Navigatøren EM-trøbbel preger markedet 24 februar 2014

EM-trøbbel preger markedet 24 februar 2014 Problemene til overflaten i fremvoksende økonomier Federal Reserves nedtrapping av obligasjonskjøpene har utløst kapitalutgang og valutauro i fremvoksende økonomier. Det egentlige problemet er at flere av landene har latt store inntekter fra høye råvarepriser skjule strukturelle ubalanser. Når råvareprisene stagnerer og kommer ned, kommer skjevhetene til syne. Men det er store forskjeller mellom landene, og i dere evne og vilje til å rette opp skjevheter og gjennomføre reformer. Side 2 Steinar Juel +47 22 48 61 30 steinar.juel@nordea.com Gaute Langeland +47 22 48 53 91 gaute.langeland@nordea.com Ole Håkon Eek-Nilsen +47 22 48 78 69 ohen@nordea.com Joachim Bernhardsen +47 22 48 79 13 joachim.bernhardsen@nordea.com Renter Lange renter har falt internasjonal som følge av uro rundt de fremvoksende økonomiene. Det har trukket med seg de lange rentene ned også her hjemme. Samtidig så har de korte rentene kommet opp, på blant annet sterkere inflasjonstall enn ventet. Resultatet er at swapkurven har flatet. Med lange forwardrenter nær all time low vil forlengelser av eksisterende sikringer være en god måte å dra nytte av dagens prising på. Side 4 Valuta Uroen i fremvoksende økonomier preger også valutamarkedet, og bidro blant annet til å trekke EURNOK opp mot 8,50 i slutten av januar. Svake nøkkeltall fra USA i tiden som har vært og utover våren vil trolig bidra til oppsidepress i EURUSD fremover. Svakheten er imidlertid et uttrykk for dårlig vær og ikke dårlig vekst. Det vil trekke USD sterkere på sikt. Side 8 EM-valutaer fortsatt på den svake siden, men markedsuroen har avtatt 8.45 8.35 8.25 EURNOK (left axis) EM FX (right axis) 85 87 8.15 8.05 89 7.95 7.85 91 7.75 93 7.65 7.55 95 7.45 7.35 97 7.25 2Oct12 2Dec12 2Feb13 2Apr13 2Jun13 2Aug13 2Oct13 2Dec13 2Feb14

Problemene til overflaten i fremvoksende økonomier Utsikter til mindre likviditet trekker penger ut av fremvoksende økonomier Problemene i de fremvoksende økonomiene stikker dypt, og reformarbeidet går tregt i mange land Feds nedskalering av obligasjonskjøpene kun en trigger, ikke en årsak Det er ikke lenge siden fremvoksende økonomer var investorenes yndlinger. Det var krise i USA, Eurosonen var på kanten av et sammenbrudd, mens det var sterk økonomisk vekst og høy inntjening i næringslivet i mange fremvoksende økonomer. Da rentene i vår del av verden ble satt ned til om lag null og seddelpressen satt i gang, strømmet det kapital inn i flere fremvoksende økonomier. Brasil kritiserte USA sterkt for å ha startet en valutakrig. Boom i økonomien gjorde at rentene i fremvoksende land ikke kunne settes ned like kraftig som i den rike delen av verden. Plutselig er situasjonen snudd på hodet. USA kritiseres for bare å tenke på seg selv når Fed nå har startet en forsiktig nedtrapping av obligasjonskjøpene (tapering). Utsikter til lavere likviditetstilførsel har utløst kapitalutgang og uro i finansmarkedene i de fremvoksende økonomier. Federal Reserves tapering er ikke årsaken til problemene i de fremvoksende økonomiene, men kun en utløsende faktor. Mange av disse landene har i en årrekke hatt dårlig klima for bedriftsetableringer. Det gjelder spesielt landene i Sør-Amerika, India og Russland. Men inntekstveksten ble høy da råvareprisene steg. De strukturelle svakhetene ble tilslørt og presset for å bedre økonomienes vekstevner ved å gjennomføre ofte upopulære strukturelle reformer ble redusert. I følge Verdensbanken er rammebetingelsene for næringslivet relativt sett noe bedret i Russland, mens situasjonen er uendret eller noe verre i flere av de andre viktige fremvoksende økonomier. Den makroøkonomiske styringen i flere av fremvoksende økonomier har heller ikke vært god. Inflasjonen er blitt høy og underskuddene i offentlig budsjett har økt. Lønningene har steget mye, noe som betyr at konkurranseevnen svikter når råvareprisene er begynt å komme ned.

