Markedsrapport. i SKAGEN Fondene. SKAGEN Fondene

Tilbake til førstesiden Markedsrapport Juni 2005 3 Innhold Klikk på pil for å komme direkte til siden du ønsker å lese. Bruk piltaster opp/ned for å bla frem og tilbake. 2 Kommentar adm. direktør Kommentar ansvarlig redaktør 3 Tjenestepensjon for alle fra 1. januar 2006 4 Kruse Smith: Flyttet over til SKAGEN Fondene 5 Nye nettsider 7 Christian Vennrød Steinrik anarkist 9 Atle Stømme ut av styret Velkommen til Gladmat i Stavanger 10 Makrokommentaren 11 Korreksjonsoppgjøret i SKAGEN Vekst 12 Avkastning og risikomålinger 13 Porteføljeforvalternes beretning 21 Portefølje SKAGEN Vekst 23 Portefølje SKAGEN Global 25 Portefølje SKAGEN Kon-Tiki 27 Portefølje rentefondene 30 Fondsrangering Avkastningstall 31 Fondsdoktoren 32 Blankett for kjøp av andeler i SKAGEN Fondene Redaksjonen Tore Bang ansvarlig redaktør Helge B. Rutgersen Lisen Dybdahl Signe Vaula Forventet rekyl mer å gå på Etter et betydelig nedsalg fra spesielt økonomisk utsatte markeder i april, normaliserte risikobildet seg i mai. Markedene korrigerte opp igjen, slik vi indikerte i forrige markedsrapport. Rekordlave obligasjonsrenter samt milliarder av kapital på sidelinjen, kan bli godt drivstoff for våre aksjefond fremover. Se porteføljeforvalters beretning sidene 13-20. Klikk her! Sannsynlig rentetak på 3,5-4 prosent Sentralbanksjef Svein Gjedrem har for finanskomiteen antydet at nøytral styringsrente ligger i intervallet 5-6 prosent. Torgeir Høien skriver i makrokommentaren at han tror Gjedrem stanger hodet i rentetaket med en styringsrente på 3,5-4 prosent. Side 10. Klikk her! Obligatorisk tjenestepensjon i SKAGEN Fondene Med obligatorisk tjenestepensjon fra 1. januar 2006 kan de rundt regnet 600.000 arbeidstakerne som i dag ikke har pensjonsordning glede seg til nyttår. SKAGEN Fondene tilbyr en meget konkurransedyktig innskuddsordning. Side 3. Klikk her! SKAGEN Fondene Stavanger Fondsforvaltning AS Telefon Kundeservice 04001 Telefaks 51 86 37 00 E-post kundeservice@skagenfondene.no www.skagenfondene.no NB! Medarbeiderne på våre kontorer utenfor Stavanger er ofte på kundebesøk. Det betyr at kontorene ikke alltid er betjent. Det kan være fornuftig å avtale møte på forhånd. Stavanger Skagen 3, Torgterrassen (5. etasje), Postboks 160, 4001 Stavanger Bergen Foreningsgaten 3, 5015 Bergen Oslo Klingenberggt. 5, 0161 Oslo Ålesund Myrabakken Næringssenter, 6010 Ålesund Trondheim Kongensgate 8, Merkursenteret, 7011 Trondheim Stockholm Kungsgatan 72A 111 20 Stockholm, Sverige

Obligatorisk tjenestepensjon tilbys også i SKAGEN Fondene Harald Espedal administrerende direktør Etter et bredt politisk forlik mellom regjeringspartiene og Arbeiderpartiet er det klart at det blir obligatorisk tjenestepensjon for alle bedrifter i Norge. For de aller fleste bedrifter som ikke har tjenestepensjon i dag, vil innskuddspensjon være den beste løsningen. Innskuddspensjon vil si at arbeidsgiver gir et løpende fast bidrag til pensjonen, utover Folketrygden, for arbeidstaker frem til pensjonsalder. Dette bidraget investeres i fond. Tilbake til førstesiden 2 SKAGEN Fondene tilbyr innskuddspensjon. Vi har allerede 130 bedrifter som pensjonskunder hos oss. Dette er bedrifter fra noen få ansatte og opp til 650. Vi tilbyr konkurransedyktige betingelser og gode fond. For arbeidstaker er det avkastningen til fondene som er sentralt for hvor stor pensjonen blir. For arbeidsgiver er det viktig å merke seg at vi har videreført linjen vår med lave faste honorarer også på pensjonssiden. Vi lever av å skape merverdier for våre kunder, og tar oss først og fremst betalt når dette oppnås, gjennom variable honorarer. Samme tankegang har vi når vi tilbyr innskuddspensjon. Vi skal heller ikke her tjene penger på høye gebyrer og faste provisjoner, men bli belønnet hvis vi klarer å skape meravkastning til arbeidstakerne som er med i pensjonsordningen. Slik at disse får en høyest mulig pensjon, risikoprofilen til den enkelte tatt i betraktning (fordelingen mellom aksje- og rentefond basert på alder). Vi lever jo av fondsforvaltning, ikke pensjon! I forrige markedsrapport skrev jeg at vi forventet at globale aksjefond ville bli fritatt for beskatning av aksjegevinster på aksjer i selskaper utenfor EØS. Slik det allerede var innenfor EØS. Denne avklaringen kom i revidert nasjonalbudsjett, hvor regjeringen foreslår et slikt fritak. Spørsmålet om aksjefonds fradragsrett for forvalt-ningshonorarer er ennå ikke avklart. Men allerede nå kan vi fastslå at innføringen av skjermingsrente på aksjefond, redusert formuesskatt og skattefritak for aksjeselskapers gevinst på aksjefond gjør at aksjefondene har kommet godt ut av skattereformen. Korreksjonsoppgjøret for SKAGEN Vekst ble gjennomført i begynnelsen av juni. Gjennomføringen av oppgjøret har vært tidkrevende og omfattende. En million transaksjoner har blitt foretatt. 70.000 nåværende og tidligere andelseiere mottar oppgjør. Vi er glade for å ha brakt dette forholdet til våre andelseiere i orden. Lurer vi kundene til langsiktighet? Tore Bang ansvarlig redaktør En forhenværende norsk toppleder i et internasjonalt teleselskap hadde nylig et leserinnlegg i landets nest største avis, Aftenposten, hvor han gikk ut mot markedsføringen til fondsbransjen. Gjennom å reklamere for spareavtaler tvang vi kundene til å bli sittende med pengene i aksjefond over lang tid, fremfor å gå inn og ut av fondene når aksjene var henholdsvis billige og dyre. Noe han selv hadde gjort, med stor suksess. I likhet med at det er noen (få) som over tid er flinke til å tjene penger på å trade aksjer, er det sikkert også noen som klarer dette med aksjefond. Vi snakker da imidlertid om unntakene. Flertallet derimot, gjør akkurat det motsatte. De kjøper aksjer og aksjefond når de er dyre, og selger når de er på tilbud. Både norske og internasjonale undersøkelser bekrefter dette. Et sentralt element som også kommer inn i bildet, er kostnadene forbundet med å kjøpe og selge aksjefond, samt det faktum at når du realiserer en gevinst så må du betale 28 prosent skatt til kemneren. Dette er penger som du ved å være inne i markedet over tid får avkastning på. Denne rentes renteeffekten på skattekreditten ved ikke å realisere, er et meget sentralt element i den langsiktige meravkastningen du oppnår i aksjefond sammenlignet med å sitte med pengene trygt og godt i banken. I forbindelse med at aksjemarkedene falt i april, med opptil et tosifret prosenttall i de verst utsatte vekstmarkedene, opplevde vi betydelige innløsninger fra personmarkedet. Selv om dette så ut til å være en teknisk reaksjon på linje med det vi så i fjor vår, var det mange som kastet seg ut for å unngå syndefloden. Dette var i stor utstrekning penger som pr definisjon er langsiktige, og skulle være i aksjemarkedet i flere år fremover. Målsettingen for mange var, bortsett fra å sove bedre om natten, å kjøpe seg inn igjen på et lavere nivå. Når så den verste frykten i markedet hadde gitt seg, og kursene reagerte opp igjen mot tidligere høyder, var det veldig få som rakk å kjøpe seg inn igjen i markredet.

Tilbake til førstesiden 3 Når dette er sagt, er det viktig for alle som sparer i aksjefond å være ærlige med seg selv med hensyn til hvor langsiktige disse pengene egentlig er. Har man ikke flere års horisont på pengene, men prøver å tjene penger ved å være i aksjemarkedet i kortere tid, får man ofte som fortjent. Det kan bli en dyr lærepenge. Vær derfor ærlig med deg selv med hensyn på hva som er langsiktige og kortsiktige sparepenger, og tilpass forholdet mellom sikre rentefond og aksjefond til din risikoprofil. Gjør gjerne som Oljefondet, reduser deg i aksjefond når andelen av denne aktivaklassen blir for stor i porteføljen din, og kjøp i stedet rentefond for pengene. Og vice versa når andelen aksjer er lav. Da får du solgt dyre(re) aksjer og kjøpt billige(re). Hvis det er noen som skulle være i tvil: Vår overordnede målsetting med både forvaltningen og rådgivningen ut mot våre kunder er at disse skal oppnå høyest mulig avkastning til lavest mulig risiko. Med en gjennomsnittlig årlig avkastning for våre aksjefond på mellom 19,5 og 25,7 prosent siden oppstarten av fondene, føler vi å ha lykkes rimelig godt. Tjenestepensjon for alle fra 1. januar 2006 Stortinget vedtok 26. mai 2005 hovedprinsippene i en ny pensjonsreform. Vedtaket baserer seg på forliket mellom regjeringspartiene, Arbeiderpartiet og Senterpartiet. Reformen sikrer at om lag 600 000 arbeidstakere får en tjenestepensjon fra 1. januar 2006, som tilbys også hos SKAGEN Fondene. Anne Ludvigsen Rønning Enkelt å administrere I den vedtatte avtalen står det at ordningene skal utformes innenfor dagens regelverk, det vil si innenfor lov om foretakspensjon og lov om innskuddspensjon. Det ble lagt vekt på at ordningene skal uformes slik at det blir enkelt å utvide dem, at eksisterende tjenestepensjonsordninger kan videreføres og at det blir enkelt for bedriftene å opprette og administrere ordningene. Minst to prosent av lønn Arbeidsgiver pålegges å betale et innskudd på minst to prosent av lønn over ca. 60. 000 kroner (1 G) for den enkelte arbeidstaker. Velges annet enn innskuddsbasert ordning, skal kostnadene til premier tilsvare samme sum. Det legges også opp til at arbeidsgiver og arbeidstaker kan avtale at arbeidstaker i tillegg skal kunne betale inn et innskudd eller en premie i pensjonsordningen. Uenighet om hvem som skal betale regningen? I en undersøkelse foretatt av bedriftsforbundet forutsetter seks av ti ledere i små og mellomstore bedrifter at ansatte, bedriften og staten deler på kostnadene, hvis det ble innført obligatorisk tjenestepensjon. Tjenestepensjon i SKAGEN Fondene Obligatorisk tjenestepensjon innebærer at også din bedrift må etablere tjenestepensjon. SKAGEN Fondene tilbyr innskuddspensjon, en ordning som har en rekke fordeler for både arbeidsgiver og ansatte. For bedriften Lave og forusigbare kostnader God oversikt over kostnader og forpliktelser Et synlig pensjonsgode som blir verdsatt av de ansatte God historisk avkastning på fondene Tilleggssparing til reduserte kjøpskostnader For den ansatte Økonomisk trygghet som pensjonist Enkelt og forståelig God historisk avkastning på fondene Få fond gjør det enkelt å velge Tilleggssparing til reduserte kjøpskostnader Bedriftsforbundet er klare på at staten må bidra med redusert arbeidsgiveravgift, hvis ikke vil mange bedrifter gå dukken. 90 prosent av bedriftene mener at de ansatte må være med på å finansiere tjenestepensjon. Nå kan også SKAGEN Fondene tilby risikoprodukter! Kredittilsynet har nylig etter initiativ fra Konkurransetilsynet fremmet forslag overfor Finansdepartementet om en endring i produktpakkeforskriften med sikte på at en skal øke konkurransen om pensjonsprodukter. Forslaget til endring av forskriften innebærer at et livsforsikringsselskap som gir tilbud om både alderspensjonsordning og uføre- og/eller etterlatteforsikring (risikodekninger) ikke kan unnlate å yte risikodekninger selv om foretaket velger å kjøpe alderspensjonsdekning hos annen leverandør. Prisen kan, og vil sannsynligvis, bli påvirket av kostnadsforskjeller ved å levere risikodekningene separat og ikke sammen med alderspensjonsproduktet. Uavhengig av dette kan nå SKAGEN Fondene tilby risikoprodukter som innskuddsfritak, uførepensjon samt gruppeliv i tillegg til tjenestepensjonen via samarbeidspartner. Vennligst ta kontakt med din kontaktperson i SKAGEN Fondene eller på telefon 04001 for mer informasjon om dette.

