DnB NOR Markets' anbefalte aksjer Uke 50-2008 8. desember 2008 Beste investeringsalternativer Ny portefølje Fred. Olsen Energy Tandberg Orkla Acergy Telenor Subsea 7 Det Norske Oljeselskap Aksjer INN Aksjer UT Det Norske StatoilHydro Yara Tegnforklaringer EPS: Fortjeneste per aksje jus.: justert CEPS: Kontantinntjening per aksje P: Aksjekurs (pris) ROCE: Avkastning syselsatt kapital RGIC: Avkastning investert kapital EK: Egenkapital NAV: Eiendelers nettoverdi EV: Markedsverdi pluss gjeld P/ E: Pris/ fortjenesteforhold P/ CEPS: Pris/ kontantinntjeningsforhold EBIT: Driftsresultat EBITDA: Driftsresultat før avskrivninger ROE: Egenkapitalavkastning Retailanalyse tlf 22948930 Vi gjør flere endringer. Vi tar ut Yara. For det første er det fremdeles nedgradering av estimatene for inntjening til selskapet på bred front. For det andre skal selskapet ha kapitalmarkedsdag denne uken. Dette kan slå begge veier, men i dagens marked er det forbundet med stor risiko å sitte med aksjer over store begivenheter. Vi bytter StatoilHydro med Det Norske, og reverserer dermed endringen fra forrige uke. Det ser ikke ut som om forslaget om å fusjonere DETNOR med riggselskap vil få gjennomslag, og vi kan derfor reversere vår beslutning fra forrige uke. I vår beregning av avkastning, baserer vi inn- og utkursen på åpningskurser mandag morgen. For selskaper på OBX-indeksen bruker vi gjennomsnittlig kurs frem til kl. 10 på mandag, mens vi for andre aksjer bruker snittet frem til hhv. kl. 12 og kl 14 for aksjer på hhv. OB Match og OB Standard. Våre avkastningstall for siste uke referert ovenfor er derfor foreløpige, og vil bli justert. Avkastningen for OSEBX beregnes fra sluttkurs fredag til sluttkurs fredag.
Det Norske Det norske oljeselskap ASA er et norsk, uavhengig oljeselskap som driver med leting og utbygging av petroleumsressurser på norsk sokkel. Forretningskontor er i Trondheim, og selskapet har også kontorer i Oslo, Harstad og Stavanger. For mer informasjon om Det norske, se www.detnor.no Salgsinntekter NOKm 118 131 779 279 EBIT NOKm -137-252 63-869 EPS NOK -0.64 5.89-3.42 P/E Justert X nm 4.6 nm EV/EBIT justert X nm nm nm EBIT margin X nm nm 8.1 % nm Etter salget av Goliat og Yme er Det norske priset med rabatt til kontantverdiene i selskapet, noe som reflekterer betydelig ødeleggelse av aksjonærverdier i tiden framover. Vi tror ikke på det scenarioet og opprettholder vår kjøpsanbefaling. Som nest største operatør på norsk sokkel og med lisens på 3. mest areal mener vi kontantverdien burde representere nedre verdi for aksjen ikke øvre som dagens kurs tilsier.. Etter budet fra Wintershall på Revus til 110 NOK per aksje, er Det norske og Noreco de mest sannsynlige kandidatene for oppkjøp blant de norske oljeselskapene. Vi tror DNO som sitter på 37 % av aksjene kan være interessert i å selge til en industriell aktør for å realisere kapital. Selskapet har en betydelig leteportefølje som vil resultere i mange viktige triggere i løpet av 2009. Den 20. lisensrunden med tildeling våren 2009 er også ventet å bli et viktig begivenhet for Det norske. Subsea 7 Subsea 7 is an industrial operating company within the oil and gas service industry. Subsea 7 engineers, procures, constructs, installs and maintains facilities for subsea production of oil and