Markedsrapport 2009 NRP November 2009
Markedsrapport 2009 The NRP Group of companies
Side 1 Markedsrapport November 2009 Innholdsfortegnelse: Side 1. Innledning 3 2. Solgte prosjekter 7 3. Shipping 8 3.1 Shipping markedet 9 3.2 Nøkkeltall shippingportefølje 13 3.3 Oversikt shippingprosjekter 14 3.4 Shipping prosjekter Arendal Offshore DIS 15 Atlantic Seismic DIS 16 Beta DIS 17 Bitumen DIS 18 Bulk Transloading DIS 19 China Ropax DIS 20 Eastern Reefer DIS 21 Eastern Reefer II DIS 22 E-Tanker DIS 23 Feedermate DIS 24 Gram LPG DIS 25 Indian Bulker DIS 26 Indian Chemical Tanker II DIS 27 Inter Carib II DIS 28 Inter Carib III DIS 29 Longa DIS 30 M-Tanker DIS 31 Neptune Seismic DIS 32 Oceanlink Reefer DIS 33 Oceanlink Reefer II DIS 34 Pacific Bulker DIS 35 Perrine DIS 36 Ross Container II DIS 37 Stril Offshore DIS 38 TDS Containership IV DIS 39 United Cape DIS 40 4. Eiendom 41 4.1 Status Eiendomsmarkedet 42 4.2 Nøkkeltall eiendomsportefølje 46 4.3 Oversikt Eiendomsprosjekter 47 4.4 Prosjektoversikt Eiendom Alingsås Handel AS 48 Alingsås Lager og Handel DIS 49 Brønnøysund Kontorbygg AS 50 Dagligvarelogistikk AS 51 Etterstad Utvikling DIS 52 Gøteborg Kombibygg DIS 53 Hallsberg Logistikk DIS 54
Markedsrapport November 2009 Side 2 Haugenstua Butikksenter AS 55 Holmsbu Invest KS 56 Kongholm Invest KS 57 Lørenskog Kombibygg AS 58 Martodden Utbygging KS 59 Nye Alfasetveien DIS 60 Nye Bergen Lagerbygg KS 61 Nye Berghagan Næringseiendom AS 62 Nye Nordahl Bruns gate 10 KS 63 Nässjö Logistikkbygg AS 64 Pottemakerveien Kombibygg AS 65 Ringeriksveien KS 66 Stadion Utbygging KS 67 Statens Hus Lillehammer KS 68 Sydsvenskan Lager og Handel AS 69 Sørenga Utvikling KS 70 Tangen Havnelager AS 71 Teknikstaden Utvikling AS 72 TFGS Kombi AS 73 Vestfold Kombibygg AS 74 5. Forklaring av begreper og nøkkeltall 75 Markedsrapporten er utarbeidet av (NRP). Informasjonen er utarbeidet etter beste skjønn, og NRP kan ikke ta ansvar for at informasjonen er riktig eller fullstendig. NRP fraskriver seg ansvar for ethvert tap som følge av at opplysninger som er gitt er misvisende, feilaktige eller ufullstendige, samt for tap som på annen måte oppstår som følge av anvendelse av de gitte opplysninger. Det understrekes at investering i eiendom, shipping og offshore er beheftet med risiko. Enhver investor må være forberedt på at slik investering kan medføre tap. Enhver som investerer må på egen hånd forsikre seg om at opplysningene som fremkommer er à jour og korrekte. Hvis man benytter dette dokument som underlag for kjøp av andeler på et senere tidspunkt, må man selv sørge for at all relevant og oppdatert informasjon fremskaffes. Opplysninger som fremkommer i markedsrapporten er kun à jour per dato for utarbeidelsen. Mulige investorer oppfordres til å gå gjennom de spesifikke prosjekter grundig. All dokumentasjon kan gjennomgås ved henvendelse til vårt kontor.
Side 3 Markedsrapport November 2009 1. Innledning 2009 ser ut til å bli et bedre år for verdensøkonomien enn fryktet. Det kommer stadig informasjon som tyder på at den verste delen av finanskrisen nå synes å være bak oss. I tillegg synes realøkonomien å respondere på de mange tiltakspakkene som myndigheter verden rundt har igangsatt for å støtte veksten. Stor del av den globale veksten drives av de fremvoksende økonomiene med Kina i førersetet hvor veksten nærmer seg gamle høyder med tosifrede tall. Utsiktene til en bedring innen verdensøkonomien har redusert frykt og usikkerhet blant investorer, noe som har gitt kraftig oppgang både for aksjekurser, obligasjonskurser og råvarepriser. Samtidig er utfordringene mange i tiden fremover. Arbeidsledigheten i OECD landene er på det høyeste nivået siden 80-tallet, industriproduksjonen er tilbake på 2000 nivå og verdenshandelen har gått kraftig tilbake. Det er også usikkert hva som blir effekten når tiltakspakkene avsluttes og underskuddene skal dekkes inn. Frykten er at dette medfører høyere skatter og inflasjon, og i verste fall en ny nedtur. Vi har i denne markedsrapporten fått bidrag fra Lorentzen & Stemoco AS med en oppdatering innen shipping markedet, mens Akershus Eiendom AS har laget tilsvarende rapport for markedet innen eiendom. Vi håper og tror våre investorer setter pris på nevnte ekspertenes uavhengige syn på markedet, og benytter anledningen til å takke for deres bidrag. Avkastningen for NRP Finans ( NRP) sine prosjekter har siden forrige rapport i februar 2009, blitt løftet av økte verdier for eiendomsporteføljen og dratt ned av et fortsatt kraftig fall i verdier for shippingporteføljen. Porteføljeavkastningen er således ned med 10% p.a. så langt i 2009. Til tross for dette ser vi at avkastningen på NRP sin totalportefølje av prosjekter ligger på 24% p.a. siden etableringen av NRP i 2000. Dette viser at direkteinvesteringer som aktivaklasse bør inngå i enhver investors portefølje. Vårt fokus er og vil være å oppnå den best mulig risikojusterte avkastning for hvert enkelt prosjekt, samt oppnå god porteføljeavkastning over tid. Markedet for direkteinvesteringer Siden forrige markedsrapport i februar 2009 har vi kun tilrettelagt to nye prosjekter innen eiendom, og ingen innen shipping. Vi forventer at aktiviteten innen eiendom vil ta seg noe opp fremover, da vi ser økt interesse både fra investorer og banker, samtidig som at nøkkeltallene nå gjør det mer interessant enn på lenge å investere i eiendom. For shipping er situasjonen annerledes, og selv om lave skipsverdier kan