PRE I Kvartalsrapport 4-2010 PRE China Private Equity I AS
PRE China Private Equity I AS ( PRE China ) har som formål å investere alle sine midler i China New Enterprise Investment Company ( CNEI I ). CNEI I har så langt investert i ti selskaper, og gjenstående investeringsramme er i overkant av USD 10 millioner. Forvalter er i forhandlinger med flere interessante investeringsmuligheter. Denne rapporten går nærmere inn på den finansielle situasjonen til hvert av selskapene i porteføljen. Forvalters rapport Veksten i bruttonasjonalprodukt ( BNP ) for 2010 endte på 10,3 %, og det er ingen tvil om at den makroøkonomiske veksten ble sterkere enn det som var forventet ved begynnelsen av året. Det er derimot fortsatt en viss ubalanse i økonomien. For eksempel gjennomgikk kraftindustrien ni vanskelige måneder, hovedsakelig på grunn av lav etterspørsel fra tungindustrien, og det er fortsatt overkapasitet i stålindustrien. På den annen side økte bilsalget langt mer enn forventet. Investeringer i anleggsmidler, inkludert fast eiendom, sammen med netto eksport, er fortsatt dominerende drivkrefter for vekst. Myndighetenes forsøk på å flytte vekstdriveren fra utenlandsk etterspørsel til innenlandsk forbruk viste svak utvikling i 2010. Tendenser til inflasjon begynte å bygge seg opp fra våren og økte på utover året, delvis drevet av økende energi- og matvarepriser. Sentralbanken trakk inn likviditet og økte rentenivået, men innskuddsrenten ligger fortsatt under inflasjonsnivået. Realrenten er derfor negativ, og vil kunne bidra til å videreføre ubalansen og skjevhetene i den økonomiske strukturen. Vi forventer at myndighetene vil være i stand til å håndtere inflasjonen, og tror inflasjonsnivået vil nå toppen ved midten av 2011. Vi mener videre at de makroøkonomiske rammebetingelsene og kapitalmarkedene vil bidra positivt til våre porteføljeselskaper i 2011. Investeringer gjort før 2010 Aiyingshi ( AYS Detaljist av produkter til mor og spedbarn) Dato for investering: Juni/juli 2007 Kjøpspris: USD 5 162 000 Forvalters representanter i styret: 2 av 7 styreplasser Primært eierskap: 22 % Eierskap etter utvanning: 20,9 % AYS er et ledende detaljhandelsselskap som spesialiserer seg i produkter for babyer, små barn og vordende mødre. Selskapet selger mer enn 20 000 ulike varetyper gjennom egne utsalg, postordre og internett. Selskapet er markedsleder i det østlige Kina med sentrum i Shanghai. Frem til 2007 var AYS utelukkende et postordreselskap, men ved utgangen av 2010 hadde selskapet åpnet 55 egne butikkutsalg som idag står for mer enn 70 % av totale inntekter. Det kinesiske markedet for spedbarnsprodukter var i 2010 på totalt USD 12 milliarder og har en årlig vekst på mer enn 10 %, hovedsakelig drevet av demografiske faktorer. For eksempel har antall fødsler økt fra 15 millioner i 2007 til omlag 20 millioner i 2010. I tillegg vil økt privat forbruk ha en positiv innvirkning. AYS har lagt stor vekt på å forbedre sine salgsmarginer. Dette har de oppnådd ved å redusere sin relative avhengighet av forbruksvarer med lav margin. Eksempler er tørrmelk og bleier. Selskapet har på en vellykket måte styrt målsetningene mot markedsføring og salg av høymarginsprodukter, og har i tillegg hatt stor suksess med å innføre tjenester som fotostudio og baby-spa på en rekke utsalgssteder. Tjenestene er en del av den rasktvoksende delen av nettooverskuddet fra butikksalget. AYS ble opprinnelig startet i 1997 av fem venner som fortsatt deltar i ledelsesgruppen, noe som gir stabilitet i selskapsledelsen. Forvalter har utover dette bidratt til betydelig forbedringspotensial i forbindelse med strategi innen produktsortiment og fokus på høyere marginer, butikkdrift og markedsføring. I 2010 begynte AYS å høste fruktene av sin investering i en stor infrastruktur av butikker. Inntekter og netto overskudd økte med henholdsvis 28 % og 198 %, og selskapet ser ut til å ligge an til betydelig overskuddsvekst også i de kommende årene. Den viktigste grunnen til denne fremgangen var forbedringen av nettomarginen fra 1,6 % i 2009 til 3,8 % i 2010. En ytterligere økning til 4,18 % er budsjettert for 2011. Årsaken til økningen er stordriftsfordeler og gjennomføring av en rekke tiltak i løpet av 2010. Blant annet igangsatte selskapet en proaktiv prisstrategi med daglige spesialtilbud samt markedsføring av egne merkevarer med høyere marginer. Videre har ledelsen Aiyingshi 162 184 88 % 22,3 % 22,3 % N/A 7,9 5,7 139 % 27 % N/A 250 % 582 631 92 % 22,8 % 21,1 % N/A 18,8 15 125% 28 % N/A 198 % 2 Kvartalsrapport PRE China Private Equity I AS