gas. Salgsinntekter USDm 22 1,287 1,670 2,187 2,458 2,502 EBIT USDm (7) 103 199 312 447 413 EPS USD -0.10 0.31 0.94 1.45 1.83 1.80 P/E Justert X nm 30.0 22.0 16.7 2.4 2.7 EV/EBIT justert X nm 14.9 14.6 11.4 2.6 2.6 EBIT margin X nm 8.0 % 11.9 % 14.3 % 18.2 % 16.5 % Subsea 7 har en oppnådd sterke resultater i Nordsjøen og en kraftig resultatforbedring i Brasil i 2008 og de kortsiktige forventningene til selskapet har steget som et resultat av dette. Nordsjøen har hatt stor aktivitet i Q3, mens drydocking vil påvirke Q3 resultatet i Brasil. De nye feltene som utvinnes vil i større grad være på dypere vann og mer utstyr skal installeres på havbunnen etter hvert som subseateknologien utvikles. Orkla Orkla har virksomhet innen merkevarer, aluminiumløsninger, fornybar energi, materialer og finansielle investeringer. Konsernets omsetning er på 70 milliarder kr og antall ansatte er 35 000, fordelt på over 40 land. Salgsinntekter NOKm 55,924 47,576 52,986 64,196 68,782 72,023 EBIT NOKm 3,896 4,057 4,480 4,068 3,950 4,819 EPS NOK 16.18 5.63 10.89 8.17 1.15 5.87 P/E Justert X 9.9 15.0 16.5 18.0 7.2 8.0 EV/EBIT justert X 9.8 16.7 17.1 25.6 11.3 9.0 EBIT margin X 7.0 % 8.5 % 8.5 % 6.3 % 5.7 % 6.7 %
Selskapet har levert kvartalstall, slik at rapporteringsrisikoen er over. Orklas diversifiserte strategi gjør at inntjeningen i selskapet holder seg også i dårlige tider, selv om Aluminium Solutions merker motvind. Selskapet har en forretningsmodell og organisasjon som har levert resultater over tid. Dagens prising reflekterer etter vår mening ikke verdiene i selskapet. Prisingen må også justeres for at Orkla har en investeringsportefølje og stor eierandel i REC. Tandberg TANDBERG is a leading global provider of visual communication products and services. The Company designs, develops and markets systems and software for video, voice and data communication, and provides sales, support and value-added services. Please see www.tandberg.com for more information. Salgsinntekter USDm 305 345 420 631 803 869 EBIT USDm 74 86 82 146 171 186 EPS USD 0.41 0.55 0.54 0.92 1.14 1.23 P/E Justert X 28.6 11.1 24.4 22.6 7.9 7.3 EV/EBIT justert X 18.2 6.7 17.0 15.2 5.2 4.3 EBIT margin X 24.4 % 24.8 % 19.5 % 23.1 % 21.2 % 21.4 % Selskapet leverte sterke tall for tredje kvartal. Estimatene ble oppjustert etter tallfremleggelse. Selskapet er priset betydelig lavere enn konkurrenten Polycom. Selskapets nye produktlanseringer kan gi økt markedsandel i 2009. Eksponeringen mot er klart innvannende på margin med dagens svake krone. Vårt kursmål er 110 kroner. Fred. Olsen Energy Fred. Olsen Energy ASA (FOE) tilbyr tjenester til offshoreindustrien innen utvikling og produksjon av olje og gass. Selskapet bygger på 150 års erfaring fra Shipping og over 35 år innen offshore. Salgsinntekter NOKm 4,048 4,274 5,902 8,118 EBIT NOKm 1,209 1,454 2,778 3,956 EPS NOK 14.60 20.87 39.01 53.07 P/E Justert X 20.0 14.3 4.1 3.0 EV/EBIT justert X 18.3 16.1 5.5 3.0 EBIT margin X 29.9 % 34.0 % 47.1 % 48.7 % Tross korrigeringen i oljeprisen i sommer, har riggratene holdt seg oppe. Ikke desto mindre har riggrelaterte aksjer vært med Oslo børs nedover så langt i 2008. Multiplene på neste års estimater er meget attraktive. Fred. Olsen Energy har høy andel lange kontrakter og god utbyttekapasitet 2009 og 2010.
