Verden sett fra SKAGEN

Verden sett fra SKAGEN Makroøkonomiske utsikter, 30. januar 2006 Torgeir Høien, porteføljeforvalter

Innledning og hovedtrekk Presentasjonen gir en kort gjennomgang av de viktigste utviklingstrekkene i diverse økonomier og oppdateres jevnlig. Fokuset er på utviklingen i bruttonasjonalproduktet aktivitetsindikatorer, inflasjon og renter. Først presenteres utviklingen i de økonomiene som i størst grad påvirker norsk økonomi. Fra s. 38 til s. 46 gjennomgås norsk økonomi, deretter ser vi nærmere på noen av de andre landene vi følger. Den økonomiske veksten er fortsatt rimelig høy i USA, selv om veksten i siste kvartal i fjor skuffet, og den har tatt seg opp i Eurosonen og Japan. Veksten fortsetter på et høyt nivå i Kina og India. Norsk fastlandsøkonomi vokste med en årlig rate på 3,8 prosent fra Q3 til Q4, og det forventes at veksten holder seg på et høyt nivå i 2006. Oljeprisen har gått opp igjen, nå ikke bare pga. høy global vekst men også pga. uro omkring tilførselen av olje fra Iran. En eventuell reduksjon av oljetilbudet vil kunne legge en demper på den økonomiske utviklingen i noen av de store økonomiene. Generelt er det en tendens til litt høyere korte renter, ute og hjemme. ECB har økt styringsrenten til 2,25 prosent, og den vil trolig bevege seg sakte mot 3 prosent i år. Fed stopper trolig sin renteheving ved 4,5 prosent 31. januar. I Norge falt kjerneinflasjonen til 0,9 prosent i desember 2005. Norges Bank vil trolig øke renten til 3 prosent i løpet av året, med neste økningen på 0,25 prosentpoeng 16. mars. De lange rentene holder seg på et lavt nivå. Vi tror dette fortsetter fremover pga. lave inflasjonsforventninger og et høyt nivå på ønsket global sparing i forhold til nivået på ønsket global investering. Vedvarende høy vekst kan over tid dra opp investeringene. På lengre sikt kan dette trekke det globale realrentenivået opp fra dagens nivå på ca. 1,5. prosent, men sannsynligvis ikke mer enn 0,5 prosentpoeng. De lange rentene vil holde seg på dagens nivå, eller falle litt, dersom oljetilførselen reduseres.

Indikatorer viser at global vekst i 2005 ble nesten den samme som veksten i 2004, dvs. i underkant av 5 prosent Indeks Indeks

Høy global økonomisk vekst har trukket opp oljeprisen. I det siste har oljeprisen gått kraftig opp på frykt for uro i Iran. 70 Oljeprisen ligger på et høyt nivå - og har tatt seg kraftig opp igjen i januar Amerikansk olje, korteste kontrakt 70 65 65 60 60 USD per fat 55 55 USD per fat 50 50 45 Nordsjøolje, korteste kontrakt 45 40 40 jan feb mar apr mai jun jul aug sep okt nov des jan 2005 2006 Kilder: EcoWin SKAGEN Fondene

De lange nominelle rentene internasjonalt ligger rimelig stabilt. Realrentene er omtrent på samme nivå som for et år siden 7,5 Lange nominelle renter innenfor små marginer - og ligger på 4,5% i USA og 3,5% i Eurosonen 7,5 7,0 7,0 6,5 6,0 USA 6,5 6,0 Prosent 5,5 5,0 5,5 5,0 Prosent Prosent Prosent 4,5 4,5 4,0 4,0 3,5 Tyskland 3,5 3,0 1996 1997 1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005 3,0

Veksten i USA falt til kun 1,1 prosent i Q4. Dette regnes som en forbigående svakhet. Produktivitetsveksten er fortsatt god 150 145 140 Produktivitetsveksten er høy, men volatil - men en annualisert vekst på 4,7 prosent Q2 til Q3 Vekst (h.s.) 10 9 8 Indeks 135 130 125 120 115 110 105 Nivå (v.s.) 7 6 5 4 3 2 1 Prosent annualisert kvartalsvekst 100 95 90 1995 1996 1997 1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005 0-1 -2

Sparingen i USA er lavere enn investeringene. Dette gir et driftsunderskudd, som ofte vokser i gode tider Sparing og investering - investeringsandelen har vokst de siste kvartalene Driftsunderskudd og vekst - driftsunderskuddet tenderer å øke i oppgangskonjunkturer 23 23 3 9 22 21 Investering som andel av BNP 22 21 2 1 0 Driftsunderskudd som andel av BNP (v.s.) 8 7 6 20 20-1 5 19 19 18 18 17 17 16 16 15 15 14 14 Sparing som andel av BNP 13 13 1980 1982 1984 1986 1988 1990 1992 1994 1996 1998 2000 2002 2004 2006 Prosent av BNP -2-3 -4-5 -6 0-7 -1-8 Årlig vekst i BNP (h.s.) -2-9 -3 1980 1982 1984 1986 1988 1990 1992 1994 1996 1998 2000 2002 2004 2006 4 3 2 1 Prosent vekst per år