Tilbake til førstesiden 4 Hovedprinsippene for obligatorisk tjenestepensjon: Det innføres obligatorisk tjenestepensjon i arbeidsforhold. Loven trer i kraft 1. januar 2006. Ordningene utformes innenfor Lov om foretakspensjon og Lov om innskuddspensjon. Obligatorisk tjenestepensjon i arbeidsforhold skal omfatte alle arbeidstakere som oppfyller kravene til medlemskap etter Lov om innskuddspensjon og Lov om foretakspensjon. Kravet om tjenestepensjon for ansatte som også delvis er eiere må avklares nærmere. De obligatoriske ordningene må utformes slik at det blir enkelt å utvide dem, slik at de ikke hindrer videreføring av eksisterende tjenestepensjonsordninger og slik at det blir enkelt for små og mellomstore bedrifter å opprette og administrere ordningene. I den obligatoriske ordningen er arbeidsgiver pålagt å betale et innskudd på minst 2 prosent av lønnen over 1G for den enkelte arbeidstaker. Dersom foretaket ikke velger en innskuddsbasert ordning, skal kostnadene til premier i de andre ordningene tilsvare et innskudd på 2 prosent av lønn over 1G. Arbeidsgiver og arbeidstaker kan avtale at arbeidstaker i tillegg skal betale inn et innskudd eller en premie i pensjonsordningen. Innskuddspensjon: En tjenestepensjonsordning som kommer på toppen av det man får utbetalt fra Folketrygden. Årlig innskudd kan være i prosent av lønn eller som et fast beløp. Fremtidig pensjon bestemmes av innbetalte innskudd og avkastning på disse (minus forvaltningshonorar og gebyrer). Kruse Smith var pioner på innskuddspensjon: Flyttet over til SKAGEN Fondene Entreprenørfirmaet Kruse Smith var en av de første mellomstore bedriftene i Norge som inngikk avtale om innskuddspensjon for sine ansatte. Dette skjedde i 2001, året da innskuddspensjon ble innført i Norge. Nylig flyttet selskapet sin pensjonsavtale over til SKAGEN Fondene. Signe Vaula Kruse Smith ble kjent som en pilotbedrift på innskuddspensjon, og gikk foran som et godt eksempel for andre selskaper som vurderte en slik pensjonsordning. Vi reiste rundt i landet og holdt foredrag, blant annet hos NHO. Etter hvert var det mange bedrifter som brukte og refererte til Kruse-modellen, som den ble kalt, forteller Tom Syvertsen, personal- og organisasjonsdirektør i Kruse Smith. Ledelsen visste at dette var en ordning som ville komme før eller senere. Vi hadde en klar policy om å satse på innskuddspensjon noe vi hadde stor tro på. Vi mente også at Kruse Smith ville bli en mer attraktiv arbeidsgiver med en slik pensjonsordning for de ansatte, understreker Syvertsen. Fokus på kostnader og historisk utvikling Etter hvert som flere tilbydere av innskuddspensjon kom på banen, fulgte ledelsen nøye med på hva de forskjellige aktørene kunne tilby og hvordan fondene deres presterte. En tilbudsrunde ble satt i gang. Det ble etablert en styringsgruppe som sammen med ledelsen og en megler gikk gjennom en evalueringsprosess. Fem konkurrenter ble vurdert ut i fra en rekke kriterier. I finalen stod det mellom tre aktører, der SKAGEN Fondene til slutt ble valgt. Vi valgte SKAGEN Fondene primært av to grunner: Kostnadsnivået på både forvaltnings- og administrasjonsgebyr samt den historiske utviklingen på fondene, som har vært meget positiv siden fondenes start. Dette var også hovedkriteriene i utvelgelsen, ettersom dette er direkte sammenlignbare tall, sier Syvertsen. Meget fornøyde ansatte Ordningen har vært veldig godt mottatt blant de ansatte, i følge personal- og organisasjonsdirektøren. Generelt er det nok de ansatte over 40 år som er mest interessert i pensjon. Men, etter hvert som de yngre medarbeiderne har tilegnet seg mer informasjon og forståelse for hva innskuddspensjon innebærer, skjønner de fordelene av ordningen. De ser at det på sikt faktisk blir penger av å sette til side en viss pengesum hver måned. De ansatte kan også spare ekstra penger inn på sin egen pensjonskonto VPS-konto og følge med på utviklingen via nettet. Dette synes både vi og de ansatte er meget nyttig. Vi er mer attraktiv som arbeidsgiver med en pensjonsordning, sier Tom Syvertsen i Kruse Smith. Attraktiv arbeidsgiver Syvertsen sitter i selskapets konsernledelse og har vært tett med helt fra starten. Han var sentral da den opprinnelige avtalen om innskuddspensjon ble inngått i juli 2001 med Alfred Berg. Den gang eneste tilbyder av innskuddspensjon. På det tidspunktet hadde Kruse Smith allerede samarbeidet med selskapets tillitsvalgte i flere år for å sette innskuddspensjon på agendaen. Enkelt og oversiktelig At det er enkelt og oversiktelig for de ansatte, er en viktig fordel vi ser med pensjonsordningen. I tillegg er kostnadsutviklingen veldig forutsigbar for bedriften og som arbeidsgiver har vi ingen fremtidige pensjonsforpliktelser. Med en ytelsesbasert ordning ville man måtte sette av penger i budsjettet, som igjen ville påvirke balansen, forklarer Syvertsen. Han forteller videre hvordan ordningen fungerer. Med over 650 ansatte har Kruse Smith i dag en årlig pensjonskostnad på ca. seks millioner kroner.

Tilbake til førstesiden 5 Tre prosent av lønn mellom 2 og 6 G (1 G = 60 699) og seks prosent mellom 6 og 12 G blir skutt inn i innskuddordningen. Med dette nivået ligger vi over normen. Basert på pensjonsreformen ligger vi over minimumsinnskuddet på to prosent over 1 G. Vi synes det er flott at alle arbeidstakere nå får tjenestepensjon. Dette er også en fordel for oss som allerede har innskuddspensjon. Da står vi nemlig likt når det gjelder pensjonskostnader sammenlignet med våre konkurrenter, avslutter Syvertsen. Fakta om Kruse Smith Et av Norges ledende entreprenørfirma 70 års erfaring innenfor bygg, anlegg, prosjektutvikling og eiendomsvirksomhet Hovedkontor i Kristiansand, største entreprenør i distriktet Omtrent 650 ansatte i konsernet Entreprenøraktivitet i to regioner, Vest og Syd. Vest består av Forus og Karmøy. Syd består av Kragerø, Arendal og Kristiansand. Kruse Smith er eget virksomhetsområde. Har skilt ut eiendomsselskapet Kruse Eiendom AS i eget aksjeselskap. Omsetning i 2004: 1,350 milliarder kroner Budsjettert: 1,550 milliarder kroner Forretningsidé: Kruse Smith AS skal være en ledende entreprenør innen prosjektutvikling, bygg og anlegg i Norge. Resultatene skal skapes gjennom lokale forankringer og fokus på våre kunders verdiskapning Nye og mer brukervennlige nettsider! SKAGEN Fondene har et overordnet mål om til enhver tid å yte best mulig kommunikasjon og service overfor våre kunder. Noe som tilsier at også våre nettsider hele tiden skal være best mulig. Derfor lanserte vi den 6. mai nye og forbedrede nettsider. Signe Vaula/Lisen Dybdahl Vi har lagt mye fokus på å gjøre sidene så brukervennlige og lette å finne fram i som mulig. Vi håper du er fornøyd, og finner frem til den informasjonen du ønsker. Nettsidene inneholder noen nye funksjoner og menyer, men det vil fremdeles være mye du kjenner igjen gjerne plassert på et annet sted. Fondskursene fast på forsiden Kursene for fondene våre ligger nå fast på forsiden. Samtidig får du gjennomsnittlig årlig avkastning de siste tre årene. Ved å klikke på selve fondsnavnet, kommer du inn til utfyllende informasjon om fondet. Her ligger også en lenke til historiske kurser, som fører til menyen Kursoversikt, hvor du får opp siste års avkastninger for alle rente- og aksjefondene. I tillegg kan du, ved å klikke på grafen, få opp en graf der du selv bestemmer hvilken tidsperiode du ønsker å se på, og hvilken referanseindeks du eventuelt vil sammenligne fondet med. Kjøp og salg Du kan nå få tilgang til å kjøpe og selge fond både via forsiden, i venstre marg, eller via hovedmenyen Kjøp og salg. Du kan enten logge deg på via Min konto (vår nett-bank ), eller gjøre transaksjoner ved å fylle ut et skjema. Skjemaet kan enten fylles ut direkte på våre nettsider eller du kan skrive ut papirkopi, for så å sende dette til oss pr post, faks eller skanne det via e-post. Snarveier til det som interesserer deg Under snarveier finner du flere interessante lenker, blant annet til våre informasjons-møter og samarbeidspartnere. I tillegg kan du melde deg på vår nye og forbedrede nyhetstjeneste. Les mer om denne tjenesten lenger nede i artikkelen. Nyheter våre egne og fra pressen Nyhetsfeltet ligger som før på forsiden. Her legger vi ut egenproduserte nyheter og gjestekommentarer. Du kan også klikke deg inn på SKAGEN Fondene i media, som gir deg nyheter som pressen har skrevet om oss den siste tiden. Det finnes et arkiv for begge disse tjenestene. Våre fond Her får du først en rask oversikt over hvilke fond vi tilbyr, kort om fondet og hvilke rangeringer det har oppnådd. Ved å klikke på selskapsnavnet på rangeringsbyrået, kan du lese mer om hvordan

Tilbake til førstesiden 6 de forskjellige rangeringene foretas. Ønsker du mer utfyllende informasjon om ett av fondene, klikk på fondsnavnet. Om fondssparing Dette er et nytt område hvor du finner generell informasjon om å spare i fond. Her kan du lese mer om hvem fond passer for, hva fordelene er ved å spare i fond, hvor du skal spare, dvs. hvilke type fond, hvordan du skal spare og hvorfor. Du finner også informasjon om spare- og uttaksavtaler. I tillegg finnes også lenker til andre nyttige nettsider. Uttaksavtaler Dette er en fast salgsavtale der en legger inn faste oppdrag på salg mot en gitt bankkonto på et gitt tidspunkt. For å benytte dette produktet, anbefaler vi deg å ta kontakt med en av våre Formuesforvaltere på telefon 04001. Du kan også lese mer om produktet under temaet Om fondssparing på www.skagenfondene.no. Pensjon for private og bedrifter Pensjonsområdet er nå delt mellom pensjon for bedrifter og for privatpersoner. Her finner du nyttig og meget utfyllende informasjon om hvilke produkter vi tilbyr. På bedriftssidene kan du blant annet lese om innskuddspensjon og kollektive spareavtaler. På sidene for private får du også informasjon om innskuddspensjon, samt individuell pensjonsavtale (IPA), privat fondssparing, Unit Link og fripoliser. Her finner du også en sparekalkulator hvor du kan regne ut hva resultatet av sparingen din kan bli. Ordliste Her finner du en liste over en rekke ord og ordtrykk som brukes i fonds- og finans-sammenheng. Du kan også finne igjen visse av disse ordene i selve teksten på nettsidene, som lenker til ordet i ordlisten. Nyhetstjeneste Med nyhetstjenesten kan du holde deg oppdatert om hva vi foretar oss ved å abonnere på våre markedsrapporter, statusrapporter og nyheter. Du mottar en e-post samme dag som vi har lagt ut en nyhet på hjemmesidene eller annen informasjon som passer ditt abonnement. Du finner nyhetstjenesten enten på forsiden til venstre under Snarveier eller under Kontakt oss. Min konto ditt private område på nettet Min konto er like enkel å bruke som en nettbank og den er inngangsporten til informasjon om alle dine VPS-registrerte verdipapirer. Her vil du til enhver tid ha oppdatert beholdningsinformasjon. Du kan også foreta kjøp, salg, bytte av fond eller opprette spareavtaler i SKAGEN Fondene. Fast bytteavtale mellom fond Det åpnes nå opp for en automatisk bytteavtale mellom alle våre fond. Flere har blant annet etterspurt muligheten til å ha en spareavtale fra SKAGEN Høyrente og over til våre aksjefond, som nå altså er mulig. Endringer på Min konto Fra og med 1. juni vil disse funksjonene bli tilgjengelig på Min konto: Valgbar forfallsdato ved kjøp og salg Det åpnes nå opp for at du kan velge hvilken forfallsdato du ønsker på dine kjøp- og salgstransaksjoner. Ved kjøpstransaksjoner vil den dagen du velger være kursdato. Når det gjelder salgstransaksjoner så setter du den dagen du ønsker at pengene skal være disponible på din konto. Annullering av fondstransaksjoner Det er nå mulig å annullere bestillinger av kjøp, salg og bytte av fondsandeler frem til kl. 15.00 samme dag som bestillingen er foretatt. Salg SKAGEN Høyrente som valg Ved salg er det nå mulig å velge at pengene skal overføres til SKAGEN Høyrente istedenfor å bli satt inn på din bankkonto. Brukernavn og passord For å få tilgang til Min konto trenger du bruker-id og passord. Bruker-id er alltid fødselsnummeret ditt (11 siffer). Passordet får du tilsendt i posten fra Verdipapirsentralen (VPS) når du er registrert som ny kunde, og kommer i posten i løpet av noen få dager. Mister du passordet, er det bare å bestille et nytt. Det kan du gjøre på Min konto ved å benytte funksjonen Bestill passord. Du må oppgi din bruker-id og ditt VPS-konto-nummer, som er knyttet til dine andeler i SKAGEN Fondene. Du kan også ta kontakt med Kundeservice på telefon 04001 eller ved å sende en e-post for videre hjelp.