Telenor Telenor er en ledende internasjonal leverandør av kommunikasjonstjenester og en av verdens største mobiloperatører. Ytterligere informasjon: www.telenor.no. Salgsinntekter NOKm 57,715 66,566 91,079 92,473 96,166 101,908 EBIT NOKm 7,074 11,699 17,624 15,022 15,656 11,243 EPS NOK 3.20 4.51 9.43 10.74 9.39 5.68 P/E Justert X 15.1 13.7 16.6 15.7 4.5 5.9 EV/EBIT justert X 10.7 11.6 13.8 11.2 4.7 7.5 EBIT margin X 12.3 % 17.6 % 19.3 % 16.2 % 16.3 % 11.0 % Telenor leverte tall for tredje kvartal som var på linje med og til dels bedre enn våre forventninger. Aksen har likevel falt kraftig på tredelt pakke med dårlige nyheter i aksjonærenes øyne: En stor og risikabel investering i India, en emisjon på 12 milliarder kroner og økt veiledning fra selskapet på investeringer i de øvrige delene av Telenor over de neste par årene. Alt dette betyr at kontantstrøm per aksje utvannes betydelig. Vi tror imidlertid det er sannsynlig at Telenor tar kritikken inn over seg og dropper emisjonen og heller kutter i utbytte og modererer sin kommuniserte investeringsplan. Det er allerede visse forhåpninger om dette i kursen etter vår oppfatning, men likevel ser vi mer oppside enn nedside på kort sikt. På lengre sikt mener vi aksjen er betydelig underpriset og at rabatten på summen av delene vil komme ned mot 30% fra dagens 45% dersom Telenor slår retrett. Vårt fundamentale kursmål for Telenor er 80 kroner på 12 måneder gitt emisjon. Dette vil oppjusteres dersom emisjonen trekkes. Acergy Acergy installerer utstyr og tilbyr tjenester for å bygge ut og drive oljefelt til havs. Salgsinntekter USDm 1,242 1,483 2,124 2,663 2,898 2,496 EBIT USDm (14) 116 242 315 409 273 EPS USD 0.32 0.73 1.23 0.71 1.36 0.93 P/E Justert X nm 18.7 17.2 33.3 3.3 4.9 EV/EBIT justert X nm 15.6 14.3 12.4 1.7 2.0 EBIT margin X nm 7.8 % 11.4 % 11.8 % 14.1 % 10.9 % Acergy forventes over tid å ha nesten tre prosentpoeng lavere marginer enn sin nærmeste konkurrent Subsea 7. Ettersom selskapene blir mer og mer like i forhold til prosjekter vil marginene bli like Det vil på et tidspunkt skje en konsolidering i sektoren og Acergy er selskapet som er mest i spill gitt en åpen aksjonærstruktur. Det er flere beilere enn Subsea 7 der ute. Guidance for 2009 kom som en positiv overraskelse og vi forventer at flere nå vil vurder Acergy på disse nivåene. Når det gjelder forventet salg i 2009 mener vi selskapet er i overkant positive. Selskapet prises til EV/EBITDA 2.4x for 2009 og 2.3x for 2010 sammenlignet med Subsea 7 EV/EBITDA 2.7x for 2009 og 2.7x for 2010. (JCF-konsensus pr 28.11.08).