Aktivitetsindikatorer i USA var sterke ved avslutningen av 2005 og indikerer at BNP-veksten holdt seg oppe i Q4 Diffusjonsindeks Diffusjonsindeks

Sysselsettingen er fortsatt økende. Det var en forbigående svekkelse av arbeidsmarkedet etter orkanene høsten 2005 115,0 Sysselsettingen har økt siden 2003 - veksten var i overkant av 100.000 personer i desember 107,5 112,5 105,0 110,0 102,5 Millioner personer 107,5 105,0 102,5 Sysselssatte personer (v.s.) 100,0 97,5 95,0 Indeks Personer Millioner personer 100,0 Sysselsatte timeverk (h.s.) 92,5 97,5 90,0 95,0 87,5 1995 1996 1997 1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005

Boliginvesteringene har ofte vært et varsel om svakere vekst i USA. Veksten avtok gjennom 2005 ettersom boligmarkedet flatet ut 700 Boliginvesteringene avtok i 2005 - med en annualisert vekst på 3 prosent fra Q3 til Q4 25 2,50 Boligmarkedet flater ut - færre nye boliglån, og mindre omsetting på tampen av 2005 Nye huslån (h.s.) 550 Milliarder 2000 USD per kvartal 650 600 550 500 450 400 350 Nivå (v.s.) Vekst (h.s.) 20 15 10 5 0-5 -10 Prosent annualisert kvartalsvekst Millioner boliger, annualisert 2,25 2,00 1,75 1,50 1,25 1,00 0,75 0,50 Igangsetting av nye boliger (v.s.) Nye boligløyver (v.s.) Salg av nye boliger (h.s.) 500 450 400 350 300 250 200 150 Indeks 300-15 0,25 100 1995 1996 1997 1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005 1995 1996 1997 1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005

Amerikanske husholdningers fremtidstro økte ved årsskiftet. Nye ordrer i industrien tok seg kraftig opp i november 150 Husholdningens forventninger - sterk volatilitet høsten 2005; høyt nivå ved inngangen til 2006 115 240 Nye order av varige goder fra industrien - vokste bra på tampen av 2005 145 140 130 Conference board (v.s.) 110 105 230 220 Utenom forsvar og transport (v.s.) 140 135 120 100 210 130 Indeks 110 100 95 90 Indeks 200 190 180 125 120 115 90 80 University of Michigan (h.s.) 85 80 170 160 Samlet (v.s.) 110 105 70 75 150 100 60 70 140 95 1995 1996 1997 1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004 20052006 1995 1996 1997 1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004 20052006

Overskriftsinflasjonen sank litt i november fra et høyt nivå. Kjerneinflasjonen har falt de siste månedene og ligger under 2%

Inflasjonsforventningene ligger stabilt på ca. 2,5%. Lange renter har gått litt ned. Rentekurven er flat. Realrenten er under 2% 3,5 Inflasjonsforventningene har kommet litt ned - i gjennomsnitt forventes ca. 2,5% inflasjon fremover 3,5 3,0 Forventet gjennomsnittlig inflasjon neste ti år 3,0 2,5 2,5 2,0 2,0 1,5 1,5 1,0 1,0 0,5 0,5 0,0 Forventet gjennomsnittlig inflasjon neste fem år 1997 1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005 0,0

Dollaren styrket seg mot de største valutaene gjennom 2005, både nominelt og reelt, men har gått svakere i januar 1,5 USD har styrket seg mot euro og yen i 2005 - bilaterale valutakurser er svært volatile 80 1,4 USD per EUR (v.s.) 90 1,3 USD per JPY (h.s.) 100 1,2 110 Indeks Indeks 1,1 120 1,0 130 0,9 140 0,8 150 1995 1996 1997 1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005

Fed har økt renten til 4,25%. Renten vil trolig bli økt til 4,5% i januar. Markedet er delt i synet på om den øker ytterligere i mars 7 Styringsrenten stopper trolig på 4,5% i januar - Federal Reserve la om retorikken etter rentemøtet 13. des. 7 6 6 5 5 Prosent 4 Styringsrente 4 Prosent 3 3 2 2 1 1995 1996 1997 1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005 1

BNP-veksten i Eurosonen tok seg opp i Q3 til en årlig rate på 2,6 %. Per capita vokser ikke Eurosonen så mye mindre enn USA Veksten i Eurosonens BNP er tiltagende - men en annualisert vekst på 2,6 prosent i Q3 7,00 Nivå (v.s.) 6 6,75 5 Billioner 1995 EUR per kvartal, annualisert 6,50 6,25 6,00 5,75 5,50 Vekst (h.s.) 4 3 2 1 0 Prosent annualisert kvartalsvekst Indeks, 1995 = 100 Indeks, 1995 = 100 5,25-1 1995 1996 1997 1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005

Det er sterkt divergerende vekstrate innenfor Eurosonen, men Tyskland og Irland som ytterpunkter Indeks, Q1 1997 = 100 Indeks, Q1 1997 = 100

