Ukerapport norske banker - Kommentarer, kursutvikling og verdsettelse 25.11.2013 Nils Christian Øyen Finansanalytiker Tlf +47 99 500 240 nils.oyen@sb1markets.no SpareBank 1 Markets var engasjert som med-tilrettelegger ifm emisjonene i SpareBank 1 Nord-Norge i oktober 2013.
Kommentarer: Hardere bufferkrav på mulig kupongstopp for fondsobligasjoner Konklusjoner Forslaget til ny forskrift om kapitalbuffere muliggjøre kupongstopp for fondsobligasjoner på et høyere nivå i bankenes rene kjernekapitaldekning enn vi hadde trodd tidligere. Det er imidlertid begrenseet grunn til uro på obligasjonseiernes vegne, negative årsog kartals-resultater er sjeldne (2-3% empirisk) og kombinert med krav om brudd på bufferkrav er sannsynligheten for kupongstopp under 1% i våre øyne. Vi tror også bankene vil tilpasse seg med en betryggende margin på 50-100bps til minimumskravene for å takle resultatsvigninger. Bufferkravene vil således oppfattes som harde, og ikke myke, i våre øyne. For ikke-sifi banker vil nivå for kupongstopp være 2% lavere enn for SIFI. På kapitalmarkedsdag i forrige uke gjentok DNB sitt ROE mål over 12% i 2016 og CET 1 på 13.5 14% samt en strengere allokering av kapital til forretningsenhetene basert på lønnsomhet og kapitalbinding. Verdsettelsen av regionbankene fremstår fortsatt som moderat på P/B 0.90. Sektoren er priset på P/E 6.9 8.4X selv etter eventuelle emisjoner som ville økt CET 1 med 1%-poeng (til ca 11.5%). Kommentarer 1. Kursutvikling i 2013: Regionale sparebanker +49%, lokale +35% mot Oslo Børs +22% og DNB +55%. 2. Aktuelt egenkapital: Markedets implisitte avkastningskrav til egenkapitalen er omtrent 8-14%. 3. Aktuelt fremmedkapital: Vår benchmark for senior er 78bps og OMF 41bps (begge Nordea Norge 5år). Benchmark for fondsobligasjoner +10bps til 370bps. 4. Aktuelt makro: Konjunkturbarometer gir håp om bedret vekst i Tyskland i fjerde kvartal, men nivå fortsatt moderat. 5. Prisingssyklus: Basert på 2013 boken er regionbankene priset til P/B 0.91 og lokalbankene til P/B 0.64. 6. Ukegraf: Hardere bufferkrav på mulig kuponstopp for fondsobligasjoner. 2
Ukegraf: Mulig kupongstopp på fondsobligasjoner gjør bufferkravene hardere ved brudd på bufferkrav må utbytte og kupong betales fra disponeringsbeløpet (0-60% av resultat) et negativt resultat gir null i disponeringsbeløp (men bufferkravene altså må også brytes samtidig) 16% Minstekrav og bufferkrav *Basel II, overgangsregler 14% 12% 10% 8% Dagens nivå regionale sparebanker Motsyklisk 0-2.5% SIFI banker 2.0% Systemrisiko buffer 3.0% Kombinerte bufferkrav: 7.5% + motsyklisk = maks 10% Oppnådd andel Andel av resultat av bufferkrav Tilbakeholdes Disponeringsbeløp 75-100% 40% 60% 50-75% 60% 40% 25-50% 80% 20% 0-25% 100% 0% Eksempel, 2016. motsyklisk = 1%, SIFI banker Oppkapitalisering CET 1 Andel av buffer Disponeringsbeløp over drift i år* 6% 4% 2% Bevaringsbuffer 2.5% Minstekrav EK 4.5% 14% 112% 100% 13% 100% 100% 12% 88% 60% 1.0 11% 76% 60% 2.0 10% 65% 40% 3.0 9% 53% 40% 4.0 8% 41% 20% 5.0 0% Juli 01/01/1900 2016 *Antar at banken bygger 1% CET 1 pr år med 12% ROE og 3% RWA vekst, 25% pay-out Dersom bufferkravet ikke oppfylles skal en plan for oppkapitalisering leveres Tilsynet innen 5 dager. Selv om 75% av kapitalbuffer er oppfylt bruker man 2 år på å oppnå kravet over vanlig drift 3 Kilde: Høringsnotat Kapitalbuffere. 11/11/2013