gi interessante muligheter innen mange segmenter, vil begrenset interesse fra investorer og banker gjør det utfordrende å tilrettelegge nye prosjekter. Siden forrige rapport har det kraftige fallet i rater og skipsverdier spredt seg fra først å gjelde tørrlast og container, til nå å gjelde alle segmenter. Dette har medført ytterligere krav fra bankene om innkalling av uinnkalt kapital ifm med brudd på minimum verdi klausuler i låneavtaler. Vi har nedenfor listet opp de prosjekter hvor det har vært innbetalt uinnkalt kapital siden forrige markedsrapport, samt hvorvidt dette skyldes brudd på minimum verdi klausul, befrakters mislighold eller at inntjening og drift ikke har vært god nok (prosjekter med operasjonell og teknisk eksponering). Prosjekt Brudd på minimum verdi klausul Befrakter misligholdt certeparti Inntjening / driftsproblemer Bulk Transloading DIS Ja Nei Nei Chem Cosmos DIS Ja Ja Ja Chem Lily DIS Ja Ja Ja Handy Container DIS Ja Nei Ja Indian Chemical Tanker II DIS Ja Ja Nei MPP Container DIS Ja Ja Ja TDS Container IV DIS Ja Ja Nei I tillegg er befrakter i Indian Chemical Tanker II DIS og Indian Bulker DIS i mislighold med certepartier grunnet ubetalt hyre, og det foregår forhandliger for å finne løsninger. I Neptune Seismic DIS er befrakter konkurs, og også her jobbes det med å finne løsninger. Total er det siden forrige markedrapport innbetalt USD 27,3 millioner i uinnkalt kapital i NRP s shippingprosjekter. Ovennevnte prosjekter har krevd svært mye av styret, disponent og forretningsfører, og vi vil gi honnør til alle de som har nedlagt vesentlig merarbeid for å ivareta investorenes interesser. I løpet av 2009 har NRP solgt 4 prosjekter, alle innen shipping. Disse prosjektene har gitt en vektet positiv avkastning på 44% p.a. I tillegg er 6 prosjekter avviklet eller under avvikling. I disse prosjektene er tilnærmet all selskapskapital tapt.
Markedsrapport November 2009 Side 4 For våre eiendomsprosjekter har vi kun opplevd et fåtall leietakerne som har misligholdt sine betalingsforpliktelser. I tillegg opplever man at banker i flere tilfeller har økt sine lånemarginer i de tilfeller de har hatt muligheten til dette. Da yielden i våre verdivurderinger stort sett har holdt seg uendret side forrige markedsrapport, skyldes økning i verdi i hovedsak positiv kontantstrøm i selskapene. Verdi i våre boligutviklingsprosjekter har økt grunnet en positiv utvikling innen dette segmentet i løpet av 2009. Bankmarkedet har bedret seg, og muligheten for å finansiere eiendomsprosjekter med solide leietakere fremover er bedre. I Norge ligger det an til å bli en normal inflasjon i år (2,0%-2,5%), mens man i Sverige sannsynligvis vil se deflasjon. Mye tyder likevel på at inflasjonen vil tilta fremover, og investorer bør derfor vurdere den inflasjonsbeskyttende effekten av eiendom når de investerer. Vi har god tro på eiendom som investering fremover, spesiell med fokus på lange kontrakter med solide leietakere. For at Asset-play skal bli interessant må vi ha et større fall i leienivå enn det vi hittil har sett. Markedssituasjonen Som nevnt innledningsvis, synes situasjonen i verdensøkonomien å ha utviklet seg noe mer positivt enn fryktet da forrige markedsrapport ble sendt ut i februar 2009. De verste konsekvensene av finanskrisen, slik som konkurser i banker og finansinstitusjoner, synes å være over. Trenden er nå at bankene igjen kan hente penger i markedet som igjen blir benyttet til å betale tilbake myndighetenes hjelpepakker. Realøkonomien har også begynt å vise tegn til bedring, men mange stiller seg kritisk til om vi vil komme opp til en tilsvarende vekst som tidligere. Dette begrunnes blant annen med de store budsjettunderskuddene må finansieres med økte skatter, samt at banksystemet og investeringsvilligheten ikke vil komme tilbake til gamle høyder med det første. USA har blitt betydelig rystet av finanskrisen, og landet som allerede før finanskrisen begynte hadde en kraftig negativ budsjettbalanse og gjeld, vil få store utfordringer med å snu denne trenden. USA har opplevd kraftig vekst i arbeidsledigheten, samtidig har man fått en betydelig reduksjon i det private konsumet som følge av reduserte inntekter og fallende eiendomsverdier. USA har tidligere vist seg å være meget tilpasningsdyktig til endrede rammebetingelser, og realøkonomien har begynt å vise tegn til bedring med vekst, som følge av rekordlave renter og en svekket dollar. Økt tiltro til amerikansk økonomi kan også sees på aksjeindekser, hvor Dow Jones igjen ligger rundt den psykologisk viktige grensen på 10 000 poeng. Økonomisk kan man si at Europa er i en forholdsvis lik situasjon som USA, selv om det er antatt at det her vil ta noe lenger tid før veksten tar seg opp igjen. Ved finanskrisens begynnelse, ble det spekulert i hvorvidt de fremvoksende økonomiene kunne stå på egne ben, uavhengig av utviklingen i de utviklede økonomiene, en såkalt de-coupling. Resultatet så langt kan tyde på at svaret er ja. Kina har maktet å erstatte store deler av fallet i eksport, med innenlands etterspørsel. Hvorvidt denne etterspørselen er vedvarende, eller kun som en effekt av myndighetenes stimulansepakker gjenstår å se. Norge ser ut til å bli et av landene i verden som kommer best ut av finanskrisen. Dette ble synliggjort ved at Norges Bank ble den første sentralbanken i Europa som økte styringsrenten. Mye av grunnen til renteøkningen er at boligmarkedet i Norge igjen viser stigende