torsdag, 20. november 2014 Morgenrapport Macro Research I Japan steg eksporten mer enn ventet i november, noe som reduserte handelsunderskuddet betydelig Kinesisk industri-pmi falt mer enn ventet, og myndighetene lanserer ytterligere tiltak for å støtte veksten Rentemøtereferatet fra Fed reflekterte som ventet et mer positivt syn på utviklingen i arbeidsmarkedet....men noe økt bekymring om utsiktene for utviklingen i inflasjonen I dag ventes KPI å vise fortsatt svak prisvekst i oktober....oljepris, dollarstyrkingen og vedvarende svak lønnsvekst utgjør nedsiderisiko for utsiktene fremover Referatet fra rentemøtet i BoE indikerer noe mer balansert syn på utsiktene for utviklingen i inflasjonen....enn hva man kunne få inntrykk av etter publiseringen av Inflasjonsrapporten forrige uke I dag ventes tallene for detaljomsetningen i oktober å vise en reversering av nedgangen i september Fra eurosonen ventes flash på både PMI og forbrukertilliten å vise marginal oppgang i sentimentet i nov. Her hjemme får vi tredjekvartalstall for BNP, vi venter vekst på 0,1 %, konsensus og NB venter 0,2% Vi venter at midlertidige faktorer som bidro til den overraskende sterke veksten i 2.kv. bidro negativt nå.. Internasjonalt I Japan steg eksporten betydelig mer enn ventet i oktober, med hele 9,6 prosent år/år, mens det var ventet en vekst på 4,5 prosent år/år. Dette er opp fra en vekst på 6,9 prosent i september. Importen steg i tillegg mindre enn ventet, med bare 2,7 prosent, ned fra en vekst på 6,2 prosent i september, og mindre enn forventningen om en vekst på 3,4 prosent. Samlet medførte dette altså en betydelig reduksjon i handelsunderskuddet. Tidligere denne uken viste tredjekvartalstallene for BNP at Japan, med to etterfølgende kvartaler med negativ vekst, er inne i teknisk resesjon. I lys av det er handelstallene oppløftende, i og med at de antyder at nettoeksporten bidrar positivt til veksten inn i fjerde kvartal. Den svake importveksten indikerer at innenlandsk etterspørsel forblir svak, men yensvekkelsen påvirker altså eksportvolumene positivt. Vi fikk også flash-estimat på industri-pmi for november i natt, som falt litt tilbake, fra 52,4 til 52,1, men underindeksen for faktisk produksjon steg fra 51,3 til 53,5, det høyeste nivået siden mars, og indikerer solid vekst i industriproduksjonen i november. I og med at inflasjonstallene er påvirket av momsøkningen i april i år, og dermed antyder en betydelig sterkere prisvekst på årsbasis enn det som er tilfellet, er underindeksen for prisutviklingen i PMI interessant, og i november antyder den tiltakende prisvekst. Yen-svekkelsen medfører en betydelig økning i importert inflasjon, og dette vil også trekke KPI opp. Når det er sagt vil ikke yenen bidra positivt på inflasjonen over lengre tid med mindre den svekker seg kontinuerlig. Videre svekkelse av yenen vil også ha negative bieffekter for veksten. Alt i alt positive tall i dag, men vekstmomentumet i Japan er fortsatt svakt, og utsiktene for inflasjonen forblir usikre. Vi fikk også flash-estimat på kinesisk industri-pmi i november i dag, som falt mer enn ventet, fra 50,4 til 50,0, mens den var ventet ned til 50,2. Underindeksen for faktisk produksjon trakk ned, fra 50,7 til 49,5, og falt dermed under 50-poenggrensen som indikerer vekst for første gang på seks måneder. Underindeksen for nye ordre tok seg imidlertid opp, samtidig som underindeksen for nye eksportordre falt, noe som indikerer at innenlandsk etterspørsel holder seg solid. Underindeksen for sysselsettingen falt litt tilbake, men myndighetene ønsker først og fremst å øke sysselsettingen innenfor tjenestesektoren, og avtakende sysselsetting i industrisektoren er sånn sett helt i tråd med deres langsiktige planere om mer balansert vekst, og vekst innenfor tjenesteproduserende sektor og privat konsum som viktigere vekstdrivere. Like fullt har svakere vekstsignaler i det siste motivert ytterligere stimulansetiltak fra myndighetenes side; i natt ble det lansert 10 nye tiltak for å redusere finansieringskostnader, både for små og mellomstore selskap og for husholdningene. Blant annet skal det gjøres enklere for små og mellomstore selskap å utstede selskapsobligasjoner, og de senker kravene til mindre selskap For full disclaimer and definitions, please refer to the end of this report.