Forskriftsforslaget gjelder både på morbank og konsernnivå disponeringsbeløpet beregnes på akkumulert kvartalsbasis (1Q mer utsatt enn 4Q) Våre kommentarer til foreslått lovtekst: Dersom krav om bufferkapital ikke oppfylles skal plan for oppkapitalisering oversende Tilsynet innen fem dager. Brudd på bufferkrav medfører reduksjon i overskudd som kan disponeres til enkelte formål: Utbytte Bonus Kupong på fondsobligasjoner Diverse Maksimalt disponeringsbeløp beregnes også på delårsresultat. Første kvartal sårbart ved underskudd. Eksempel: Et underskudd i første kvartal og utilstrekkelig bufferkapital medfører at kupong ikke kan betales på fondsobligasjoner siden disponeringsbeløpet er 0. Er underskuddet større enn avsatt utbytte for fjoråret kan heller ikke en omdisponering av dette utbytte til tilbakeholdt resultat bidra til at bufferkrav fylles. 4 Kilde: Høringsnotat Kapitalbuffere, side 10. 11/11/2013
Sannsynligheten for kupongstopp er imidlertid lav, veldig lav faktisk det er sjeldent at enkeltkvartaler er negative (i snitt 3%) og i tillegg skal bufferen brytes av 706 undersøkte kvartaler var ingen første kvartal i minus (akkumulert delårsresultat gjelder) Andel banker med negativt resultat 60% 50% 40% 30% 20% 10% Antall banker med negativt kvartalsresultat og % av banker* *Vårt analyseunivers med kvartalsdata på gitt tidspunkt Antall banker med negativt kvartal % av banker 6 av 14 banker med negativt resultat, utgjør 46% av vårt univers med lang kvartalshistorikk. 7 6 5 4 3 2 1 Antall banker med negativt resultat Negativt kvartalsresultat Minus i Bank # % Ant obs første kvrt SRBANK 2 2.8% 71 0 MING 4 5.6% 71 0 NONG 3 4.2% 71 0 SVEG 4 5.6% 71 0 MORG 0 0.0% 71 0 SOAG 2 4.3% 47 0 SPOG 3 6.4% 47 0 SADG 2 4.3% 47 0 HELG 3 7.0% 43 0 SBVG 1 2.1% 47 0 TOTG 1 2.9% 35 0 NTSG 0 0.0% 35 0 PLUG 0 0.0% 35 0 RING 0 0.0% 15 0 0% 1Q96 1Q97 1Q98 1Q99 1Q00 1Q01 1Q02 1Q03 1Q04 1Q05 1Q06 1Q07 1Q08 1Q09 1Q10 1Q11 1Q12 1Q13 0 Kilde: SpareBank 1 Markets 5
Negativt årsresultat er enda sjeldnere enn negative kvartalsresultat av våre 298 observasjoner var 7 negative, dvs 2.3%, for kupongstopp må i tillegg bufferen brytes sannsynlighet for å miste kupong godt under 1% i snitt? 4 Antall banker med negativt årsresultat * *Vårt analyseunivers 3 SPOG SADG BNB 2 1 TOTG SRBANK HELG SADG 0 93 94 95 96 97 98 99 00 01 02 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12 6
Vi tror bankene tilpasser seg slik at kupongstopp aldri eller ekstremt sjeldent skjer med margin til bufferkrav på 50-100bps er sannsynlighet for brudd ved negativ resultat meget lav 16% Minstekrav og bufferkrav *Basel II, overgangsregler. SIFI banker 14% 12% Dagens nivå regionale sparebanker Margin 0.5-1.0% Betryggende margin 50-100bps 10% 8% 6% Kombinerte bufferkrav inkl motsyklisk estimat 1% 8.5% Kombinerte bufferkrav: 7.5% +1.0% = 8.5% Krav ren kjernekapital juli 2016 13.5-14.0 % SIFI banker 4% 2% Minstekrav EK 4.5% 0% 01/01/1900 Juli 2016 7
DNB opprettholder målsetning om ROE over 12% i 2015 vil allokere kapital til forretningsområdene med høyest avkastning på regulatorisk kapitalbinding 25% DNB - Reported ROE vs CMD stated targets 20% 15% CMD 2004: ROE > 15% CMD 2010: ROE > 13% CMD 2011: ROE > 14% in 2015 10% CMD 2007: ROE > 16% 11.5 % 11.0 % 12.0 % 12.3 % 11.6 % 5% CMD Targets Reported ROE Series3 CMD 2012: ROE > 12% in 2015 0% Source: SpareBank 1 Markets 00 01 02 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12 13E 14E 15E 8
Siste uken: Alle opp i positivt marked svensk bank svakest (Swedbank reverserer oppgang i boligrenten) 1.3 1.2 1.1 1.0 0.9 0.8 0.7 0.6 0.5 0.4 0.3 Kursendring forrige uke* *Inkl evt utbytte, tegningsretter etc 0.2 w47 2013 DNB [c.o.p 1 obs] Svensk bank [c.o.p 1 obs] Regional sparebank [c.o.p 1 obs] Europeisk bank [c.o.p 1 obs] w48 Source: SB1M 9