priser. Sentralbankens dilemma er at de Norske bankene har beskyttet sine boliglånskunder ved å kun innføre moderate oppganger i kredittpåslagene, mens bedriftskundene har måttet ta brorparten av denne kostnaden. Dette resulterer i at Norges Bank sin medisin rammer feil, og at boblen i eiendomsmarkedet fortsetter, mens næringslivet sliter med høye marginer og stigende kronekurs. Videre er det en ufordring at Norge etter hvert har fått en meget stor offentlig sektor, og at denne sannsynligvis kommer til å vokse videre på bekostning av privat sektor. Norges økonomi er sterkt avhengig av oljeprisen, og det er derfor meget positivt at oljeprisen er opp, til et prisleie rundt 70-80 USD. Samtidig ser vi med bekymring at produksjonen på Norsk sokkel avtar, og nå for første gang er passert av produksjonen i Brasil. Sverige har i langt større grad enn Norge blitt berørt av finanskrisen. Anslagene for hvor høy arbeidsledigheten skal bli er fremdeles økende, og den store konkurranseutsatte industrien og finansnæringen i landet har problemer. Sverige har heller ikke noen utømmelig sparebøsse å trekke på slik Norge har med pensjonsfondet, og det forventes at Sverige vil ha utfordringer fremover på lik linje med kontinental Europa. Total sett har Oslo Børs utviklet seg svært bra så langt i 2009 med en oppgang i skrivende stund på ca 50% (OSEBX). Dette er ikke drevet av børslokomotivet Statoil, men snarere av finans, telecom og oljeserviceselskaper. Det var da også innen disse sektorene fallet var størst da finanskrisen slo inn for fullt. Verdensindeksen (MSCI) har hatt en
Side 5 Markedsrapport November 2009 oppgang på 23%, mens oljeserviceindeksen i Philadelphia (OSX) har økt med 57% så langt i 2009. Omsetning av andeler Omsetningen av andeler har vært lavere i 2009 enn tidligere år. I første halvdel av 2009 var det i all hovedsak kun omsetning i eiendomsprosjekter, mens det i andre halvdel av 2009 har vært omsetning innen både shipping og offshore- og eiendomsprosjekter. Det synes nå som om markedet er blitt mer normalisert som følge av generelt mindre usikkerhet, samt at avstanden mellom kjøper og selger ikke synes å være like stor. Fordelen med å gå inn i eksisterende prosjekter i annenhånds markedet er at man oppnår en høy finansieringsgrad og at man får lånemarginer under det nye lån prises til i dag. Mange av prosjektene har også høy forventet avkastning som følge av høyere avkastningskrav. På eiendomssiden har de fleste leietakere fortsatt en solid underliggende drift, mens det innenfor shipping finnes muligheter for meget høy avkastning og asset play for risikovillige investorer. Avkastning For prising av alle prosjekter lar vi siste omsatte andelspris være styrende dersom det har vært nylig omsetning i prosjektet. Prising av shippingprosjekter gjøres i hovedsak ved å bestemme riktig avkastningskrav i forhold til de underliggende parametere. For prosjekter hvor certepartier er kansellert og skipet er tatt over av eierselskapet, har vi beregnet egenkapitalverdien på basis av CP fri verdi minus nettogjeld og evt. breaking cost for rentesikringer. Prisingen av eiendomsprosjekter er vurdert basert på yield og internrente på egenkapitalen. Merverdier/mindreverdier av rentebindinger er ikke direkte tatt hensyn til i prising av egenkapitalen i eiendomsprosjekter, men gjennom internrente beregningen. I forhold til forrige markedsrapport er yielden i de fleste prosjekter uendret, eller endret med +/- 0,25%. Shippingporteføljen har i 2009 som i 2008 utviklet seg svært negativt. Nedgangen tilsvarer 44% så langt i 2009. Dette inkluderer alle innbetalinger som uinnkalt kapital, eventuelle deltakerlån og tilleggsinvesteringer. Samtidig vil vi likevel bemerke at selv med den kraftige nedgangen i 2008 og 2009 har porteføljen for shippingprosjekter gitt en avkastning på 21% p.a. fra slutten av 2000 og frem til i dag. En stor del av dette skyldes realisasjon og avhendelse av en rekke prosjekter i perioden 2006-2008. For eiendomsporteføljen har den negative utviklingen snudd, og vi har opplevd en økning i vektet verdi av egenkapitalen med 12% så langt i 2009. Porteføljen for eiendomsprosjekter har dermed gitt en avkastning på 29% p.a. fra slutten av 2000 og frem til i dag. Den vektede porteføljen av shipping og eiendomsprosjekter totalt sett, har hatt en vektet nedgang på 10% p.a. så langt i år, mens vektet avkastning på vår totalportefølje nå ligger på 24% p.a. siden slutten av 2000. 31.12.2000-31.12.2000- Avkastning Shippingporteføljen: -44% p.a. 21% p.a. Avkastning Eiendomsporteføljen: 12% p.a. 29% p.a. Avkastning Totalporteføljen: -10% p.a. 24% p.a. I løpet av 2009 er følgende prosjekter solgt: Avkastning Etablert Solgt (IRR) American Bulker KS 2001 2009 44% p.a* Eastern Chemical Tankers III KS 2001 2009 65% p.a. Indian Chemical Tanker DIS 2007 2009 6% p.a. Peg Chemical Carrier DIS 2006 2009 20% p.a. * Det siste av fem skip solgt i 2009. I tillegg har følgende prosjekter blitt avviket/er under avvikling med tap av mesteparten eller all selskapskapital: Etablert Chem Lily DIS 2007 Handy Container DIS 2008 MPP Container DIS 2007 Swetank DIS 2005 Swetank III DIS 2006 Swetank IV DIS 2007 I avkastningsberegningene er det kun beregnet avkastning fra det tidspunkt egenkapitalen har blitt betalt inn, og dermed ingen kostnad på evt. forpliktelser, uinnkalt kapital eller garantier, før disse faktisk har blitt betalt inn. Avkastning er beregnet i valutaen prosjektet er nominert.