for å børsnotere seg. Vi venter at myndighetene vil fortsette med slike målrettede tiltak for å støtte veksten fremover. Referatet fra rentemøtet i Fed reflekterte som ventet at majoriteten av FOMC-medlemmene nå har enda større tiltro til at utviklingen i arbeidsmarkedet går i riktig retning, og at den ledige kapasiteten er på vei til å absorberes. Flere av medlemmene peker imidlertid på at det fortsatt er ledig kapasitet, men de omtaler den altså ikke lenger som signifikant. Selv om komiteen helt tydelig har blitt mer positive i synet på utviklingen arbeidsmarkedet, fremstår flere av FOMC-medlemmene nå som noe mer bekymret for utviklingen i inflasjonen. De påpeker at fallet i oljeprisen trolig vil trekke inflasjonen ned på kort sikt, men at denne effekten vil avta på lengre sikt. Noen medlemmer var imidlertid bekymret for at inflasjonen ville forbli under målet på 2,0 prosent lenge. Videre trekker de frem nedgangen i langsiktige inflasjonsforventninger i markedet, og det kommer frem at mange medlemmer mener man bør være oppmerksomme på et eventuelt skifte mot lavere langsiktige inflasjonsforventninger, og at dersom et slikt skifte skulle skje, vil det være enda mer bekymringsfullt hvis den økonomiske veksten svikter. Referatet antyder at de brukte mye tid på å diskutere markedsuroen i tiden rett før møtet. De vurderte å ta med en setning om det i uttalelsen, men valgte å la være, i og med at det kunne antyde at de var mer bekymret for det enn de egentlig var. Fra forrige referat kom det frem at FOMCmedlemmene var blitt mer bekymret for svakere vekstutsikter internasjonalt og styrkingen av dollaren, og hvilke negativer effekter dette kunne ha for amerikansk økonomi. Dette er fortsatt en bekymring, og de påpeker at svakere vekst internasjonalt utgjør en risiko på nedsiden for vekstforventningene. Noen medlemmer mente de burde inkludere en setning om det i uttalelsen, men majoriteten mente igjen at det ville antyde at de var mer bekymret enn de egentlig er. Når det gjelder fremtidsguidingen av renten mente flertallet at det var lurt å beholde formuleringen om at renten vil bli holdt på dagens nivå i en betydelig tid etter at aktivakjøpene avsluttes, men det er mange innsigelser mot dette. De fleste medlemmene mente at man burde legge til noe som understrek at tidspunktet for første renteheving vil være dataavhengig, i form av setningen om at renten vil kunne settes opp tidligere eller senere enn det som nå forventes, dersom nøkkeltall skulle komme inn henholdsvis sterkere eller svakere enn forventet. Hovedinntrykket fra referatet er at bekymringen hos FOMC nå har skiftet litt vekk fra arbeidsmarkedet og over på inflasjonsutsiktene, noe som gjør dagens publisering av KPI for oktober desto mer interessant. Kjerne-KPI er ventet uendret, på 1,7 prosent på årsbasis og 0,1 prosent på månedsbasis, mens total-kpi er ventet ned med 0,1 prosent på månedsbasis, og ned fra 1,7 prosent til 1,6 prosent på årsbasis. Fremover ventes nedgangen i oljeprisen å trekke total-kpi betydelige lavere, som FOMCmedlemmene også antydet. Det mest interessante med dagens tall er imidlertid månedsveksten i kjerne-kpi, i og med at den samvarierer med månedsendringen i kjerne-pce, som er Feds foretrukne mål på inflasjonen. Månedsveksten i kjerneprisene har ligget på 0,1 prosent de siste fire månedene, som er lavere enn trendveksten de siste drøye tre årene, på nærmere 0,2 prosent. Selv om nedgangen i oljeprisene ikke påvirker den underliggende prisveksten direkte, utgjør det likevel en nedsiderisiko for utviklingen i kjerneinflasjonen og. Særlig kan nedgangen i oljeprisen påvirke kjerneinflasjonen via prisene på flybilletter. Disse har falt ganske betydelig de siste månedene, noe som kan tyde på at flyselskapene setter ned prisene på grunn av lavere bensinkostnader. Hvis dette er bakgrunnen