implementert bedre kostnadskontroll og lagerstyring. Butikksalget øker stadig raskere, men omsetningen fra postordresalg er på vei nedover. Ledelsen mener katalogsalget etterhver vil bli erstattet av salg over internett, men kinesiske forbrukere er prisbeviste når det gjelder netthandel og AYS har foreløpig ikke lyktes i å utvikle en strategi der internettsalg genererer overskudd tilsvarende salg via postordre. AYS planlegger å åpne ytterligere 20 utsalg i 2011, og tar sikte på fortsatt vekst i salget av høymarginsprodukter. Selskapet forventer å ferdigstille den nødvendige planleggingen for en innenlandsk børsnotering i andre eller tredje kvartal 2011. Jiangnan ( JN rensing av svovel i gassutslipp) Dato for investering: September 2007 Kjøpspris: USD 3 100 000 Forvalters representanter i styret: 1 av 9 styreplasser Primært eierskap: 16 % Eierskap etter utvanning: 15,2 % JN er et ingeniørselskap som leverer svovelrenseanlegg, hovedsakelig til kullfyrte varmekraftverk. Kina bygger mellom 50 og 100 kullfyrte kraftverk samt et større antall bedriftseide anlegg hvert år. Kraftverk får ikke driftstillatelse med mindre det er installert et fungerende renseanlegg for utslipp av svovel. Sentrale myndigheter la for kort tid tilbake igjen vekt på at bedre miljøtiltak er et hovedmål for dette tiåret. I tillegg til lovpålagt fjerning av SO 2 vil myndighetene gradvis fase inn krav om fjerning av NOx fra utslipp. Kundene omfatter selskaper i petrokjemisk og karbonkjemisk industri, kraftprodusenter, gjødselprodusenter og stålindustrien. JN benytter ammoniakk og vann til å fjerne svovelstøv. Ammoniakk og svovel reagerer med hverandre og danner ammoniakksulfat, og produktet fra renseprosessen blir kunstgjødsel. Ammoniakkprosessen har i tillegg den fordelen at den fjerner en del av utslippet av NOx, og fjerning av NOx står i sentrum for JNs forsknings- og utviklingsaktiviteter. Selskapets målsetning er en NOxfjerningsgrad på 70 % innen 2015. På verdensbasis finnes det kun tre selskaper som har mestret ammoniakkbasert svovelfjerningsteknologi, og av disse har JN gjennomført det langt høyeste antallet av prosjekter. Selskapet har 25 patenter på egen og beslektet teknologi. De tre første kvartalene av 2010 var svært utfordrende for JN. Kraftprodusenter og stålverk sto ovenfor vanskelig økonomiske tider og forårsaket forsinkelser i miljøinvesteringer som JN er avhengig av. I fjerde kvartal var ordreinngangen imidlertid raskt tilbake til det normale etter at energisektoren tok seg opp igjen. Selv om et sterkt fjerde kvartal ikke var tilstrekkelig til å bringe JN tilbake til budsjettert nivå for 2010, er utsiktene svært gode. Det ble inngått totalt ni kontrakter med en samlet verdi på RMB 457 millioner, hvorav 57 % ble signert i fjerde kvartal. Mot slutten av året mottok JN sin første ordre på et anlegg for fjerning av NOx. Idet kraftverkene vil bli pålagt å installere renseanlegg for NOx utgjør denne ordren en første referanse i et potensielt omfattende marked for et nytt produkt. JN forventer at ordreinngangen vil vokse betydelig i 2011. Ledelsen antyder RMB 500-600 millioner som et veiledende tall. I tillegg er selskapet i ferd med implementere forbedrede prosesser for kostnadskontroll for å øke selskapets marginer. Chery Corporation ( Chery - bilprodusent) Dato for investering: November 2007 Kjøpspris: USD 10 725 392 Konvertibelt lån Forvalters representanter i styret: Ingen styreplasser Primært eierskap: 0,5 % Eierskap etter utvanning: 0,41 % Chery er Kinas ledende uavhengige produsent av personbiler. Det kinesiske bilmarkedet er dominert av Joint Ventures ( JV - prosjektsamarbeid) med utenlandske bilprodusenter, men Chery vokser raskt idet de er i stand til å tilby et godt produkt til en lavere pris enn det konkurrentene tilbyr. Selskapet er i dag Kinas sjette største bilprodusent. De produserer hovedsakelig små og mellomstore biler, men introduserte for kort tid siden sin første bil i det øvre mellomklassesegmentet. Chery er betydelig større enn sine lokale konkurrenter, og vokser raskere. Fremtidsutsiktene er gode, og årlig vekst innen sektorene for bilproduksjon forventes å være på over 10 %. Jiangnan 104 150 69 % 27 % 25 % N/A 17,9 18 99 % -20 % N/A 14 % 220 250 88 % 25 % 25 % N/A 22 30 73 % 9 % N/A 29 % Kvartalsrapport PRE China Private Equity I AS 3