Markedsrapport November 2009 Side 6 På vegne av alle i NRP vil vi benytte anledningen til å bekrefte vår kommitering til våre kunder og forretningsforbindelser hvor vår fokus er å skape en langsiktig høy avkastning for investorer, kombinert med en positiv personlig oppfølging av høy kvalitet. Sammenlignet med Oslo Børs i perioden 31.12.2000- har NRP s portefølje utviklet seg som følger: Index 1400 1200 1000 800 600 400 200 0 Vektet NRP portefølje (562) OSEBX (177) 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 Vi har benyttet OSEBX verdier per 29.10.09. Oslo 15. november 2009 Med vennlig hilsen Christian Ness Ragnvald Risan
Side 7 Markedsrapport November 2009 2. Solgte prosjekter 2002 2006 forts. Eiendom: Mesa Invest DIS 2006 11 % p.a. Prosjekt Etablert IRR siden oppstart Nye Northeast Chemical Carrier KS 2003 35 % p.a. Olympia DIS 2005 58 % p.a. Shipping: Rem Balder DIS 2005 77 % p.a.* Prosjekt Etablert IRR siden oppstart Rem Fortress DIS 2005 77 % p.a.* Maud Reefer KS 2001 30 % p.a. Rem Forza DIS 2006 68 % p.a.* Multipurpose 2000 KS 2000 28 % p.a. Rem Fosna 2006 86 % p.a.* Rem Odin DIS 2006 70 % p.a.* 2003 Rem Provider DIS 2006 130 % p.a.* Rem Songa DIS 2006 69 % p.a.* Eiendom: Ross Container DIS 2004 29 % p.a. Prosjekt Etablert IRR siden oppstart Scandinavian RoRo KS 2002 64 % p.a. Skarvenesveien 3 KS 2002 42 % p.a. Sir Matt Reefer DIS 2005 46 % p.a. TDS Containership II KS 2005 34 % p.a. Shipping: Prosjekt Etablert IRR siden oppstart * Ikke hensyntatt transjevis innbetaling Tofelino Shipping KS 2000 23 % p.a. Kapitan Rudnev Shipping Ltd 2002 14 % p.a. 2007 Northeast Chemical Carrier KS 2001 2004 34 % p.a. Eiendom: Prosjekt Etablert IRR siden oppstart Banebakken 38 AS 2006 128 % p.a. Eiendom: Helsingborg Kjøpesenter AS 2002 34 % p.a. Prosjekt Etablert IRR siden oppstart Kombibygg Invest I AS 2006 38 % p.a. Fornebuveien 38-44 KS 2003 123 % p.a. Lillsjøvegen Invest AS 2005 60 % p.a. Karihaugen Kombibygg KS 2000 36 % p.a. Preståsen Park KS 2002 25 % p.a. Nye Skarvenesveien 3 KS 2003 84 % p.a. Pueblo Amistad DIS 2005 22 % p.a. Shipping: Shipping: Prosjekt Etablert IRR siden oppstart Prosjekt Etablert IRR siden oppstart North Reefer KS 2002 60 % p.a. Asian Tanker DIS 2004 44 % p.a. BOP 15 DIS 2005 69 % p.a. 2005 Dynasty DIS 2004 56 % p.a. Eagle Shipping DIS 2005 40 % p.a. Eiendom: Ivory Ace DIS 2006 93 % p.a. Prosjekt Etablert IRR siden oppstart Rem Norway DIS 2006 152 % p.a. Alfasetveien 11 Eiendom KS 2003 59 % p.a. Southern Chemical Tanker DIS 2003 36 % p.a. Datavegen 27 AS 2003 42 % p.a. Hotvedtveien 6 KS 2002 44 % p.a. 2008 Valløveien 3 KS 2003 106 % p.a. Selga Kombinasjonsbygg AS 2004 65 % p.a. Eiendom: Prosjekt Etablert IRR siden oppstart Shipping: Prosjekt Etablert IRR siden oppstart Shipping: Eastern Chemical Carrier KS 2000 125 % p.a. Prosjekt Etablert IRR siden oppstart Gram Chemical Carrier DIS 2004 275 % p.a. Chem VI DIS 2007-35 % p.a. Korean Chemical Carrier KS 2001 87 % p.a. Inter Carib DIS 2006 36 % p.a. Lake Eva DIS 2004 18 % p.a. Med Cruise DIS 2005 23 % p.a. Lake Maya DIS 2004 18 % p.a. TDS III DIS 2006 31 % p.a. Sir Matt Reefer KS 2004 1001 % p.a. 2006 2009 Eiendom: Eiendom: Prosjekt Etablert IRR siden oppstart Prosjekt Etablert IRR siden oppstart Akersgaten 16 Invest KS 2001 7 % p.a. Berghagan Næringseiendom KS 2004 181 % p.a. Shipping: Entreprenørbygg Invest KS 2004 87 % p.a. Prosjekt Etablert IRR siden oppstart Finnestadveien 44 ANS 2004 98 % p.a. American Bulker KS 2001 44 % p.a. Hvamveien 1 KS 2004 87 % p.a. Eastern Chemical Tankers III KS 2001 65 % p.a. Kyrre Grepps gt. 19 KS 2001 25 % p.a. Indian Chemical Tanker DIS 2007 6 % p.a. Moss Holmestrand Nærsenter KS 2003 60 % p.a. Peg Chemical Carrier DIS 2006 20 % p.a. Nye Alfasetveien 11 KS 2005 106 % p.a. Nygaard Brygge Invest KS 2003 27 % p.a. Misligholdte/konkurs prosjekter Scandigade 8 AS 2005 191 % p.a. Handy Container DIS 2008-100 % p.a.* MPP Container DIS 2007-99 % p.a.* Shipping: Chem Lily DIS 2007-100 % p.a.* Prosjekt Etablert IRR siden oppstart Swetank DIS 2005-100 % p.a.* China Bulker KS 2003 75 % p.a. Swetank III DIS 2006-100 % p.a.* China Cape DIS 2004 27 % p.a. Swetank IV DIS 2007-82 % p.a.* Containership Invest KS 2004 76 % p.a. European Container DIS 2004 47 % p.a. European Container II DIS 2005 25 % p.a. * Inkluderer innbetalt uinnkalt kapital Finn RoRo KS 2003 99 % p.a. Indian Tanker KS 2003 115 % p.a. Kapitan Korotaev Shipping Ltd. 2003 35 % p.a.