Ingen bedring i rammebetingelsene for næringslivet i fremvoksende økonomier Det er feil å behandle fremvoksende økonomier som en ensartet gruppe. Forskjellene mellom dem er store. Russland og Venezuela er blant dem som har levd høyest på råvareboomen, og som er mest utsatt når prisene svikter. Det økonomiske vanstyret er mest omfattende i land som Venezuela og Argentina. De står på en eksklusiv liste av åtte medlemsland hos IMF hvor det i flere år ikke har vært mulig å få avtalt at IMF kan sende en delegasjon for å konsultere med myndighetene om den økonomiske situasjonen i landet. BNP- og inflasjonstallene landene publiserer, er heller ikke til å stole på. Chile er i den andre enden av skalaen, et land med god økonomisk styring og rimelig god balanse i økonomien. Brasil og Mexico ligger et sted i mellom. Spesielt svake investeringer har trukket veksten ned i Brasil, og høy lønnsvekst har svekket konkurranseevnen. En svekkelse av valutaen har i noen grad rettet dette opp. Brasils vekstevne kunne økt betydelig dersom det ble gjennomført reformer som gjorde det lettere å drive bedrifter i landet. Kinas økonomi er i overgangen mellom å være fremvoksende og høyt utviklet, en fase hvor land før dem er kommet inn i økonomiske krisesituasjoner. I tillegg har Kina en kreditt- og eiendomsboom som kan true den økonomiske, den politiske, stabiliteten. India har en «vanlig» konjunkturnedgang og lider av at reformarbeidet har stagnert de siste ti årene. De politiske institusjonene er stabile, med sentralbank som har en selvstendig rolle og som ledes av en av verdens ledende økonomer. Etter parlamentsvalget i mai i år ventes reformarbeidet i India å bli tatt opp. Fremover vil det nok i større grad bli skilt mellom fremvoksende økonomier som har evner og vilje til å rette opp ubalanser, og land hvor evnen og viljen er liten. India og Brasil synes å ha institusjoner til kunne håndter ubalanser, mens Venezuela og Argentina ikke har det. I mellom er det rekke land hvor situasjonen er uklar. Her finner vi blant annet Kina, Russland, Tyrkia og Sør- Afrika.

Norske renter Ny renteprognose: Norges Bank kutter ikke renten og vil være på hold lenge Flatere kurve gir lange forwardrenter nær all time low Forlengelser av eksisterende sikringer er en god måte å dra nytte av dagens prising Norges Bank på hold i lang tid Utviklingen i norsk økonomi fortsetter å utvikle seg i tråd med vårt bilde om svakere vekst fremover. Gjennom 2013 var utviklingen i detaljhandelen omtrent flat, og BNP-tallene for fjerde kvartal styrket vårt syn om en avdemping i etterspørselen. Vårt syn på utviklingen i norsk økonomi er betydelig svakere enn den utviklingen Norges Bank ser for seg. Det skyldes at vi har et mer negativt bilde på oljeinvesteringene framover, og at dette vil har en betydelig effekt på norsk økonomi. I tillegg har vi tro på svak forbruksvekst svakere vekst i byggesektoren som følge av en avkjøling i boligmarkedet. Om vi får rett i vårt syn på norsk økonomi vil det isolert sett tilsi at Norges Bank kutter renten. Det vi ser er imidlertid at historien fra 2013 gjentar seg. I 2013 nedjusterte Norges Bank sine vekstanslag for norsk økonomi, og det ga et stort bidrag nedover på rentebanen. Etter disse justeringene ville rentebanen indikert tre rentekutt, men krona svekket seg nok til å motvirke dette. Norges Bank tror på sterkere krone utover året. Dagens importvektede krone er nesten 2% svakere enn Norges Banks anslag for 2. kvartal. Som vi skriver i avsnittet om EURNOK mener vi at krona vil fortsette å holde seg svak. Det vil gi en valutaeffekt opp på rentebanen også i år. Dette gjør at selv med vårt svake makrobilde mener vi at de neppe blir rentekutt fra Norges Bank. Vi mener videre at Norges Bank vil holde renten uendret ut 2015, noe som er på nedsiden av både markedsprisingen, og hva som ligger inne i Norges Banks nåværende rentebane. Siden forrige Navigatør har den korte enden av rentekurven kommet opp. 2- åringen ligger nå rundt 1,90 %, 10bp høyere enn da vi ga ut forrige Navigatør. Oppgangen i de korte rentene henger sammen med at underliggende inflasjon overasket på oppsiden da den kom inn på 2,4 % mot ventet 2,0 %. Dette var nok til at markedet som lenge hadde priset 30-40 % sannsynlighet for rentekutt i løpet av 2014 nå venter uendret rente gjennom året.