I tillegg til utviklingen på hjemmemarkedet er Chery Kinas største bileksportør. Selskapet leverer til 50 utviklingsland, og er i ferd med å bygge opp monteringsanlegg i viktige markeder som Russland, Ukraina og Brasil. Frem til 2009 var Chery primært fokusert på utvidelser og merkevarebygging. Dette til tross for at strategien tæret på selskapets lønnsomhet. I 2010 ble fokuset rettet mot forbedret lønnsomhet, først og fremst ved å redusere antall utsalgsteder og å opparbeide stordriftsfordeler. Kinas regjering har utpekt Chery til en av åtte flaggbærere innen bilindustrien, og selskapet nyter dermed godt av statlig støtte. Chery solgte 682 000 kjøretøyer i 2010, en økning på 35 % fra foregående år. De to nærmeste konkurrentene blant uavhengige bilprodusenter hadde til sammenligning en salgsvekst på henholdsvis 27 % og 15 %. Eksporten økte med 93 % fra 2009 til totalt 92 000 biler. Selv om veksten i volum var tilfredsstillende har ikke Chery lyktes i å øke andelen av større biler med høyere salgsmarginer, og dette vil således være et viktig satsningsområde for 2011. I 2010 startet selskapet utbyggingen av et monteringsanlegg i Brasil med en initiell kapasitet på 50 000 biler årlig. Chery er et hovedsakelig statseid selskap som ikke offentliggjør sine resultater. Som en passiv minoritetsinvestor har Forvalter således ikke tilgang til selskapets regnskaper. Det er planlagt å børsnotere Chery på Shanghai-børsen når selskapet måtte ha behov for et større kapitaltilskudd, men foreløpig har selskapet tilstrekkelig med egenkapital og likviditet. I 2010 har det blitt overført et mindre antall aksjer til en pris på over 2,5 ganger CNEI Is kjøpspris, og dette gir en indikasjon på nåverdien av vår posisjon. Det har derimot blitt besluttet ikke å skrive opp verdiene på vårt konvertible lån til selskapet annet enn de endringer forårsaket av valutasvingninger. Dette grunnet knappheten av tilgjengelig økonomisk informasjon. Qinbao Beef ( Qinbao produsent av høykvalitetskjøtt) Dato for investering: April 2008 og juni 2010 Kjøpspris: USD 8 207 469 Forvalters representanter i styret: 1 av 5 styreplasser Primært eierskap: 36,55 % Eierskap etter utvanning: 36,55 % Qinbao, som ligger i Shaanxi-provinsen nær den gamle hovedstaden Xi an, er en ledende produsent av storfekjøtt med et sterkt merkenavn. Selskapet kontrollerer hele verdikjeden, fra kunstig inseminasjon, avl og fôring frem til slakt. Selskapets høykvalitetskjøtt oppnår wagyu-standard og omsettes med en bruttomargin på 40 %. Vanlige storfekjøttprodukter selges til sammenligning med marginer på kun 20 %. Produksjon av storfekjøtt er en næring på USD 23 milliarder og er det raskest voksende segmentet på Kinas kjøttmarket. Dynamikken i tilbud og etterspørsel er særdeles attraktiv. Etterspørselen etter storfekjøtt av høy kvalitet øker årlig med 15 %, mens den lokale produksjonen øker med kun 6 %. Markedstilgangen begrenses av høy kapitalintensitet. For eksempel tar det 30 måneder å produsere storfekjøtt av toppkvalitet, og i tillegg kreves det en betydelig fagkunnskap. Resultatene til Qinbao ligger jevnlig over budsjettet og selskapet ser ut til å ha mange år med sterk vekst foran seg. I juni 2010 gjennomførte Qinbao en egenkapitalfinansiering på RMB 30 millioner for å øke kapasitet før den planlagte børsnoteringen i andre halvdel av 2011. CNEI I deltok med RMB 12 millioner, under innløsing av en tidligere fremforhandlet sikkerhetsopsjon mot utvanning av Forvalters aksjepost, til en svært fordelaktig pris på 4,9 ganger netto avkastning før investeringen og 5,7 ganger netto avkastning etter investeringen. Sammenlignbare selskaper som handles på kinesiske børser omsettes i dag for rundt 60 ganger netto avkastning. Qinbaos