Markedsrapport November 2009 Side 8 3. Shipping
Side 9 Markedsrapport November 2009 3.1 Shipping market comments by Lorentzen & Stemoco The collapse of Lehman Brothers on September 15 th 2008 unleashed a financial crisis still weighing heavily down on the world economy. Access to finance remains strained, although interbank markets have reopened and capital markets have started to normalize. Monetary policy has eased with central banks cutting interest rates to exceptionally low levels and ensuring money flowing freely again into the system. Fiscal policy has also been designed at restoring confidence and growth with governments launching major public stimulus programs. Emerging markets have been the first to rebound economically. Particularly China, boosted by high credit availability and a large stimulus package, is on track to grow by 8 percent in 2009 year-on-year in gross domestic product. The construction sector is particularly active, benefitting from the government spending on new infrastructure and housing projects. Business and consumer spending also continue to accelerate. Because of China s reliance on exports, important business partners in the West and East of Suez need to reactivate in order to sustain the growth. The United States appear to be out of the steep recession and will come back stronger next year importing more finished goods from Asia and more energy from the Middle East. Europe, becoming a more dynamic region, will probably follow suit with a time lag. Japan will also be on the rise, but needs to cope with adverse currency developments to compete with other Asian producers. The world economy will probably recover in the course of 2010. International trade, reducing by an astonishing 13 percent this year, will stand to benefit from this growth, increasing by 2.7 y-o-y in 2010 percent as predicted by the International Monetary Fund. Completion of the Doha Round on global trade negotiations could provide a boost to global confidence and trade. Equally important, any attempts at resorting to protectionist measures should be avoided at any cost to prevent backsliding on trade liberalization and competition policies. The container shipping market The container shipping market enjoyed an unprecedented 10 percent annual growth for several years until the second half of 2008 when the number of container shipments suddenly deteriorated sharply. From going full-speed forward, the container market really felt the pressure from the near collapse in the world economy, led by a massive stagnation in the US and Europe. This year, the number of total loaded container lifts is expected to fall by 6.6 percent. However, the impact to the container market is even more severe as demand on the long-haul trades to the East- and West Coasts of North America as well as to Europe have been heavily reduced. As a response to the huge growth in the container market and soaring asset values, many ships were ordered during the years 2003-2007. As these ships are entering the market at the same time as the freight
Markedsrapport November 2009 Side 10 market has crashed, a huge over-supply of vessels has been created. Thus, containership prices have plunged. For example, a 5-year old 6 500 TEU postpanamax now has an estimated value of USD 45 mill compared with close to USD 100 mill at the top of the market in 2008. Consequently, scrapping and lay-up of excess tonnage have increased. Around 40 vessels have been scrapped every quarter since mid-2008; in the third quarter of 2009 44 containerships were scrapped. What s more, the average age of the ships scrapped has decreased, clearly indicating the state of the market. The current orderbook stands at 40 percent when compared with the existing fleet. This year the fleet will grow by 11 percent while growth next year is expected to end at 9 percent. However, not all ships are likely to be delivered as scheduled. Many owners are faced with severe financial difficulties; hence their orders are likely to be either deferred or cancelled, if the units are not already under construction. Examples of solutions in which the owner agrees with the yard to convert the containership order into other merchant ship types, are also plentiful. During the last five years, China has accounted for: 17% of dry bulk volumes on a world-wide basis 33% of ton-mile demand, because of trade patterns 80% of dry bulk growth during the past five years That trend will surely continue in the short and medium-term future. The Chinese stimulus package of RMB 4 trillion, or roughly USD 585 bn, is directed in a big way towards infrastructure projects. In fact, some RMB 1.5 bn is channeled into the construction sector, underpinning the need for building material such as steel. China s apparent steel use in 2009 is expected to finish up at about 526 mill tons, almost half of the global steel use, according to World Steel. Meanwhile imports of iron ore have increased to over 600 million tons on an annualized basis, compared to 440 million tons being discharged last year. China and India are also calling for more metallurgical coal into the blast furnaces and steam coal into the power plants. Not surprisingly, Asia is also the biggest growth factor in the grain market. The illustration shows imports to China, and the source of origin. The slump in the world economy seems to have come to an end. An increasing number of indicators are pointing at a turning point in the world economy. Sentiment in the production sector is improving in countries all over the world, and world GDP is now expected to re-enter positive territory next year. As already mentioned, the United States will come in stronger next year with the Euro-zone lagging slightly behind, probably laying the ground for increased container traffic. The dry bulk market Since China became a member of the World Trade Organization in December 2001, much of the dry bulk shipping commodities have been carried into the Mainland. The agreement opened up foreign export markets, while lowering key important tariffs. Nine months later, as the containership market responded with a colossal outflow of Chinese finished and semifinished goods, the dry bulk market was also given impetus with local steel mills requiring more iron ore and power plants demanding more coal to lighten up factories, offices and households.
Side 11 Markedsrapport November 2009 Of concern to the future market balance is the overhang of tonnage looming from the earlier ordering spree. Contracted orders of 285 million dwt measure up at almost 65 percent of the total fleet of 445 million dwt. These orders will be delivered for the most part in 2010 and 2011. However, financial constraints affecting newbuilding contracts and shipyards unable to perform satisfactory on the accepted orders will, to some extent, result in contracts being cancelled. In addition, contracts may also be deferred to a later delivery, thus stretching out the newbuilding schedule as projected below. Demolition of ageing ships will also offset the influx of newbuilding deliveries. Market conditions, operating costs and vetting criteria are all factors influencing on the number of vessels exiting the active dry bulk market. Freight rates have rebounded from the aftermath of the financial crisis last year. The extent to which the growth in the dry bulk market will match the net influx will determine the strength in the charter markets and the freight rate levels, both in the spot market and the timecharter market. The charter below shows the spot earnings for dry bulk carriers, depicting Capesize freight rate levels on the right and Panamax/Supramax and Handysize levels on the left. Series Date Previous Current Change PerChange SM TCAvg Panamax TCAvg Cape TCAvg 2009-10-13 2009-10-13 2009-10-13 18 859 19 028 169 0.89 % 22 038 22 134 96 0.43 % 40 352 38 340-2 012-5.25 % Both newbuilding prices and second-hand prices have reduced markedly and will be set in the market not only by developments in the dry bulk market, but also by other shipping markets and macroeconomic factors. The tanker market The current tanker freight market is weak. Today, VLCCs earnings are on average only 4 000 USD/day, far below the all-time high of 91 000 USD/day average during the whole of 2008. Volumes offered for transportation have been severely reduced due to the plunge in oil demand and crude oil prices we experienced a year ago: As a response to the 1.8 million barrels per day (mbpd) demand plunge, OPEC cut supplies by 4 mbpd, clearly reducing the demand for large crude oil tankers. Since compliance with the December 2008 quotas peaked in March 2009, compliance has deteriorated, but volumes out of the Middle East Gulf are still depressed at 1.5 mbpd below average levels during the last five years.