FRA-kontraktene har kommet opp ca 10bp fra bunnen som en følge av dette. I tillegg har høyere fiksing i Nibor bidratt til å løfte de første kontraktene. Dette skyldes litt trangere likviditet i det norske pengemarkedet sammen med en viss oppgang i den USD-renten bankene legger til grunn i beregningen av Nibor som følge av uroen i emerging markets. Likviditeten i pengemarkedet vil bedres av sesongmessige forhold i banksystemet så vi venter at Nibor fiksingen kommer ned igjen den nærmeste tiden. Figur 1: Hele FRA-strippen har skiftet oppover 2,2 2,1 2 1,9 1,8 3mnd NIBOR FRA-strip 24.jan.14 24.feb.14 1,76 1,84 1,94 1,87 2,06 1,99 1,7 1,70 1,68 1,66 1,66 1,69 1,77 1,6 1,5 Norges Bank 1,64 1,62 1,56 1,57 1,62 1,68 1,4 jun13 des13 jun14 des14 jun15 des15 Kilde: Nordea Markets og Bloomberg Flatere kurve Siden forrige Navigatør har den største bevegelsen vært en flating av swapkurven. Kurven har flatet fra begge ender: mens de korteste rentene er opp ca 10bp har de lange falt ca 10bp. I sum har 2s10s spreaden på kurven kommet ned ca 20bp fra toppen tidlig i januar. Figur 2: Flatere kurve 2år swap (venstre akse) 10år swap (høyre akse) 2s10s 2,4 2,3 3,7 3,6 150 147 144 2,2 3,5 141 2,1 3,4 138 2 1,9 1,8 3,3 3,2 3,1 135 132 129 126 1,7 2jul13 2okt13 2jan14 3 123 2jul13 2okt13 2jan14 Kilde: Nordea Markets og Bloomberg

Fallet i de lange rentene er drevet at fall i lange renter internasjonalt. Det er flere faktorer som ligger bak denne utviklingen: uroen rundt emerging markets har gitt flukt inn i trygge obligasjoner, vi har fått svake nøkkeltall fra USA den siste tiden og lav inflasjon i Eurosonen har satt rentekutt på agendaen der. Det er uvanlig at korte og lange renter går hver sin vei. De korte rentene representerer tross alt de første årene i de lange rentene. For at lange renter skal kunne falle når korte stiger må det skje relativt store bevegelser i forward rentene som representerer den lengste delen av de lange rentene. Det er dette som har skjedd nå. Figur 3: 5år om 5år har kommet videre ned 5,6 5,2 4,8 5år om 5år 4,4 4 3,6 10år swap 3,2 2,8 5år swap 2,4 2 3jan11 3mai11 3sep11 3jan12 3mai12 3sep12 3jan13 3mai13 3sep13 3jan14 Kilde: Nordea Markets og Bloomberg Grafen over viser hvordan 5år om 5år har falt de siste månedene. Denne renten representerer de siste 5 årene i en 10-års swap og viser prisen på å forlenge en eksisterende 5-års sikring til 10år. Det siste fallet tar denne renten til like under 4%. Som grafen på neste side viser er dette lavt i en historisk sammenheng, og spesielt i forhold til utenlandske renter som har kommet opp mye fra de lave nivåene som inntraff da gjeldskrisen herjet som verst.