for nedgangen, kan nok dette påvirke prisveksten i oktober og november og. Nedgangen i oljeprisene og styrkingen av dollaren utgjør en risiko på nedsiden for utsiktene for inflasjonen på kort og mellomlang sikt. Den siste arbeidsmarkedsrapporten viste også at lønnsveksten forblir svak, til tross for videre nedgang i arbeidsledigheten. Dersom prisveksten forblir svak for lenge, vil dette i økende grad påvirke inflasjonsforventningene også, noe som i seg selv kan bidra til å trekke inflasjonen lavere. Selv om Feds forventning om underliggende prisvekst på mellom 1,5 prosent år/år og 1,6 prosent år/år i fjerde kvartal i år er innen rekkevidde, er utsiktene for inflasjonen fremover altså preget av noe usikkerhet. Referatet fra rentemøtet i Bank of England kom tidligere på dagen i går, og viste som ventet uendret stemmegivning blant medlemmene i den pengepolitiske komiteen (MPC), med to som stemte for renteheving og syv som stemte for uendret rente. Pundet styrket seg etter publiseringen, trolig mye fordi man hadde justert forventningene til dagens referat vel mye i etterkant av inflasjonsrapporten fra forrige uke. I rapporten var inflasjonsprognosene betydelig 2
nedjustert, og dette bidro til å skyve markedsforventningen til første renteheving ut i tid, fra tidlig sommer neste år til september neste år. Fra referatet kom det imidlertid frem at blant de syv medlemmene som stemte for uendret rente, var det noen som mente at nedgangen i arbeidsledigheten kunne bety at den ledige kapasiteten i arbeidsmarkedet raskt ville absorberes, og at det kunne føre til raskere oppgang i inflasjonen. I tillegg hadde de syv medlemmene som stemte for uendret rente varierende syn på risikobildet for vekstutsiktene for britisk økonomi fremover, noe som ble oppfattet som positivt, i og med at det innebærer at man ikke bare ser risiko på nedsiden. Det er for så vidt ikke noe nytt i dette. I inflasjonsrapporten var anslagene for BNP-veksten og utviklingen i arbeidsledigheten relativt optimistiske, og det var de lave inflasjonsprognosene som gjorde at renteforventningen i markedet falt. Vi oppfatter sånn sett ikke at det kom noen nye signaler fra referatet i går. Om noe er kanskje vurderingen blant medlemmene i komiteen litt mer balansert i forhold til risikobildet for utviklingen i inflasjonen, i forhold til hva man fikk inntrykk av etter publiseringen av Inflasjonsrapporten forrige uke. Fra Storbritannia i dag får vi detaljomsetningstallene for oktober, og etter at omsetningen falt med 0,3 prosent m/m i september, er det nå ventet en reversering av dette, og en vekst på 0,3 prosent i oktober. I september bidro svak omsetning av klær til å trekke den samlede omsetningen ned, noe som trolig skyldtes at uvanlig varmt høstvær gjorde at folk utsatte kjøpt av høst- og vinterklær. I og med at det varme været holdt seg inn i oktober, ventes denne effekten å ha bidratt negativt på omsetningen av klær i oktober og. Det som ventes å ha trukket i motsatt retning er derimot at høstsalget startet tidligere og varte lenger enn normalt i år, og at det kan ha bidratt til økt omsetning i oktober, og dermed at nedgangen fra september reverseres. Etter svært solid vekst i detaljomsetningen siden inngangen av 2013, har trenden avtatt betydelig siden april i år. Mot en gjennomsnittlig vekst på månedsbasis på 0,35 prosent fra inngangen av 2013 til april i år, har veksten siden da ligget på knappe 0,1 prosent. På nivå er omsetningen dermed bare marginalt over omsetningen i september. Fra eurosonen i dag får vi både flash-pmi og flashestimat på Europakommisjonens forbrukertillitsindeks for november. Begge er ventet videre marginalt opp. I oktober steg den sammenveide PMIindeksen fra 52,0 til 52,1, trukket opp av marginal oppgang i både tjeneste- og industriindeksene. I november er den sammenveide indeksen