Christian Vennerød (58): Steinrik anarkist Personlig økonomi har for meg først og fremst vært et interessant teoretisk problem, men møkka kjedelig for egen del, sier livsnyter, mangemillionær og anarkisten Christian Vennerød. Som bedyrer at han aldri kastet stein mot politiet da han som redaktør av Gateavisa på tidlig 80-tallet var med på blitzkrigen natt til 1. mai. Tore Bang Det var ikke personlig økonomi og Dine Penger som lå hjertet til Christian Vennerød nærmest da han i 1971 gikk ut av Handelshøyskolen i Bergen som nyutsprunget siviløkonom. Som første person i Norge skrev Christian en avsluttende diplomoppgave på NHH med tema markedsetikk. 2000 hull i en hånd Alle syntes den gang at markedsetikk var noe veldig rart. Jeg gikk til Lilleborg, hvor alt dreide seg om markedsføring, og fikk tilbud om jobb. Jeg takket imidlertid nei, da jeg heller ville jobbe med datamaskiner. Min første jobb som programmerer hadde jeg allerede i 1966 før jeg begynte på NHH. Som sommerjobb under studiene var jeg hullkortoperatør. Å ta 2000 hullkort i en hånd var tingen det dreide seg om den gang. Etter studiene ble jeg undervisningsleder i Integrert Databehandling (IDA). Jeg fikk ansvaret for opplæring av 600 ansatte, i alt fra management til programmering. Jeg koordinerte også alle norske forretningsbankers overgang til online registrering. Tilbake til førstesiden 7 Å inngå personforsikringer for personer med marginalskatt som ofte nærmer seg 50 prosent, men bare får fratrekk for 28 prosent av innskuddet, er en molboordning. Blitzhuset, men sympatiserte med protestene mot politivold. Det var jo grunnlaget for demonstrasjonene natta til første mai. Etter hvert gikk det bokstavelig talt over stokk og stein i kampene mellom blitzere, nynazister og politi. Å bli fordrevet med tåregass ble en årviss foreteelse. På et tidspunkt gikk det opp for meg at en stat uten politi ikke var noen idealstat. Skjønte også at politiet var redde og det med god grunn. Men for all del, få med deg at jeg aldri kastet stein. Arbeid mindre lev mer Selv om du i perioder av ditt liv har jobbet deg i hjel så ga du ut boka Arbeid mindre lev mer, var ikke det litt selvmotsigende? Det var egentlig mange som ikke skjønte boken min, fordi de bare leste tittelen. Jeg angrep politikerne som gruppe og deres budskap om at det viktigste er å skaffe flest mulig jobber. I stedet for å frigjøre befolkningen fra alt for mye arbeid. Kjempet mot filippinerne Når fattet du interesse for andres penger? Det var først på midten av 1980-tallet jeg begynte å jobbe med Dine Penger. Før den tid jobbet jeg imidlertid hele 11 år i Statens Teknologiske Institutt med å hjelpe små og mellomstore bedrifter med organisasjonsutvikling, ledelse og datasystemer. Ett av oppdragene var for Rederiforbundet, hvor målet var å foreta demokratisering av norske skip. Å desentralisere makt fra rederkontorene over til skipene, via kapteinen til mannskapet. Flytte kompetanse nedover, slik at flere i systemet var kvalifisert til å gjøre mer ansvarsfulle oppgaver. Rederiforbundet var fantastisk forutseende med hensyn til å gjøre norske sjømenn kompetente, slik at de kunne forsvare mye høyere lønn enn lavtlønte filippinere. Dessverre kom skipsfartskrisen, og rederne følte nok at de ikke hadde økonomisk rygg-rad til å fullføre prosjektet som vi jobbet med i fire år, sier en litt vemodig Vennerød. Tog mot politivold kastet ikke stein Så det var utkastelsen fra Rederiforbundet som fikk rebellen i deg til å våkne? Nei. Det skjedde underveis i prosjektet. Om bord på MS Borgestad leste jeg Anarkismens ABC av Alexander Berkmann. Midt ute på Stillehavet falt en rekke biter på plass for meg. Økt frihet og flat organisering kort sagt anarkisme det er noe jeg brenner for. Som førte til at du ble redaktør av Gateavisa og gikk i første rekke under de etter hvert tradisjonsrike opptøyene natt til 1. mai i Oslo? Jeg var først og fremst til stede som journalist. Jeg bodde ikke på Jeg bodde ikke på Blitzhuset, men sympatiserte med protestene mot politi-vold. På et tidspunkt gikk det opp for meg at en stat uten politi ikke var noen idealstat. Skulle alle gå på sosialen og leve lykkelig på oljepengene til disse tok slutt da? Hvis man har fått hobbyen sin som jobb, kan man godt jobbe mye. Men selv da er det mange som jobber for å få ting de ikke trenger. Hva skal du for eksempel med et skap fult av sko og klær du egentlig ikke har behov for? Fordi det er kjekt å ha? Men hovedproblemet er sliterne i samfunnet. Rema-ansatte som sitter i kassen og piper varer gjennom kasseapparatet hele dagen. De som fyller dagen med å moppe gulvene på sykehusene. Hvilken mening finner disse med arbeidslivet sitt? Disse har ikke noe ønske om å jobbe mer, slik alle partiene tror.

Tilbake til førstesiden 8 Skal vi la innvandrerne ta over alle de kjedelige jobbene så kan de som kjeder seg på jobben i stedet ta en runde golf med deg? Dessverre hindrer fattigdommen i verden utviklingen av data- og robotstyrte systemer som kan ta hånd om disse slitejobbene som egentlig ingen vil ha. Så lenge det er et stort tilbud av billig arbeidskraft, så utsettes denne etter min mening nødvendige prosessen. Brukket rygg på slutten av 80-tallet Grunnleggeren av Dine Penger, Carsten O. Five, og Christian Vennerød var de som innførte personlig økonomi til det norske folket. Mange lesere av Dine Penger har fått et rikere liv ved å følge rådene i bladet. Sånn sett har Vennerød fått oppfylt sin kongs-tanke om at de med kjedelige rutinejobber har kunnet få anledning til å jobbe mindre og leve mer. Økonomisk har det imidlertid ikke alltid vært noen dans på roser for eierne av Dine Penger. På slutten av 80-tallet lå Dine Penger nede med brukket rygg. Da var gode råd dyre? Ja. I 1987 var Dine Penger insolvent med to millioner kroner. Børskrakket den høsten førte til at det ikke ble noen vekst i abonnentmassen. Vi levde på kreditors nåde, men var imidlertid hele tiden dønn ærlige overfor våre kreditorer med hensyn til vår økonomiske situasjon. Kreditorene valgte å satse på at det var mest å tjene på en videre drift av Dine Penger, fremfor å slå oss konkurs. Det har de ikke angret på. Men det var en beintøff snuoperasjon, hvor mange vellykkede trekk redaksjonelt ga oss et meget sterkt løft både på abonnements- og annonsesiden. Jobbet masse, levde nesten ikke Det ble masse jobbing og lite leving i denne perioden? Du kan trygt si det ble masse jobbing ja, men jobben ga meg mye mening med livet. Det gikk døgnet rundt. Alle mine tanker gikk til Dine Penger og hva vi til enhver tid kunne gjøre for å lage et bedre blad. For i det hele tatt å kunne få anledning til å stikke hjemom av og til å spise middag med familien, måtte vi flytte kontoret til Skøyen hvor jeg bor. Det var imidlertid verdt slitet. Ett år etter at snuoperasjonen startet i 1987/88 var vi gjeldfrie. Åtte år senere solgte vi bladet til Schibsted for 100 millioner. Trygve Hegnar var flink til å mobbe dere med at det gikk inflasjon i antall råd dere ga leserne. En klassiker var at rådet om å spare penger på å vanne blomstene en gang i uken i stedet for to. Lå det litt misunnelse mellom linjene til Hegnar fordi han ikke benyttet sjansen til å kjøpe Dine Penger da dere lå nede? Det får du spørre Trygve om. Men det er klart at med et opplag i dag for Dine Penger på over 90.000, tre ganger så mye som Kapital, så hadde det vel ikke vært unaturlig om han angrer litt. Det der med blomstene var for øvrig aldri noe råd som har stått i Dine Penger. Vant over Norges Bank Sett i bakspeilet, hvilke tips og saker er du mest stolt av i din tid som redaktør i Dine Penger? En morsom sak var da vi som åndsrettsforkjempere fikk avskaffet Norges Banks krav om royality når vi og andre brukte illustrasjoner av en norsk pengeseddel eller mynt. Vi provoserte Norges Bank i Dine Penger med bilde av Fridtjof Nansen fra tikrone-seddelen over hele forsiden og sa hva vi mente om dette. Nasjonale symboler må være allemannseie, selv om det er et monopol som er utsteder. Vi vant den kampen for det norske folk. Pengene er i dag frie symboler, ikke eid av Norges Bank. Urettferdig personforsikring Det faktum at privat pensjonsforsikring, i dag forkortet IPA, har vært en elendig ordning siden skattereformen i 1992, er en av fanesakene for Dine Penger. Å inngå personforsikringer for personer med marginalskatt som ofte nærmer seg 50 prosent, men bare får fratrekk for 28 prosent av innskuddet, er en molboordning. I tillegg til at det er skattemessig meget ugunstig å binde pengene helt til du er pensjonist. På toppen tar staten alle pengene dine hvis du havner på sykehjem. Her er det ikke blitt gjort noe på over ti år. Helt forferdelig, småskriker en meget engasjert Vennerød. Samlet Norge til ett bankmarked Til slutt må jeg få skryte av Bank-NM, som vi har avholdt hvert år siden 1992. Vi har i årevis gjennomført den eneste rangeringen her i landet over alle 150 norske banker. Hvem hadde de beste og dårligste innskudds- og lånerentene, samt de laveste og høyeste gebyrene? Etter at vi kom på banen med vårt norgesmesterskap i bank og samtidig fortalte hvor lett det var å bytte bank, har norske banker fått en tøffere hverdag. I beste Dine Penger-ånd ble småkundene og småbankene de store vinnerne. Vi samlet Norge til ett bankmarked. Du kan nå bo i Oslo og være lånekunde i Sauda Sparebank, slik jeg var, sier en småstolt Vennerød. I dag er ikke lån Christian Vennerøds største problem. Etter salget til Schibsted og innkasseringen av flere titalls millioner på konto, har han de siste årene endelig kunnet leve opp til sitt motto om å arbeide mindre og leve mer hvis han hadde villet. Det vil han imidlertid ikke. Vennerød skriver fortsatt en månedlig kronikk i Dine Penger under tittelen Frihet, likhet og vennskap. Han har hver uke sitt eget program på Kanal24, Endelig voksen?. Han har jobbet mye med å bygge opp Asker Kino sammen med sin bror, filmmannen Petter. I fjor kom han ut med et nytt spill på Aschehoug, Quizikon. Over sommeren kommer ett til. Ingen snobb, nei! Vennerød har knapt tid til å dyrke sine hobbyer som bridge og golf, pleie sin lidenskap for gode viner, samt være medeier i luksusrestauranten Le Canard på Oslos beste vestkant. Har eksraddissen Christian Vennerød nå blitt en vaskekte snobb som ikke lever opp til sitt slagord Frihet, likhet og vennskap? Nei, jeg er på ingen måte noen snobb. Alle burde ha muligheten til å drive med den idretten de synes er moro uavhengig av tykkelsen på lommeboka. Det er helt høl i hodet at offentlige midler bare skal støtte idretter som er såkalte folkelige. Golf er en utmerket folkeidrett som kan drives av både barn og gamle. Ikke bare er det gøy, du får også mosjon, frisk luft og på toppen er det veldig sosialt. At Le Canard er en dyr restaurant å spise på, er en myte. Du kan ikke sammenligne Le Canard med å spise deg mett på junkfood. Å spise på Le Canard er en opplevelse. Du får en fantastisk pakke med viner og mat av ypperste kvalitet for en relativt sett billig penge. Tilsvarende restauranter i utlandet er mye dyrere. Gambler, jeg? Du er også kjent som en gambler. Da Dagens Næringsliv spurte deg i sin klassiske spalte hva slags bøker du har på nattbordet svarte du en bok om poker. Hva er risikoen for at du nå spiller bort alle millionene Schibsted betalte deg for Dine Penger? Jeg spiller både bridge og poker, men bare for gøy. Det er ikke store pengene i potten. At jeg er en gambler er sterkt overdrevet, sier Vennerød før han slipper inn katten Risiko og haster ut døren til et møte for å selge Asker Kino tilbake til kommunen.