Figur 4: 5år om 5år er lav sammenlignet med egen historikk og internasjonale renter. 7,2 6,6 6 5,4 EUR 5år-om-5år USD 5år-om-5år 4,8 4,2 3,6 GBP 5år-om-5år SEK 5år-om-5år 3 NOK 5år-om-5år 2,4 1,8 2jan03 2jan05 2jan07 2jan09 2jan11 2jan13 Kilde: Nordea Markets og Bloomberg Kombinasjonen av utsikter til lav flytende rente lenge og lavt nivå på lange forwardrenter gjør at vi anbefaler låntagere å tilpasse seg med lav sikringsgrad i kombinasjon med lange swapper. Man vil da ha en høy andel flytende rente og dermed dra nytte av dagens lave Nibor. Samtidig opprettholder man durasjonen i porteføljen ved at sikringene man har er lange. Prisene på forlengelser er det som fremstår som mest attraktivt med dagens markedsprising.

Valuta EURNOK; Flukten fra den trygge havnen fortsetter Med problemene i Emerging Markets i begynnelsen av februar kom EURNOK tilbake til 8.53, bare så vidt lavere enn fjorårets høyeste. Ettersom markedet sluttet å fokusere på problemene og aksjemarkedet kom tilbake sammen med relativt gode norske nøkkeltall kom også EURNOK ned igjen til rundt 8.30 som er bunnen av rangen tilbake til rentemøtet i desember. De kommende månedene vil by på forfall i NOK-papirer der vi vet det er utenlandske investorer. Utlendingene eier NOK 9mrd i statssertifikater som forfaller 22. mars. I løpet av april og mai vil det forfalle NOK 30mrd i obligasjoner utstedt av utenlandske foretak i NOK der vi vet at utlendingenes eierandel er høy. Legg til utlendingenes mottak av NOK 13mrd i aksjeutbytte i fra norske selskaper i mai og vi ser frem mot ganske mange valg der ett av utfallene kan bli NOK-salg. Denne typen flows er helt klart store nok til å bety noe dersom hele beløpet faktisk ender opp med å forlate NOK. Det er naturlig å anta ta utlendingene reinvesterer dersom det er grunn til å tro på NOK-caset. Nivået tilsier at NOK-caset er ganske godt, men med vårt syn om svak realøkonomisk utvikling i Norge og mer nedtrapping av Feds QE-program ser vi ikke for oss at utlendingene kommer til å reinvestere så mye. EURNOK: et sted mellom 8.30 og 8.53 foreløpig EURNOK 8.55 8.50 8.45 8.40 8.35 8.30 8.25 8.20 8.15 8.10 8.05 8.00 7.95 7.90 7.85 7.80 7.75 Jul-13 Aug-13 Sep-13 Oct-13 Nov-13 Dec-13 Jan-14 Feb-14 8.55 8.50 8.45 8.40 8.35 8.30 8.25 8.20 8.15 8.10 8.05 8.00 7.95 7.90 7.85 7.80 7.75 Sist uke 4.5 år høyeste 20d gjennomsnitt Stigende bunner

NOK-investeringer går til forfall, vil investorene reinvestere? Foreigners' flows aggregated since oct 05 300,000 260,000 220,000 180,000 140,000 100,000 60,000 20,000-20,000-60,000-100,000 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 Forecast per Spot* Gov Bond Equities EUR-NOK Bonds Source: Bloomberg, SSB, Norges Bank og Nordea EURNOK avhengig av Emerging Markets 8.45 8.35 8.25 EURNOK (left axis) EM FX (right axis) 85 87 8.15 8.05 89 7.95 91 7.85 7.75 93 7.65 7.55 95 7.45 7.35 97 7.25 2Oct12 2Dec12 2Feb13 2Apr13 2Jun13 2Aug13 2Oct13 2Dec13 2Feb14 USDNOK: Svak USD med god grunn? Amerikanske nøkkeltall har vært svake den siste tiden. Dårlig vær har fått mye av skylden, men ikke alle disse indeksene pleier å reagere så mye på været som det kan se ut til at de har gjort denne gangen. Vi ser svakhetene som midlertidige og regner med en bedring utover våren. Dermed vil vi også se på et amerikansk arbeidsmarked som begynner å nærme seg normalisert. Langtidsledigheten er riktig nok ganske høy, men med en gjennomsnittlig ledighet på 6.6% og fallende begynner FEDs mål for når man kan sette opp renten å nærme seg. FED har også presisert svært tydelig at man ikke setter opp renten bare fordi man når denne grensen. Vi ser allikevel en reell fare for at FED nå holder renten for lav for lenge. Dette er for øvrig ikke et perspektiv vi tror markedet vil legge til grunn med det første, men det er