Sterkt år for norsk finans 3Q rapporter bekrefter stigende inntjening samt positivt aksjemarked 60% 50% 40% 30% 20% 10% 0% 55% DNB Totalavkastning* hittil i 2013 *Justert for eventuelle utbytter, splitter og tegningsretter 49% Regionale sparebanker 40% Svenske banker 35% Lokale sparebanker 22% OSEBX Regionale sparebanker: SRBANK, MING, NONG, SVEG, MORG. Lokale sparebanker: RING, SBVG, SOAG, TOTG, HELG, SPOG, SADG, NTSG, PLUGG. Våre delindekser for de regionale og lokale bankene er likevektet. 17% Europeisk bank Kvartalsrapporter 2013 Bank Ticker 3Q13 Swedbank SWED 22-Oct Gjensidige GJF 22-Oct Vest SVEG 23-Oct Nordea NDA 23-Oct Handelsbanken SHB 23-Oct SEB SEB 24-Oct DNB DNB 24-Oct SB1 Gruppen 24-Oct Sandnes SADG 24-Oct Møre MORG 24-Oct Toten TOTG 24-Oct Helgeland HELG 29-Oct Storebrand STB 30-Oct Nøtterøy-Tønsberg NTSG 30-Oct Øst SPOG 30-Oct Sør SORG 30-Oct Ringerike RING 30-Oct SMN MING 31-Oct SNN NONG 31-Oct SR-Bank SRBANK 31-Oct Østfold-Akershus SOAG 31-Oct Hedmark SBHE 01-Nov Buskerud-Vestfold SBVG 05-Nov Pluss PLUG 05-Nov Agasti AGA 06-Nov 10 25.11.2013
Solid oppgang hittil i år for bank, alle i pluss men stor variasjon SVEG fortsatt i tet med +62% Totalavkastning finansinstitusjoner hittil i 2013* *Justert for eventuelle utbytte, splitter, emisjoner og tegningsretter Vest - SVEG SMN - MING DNB - DNB SR-BANK - SRBANK Gjensidige - GJF Helgeland - HELG SEB - SEB EK-bevis index - OSEEX SNN - NONG Storebrand - STB Swedbank - SWED Nordea - NDA Øst - SPOG Nøtterøy - NTSG Handelsbanken - SHB Buskerud-Vestfold - SBVG Østfold-Akershus - SOAG Møre - MORG Pluss - PLUG Toten - TOTG Sandnes - SADG Oslo Børs - OSEBX Ringerike - RING 18% 22% 24% 31% 31% 30% 29% 42% 41% 39% 38% 38% 35% 35% 35% 45% 55% 53% 51% 49% 48% 59% 61% 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 11 25.11.2013
DNB outperformance mot svensk bank etter overbevisende kapitalmarkedsdag oljepris kommer tilbake 12 10 8 6 4 2 0-2 -4-6 -8-10 -12-14 -16-18 Jan DNB relative to Swedish banks* and oil price** *31.12.2011 = 0. ** Brent, USD Mar May Jul Sep Nov Jan 12 DNB relative to Swedish banks Oil price Mar May Jul Sep Nov Jan 13 14 130 125 120 115 110 105 100 95 90 85 Source: SpareBank 1 Securities, EcoWin 12
P/E: Multiplene opp mot historiske høyder etter gode rapporter rabatten i DNB mot svensk bank lavere fortsatt for høy P/E* - Nordic and European banks** *Consensus EPS next 12 months forward. **Swedish banks = SHB, NDA, SEB & SWED. 13 Swedish banks 12 European banks 11 10 DNB 9 Regionale sparebanker 8 7 6 5-5 DNB discount to Swedish banks -15-25 Dec 10 Mar Jun 11 Sep Dec Mar Jun 12 Sep Dec Mar Jun 13 Sep Dec Mar 14 Source: SpareBank 1 Markets 13
Emisjon i norske sparebanker allerede delvis diskontert i moderate P/E multipler multipler fortsatt lave selv etter emisjon på 1% av RWA (øker CET 1 med 1%-poeng til 11.5%) 14 12 10 8 6 4 2 13.7 P/E 2014E: Current capitalisation and issue @ 1% of RWA* *NONG and MORG reflects recently completed issues Source: SpareBank 1 Markets 12.4 11.8 10.4 10.4 9.8 8.2 8.4 8.0 8.2 7.8 7.5 P/E current capitalisation P/E @ issue 1% of RWA 6.8 7.5 6.8 6.8 Issue scenario DNB SRBANK MING SVEG Price 109 55 54 45 Shares 1 629 256 130 32 Market cap 177 213 14 130 6 991 1 423 Net profit 2014 18 044 1 809 1 455 1 016 P/E 2014 @ today 9.8 7.8 7.5 6.8 Issue = 1% of RWA 10 985 1 142 861 649 Issue as % mkt cap 6% 8% 12% 46% P/E 2014 @ issue 10.4 8.4 8.0 7.5 CET 1 3Q13 11.0% 10.5% 10.4% 10.8% 0 SHB SEB SWED NDA DNB MORG SRBANK MING NONG SVEG 14
P/B: Med full regulatorisk klarhet vil DNB prises nærmere svensk bank? sparebankene fortsatt under bok Pris/Bok* - Nordiske og europeiske banker *eks immaterielle eiendeler. Regionale sparebanker 1.75 Svensk bank 1.50 Svensk bank flater ut på P/B 1.6? DNB 1.25 1.00 Sparebanker Europeisk bank 0.75 0.50 0.25 0.00 Jan May Sep 09 Jan May Sep 10 Jan May Sep 11 Jan May Sep 12 Jan May Sep 13 Jan May 14 Source: SpareBank 1 Markets 15 Sparebank > Europeisk bank