resultat for 2010 lå betydelig over budsjettet, og netto overskudd økte med 84 % til RMB 38,3 millioner. Hovedårsakene til den positive utviklingen var økt produksjon av storfekjøtt i høyprissegmentet fra 600 til 1 500 dyr samt høy etterspørsel som har gitt selskapet grunnlag for å øke priser hele tre ganger i løpet av året. Selskapet har startet utbyggingen av et nytt fôringsanlegg som vil kunne romme 12 000 storfe i høyprissegmentet. Dette vil gi selskapet en kraftig produksjonsøkning av høykvalitetskjøtt. Anleggets fase 1, som utgjør 50 % av produksjonskapasiteten, ble ferdigstilt i 2010. Finansiering av anlegget ble gjort med den tidligere nevnte egenkapitalfinansiering på RMB 30 millioner. I tillegg har Qinbao fått RMB 30 millioner i lånefinansiering fra lokale banker som ble benyttet til anskaffelsen av gode avlsdyr. Selskapet begynte forberedelsene til børsnotering på Shenzhen-børsen i andre halvdel av 2010. Søknaden er planlagt innsendt i løpet av andre halvår av 2011. Qinbao Beef 66 72 92 % 36 % 31 % N/A 10,3 6,9 149 % 47 % N/A 69 % 253 220 115 % 30 % 22 % N/A 38,3 30 128 % 51 % N/A 84 % 4 Kvartalsrapport PRE China Private Equity I AS
CBS (elektronisk skatteberegnings- og innrapporteringssystem) Dato for investering: Juni 2008 Kjøpspris: USD 6 000 000 Forvalters representanter i styret: 1 av 5 styreplasser Primært eierskap: 25 % Eierskap etter utvanning: 25 % CBS utvikler og markedsfører programvare for elektronisk skatteregistrering. Profesjonalisering av tjenester, inkludert kontakt med offentlige myndigheter ( e government ) er et stort vekstområde i Kina. CBS dro nytte av denne trenden og utviklet en programløsning for elektronisk registrering av en lokal avgift på kjøp av tjenester, kalt bedriftsskatt. Sentrale skattemyndigheter har tidligere gått ut og anbefalt bruk av enten programløsningen til CBS eller et konkurrerende alternativ for at registrering skal foregå mer systematisk. Resultatet var imponerende, og i områdene der programmet var installert økte inntektene fra bedriftsskatten med 30 100 %. Sent på fjoråret kom det imidlertid frem at kinesiske myndigheter planlegger å avskaffe bedriftsskatten for å kunne legge til rette for hurtigere vekst i tjenesteytende næringer, og i stedet øke de lokale myndighetenes andel av inntektene fra merverdiavgiften. Markedet for programmet til CBS falt dermed bort, og mange av systemene som ble solgt i 2010 ble returnert før årets slutt. CBS aksepterte returene for å beholde sitt gode forhold til kundene og skattemyndighetene. I 2010 startet CBS utviklingen av sin andre produktgenerasjon som muliggjør registrering av data og bekreftelse av fakturainformasjon mellom bedrifter og skattekontorer direkte og i sanntid. Produktet kan benyttes til ulike avgiftstyper og har dermed et potensielt stort marked. På den andre siden vil ikke den nye programvaren kunne utnytte den delvis beskyttede statusen som førstegenerasjonsprogramvaren hadde, og står dermed overfor full markedskonkurranse. Det økonomiske resultatet falt drastisk som følge av at markedet for den første produktgenerasjonen falt bort. CBS opprettholdt derimot en marginal lønnsomhet på grunn av lave administrasjonskostnader. Det er gjennomført vellykket beta-testing av annengenerasjonsproduktet i 6 000 bedrifter, og mot slutten av året var CBS i forhandlinger med skattemyndighetene i Guangxi-provinsen og i byen Shenzhen om innføring av programvaren. Parallelt med dette har selskapet startet forhandlinger med ledende telekom-selskaper om mulig samarbeid og inntektsfordeling. Måler er at kundene skal kunne tilbys en enkel rapporteringspakke i form av en telekom-applikasjon. Det er for øyeblikket vanskelig å forutse suksessen til selskapets andre produktgenerasjon, og vi vil ikke kunne se hvor godt CBS greier seg i markedet før mot slutten av 2011. Investeringsavtalen som Forvalter inngikk med CBS ga oss rett til å innløse investert beløp pluss 15 % internrente dersom CBS ikke var børsnotert innen utgangen av 2010. En innløsningsavtale er signert, og i henhold til denne må CBS tilbakebetale 20 % av den totale innløsingssummen ved slutten av hver måned fra og med 31. mars 2011. Overskridelse medfører at selskapet må overføre 