Investeringer som andel av BNP har tatt seg litt opp de siste kvartalene. Eurosonen har et lite driftsoverskudd 23,5 23,0 Investering og sparing - investeringsraten har økt siden Q4 2003 Sparing som andel av BNP 23,5 23,0 2,75 2,50 2,25 Driftsoverskudd og vekst - driftsoverskuddet tenderer til å synke i høykonjunkturer Årlig BNP-vekst (h.s.) 5,0 4,5 4,0 22,5 22,5 2,00 3,5 22,0 21,5 22,0 21,5 Prosent av BNP 1,75 1,50 1,25 3,0 2,5 2,0 Prosent årlig vekst 21,0 21,0 1,00 1,5 20,5 20,0 Investeringer som andel av BNP 1995 1996 1997 1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005 20,5 20,0 0,75 0,50 0,25 Driftsoverskudd som andel av BNP (v.s.) 1995 1996 1997 1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005 1,0 0,5 0,0

Aktivitetsindikatorene viste økt vekst i Eurosonen mot slutten av 2005. BNP-veksten anslås nå til litt i underkant av 2% i 2005 Aktivitetssindikatorer har tatt seg opp - god økning i IFO-indeksen i januar PMI-indeksene viser ekspansjon - også industriveksten har tatt seg opp i Eurosonen 125 15 62,5 62,5 120 115 Frankrike (v.s.) 10 5 60,0 57,5 PMI tjenesteproduksjon 60,0 57,5 110 Belgia (h.s.) 0 55,0 55,0 105-5 52,5 52,5 100-10 95-15 50,0 50,0 90-20 47,5 47,5 85 80 Italia Tyskland, IFO (v.s.) -30 1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006-25 45,0 42,5 PMI industrien 1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005 45,0 42,5

Vareproduksjonen har tatt seg kraftig opp i Tyskland, men aktivitetsveksten er lav i Frankrike og Italia Vareproduksjonen har tiltatt i Tyskland - og tok seg opp igjen i Frankrike i desember Nye ordrer i industrien - indikerer en prolongerering av trendene i vareproduksjonen 107,5 107,5 115 115 105,0 102,5 Tyskland 105,0 102,5 110 105 Tyskland 110 105 100,0 100,0 100 100 97,5 97,5 95 Frankrike 95 95,0 92,5 90,0 Frankrike Italia 95,0 92,5 90,0 90 85 Italia 90 85 87,5 87,5 80 80 85,0 85,0 75 75 1995 1996 1997 1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004 20052006 1995 1996 1997 1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005

Ledigheten er fortsatt høy, men den har falt signifikant i det siste. Sysselsettingen i Eurosonen er svakt stigende 12,5 12,0 11,5 Ledigheten har sunket 8,3 prosent - ledigheten synker nå også i Tyskland og Frankrike Frankrike 12,5 12,0 11,5 140,0 137,5 Sysselsettingen har begynt å ta seg opp - men oppgangen er moderat i de største økonomiene Tyskland (h.s.) 45 40 11,0 10,5 10,0 9,5 9,0 8,5 Eurosonen Tyskland 11,0 10,5 10,0 9,5 9,0 8,5 Millioner personer 135,0 132,5 130,0 127,5 125,0 Eurosonen (v.s.) Frankrike (h.s.) 35 30 25 20 15 Millioner personer 8,0 8,0 122,5 10 7,5 7,5 120,0 5 1995 1996 1997 1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004 20052006 1995 1996 1997 1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005

ECB frykter at rask vekst i pengemengden skal gi økning i inflasjonen på lengre sikt. Mange mener frykten er ubegrunnet 190 M3 har vokst raskere enn nominelt BNP - fra 1995 og fremover, uten at inflasjonen har tiltatt 190 180 180 170 170 160 150 M3 160 150 140 140 130 130 120 Nominelt BNP 120 110 110 100 1995 1996 1997 1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005 100

Overskriftsinflasjonen i Eurosonen spriker fra 1,0 prosent i Finland til 3,7 prosent i Spania 5,0 Inflasjonen ligger på ca. 2% - tysk inflasjon var 2,1% i januar 5,0 4,5 4,5 4,0 4,0 3,5 3,0 2,5 2,0 Italia Nederland Belgia 3,5 3,0 2,5 2,0 Prosent årsvekst Prosent årsvekst 1,5 1,5 1,0 0,5 Frankrike Tyskland 1,0 0,5 0,0 0,0 1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006

Samlet inflasjon er litt høyere enn ECBs mål. Styringsrenten er satt opp til 2,25%, og øker trolig forsiktig mot 3% i løpet av 2006 5,5 Styringsrenten antas å øke fremover - pengemarkedsrentene har økt 50 bp siden sommeren 2005 5,5 5,0 5,0 4,5 4,5 4,0 4,0 Prosent 3,5 EURIBOR 6M 3,5 Prosent 3,0 3,0 2,5 2,5 2,0 ECBs styringsrente 2,0 1,5 1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005 1,5