Vi venter fortsatt positiv reprising av DNB og norske banker nivå på motsyklisk buffer (CCB) i desember/januar er dimensjonerende for kursene fremover 1.7 1.6 1.5 1.4 1.3 1.2 1.1 1.0 0.9 0.8 0.7 Jan Price/Tangible Book* - Nordic banks Swedish banks DNB Mar May Jul Sep Nov Jan 12 *Ex goodwill 21 Nov DNB CMD Mar May Jul Sep Nov Jan 13 CCB: 0.5% NOK 130 CCB ca 1.0% NOK 115 CCB: 2.0% NOK 95 5 Dec - Mid Jan Counter cyclical buffer (0-2.5%) announced Mar May 14 Source: SpareBank 1 Markets 16
Positiv reprising av de tre store bevisene også SR og MING over boken igjen, men rabatten mot DNB fortsatt høy Pris/Bok - Sparebanker og DNB * Inkludert utbytte ved årsslutt. Konsern. 1.4 DNB 1.3 1.2 1.1 SRBANK 1.0 MING 0.9 NONG 0.8 0.7 0.6 0.5 % premie/rabatt 10 Premie/rabatt vs DNB målt ved P/B -10 SRBANK MING -30 NONG -50 Apr Aug Oct 10 Dec Feb Apr Jun Aug 11 Oct Dec Feb Apr Jun Aug 12 Oct Dec Feb Apr Jun Aug 13 Oct Dec Feb 14 Source: SpareBank 1 Markets 17
Regionale sparebanker på P/B 0.91 (2013), utfallsrommet fortsatt skjevt oppover bedring i prisingen for de lokale også på P/B 0.64, men økt rabatt mot de regionale Pris/Bok* - Regionale og lokale sparebanker * Kurs / Bokført egenkapital pr bevis. 2.25 2.00 1.75 1.50 1.25 1.00 0.75 0.50 0.25 20 0-20 -40 Regionale Lokale sparebanker Premie Lokale: P/B 0.80 => 24% P/B 0.90 => 40% Lokale relativt til regionale % På 2013 boken Rabatt 97 98 99 00 01 02 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12 13 14 Source: SpareBank 1 Markets 18 Regionale: P/B 1.00 => 10% P/B 1.10 => 21%
Swedbank reverserer oppgangen i boligrente på 0.25% (initiert etter 25% gulv boligvekter) etter at de tre andre bankene ikke fulgte etter, men nivå trekker sakte opp 2.50 2.25 Bruttomargin på nye boliglån - Sverige og Norge* *Margin før fundingkostnad i %. Flytende rente begge land (Sverige 3 måneder) Norge 2.00 1.75 1.50 Swedbank +25bps, så -25bps SEB Handelsbanken Nordea 1.25 1.00 0.75 4Q13 0.50 Jan Apr Jul Oct Jan 11 Apr Jul Oct Jan 12 Apr Jul Oct Jan 13 Apr Jul 14 Source: SpareBank 1 Markets 19
Tyskland: Konjunkturbarometer IFO indikerer bedre vekst i fjerde kvartal men for tidlig å si om det er et reellt skifte i veksttakten fra lavt nivå 20
CDS: Fortsatt spreadinngang for europeiske banker, svenske også inn CDS - spreadendring 2013 i bps 31/12/12 I dag Endring Europeisk bank 142 104-38 Danske Bank 129 91-38 Svensk bank 88 69-19 21 CDS = Pris på konkursbeskyttelse for senior lån i basispunkter. Merk at det kan være store avvik mellom CDS markedet og cash-markedet
Norge: Vår senior benchmark på 78bps (Nordea Norge 5år) OMF benchmark på +41bps (Nordea 5år) 225 200 175 150 125 100 75 50 25 0 175 125 75 25 Regionbanker: Swap-spread senior obligasjoner og OMF* *5 års løpetid. OMF = Obligasjon med fortrinnsrett (Boligkreditt). Regionale sparebanker Senior obligasjon Boligkreditt OMF Senior relativt til OMF (bps) 08 09 10 11 12 13 14 225 200 175 150 125 100 75 50 25 0 175 125 75 25 Source: SpareBank 1 Markets Credit Research 22
Fondsobligasjoner spreader videre inn, både absolutt og relativt til ansvarlig fordi risikoen reduseres med mer egenkapital i bankene Fondsobligasjon, senior og ansvarlig lån - Risikopremie* 600 500 *Bps over 3m NIBOR. Nyutstedelser norske banker. Regionbanker og større Fondsobligasjon Ansvarlige lån Senior Desember 2011 200bps 400 Des 2012 200bps Desember 2010 135bps 300 Okt 2013 165bps 160bps 200 140bps 150bps 100 0 nov/ 09 23 100bps Ki l de: SpareBank 1 Ma rkets mai/ 10 des/ 10 jun/ 11 jan/ 12 jul/ 12 feb/ 13 sep/ 13 25.11.2013
Betydelig inngang siste året for fondsobligasjoner vår benchmark +370bps (+10bps) 800 700 Fondsobligasjoner i Norge - spread i bps ved utstedelse og type Gammel type fondsobligasjoner teller 100% i 2013, 80% i 2014 og deretter 10%-poeng årlig utfasing. Spread i basispunkter ved utstedelse 600 500 400 300 200 Sannsynlig at utstedelser i 2009/10 kjøpes tilbake Møre SNN Buskerud SMN Mindre banker SMN Vest 100 0 Kilde: SpareBank 1 Markets jan/ 04 mai/ 05 okt/ 06 feb/ 08 jul/ 09 nov/ 10 apr/ 12 aug/ 13 Gammel type Gammel type med reg. call Ny konvertibel med reg. call Ny type med reg. call Ny type med reg. call og endringsadgang 24 25.11.2013