2,5 % av egenkapitalen til CNEI I, opp til maksimalt 12,5 % av aksjebeholdningen. Forvalter forebeholder seg retten til å si opp innløsningsavtalen til enhver tid før hele summen er innbetalt, og vil i så fall måtte tilbakeføre innløsingsbeløpet som er mottatt så langt. Eventuell ytterligere egenkapital CNEI I har mottatt vil imidlertid ikke bli tilbakeført. Betingelsene gir Forvalter mulighet til å avgjøre i løpet av 2011 hvorvidt en innløsning er i vår beste interesse, eller hvorvidt den andre produktgenerasjonen har fått fotfeste i markedet og at vi dermed kan oppnå høyere avkastning ved å beholde aksjene i CBS. CBS -26 48-54 % 93 % 93 % N/A -25,8 32,5-79 % -185 % N/A -210 % 10,7 110 10 % 98 % 94 % N/A 3,1 73 4 % -84 % N/A -94 % Kvartalsrapport PRE China Private Equity I AS 5
Liyuan (produksjon av aluminiumsprofiler) Dato for investering: Juni 2008 Kjøpspris: USD 7 517 000 Forvalters representanter i styret: 1 av 9 styreplasser Primært eierskap: 16,1 % Eierskap etter utvanning: 12 % dobbelt så mange aksjer til en halvert kurs per aksje. Verdien av en aksjepost vil således være den samme. En aksjesplitt er spesielt gunstig i selskaper som har opplevd kraftig vekst i aksjekursen. Ved å øke antall aksjer vil verdien per aksje naturlig nok falle tilsvarende, idet selskapets underliggende verdier nå fordeles på flere aksjer. En lavere aksjekurs bidrar til å holde likviditeten i selskapet oppe, og gir rom for ytterligere kursvekst uten at aksjekursen blir for dyr. Liyuan er en ledende produsent av aluminiumsprofiler av høy kvalitet som anvendes i utstrakt bruk innen elektronikkindustrien, jernbanefrakt, bilproduksjon, byggenæring og byggvareproduksjon. Selskapet produserer bl.a. deksler til Apples MacBook og ipad. Det innenlandske markedet for aluminiumsprofiler har en samlet størrelse på USD 33 milliarder og vokser med 13 % i året. Liyuan har et landsomfattende salgsnettverk og har fra starten av investert i miljøvennlig smelteteknikk og vannrenseanlegg. Grunnet en faglig dyktig og dedikert ledelse er selskapet en ledende aktør på kvalitet og kostnadsstyring i sin sektor. Selskapet leverte et netto overskudd som lå betydelig over budsjetterte tall. Hovedårsaken var streng kostnadskontroll samt en økt ordrestrøm fra blant annet Apple og Mitsui som førte til bedre marginer for samtlige produkter. Den 17. november ble Liyuan notert på Shenzhen-børsen og hentet inn RMB 830 millioner eller omlag NOK 758 millioner i ny kapital, betydelig mer enn hva som var forventet. Inntektene fra børslanseringen vil hovedsakelig benyttes til kapasitetsutvidelser, blant annet gjennom installasjon av en 10 000 tonns presse, samt investeringer i prosessutstyr som boremaskiner, valseverk og lakkeringsutstyr. Ledelsen forventer at selskapets bruttomargin vil øke til 18-20 % etter at disse investeringene er gjennomført. Liyuan hadde mot slutten av 2010 en aksjekurs som tilsvarer rundt ti ganger bruttoprisen som Forvalter måtte betale i juni 2008 (før kostnader). CNEI I er bundet av en aksjonæravtale som ikke tillater salg av aksjer før om ett år etter børsnoteringen, altså i november 2011. Den 3. mai 2011 gjennomførte Liyuan en 2-for-1 aksjesplitt og doblet antall utestående aksjer på Shenzhen-børsen fra 93,6 millioner til 187,2 millioner. Aksjekursen ble således halvert fra omlag RMB 49,00 per aksje til RMB 24,50 per aksje (omlag NOK 20,00). Selskapets aksjonærer berøres ikke av operasjonen annet enn at de etter splitten eier Yida (snacksprodusent) Dato for investering: September 2008 Kjøpspris: USD 4 986 588 Forvalters representanter i styret: 1 av 5 styreplasser Primært eierskap: 27,63 % Eierskap etter utvanning: 27,63 % Yida er Kinas ledende merkenavn for sunne snacksprodukter laget av nyper. I Kina er nypesnacks et tradisjonelt produkt, og populariteten strekker seg flere hundre år tilbake i tid. Salg av nypesnacks utgjør 65 % av Yidas inntekter. De resterende 35 % kommer fra salg av ulike typer hermetisk frukt. Selskapet er plassert i Kinas viktigste nypeproduserende region nord for Beijing, og har blitt tildelt status som en ledende nasjonal jordbruksbedrift av myndighetene. Statusen har blant annet ført med seg avgiftslettelser og rask behandling av søknad om børsnotering. Et selskap med et velkjent merkenavn for et tradisjonelt produkt har en potensielt høy verdi. Yidas grunnlegger og ledelse har imidlertid så langt ikke vært i stand til å utvikle selskapets fordelaktige posisjon. Forvalter samarbeider tett med grunnlegger for å finne en administrerende direktør som kan innføre og lede de strukturene som trengs for å skape økt og bærekraftig vekst. Grunnlegger har sagt seg prinsipielt villig til å tre ut av sin lederrolle til fordel for en posisjon som styreformann. 