altså grunnen til at vi ser for oss sterk USD på lengre sikt. Fra sterke til svake amerikanske nøkkeltall 150 120 USD overraskelser EUR overraskelser 90 60 30 0-30 -60-90 -120 2Jan10 2Jan11 2Jan12 2Jan13 2Jan14 På kort sikt er kanskje utsiktene for ECB vel så interessante. Selv om europeiske ledende indikatorer ser relativt sterke ut, sliter Europa med svært lav inflasjon. Likviditetsproblemene i pengemarkedet som vi så i begynnelsen av året ser imidlertid ut til å være forbi. Disse to faktorene er avgjørende for om ECB velger å kutte innskuddsrenten og eventuelt velger å tilføre banksystemet mer likviditet. Vi tror man vil vektlegge tegnene til bedring både i de ledende indikatorene og faktiske data fra i sær land i syd- Europa. Når vi ser for oss et sideveis bilde i EURUSD den nærmeste tiden er det dels med bakgrunn i synet om at ECB ikke endrer styringsrenten. Videre er det også et poeng at Fed faktisk fremdeles trykker penger (dog i lavere tempo enn før). Bedringen i den europeiske handelsbalansen bidrar også til et mer EUR-positivt flow-bilde. For USDNOK blir bildet vårt sideveis på kort sikt, men oppsiden lenger ut i året. GBPNOK; «Wow»-effekten dabber av Britisk økonomi tok en skikkelig u-sving i fjor, men nå kan det se ut som noe av «wow»-effekten er i ferd med å forsvinne. Det er fortsatt gode tall fra Storbritannia, men markedet har sluttet å bli overrasket over veksten. For at markedet skal bli overrasket nå, og sende GBP sterkere skal det en del til.

GBPNOK har snudd ned 10,40 10,20 10,00 9,80 9,60 9,40 9,20 9,00 8,80 8,60 8,40 nov12 jan13 mar13 mai13 jul13 sep13 nov13 jan14 Trend linje 200 d gjennomsnitt 10,40 10,20 10,00 9,80 9,60 9,40 9,20 9,00 8,80 8,60 8,40 Bank of England ga nylig ut ny inflasjonsrapport, hvor de forkastet deres forward guidance. Arbeidsmarkedet har bedret seg langt raskere enn det BoE hadde forventet og ledigheten ligger nå på 7,2 %, rett over BoE terskel på 7,0 %. Fremover vil BoE legge vekt på et bredt sett av variable, hele 18 stykker, hvor prisveksten vil bli en av de viktigste. BoE anslår produksjonsgapet i økonomien til å være på omkring -1,5 til -1 % av BNP. Det betyr at det fortsatt er mye ledige ressurser i økonomien. Et tegn på at det blir færre ledige ressurser er lønnsveksten, som vil bevege seg oppover når det blir vanskeligere å skaffe arbeidskraft. Lønnsveksten er nå på omkring 1 %, men BoE venter at den vil komme opp i 2,75 % i løpet av året, noe som bør gi et bidrag til innenlandsk inflasjon. Lønnsveksten fortsatt lav