ventet videre opp til 52,3. Det er altså ikke store bevegelser det er snakk om, men heller en stabilisering etter to måneder med fall. Både sentix-indeksen, som måler investorsentiment i eurosonen, og den tyske ZEW-indeksen, steg i november, og underbygger forventingen om en videre marginal oppgang i PMI nå. Dersom PMI kommer inn som ventet i dag, og holder seg på det samme nivå i desember, vil gjennomsnittsverdien på PMI likevel ha falt fra tredje til fjerde kvartal. Dette indikerer fortsatt svak BNPvekst, og sentimentindikatorene bør ta seg betydelig mer opp enn dette før vi kan begynne å snakke om en reell bedring i sentimentet. Den utviklingen vi har sett i sentimentindikatorer fra eurosonen i det siste kan heller beskrives som en stabilisering, og det på et lavt nivå. Når det gjelder forbrukertilliten er den og ventet videre svakt opp i november, fra -11,1 til -10,7, trukket opp av børsoppgang og signaler fra ESB om mer stimulerende pengepolitikk. Fortsatt svak utvikling i arbeidsmarkedet og generelt svak produksjonsvekst begrenser imidlertid potensialet for videre oppgang i forbrukertilliten, som utenom forrige måned har falt gjennomgående siden mai. For fullstendig ansvarsberetning henvises det til siste side
Norge For oss her hjemme er BNP-tallene for tredje kvartal dagens og ukens viktigste begivenhet. Etter den overraskende sterke veksten i andre kvartal, på 1,2 prosent kv/kv, venter vi nå en vekst på 0,1 prosent i tredje kvartal. Konsensus og Norges Bank venter 0,2 prosent kv/kv. Grunnen til at vi venter en betydelig svakere BNPvekst i tredje kvartal skyldes i stor grad at konsumveksten har vært svakere enn ventet. Varekonsumet har falt i løpet av kvartalet, men tjenestekonsumet har trolig fortsatt å stige i samme takt som vi har sett de siste par årene. Vi ser derfor for oss at privat konsum har vært omtrent uendret fra andre til tredje kvartal, og at det dermed ikke har bidratt til BNP-veksten i det hele tatt. I andre kvartal steg imidlertid privat konsum med 0,8 prosent kv/kv. Videre forventer vi at nettoeksporten har bidratt negativt til veksten i tredje kvartal, i og med at volumtallene for utenrikshandelen antyder at importen har steget mer enn eksporten i løpet av kvartalet. Nettoeksporten vil dermed trolig reversere mye av oppgangen i andre kvartal, som var noe av det som bidro til den overraskende sterke veksten da. Når det gjelder investeringene antyder igangsettingstallene for bruksareal for bolig at boliginvesteringene har falt noe gjennom kvartalet. Oljeinvesteringene har trolig vært uendret, og i offentlig sektor antyder tallene fra nasjonalregnskapet at investeringstakten har holdt seg på samme nivå gjennom tredje kvartal. Med nullvekst i privatkonsum, negativ vekst i nettoeksporten, og svak vekst i investeringene antyder dermed faktorene på etterspørselssiden negativ BNP-vekst i tredje kvartal. Vi må likevel ta høyde for at det på kvartalsbasis tidvis er store avvik mellom utviklingen i etterspørselen og utviklingen i produksjonen; altså faktisk BNP. Rent teknisk forklares dette som et lagerbidrag (inkludert statistiske avvik), og vi tror nok at lagerbidraget var positivt i tredje kvartal. Basert på informasjon om utviklingen i de ulike etterspørselskomponentene, og våre antagelser om et positivt lagerbidrag, tilsier dette derfor nullvekst i BNP i tredje kvartal. Analysen over tar utgangspunkt i faktorer på etterspørselssiden, men vi avveier dette mot det vi vet om utviklingen i faktorer på produksjonssiden. Vi har blant annet tall for utviklingen innenfor både industriproduksjon, bygg og anlegg og i kraftforsyning, og noe informasjon om produksjon i tjenesteytende sektor og offentlig produksjon. Summerer vi dette antyder det en vekst i tredje kvartal på 0,2 prosent. Et snitt av informasjonen fra etterspørselsog produksjonssiden