Markedsrapport November 2009 Side 12 Now, total stockpiles of oil are slowly decreasing and oil prices have stabilized at levels acceptable to OPEC, hence compliance with quotas will probably slip further and volumes are expected to slowly increase. Adding further pressure to the tanker markets is a vast fleet growth. The total tanker fleet is now close to 435 mill dwt while the orderbook stands at 140 mill dwt. Hence fleet growth is strong and the tanker fleet will continue to grow for another 2-3 years. However, scrapping of single-skinned units in 2010 due to IMO regulations will dampen some of the fleet growth. Of the 540 existing VLCCs, around 95 are single-skinned and shall thus be scrapped within 14 months. Scrapping has already started; seven units have been scrapped so far this year while another five have been sold for conversion. However, not all single-skin tankers are likely to be phased out, but not all newbuilding orders will be delivered either. Hence, even though fleet growth will be strong the coming years, cancellations and delays of newbuilding orders and single-skin scrapping will limit fleet growth Along with the ailing freight markets, ship values have deteriorated sharply. 5 year old VLCCs were priced at more than USD 160 mill last year, now the same vessels are being priced at below USD 80 mill. Furthermore, prices are still falling, but at a far slower pace than earlier this year. Simultaneously, the fall in oil demand is bottoming out. Demand from emerging economies, China in particular, is growing rapidly while demand in the US and Europe finally are seeing some green shoots on winter demand and stabilizing levels of industrial production. The product tanker market will also benefit from an increased oil demand. Due to weak demand for petroleum products and consequential terrible refinery economics, refinery production has been cut, clearly reducing volumes offered for transportation. Hence, rates and values have come down; prices for 5 year old Medium Range product tankers have probably more than halved, from USD 53 mill last year to only USD 26 mill now. The product tanker market will not benefit only from improved demand and increased refinery output, but also from a scenario in which older Western refineries will be closed due to stark competition from new plants in the East, hence ton-mile demand will increase as shut-in Western production will have to be replaced by Asian products when oil demand growth resumes.
Side 13 Markedsrapport November 2009 3.2 Key figures shipping portfolio NRP Shipping portfolio vs Oslo Børs Benchmark 1 800 1 600 1 400 1 200 NRP Shipping Index (425) Index 1 000 800 600 400 200 OSEBX (177) 0 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 Annual return OSEBX vs NRP Shipping portfolio 80 % 63 % 60 % 40 % 47 % 54 % 52 % 48 % 52 % 39 % 41 % 32 % 47 % 34 % 50 % 20 % 11 % 0 % 20 % 2001 14 % 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 40 % 31 % 60 % 54 % 55 % 44 % 80 % OSEBX NRP Shipping portfolio Shipping portfolio projects 15 40 10 5 35 30 25 0 5 10 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 20 15 10 5 15 0 Projects established (left axis) Projects in portfolio end of year (right axis) Projects sold (left axis)
Markedsrapport November 2009 Side 14 3.3 Shipping Projects overview Shipping Projects Estimated value USD Established IRR since established p.a. Arendal Offshore DIS 66 000 2008-17 % Atlantic Seismic DIS 60 000 2007 41 % Beta DIS NOK 350 000 2006 38 % Bitumen DIS 18 000 2007-3 % Bulk Transloading DIS 70 000 2007-48 % Chem Cosmos DIS 0 2007-100 % China Ropax DIS 12 000 2004 35 % Eastern Reefer DIS 30 000 2006 16 % Eastern Reefer II DIS JPY 3 600 2007 11 % E-Tanker DIS 26 000 2005-8 % Feedermate DIS EUR 16 000 2005 49 % Gram LPG DIS 30 000 2007-37 % Indian Bulker DIS 40 000 2007-50 % Indian Chemical Tanker II DIS 40 000 2007-50 % Inter Carib II DIS 19 000 2006-5 % Inter Carib III DIS 16 000 2007 0 % Longa DIS 10 500 2007 16 % M-Tanker DIS 45 000 2005 5 % Neptune Seismic DIS 60 500 2007-23 % Oceanlink Reefer DIS 38 000 2007 6 % Oceanlink Reefer II DIS 25 000 2007 3 % Pacific Bulker DIS 59 500 2008-90 % Perrine DIS 12 000 2007-49 % Ross Container II DIS 12 000 2006 9 % Stril Offshore DIS NOK 1 300 000 2007-28 % TDS Containership IV DIS 1 000 2007-100 % United Cape DIS 50 000 2007-27 %
Side 15 Markedsrapport November 2009 3.4 Shipping Projects Arendal Offshore DIS - financial offshore project Contact: Henrik Ness (henrik.ness@nrp.as) Date of analysis: Estimated share price (USD): 1 % Estimated share price (USD):* 66 000 Key figures: 100 % Paid in equity (USD): 8 916 317 Accumulated dividend (USD): 750 000 Residual value sensitivity on IRR : LOW CASE BASE CASE HIGH CASE Residual value end C/P 2015: 10 000 000 22 500 000 35 000 000 IRR estimated share price: 9,44 % 31,15 % 41,23 % IRR total capital: 4,25 % 11,18 % 16,18 % * The Share price includes a 5% deduction on the the tax position of the company. Corporate details The Vessel Corporate Management: Ness, Risan & Partners AS Vessel's name: M/V KL Arendalfjord Commercial Management: ADS Offshore AS Type: Offshore Supply Ship (PSV), UT 755 L Flag: NOR Purchase price vessel: USD 34 305 317 Class: DNV +1A1 -SF -E0 -Clean and Solas, Paid in capital: USD 8 916 317 Dyn Pos Aut& T-MON -FIFI Uncalled capital: USD 7 900 000 Built: 2004 Commencement of C/P: 24.10.08 Yard: Aker Breivik, Norway Expiry of C/P: 24.10.15 Design: Rolls Royce, UT 755L Dwt: Approx. 