Atle Strømme ut av styret Tilbake til førstesiden 9 Det avholdes ekstraordinært valgmøte i SKAGEN Fondene 7. september 2005 i forbindelse med informasjonsmøtet. På møtet skal det velges et nytt andelseiervalgt styremedlem, da Atle Strømme går ut av styret. Våre andelseiere har anledning til å komme med forslag på mulige kandidater. Andelseiervalgt styremedlem i SKAGEN Fondene Atle Strømme har valgt å gå ut av styret etter at han ble konsernsjef i det børsnoterte selskapet Technor. Som følge av dette vil det bli avholdt ekstraordinært valgmøte for å velge nytt andelseiervalgt styremedlem. Til behandling på det ekstraordinære valgmøtet 7. september 2005 foreligger: 1. Valg av møteleder og to andelseiere til å undertegne protokollen 2. Valg av ett andelseiervalgt medlem til styret i Stavanger Fondsforvaltning A/S Andelseiere kan komme med forslag til mulige kandidater. Forslaget fremmes til lederen for valgkomiteen Harald Sig Pedersen, ved å sende e-post tilharald.sig.pedersen@aftenbladet.no eller post: Grytingskroken 4, 4041 Hafrsfjord, eller ved å sende kundeservice@skagenfondene.no til Kundeservice. Forslag må være oss i hende innen 1. august 2005. På valgmøtet gir hver andel én stemme. Andelseier kan stemme ved fullmektig. Ingen møtedeltaker kan avgi stemme for mer enn 1/3 av samtlige stemmer representert på møtet. Valg skjer ved simpelt flertall av stemmer representert på møtet. Godkjent fullmaktskjema er tilgjengelig ved å www.skagenfondene.no/static/fullmakt.pdf eller ved å ta kontakt med Kundeservice på telefon 04001. Nærmere informasjon og påmelding kommer på www.skagenfondene.no i god tid før ekstraordinært valgmøte. Velkommen til Gladmat i Stavanger! SKAGEN Fondene er også i år en av samarbeidspartnerne til Gladmatfestivalen i Stavanger, som arrangeres fra 27. 30. juli. Vi ønsker våre kunder velkommen til en humørfylt folkefest med stemning som du ellers bare finner i mer eksotiske strøk på kloden. Gladmat en kulinarisk folkefest Gladmat har som formål å fremme publikums interesse for mat gjennom å arrangere en folkefest hver sommer med mat og kultur i sentrum. I tillegg skal Gladmat vise bredden i Matfylket Rogaland. SKAGEN Fondene med gladmatshow I år inviterer vi våre kunder til et sprudlende gladmatshow i Sirkusteltet på Strandkaien fredag 29. juli kl. 15.00 16.30. Nærmere informasjon om arrangementet og påmelding får du på www.skagenfondene.no eller ved å ringe Kundeservice på telefon 04001. Her gjelder prinsippet første mann til mølla. Billettene hentes på vårt kontor i Stavanger. Gratis reserverte billetter til familieforestillingen Hupsjh Bli med tørrfisken, maneten, kråkebolla og kongekrabben til havets bunn. Her blir det trøbbel og ingen er spesielt happy med hvordan de har det. En dag dukker forsker Flink opp, og det viser seg at han er slettes ikke så dum. Kom og se hvordan det går! Passer for alle over seks år. Spilles i Stavanger Kulturhus, inngang Kultcafeen. Tidspunkt: Hver dag kl 13.00 og 16.00. (Lørdag kl 12.00 og 16.00) SKAGEN Fondene støtter oppsetningen av familieforestillingen Hupsjh i Kulturhuset. Dette er en gratis forestilling som er tilgjengelig for alle. SKAGEN Fondene kan tilby våre kunder forhåndsreserverte plasser (begrenset plass). Billettene hentes på vårt kontor i Stavanger. Liv og røre i Stavanger under fjorårets Gladmatfestival.

Hvor høyt skal renten? Tilbake til førstesiden 10 Torgeir Høien makrokommentaren Det ble ingen renteheving 25. mai, men Norges Bank levnet ingen tvil om at styringsrenten gradvis er på vei oppover. Med stor sannsynlighet settes renten opp til to prosent den 30. juni. Og det kommer flere renteøkninger til høsten. Et sentralt spørsmål nå er hvor høyt renten kommer til å ligge når den forestående rentesyklusen er ferdig? Sannsynlig rentetak på 3,5 til 4 prosent I finanskomiteen for et par uker siden indikerte Gjedrem at nøytral styringsrente ligger i intervallet 5-6 prosent. Jeg tror dette er for høyt. Gjedrem vil sannsynligvis stange hodet i et rentetak når styringsrenten er 3,5 til 4 prosent. Norges Banks oppgave er å sette renten slik at inflasjonen stabiliserer seg rundt 2,5 prosent. Inflasjonen er nå tiltagende, men prisene stiger i kontrollerte former og det er grunn til å tro at en gradvis renteøkning sørger for at inflasjonen ikke øker til mer enn 2,5 prosent. Dette betyr at sentralbanken de nærmeste årene trolig ikke har behov for å føre en stram pengepolitikk, hvor styringsrenten heves over sitt nøytrale nivå for å dempe inflasjonen. Hva er nøytral styringsrente? En nøytral styringsrente, som verken akselererer eller retarderer inflasjonen, består av tre deler: Underliggende realrente, et påslag for forventet inflasjon og en risikopremie for uforventet inflasjon. Troverdig og målrettet pengepolitikk gjør at Norges Bank kontrollerer de to første komponentene: Inflasjonspåslaget kan derfor settes til 2,5 prosent og risikopremien går mot null. Sentralbankens hovedutfordring er å anslå underliggende realrente. Siden nøytral styringsrente må skygge realrenten, og siden realrenten varierer over tid, ligger ikke nøytral styringsrente i stabilt sideleie selv om faktisk inflasjon skulle bli en serie med innertiere. Norge avhengig av resten av verden Det norske kapitalmarkedet er godt integrert i det globale kapitalmarkedet, og internasjonalt sett er vår kapitalrikdom liten. Det gir lite slingringsmonn for en særnorsk nøytral realrente. Med nøytral pengepolitikk, må vi tilpasse oss den realrenten som gjør at det blir likevekt mellom global sparing og investering. Mye tyder på at den globale realrenten nå ligger på ca. 1,5 prosent. Dette er avkastningen på inflasjonsbeskyttede statsobligasjoner. Amerikanske tiårs realrente er 1,6 prosent; tilsvarende britisk, fransk og svensk rente er henholdsvis 1,7 og 1,3 og 1,6 prosent. I Japan, hvor det knapt forventes inflasjon det neste tiåret, er nominell tiårsrente 1,2 prosent. Og det er omtrent på dette nivå realrenten har ligget i det siste. Til tross for at den global veksten var rekordhøye 5,1 prosent i fjor, holdt realrentene seg godt under to prosent. De gamle har nakketak på renten Internasjonal realrente styres av vekst og befolkningsutvikling. Litt lavere global vekst fremover IMFs siste anslag er 4,3 prosent i år og 4,4 prosent neste år gjør at det blir færre investeringer å finansiere. Realrenten blir derfor neppe presset opp fra kapitalmarkedets etterspørselsside. I tillegg holder befolkningsmessige faktorer et nakketak på renteutviklingen. Mange kapitalrike land holder demografisk sett på å bli middelaldrene, med en sparerate som er langt større enn hva som skal til for å finansiere egen investering. Den ekstra sparingen absorberes delvis av USA, som demografisk sett er et relativt ungt land. Men når kineserne, som på grunn av ettbarnspolitikken holder på å bli gamle før de er rike, sparer godt over 40 prosent av BNP, må internasjonale realrenter ligge lavt for at all sparingen skal avleire seg i ny realkapital. I tillegg er demografisk fremadstormende fattige land som India ennå ikke fullt ut integrert i det globale kapitalmarkedet. Lav realrente rekende på fjøl Jeg vurderer det derfor slik at global realrente vil ligge på mellom 1,0 og 1,5 prosent de neste to årene. Med et inflasjonspåslag på 2,5 prosent, og uten noen nevneverdig risiko for uforventet høy inflasjon, gir dette en nøytral styringsrente på 3,5 til 4,0 prosent. Vi nærmer oss trolig dette nivået i takt med at inflasjonen tiltar. Alternative globale vekstscenarier, eller politiske reformer som åpner opp nye kapitalmarkeder i fattige land, kan dra nøytral styringsrenten den ene eller andre veien. Men gitt at Norges Bank holder inflasjonen i sjakk, betyr utviklingen i norsk økonomi lite for hva som er passende norsk nøytral rente. Hvis Gjedrem har kontroll med inflasjonen, kommer lav realrente rekende på en fjøl. En indikator på styringsrenten? Prosent 7 6 5 4 3 2 1 Norsk inflasjon med påslag for amerikansk realrente Styringsrenten Norsk inflasjon pluss amerikansk realrente Forventet inflasjon pluss dagens amerikanske realrente 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 Kilde: EcoWin og SKAGEN Fondene 7 6 5 Prosent 4 3 2 1

Tilbake til førstesiden 11 Korreksjonsoppgjør i SKAGEN Vekst I disse dager gjennomfører SKAGEN Fondene korreksjonsoppgjøret i SKAGEN Vekst, for å sette alle berørte andelseiere i en situasjon som om beregningsfeilen av variabelt forvaltningshonorar aldri hadde inntruffet. Den 2. mars i år oppdaget SKAGEN Fondene at det fra desember 1993 har vært brukt for lavt avkastningskrav for variabelt forvaltningshonorar i SKAGEN Vekst. Vi tok sporenstreks affære, og har jobbet intensivt med å finne en løsning for å sette alle nåværende og tidligere andelseiere i en situasjon som om feilen ikke hadde inntruffet. Vi rettet umiddelbart feilen i beregningsmodellene den 2. mars da vi oppdaget problemet, gjeldende fra 1. januar 2005. Beregningsfeilen som inngår i korreksjonsoppgjøret gjelder derfor perioden desember 1993 til utgangen av 2004. Som følge av dette vil SKAGEN Fondene nå kompensere alle nåværende og tidligere andelseiere i SKAGEN Vekst for den merbelastningen som har skjedd. Årsaken til beregningsfeilen Gjennom perioden 1993 2004 har det vært brukt for lavt avkastningskrav for beregning av variabelt forvaltningshonorar i SKAGEN Vekst. Fondet har et variabelt forvaltningshonorar som inntreffer når fondet gir avkastning over seks prosent pr år, etter at det faste honoraret på én prosent er beregnet. Da går én tidel av meravkastning over seks prosent pr år, som godtgjørelse til forvaltningsselskapet. Avkastningskravet på seks prosent beregnes daglig, og skal følgelig gjelde alle dager også hellig- og helgedager. Hellig- og helgedager er blitt utelatt i beregningsgrunnlaget, slik at avkastningskravet reelt sett har vært lavere enn seks prosent pr år. Nåværende andelseiere = nye andeler i SKAGEN Vekst Samtlige nåværende andelseiere i SKAGEN Vekst vil automatisk få overført nye andeler til den VPS-konto andelene i SKAGEN Vekst er registrert på. Dersom du tidligere har hatt andeler i SKAGEN Vekst på flere VPS-kontoer, vil kompensasjonen som skriver seg fra disse, bli overført til den av dine VPS-konti som har flest andeler i SKAGEN Vekst. De nye andelene skriver seg fra den avkastningen du som andels-eier ville hatt dersom merbelastningen ikke hadde skjedd i hele perioden du har eid andeler. Kompensasjonen tar selvfølgelig hensyn til all dine transaksjoner i SKAGEN Vekst, slik at du får kompensasjon for den ekstra avkastningen du skulle hatt når du eide andelene, mens du får kompensasjon i form av renter etter at du har solgt andelene, frem til 3. juni 2005. Alt blir imidlertid kompensert i form av tildeling av nye andeler. Alle andelseiere i SKAGEN Vekst får tilsendt endringsmelding fra VPS. I denne står det oppført antall nye andeler du er tildelt, samt hvilken VPSkonto andelene er overført til. Tidligere andelseiere = kontantoppgjør Tidligere andelseiere i SKAGEN Vekst får tilsendt brev hvor beløpet som skal utbetales står oppført. Beløpet skriver seg fra den ekstra avkastningen de skulle hatt i eierperioden i SKAGEN Vekst, samt renter på pengene fra salgsdato, frem til 3. juni 2005. Vi har brukt tre måneders NIBOR, som tilsvarer den renten du ville fått på de beste høyrente-kontoene i banken. Ikke automatisk utbetaling for beløp under 100 kroner Mange tidligere andelseiere i SKAGEN Vekst har under 100 kroner til gode. Av praktiske og samfunnsøkonomiske hensyn vil disse verken få tilsendt brev eller få automatisk utbetaling. Alle som har rett til kompensasjon vil få utbetalt beløpet de har til gode, uansett størrelse, dersom de kontakter oss snarest, og helst innen 3. september 2005. Arvede fondsandeler i SKAGEN Vekst Flere har arvet andeler i SKAGEN Vekst. For arveoppgjør innhenter vi informasjon fra diverse registre. Dessverre kan det vise seg vanskelig å få full oversikt over samtlige arveoppgjør. Dette kan føre til at enkelte ikke får tilsendt brev, samt at det kan føre til skjevfordeling i enkelte arveoppgjør. Dersom du har vært med i et arveoppgjør og ikke har hørt fra oss, ber vi deg ta kontakt oss snarest. Merk at SKAGEN Fondene må ha dokumentasjon på at du er rettmessig mottager av pengene. Emigrasjon skaper problem SKAGEN Fondene kan støte på et problem med å finne riktig kontaktinformasjon på personer som har emigrert. Så langt det lar seg gjøre, vil vi spore opp tidligere andelseiere som har emigrert. Har du emigrert, ikke mottatt brev fra SKAGEN Fondene, og mener å ha krav på kompensasjon, ber vi deg snarest, og helst innen 3. september 2005, ta kontakt oss så for å gi oss korrekt kontaktinformasjon. Manglende foretaksnummer i Brønnøysundregisteret For foretak som har plassert penger i SKAGEN Vekst, som har fusjonert, fisjonert, blitt oppløst eller gått konkurs, kan det vise seg vanskelig å få full informasjon om hvem som er rettmessig mottager av kompensasjon som skriver seg fra plasseringer fra slike foretak. Vi vil så langt det lar seg gjøre, hente ut informasjon fra diverse registre, for å identifisere rettmessige mottagere. Har du ikke mottatt brev fra SKAGEN Fondene, og mener å tilhøre denne gruppen, ber vi deg ta kontakt med SKAGEN Fondene, og meddele oss foretaksnummeret til selskapet som er fusjonert/ fisjonert/oppløst/konkurs, personnummeret ditt og korrekt bankkonto-nummer. Vi må ha dokumentasjon på at du er rettmessig mottager av pengene. Oppgjør for IBP- og IPA-andeler For andelseiere i SKAGEN Vekst gjennom IBP eller IPA hos SKAGEN Fondene, vil alle bli tildelt nye andeler i SKAGEN Vekst. De som har hatt IBP- eller IPA-avtale hos SKAGEN Fondene, men har byttet selskap, vil få overført et beløp til sin VPS-konto innenfor IBP-/IPAsystemet (etter nærmere avtale). Uten kostnader for deg Korreksjonsoppgjøret vil selvfølgelig bli gjort uten noen som helst form for kostnader for deg SKAGEN Fondene bærer alle kostnader. Det vil ikke bli beregnet kjøpsomkostninger for de som blir tildelt nye andeler. Som vanlig i SKAGEN Fondene er det heller ikke salgskostnader. De pengene som ikke er blitt utbetalt ved foreldelsesfristens utløp, vil bli satt inn i SKAGEN Vekst, slik at det tilfaller eksisterende andelseiere. Skattemessig behandling SKAGEN Fondene har vært i dialog med både Finansdepartementet og Skattedirektoratet for å få en avklaring av skattemessig behandling av korreksjonsoppgjøret. I brev av 30. mai 2005 har Finansdepartementet lagt til grunn at hele kompensasjonen som utbetales som kontantbeløp, skal beskattes som kapitalinntekt i 2005, med 28 prosent. Dette blir på samme måte som alt annet du får i form av renter, for eksempel i banken. For nåværende andelseiere som får kompensasjon både gjennom avkastning og renter, vil det være forskjell på beskatningen avhengig av hvor de nye andelene skriver seg fra. All kompensasjon som skriver seg fra renter, vil komme til beskatning i inneværende år. Du må betale 28 prosent skatt på disse pengene selv om de kommer i form av nye andeler. For nye andeler hvor kompensasjon utelukkende skriver seg fra avkastning, må du betale skatt på hele beløpet når du selger de nye andelene. Merk at realisasjon skjer etter FIFO-prinsippet. Selger du andelene i 2005, betaler du 28 prosent skatt på hele beløpet. Fra og med 2006 er det nye skatteregler, slik at du må betale 28 prosent skatt på gevinsten som overstiger skjermingsrenten. SKAGEN Fondene vil, så langt det er mulig, sørge for at innrapporteringen til lignings-myndighetene skjer via VPS. Dersom du er skattepliktig til andre land enn Norge, gjelder andre regler for beskatning. Omfattende samarbeid for å finne riktig modell I utarbeidelsen av modellen for beregning og tildeling av kompensasjon, har SKAGEN Fondene samarbeidet med Verdipapirsentralen (VPS), vår depotbank Handelsbanken, Deloitte & Touch (et uavhengig revisjonsselskap som er leid inn for å kontrollere og revidere oppgjøret), samt utvalgte tredjeparter. Samarbeidet ble etablert for å sikre at alle berørte parters interesser ble ivaretatt. Prinsippene og rammene for gjennomføringen av korreksjonsoppgjøret er fremlagt for Kredittilsynet, uten at det kom merknader. Korreksjonsoppgjøret er vedtatt av styret i Stavanger Fondsforvaltning AS, samt at styret har valgt Deloitte & Touch til å revidere hele korreksjonsoppgjøret. Andeler via Unit Link og forvalterregistrete banker Dersom du har, eller har hatt, andeler i SKAGEN Vekst gjennom en Unit Link-avtale, eller har frie midler gjennom forvalterregistrerte banker, har ikke SKAGEN Fondene opplysninger om ditt kundeforhold. Derfor må du ta kontakt med det selskapet hvor du har kjøpt dine andeler. Kontaktinformasjon Har du ikke hørt noe fra SKAGEN Fondene, og mener at du har rett til kompensasjon, kontakter du oss på telefon 04001 eller e-post korreksjon@skagenfondene.no.