Ansvarlige lån (LT II) spreader inn 100bps på seks måneder vår benchmark uendret på +185bps 700 600 Ansvarlige lån (LT II) - spread i bps ved utstedelse og type Kilde: SpareBank 1 Markets Protector Forsikring Spread i basispunkter ved utstedelse 500 400 300 200 SRBANK SRBANK SNN SMN BN Bank DNB Vest NTSG 100 DNB Hedmark 0 mai/ 05 okt/ 06 feb/ 08 jul/ 09 nov/ 10 apr/ 12 aug/ 13 des/ 14 Gammel type Gammel type med reg. call Ny type med reg. call Ny type med reg. call og endringsadgang 25
Utvalgte emisjoner Fondsobligasjoner og ansvarlig lån Blaker med Tier 1 og Pluss med ansvarlig Dato Bank Volum Lengde år Spread (bps) Dato Bank Volum Lengde år Spread (bps) Fondsobligasjon (Tier I) Ansvarlig lån (Lower Tier II) 2013 2013 29-Jan Surnadal SB NOK 40m 5+E 500 15-Feb SB1 Buskerud-Vest NOK 100m 5+5 250 15-Feb SB1 Buskerud-Vest NOK 100m 5+E 440 22-Feb Møre NOK 500m 5+5 250 22-Mar Hol Sparebank NOK 50m 5+E 475 22-Mar Bank 1 Oslo-Ahus NOK 200m 5+5 275 26-Mar Selbu Sparebank NOK 50m 5+E 475 27-Mar Lillestrøm SB NOK 40m 5+5 280 26-Apr Bamble & Langesund NOK 60m 5+E 470 10-Apr Øst NOK 200m 5+5 223 30-Apr SB Hemne NOK 30m 5+E 480 16-May SB1 Østfold-Ahus NOK 150m 5+5 200 30-Apr Indre Sogn SB NOK 40m 5+E 490 23-May Eika Boligkreditt NOK 250m 5+5 220 23-May Eika Boligkreditt NOK 250m 5+E 420 12-Jun Helgeland Sparebank NOK 300m 5+5 200 12-Jun Landkreditt Bank NOK 150m 5+E 415 13-Jun Sparebanken Hedmark NOK 500m 5+5 175 18-Jun Klepp SB NOK 100m 5+E 475 18-Jun DNB Bank NOK 1 500m 5+5 170 20-Jun SB1 SMN NOK 500m 5+E 375 18-Jun Sandnes SB NOK 300m 5+5 195 20-Jun Storebrand Bank NOK 150m 5+E 395 20-Jun Kvinesdal SB NOK 25m 5+5 300 20-Jun Kvinesdal SB NOK 35m 5+E 490 28-Jun Fana Sparebank NOK 200m 5+5 185 27-Jun Eiendomskreditt NOK 40m 5+E 425 27-Jun Landkreditt Bank NOK 100m 5+5 190 27-Aug Meldal SB NOK 50m 5+E 450 28-Jun Eika Kredittbank NOK 90m 5+5 300 25-Sep Jernbanepers. SB NOK 50m 5+E 410 30-Aug Stadsbygd SB NOK 30m 5+5 250 02-Oct SB Vest NOK 250m 5+E 365 03-Sep Klepp SB NOK 30m 5+5 250 17-Oct SB1 Østfold-Ahus NOK 150m 5+E 365 12-Sep Bank 1 Oslo-Ahus NOK 300m 5+5 195 24-Oct Øst NOK 200m 5+5 350 18-Sep SB1 Nøtterøy-T NOK 100m 5+5 225 07-Nov SB1 SMN NOK 450m 5+E 350 20-Sep DNB EUR 750m 5+5 177 (NIBOR +208) 12-Nov Vegårshei SB NOK 15m 5+E 475 20-Sep Tinn SB NOK 40m 5+5 250 11-Nov SB1 Næringskreditt NOK 200m 5+E 420 02-Oct SB Vest NOK 500m 5+5 185 10-Dec Blaker SB NOK 30m 5+E 420 24-Oct Øst NOK 150m 5+5 185 19-Nov ya Bank NOK 40m 5+5 375 27-Nov SB1 SRBANK NOK 500m 5+5 180 26-Nov SB Pluss NOK 400m 5+5 180 26 Kilde: SpareBank 1 Markets Credit Research Dato er børsmelding eller betalingsdato for utstedelse 25.11.2013
Inngang i EUR/USD basisspreader i 2013 gir lavere fundingkost i EUR kredittspread ved kortsiktige lån (overnatten/ois) uendret i år 125 100 Likviditetsindikatorer i det europeiske pengemarkedet The OIS spread is a measure of European banks willingnes to make unsecured loans to one another. -125-100 75-75 50 Eur/USD currency basis swap. 12 months -50 25-25 Inngang i basisspreader 0 Jan Mar May Jul Sep Nov Jan 11 EUR Libor / OIS spread. 3 months Mar May Jul Sep Nov Jan 12 Mar May Jul Sep Nov Jan 13 14 0 Source: SpareBank 1 Markets, EcoWin 27
Verdsettelse enkeltbanker: DNB over boken (2013) og SRBANK på boken sparebankene fra P/B 0.5 til 0.9. Pris/Bok* vs egenkapitalavkastning 2014E - Norske banker 1.40 *P/B basert på dagens kurser og estimert bokført egenkapital pr 31.12.2013. Kilde: SpareBank 1 Markets 12.4 % 12.5 % Pris/Bok (2013 bok) 12.4 % 12.3 % 11.9 % 1.20 11.7 % 10.6 % 10.1 % 10.1 % 10.3 % 10.1 % 1.00 ROE 2014E 9.4 % 12% 9.7 % 10% 8.1 % 0.80 0.60 8% 7.7 % 1.31 6% 1.01 0.40 0.20 0.00 28 14% 0.97 0.88 0.87 0.85 0.84 0.77 0.73 0.65 4% 0.59 0.58 0.56 0.53 0.51 2% 0% 25.11.2013