GBP har vært en av de store favorittene i valutamarkedet den siste tiden. Ser vi på de spekulative posisjonene, målt ved IMM futures data, så er netto long posisjoneringen nå den høyeste siden slutten av 2012 - rett før GBP svekket seg massivt. Og som vi har sett gjentatte ganger, når det først snur i GBP så kan det skje fort. Bevegelsene for oppsiden har ofte vært brutale. På kort sikt tror vi risikoen er for svakere GBP, særlig mot USD, mens risikobildet er mer avbalansert i EURGBP og GBPNOK. Dette støttes også av vår modell basert på rentedifferanse. Den viser at krysset ligger noe på oppsiden, selv om prisingen ikke er helt urimelig. En reaksjon ned vil dermed ikke være unaturlig. Rentedifferansen taler for svakere GBP mot NOK 13,0 12,5 12,0 11,5 11,0 10,5 10,0 9,5 9,0 8,5 8,0 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 +/- 1 stdev GBPNOK Model based on IR dif 13,0 12,5 12,0 11,5 11,0 10,5 10,0 9,5 9,0 8,5 8,0 Utviklingen i britisk og norsk økonomi peker nå i hver sin retning. Det går dårligere her hjemme, mens det går langt bedre i Storbritannia. Mye er nok priset inn hva gjelder den positive stemningen i Storbritannia, men vi tror norske nøkkeltall kan skuffe mer enn hva markedet er forberedt på fremover. Dette vil være et argument for høyere GBPNOK. Vår tremånedersprognose er 10,5. SEKNOK; Inflasjonstrøbbel for Riksbanken De lave inflasjonstallene fra Sverige har fortsatt, og legger stadig mer press på Riksbanken. Riksbanken er allerede lent mot et rentekutt i rentebanen. Dermed skal det ikke de store overraskelsene på nedsiden til før vi faktisk får rentekutt.

SEKNOK ned gjennom bunn i trendkanal 0,98 0,97 0,96 0,95 0,94 0,93 0,92 0,91 0,90 0,89 0,88 0,87 0,86 0,85 0,84 0,83 0,83 nov12des12 jan13 feb13mar13 apr13 mai13 jun13 jul13 aug13 sep13 okt13 nov13des13 jan14 feb14 Trend linje 200 d gjennomsnitt Etter det siste inflasjonstallet, som viste at årsveksten i KPI var negativ beveget vi oss betydelig nærmere et rentekutt fra Riksbanken. Markedet priser nå inn en betydelig sannsynlighet for rentekutt på rentemøtet i april. Et kutt er imidlertid langt fra «done deal» slik som kuttet i desember var. Siden den gang har vi signaler på at den underliggende veksten er sterkere. Det gjør at vi fortsatt tror Riksbanken vil avstå fra lettelser i pengepolitikken. Svak inflasjon legger press på Riksbanken 0,98 0,97 0,96 0,95 0,94 0,93 0,92 0,91 0,90 0,89 0,88 0,87 0,86 0,85 0,84 Kuttet i desember signaliserer likevel at Riksbanken for nå har forlatt «finansiell stabilitet-lene seg mot høyere renter»-retorikken, og heller handler som en mer tradisjonell inflasjonsstyrende sentralbank. Derfor er det all grunn for markedene å spekulere i et rentekutt eller en rentebane som skyver første renteøkning enda lenger ut i tid.

Med svake tall fra Sverige har SEKNOK kommet ned fra toppen på 0,9650. Vi handler nå 0,928, kun 2 øre under nivåene ved forrige Navigatør. På veien ned brøt krysset gjennom både 50 og 100 dagers glidende gjennomsnitt, samt bunnen i den stigende trendkanalen. Neste støttenivå ligger nå ved 200 dagers glidende gjennomsnitt på 0,922. Vårt syn på SEK kan gjerne sies å være litt preget av schizofreni. Markedet elsker en god historie og vil trolig spille rentekutt-storyen så godt det lar seg gjøre. Det kan gjøre SEK sårbar i tiden fremover. Vi tror imidlertid at svenske data vil bedre seg og at SEK vil styrke seg mot sommeren. CHFNOK; Sideveis trendkanal etablert CHFNOK er omtrent uendret siden forrige Navigatør, rundt 6,85. NOK svekket seg imidlertid mot slutten av januar da trøbbel i fremvoksende økonomier skapte litt uro i markedene, men NOK kom tilbake da markedet roet seg. CHFNOK møter motstand ved 7,00 7,10 7,00 6,90 6,80 6,70 6,60 6,50 6,40 6,30 6,20 6,10 6,00 5,90 5,80 des12 jan13 feb13mar13 apr13 mai13 jun13 jul13 aug13 sep13 okt13 nov13 des13 jan14 feb14 Trend linje 200 d gjennomsnitt 7,10 7,00 6,90 6,80 6,70 6,60 6,50 6,40 6,30 6,20 6,10 6,00 5,90 5,80 Ikke uventet kom også EURCHF ned som følge av markedsuroen, og vi handler nå 1,22. Bevegelsene i EURCHF fortsetter å være relativt beskjedne og vi ligger innenfor rangen på 1,22-1,24, hvor vi har ligget siden sommeren 2013. Med bedringen vi nå ser i eurosonen er det håp om at vi kan bryte ut av denne rangen, men vi trenger trolig betydelige positive overraskelser for at det skal skje. Inntil vi bryter ut av rangen ender vi opp der vi har vært lenge nå; bevegelsene i CHFNOK er først og fremst avhengige av NOK. Vi har tro på noe høyere EURNOK fremover, blant annet som følge av flowbildet, slik vi argumenterer for i EURNOK-avsnittet. Med noe svakere NOK kan vi se oppsiden i CHFNOK. 7,00-nivået har holdt ved to anledninger nå og det bør være god motstand her. Støtte finner vi rett i overkant av 6,75- nivået. Vi blir ikke overrasket om vi kommer til å bevege oss innenfor denne rangen fremover.