Inflasjonsforventingene i Eurosonen har gått litt ned, og de lange rentene har trukket ned litt de siste ukene 6,0 5,5 5,0 4,5 4,0 Obligasjonsrentene har steget ca. 30 bp - siden bunnnivået i sommer, men har sunket de siste ukene Tiårsrente Femårsrente 6,0 5,5 5,0 4,5 4,0 Prosent 3,5 3,0 3,5 3,0 Prosent 2,5 2,0 Toårsrente 2,5 2,0 1,5 1,0 0,5 Tiårs realrente 1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 1,5 1,0 0,5

Britisk økonomi vokste i slutten av 2005 etter noen relativt svake kvartaler. Arbeidsmarkedet har gått svakere i det siste. BNP-veksten har vært relativt lav siste året - annualisert vekst i 4. kvartal var 2,4 prosent Ledigheten har tatt seg litt opp - og sysselsettingsveksten var negativ i november 110 6 10 28,5 105 Nivå (h.s.) Vekst (v.s.) 5 9 8 Sysselsetting (h.s.) 28,0 27,5 100 95 90 4 3 2 Prosent av arbeidsstyrken 7 6 5 27,0 26,5 26,0 Millioner personer 4 AKU-ledighet (v.s.) 25,5 85 1 3 25,0 80 1995 1996 1997 1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005 0 2 Registrert ledighet (v.s.) 1995 1996 1997 1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004 20052006 24,5

Aktivitetsindikatorene i Storbritannia har tatt seg litt opp igjen etter svake tall tidligere i år. Boligprisene stiger langsommere Husprisene har steget svakt siden 2004 - etter å ha økt kraftig gjennom høykonjunkturen på 90-tallet 180000 190 170000 180 160000 170 150000 160 Diffusjonsindeks Diffusjonsindeks GBP per enhet 140000 130000 120000 110000 100000 Halifax (v.s.) ODPM-indeksen (h.s.) 150 140 130 120 110 Indeks, feb. 2002 = 100 90000 100 80000 90 70000 Nationwide (v.s.) 80 60000 70 1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004 20052006

Overskriftsinflasjonen i Storbritannia avtok høsten 2005. Kjerneinflasjonen var 1,3% i desember. Rentene har falt

Så langt i år har økonomien i Japan vokst med en årsrate på 3,8 prosent, men Q3-veksten skuffet. Indikatorene er positive

De siste japanske tallene for arbeidsmarkedet og husholdningens inntekter og utgifter ble oppfattet som svake Ledigheten økte til 4,6% i nov. - og sysselsettingen falt med 780 000 personer Japanske husholdninger - tjente og brukte mindre enn forventet i november 6,0 66,0 112,5 112,5 5,5 Arbeidsledighet (v.s.) 65,5 110,0 107,5 Husholdningens reelle utgifter (v.s.) 110,0 107,5 5,0 65,0 105,0 105,0 Prosent av arbeidsstyrken 4,5 4,0 3,5 3,0 Sysselsetting (h.s.) 64,5 64,0 63,5 63,0 Millioner personer 102,5 100,0 97,5 95,0 92,5 90,0 Husholdningenes reelle, disponible inntekter 102,5 100,0 97,5 95,0 92,5 90,0 2,5 62,5 87,5 87,5 1995 1996 1997 1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005 1995 1996 1997 1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005

Japan synes å bevege seg bort fra deflasjonen. Fra des. 2004 til des. 2005 falt prisnivået kun 0,1 prosent Prosent Prosent

Industriproduksjonen i Japan økte med en årsrate på 4,4 prosent i november 107,5 105,0 Industriproduksjonen steg i desember - men en årsvekst på 4,4 prosent Tjenesteproduksjon (h.s.) 110,0 107,5 102,5 105,0 Indeks, 2000 = 100 100,0 97,5 95,0 102,5 100,0 97,5 Indeks, 2000 = 100 92,5 95,0 90,0 87,5 Industrien 1995 1996 1997 1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004 20052006 92,5 90,0

Kinesisk økonomi vokser i et svært høyt tempo. Nylig ble nivået på BNP i 2004, og tidligere år, opprevidert med ca 17% 14 13 Kinesisk BNP vokste 9,9 prosent i Q4 2005 - fra Q4 2004, og tempoet blir trolig omtrent det samme i 2006 14 13 12 11 10 9 8 7 6 5 4 3 2 1 0 BNP-vekst fra året før 1995 1996 1997 1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005 12 11 10 9 8 7 6 5 4 3 2 1 0

Eksport og import hadde årsvekst på ca. 20% i nov. Det er indikert at yuanen vil styrke seg med 3% mot dollar i 2006 Kinesisk import- og eksport - vokste nominelt i USD med en årsrate på ca. 20% i des. Yuanen har steget til ca. 8,06 per dollar - og den vil trolig stige med 2-3% i løpet av året 80 80 8,30 8,30 70 70 8,25 8,25 60 60 8,20 USD/CHY kursen 8,20 50 50 40 Eksport 40 8,15 8,15 30 30 8,10 8,10 20 10 Import 20 10 8,05 8,00 USD/CHY 3. mnd "forward rate" 8,05 8,00 0 0-10 -10 7,95 7,95-20 -20 7,90 7,90 1997 1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004 20052006 1997 1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005