DnB NOR Markets er samarbeidspartner for følgende banker: Fana Sparebank www.fanasparebank.no Jan Olav Stople 55 91 98 44 Kari Anne Skaar 55 91 98 43 Haugesund Sparebank www.haugesund-sparebank.no Tove Sternhoff 52 70 50 53 Geir Å. Østebøvik 52 70 50 52 Helgeland Sparebank www.hsb.no Morten Myran 75 11 90 23 Erling S. Johansen 75 12 82 19 Sparebanken Møre www.sbm.no Tove Lunde Bjørge 70 11 31 90 Svein Tynes 70 11 31 82 Roger Sandvik 70 11 32 55 Sparebanken Sogn og Fjordane www.ssf.no Kjell Ove Høydal 57 82 97 68 Stein Magne Andal 57 82 97 94 Sparebanken Sør www.sor.no Bernt Møller-Pettersen 37 05 71 15 Peder Gunnar Sandåker 37 05 71 16 Sandnes Sparebank www.sandnes-sparebank.no Pål Thomas Helgesen 51 67 68 78 Are Nesdal 51 67 67 52 Etne Sparebank Flekkefjord Sparebank Helgeland Sparebank Kvinnherad Sparebank Lillesands Sparebank Luster Sparebank Sauda Sparebank Skudenes & Aakra Sparebank Søgne og Greipstad Sparebank Tingvoll Sparebank www.etne-sparebank.no www.flekkefjordsparebank.no www.hsb.no www.ksbank.no www.lillesands-sparebank.no www.luster-sparebank.no www.sauda-sparebank.no www.skudeaakra.no www.sgsparebank.no www.tingvollbanken.no Sparebankene listet over mottar andel av kurtasje for handler som formidles til DnB NOR Markets. Ved behov kan DnB NOR Markets kontaktes på telefon 22 94 82 82.
VÅRE ANBEFALINGER (p.g.a. raske kursbevegelser er ikke alle kursmål oppdatert til enhver tid) Name Price Currency Recommendation Target (12m) Analyst last name A. P. Møller Mærsk 26,500.0 DKK BUY 40,000 Lodden Acergy 4.6 USD BUY 15 Westby Aker 131.3 NOK BUY 225 Westby Aker Biomarine ASA 5.2 NOK SELL 13 Jørgensen Aker Seafoods 6.0 NOK HOLD 15 Hatlebrekke Aker Solutions 33.9 NOK BUY 100 Westby Algeta 7.2 NOK BUY 28 Jørgensen Artumas Group 0.4 USD BUY 2 Hennie Atwood Oceanics 13.9 USD BUY 30 Karlsen Austvoll Seafood 9.8 NOK BUY 20 Hatlebrekke Awilco Offshore USD HOLD 12 Karlsen Axis-Shield 282.3 GBP BUY 329 Jørgensen Belships 0.6 USD BUY 2 Lodden BG 787.5 GBP NO REC Halle Isfeldt Biotec Pharmacon 11.2 NOK HOLD 15 Jørgensen Birdstep 2.2 NOK SELL 2 Thoresen Blom 10.3 NOK BUY 30 Krohn Bouvet 35.0 NOK BUY 65 Thoresen BP 7.0 USD BUY 9 Halle Isfeldt Brostrom Ab 55.5 SEK SELL 38 With BW Gas 2.4 USD SELL 2 With BW Offshore 0.8 USD BUY 2 Westby BWG Homes 3.2 NOK HOLD 4 Mortensen Camillo Eitzen 3.2 USD BUY 10 With Carnival Corp 21.5 USD NO REC Hatlebrekke Castellum 54.8 SEK BUY 70 Mortensen Cermaq 23.0 NOK HOLD 33 Hatlebrekke CGG Veritas 13.0 USD BUY 50 Lunder Clavis Pharma 8.6 NOK BUY 28 Jørgensen Cmb Sa 12.5 EUR SELL 13 With Codfarmers 4.3 NOK HOLD 9 Hatlebrekke Concordia Maritime 13.3 SEK SELL 15 Lodden Copeinca ASA 1.3 USD BUY 3 Hatlebrekke d'amico Shipping 1.5 USD HOLD 2 Lodden D/S