JPYNOK; Begrenset oppside Til tross for at den japanske sentralbanken ikke annonserte noen direkte hjelpetiltak på det siste rentemøtet, klarte sentralbanken å svekke den japanske valutaen noe. Kanskje viser dette hvor ivrige investorene er etter å fortsette spillet med å være long USD, med bakgrunn i «Fed trykker mindre penger, mens BoJ trykker mer». Vi derimot velger en litt forsiktig holdning. JPYNOK fortsetter sideveis 7,40 7,20 7,00 6,80 6,60 6,40 6,20 6,00 5,80 5,60 5,40 des12 jan13 feb13mar13 apr13 mai13 jun13 jul13 aug13 sep13 okt13 nov13 des13 jan14 feb14 Trend linje 200 d gjennomsnitt 7,40 7,20 7,00 6,80 6,60 6,40 6,20 6,00 5,80 5,60 5,40 BoJ besluttet å justere sine to låneprogram og forlenget fristen for "Stimulating Bank Lending Facility" og "Growth-Supporting Funding Facility". Det var i stor grad ventet, fordi de etter planen skulle avsluttes ved utgangen av mars. I tillegg vil beslutningen sannsynligvis ikke ha noen stor innvirkning på økonomien. Det viser i større grad at den japanske sentralbanken er innstilt på å hjelpe økonomien samtidig som det ikke gjøres noen større endringer i pengepolitikken. Dessuten antyder det faktum at den japanske sentralbanken ikke reviderte sine økonomiske utsikter på forrige møte (som ville ha vært rimelig med tanke på de siste svake BNP- og eksporttallene) at sentralbanken er optimistisk. Enda viktigere er det at sentralbankens manglende revidering av utsiktene skyver forventningene om nye hjelpetiltak lengre inn i fremtiden. Samlet sett ser vi ikke på dette som nevneverdig stimulerende slik den første reaksjonen i USDJPY og Nikkei antydet. Så hva blir den neste hoveddriveren for krysset? For at investorene skal hoppe på long USDJPY-handelen for fullt igjen, må sannsynligvis minst ett av følgende skje: Veksten i USA må helt klart bli sterkere, eller den japanske sentralbanken må innføre flere pengepolitiske tiltak. Når det gjelder det siste, kan økningen av salgsskatten i april komme til å bli utslagsgivende, avhengig av hvor skadelig dette blir for den japanske økonomien.