2010 var et skuffende år for Yida. Selskapet hadde kun marginal salgsvekst og bruttomarginen falt betraktelig, hovedsakelig på grunn av økte råvarekostnader. Prisen på for eksempel sukker, en viktig ingrediens, økte Liyuan 233 219 106 % 20 % 16 % N/A 38,2 19,5 196 % 32 % N/A 203 % 1 026 1 000 103 % 16 % 16 % N/A 93 70 133 % 31 % N/A 72 % 6 Kvartalsrapport PRE China Private Equity I AS
Yida 35 45 78 % 21 % 21 % N/A 2,9 5,7 51 % 18 % N/A -51 % 127 150 85 % 19,6 % 21 % N/A 9,9 19 52 % 3 % N/A -34 % med over 200 %. Ledelsen lyktes ikke å sette sammen eller gjennomføre en strategi som kunne gi Yida muligheten til å videreføre deler av de økte kostnadene til sine kunder. Andre grunner til det stagnerende salget var mangel på nye produkter, for eksempel snacks med et lavere sukkerinnhold, og manglende evne til å øke selskapets innflytelse på distributørene i det landsomfattende salgsnettverket. I tillegg til rekruttering av ny administrerende direktør arbeider Forvalter, sammen med selskapet, med flere tiltak som kan gi grunnlag for ny fremgang. På vår oppfordring har Yida engasjert Star Farm, et spesialisert kinesisk konsulentfirma etablert av den tyske internasjonale kjøpesenterkjeden Metro Group. Star Farm vil gjennomføre en omfattende gjennomgang av Yidas drift samt komme med forslag til forbedringer. En omfattende samling forslag vil bli presentert i løpet av mai 2011. Forvalter tilrettelegger også for synergieffekter ved å trekke på erfaringene fra Orchard Farmer, et annet selskap i CNEI I- porteføljen, som opererer i en beslektet næring og er svært godt ledet. Samlet sett vil tiltakene kunne bidra til å utvikle Yida til å oppnå en størrelse og en lønnsomhet som muliggjør børsnotering eller salg til en attraktiv pris. Feida (varmvalsing av stålplater) Dato for investering: September 2008 Kjøpspris: USD 20 000 000 Preferanseaksjer Forvalters representanter i styret: 4 av 7 styreplasser Primært eierskap: 40 % Eierskap etter utvanning: 40 % Med en kapasitet på to millioner tonn er Feida Kinas største uavhengige varmvalsingsverk. Selskapet produserer middels tykke og tykke stålplater som hovedsakelig anvendes i maskinproduksjon, infrastrukturprosjekter, skipsverft og innen byggenæringen. Et raskt voksende utviklingsland med en stor og diversifisert økonomi opplever vanligvis stigende etterspørsel etter stålplater. Virkningene av finanskrisen i 2008 har imidlertid rammet mange kjøpere hardt, spesielt innen skipsbygging og maskinindustri. Ved utgangen av året hadde etterspørselen enda ikke tatt seg opp til 2007-nivåer, noe som resulterte i en vedvarende overkapasitet. Samtidig gikk kapasitetsutnyttelsen ned i de integrerte stålverkene som førte med seg mindre tilgjengelighet på behandlingsklart stål, et materiale Feida kjøper fra disse verkene. Som et resultat har Feida vært igjennom et utfordrende år med en kombinasjon av overkapasitet og smale marginer mellom behandlingsklart stål og stålplater. Økt etterspørsel etter stålplater og høyere kapasitetsutnyttelse i generelle stålverk, som igjen vil føre til økt etterspørsel etter behandlingsklart stål og lavere priser i forhold til øvrige stålprodukter, vil derimot forbedre marginene. Feida har kunnet ri stormen av fordi selskapet har lave administrative kostnader og ingen langsiktig gjeld, og fordi grunnleggeren er erfaren og i stand til å lede selskapet gjennom denne vanskelige perioden. For å forbedre Feidas markedsposisjon med tanke på en stabil forsyning av behandlingsklart stål til lavere priser har grunnleggeren inngått en prosjektsamarbeid med en stor statseid bedrift. Målet er å bygge Asias største stålverk med elektriske smelteovner til produksjon