Norden A/S 23.0 USD BUY 96 With Deep Sea Supply 1.1 USD BUY 3 Lunder Det norske oljeselskap 27.0 NOK BUY 67 Hennie DiaGenic 2.7 NOK HOLD 3 Jørgensen Diamond Offshore 60.4 USD HOLD 70 Karlsen Diana Shipping Inc 8.1 USD HOLD 9 With DnB NOR 23.6 NOK NO REC Grønseth DNO International 4.4 NOK BUY 7 Halle Isfeldt Domstein 1.6 NOK NO REC 2 Hatlebrekke Dryships Inc 4.8 USD BUY 60 With DS Torm 10.1 USD BUY 28 With Eagle Bulk Shipping Inc. 3.8 USD SELL 3 Lodden EDB 11.8 NOK BUY 28 Lauvdal Eidesvik 17.2 NOK HOLD 48 Lunder Eitzen Chemical 1.7 USD SELL 2 With Ekornes 60.5 NOK HOLD 65 Hatlebrekke Eltek 1.1 NOK SELL 0 Maaø Ementor 15.9 NOK BUY 35 Lauvdal EMGS 0.5 USD BUY 7 Lunder Eni 15.4 EUR BUY 21 Halle Isfeldt Ensco 25.7 USD BUY 45 Karlsen Euronav 8.8 EUR BUY 29 With Excel Maritime Carriers Ltd. 3.7 USD SELL 4 With Exmar 10.5 USD SELL 8 With Fabege AB 24.4 SEK HOLD 26 Mortensen Farstad 70.5 NOK HOLD 140 Lunder First Solar 128.5 USD BUY 230 Lauvdal Fred Olsen Energy 161.0 NOK BUY 300 Karlsen
Name Price Currency Recommendation Target (12m) Analyst last name Fred Olsen Production 0.7 USD BUY 2 Westby Frontline 26.5 USD BUY 50 With Funcom 0.4 USD HOLD 1 Thoresen Genco Shipping & Trading Ltd 7.5 USD SELL 7 With General Maritime Corp 12.5 USD HOLD 11 With Golar Lng 5.7 USD BUY 15 With Golden Ocean 0.4 USD BUY 5 With Green Reefers 0.2 USD HOLD 0 Lodden Grieg Seafood 4.5 NOK SELL 3 Hatlebrekke Hafslund Infratek 14.0 NOK BUY 24 Krohn Hanjin Shipping 14,600.0 KRW SELL 10,000 Lodden Havila Shipping 40.0 NOK BUY 100 Lunder Helgeland Sparebank 104.5 NOK HOLD 153 Grønseth Hexagon Composites 2.5 NOK HOLD 4 von Ottenbreit Hufvudstaden AB 48.7 SEK BUY 58 Mortensen I.M. Skaugen 4.2 USD BUY 7 Lodden Ignis 2.7 NOK NO REC Thoresen Itera 2.0 NOK BUY 5 Thoresen Jinhui Shipping 0.9 USD BUY 9 With Knightsbridge Tankers Limited 13.7 USD HOLD 13 With Kongsberg 282.0 NOK BUY 550 Westby Korea Line 62,000.0 KRW SELL 45,000 Lodden Kungsleden AB 37.5 SEK BUY 39 Mortensen Lerøy 53.5 NOK SELL 50 Hatlebrekke Lighthouse Caledonia 12.2 GBP SELL 5 Hatlebrekke Mamut 9.4 NOK HOLD 10 Thoresen Marine Farms 16.9 NOK SELL 10 Hatlebrekke Marine Harvest 1.0 NOK HOLD 1 Hatlebrekke Medi-Stim 16.0 NOK BUY 25 Jørgensen MediCult 5.8 DKK BUY 12 Jørgensen Millicom 38.5 USD HOLD 105 Maaø Mobile TeleSystems 27.0 USD NO REC Maaø Navamedic 5.9 NOK HOLD 7 Jørgensen Navios Maritime 2.2 USD BUY 12 Lodden Neptune Orient Lines 0.7 USD SELL 0 Lodden Noble 21.8 USD BUY 40 Karlsen Nordiag 0.6 NOK SELL 1 Jørgensen Nordic Semiconductor 19.6 NOK HOLD 20 Lauvdal Noreco 11.7 NOK BUY 27 Hennie Norsk Hydro 21.8 NOK BUY 42 Halle Isfeldt Norske Skog 16.0 NOK BUY 40 Evensen Northern Logistic Property ASA 12.0 NOK BUY 48 Mortensen Northern Offshore 0.7 USD