Bankrentene er styrt direkte av myndighetene. Pengemengdeveksten er høy i Kina, men inflasjonen har falt til 1,6 prosent. 10,5 10,0 9,5 9,0 Myndighetene styrer bankrentene direkte - pengemengdeveksten har økt gjennom 2005 Pengemengdevekst (h.s.) Administrert utlånsrente (v.s.) 22 21 20 19 Prosent 8,5 8,0 7,5 7,0 18 17 16 15 Prosent årsvekst Indeks - bevegelig basisår Indeks - bevegelig basisår 6,5 14 6,0 13 5,5 12 5,0 11 1997 1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005

Etter svak vekst i Q4 2004, har veksten tatt seg kraftig opp igjen i Sverige gjennom 2005 130 Aktivitetsindikatorene steg høsten 2005 - fra relativt lave nivå om sommeren 70,0 125 120 115 110 105 100 95 90 85 PMI industri (h.s.) 67,5 65,0 62,5 60,0 57,5 55,0 52,5 50,0 47,5 80 75 Sentimentsundersøkelse (v.s.) 1995 1996 1997 1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004 20052006 45,0 42,5

Inflasjonen tiltok litt på tampen av 2005. Riksbanken økte renten til 1,75% i januar og har signalisert ytterligere økninger 3,5 3,0 Inflasjonen ligger lavere enn målet - men kjerneinflasjonen (inkl. energi.) var 1,2% i desember Kjerneinflasjon 3,5 3,0 2,5 2,5 2,0 2,0 1,5 1,5 1,0 1,0 0,5 0,5 0,0-0,5 Inflasjon 0,0-0,5-1,0-1,0-1,5 1995 1996 1997 1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004 20052006-1,5 Kilder: EcoWin og SKAGEN Fondeene

Norsk fastlandsøkonomi har vokst med 4% per år siden Q1 2004. Bytteforholdsjustert samlet BNP har vokst 6,6% 340 BNP Fastlands-Norge - vokste med en annualisert rate på 3,6% fra Q2 til Q3 17,5 330 15,0 320 Vekst (h.s.) 12,5 310 10,0 300 7,5 290 5,0 280 2,5 270 0,0 260 250 Nivå (v.s.) -2,5-5,0 240 1995 1996 1997 1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005-7,5

Produktivitetsveksten har vært høy det siste tiåret, men lav fra 2003 til 2004. Veksten har tatt seg kraftig opp fra Q3 2004 Indeks, Q3 1995 = 100 Indeks, Q3 1995 = 100

Sysselsettingen er svakt økende, og utført timeverk har tatt seg kraftig opp igjen. Ledighetstallene spriker, men ledigheten synker 2,45 Arbeidsmarkedet - vekst i arbeidsstyrke og sysselsetting, men færre ukeverk 1850 6,0 Ledigheten var til 3% i desember ifølge Aetat - men SSBs tall indikerer et annet nivå 6,0 2,40 Arbeidsstyrke (v.s.) 1825 5,5 AKU-ledighet, sesongjustert 5,5 2,35 1800 5,0 Aetat-ledighet, ikke sesongjustert 5,0 Millioner personer 2,30 2,25 2,20 Sysselsetting (v.s.) 1775 1750 1725 Tusen ukeverk Prosent av arbeidsstyrken 4,5 4,0 3,5 4,5 4,0 3,5 Prosent av arbeidsstyrken 2,15 1700 3,0 3,0 Uførte ukeverk (h.s. 2,10 1675 2,5 2,5 2,05 1650 2,0 2,0 1995 1996 1997 1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004 20052006 Kilder: SSB, EcoWin og SKAGEN Fondene 1995 1996 1997 1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004 20052006

Kredittveksten og pengemengdeveksten er høy og tiltakende. Men med inflasjonsmål sier dette lite om fremtidig inflasjon Veksten i pengemengde og kredittvolum - har økt til over 10 prosent, som veksten var i 1999-2000 Pengemengde og inflasjon - svært svak sammenheng på kort sikt 15,0 15,0 5,0 13 12,5 Årsvekst kredittvolum (K2) 12,5 4,5 4,0 Kjerneinflasjon (v.s.) 12 11 3,5 10 10,0 10,0 3,0 2,5 9 8 7,5 7,5 2,0 1,5 7 6 5,0 5,0 1,0 0,5 5 4 2,5 2,5 0,0-0,5 3 2 0,0 Årsvekst pengemengden (M2) 1995 1996 1997 1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004 20052006 0,0-1,0-1,5 Årsveksten i pengemengden (h.s.) 1995 1996 1997 1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004 20052006 1 0 Kilder: EcoWin, DNB-NOR og SKAGEN Fondene

Kronen har svekket seg siste måneden. Målt med valutakursindeksen er kronen tilbake på nivået fra april i år 107,5 Kronekursen målt med I-44 - desto lavere indeks, desto sterkere krone 107,5 Norges Bank tror kronen vil være stabil - anslag i siste Inflasjonsrapport 105,0 105,0 102,5 Valutakursindeks (I-44) 102,5 110 110 100,0 100,0 Valutakursindeks 97,5 95,0 97,5 95,0 Valutakursindeks 100 90 100 90 92,5 92,5 90,0 90,0 80 80 87,5 85,0 87,5 85,0 1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 Kilde: EcoWin og SKAGEN Fondene 70 70 2004 2005 2006 2007 2008 Kilde: Norges Bank