3,300 tonnes Base case assumptions: LOA/Breath/Depth:: 72m/16m/7m BB rate net per day year 1-7: USD 11 992 Free deck area 680m2 Main Engine KRMB 9, 2005 KW (2725 BHP) 825 rpm Charterer: K-Line Offshore AS Estimated Cashflow Financing (31.12.2009) Estimated Cashflow Balance Inst. 09 Interest Balloon Operating revenue 4 377 080 4 377 080 4 377 080 Mortgage debt 1 23 517 000 2 558 000 3,79 % * 12 669 000 Administration expenses 81 600 83 232 84 897 Total 23 517 000 2 558 000 12 669 000 Net operating cashflow 4 295 480 4 293 848 4 292 183 Interest earned 58 780 55 795 54 568 Interest expenses 970 471 873 587 805 109 Repayment long term debt 2 558 000 1 808 000 1 808 000 Net financial items -3 469 691-2 625 792-2 558 541 Net project cashflow 825 789 1 668 056 1 733 642 Estimated dividend 750 000 1 700 000 1 800 000 * Quarterly instalments: Year 1-7: USD 452 000 25% of the mortgage is at all times fixed at interest 3,77% incl. margin until 27.01.2014. 25% of the mortgage is at all times fixed at interest 4.037% incl. margin until 27.01.2014. The remaining interest rate is not fixed, and assumed interest rate is 3.75% incl. margin for the remaining period. Estimated Balance (31.12) Working capital 798 543 766 599 700 241 Vessel* 32 517 698 31 189 437 29 740 330 Total assets 33 316 241 31 956 036 30 440 572 Additional information K-Line Offshore AS has an option to extend the charter period with 60 days after the end of the charter period. Outstanding debt 1. Prior 23 517 000 21 709 000 19 901 000 Total outstanding debt 23 517 000 21 709 000 19 901 000 * Vessel value is calculated based on a depreciation of annual annuity factor of 8.2%
Markedsrapport November 2009 Side 16 Atlantic Seismic DIS - financial shipping project Contact: Ragnvald Risan (r.risan@nrp.as) Date of analysis: Estimated share price (USD): 1 % Estimated share price (USD):* 60 000 Key figures: 100 % Paid in equity (USD): 5 605 000 Accumulated dividend (USD): 5 100 000 Residual value sensitivity on IRR : LOW CASE BASE CASE HIGH CASE Residual value end C/P 2012: 2 000 000 4 000 000 6 000 000 IRR estimated share price: 13,69 % 25,94 % 35,60 % IRR total capital: 7,00 % 14,76 % 22,10 % * The Share price includes a 5% deduction on the the tax position of the company. Corporate details The Vessel Corporate management: Ness, Risan & Partners AS Vessel's name: M/V GGS Atlantic Commercial management: Arne Blystad AS Type: Seismic Research Vessel (2D) Seismic recording system: Sercel SEAL-24 bit Purchase price vessel: USD 15 000 000 Seismic streamer: 10 km Sercel Seal Fluid Paid in capital: USD 5 605 000 Compressors: 2 X 1600 SCFM 2000 PSI Cherko Uncalled capital: USD 4 575 000 Yard: North American Shipbuilding Inc. Louisiana, USA Commencement of C/P:* 4. September 2006 Built: 1981 (rebuilt 2007) Expiry of C/P: 4. September 2012 Class/flag: ABS/ Marshall Islands Delivery:* 23. April 2007 Main engine: Caterpillar D-399X2NOS LOA/beam/depth: 52m/12,5m/14ft Base case assumptions: Accommodation: 41 persons BB rate net per day:(up to 4. Dec 09): USD 14 000 BB rate net per day:(up to 4. Dec 10: USD 12 000 BB rate net per day:(up to 4. Dec 11): USD 11 500 BB rate net per day:(up to 4. Sep 12): USD 11 000 Charterer: Spectrum ASA Guarantor: Global Geo Services ASA * With economic effect for buyers from 1. March 2007 Estimated Cashflow Financing (31.12.2009) Estimated Cashflow Balance Inst. 09 Interest Balloon 2012 Operating revenue 5 056 000 4 366 500 4 184 000 Mortgage debt 1 4 300 000 2 150 000 6,37 % * 0 Administration expenses 78 030 79 591 81 182 Mortgage debt 2 1 600 000 150 000 4,00 % * 0 Net operating cashflow 4 977 970 4 286 909 4 102 818 Total 5 900 000 2 300 000 0 Interest earned 56 187 52 754 33 034 Interest expenses 445 126 304 171 148 390 Repayment long term debt 2 300 000 2 100 000 1 900 000 Net financial items -2 688 939-2 351 417-2 015 356 Net project cashflow 2 289 031 1 935 492 2 087 461 Estimated dividend 2 600 000 2 000 000 2 050 000 * Aggregated instalments for mortgage debt 1 + 2 as follows: 2008: USD 2 400 000 2009: USD 2 300 000 2010: USD 2 100 000 2011-2012: USD 1 900 000 Mortgage 1 has a "Flipable Swap" from 23. October 2007 to 23. October 2011 at a fixed rate of 6.37%,. Nordea has an option to cancel the swap after 23. Ocober 2008 and every quarter thereafter. In this case Nordea can convert the fixed rate to LIBOR -0.10% quarterly, but only once. We have assumed that the option is not decleared. Mortgage 2 interest rate is not fixed where assumed interest rate is 4.0% incl. margin for the remaining period. Estimated Balance (31.12) Working capital 268 067 203 560 241 021 Vessels* 11 397 924 9 872 446 8 148 703 Total assets 11 665 991 10 076 005 8 389 724 Additional information Vessel was rebuilt and upgraded in March 2007. Outstanding debt 1. Prior 5 900 000 3 800 000 1 900 000 Total outstanding debt 5 900 000 3 800 000 1 900 000 * Vessel value is calculated based on a depreciation of annual annuity factor of 12.6%
Side 17 Markedsrapport November 2009 Beta DIS - offshore asset play Contact: Ragnvald Risan (r.risan@nrp.as) Date of analysis: Estimated share price (NOK) 1 % Estimated share price (NOK):* 350 000 Key figures: 100 % Paid in equity (NOK): 19 500 000 Accumulated dividend (NOK): 16 000 000 Residual value sensitivity on IRR : LOW CASE BASE CASE HIGH CASE Residual value end 2010: 20 000 000 30 000 000 40 000 000 IRR estimated share price: 1,25 % 27,44 % 52,81 % * The Share price includes a 5% deduction on the the tax position of the company. Corporate details The Vessel Corporate management: Ness, Risan & Partners AS Vessel name: M/V Beta Technical management: Buksèr og Berging AS Type: Anchor Handling Tug/Supply vessel (AHTS) Commercial management: Buksèr og Berging AS Dwt: 1 217 mt LOA: 67,8m Purchase price vessel: NOK 47 000 000 Breadth: 14,5m Paid in