BUY 1 Karlsen Norwegian Property ASA 6.6 NOK BUY 24 Mortensen Odfjell 6.6 USD HOLD 7 With Odim 23.2 NOK BUY 120 Lunder Olav Thon Eiendomsselskap AS 450.0 NOK BUY 770 Mortensen OOIL 14.2 USD SELL 11 Lodden Opera 15.9 NOK BUY 25 Lauvdal Orkla 38.1 NOK BUY 60 Evensen Overseas Ship. 36.0 USD BUY 85 With PA Resources 12.6 SEK HOLD 14 Hennie Pacific Basin Shipping Ltd. 3.2 USD BUY 1 Lodden Petrojack 0.4 USD SELL 0 Karlsen Petrolia Drilling 0.1 USD HOLD 0 Karlsen Petromena 0.3 USD HOLD 1 Karlsen PGS 2.9 USD BUY 8 Lunder PhotoCure 23.3 NOK BUY 37 Jørgensen Precious Shipping 9.8 THB HOLD 11 Lodden Premuda 1.0 EUR BUY 2 Lodden Pride International 12.9 USD BUY 30 Karlsen Pronova Biopharma 19.0 NOK BUY 25 Jørgensen Prosafe Production 1.3 USD BUY 2 Westby PSI Group 9.8 NOK SELL 8 Thoresen Q-Cells 24.3 EUR BUY 38 Evensen Q-Free 6.6 NOK BUY 11 Thoresen
Name Price Currency Recommendation Target (12m) Analyst last name Questerre 1.6 CAD BUY 5 Hennie RCCL 8.5 USD BUY 23 Hatlebrekke Renewable Energy Corp. 61.5 NOK BUY 160 Evensen Repsol 14.0 EUR NO REC Halle Isfeldt Reservoir Exploration 0.7 USD BUY 16 Lunder Revus Energy 105.5 NOK HOLD 110 Hennie Rocksource 0.6 NOK BUY 2 Hennie Rowan 13.4 USD BUY 20 Karlsen Royal Dutch Shell 22.8 USD BUY 29 Halle Isfeldt Safe Bulkers 3.9 USD HOLD 17 Lodden Saipem 10.0 EUR BUY 17 Westby SalMar ASA 31.0 NOK SELL 20 Hatlebrekke SCAN Geophysical 0.5 NOK HOLD 1 Lunder Schibsted 65.5 NOK HOLD 110 Westby Scorpion Offshore 1.9 USD HOLD 3 Karlsen SeaBird Exploration 0.3 USD HOLD 1 Lunder SeaDrill 6.1 USD BUY 12 Karlsen Seajacks International USD BUY 12 Karlsen SeaSpan 6.2 USD SELL 4 Lodden Sevan Marine 1.0 USD SELL 0 Westby Siem Offshore 1.1 USD BUY 4 Lunder Skeie Drilling & Production 1.4 USD BUY 2 Karlsen Solstad 56.0 NOK BUY 130 Lunder Solvang 19.0 NOK SELL 18 Lodden Songa Offshore 1.4 USD BUY 5 Karlsen Sparebank1 Nord-Norge 40.0 NOK BUY 90 Grønseth Sparebank1 SMN 29.0 NOK BUY 55 Grønseth Sparebank1 SR Bank 28.5 NOK BUY 55 Grønseth Sparebanken Møre 170.0 NOK BUY 210 Grønseth Sparebanken Vest 86.5 NOK SELL 105 Grønseth Star Reefers 21.9 USD BUY 38 Lodden StatoilHydro 96.4 NOK BUY 150 Halle Isfeldt StealthGas Inc 3.3 USD BUY 4 With Stolt-Nielsen 7.7 USD BUY 16 With STX Pan Ocean 4.4 USD BUY 2 With Subsea 7 4.9 USD BUY 15 Westby SunPower 32.7 USD BUY 40 Evensen Suntech Power 8.5 USD HOLD 11 Evensen Tandberg 9.0 USD BUY 15 Maaø Tandberg Data 0.2 USD SELL 0 Thoresen Tandberg Storage 0.1 NOK SELL 0 Thoresen Technip 18.3 EUR BUY 43 Westby Teekay LNG Partners L.P. 10.6 USD BUY 20 Lodden Telecomputing 17.0 NOK SELL 20 Lauvdal Telenor 38.7 NOK BUY 80 Maaø TGS Nopec 4.1 USD BUY 8 Lunder Thoresen Thai Agencies 13.7 THB BUY 33 Lodden Tomra 21.5 NOK BUY 38 Lauvdal Top Tankers 