av behandlingsklart stål i umiddelbar nærhet av Feida. Prosjektet er i ferd med å bli realisert, og prøvedrift er planlagt å starte i september 2011. Full kommersiell produksjon ventes å begynne i fjerde kvartal 2011. Feida vil ha førsterett på kjøp av behandlingsklart stålslush fra verket, og forventes å spare omlag RMB 300-400 per tonn stål på grunn av lavere transport- og gjenoppvarmingskostnader. Tilgjengelighet på stål fra de elektriske smelteovnene vil ha en klar positiv virkning på Feidas netto inntekter. Feida 111 773 14 % 41 % 4 % N/A 32,1 47 68 % -83 % N/A -51 % 632 2 318 27 % 8 % 3 % N/A 2 99 2 % -52 % N/A -93 % Kvartalsrapport PRE China Private Equity I AS 7
Resultatene tok seg opp i fjerde kvartal idet Feida fikk en prosesseringsordre til svært attraktive betingelser. Markedsforholdene for 2010 i sin helhet var som tidligere nevnt mindre gode. Som et resultat av at Feida ikke var i stand til å innfri resultatgarantien for 2009 har Forvalter og Feida inngått en restruktureringsavtale som innebærer at Forvalter eier samtlige av selskapets aksjer. For å opprettholde grunnleggerens og ledelsens motivasjon gjør avtalen det mulig for selskapet og tjene tilbake opp til 51 % av egenkapitalen dersom selskapet innfrir forhåndsavtalte prestasjonsmål. For å tjene tilbake hele andelen på 51 % må Feida levere RMB 600 millioner (omlag USD 90 millioner) i netto overskudd i 2012. I så fall vil Forvalter ha investert USD 50 millioner for 49 % av et selskap som leverer USD 90 millioner i netto overskudd. IAT Auto ( IAT - bildesign) Dato for investering: September 2009 Kjøpspris: USD 5 000 000 Preferanseaksjer Forvalters representanter i styret: 1 av 6 styreplasser Primært eierskap: 9,26 % Eierskap etter utvanning: 9,26 % IAT er Kinas største uavhengige design- og ingeniørselskap innen bilindustrien. Selskapet tilbyr et fullstendig spekter av produksjonsforberedende tjenester til bilprodusenter og er det eneste kinesiske selskapet som kan designe bilmotorer. IAT har et omfattende kundegrunnlag bestående av flere av de største innenlandske bilprodusenter. I tillegg arbeider selskapet med utenlandske produsenter etablert i Kina som VW og Hyundai. Veksten innenfor bildesign i Kina er i hovedsak drevet av veksten i bilindustrien. Denne forventes å ligge på rundt 10 % på mellomlang og lang sikt. I tillegg drives veksten av et økende krav fra kinesiske forbrukere om å tilpasse utenlandsk design etter lokal smak. Markedet for produksjonsforberedende tjenester til bilindustrien utgjør omlag USD 1 milliard og har en årlig forventet vekst på omlag 15 % de neste fem årene. Salget økte med 77 % sammenlignet med 2009, og netto overskudd steg med 35 %. Selv om veksten i salget og inntektene virker gode, nådde ikke selskapet det ambisiøse budsjettet. Hovedårsakene er at IAT fortsatt ikke har fått tildelt elbilprosjektet fra myndighetene i Beijing, samt at kostnadene tilknyttet deltakelsen på Beijing Automobile Show ble høyere enn forventet. IATs vanlige aktiviteter har utviklet seg som planlagt. Selskapet vil i fremtiden ikke forskuddsinvestere i elbilprosjektet, men ønsker istedenfor å fokusere på vekst innenfor de mer tradisjonelle forretningsområdene. Forvalter mener at IAT ikke driftes optimalt og har derfor involvert en erfaren britisk kapasitet innen bilindustrien til å arbeide med IAT for å øke driftseffektiviteten. Denne personen har tidligere bygget produksjonsanlegg for Ford i Kina. Forvalter har også utpekt en erfaren ingeniør fra VW i Tyskland til å bistå med å heve det tekniske nivået på enkelte designprosesser. Forvalter er i samtaler med ledelsen og en ledende lokal investeringsbank om muligheten for å søke om en børsnotering mot slutten av inneværende år. Investeringer gjort i 2010 Orchard Farmer ( OF - brandede snacksprodukter) Dato for investering: Oktober 2010 Kjøpspris: USD 9 239 860 Forvalters representanter i styret: 1 av 5 styreplasser Primært eierskap: 25 % Eierskap etter utvanning: 24 % OF er markedsleder i Beijing samt i deler av Nord-Kina innenfor produksjon, merkevarebygging og distribusjon av sunne snacksprodukter, hovedsakelig i form av et bredt utvalg av behandlede nøtter og tørket frukt. Selskapet ble opprinnelig