjemarkedet noe over sitt historiske gjennomsnitt, målt på Pris/Bokførte verdier (P/B) og Pris/Inntjening (P/E); det europeiske markedet er priset lavere på P/B enn sitt historiske snitt, men høyere på P/E. En stor andel globale børsverdier har i lengre tid vært understøttet av svært lav rente. Sentralbankene har siden finanskrisen holdt renten lav for å stimulere til høyere økonomisk aktivitet. Hva skjer når vi nærmer oss tidspunktet for at sentralbankene vil prøve å normalisere rentenivået? Markedet forventer nå at FED i USA skal heve styringsrenten i mars 2016, mens markedet forventer at ECB starter sin renteøkning først i slutten av 2019. Denne divergerende pengepolitikken tror vi vil styrke dollaren videre på bekostning av euro. Dette vil ha stor innvirkning på finansmarkedene fremover, og vi forventer at europeiske aksjer vil fortsette å gi høyere avkastning enn amerikanske på grunn av United States, Crude Oil, Brent Europe Spot Price FOB, USD 135 130 125 115 105 95 jan feb mar apr mai 2015 Denmark, OMXC20 Sweden, OMXSB Finland, OMX OMXH25 Oslo Børs 4000 P/B 2,7 m.a. 1 year 2000 0 P/B 1,7 m.a. 1 year 500 250 1995 2000 2005 2010 2015 S&P 500 Index Pris/Bok 3,3 Pris/Bok 2,1 Side: 2/6
relativt svak europeisk valuta. Den amerikanske økonomien har de siste fem årene blitt positivt påvirket av sentralbankens likviditetstilførsel gjennom kvantitative lettelser. Europa var noe senere i gang med tilsvarende tiltak, men vi tror vi vil se noe av den samme utviklingen også for den europeiske økonomien etter hvert som de kvantitative tiltakene fases inn i det europeiske finansmarkedet. Fornuften sier oss at verden ikke kan fortsette med lave renter i evig tid. Det er likevel ingen grunn til å tro at myndighetene og sentralbankene omkring i verden vil stanse med det første. Men når de først bestemmer seg for å normalisere rentenivået, tror vi de vil prøve å tilnærme seg gradvis. I et slikt senario er det nærliggende å tro at aksjemarkedet fortsatt vil være et attraktivt sted å plassere investeringene sine. 2,5 2,0 1,5 0,5 0,0-0,5 2010 2011 2012 2013 2014 2015 United Kingdom Sweden United States Euro Area Norway 1,0 Percent 175 150 125 Det har vært mye fokus i media på risikoen for at Hellas forlater euroområdet og muligens også EU. Landet utgjør kun to prosent av verdiskapningen i EU, men signaleffekten ved at et medlemsland forlater unionen kan potensielt gi svært uheldige implikasjoner for andre EU-land i tiden fremover. Vi anser det imidlertid som mest sannsynlig at man kommer frem til en økonomisk løsning som innebærer at Hellas forblir i eurosonen. Både det japanske og kinesiske aksjemarkedet har utviklet seg sterkt hittil i år. Mens kineserne sliter med stagnerende vekst, står japanerne ovenfor en situasjon med en aldrende og fallende befolkning, samt nullvekst i økonomien og fraværende inflasjon. Dette er en situasjon som Japans sentralbank fortsetter å adressere gjennom ekspansiv pengepolitikk. No. of Persons, million 11 10 9 8 7 6 5 50 25 0 1985 1990 1995 2000 2005 2010 2015 2020 Netto gjeld (IMF) 70 65 60 55 50 45 40 75 No. of Persons, million Percent 4 2000 35 Fødsler i millioner, lhs Total arbeidsstyrke, rhs Side: 3/6
Konflikten mellom Russland og Ukraina har fortsatt å prege både nyhetene og de to lands økonomiske vekst. Sanksjonene mot Russland fra vestlige land påvirker dessuten eksportbedrifter i hele OECD, og vi forventer at sanksjonene kan bli ytterligere opptrappet dersom vi ser en eskalering av konflikten i Øst-Ukraina. Lavere råvarepriser vil legge negativt press på inflasjonsforventningene. Spesielt fremvoksende økonomier vil derfor få større handlefrihet til å stimulere til økonomisk vekst. Eksporten i Asia, justert for Japan og Kina, har i den senere tid svekket seg betydelig. Vi ser at disse landene i likhet med industrilandene kutter renten for å stimulere til høyere økonomisk aktivitet. Kina har i lang tid vært en viktig bidragsyter til global vekst. I den senere tid har veksttakten i Kina gått