Avkastnings- og risikomålinger Alle avkastningstall utover 12 måneder er annualisert (geometrisk avkastning). Avkastning per 31.05.2005 Hittil i år 12 måneder 24 måneder 36 måneder 48 måneder 60 måneder Siden start SKAGEN Vekst 9,98 % 35,78 % 44,26 % 20,74 % 14,58 % 11,10 % 19,49 % Oslo Børs hovedindeks 9,15 % 34,82 % 44,16 % 15,91 % 5,70 % 5,20 % 9,88 % SKAGEN Global 8,53 % 28,70 % 39,96 % 17,39 % 11,38 % 6,79 % 21,86 % Morgan Stanley verdensindeks (NOK) 4,61 % 6,95 % 15,10 % -0,04 % -7,04 % -7,94 % 0,62 % SKAGEN Kon-Tiki 9,31 % 44,26 % 58,92 % 29,07 % 25,74 % Morgan Stanley vekstmarkedsindeks (NOK) 8,93 % 24,46 % 32,68 % 11,19 % 7,16 % SKAGEN Avkastning 1,75 % 5,88 % 5,11 % 7,00 % 6,70 % 6,15 % 7,06 % (BRIX t.o.m. 31.12.02)/ST4X obligasjonsindeks 1,61 % 5,82 % 6,06 % 7,25 % 7,14 % 6,61 % 7,14 % SKAGEN Høyrente 0,77 % 1,96 % 2,60 % 4,01 % 4,73 % 5,16 % 5,51 % Statssertifikatindeks 0,5 0,79 % 2,00 % 2,87 % 4,37 % 4,94 % 5,32 % 5,54 % SKAGEN Høyrente Institusjon 0,83 % 2,15 % 2,66 % 2,94 % Statssertifikatindeks 0,25 0,77 % 1,87 % 2,53 % 2,83 % Differanseavkastning per 31.05.2005 SKAGEN Vekst 0,96 % 0,10 % 4,83 % 8,89 % 5,90 % SKAGEN Global 21,75 % 24,86 % 17,42 % 18,43 % 14,73 % SKAGEN Kon-Tiki 19,80 % 26,24 % 17,89 % SKAGEN Avkastning 0,06 % -0,95 % -0,25 % -0,44 % -0,46 % SKAGEN Høyrente -0,04 % -0,27 % -0,35 % -0,21 % -0,16 % SKAGEN Høyrente Institusjon 0,28 % 0,14 % Standardavvik per 31.05.2005 SKAGEN Vekst 16,16 16,75 21,76 21,88 21,44 Oslo Børs hovedindeks 17,34 19,23 24,71 24,78 23,37 SKAGEN Global 14,75 17,49 20,95 22,63 22,50 Morgan Stanley verdensindeks (NOK) 9,41 12,56 17,83 17,79 17,44 SKAGEN Kon-Tiki 19,16 23,40 26,60 Morgan Stanley vekstmarkedsindeks (NOK) 13,57 19,21 21,16 SKAGEN Avkastning 1,32 1,30 1,46 1,95 1,92 ST4X obligasjonsindeks 1,59 2,93 2,87 2,79 2,65 SKAGEN Høyrente 0,05 0,32 0,65 0,67 0,66 Statssertifikatindeks 0,5 0,13 0,53 0,78 0,76 0,73 SKAGEN Høyrente Institusjon 0,09 0,29 Statssertifikatindeks 0,25 0,05 0,37 Relativ volatilitet per 31.05.2005 SKAGEN Vekst 4,85 7,56 7,06 6,98 7,10 SKAGEN Global 8,19 7,68 8,62 10,20 10,67 SKAGEN Kon-Tiki 9,85 10,32 10,46 SKAGEN Avkastning 1,91 2,47 SKAGEN Høyrente 0,10 0,27 0,28 0,28 0,26 SKAGEN Høyrente Institusjon 0,08 0,13 Sharpe-indeks per 31.05.2005 SKAGEN Vekst 2,17 2,51 0,78 0,46 0,28 Oslo Børs hovedindeks 1,97 2,22 0,51 0,08 0,06 SKAGEN Global 1,89 2,14 0,64 0,29 0,07 Morgan Stanley verdensindeks 0,36 0,84-0,32-0,75-0,84 SKAGEN Kon-Tiki 2,37 2,41 0,95 Morgan Stanley vekstmarkedsindeks (NOK) 1,42 1,37 0,20 SKAGEN Avkastning 3,15 2,02 2,12 1,04 0,55 ST4X obligasjonsindeks 2,63 1,23 1,75 1,28 0,91 SKAGEN Høyrente 1,75 0,23 0,13 0,14 0,08 Statssertifikatindeks 0,5 1,01 0,63 0,55 0,39 0,28 SKAGEN Høyrente Institusjon 3,10 0,49 Statssertifikatindeks 0,25 0,00 0,00 Information Ratio per 31.05.2005 SKAGEN Vekst 0,20 0,01 0,68 1,27 0,83 SKAGEN Global 2,66 3,24 2,02 1,81 1,38 SKAGEN Kon-Tiki 2,01 2,54 1,71 SKAGEN Avkastning 0,03-0,39 SKAGEN Høyrente -0,41-1,01-1,26-0,76-0,61 SKAGEN Høyrente Institusjon 3,52 1,05 Tilbake til førstesiden 12 Standardavviket gir oss et mål på svingningene i fondets/indeksens avkastning gjennom en gitt periode. Hvert månedlige avkastningstall sammenlignes med gjennomsnittlig avkastning i perioden (siste 12, 24, 36, 48 og 60 måneder). Dess høyere standardavvik, dess høyere gjennom snittlig svingning har fondet/indeksen, noe som indikerer høyere risiko. For deg som andels eier betyr et lavt standardavvik at sannsynligheten for å tape penger på investeringen er lavere. Sharpe-indeksen sammenholder fondets/indeksens avkastning og standardavvik med risikofri avkastning, og gir et bilde av fondets/indeksens risikojusterte avkastning. Ettersom både historisk avkastning og risiko er viktige faktorer som bør hensyntas før en investering i fond foretas, er Sharpe-indeksen et viktig nøkkeltall når forskjellige fond skal sammenlignes. Dess høyere Sharpeindeks, dess høyere risikojustert avkastning har fondet/indeksen. Information ratio (IR) er et alternativt mål på risikojustert avkastning. Til forskjell fra Sharpe-indeksen, justeres fondets avkastning fratrukket en referanseindeks avkastning (dette kalles differanseavkastning) med et mål på hvor mye fondet svinger i forhold til referanse indeksen (dette kalles relativ volatilitet). Det er altså ikke fondets utvikling alene som påvirker IR, men også referanse indeksens utvikling. Dess høyere IR, dess høyere relativ risikojustert avkastning har fondet. IR som mål på risikojustert avkastning passer best hvis en er opptatt av relativ risiko (dvs. faren for å oppnå lavere avkastning enn referanseindeksen). Vi i SKAGEN Fondene er mer opptatt av absolutt risiko (dvs. faren for å tape penger), og mener derfor at Sharpe gir et bedre uttrykk for risikojustert avkastning. IR beregnes per definisjon ikke for indekser. * Referanseindeksen for SKAGEN Kon-Tiki var verdensindeksen fra til 31.12.2003 og vekstmarkedsindeksen etter denne dato. Avkastningstallene for referanseindeksen er derfor en kombinasjon av disse indeksene.

Forventet rekyl mer å gå på Tilbake til førstesiden 13 Porteføljeforvalternes beretning En stigende kronekurs har imidlertid redusert verdien i norske kroner av fondenes globale investeringer. Hittil i andre kvartal (pr utgangen av mai) har SKAGEN Vekst falt med 0,5 prosent, mot referanseindeks Oslo Børs Hovedindeks pluss 0,9 prosent. SKAGEN Global er opp 0,5 prosent mot verdensindeksens 1,6 prosent. SKAGEN Kon-Tiki er opp 1,4 prosent mot vekstmarkedsindeksens 2,9 prosent. Hittil i år har SKAGEN Vekst steget med 10,0 prosent, mens Oslo Børs Hovedindeks er opp 9,2 prosent. SKAGEN Global og SKAGEN Kon-Tiki har økt sine verdier med henholdsvis 8,5 og 9,3 prosent, mot de respektive referanseindeksene som har steget med 4,6 og 8,9 prosent. Rentefondene har fortsatt sin gode utvikling. Pengemarkedsfondene har ikke gitt noen negative overraskelser. SKAGEN Avkastning har etter en korreksjon ned i mars og april gitt bedre avkastning enn pengemarkedet i mai, men vesentlig lavere enn hva tilfellet har vært i det lange obligasjonsmarkedet. SKAGEN Høyrente og SKAGEN Avkastning har så langt i år oppnådd en avkastning på henholdsvis 0,77 og 1,75 prosent. Godt klima Etter vårens korreksjon synes risikobildet bedre ut enn ved inngangen til året. Konjunkturen er uendret god i de fleste land vi har investert i. Selskapene har etter vårens korreksjon blitt billigere og mer attraktive enn tidligere. Risikopremiene globalt har steget en del, slik at mindre gode nyheter nå er diskontert i prisene. De endringene vi har sett i global økonomisk politikk har så langt bidratt til å redusere de globale ubalansene som var et hovedproblem ved inngangen til året. Råvareprisene har stabilisert seg, noe som reduserer global inflasjonsrisiko, og risikofrie renter har vært fallende. Dette burde gi et godt investeringsklima resten av året. Internasjonal økonomi Mindre inflasjonsfrykt i USA Det mange trodde var begynnelsen på en utflating i amerikansk økonomi i mars, ser nå ut til å være statistiske tilfeldigheter. Veksten i første kvartal er oppjustert, og inflasjonen ser ut til å bli lavere enn fryktet. Arbeidsmarkedet og resultatene fra selskapene utvikler seg fortsatt positivt. Den kontinuerlige svekkelsen vi har sett av budsjett- og utenriksbalansene i USA de siste årene ser ut til å stabilisere seg. Samtidig har tilstrammingen av pengepolitikken fortsatt gjennom nye økninger av styringsrenten. Imidlertid har markedsrentene falt, og forventningene til fremtidige rentestigninger fra sentralbanken er betydelig avdempet. Også forventningsindikatorene for produksjon og forbruk har svekket seg noe. Dette har ført til at dollarkursen har styrket seg noe mot europeiske valuta, men svekket seg mot de asiatiske. Stadig svak vekst i Europa I Europa er vekstforventningene i UK, Frankrike, Tyskland og Italia nedjustert. Sammen med stabil inflasjon gjør dette at noen økning i styringsrenten blir uaktuelt i år. Markedsrentene har respondert med et fall til rekordlave nivåer siste måned. Økte krav om kinesisk revaluering I Asia fortsetter veksten i Kina på et høyere nivå enn ventet. En stor del av veksten kommer imidlertid fra økt innenlandsk forbruk og eksport, noe som har medført stigende handelsfriksjon globalt. Dette har igjen styrket kravene internasjonalt om en revaluering av den kinesiske valutaen. De andre asiatiske valutaene har hatt en stigende tendens i påvente av at dette blir en realitet. Grafen viser kursutviklingen til SKAGEN Kon-Tiki, SKAGEN Global, SKAGEN Vekst og Morgan Stanleys utbyttejusterte verdensindeks.