De korte norske rentene falt etter siste rentemøte. De lange rentene har økt marginalt gjennom januar 4,25 Lange renter ligger mellom 3,5 og 3,75 prosent - med en økning på ca. 20bp de siste ukene 4,25 4,00 Tiårsrente 4,00 3,75 3,75 Prosent Prosent Prosent 3,50 3,50 Prosent 3,25 Femårsrente 3,25 3,00 3,00 2,75 2,75 jan feb mar apr mai jun jul aug sep okt nov des jan 2005 2006

Kjerneinflasjonen falt tilbake til 0,9 prosent i desember. Prisveksten på importerte varer er stabilt negativ 2,0 Kjerneinflasjonen har vært stabil siste året - årsveksten i KPI-JAE avtok til 0,9% i desember 2,0 1,5 Inflasjon Anslag på styringsrente 1,5 1,0 1,0 0,5 0,5 0,0-0,5 Kjerneinflasjon 0,0-0,5-1,0-1,0-1,5-1,5-2,0-2,0 jan mar mai jul sep nov jan mar mai jul sep nov 2004 2005 Kilde: Norges Bank

Norsk inflasjon har de siste månedene avveket fra de øvrige nordiske landene. Norges Bank tror målet nås i 2008 3,5 3,0 Nordisk inflasjon har hatt høy korrelasjon - men de tre siste måneden har norsk inflasjon avveket på nedsiden 3,5 3,0 Norges Banks anslag på kjerneinflasjonen - i siste Inflasjonsrapport 4 4 2,5 Danmark 2,5 3 3 Prosent årsvekst 2,0 1,5 1,0 0,5 Finland Norge Sverige 2,0 1,5 1,0 0,5 Prosent årsvekst 2 1 2 1 0,0 0,0 0 0-0,5-0,5 2004 2005 2006 2007 2008 2001 2002 2003 2004 2005 2006 Kilde: Norges Bank

Norges Bank øker trolig renten til 2,5 % i mars og til 3% innen 2007. Banken tror selv at renten er 4,5 % ved utgangen av 2008 Norges Banks anslag på styringsrenten - tilsier en gradvis oppgang til 4,5 prosent i 2008 8 7 6 5 4 3 2 1 0 2004 2005 2006 2007 2008 8 7 6 5 4 3 2 1 0 Kilde: Norges Bank

Indias økonomi har hatt solid vekst de siste årene, og vekstraten ligger kun marginalt lavere enn i Kina Industriproduksjonen - volatile vekstrater gjennom 2005 13 13 12 11 10 9 Vareproduksjon 12 11 10 9 Prosent årsvekst 8 7 6 5 8 7 6 5 Prosent årsvekst 4 3 2 1 4 3 2 1 0 1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005 0

Inflasjonen i India ligger på ca. 5 prosent. Styringsrenten settes nå opp for å dempe inflasjonen 10 Indisk inflasjon ligger på 5,4 prosent - men en viss økning gjennom høsten 2005 10 9 9 8 7 Årsvekst i engrospriser 8 7 6 6 5 5 4 4 3 3 2 1 Årsvekst i KPI 2 1 0 2001 2002 2003 2004 2005 2006 0

Taiwan har hatt rimelig bra vekst i BNP. Svekket bytteforhold trekker ned veksten i landets inntekt BNP-veksten har vært moderat i det siste - men årsveksten økte 3,8 prosent i 3. kvartal Bytteforholdsjustert BNP har vokst lite - nivået nå er ikke større enn i 2003 3,0 20,0 2,5 12,5 2,9 2,8 2,7 Nivå (v.s.) 17,5 15,0 12,5 2,4 2,3 Nivå (v.s.) 10,0 7,5 Billioner 2001 TWD per kvartal 2,6 2,5 2,4 2,3 2,2 2,1 2,0 Vekst (h.s.) 10,0 7,5 5,0 2,5 0,0-2,5-5,0 Prosent årsvekst Billioner 2001 TWD per kvartal 2,2 2,1 2,0 1,9 1,8 Vekst (h.s.) 5,0 2,5 0,0-2,5-5,0 Prosent årsvekst 1,9 1,8-7,5-10,0 1,7-7,5 1,7-12,5 1,6-10,0 1995 1996 1997 1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005 1995 1996 1997 1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005

Inflasjonen i Taiwan har økt siden 2003, men kjerneinflasjonen er lav. Styringsrenten er satt opp siden 2004, lange renter er lave 6 Inflasjonen er lav i Taiwan - kjerneinflasjonen er på 0,5 prosent 6 5 4 3 Inflasjon Kjerneinflasjon 5 4 3 2 2 1 1 0 0-1 -1-2 1995 1996 1997 1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004 20052006-2

