1 Månedsrapport Holberg Norge Januar 2015
Vårt jaktlag Hogne Tyssøy ansvarlig forvalter Jann Molnes Robert Lie Olsen Tony Fimreite Harald Jeremiassen Leif Anders Frønningen Roar Tveit Tormod Vågenes Gunnar J. Torgersen Holberg Norge Holberg Norden Holberg Global Holberg OMF Holberg Rurik Holberg Likviditet 20 Holberg Likviditet Holberg Kreditt 2
Fondskommentar Avkastning Holberg Norge ga en avkastning på -0,3% i januar måned.. Siden oppstart i desember 2000 har Holberg Norge gitt en årlig avkastning på 8,8% og en årlig meravkastning i forhold til sin referanseindeks på 0,9%. Eietid, tidsarbitrasje og tålmodighet Vi er en aktiv, langsiktig aksjeplukker som fokuserer på bedriftenes verdiskapning over tid, uavhengig av størrelse. En slik aktiv forvaltning vil innebære avvik fra referanseindeksen. Holberg Norges investeringer har en snitt holdetid på ca. fire år basert på fondets omløpshastighet. Med langsiktig fokus mener vi å ha en fordel, dvs. tidsarbitrasje, mot markedet, som vi opplever har vesentlig kortere tidshorisont. Over tid følger kursutviklingen inntjeningen til selskapene. Med et langsiktig fokus har vi tid til å vente på at verdiskapingen blir reflektert i aksjekursene. Kjerneporteføljen består av ca 40 børsnoterte selskaper med en P/E på 9,3 for 2015 og 8,8 for 2016, basert på konsensusestimater. Gjennomsnittlig bokført egenkapitalandel i våre porteføljeselskaper er ca 44%. I løpet av januar har vi gjort endel justeringer av porteføljen, men ingen selskaper er solgt ut eller nye kommet inn. Oslo Børs har fått en positiv start på året med en avkastning på 3% i januar. I skrivende stund er det mye fokus på oljeprisen som har løftet seg markant siden midten av januar med den konsekvens at oljeprisfølsomme aksjer har fått et løft. Dette året ser ut til, i likhet med fjoråret, å ha hovedfokus på oljemarkedet og konsekvenser for norsk økonomi og de børsnoterte selskapene. Vi mener at avhengig av hvor lenge prisen på olje og gass blir liggende på relativt lave nivåer, og ikke minst hvor de mer langsiktige forventningene til prisene vil sette seg, vil ha stor betydning for verdsettelsen til en betydelig del av selskapene på Oslo Børs. Vi vil få et fall i investeringene på norsk sokkel i år med ca. 15 %, samtidig som kapasiteten til hele verdikjeden fortsetter å vokse. Dette vil svekke lønnsomheten og skape utfordringer for de selskapene som har svak balanse. Vår tilnærming er å konsentrere oss om de bedriftene som har sterk balanse og/eller en god kostnadsposisjon og brukbar beskjeftigelse, men fortsatt være forsiktig med selskapene innenfor sektoren. Regnskapsrapporteringen for fjerde kvartal og året 2014 er i startfasen og blir en viktig avsjekk av de selskapene vi ser på. 3
Selskapskommentarer Yara (6,9% av fondet) har over tid bygget en sterk og integrert posisjon i gjødselmarkedet. Det siste året har selskapet styrket sin posisjon i Sør-Amerika gjennom oppkjøp og er i dag en ledende produsent av nitrogenbasert- og en rekke kombinasjonsprodukt rettet mot landbruket. Fallende råstoffpriser (gass) og endringer i valutakurser har også utviklet seg i selskapets favør vei det siste året. Vi mener Yara kan øke egenkapitalavkastningen i de nærmeste årene og betale akseptabelt utbytte, og med det være en aksje å eie. Norsk Hydro (6,6% av fondet) har etter flere svake år i markedet for aluminium, primært grunnet lav