Tilbake til førstesiden Internasjonal renteutvikling Fortsatte stimulanser De amerikanske rentene er programmessig satt opp i perioden. De som har ventet på at Europa og Asia skulle komme etter, har så langt ventet forgjeves. Dette skyldes lavere vekst enn forventet, og lavere inflasjon enn fryktet. Den globale pengepolitikken er derfor fortsatt stimulerende, da det kortsiktige rentenivået ligger lavere enn realvekst og inflasjon. Likevel har de risikofrie obligasjonsrentene vært fallende i andre kvartal, hvilket mer enn noe annet viser hvilken flukt til trygghet vi har hatt de siste månedene. Europeiske og asiatiske obligasjonsrenter har passert tidligere historiske bunner, samtidig som stigende kortrenter i USA har gitt fallende amerikanske obligasjonsrenter. 14 Hett for skipsverftene: Selv om ratenivået innen shipping har falt til dels kraftig siden toppen i vinter, fortsetter skipsprisene å stige. Aktivitetsnivået på verdens skipsverft er også på et meget høyt nivå. Flere land har derfor videreført den liberale pengepolitikken, og rentenivået har vært fallende i perioden. I Japan har veksten overrasket på oppsiden som følge av et stigende forbruk, noe som må hilses velkommen fra et globalt balansesynspunkt. Verdens andre drivhjul, Kina, vokser fortsatt hurtig. I motsetning til i fjor, da investeringer var den store driveren i økonomien, er det nå Kina som netto eksportør kombinert med sterk vekst i innenlands forbruk som er det sentrale drivstoffet. Dette gir andre stimulanser til verdensøkonomien enn i 2004, og virker også mindre inflatorisk innenlands. Råvarepriser Fremdeles stramt men mer selektivt Siden toppen i mars falt råvareprisene kraftig gjennom april måned. Dette skyldes til dels stigende dollarkurs, men også likvidering av spekulative posisjoner, spesielt innen olje og metaller. I likhet med i fjor synes dette å være kortsiktige fenomener, da markedsbalansen fremdeles er stram for en rekke råvarer. Som ventet er det større forskjell mellom de enkelte råvarene nå enn tidligere. Dette skyldes at tilbudssiden utvikler seg forskjellig. Innen stål og aluminium samt shipping er den globale kapasiteten stigende, med et tildels betydelig prisfall som resultat. Innen olje og kobber er kapasitetsutnyttelsen høy, og lite ny kapasitet er på vei ut i markedet. Dette gir et opprettholdt prisnivå for disse varene. For olje spesielt ser vi at prisen på leveringer frem i tid holder seg høyt, mens spotprisen har falt en del ned fra toppen. Dette gir for første gang siden 1998 et insitament til å bygge lagre. Markedslagrene for olje er derfor rekordhøye, noe som gir stor usikkerhet for fremtidig prisutvikling. Etter vårt skjønn er sannsynligheten større for at risikoen befinner seg på nedsiden enn på oppsiden. Kraftig ratefall stigende skipspriser Både innen tørt og vått har fraktratene falt sterkt fra toppnivåene tidligere i vinter, og ligger nå på laveste nivå de siste to årene. Unntaket er industrishipping, som fortsatt kan vise til rekordrater. Skipsprisene er imidlertid fortsatt stigende. Interessen for nykontraheringer er høy, til rekordpriser. Danske Mærsks overtagelse av P&O/Nedlloyd viser at bransjens forventninger fortsatt er til stede, og kan gi en pekepinn på omvurderinger av selskapene. Forventningene til fremtidig realavkastning avkastning korrigert for inflasjon er derfor fallende og rekordlav. Lavere avkastningskrav En del av denne bevegelsen er teknisk. Når mange investorer med kort tidshorisont går ut av risikoaktiva og skal plassere dem sikkert, blir det trangt i døren. Mange med langsiktig plasseringshorisont har også ansett de 3,5-5 prosentene statsobligasjoner med løpetid 10-30 år nå som et akseptabelt avkastningsnivå. Dette fordi global pengepolitikk de siste ti årene har gått i en retning hvor tilliten til lav og forutsigbar inflasjon er styrket. En mulig obligasjonsboble? De fleste sentralbankene globalt styrer nå etter et eksplisitt inflasjonsmål. Ut i fra historiske erfaringer kan imidlertid kjøp av rentepapirer med et nominelt historisk lavt langsiktig rentenivå i dag ha visse likhetspunkter med teknologiboblen vi så i aksjemarkedet i 2000, og råvareboomen i 1980. Alle var basert på paradigmet verden er annerledes i dag. Investeringsstrategi Korrigeringene har skapt forventninger Reduksjonen av en del åpenbare risikofaktorer, som USAs umiddelbare kollaps, oljepriser over 100 dollar, paniske pengepolitisk tilstramminger, hedgefondenes undergang og kinesisk nedsmeltning koblet med rekordlave risikofrie renter skaper nye interessante føringer for vår investeringsstrategi. I utgangspunktet regnet vi med at 2005 ville være et år hvor investeringene ble lite påvirket av endringer i makrobildet. Veksten i den globale økonomien forventet vi ville være høy, men avtagende. Inntjeningen fra selskapene skulle også vokse videre, men ikke så hurtig som i 2004. Risikopremiene var kommet ned på et så lavt nivå at den eneste naturlige reaksjon ville være opp. Aksjekursene globalt ville presses av stigende rentenivå på den ene siden, og fallende inntjeningsvekst på den andre, styrt av risikopreferanser fra uke til uke. Mot slutten av året trodde vi på økte vekstforventninger igjen, og en viss oppgradering av aksjemarkedene. Bedre aksjeklima Etter vårens korreksjon har aksjeprisene kommet ned på et så lavt nivå at en reaksjon opp etter hvert synes sannsynlig (utover den første korreksjonen vi allerede har sett). En sentral trigger her er at alternativavkastningen, obligasjonsrentene, har falt kraftig. I Europa er nå direkteavkastningen på aksjer (Euro STOXX 50) lik statsobligasjonsrenten. Samme forhold har vi i Japan. Globalt må vi nå 30 år tilbake i tid for å finne så attraktiv direkteavkastning fra aksjer sammenlignet med obligasjonsrentene. Samtidig er både global oppsparing og kravet til lav risiko stigende.

Tilbake til førstesiden 15 10 års obligasjonsrenter på historisk lave nivåer Oljeprisen mot nye høyder igjen 5,0 4,5 USA 5,0 4,5 60 55 60 55 Prosent 4,0 3,5 3,0 2,5 2,0 1,5 1,0 Tyskland Norge Japan jun aug okt des feb apr 2004 2005 Kilde: EcoWin og SKAGEN Fondene 4,0 3,5 3,0 2,5 2,0 1,5 1,0 Prosent USD per fat 50 45 40 35 30 25 20 15 Brent Blend, 1. pos. 30 25 20 15 2000 2001 2002 2003 2004 2005 Kilde: EcoWin og SKAGEN Fondene 50 45 40 35 USD per fat Dette har ført til et marked i ubalanse, hvor preferansene for forutsigbar avkastning er rekordhøy. Med andre ord får vi i dag ekstraordinært godt betalt for nettopp å ta risiko. Størst misforhold i Europa Som følge av svært lave vekstforventninger er misforholdet mellom aksje- og obligasjonsprisingen størst i Europa. Her ignorerer markedet det faktum at mange europeiske foretak bare er i begynnelsen av sin restrukturering, samtidig som selskapenes virksomhet er global. Med liten sannsynlighet for rentestigninger i Euro-området i overskuelig fremtid, og et sannsynlig rentefall i Storbritannia, synes potensialet for negative overraskelser i Europa lite. USA er kommet vesentlig lenger i konjunkturutviklingen. Her er sannsynligheten større for negative overraskelser, både hva gjelder renter, kredittkvalitet og underliggende ubalanser. Dessuten er utbytteavkastningen i det amerikanske markedet vesentlig lavere. Globalt gir et godt kredittmarked og betydelige midler på sidelinjen, som private equity, en kraftig nedsidebeskyttelse. En rekke selskaper handles til vesentlig lavere priser enn hva som kan forsvares ved bedriftsovertagelser eller ved privatisering og utkjøp fra børs. Vekstmarkedene gikk mest ned størst oppside De globale vekstmarkedene er etter vårens korreksjoner igjen vurdert attraktive. Den kraftige stigningen i rentene synes lite grunnfestet, gitt en ansvarlig økonomisk politikk i de fleste landene. Gitt det faktum at nivået for realrenten allerede ligger på et høyt nivå i global sammenheng. Også i Norge peker fortsatt rentestabilitet for at aksjer fremdeles har en oppside. Utbytteavkastningen fra selskapene tilsvarer statsobligasjonsrenten. De siste 25 årenes historie har vist at teppet gjerne trekkes vekk når fremtidsutsiktene synes å være på sitt beste. Innføringen av en forutsigbar pengepolitikk har imidlertid ført til en varig endring av dette, selv om oljeprisrisikoen består. I korreksjonen som har vært har sykliske selskaper korrigert mest. I motsetning til i 2004 vil ikke disse automatisk komme sterkest tilbake, da konjunkturen er mer fremskreden nå enn for et år siden. Selektivitet og bransjebalanse er derfor fortsatt nøkkelord. SKAGEN Vekst Aksjefondet SKAGEN Vekst skal ha minimum 50 prosent av aksjeinvesteringene i norske selskaper, resten i globale. Hittil i andre kvartal har fondets avkastning vært minus 0,4 prosent, mens Oslo Børs Hovedindeks steg 0,8 prosent. Morgan Stanleys verdensindeks målt i norske kroner har steget 0,9 prosent i samme periode. Gode resultater hittil i år Så langt i år har SKAGEN Vekst hatt en verdistigning på 10 prosent. Til sammenligning har Oslo Børs Hovedindeks steget med 9,2 prosent og verdensindeksen 4,6 prosent i samme periode. De norske selskapene i SKAGEN Vekst (som utgjør 50 prosent av fondet) har steget med 10,8 prosent hittil i år. Dette er 1,6 prosentpoeng bedre enn Oslo Børs Hovedindeks. De utenlandske selskapene i fondet har steget med 12 prosent, som tilsvarer 7,2 prosentpoeng bedre utvikling enn Morgan Stanleys verdensindeks målt i norske kroner. Merk at avkastningstallene for delporteføljene er brutto. Det vil si at forvaltningshonorarer, agio/disagio på bankinnskudd og netto rente ikke er tatt hensyn til. Bidragsyterne De største positive bidragsyterne hittil i andre kvartal har vært Petrobras, Norsk Hydro, Lerøy Seafood og Eletrobras. De største negative bidragsyterne har vært Norske Skog, Stolt Nielsen, Solstad Offshore og Boliden. Hittil i år topper Norsk Hydro, Bonheur, Stolt Nielsen og Yara listen over positive bidragsytere, mens Norske Skog, Furukawa Electric, Kinnevik og Sun Microsystems er de største negative bidragsyterne. Norske Skog = undervurdert og upopulær I all hovedsak har våre porteføljeselskaper levert resultater som har vært på linje med, eller over, våre forventninger for første kvartal. Unntaket har vært Norske Skog, som leverte et resultat under forventningene for kvartalet. Dette har medført dårlig kursutvikling. Årsaken til resultatsvikten var lavt volum, økte priser på innsatsfaktorer og sterk norsk krone. På den positive siden kan vi registrere at selskapet fortsetter å redusere sin nettogjeld. Så lenge kontantstrømmen er positiv og nettogjelden faller, bør utbyttenivået ikke være truet. I skrivende stund har Norske Skog en utbytteavkastning som tilsvarer seks prosent pr år. Selv om resultatet var skuffende, har den lave verdsettelsen medført at vi foreløpig har valgt å beholde våre aksjer i Norske Skog. Global forbruksøkning av avispapir I skrivende stund verdsetter markedet selskapet til 70 prosent av bokført egenkapital. Justert for goodwill, er forholdstallet 90 prosent. Både soliditet og likviditet er tilfredsstillende. Til tross for økt internettbruk, økte det globale forbruket av avispapir i fjor med to