1.7 USD SELL 2 Lodden Total SA 35.7 EUR BUY 52 Halle Isfeldt Transocean 49.5 USD BUY 90 Karlsen Tsakos Energy 18.9 USD HOLD 19 With TTS Marine 19.0 NOK BUY 70 Karlsen Vantage Drilling 0.7 USD BUY 5 Karlsen Veidekke 21.5 NOK BUY 40 Mortensen Vestas Wind Systems A/S 35.3 EUR BUY 67 Lauvdal Vimpelcom 8.4 USD BUY 18 Maaø Vizrt 2.6 USD BUY 4 Lauvdal W. Wilhelmsen 12.4 USD BUY 18 With Wan Hai Lines 13.8 TWD HOLD 14 Lodden Wavefield Inseis 1.7 USD BUY 4 Lunder Wihlborgs Fastligheter AB 86.0 SEK BUY 132 Mortensen Wilson 17.0 NOK HOLD 20 Lodden Yang Ming 9.7 TWD SELL 10 Lodden Yara 94.8 NOK BUY 240 Evensen
Disclaimer This report has been prepared by DnB NOR Markets, a division of DnB NOR Bank ASA. The report is based on information obtained from public sources that DnB NOR Markets believes to be reliable but which DnB NOR Markets has not independently verified, and DnB NOR Markets makes no guarantee, representation or warranty as to its accuracy or completeness. Any opinions expressed herein reflect DnB NOR Markets judgment at the time the report was prepared and are subject to change without notice. Confidentiality rules and internal rules restrict the exchange of information between different parts of DnB NOR Markets/DnB NOR Bank ASA and this may prevent employees of DnB NOR Markets who are preparing this report from utilizing or being aware of information available in DnB NOR Markets/DnB NOR Bank ASA which may be relevant to the recipients decisions. This report is not an offer to buy or sell any security or other financial instrument or to participate in any investment strategy. No liability whatsoever is accepted for any direct or indirect (including consequential) loss or expense arising from the use of this report. Distribution of research reports is in certain jurisdictions restricted by law. Persons into possession of this report should seek further guidance regarding such restrictions before distributing this report. Please contact DnB NOR Markets at +47 22 94 88 81 for further information and inquiries regarding this report, such as ownership positions in the Company and publicly available/commonly known corporate advisory performed by DnB NOR Markets etc, in relation to Norwegian regulation 2005/07/01 no. 783 regarding preparation and distribution of investment recommendations. This report is for clients only, and not for publication, and has been prepared for information purposes only by DnB NOR Markets - a division of DnB NOR Bank ASA registered in Norway number NO 984 851 006 (the Register of Business Enterprises) under supervision of the Financial Supervisory Authority of Norway (Kredittilsynet). Information about DnB NOR Markets can be found at www.dnbnor.no..