capital: NOK 19 500 000 Yard/Built: H.Surken West Germany/ 1982 Uncalled capital: NOK 10 000 000 Class: DNV +1A1, Tug, Supply vessel, Oilrec, SF, E0 Delivery: 29. September 2006 Flag: NOR Deck cargo 720 sqm * The vessel is fixed on TC to 31.12.2010 from Buksèr og Berging AS to Speed: 15,5 knots Kystverket. Beta AS has the vessel on TC to Buksèr & Berging AS on a back Main engine: 4 x Wichmann 6AXAG, 10 560 BHP to back basis as TC to Kystverket Assumed operating expenses per day: Approx NOK 68 000 per day Estimated Cashflow Financing (31.12.2009) 2009 2010 Balance Inst. 09 Interest Balloon 2010 Operating revenue 38 042 000 40 680 000 Mortgage debt 1 0 10 625 000 4,50 % * 0 Operating expenses 38 892 000 23 850 000 Investor loan 4 500 000 0 4,51 % ** Dry docking & other 3 400 000-2 900 000 Total 4 500 000 10 625 000 0 Administration expenses 1 263 000 1 288 260 Net operating cashflow -5 513 000 18 441 740 Interest earned 135 758 176 543 Interest expenses 357 188 101 475 Repayment long term debt 10 625 000 0 Repayment investor loan 0 4 500 000 Net financial items -10 846 430-4 424 932 Sale of vessel 0 30 000 000 Net project cashflow -16 359 430 44 016 808 Estimated dividend 16 000 000 45 466 473 *The interest rate is not fixed. Assumed interest rate for 2009 is 4.5% incl. margin. The loan has been repaid in full. ** The investor loan is a short term loan to fund a NOX reclassification rebuilding. Estimated Balance (31.12) 2009 2010 Working capital 1 449 665 11 281 139 Vessel 31 428 955 25 000 000 Total assets 32 878 620 36 281 139 Additional information The vessel is being rebuilt to new NOX classifications. To fund this a investorloan of NOK 4 500 000 has been provided by the partcipants. Outstanding debt 4 500 000 0 Total outstanding debt 4 500 000 0 Net asset value pre dividend #REF! 12 483 954 13 113 756 * Vessel value is calculated based on a depreciation of annual annuity factor of 17,7%.
Side 19 Markedsrapport November 2009 Bulk Transloading DIS - financial shipping project Contact: Ragnvald Risan (r.risan@nrp.as) Date of analysis: Estimated share price (USD): 1 % Estimated share price (USD):* 70 000 Key figures: 100 % Paid in equity (USD): 21 900 000 Accumulated dividend (USD): 4 300 000 Residual value sensitivity on IRR : BASE CASE Residual value en bloc end C/P 2022: 2 000 000 IRR estimated share price: 51,56 % IRR total capital: 11,96 % * The Share price includes a 5% deduction on the the tax position of the company. Corporate details The Vessels Corporate management: Ness, Risan & Partners AS Vessel's name: M/V Trans Bay/Trans Emirates/Trans Gulf Commercial management: Arne Blystad AS Type: Bulk Transloader Dwt: 68,857/68,857/71,398 Purchase price vessels: USD 115 000 000 GRT: 37,550/37,550/46,996 Paid in capital: USD 21 900 000 Yard: Daewoo/ Daewoo/ Italcantinieri Uncalled capital: USD 0 Built: 1996/1993/1982 Commencement of C/P: Sept.2007 Converted: 1996/1999/1998 Expiry of C/P: Sept.2022 Class: DnV/DnV/Lloyd's Flag: Marshall Islands/ Marshall Islands/ Liberia Base case assumptions BB hire/ Trans Bay Trans Emirates Trans Gulf Sept/oct 07 until 01.06.09 30 000 28 000 20 000 01.06.09 until sept/oct 09 17 500 17 500 10 000 Sept/oct 09 until 31.12.10 15 000 15 000 5 000 01.01.11 until sept/oct 2012 20 000 20 000 5 175 Sept/oct 2012-sept/oct 2022 11 000 11 000 Charterer: Star Universal Marine Limited, Cyprus guaranteed by ETA Star Holdings Ltd., Dubai Estimated Cashflow Financing (31.12.2009) Estimated Cashflow Balance Inst. 09 Interest Balloon Operating revenue 20 430 500 12 775 000 16 488 875 Mortgage debt 1 46 900 000 24 600 000 6,88 % * 0 Administration expenses 204 000 208 080 212 242 Sellers Credit 10 530 001 323 333 0,00 % ** ###### Net operating cashflow 20 226 500 12 566 920 16 276 633 Total 57 430 001 24 923 333 ###### Interest earned 106 380 73 320 98 587 Interest expenses 4 222 588 2 938 848 2 336 092 Repayment long term debt* 24 600 000 9 150 000 9 150 000 Repayment sellers credit 323 333 0 0 Net financial items -29 039 540-12 015 528-11 387 505 Net project cashflow -8 813 040 551 392 4 889 128 Est. dividend/paid in capital -7 500 000 0 0 * Including extraordinary repayment of USD 5 000 000 * Annual instalments: Year 1-2: USD 19 600 000 Year 3-5: USD 9 150 000 Year 5-15: USD 2 250 000 An extraordinary repayment of USD 5 000 000 was paid in during Q1 2009. 90% of the mortgage loan is fixed at interest rate 6,88% incl. margin until 15. october 2014. For the remaining 10% we have assumed an interest rate of 4.5%. ** The sellers credit rund as a bullet until 2022 and is not interest bearing. Estimated Balance (31.12) Working capital 4 090 351 4 641 743 9 530 871 Vessels* 101 057 710 95 692 783 89 923 506 Total assets 105 148 061 100 334 525 99 454 377 Outstanding debt 1. Prior 46 900 000 37 750 000 28 600 000 Sellers credit 10 530 001 10 530 001 10 530 001 Total outstanding debt 57 430 001 48 280 001 39 130 001 * Vessel value is calculated based on a depreciation of annual annuity factor of 7.4% Additional information USD 7 500 000 of the uncalled capital has been called upon in 09 due to breach with minimum value clause. Remaining uncalled capital is 0. The Charterer has an obligation to purchase the vessels as follows: M/V Trans Gulf: USD 1 000 000 after year 5. M/V Trans Bay: USD 1 000 000 after year 15. M/V Trans Emirates: USD 1 000 000 after year 15. The charterer has options to purchase the vessels at pre-agreed prices from year 5 and onwards. The project is considered as a financial lease. Dividends assumed to be postponed until 2012 due to breach with minimum value clause. There is a waiver on the minimum value clause until 31.12.10.