Tilbake til førstesiden 16 Etter vårt skjønn er selskapet lavt verdsatt med en forventet P/E for 2005 på ca 12. Selskapets sterke posisjon i et vekstmarked med stort potensial, sammenholdt med solid balanse og en ledelse som har vist at de er i stand til å være innovative, medførte at vi anser kursfallet til å være en god kjøpsanledning. Mange har oppfattet selskapet til å være et rent spill på fraktratene. Selv om fraktratene selvfølgelig har betydning for inntjening på kort sikt, mener vi fortsatt økt aksept for bruk av papirmarkedet for sikring av fremtidige inntekter/kostnader fra både redere og fraktkjøpere, er selskapets viktigste verdidriver. Lys i skogen? Norske Skog er etter vårt skjønn betydelig undervurdert, og helt klart upopulær. Selv om resultatene har skuffet i den senere tid, har vi tro på at det finnes et lys i skogen. prosent. Dette kombinert med redusert kapasitet i USA, har ført til at produsentenes kapasitetsutnyttelse har blitt kraftig forbedret. Normalt skulle tilbuds- og etterspørselssituasjonen tilsi økte priser for produsentene. Selv om vi har sett prisoppgang på avispapir hittil i år, er denne i hovedsak spist opp av økte priser på innsatsfaktorer. Så lenge annonsekonjunkturen utvikler seg i positiv retning, er det mye som taler for at produsentene vil få gjennomslag for å øke prisene ytterligere. Norske Skogs fordel er at de er godt posisjonert i de delene av verden (vekstmarkeder) som opplever økt papiretterspørsel. Etter vårt skjønn er aksjen definitivt i kategeorien undervurdert og upopulær, men selskapet har klare utfordringer med å få flere av fabrikkene til å bli lavkostprodusenter. Imarex inn i porteføljen Hittil i andre kvartal har Imarex blitt tatt inn i porte-føljen som nytt porteføljeselskap. Selskapet er den globalt ledende markedsplassen for standardiserte fraktderivater. Inntjeningsmodellen er blant annet basert på verdien av de underliggende fraktkontraktene, og fallende rater for både tank og bulkskip har medført et forholdsvis stort fall i selskapets aksjekurs. Forholdsvis velbalansert portefølje I andre kvartal har vi økt i oljeserviceselskapene Pride International og FMC Technologies. Vi har også økt i Ganger Rolf på bekostning av Fred Olsen Energy. Energiandelen i fondet er økt til 27,3 prosent. Selv om det er betydelig lavere enn energiinnholdet på Oslo Børs, er det i overkant av hva som kan forsvares i en velbalansert portefølje. Det vil derfor være naturlig å redusere energiinnholdet noe i løpet av sommeren. Øker på som følge av kursfall Innen råvarer har vi benyttet et forholdsvis stort kursfall til å øke beholdningen av den brasilianske papir og tremasseprodusenten Votorantim Cellulose, og den indiske kobber og aluminiumsprodusenten Hindalco Industries. Innen transport har vi redusert eksponeringen innen tankfart ved reduksjon av postene i Concordia, AP Møller og Premuda. I tillegg er restposten i Euronav solgt helt ut av porteføljen. Posten i Finnair er også solgt ut av fondet med god gevinst. Innen forbruksvarer benyttet vi et uforklarlig kursfall til å øke posten i Dixons Group. Dette ble delvis finansiert ved reduksjon av Schibsted og farmasiselskapet Pfizer. Innen bank/finans økte vi posten i det tyrkiske konglomeratet Sabanci Holding. Dette er blitt finansiert ved reduksjon av det finske eiendomsselskapet Sponda. I begynnelsen av juni er Sponda solgt helt ut av porteføljen. Siden vi tok selskapet inn i porteføljen i november i fjor, har Sponda gitt en avkastning på i overkant av 20 prosent, og kan ikke lenger kategoriseres som undervurdert i forhold til underliggende verdier. Av samme årsak er også resterende aksjer i den brasilianske banken Banco Bradesco solgt helt ut av porteføljen. Stivere pris på Oslo Børs: Oslo Børs stanger i prisbåndtaket hva gjelder forholdet mellom pris og bokført egenkapital (P/B). Historisk har imidlertid kursene gått igjennom taket før toppen ble passert. Sammenlignet med både europeiske (rød graf) og spesielt amerikanske aksjer (blå graf) er Oslo Børs attraktivt priset basert på P/B. 320 320 P/B = 2.1 5 S&P 600 P/E 5 160 160 80 P/B = 1.5 80 P/B 4 3 STOXX 600 P/B 4 3 40 40 2 2 20 1985 1990 1995 2000 2005 20 Kilde: FIRST secutities ASA 1 O&E P/B 1 95 96 97 98 99 00 01 02 03 04 Kilde: FIRST secutities ASA

Tilbake til førstesiden 17 Oslo Børs ikke lenger billig Som vi skrev i forrige markedsrapport kan verdsettelsen på Oslo Børs ikke lenger kategoriseres som billig når en ser på verdsettelse i forhold til bokført egenkapital i historisk sammenheng. Basert på inntjening er det imidlertid mange lavt vurderte selskaper å finne. Spesielt sett i forhold til det lave rentenivået, må nøkkeltallene for Oslo Børs Hovedindeks som har en P/E under 12 og utbytteavkastning over 3 prosent kunne anses som attraktive. For oss er det et stort mysterium at eiendomssyndikater med P/E over 20 blir oppfattet av mange sparere som en bedre spareform enn lavt vurderte selskaper som bygger verdier over tid. Det store spørsmålet er imidlertid hvor lenge de gode rammebetingelsene som mange selskaper har opplevd de siste par årene, vil vare. Det er naturlig at fraktrater og en del råvarepriser korrigerer ned fra ekstremt høye nivåer. Etter vårt skjønn er det prematurt å bruke dette som bevis på at vi er på vei inn i en global nedgangskonjunktur. Et stort innslag av pessimister i media og blant analytikere den siste tiden, gjør at fallpotensialet i aksjekursene bør være begrenset på kort sikt. Likevel er det viktig å ha med seg at konjunkturforløpet er mer fremskredet enn det var på tilsvarende tidspunkt i fjor. Dermed blir det feil å basere verdsettelsen av bedriftene på en for optimistisk fremtidstro på konjunkturutviklingen. Fortsatt ikke spekulativt Aksjemarkedene har fortsatt til gode å komme i det spekulative modus som det så og si alltid kommer i før en nedgangsperiode setter inn. Verdsettelsen av våre porteføljeselskaper kategoriser vi fortsatt som moderat. Når en tar hensyn til de ekstremt lave obligasjonsrentene, ser vi at de innebygde risikopremiene som ligger i verdsettelsene av våre porteføljebedrifter er forholdsvis høye. Det er nettopp disse høye risikopremiene som gjør at dere andelseiere også i fremtiden kan påregne god risikojustert avkastning fra SKAGEN Vekst. SKAGEN Global SKAGEN Global leverte en avkastning for april og mai på 0,5 prosent. Dette er svakere enn referanseindeksen, Morgan Stanleys utbyttejusterte verdensindeks målt i norske kroner, som var opp 1,6 prosent i samme periode. Så langt i år er avkastningen til SKAGEN Global 8,5 prosent, mot verdensindeksens 4,6 prosent. Største positive bidragsyterne i porteføljen var Petrobras, Eletrobras, Bunge, Kyocera og Telkom Indonesia. Største negative bidragsytere var Hyundai Merchant Marine, Kinnevik, SCA, Kemira GrowHow og Alcan. De relativt sterke sektorene var energi, nyttetjenester og telekom. De relative tapersektorene var råvarer, kapitalvarer og inntektsavhengige forbruksvarer. Vårrengjøring i porteføljen I den senere tid har vi foretatt en vårrengjøring i porteføljen. Siden bunnen i mars 2003 har antall innehav økt en god del, spesielt innen mindre og lavt kapitaliserte selskaper. Dette har i ettertid vist seg å være en meget vellykket strategi. Flere av selskapene har gitt en formidabel kursstigning, noen har mer enn doblet seg i verdi. Fremover vil vi imidlertid ikke se like sterke divergenser i vurderingene mellom bransjer, geografi, eller store og små selskaper. Det individuelle investeringscaset kommer derfor til å bli viktigere enn på lenge. Som følge av dette går vi nå mot en mer konsentrert portefølje, med færre antall selskaper. Fokuset blir sterkere på de selskapene vi har spesielt god tro på. Kjøpte billige råvarer Siden forrige markedsrapport er følgende endringer av betydning foretatt i porteføljen: Innen energi har vi solgt oss helt ut av Repsol YPF med god gevinst, samt solgt oss ned i Forest Oil. De realiserte midlene har vi brukt til å øke posten betydelig i oljeserviceselskapet Pride International. Pride er etter vår mening ett av de desidert billigste oljeserviceselskapene globalt. Råvarer utviklet seg både absolutt og relativt sett svakt i perioden. Vi benyttet anledningen til å øke våre eksisterende innehav i selskaper som Lousiana-Pacific, Kemira GrowHow, Votorantim Cellulose og Grupo Mexico. Vi har solgt oss helt ut av Longview Fibre, til prisnivåer ikke sett siden 1992. Ute er vi også av svenske Transcom hvor vi solgte på nivåer med all-time-high for aksjen. Kraftig ned i shipping Etter en strålende utvikling de siste par årene, har vi redusert eksponeringen betydelig innen transport. Vi har solgt oss helt ut av AP Møller-Mærsk, mens postene i CMB, Euronav og Exmar er trimmet ned til lavere nivåer. Vår største investering innen sektoren er Hyundai Merchant Marine, som etter vår mening er verdens billigste rederi. Her er det store muligheter for omstruktureringer som kan løfte kursen til nivåer godt over dagens. Vi har økt posten i Komatsu, som leverte strålende kvartalstall. Selskapet har mer enn kompensert prisoppgangen for stål i salget av maskiner og utstyr til entreprenør- og gruvebransjen. Marginene er stigende, og det forventes pen vekst i etterspørselen globalt. Vi har og fortsatt å øke posten i Air France-KLM, samt kjøpt tilbake en mindre post i Finnair. Imponerende vekst for TUI Den verdensomspennende reiseoperatøren TUI, en av fondets største investeringer, kom med kvartalstall som viste imponerende vekst. En meget god illustrasjon på dette var veksten i solgte reiser i Sentral-Europa på 11 prosent sammenlignet med fjoråret. Dette altså i en region hvor den økonomiske utviklingen fortsatt ligger nede med marginal vekst. Posten i TUI ble økt ytterligere i perioden. Vi har også kjøpt mer i indiske Mahindra & Mahindra, som i lengre tid har vært en sentral investering i SKAGEN Kon-Tiki. En betydelig post i Grupo Elektra, Mexicos Elkjøp, er solgt. Selskapet ser ut til å ha en hovedaksjonær som ikke akkurat synes å være en ledestjerne når det gjelder corporate governance og respekten for minoritetsaksjonærene. Mer engelsk mat Vi har kjøpt oss videre opp i den engelske matvarekjeden J.Sainsbury. Selskapet har kommet langt i prosessen for å bedre sin økonomiske balanse, gjennom nedbetaling av gjeld. Marginene er på vei opp, men ikke minst viktig øker salget nå i en pen takt. Dette gjør at selskapet får en mye bedre utnyttelse av kapitalen, som igjen øker avkastningen på denne. Innen medisin har vi økt posten i ungarske Gedeon Richter. Innen finans har vi har vi solgt en post i Bancolombia samt halvert