ned. Myndighetene har begynt å uroe seg over den økonomiske utviklingen hvor særlig et stagnerende boligmarked er høyt på bekymringslisten. Tiltak er satt i gang gjennom rentekutt, men også ved å tillate større handlefrihet for de lokale myndighetene. Vi tror at disse og andre tiltak vil bidra til høyere økonomisk vekst i Kina utover året. Index 210 200 190 180 170 160 150 140 2,3 2,2 2,1 2,0 130 1,5 1,4 1,3 1,2 2000 2002 2004 2006 2008 2010 2012 2014 Boligpriser, lhs Nybilsalg, rhs 112,5,0 107,5 105,0 102,5,0 97,5 95,0 92,5 90,0 jan feb mar apr mai 2015 1,9 1,8 1,7 1,6 Item, million NOK per JPY NOK per USD NOK per EUR Kredittmarkedet Kredittmarginene for norske banker og selskaper med lav kredittrisiko har vært relativt stabile i år. Det norske High Yield-markedet startet året svakt, slik som fjoråret sluttet, men har de siste månedene hatt en god utvikling. Noe høyere oljepris og økte tegninger i kredittobligasjonsfond har bidratt til at kredittspreadene har falt og gitt en bred kursoppgang for utstedere med skyggerating BB. For selskaper med høyere kredittrisiko, f. eks. innen 5 4 3 2 1 0,65-0,27 0-0,42-1 2006 2008 2010 2012 2014 Denmark Sweden United Kingdom Germany France Norway Side: 4/6
supplysektoren har avkastningen vært svakere. Aktiviteten i førstehåndsmarkedet var omtrent fraværende i første kvartal, men har tatt seg kraftig opp i april og mai, med nye emisjoner hver uke. De siste årene har det vært lite mislighold i det norske markedet, men med fjorårets fall i oljeprisen må man forvente at flere selskaper kan få problemer de kommende årene. Vi tror imidlertid markedet i stor grad har priset inn dette, og at norske High Yield-obligasjoner kan gi god avkastning de kommende årene. Man bør imidlertid ikke bli overrasket hvis kurssvingningene vi så i fjor viser seg å være mer normalt enn det stabile markedet vi har hatt de foregående fem årene etter finanskrisen. I det internasjonale obligasjonsmarkedet synes likviditeten nå å være dårligere enn i tidligere år. Bl.a. som følge av reguleringer, er meglerhusenes beholdning av obligasjoner nå under 10 % av det som obligasjonsfondene eier, mens denne var omlag 50% før finanskrisen. Dette kan bety at markedet nå er mer sårbart enn før dersom mange fond samtidig skulle få store innløsninger fra sine kunder. 900 800 700 600 500 400 300 200 0 2010 2011 2012 2013 2014 2015 Globale obligasjoner - High yield, Rentepunkter over investmentgrade Globale obligasjoner - Investment Grade Rentepunkter over stat Avkastning i % Siste 5 år Indekser Indeksnavn Hittil i år (annualisert) 3 mnd rente Siste Norge OSEBX 12,57 % 18,73 % Norge 1,37 % Sverige OMX 9,07 % 22,11 % Euro -0,01 % Danmark KFX 29,83 % 33,83 % USA 0,28 % USA S&P 1,65 % 18,93 % 10 år stat Siste Norden VINX30 15,18 % 23,77 % Norge 1,66 % Europa STOXX 11,13 % 22,22 % Euro 0,86 % Global MSCI 2,97 % 17,08 % USA 2,38 % Eika Kapitalforvaltning AS Oslo 6. juni 2015 Side: 5/6
Disclaimer Denne rapporten kan ikke benyttes av andre enn de personer som har mottatt denne direkte fra Eika Kapitalforvaltning AS. Eika Kapitalforvaltning AS fraskriver seg ethvert ansvar for mottakerens benyttelse av rapporten. Rapporten skal kun oppfattes som oppsummering og uforpliktende sammenstillinger og betraktninger rundt den informasjon som fremkommer av rapporten. Innholdet i rapporten er av generell karakter, og er ikke å betrakte som et personlig råd til mottakeren av rapporten. Eika Kapitalforvaltning AS er ikke ansvarlig for direkte eller indirekte tap som skyldes at innholdet er feil, vises eller presenteres på en feil måte eller helt uteblir på grunn av feil fra Eika Kapitalforvaltning AS, eller som skyldes andre forhold. Historisk avkastning Historisk avkastning er ingen garanti for framtidig avkastning. Framtidig avkastning vil bl.a. avhenge av markedsutviklingen, forvalters dyktighet, verdipapirfondets risiko, samt kostnader ved tegning, forvaltning og innløsning. Avkastningen kan bli negativ som følge av kurstap. Side: 6/6