P/E: Sparebankene er billige på våre estimater for 2013 og 2014 blir enda bedre svensk bank handler 12-14X våre 2013E P/E basert på 2013 og 2014 estimater - Nordiske banker 14 P/E 2014E 12 P/E 2013E 10 8 13.7 6 12.4 11.8 10.4 4 2 9.8 8.6 8.2 7.8 7.5 7.0 6.8 6.8 6.7 6.5 5.9 5.9 5.5 5.3 5.2 0 Kilde: SpareBank 1 Markets 29 25.11.2013
Verdsettelse og estimater Core Tier I Pris/Bok ROE Utbytte Direkteavkastning* P/E EPS Ticker Kurs (eks hybrid) Bok 2013 2012 2013 2012A 2013E 2014E 2012A 2013E 2012A 2013E 2013E 2014E 2013E 2014E SR-Bank SRBANK 55.3 10.5 % 54 1.12 1.01 12.4 % 12.8 % 12.5 % 1.50 1.50 2.7 % 2.7 % 8.5 7.8 6.5 7.1 Midt-Norge MING 53.8 10.4 % 55 1.08 0.97 11.7 % 13.2 % 12.4 % 1.50 1.60 2.8 % 3.0 % 7.7 7.5 6.9 7.2 Nord-Norge NONG 34.0 12.1 % 40 0.85 0.85 8.9 % 12.3 % 11.9 % 1.06 1.00 3.1 % 2.9 % 8.5 6.8 4.0 5.0 Møre MORG 197 12.3 % 227 0.89 0.87 14.6 % 10.3 % 10.1 % 12.00 9.00 6.1 % 4.6 % 9.4 8.2 20.9 24.0 Vest SVEG 45 10.8 % 53 0.90 0.84 12.2 % 11.6 % 11.7 % 2.50 2.50 5.6 % 5.6 % 7.3 6.8 6.1 6.6 Øst SPOG 42 12.9 % 48 0.93 0.88 12.9 % 12.3 % 12.4 % 3.00 3.00 7.2 % 7.2 % 7.1 6.7 5.9 6.3 Sandnes SADG 84 11.2 % 164 0.55 0.51 8.2 % 7.0 % 7.7 % 3.00 3.6 % 0.0 % 7.5 6.5 11.1 13.0 Toten TOTG 56 11.7 % 95 0.64 0.59 11.7 % 10.3 % 10.6 % 2.00 0.50 3.6 % 0.9 % 6.0 5.2 9.4 10.7 Helgeland HELG 45 11.7 % 78 0.63 0.58 7.1 % 10.1 % 10.1 % 1.30 1.75 2.9 % 3.9 % 6.0 5.5 7.5 8.1 Pluss PLUG 143 11.4 % 185 0.85 0.77 10.5 % 9.8 % 10.3 % 10.00 10.00 7.0 % 7.0 % 8.1 7.0 17.7 20.4 Buskerud-Vest SBVG 43 12.9 % 66 0.70 0.65 10.4 % 10.7 % 10.1 % 2.25 2.20 5.2 % 5.1 % 5.9 5.9 7.3 7.3 Østf-Akershus SOAG 86 12.6 % 162 0.57 0.53 9.6 % 9.6 % 9.7 % 4.10 4.15 4.8 % 4.9 % 5.7 5.3 15.0 16.3 Nøtterøy NTSG 80 12.4 % 144 0.61 0.56 7.2 % 11.5 % 9.4 % 4.00 4.00 5.0 % 5.0 % 5.2 5.9 15.4 13.7 Ringerike RING 122 15.5 % 168 0.76 0.73 7.4 % 8.4 % 8.1 % 8.00 8.00 6.6 % 6.6 % 8.7 8.6 14.0 14.1 DNB 109 11.0 % 83 1.44 1.31 11.0 % 12.0 % 12.3 % 2.00 2.10 1.8 % 2.0 % 11.0 9.8 9.9 11.1 Gjennomsnitt* 11.9 % 0.79 0.74 10.3 % 10.7 % 10.5 % 4.5 % 4.2 % 7.3 6.7 Regionbanker 11.2 % 0.97 0.91 12.0 % 12.0 % 11.7 % 4.1 % 3.8 % 8.3 7.4 Lokalbanker 12.4 % 0.69 0.64 9.4 % 10.0 % 9.8 % 5.1 % 4.5 % 6.0 5.9 Kilde: SpareBank 1 Markets * Gjennomsnitt eks DNB. Regionbanker: SRBANK, MING, NONG, MORG, SVEG. Resten defineres som lokale ** NONG etter emisjon 30 25.11.2013
Anbefalinger og kursmål Bank Dagens Kursmål PotensialeAnbefaling Prising på dagens kurs* Prising på kursmål ** CET I*** Navn Ticker kurs P/B 13 P/E 14E Yield 13E P/E 14E P/B 13E % DNB DNB 109 109 0% Kjøp 1.31 9.8 2.0 % 9.8 1.31 11.0 % SR-Bank SRBANK 55 64 16% Kjøp 1.01 7.8 2.7 % 9.0 1.18 10.5 % SMN MING 54 65 21% Kjøp 0.97 7.5 3.0 % 9.1 1.17 10.4 % SNN NONG** 34 45 32% Kjøp 0.85 6.8 2.9 % 9.1 1.13 12.1 % Møre MORG 197 230 17% Kjøp 0.87 8.2 4.6 % 9.6 1.01 12.3 % Vest SVEG 45 52 16% Kjøp 0.84 6.8 5.6 % 7.8 0.98 10.8 % Buskerud-Vestfold SBVG 43 50 16% Kjøp 0.65 5.9 5.1 % 6.8 0.76 12.9 % Sandnes SADG 84 90 7% Nøytral 0.51 6.5 0.0 % 6.9 0.55 11.2 % Toten TOTG 56 65 16% Kjøp 0.59 5.2 0.9 % 6.1 0.69 11.7 % Helgeland HELG 45 45 0% Nøytral 0.58 5.5 3.9 % 5.5 0.58 11.7 % Østfold-Akershus SOAG 86 100 17% Kjøp 0.53 5.3 4.9 % 6.1 0.62 12.6 % Ringerike RING 122 142 16% Kjøp 0.73 8.6 6.6 % 10.0 0.85 15.5 % Nøtterøy NTSG 80 95 19% Kjøp 0.56 5.9 5.0 % 6.9 0.66 12.4 % Øst SPOG 42 48 15% Kjøp 0.88 6.7 7.2 % 7.6 1.01 12.9 % Pluss PLUG 143 152 6% Nøytral 0.77 7.0 7.0 % 7.5 0.82 11.4 % Regionbanker 20% 0.91 7.4 3.8 % 8.9 1.09 11.2 % Lokalbanker 16% 0.63 6.2 4.2 % 7.0 0.71 12.4 % Kilde: SpareBank 1 Markets * Verdsettelse basert på dagens kurs og våre estimater ** Verdsettelse basert på kursmål og våre estimater *** CET I = Ren kjernekapitaldekning (Tier I eks fondsobligasjoner) 31 25.11.2013