Trenger høyere rentedifferanse for å løfte USDJPY 135 125 115 105 95 85 75 70 2002 2004 2006 2008 2010 2012 2014 USDJPY (vs) USD vs JPY 10 års rentediff (hs) Risikoen for nedsiden i USDJPY er fortsatt til stede. Den første nedgangen i krysset tidligere i år ble forårsaket av en global risk off, en ny nedgang kan komme på grunn av fortsatte bekymringer om veksten i USA, hvis det ikke snart begynner å se bedre ut i USA. Med riskoen lent mot sterkere JPY ligger forholdene til rette for at vi skal opp mot taket i den etablerte trendkanalen i JPYNOK på 6,255. Vi tror imidlertid ikke på veldig mye svakere NOK slik at oppsiden bør være begrenset. 470 420 370 320 270 220 170 120

Prognoser Valutakurser mot NOK Valutakurser mot USD 24.feb.14 3M 6M 1Y 2Y 24.feb.14 3M 6M 1Y 2Y USDNOK 6,033 6,087 6,051 6,600 6,750 USDJPY 102,447 97,00 97,00 110,00 110,00 EURNOK 8,279 8,400 8,350 8,250 8,100 EURUSD 1,372 1,380 1,380 1,250 1,200 JPYNOK 0,059 0,063 0,062 0,060 0,061 GBPUSD 1,660 1,725 1,725 1,603 1,538 SEKNOK 0,927 0,966 0,988 0,988 0,970 USDCHF 0,890 0,906 0,906 1,040 1,125 DKKNOK 1,109 1,126 1,119 1,106 1,086 USDSEK 6,506 6,304 6,123 6,680 6,958 CHFNOK 6,783 6,720 6,680 6,346 6,000 USDNOK 6,033 6,087 6,051 6,600 6,750 GBPNOK 10,017 10,500 10,438 10,577 10,385 Swaprenter Valutakurser mot EUR 24.feb.14 3M 6M 1Y 2Y 24.feb.14 3M 6M 1Y 2Y EURJPY 140,600 133,86 133,86 137,50 132,00 USA EURGBP 0,827 0,800 0,800 0,780 0,780 3M 0,23 0,30 0,35 0,55 1,60 EURCHF 1,221 1,250 1,250 1,300 1,350 2Y 0,47 0,60 1,15 1,85 2,90 EURSEK 8,928 8,700 8,450 8,350 8,350 5Y 1,64 1,85 2,10 2,80 3,70 EURNOK 8,280 8,400 8,350 8,250 8,100 10Y 2,83 3,05 3,25 3,75 4,35 Euroland Pengemarkedsrenter og 10 årig stat 3M 0,29 0,30 0,30 0,30 0,80 24.feb.14 3M 6M 1Y 2Y 2Y 0,47 0,45 0,85 1,05 1,85 GBP 3M 0,52 0,55 0,55 0,60 1,40 5Y 1,04 1,05 1,55 1,75 2,40 GBP 10Y 2,78 2,90 3,00 3,25 3,75 10Y 1,92 2,00 2,35 2,65 3,00 SEK 3M 0,93 1,00 1,00 1,60 2,30 Norge SEK 10Y 2,21 2,40 2,85 3,15 3,50 Styringsrente 1,5 1,50 1,50 1,50 1,50 3M 1,70 1,68 1,70 1,70 1,70 2Y 1,94 1,96 1,95 2,09 2,34 5Y 2,53 2,56 2,66 2,92 3,13 10Y 3,19 3,26 3,43 3,70 3,81 Note: De 2-, 3-, 5- og 10-årige rentene over er alle swaprenter. Nordea Markets is the name of the Markets departments of Nordea Bank Norge ASA, Nordea Bank AB (publ), Nordea Bank Finland Plc and Nordea Bank Danmark A/S. The information provided herein is intended for background information only and for the sole use of the intended recipient. The views and other information provided herein are the current views of Nordea Markets as of the date of this document and are subject to change without notice. This notice is not an exhaustive description of the described product or the risks related to it, and it should not be relied on as such, nor is it a substitute for the judgement of the recipient. The information provided herein is not intended to constitute and does not constitute investment advice nor is the information intended as an offer or solicitation for the purchase or sale of any financial instrument. The information contained herein has no regard to the specific investment objectives, the financial situation or particular needs of any particular recipient. Relevant and specific professional advice should always be obtained before making any investment or credit decision. It is important to note that past performance is not indicative of future results. Nordea Markets is not and does not purport to be an adviser as to legal, taxation, accounting or regulatory matters in any jurisdiction. This document may not be reproduced, distributed or published for any purpose without the prior written consent from Nordea Markets. Nordea, Markets Division