startet i 1993 som en agent for andre snacksprodusenter, men fra 2003 begynte selskapet omdannelsen til en produsent og markedsfører av egne produkter. En profesjonell ledelse ble ansatt og tilbudt aksjer i selskapet. På landsbasis utgjør markedet for behandlede nøtter og tørket frukt rundt USD 3,5 milliarder med en årlig vekst på omlag 20 %. Markedet i Beijing alene utgjør rundt USD 200 millioner. Tradisjonelt har OF distribuert sine produkter gjennom supermarkeder, kjøpesentre og bedriftsrettet salg, men bruttomarginen ved salg gjennom egne detaljutsalg er betydelig høyere. Mot slutten av 2009 begynte selskapet å åpne egne butikker. Ved utgangen av 2010 hadde selskapet IAT Auto 49 195 25 % 58 % 52 % N/A 16,4 36,7 45 % -53 % N/A -51 % 298 520 57 % 37 % 36 % N/A 35 80 44 % 77 % N/A 35 % 8 Kvartalsrapport PRE China Private Equity I AS
30 egne detaljutsalgsteder, og det planlegges opprettelse av ytterligere 60 butikker i løpet av 2011. OF skal opprettholde høy vekst i omsetning og netto overskudd gjennom utviklingen av nye produkter, forbedret emballasje og ved å utvide salgsnettverket. Sistnevnte inkluderer også oppkjøp av lokale distributørselskaper. Forvalter har fått resultatgarantier for 2010 og 2011. Inntekter og netto overskudd økte med henholdsvis 43 % og 186 % sammenlignet med 2009, og begge tallene lå marginalt over budsjetterte tall. Mot slutten av 2010 hadde OF full kommersiell produksjon på produksjonsanlegget i Yanqing, der selskapet primært behandler og pakker nøtter. Flere lokale distributørselskaper i Nord-Kina har blitt lokalisert som mulige oppkjøpskandidater. Øvrige investeringsaktiviteter Markedet for private equity-investeringer opplevde endringer i 2010. Kinesiske myndigheter har beskrevet private equity som en innovasjon i finanssektoren, og lokale investorer har for alvor fått opp øynene for finansieringsformen. Private equity anses som det neste store for å oppnå høy avkastning, spesielt etter at den sterke veksten i kinesiske eiendomspriser har gjort spekulasjonsdrevne investeringer i denne sektoren stadig mindre attraktive. Ved spørsmål om investeringene, vennligst ta kontakt med Johannes Schoeter på engelsk (js@vicap.com) Vennlig hilsen GENERAL INVESTOR OF THE FUND FOR AND ON BEHALF OF: NEW ENTERPRISE GI (MAURITIUS) LTD JOHANNES SCHOETER Verdiutvikling Verdijustert egenkapital (VEK) per 31.12.10 for PRE China er beregnet til NOK 16,02 per aksje. Per 30.06.10 var VEK beregnet til NOK 13,96 per aksje. Kursoppgangen skyldes hovedsakelig den suksessfulle børsnoteringen av Liyuan i november, men porteføljeselskapene Aiyingshi og Qinbao har også bidratt til den positive kursutviklingen. Utviklingen kommer til tross for et fallende vekslingsforhold mellom USD og NOK, som per 31.12.10 var USD/ NOK 5,8564. Per 30.06.10 var kursen USD/NOK 6,4970. Nedenstående graf viser utviklingen i PRE Chinas verdijusterte egenkapital fra oppstart og til slutten av desember 2010. 17 Det store flertallet av de nye lokale investorene er ikke profesjonelt styrte fond, men velstående enkeltpersoner eller investeringsklubber, såkalte Business Angels, som gjennomfører lite eller ingen due diligence og som dermed heller ikke i tilstrekkelig grad kartlegger investeringsrisikoen. Disse investorene er derfor ofte villige til å betale priser som ligger betydelig over hva Forvalter mener er forsvarlig. Fremgangsmåten til de nye investorene er ifølge Forvalter ikke bærekraftig, og CNEI I har besluttet å ikke prøve å matche prisene som investorene tilbyr. Forvalter fokuserer fortsatt på å lokalisere entreprenører med behov for en samarbeidspartner som kan yte aktiv faglig støtte som igjen vil kunne øke selskapets verdi. Forvalter forventer at CNEI I vil gjennomføre sin siste investering i 2011. VEK (NOK) 16 15 14 13 12 11 10 31.12.07 30.06.08 31.12.08 30.06.09 31.12.09 30.06.10 31.12.10 Ved utgangen av 2010 besto Forvalter av tre partnere og elleve faglige ansatte. Orchard Farmer 61 61 100 % 43 % 40 % N/A 5 3,2 157 % 39 % N/A 2 % 241 240 101 % 36 % 35 % N/A 20 18,5 108 % 43 % N/A 186 % Kvartalsrapport PRE China Private Equity I AS 9
PRE Management Postboks 1224 Vika Kronprinsesse Märthas pl 1 0110 Oslo Design og produksjon: www.kursiv.no