I Sør-Korea er veksten økende fra relativt moderat nivå. Men også her har oljeprisen gitt en kraftig svekkelse av bytteforholdet 175 170 165 Bytteforholdsjustert BNP - Oljeprisen har trukket ned veksten siden 2003 15,0 12,5 10,0 Billioner 2000 KRW per kvartal 160 155 150 145 140 135 130 Nivå (v.s.) Vekst (h.s.) 7,5 5,0 2,5 0,0-2,5-5,0-7,5 Prosent årsvekst 125-10,0 120-12,5 1995 1996 1997 1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005

Inflasjonen i Sør-Korea er 2,6 prosent. De lange rentene har økt til nær 6 prosent. Styringsrenten er 3,75 prosent Inflasjonen har vært avtagende siden 2004 - kjerneinflasjonen er 1,9 prosent; inflasjonsmålet er 3% Lange renter har økt til nær 6 prosent - styringsrenten er satt opp til 3,75 prosent 5,5 5,5 8,0 8,0 5,0 4,5 Inflasjon 5,0 4,5 7,5 7,0 7,5 7,0 4,0 3,5 4,0 3,5 6,5 6,0 Tiårsrente 6,5 6,0 3,0 3,0 5,5 5,5 2,5 2,5 5,0 5,0 2,0 2,0 4,5 4,5 1,5 Kjerneinflasjon 1,5 4,0 4,0 1,0 0,5 1,0 0,5 3,5 3,0 Styringsrente 3,5 3,0 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2000 2001 2002 2003 2004 2005

Indonesia har høy vekst. Subsidiering av bensinprisene dro opp statsutgiftene kraftig i 2004 BNP-veksten ligger på ca. 6 prosent - tsunamien hadde liten effekt på makroøkonomien Økende investeringer - som andel av BNP, siden 2002 450 9 27 27 440 430 420 Nivå (v.s.) Vekst (h.s.) 8 7 6 26 25 24 Investeringer som andel av BNP 26 25 24 410 5 23 23 400 390 4 3 Tekst 22 22 Tekst 380 2 21 21 370 1 20 20 360 0 19 19 350-1 18 18 2001 2002 2003 2004 2005 2001 2002 2003 2004 2005

Høy inflasjon i Indonesia falt litt i desember. Det har vært en sterk økning i pengemengden. Korte renter er stigende 20,0 Inflasjonen har aksellerert - men falt i desember til 17,1 prosent 22,5 17,5 15,0 Inflasjon (v.s.) 20,0 17,5 12,5 15,0 10,0 12,5 7,5 10,0 5,0 7,5 2,5 5,0 0,0-2,5 Pengemengdevekst (h.s.) 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2,5 0,0

Mexico hadde negativ vekst i første halvår, men veksten tok seg kraftig opp i Q3 - og bytteforholdet har bedret seg 1,8 BNP-veksten var svak de første to kvartalene - men økte med en annualisert rate på hele 8,9% i Q3 Vekst (h.s.) 12,5 1,7 10,0 Billioner 1993 MXN per kvartal 1,6 1,5 1,4 Nivå (v.s.) 7,5 5,0 2,5 Prosent annualisert kvartalsvekst 1,3 0,0 1,2-2,5 1996 1997 1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005

Inflasjonen i Mexico har kommet ned på et lavt nivå, rentene har gått litt ned men er fremdeles høye 10 Inflasjonen er lav - og avtagende; inflasjonsmålet er 3% 10 9 9 8 7 6 Inflasjon Kjerneinflasjon 8 7 6 5 5 4 4 3 3 2 2001 2002 2003 2004 2005 2

Brasil har hatt svært volatil BNP-utvikling i 2005, og nivået i Q3 2005 var det samme som i Q3 2004 147,5 Høy BNP-vekst siden høsten 2003 - men kraftig negativ vekst fra Q2 til Q3 12,5 145,0 142,5 Nivå (v.s.) Vekst (h.s.) 10,0 7,5 140,0 5,0 137,5 2,5 135,0 0,0 132,5-2,5 130,0-5,0 127,5-7,5 2000 2001 2002 2003 2004 2005

Inflasjonen i Brasil har avtatt til et moderat nivå, men rentene holdes svært høyt for å få inflasjonen ned ytterligere Inflasjonen har falt til 5 prosent - og sentralbanken sikter enda lavere; målet er 4,5% Styringsrenten holdes fremdeles svært høyt - og ligger nå på 17,25% 25 25 45 45 20 20 40 40 15 10 Årsvekst i IPCA 15 10 Prosent 35 30 25 Styringsrente 35 30 25 Prosent 5 5 20 20 0 Årsvekst i KPI 0 15 15 Tiårsrente -5 1996 1997 1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004 20052006-5 10 1996 1997 1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004 20052006 10 Kilde: EcoWin og SKAGEN Fondene Kilde: EcoWin og SKAGEN Fondene

Sør-Afrika har jevnt over hatt god vekst de siste årene, med en vekstrate på nær 5 så langt i 2005 1,20 Bruttonasjonalproduktet har vokst bra - den annualiserte raten var 4,2% i fra Q2 til Q3 8 1,15 1,10 1,05 Nivå (v.s.) Vekst (h.s.) 7 6 5 1,00 4 0,95 3 0,90 2 0,85 1 0,80 0 0,75-1 1995 1996 1997 1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005