kapasitetsutnyttelse, begynt å se litt lysere på fremtiden. Vi har eid Norsk Hydro siden Vale solgte sine aksjer høsten 2012. Selskapet har en sterk konkurranseposisjon, men noe lav egenkapitalavkastning, som imidlertid er i bedring. DnB (6,2% av fondet) har en dominerende posisjon i det norske markedet for finansielle tjenester. Eksempelvis innenfor valutahandel har de en veldig sterk posisjon med betydelige inntekter. Konsernet har en bred tjenesteplattform, en styrket balanse og moderat verdsettelse. Hovedrisikoen ligger i en svekkelse av norsk økonomi som en følge av oppbremsingen i oljesektoren. Pci Biotech (0,5% av fondet) har gjennomført en kapitalutvidelse på 70 millioner kroner som vil ta selskapet gjennom første halvår 2016. Selskapet har sitt utspring i kreftbehandling ved å kombinere lysbehandling med kjemisk injeksjon. PCI Biotech skal gjennomføre en Fase ll-studie i løpet av det neste året. Nordic Nanovector (1,6% av fondet) har kunngjort at selskapet har til hensikt å gå på børs. Selskapet har sitt utspring i Algeta sitt miljø som kombinerer radioaktivitet og celleinntrenging og skal først testes på en form for lymfekreft. 4
10 største investeringer (1-5) Selskap Andel Kommentarer 6,9% Yara International er en norsk gjødselprodusent. Selskapet produserer, distribuerer, og selger nitrogenbasert mineralgjødsel og relaterte produkter. Selskapet distribuerer og selger også fosfat og Potash basert mineralgjødsel. Investeringsgrunnlag: God drift. Sterk balanse. Integrert aktør: Sterk markedsposisjon. 6,8% 6,6% Fullintegrert fiskeriselskap med fiskerettigheter i Peru, Chile og Norge. Selskapet er også majoritetseier i Lerøy Seafood og Pelagia. Lerøy Seafood er norges største distributør av sjømat. Austevoll Seafood kontrollerer marint protein og marine oljer fra hav til matfatet, noe som bidrar til god kunnskap om et næringsriktig tilbud til sine kunder. Investeringsgrunnlag: Marginpotensial på oppdrett. Godt distribusjonsnettverk. Undervurderte eierandeler i pelagiske markeder. Potensial i konsolidering av pelagisk industri rundt Nordsjøen. Norsk Hydro er en global aluminiumsprodusent med produksjon, salg og handel gjennom hele verdikjeden. Fra Bauxitt, Alumina og energiproduksjon til produksjon av primær aluminium og rullede aluminiumsplater og resirkulert aluminium, i tillegg til bearbeidet aluminium til flere industrier. Investeringsgrunnlag: Lavt på kostnadskurven og gjør løpende tiltak for å senke denne. Selskapet har en relativt og absolutt sterk balanse. Attraktivt verdsatt. 5 6,2% 5,9% Norges ledende bank og finanskonsern. Norge og Norden som region står på et sterkt økonomisk fundament relativt til andre regioner av Europa. Vi mener DNB vil klare seg godt i forhold til andre banker. Banken er følsom for utlånstap og endringer i rentemarkedene og tilbakeslag i norsk økonomi. Investeringsgrunnlag; Gode rentemarginer. Attraktivt priset. Sterk posisjon i primærmarkedet. Bakkafrost er en fullintegrert lakseoppdretter basert på Færøyene. Selskapet er en lavkostnadsprodusent av laks med høyeste kvalitet. Dette oppnås ved strenge kontrollregimer for biologi på Færøyene, samt bruk av marint for. Selskapet har en stor andel videreforedling, samt en sterk posisjon mot luksusmarkedene i USA, Taiwan og Kina.Investeringsgrunnlag; Kostnadsleder og biologisk og geografisk fortrinn. Vertikalt integrert. Langsiktig voksende marked.