Tilbake til førstesiden 18 posten i Aareal Bank. De frigitte midlene har vi omplassert i de relativt ferske selskapene i porteføljen, eiendomsselskapet IRSA, Wellington Underwriting og Aberdeen Asset Management. I sistnevnte eier nå fondene til SKAGEN Fondene mer enn tre prosent av selskapet. På teknologifronten har vi økt investeringen i Samsung Electronics, gjennom kjøp av flere preferanseaksjer. I telekom har vi solgt oss ned i Teledanmark og økt oss opp i Indosat. Vår tidligere betydelige akkumulering i brasilianske Eletrobras, innen nyttetjenester, viste seg å være vellykket. Selskapet var en av de beste bidragsyterne i perioden. Kombinasjonen rekordlave obligasjonsrenter globalt, fortsatt god vekst i inntjeningen fra selskapene, konkurransedyktig direkteavkastning med obligasjoner, samt mange milliarder med private equity kapital på side-linjen tilsier at utsiktene for SKAGEN Global synes gode. Det store spriket mellom avkastningen for europeiske aksjer (E/P, blå graf) sammenlignet med obligasjoner gjør aksjer attraktive. Attraktive europeiske aksjer 25,0 22,5 20,0 17,5 15,0 Bond yield 0,030 0,035 0,040 0,045 0,050 0,055 0,060 0,065 0,070 12,5 10,0 P/E 0,075 0,080 0,085 93 94 95 96 97 98 99 00 01 02 03 04 05 Kilde: FIRST secutities ASA SKAGEN Kon-Tiki Etter en skuffende april har mai gitt vesentlig bedre resultater, slik at utviklingen så langt i kvartalet begynner å nærme seg tilfredsstillende. For de to månedene samlet, var fondet opp 1,3 prosent, mot vekstmarkedsindeksen 2,1 prosent. Hittil i år er SKAGEN Kon-Tiki opp 9,3 prosent, mens vekstmarkedsindeksen er opp 8,9 prosent. Gode geografiske bidragsytere var vår tunge overvekt i Brasil, India og Tyrkia. Negative bidragsytere var Korea, Ungarn og generelt sett de selskapene vi har i industrialiserte land. Bransjemessig trakk transport, råvarer og energi ned, mens nyttetjenester, telekom og finans trakk opp. Eletrobras nest størst i porteføljen Beste bidragsytere i fondet hittil i andre kvartal var Petrobras og Eletrobras. Vi reduserte oss vesentlig i førstnevnte, og kjøpte på lave kurser i sistnevnte, slik at Eletrobras nå er fondets nest største investering. Begge selskapene overrasket positivt resultatmessig i første kvartal. Eletrobras har nå en stadig mer forutsigbar inntjening fra kraftvirksomheten, som motvirket en historisk svingende finansinntjening. I kjølevannet av den kraftige korreksjonen som kom i oljemarkedet kjøpte vi oss opp i oljeserviceselskapene Pride International og China Oilfield Services. Et nytt selskap i porteføljen er Fredriksen-dominerte SeaDrill. Innen råvarer reduserte vi oss i det brasilianske celluloseselskapet Votorantim, og kjøpte mer i Grupo Mexico. Begge disse selskapene var sammen med Korea Zinc betydelige negative bidragsytere i kvartalet. Svart i skogen Treforedlingskonjunkturen synes svært svak i forhold til andre råvarer. Det er vanskelig å si hva som er strukturelt og hva som er konjunkturelt. Det kan virke som om etterspørselsveksten innen treforedlingsprodukter i denne syklusen er uventet svak, samtidig som det fortsatt kommer mye kapasitet inn markedet. Salget av Votorantim skyldes imidlertid selskapsspesifikke forhold, nemlig overtagelser til høy pris og få triggere for oppvurdering. Innen transport solgte vi Frontline og Exmar, reduserte oss i Ship Finance og Hanjin shipping og økte i Thai Airways, Stolt-Nielsen og Golden Ocean. Inn i verdens største skipsbygger Et nytt selskap er Hyundai Heavy Industries, som er verdens største skipsbygger. Svake resultater på kontrakter fra bunnåret 2002, kostnadsstigninger og lav dollarkurs overskygger potensialet i de særdeles fete kontraktene som underskrives i dagens marked for nykontraheringer. Fondets største negative bidragsyter var Hyundai Merchant Marine, som reagerte ned etter mange kvartaler med svært sterk utvikling. Varige forbruksgoder ga en marginal negativ belastning. Vi solgte oss ut av Grupo Elektra og økte i Ssangyong Motors, på forventninger om at kraftig stigende eksport og nytt produktspekter skal gi vesentlig bedre inntjening fremover. Stabile forbruksvarer ga et marginalt positivt bidrag, i første rekke fra tyrkiske Yazicilar Holding. Vi økte noe her, og i de østeuropeiske mat og drikkeselskapene Podravka og Pivo Lasko. Innen medisin ga Gedeon Richter et svakt negativt bidrag. Vi økte vesentlig både i Hanmi Pharma og i Richter. Finans største sektor i fondet Finans var en positiv bidragsyter, med Bank Austria, Grupo Galicia og ett nytt selskap i porteføljen, Banco do Brazil. Finans er nå største sektor i fondet, med en andel på 17 prosent. Fortsatt er imidlertid andelen finans lavere enn i vekstmarkedsindeksen hvor den ligger på 20 prosent. Temaet innen denne sektoren er i første rekke å dra nytte av fallende rentenivå i land som Tyrkia og Brasil og normaliseringen av kredittmarkedene i Korea og Argentina. De stigende risikopremiene gjennom våren slo direkte inn på finansbransjen, og førte til at en rekke selskaper ble svært attraktivt priset. Inn i Latin-Amerikas største bank Nykommeren Banco do Brazil er Latin-Amerikas største bank, med staten som dominerende eier. Banken er ut i fra sentrale nøkkeltall lavest priset i Latin-Amerika, selv om egenkapitalavkastningen er blant de høyeste. Med en kundebase på 20 millioner er vekstpotensialet formidabelt.

Tilbake til førstesiden 19 Triggere for omvurdering er privatisering, utlandsnotering og fortsatt bedre kontroll med kostnader og utlån. Sistnevnte prosess er kommet godt i gang. Banco do Brazil er en av få større banker i regionen som ikke handles internasjonalt, noe som kan forklare den lave vurderingen. I Tyrkia økte vi i Sabanci Holding, som kom med en svært positiv inntjeningsoverraskelse i første kvartal. Vi kjøpte også flere aksjer i Aberdeen Asset Management basert på selskapets refinansieringer, og supplerte Daewoo Securities med preferanseaksjer som forhåpentligvis kan gi utbytte fra inneværende år. Samsung trakk ned Informasjonsteknologi ble trukket ned av negativ utvikling i Samsung Electronics. Vesentlig sterkere kurs på koreanske won har gitt fortsatte nedjusteringer av resultatet for i år, selv om selskapets viktige halvledere og flatskjermer har stabilisert utviklingen. Telecom ble en vinnerbransje som følge av sterk underliggende vekst og moderat vurdering. Etter at thailandske TAC fikk et svakere finansresultat enn forventet, og kursen falt, benyttet vi anledningen til å øke oss vesentlig opp i selskapet. Etter flere kvartaler med svake resultater, fikk vi omsider god avkastning på innehavet i Eletrobras, som ga et godt bidrag innen nyttetjenester. Posten vår ble, som tidligere nevnt, økt vesentlig i kvartalet. Mer balansert bransjevekting Bransjevektene til porteføljen er med unntak av finans, blitt mer balansert i perioden. Land- og regionsvektene er lite endret. Likviditeten til fondet var ved månedsskiftet på en prosent. Vi har fortsatt å øke våre sentrale innehav, slik at konsentrasjonsgraden er økt. Nye selskaper i porteføljen begynner etter hvert å gi gode bidrag til avkastningen. Vårens kurskorreksjoner og god utvikling i selskapene har gitt et svært godt forhold mellom inntjening, underliggende verdier, utbytter fra selskapene og børskurs. Billige aksjer og økt risikovilje Porteføljen i SKAGEN Kon-Tiki er verdsatt til omtrent åtte ganger inntjeningen, 1,3 ganger bokført egenkapital og gir tett på 3,4 prosent avkastning fra selskapenes utbytter. Samtidig har vi ut over forsommeren sett at viljen til å ta risiko er blitt noe bedre. Et av våre hovedtemaer for perioden etter årtusenskiftet har vært at vi etter hvert vil få en oppvurdering av selskapene innen vekstmarkedene. Selv om de globale vekstmarkedene har vært vinnermarkeder siden høsten 2001, har vi så langt sett lite til denne omprisingen. Den relativt (og absolutt) gode kursutviklingen har primært funnet sted som følge av at selskapene har utviklet seg dramatisk bedre enn ventet. Investorene er fortsatt forsiktige, da også denne våren har vist store kortsiktige svingninger i aksjekursene som følge av endrede likviditetsstrømmer fra globale investorer. Det er imidlertid verd å merke seg at svingningene er lavere enn i fjor, noe som skyldes at de innenlandske markedene, særlig i Brasil, Tyrkia og Korea virker mer robuste enn tidligere. Med et roligere globalt klima inn i tredje kvartal, burde omprisingen igjen ta fart i de globale vekstmarkedene og bidra til bedre investeringsresultater for resten av året. Fallende inflasjon og renter har ennå ikke ført til høyere P/E i vekstmarkedene % % % % 14 12 10 8 U.S.: 10-YEAR TREASURY YIELDS Lower interest rates... 14 12 10 8 15 EMERGING MARKETS: SHORT-TERM INTEREST RATES Lower rates... 15 6 6 10 10 4 4 96 98 2000 02 04 30 26 22 18 14 S&P 500 P/E RATIO*... higher multiples 30 26 22 18 14 30 26 22 18 AVERAGE OF FORWARD* AND TRAILING** P/E RATIOS... lower multiples 30 26 22 18 10 14 10 BCA Research 2005 BCA Research 2005 14 80 85 90 95 2000 05 *SHOWN AS A 5-YEAR MOVING AVERAGE 90 92 94 96 98 2000 02 04 *SOURCE: IBS **SOURCE: S&P/IFC

SKAGEN Høyrente og SKAGEN Avkastning SKAGEN Avkastning har gitt en avkastning på 0,79 prosent hittil i andre kvartal, mens SKAGEN Høyrente har gitt en avkastning på 0,32 prosent. Avkastningen i SKAGEN Høyrente har vært bra når den måles mot konkurrerende fond og bankinnskudd. De korte rentene er imidlertid svært lave, noe som i øyeblikket gjør det vanskelig å nå målsetting om at SKAGEN Høyrente skal gjøre det bedre enn tre måneders NIBOR (renten bankene må betale når de låner penger seg i mellom), som i samme periode var 0,35 prosent. SKAGEN Avkastning tilbake på sporet SKAGEN Avkastning har hatt en god utvikling så langt i andre kvartal. Avkastningen er trukket opp av et meksikansk statspapir, som er vår største investering. Etter at meksikanske renter hadde en noe uforståelig økning i mars og deler av april, har rentene nå falt kraftig som har gitt et positivt bidrag til avkastningen i fondet. Fundamentale faktorer har igjen begynt å telle i Mexico. Markedet har tatt vel i mot positive faktorer som lavere vekst- og inflasjonstall i landet. I tillegg har den meksikanske sentralbanken signalisert at toppen i styringsrenten er nådd etter at den har blitt hevet fra 4,75 til 9,75 prosent. I fjor var hovedinvesteringen vår et statspapir i Ungarn. Ungarn viste seg å bli et av verdens beste obligasjonsmarkeder. I år tror vi at vår statspapirinvestering i Mexico vil bli vel så bra. Investeringen i Ungarn har vi for øvrig redusert til omtrent seks prosent av fondet. Den ungarske styringsrenten er senket fra 12,5 til 7,25 prosent i løpet av halvannet år, og vi tror at sentralbanken må ta et par måneders pause til inflasjonsutviklingen igjen peker nedover. Når det er sagt, de lange obligasjonene er fortsatt billige. Utover høsten forventer vi god avkastning, og større rentekutt enn markedet, i Ungarn. Tilbake til førstesiden 20 Høy likviditetsførsel og relativt lav kredittetterspørsel har presset ned rentene på papirer utstedt av banker og industriforetak. Den løpende renten på SKAGEN Høyrente ligger derfor i skrivende stund noe under NIBOR-renten. Imidlertid er fondets løpende avkastning godt over hva man i snitt får på høyrentekonto i landets største banker. Forventninger om høyere rente Norges Bank signaliserte på det siste rentemøte at vi står foran en periode med gradvise renteøkninger. Sannsynligvis begynner det med en renteoppgang på 0,25 prosentpoeng 30. juni 2005. Renteøkningene fortsetter på høsten og utover neste år. Men dette skal skje i små og ikke hyppige skritt, for å sitere Norges Bank. Vi tror styringsrenten til Norges Bank går mot et nivå på mellom 3,5 og 4 prosent mot slutten av neste år. Durasjonen i SKAGEN Høyrente holdes alltid svært lav. Dette betyr at fondet er godt posisjonert for en renteoppgang. Vi har mange rentepapirer som snart forfaller, og dermed kan vi kjøpe nye papirer som gir høyere rente. På denne måten kan fondets effektive rente stige raskere enn det bankene setter opp sine innskuddsrenter. De siste tallene fra Norges Bank viser at bedriftene øker sin opplåning kraftig. Forhåpentligvis vil en gradvis renteøkning og mindre tilstrømming av likviditet fra Norges Bank, føre til at det blir større differanse mellom interbankrentene og de rentene som betales på papirer utstedt i det åpne markedet. Da vil SKAGEN Høyrente igjen kunne levere avkastning som er bedre enn tre måneders NIBOR. Stavanger, 31. mai 2005 Selv etter en urolig periode i mars og april, er avkastningen i SKAGEN Avkastning så langt i år foran avkastningen på samme tidspunkt i fjor. Samtidig synes dagens obligasjoner å være noe billigere enn på samme tidspunkt i fjor. Vi anser det ikke som usannsynlig at avkastningen blir like bra i år, som den var i fjor. Fokus på lav risiko Vi har i måneden som gikk redusert risikoen i SKAGEN Avkastning; renterisikoen (durasjonen) er redusert ned mot ett år. Dessuten er andelen i utenlandske statspapirer godt under 20 prosent. Mexico-investeringen er derimot vektet opp. Så lenge vi tror at risikoen for renteoppgang i norske obligasjonsrente er større enn muligheten for rentefall, holdes resten av fondet i korte norske rentepapirer. Svingningene i SKAGEN Avkastning er langt mindre enn i et mellomlangt rent norsk obligasjonsfond. Dette til tross for at fondet har noe valutarisiko. Den lave svingningsrisikoen skyldes at fondet har lav rentefølsomhet, samt at vi fokuserer på fondets totale risikoeksponering. Vi anbefaler alle kunder å lese siste månedsrapport for SKAGEN Avkastning på www.skagenfondene.no. SKAGEN Avkastning passer for sparing med mer enn seks måneders horisont. Vansker med å slå tre måneders NIBOR SKAGEN Høyrente har frem til nå ikke hatt problemer med å oppnå en avkastning på linje med eller bedre enn tre måneders NIBOR. Men nå er vi i en situasjon hvor målsettingen er vanskelig å innfri. J. Kristoffer C. Stensrud investeringsdirektør Filip Weintraub porteføljeforvalter Torgeir Høien porteføljeforvalter Kristian Falnes porteføljeforvalter Ross Porter porteføljeforvalter Beate Bredesen porteføljeforvalter