tilsier da et estimat på faktisk BNP-vekst på 0,1 prosent, som er vårt anslag. BNP-tallene er usikre, og svinger tidvis mye fra kvartal til kvartal. I andre kvartal var dette spesielt tydelig, da det i all hovedsak var midlertidige faktorer som bidro til å løfte BNP-veksten helt opp til 1,2 prosent. Det var da særlig nettoeksporten og kraftforsyning som trakk veksten opp, og både vi og Norges Bank venter at dette reverseres i andre kvartal, og at det vil trekke veksten ned. Kraftforsyning har trolig trukket veksten ned med 0,3 prosentpoeng. Dersom tallene kommer inn som vi venter har veksten justert for kraftforsyning vært på rundt 0,4 prosent kv/kv i tredje kvartal, som også er helt i tråd med signalene fra Regionalt Nettverk. Selv om dette er en tanke under Norges Banks forventing, vil ikke avviket være stort nok til å ha noe å si for renteutsiktene, slik vi ser det. Ansvarlig for dagens rapport: Ingvild Borgen Gjerde Analytikere Knut Anton Mork, +47 223 97 181, knmo01@handelsbanken.no Nils Kristian Knudsen, +47 228 23 010, nikn02@handelsbanken.no Marius Gonsholt Hov, +47-223 97 340, maho60@handelsbanken.no Ingvild Borgen Gjerde, +47 223 97 005, ingj01@handelsbanken.no Kari Due-Andresen, +47 223 97 007, kadu01@handelsbanken.no (i permisjon ut året) 4
Indikative Nibor-renter Indikative valutakurser 1 UKE 1 MND 3 MND 6 MND EUR/NOK 8,5174 EUR/USD 1,2549 1,60 1,62 1,66 1,68 USD/NOK 6,7886 USD/JPY 118,61 SEK/NOK 0,9185 EUR/JPY 148,83 Indikative swap-renter DKK/NOK 1,1445 EUR/GBP 0,8007 2 ÅR 3 ÅR 5 ÅR 7 ÅR 10 ÅR GBP/NOK 10,6458 GBP/USD 1,5676 1,61 1,66 1,85 2,07 2,37 CHF/NOK 7,0921 EUR/CHF 1,2017 JPY/NOK 5,7230 EUR/SEK 9,2777 Vår prognose < 3MND < 6MND < 12MND AUD/NOK 5,8368 EUR/DKK 7,4444 Foliorente 1,50 1,50 1,50 SGD/NOK 5,2028 USD/KRW 1115,1 EUR/NOK 8,30 8,30 8,30 CAD/NOK 5,9843 USD/RUB 46,8679 Kilde: Reuters 5
Gårsdagens viktigste nøkkeltall/begivenheter Periode Enhet Forrige Konsensus Faktisk 10:30 Storbritannia Referat fra rentemøtet i BoE 6. november 14:30 USA Igangsettinger Oktober Antall mill. 1,02 1,03 -- Byggetillatelser Oktober Antall mill. 1,02 1,04 -- 20:00 Referat fra rentemøtet i Fed 28.-29. oktober Dagens viktigste nøkkeltall/begivenheter Periode Enhet Forrige Konsensus Vår forv. 00:50 Japan Eksport Oktober Prosent år/år 6,9 4,5 Faktisk:9,6 Import Oktober Prosent år/år 6,2 3,4 Faktisk:2,7 Handelsbalanse Oktober Mrd. yen -960,6-1.050 Faktisk:-710 02:35 Industri-PMI, flash November Diff.indeks 52,4 -- Faktisk:52,1 02:45 Kina Industri-PMI, flash November Diff.indeks 50,4 50,3 Faktisk:50,0 08:00 Tyskland Produsentpriser Oktober Prosent år/år -1,0-0,9 -- 09:00 Frankrike Industri-PMI, flash November Diff.indeks 48,5 48,8 -- Tjeneste-PMI, flash November Diff.indeks 48,3 48,5 -- Samlet PMI, flash November Diff.indeks 48,2 -- -- 09:30 Tyskland Industri-PMI, flash November Diff.indeks 51,4 51,5 -- Tjeneste-PMI, flash November Diff.indeks 54,4 54,5 -- Samlet PMI, flash November Diff.indeks 53,9 -- -- 10:00 Eurosonen Industri-PMI, flash November Diff.indeks 50,6 50,8 -- Tjeneste-PMI, flash November Diff.indeks 52,3 52,4 -- Samlet PMI, flash November Diff.indeks 52,1 52,3 -- 10:00 Norge BNP Q3 Prosent kv/kv 1,2 0,2 0,1 Italia Industriordre September Prosent m/m 1,5 -- -- 10:30 Storbritannia Detaljomsetning u/bensin Oktober Prosent m/m -0,3 0,3 -- Detaljomsetning Oktober Prosent m/m -0,3 0,3 -- 14:30 USA KPI-kjerne Prosent år/år Oktober 1,7 1,7 -- KPI-kjerne Prosent m/m Oktober 0,1 0,1 -- KPI Prosent år/år Oktober 1,7 1,6 -- KPI Prosent m/m Oktober 0,1-0,1 -- Nye dagpengesøknader Forrige uke Antall tusen 290 285 -- 15:45 USA industri-pmi, flash November Diff.indeks 56,2 56,4 -- 16:00 Eurosonen Forbrukertillit, flash November Indeks -11,1-10,7 -- 16:00 USA Bruktboligsalg Oktober Antall mill. 5,17 5,16 -- Philly Fed indeks November Indeks 20,7 18,3 -- 6