Kapitalstruktur norske og svenske banker Basel 2 overgangsregler Sammensetning av bankenes kapitaldekning* *Pr 30.09.2013, Basel I gulv (80%). Inkluderer EK emisjoner i NONG DNB - DNB Swedbank - SWED Nordea - NDA SEB - SEB 11.0 % 10.9 % 10.9 % 11.3 % 0.3 % 1.8 % 0.5 % 0.3 % 0.6 % 1.7 % 1.8 % CET I (eks fondsobl.) Tier I (inkl fonds.obl) Tier II (inkl ansvarlig) Nordiske banker Handelsbanken - SHB 8.9 % 1.1 % 0.0 % Hedmark - Hedmark 14.5 % 0.0 % 1.6 % Sogn og Fjordane - SSF 12.5 % 1.5 % 1.0 % Møre - MORG Nord-Norge - NONG SØRPLUS - SØRPLUS 12.3 % 12.1 % 11.9 % 3.0 % 1.1 % 1.2 % 1.4 % 0.0 % 1.5 % Regionale sparebanker Vest - SVEG 10.8 % 1.6 % 0.3 % BN Bank - BNB 10.7 % 1.8 % 2.3 % Midt-Norge - MING 10.4 % 1.9 % 2.2 % SR-BANK - SRBANK 10.5 % 1.7 % 1.5 % Ringerike - RING 15.5 % Buskerud-Vestfold - SBVG 12.9 % 2.5 % 0.5 % Øst - SPOG Østfold-Akershus - SOAG Nøtterøy - NTSG 12.9 % 12.6 % 12.4 % 2.0 % 1.9 % 2.2 % 0.8 % 1.5 % 0.8 % Lokale sparebanker Toten - TOTG 11.7 % 4.3 % 0.3 % Helgeland - HELG 11.7 % 1.6 % 2.1 % Pluss - PLUG 11.4 % 1.9 % 0.0 % Sandnes - SADG 11.2 % 2.9 % 2.0 % 0% 2% 4% 6% 8% 10% 12% 14% 16% 18% 32
Kapitalisering: Styrket og likere etter 2008 14% 12% 10% Utvikling i ren kjernekapitaldekning* - Norske banker *CET I, eks fondsobligasjoner. Inkludert 50% av overskudd. Regionbanker SRBANK, MING, NONG 1Q08: 90% 1Q07: RWA gulv 95% av Basel I 1Q09: 80% 2012 2013 Lokale banker DNB Region banker 8% 6% Emisjoner 2009/2010: DNB SRBANK MING SVEG SPOG Emisjon 2011: NONG Emisjoner 2012: SRBANK MING Emisjoner 2013: MORG NONG 4% 1Q05 1Q06 1Q07 1Q08 1Q09 1Q10 1Q11 1Q12 1Q13 Kilde: SpareBank 1 Markes 33
Vi estimerer CET I på 13.6% for regionbankene i juli 2016 med Basel I gulvet motsyklisk buffer på 1.5% kan håndteres, naturlig at denne er lavere dersom gulvet videreføres 18% 16% Kapitalkrav for norske systemviktige banker Ren kjernekapital regionbanker under Basel II med overgangsregler 2.0 % Ansvarlig lån 14% 12% 10% 8% 2.0 % 1.5 % 2.0 % 1.5 % 2.0 % 1.5 % 1.0 % 1.5 % 1.5 % Fondsobligasjon Motsyklisk buffer (estimat) 6% 4% 2% 0% Utvikling i historisk og estimert ren kjernekapitaldekning norske regionale sparebanker 05 06 07 08 09 10 11 12 Juli 13 Juli 14 Juli 15 Juli 16 9% 10% 11% 12% Egenkapital CET I regionbanker (Basel II overgangsregler) Kilde: SpareBank 1 Markets 34
Overføringer til Boligkreditt flater ut på 50% av boliglån? Tilsynet følger opp grad av overføringer på selskapsbasis gjennom Pillar 2 Andel boliglån overført til Boligkredittforetak* 100% *Pr 30.09.2013. For DNB er det andel boliglån finansiert med OMF 93% Overført pr siste kvartal 90% 80% 70% 60% 50% 40% 30% DNB har overført 86% av boliglån til Boligkreditt og utstedt OMF tilsvarende 65%. Overført 30.09.2011 Overført % av totale utlån 74% 65% 64% 52% 53% 49% 46% 45% 45% 45% 45% 40% 40% 39% 38% 38% 37% 36% 35% 26% 20% 10% 0% Kilde: SpareBank 1 Markets Research 35
Flate latinspreader mot Tyskland siste uken 36
Oslo Børs: reprising etter korreksjon i juni 37
Disclaimer IMPORTANT DISCLOSURES SpareBank 1 Markets operates a system of Chinese Walls in order to control the flow of information within the firm; the Research Department is part of this system. The Research Analysts of SpareBank 1 Markets receive salary, and are members of the bonus pool. Analysts do not receive remuneration linked to the performance of their recommendations. Furthermore their remuneration is not linked to specific Investment Banking projects. Generally, investments in financial instruments involve risks. For specific risks related to our various recommendations, please see the latest