10 største investeringer (6-10) Selskap Andel Kommentarer 4,2% 3,7% Ekornes er en norsk lenestolprodusent med merkevarene Stressless, Svane og Ekornes. Selskapet selger produktene globalt og produserer ved en fjordarm på Sunnmøre. Produksjonen er automatisert og foretas på bestilling. Valutaeksponeringen sikres opptil tre år frem i tid. Selskapet har netto kontantposisjon, en flott utbyttepolitikk og har over tid hatt en avkastning på investert kapital på over 20%. Råvarekostnader er en risikofaktor. Investeringsgrunnlag: Sterk merkevare. Innovative. Sterk balanse. Moderat priset. Telenor er Norges ledende telekommunikasjonsselskap med sterke posisjoner internasjonalt, med over 150 million kunder. Telenor har vært dyktige på utrulling av høyhastighets nettverk, samtidig som de har god kostnadskontroll. Høy lønnsomhet i den norske delen av virksomheten. Investeringsgrunnlag: Stabil kontantstrøm, sterk balanse, Stabile utbytter 3,7% 3,5% Norsk eiendomsutvikler med lang historikk. Største aksjonær er Selvaag-familien (54%). Planlegger og bygger eiendom ved å leie inn entreprenører og har en lav kostnadsbase med kun 90 ansatte. Har levert høye resultatmarginer etter at selskapet ble notert på Oslo Børs i 2012. Investeringsgrunnlag: Kostnadsledende. Skalerbar forretningsmodell. Har solgt en høy andel av enheter under bygging. Attraktivt verdsatt. Rec Solar er basert i Singapore hvor virksomheten produserer moduler og paneler og helintegrerte løsninger til solparker. Vi deltok i den rettede emisjonen i selskapet som vi opplevde å være attraktivt verdsatt. Virksomheten er en av de kostnadsledende aktørene innenfor modulproduksjon i dette markedet. Under bud. 6 3,4% Investeringsgrunnlag: Ledende produsent. Raskt voksende marked. strukturkandidat Entra er et ledende norsk eiendomsselskap med fokus på kontoreiendommer i Oslo og de andre største byene i Norge. Leietagere av høy kvalitet og lang gjennomsnittlig leieavtale gir høy sikkerhet og visibilitet i selskapet. Bør kunne betale utbytter og bedre lønnsomheten.
Porteføljesammensetning IT 9 % Kontanter 4 % Utilities 2 % Telekom 3 % Energi 16 % Finans 14 % BRANSJE- SAMMENSETNING Materialer 14 % Helsevern 9 % Konsum 13 % Industri 12 % Forbruksvarer 4 % 7
Porteføljesammensetning (eks. unoterte selskaper og kontanter) Store selskaper (markedsverdi > kr. 10 mrd) 37% av fondet Mellomstore og små selskaper (markedsverdi under kr. 10 mrd.) 63% av fondet 8
Nøkkeltall for fondets 20 største investeringer Andel P/E P/E P/B ROE fond 2014E 2015E siste 2014E 1 Yara International 6,9 % 13,9 12,4 1,9 13,6 % 2 Austevoll Seafood 6,8 % 10,4 7,5 1,2 7,2 % 3 Norsk Hydro 6,6 % 32,1 14,1 1,3 3,3 % 4 DnB ASA 6,2 % 9,1 9,2 1,2 13,6 % 5 Bakkafrost 5,9 % 11,1 9,2 3,5 32,5 % 6 Ekornes 4,2 % 15,0 12,1 2,4 14,0 % 7 Telenor 4,1 % 20,2 15,8 3,8 16,9 % 8 Selvaag Bolig 3,9 % 7,6 6,5 0,9 11,3 % 9 REC Solar 3,6 % 11,4 9,0 2,2 21,9 % 10 Entra ASA 3,5 % 18,6 19,9 1,8 9,3 % 11 Subsea 7 3,3 % 4,5 7,0 0,5 11,1 % 12 Vizrt 3,2 % 15,7 12,7 3,5 19,0 % 13 Borregaard 3,1 % 15,9 12,4 2,7 17,5 % 14 Opera Software 2,6 % 48,5 18,7 4,5 3,7 % 15 Weifa ASA 2,5 % 22,5 20,3 1,1 10,3 % 16 Kongsberg Gruppen 2,5 % 13,9 12,9 2,3 16 % 17 Stolt-Nielsen Ltd 2,1 % 7,5 5,8 0,7 8,1 % 18 Deep Sea Supply 2,0 % 5,8 3,5 0,3 7 % 19 Sundal Collier Holding 1,8 % 14,6 13,5 2,0 13,2 % 20 Sparebanken Vest 1,8 % 7,6 7,5 0,2 13,4 % Topp 20 76,6 % Portefølje vektet snitt 100 % 11,9 9,2 1,2 10,1 % 9 Kilde: Data hentet fra Bloomberg P/E: Price/Earnings. Aksjekurs i forhold til inntjening pr. aksje (EPS nyttet er justert EPS) P/B: Price/Book. Markedsverdi i forhold til bokført egenkapital ROE: Return on equity. Avkastning på bokført egenkapital
Historisk avkastning Holberg Norge Januar 2015 Siste år Siste 3 år Siste 5 år Siden oppstart Avkastning (%) -0,3-0,3 6,5 1,0 1,2 8,8 Volatilitet % 9,9 16,5 22,0 Sharpe ratio 0,0 0,0 0,3 Avk. referanseindeks (%) 3,0 3,0 11,5 15,5 10,3 7,9 10
Historisk avkastning 11 Alle avkastningstall er fratrukket forvaltningskostnader.
Største positive og negative bidragsytere til fondets avkastning siste 12 måneder Bakkafrost Norsk Hydro Yara International Austevoll Seafood Hurtigruten ASA Prosafe Det Norske Oljeselskap Subsea 7 Deep Sea Supply Siem Offshore -22 000 000-12 000 000-2 000 000 8 000 000 18 000 000 28 000 000 kroner 12
Jaktloven Aktive forvaltere Vi er aktive forvaltere med en målsetting om å skape høyest mulig risikojustert avkastning over tid i forhold til det enkelte fonds investeringsunivers. Vi er indeksuavhengige i sammensetningen av våre porteføljer. Vi har konsentrerte porteføljer der hvert selskaps porteføljevekt er meningsfull og disiplinerende. Risiko søkes redusert gjennom selskapsmessig, sektormessig og geografisk diversifisering. Langsiktighet Vi har en langsiktig tilnærming til våre investeringer ut i fra bevisstheten om at verdiskapningen i bedriftene skjer over flere år. Selskapsfokus Vårt fokus er primært rettet mot selskaper gjennom egne analysemodeller, bedriftsbesøk og krysspeiling. Vi er skeptisk til prognostisering av makroøkonomisk utvikling og aksjemarkedets kortsiktige bevegelser. 13
Jakten på det gode selskap Jaktregler Høy kapitalavkastning Overbevisende vekstutsikter Ledelsestillit Bransjeattraktivitet Eierfokus Regnværsbeskyttelse Grådig billig 14
Kontaktinformasjon og forbehold Lars Hilles gate 19 5008 BERGEN Tlf: 55 21 20 00 E-post: post@holbergfondene.no www.holbergfondene.no Vasagatan 15-17 111 20 STOCKHOLM Tlf: 0721 87 3000 E-post: post@holbergfonder.se www.holbergfonder.se Historisk avkastning i Holberg Fondene er ingen garanti for framtidig avkastning. Framtidig avkastning vil bl.a. avhenge av markedsutviklingen, våre forvalteres dyktighet, fondets risiko, samt kostnader ved tegning, forvaltning og innløsning. Avkastningen i fond kan bli negativ som følge av kurstap. Detaljert informasjon om våre fond er tilgjengelig på www.holbergfondene.no 15