Sør-Afrikansk kjerneinflasjon falt til 3,7% i november. Inflasjonsmålet er 4,5%. Styringsrenten er 7%

Tyrkia har hatt tre år med høy økonomisk vekst etter to kraftige resesjoner. Veksten antas å ligge på ca. 6 % fremover

Inflasjonen har lenge vært svært høy i Tyrkia. Nå avtar den. Inflasjonsmålet 5% i 2006, synkende til 4% i 2007 og 2008 27,5 Styringsrenten er 13,50 prosent - det føres en stram pengepolitikk for å få ned inflasjonen 27,5 25,0 25,0 22,5 TRLIBOR 12 mnd 22,5 Prosent 20,0 20,0 Prosent 17,5 17,5 Styringsrente 15,0 15,0 12,5 jan mar mai jul sep nov jan 2004 12,5 mar mai jul sep nov jan 2005 2006

Veksten i Russland var lav i begynnelsen av 2005, men tok seg opp til 7% fra Q3 2004 til Q3 2005 BNP-veksten var 7 prosent i Q3 - etter et relativt svakt første halvår Aktivitetsindikatorene spriker - god ekspansjon i tjenesteprodukjonen 4,2 7,75 62 62 Billioner 2000 RUB per kvartal 4,1 4,0 3,9 3,8 3,7 3,6 3,5 3,4 Nivå (v.s.) Vekst (h.s.) 7,50 7,25 7,00 6,75 6,50 6,25 6,00 5,75 Prosent årsvekst Indeks 61 60 59 58 57 56 55 54 53 52 Tjenesteproduksjon Vareproduksjon 61 60 59 58 57 56 55 54 53 52 Indeks 3,3 5,50 51 51 3,2 5,25 50 50 3,1 5,00 49 49 Q1 Q2 Q3 Q4 Q1 Q2 Q3 2004 2005 jan mar mai jul sep nov jan mar mai jul sep nov 2004 2005

Russland sliter med høy inflasjon. De korte rentene holdes nede av høy pengemengdevekst 60 Inflasjonen er tosifret - pengemengdevekstener høy, men veksten avtok litt i november 60 25,0 Styringsrenten er 12,25 prosent - det er ikke noe marked i lange RUB-lån 25,0 55 50 Pengemengdevekst 55 50 22,5 20,0 Styringsrente 22,5 20,0 Prosent årsvekst 45 40 35 30 25 45 17,5 40 35 30 Prosent årsvekst Prosent 15,0 12,5 10,0 25 17,5 15,0 12,5 10,0 Prosent 20 Årsveksten i KPI 20 7,5 7,5 15 15 5,0 5,0 10 10 2,5 3-mnd. interbankrente 2,5 2001 2002 2003 2004 2005 2001 2002 2003 2004 2005 2006

Økonomien i Israel har vokst kraftig de to siste årene. Fallet i investeringene har snudd. 135 Israelsk økonomi vokste sterkt gjennom 2005 - men en årsrate på ca. 5 prosent 12,5 130 125 Nivå (v.s.) 10,0 7,5 Milliarder 2000 ILS 120 115 110 5,0 2,5 0,0 Annualisert kvartalsvekst 105-2,5 100 95 Vekst (h.s.) 1996 1997 1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005-5,0-7,5

Israels inflasjonsmål er 2%, inflasjonen i desember var 2,4%. Styringsrenten er satt opp til 4,5% 15 14 13 12 11 10 9 8 7 6 5 4 3 Styringsrenten er satt opp til 4,5% - lang statsrente ligger i overkant av 6% Tiårs realrente Styringsrente Tiårsrente 1997 1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004 20052006 15 14 13 12 11 10 9 8 7 6 5 4 3

Tsjekkia har hatt høy og stabil vekst i økonomien de tre siste årene. Indikatorene har vært litt ujevne gjennom året 490 Tsjekkia har nå god vekst i økonomien - med en annualisert rate på 4,3 prosent ifra Q2 til Q3 5,5 480 5,0 470 Vekst (h.s.) 4,5 Milliarder 1995 CZK per kvartal 460 450 440 430 420 410 Nivå (v.s.) 4,0 3,5 3,0 2,5 2,0 1,5 Prosent annualisert kvartalsvekst 400 1,0 390 0,5 2001 2002 2003 2004 2005

I Tsjekkia har inflasjonen økt, men den avtok i ved utgangen av 2005 og ligger lavere enn inflasjonsmålet på 3 prosent Inflasjonen ligger på 2,4 prosent - inflasjonsmålet er 3 prosent Styringsrenten er hevet til 2 prosent - de lange rentene ligger på 3,3 prosent 4,0 4,0 6,0 6,0 3,5 3,5 5,5 5,5 3,0 3,0 5,0 Tiårsrente 5,0 2,5 2,5 4,5 4,5 2,0 Inflasjon 2,0 4,0 4,0 1,5 1,5 3,5 3,5 1,0 1,0 3,0 Styringsrente 3,0 0,5 0,5 2,5 2,5 0,0 0,0 2,0 2,0-0,5-0,5 1,5 1,5 2002 2003 2004 2005 2002 2003 2004 2005 2006