relevant reports. The target prices on companies in the SpareBank 1 Markets Research universe reflect the subjective view of the analyst about the absolute price that shares should trade at, within our twelve-month recommendation horizon. The target price is based on an absolute valuation approach, which is detailed in our research reports. The target price can differ from the absolute valuation, in accordance with the analyst's subjective view on the trading or cyclical patterns for a particular stock, or a possible discount/premium to reflect factors such as market capitalization, ownership structure and/or changes in the same, and company-specific issues. This report or summary has been prepared by SpareBank 1 Markets from information obtained from different sources not all of which are controlled by SpareBank 1 Markets. Such information is believed to be reliable, and although it has not been independently verified SpareBank 1 Markets has taken all reasonable care to ensure that the information is true and not misleading. Notwithstanding such reasonable efforts, SpareBank 1 Markets can not guarantee that the information contained in this report or summary is accurate or complete, and SpareBank 1 Markets assumes no obligation for, and makes no representations with respect to, the accuracy or completeness of the information contained in this report or summary. SpareBank 1 Markets assumes no obligation to update the information contained in this report or summary to the extent that it is subsequently determined to be false or inaccurate. The analyst(s) who prepared this report or summary certify that: (1) the views expressed accurately reflect the analysts personal views about any and all of the subject securities or issuers; and (2) no part of the research analysts compensation was, is, or will be, directly or indirectly, related to the specific recommendations or views expressed in this report or summary. This report or summary is provided for informational purposes only and under no circumstances is it to be used or considered as an offer to sell, or a solicitation of any offer to buy any securities. This report or summary is prepared for general circulation and general information only. It does not have regard to the specific investment objectives, financial situation or the particular needs of any person who may receive this report or summary. Investors should seek financial advice regarding the appropriateness of investing in any securities or investment strategies discussed or recommended in this report or summary and should understand that statements regarding future prospects may not be realized. Performance in the past is not a guide to future performance. SpareBank 1 Markets accepts no liability whatsoever for any direct or consequential loss arising from the use of this publication or its contents. Investors in the US should be aware that investing in non-us securities involves certain risks. The securities of non-us issuers may not be registered with, or subject to, the current informational reporting and audit standards of the US Securities and Exchange Commission. These materials may not be reproduced, distributed or published by any recipient for any purpose. Please cite source when quoting. We use only sources we find reliable and accurate, unless otherwise stated in the relevant reports. SpareBank 1 Markets or an affiliate may from time to time perform investment banking or other services (including acting as advisor, manager or lender) for, or solicit investment banking or other business from, companies mentioned in this publication for investment banking services in the next three months. SpareBank 1 Markets AS Olav Vs gate 5 0161 Oslo + 47 24 14 74 00 www.sb1markets.no 38