1 Månedsrapport Holberg Kreditt Desember 2015
Nøkkeltall Holberg Kreditt RISIKOPROFIL 10 STØRSTE UTSTEDERE Aker ASA BB+ 7,0% PGS B+ 6,8% Arion Banki BBB- 5,4% BW Offshore BB 5,0% Teekay Offshore Partners BB- 5,0% Golar LNG Partners BB 4,8% Det norske oljeselskap BB- 4,2% Seadrill B+ 3,7% Color Group BB- 3,7% Norwegian Air Shuttle B+ 3,7% SUM 49,3% NØKKELTALL Markedskurs 31.12.15 : 103,29 Effektiv rente (yield to maturity)* : 8,50 % Porteføljestørrelse : 4,6 mrd. Rentefølsomhet (modifisert durasjon) : 0,9 Vektet gjennomsnittlig løpetid : 2,9 år Årlig forvaltningshonorar : 0,8 % HISTORISK AVKASTNING Desember - 2,25 % 2015 +0,09 % Siste 12 mnd. +0,09 % Siste 3 år** +3,7 % Siste 4 år** +5,1 % * Effektiv rente vil kunne endres fra dag til dag, og er derfor ingen garanti for fremtidig avkastning. ** Årlig gjennomsnittsavkastning Alle avkastningstall i rapporten er oppgitt etter fradrag av forvaltningshonorar på 0,8 %. 2 Yield-begrepet i rentefond Yield blir ofte brukt som et mål for et rentefonds løpende avkastning. Vi oppgir dette også for Holberg Kreditt. Yield er et uttrykk for den vektede gjennomsnittlige effektive renten på fondets underliggende obligasjoner. En viktig forutsetning for tallet er at det forutsetter uendrede renter og kredittrisikopremier, samt ingen tap på noen av fondets obligasjoner. Yield er dermed ikke et uttrykk for forventet fremtidig avkastning, ettersom tallet må justeres for forventede tap i forhold til fondets underliggende kredittrisiko. Eksempelvis vil det forventede årlig tapet i Holberg Kreditt, med en gjennomsnittsrating på BB, over tid være ca. 0,5% p.a. Vår jobb som en aktiv forvalter er å minimere dette. Det er også viktig å være klar over feilkilden knyttet til beregning av effektiv rente på lån som handles på en betydelig underkurs der det er lite sannsynlig å få hele hovedstolen tilbake. Yield skal alltid oppgis etter fradrag av kostnader i fondet.
Fondskommentar 3 Holberg Kreditt ga en avkastning på -2,3 % i desember. Dette er den svakeste måneden siden fondets oppstart i desember 2011. For 2015 som helhet ga fondet en avkastning på +0,1 %. En svak desember avslutter et krevende 2015 i høyrente- markedet. Etter et positivt første halvår, opplevde vi andre del av 2015 kraftig økning i kredittrisikopremiene, spesielt for selskaper innen oljerelatert industri. Flere selskaper måtte gjennomføre finansiell restrukturering i 2015, mens noen gikk konkurs. Ved inngangen til 2016 forventer vi at flere selskaper vil lide samme skjebne. Den gode nyheten er at mye av dette allerede er priset inn i markedet. I desember bidro spesielt Seadrill, Fred Olsen Energy, PGS, Teekay Offshore Partners, Prosafe og BW Offshore negativt til fondet avkastning. Vi deltok i en ny obligasjonsutstedelse i desember, da Norwegian Air Shuttle utstedte en ny obligasjon i euro. Fondets effektive rente (yield) er 8,50%. Noen obligasjoner (Seadrill og Fred. Olsen Energy), har en effektiv rente på over 30 % og handles på kurser rundt 50. Her prises det inn at obligasjonseiere må bidra i potensielle restruktureringer og at investorene ikke vil få tilbake hele hovedstolen. De to nevnte obligasjonene drar alene fondets yield opp ca. 1,5 prosentpoeng. Vi har lenge snakket om et todelt high yield-markedet i Norden, med et betydelig skille i risikopremier mellom selskaper med og uten direkte eksponering mot oljesektoren. Vi ser nå en tendens til at vi også får en todeling innen de oljerelaterte selskapene hvor investorene begynner å skille tydelig mellom hvilke selskaper man tror kommer gjennom nedturen og hvilke man tror havner i restrukturering. Med lav oljepris og svakere utsikter for selskaper innen oljeservice, er vi svært bevisst på hvordan vi tilnærmer oss oljerisiko i porteføljen. I Holberg Kreditt er ca. 30% av porteføljen investert i oljerelaterte selskaper (produksjon, rigg og seismikk). Vi søker høy diversifisering i fondet, samtidig som vi er bevisst at forskjellen i kredittrisikopremier mellom oljerelaterte og øvrige sektorer aldri har vært høyere enn den er i dag. Risikopremien i Holberg Kreditt har aldri vært høyere enn det vi ser i dag. Dette reflekterer det svært negative nyhetsbildet rundt oljesektoren. Det er også viktig å være klar over at en betydelig del av de risikopremiene vi i dag observerer i markedet er likviditetspremier. Vårt hovedmål vil alltid være å beskytte nedsiden i våre investeringer, men vi er samtidig våken for å utnytte mulighetene som et svakt markedssentiment (innen oljerelatert industri) skaper. Vi venter å se nedgraderinger av oljerelaterte selskapers kredittkvalitet på bakgrunn av svakere gjeldsbetjeningsevne og lavere balanseverdier. Flere selskaper vil komme i brudd med sine lånevilkår (covenants). Det kommer også til å bli økt fokus på refinansieringsrisiko. Selskaper med svak markedsposisjon og/eller en utsatt balanse vil bli rammet først. Dette er selskaper som har den svakeste kredittkvaliteten. På bakgrunn av dette har vi fortsatt god avstand ned til vårt ratingkrav (min. B) i de fleste av våre oljerelaterte selskaper. Dersom noen av fondet investeringer faller under B, skal de i utgangspunktet selges ut av porteføljen. Vi har imidlertid en «ventil» som tilsier at fondets eksponering mot selskaper som etter investeringstidspunktet nedgraderes til lavere kredittkarakter enn B, kan utgjøre inntil 10 prosent av fondets forvaltningskapital. Ventilen er etablert for å sikre andelseiernes interesser i perioder med turbulens i markedet eller rundt noen av porteføljeselskapene. Vi har et sterkt selskapsfokus i vår forvaltning og prioriterer i den forbindelse å møte ledelse og eiere både i våre eksisterende og potensielle porteføljeselskaper. Vi har i løpet av året gjennomført over 100 selskapsmøter. Holberg Kreditt er i dag investert i 34 ulike utstedere.
4 Historisk avkastning
5 Månedlig avkastning
Attribusjonsanalyse 2015 Ti største positive og negative bidragsytere P Kroneavkastningen reflekterer kursutvikling på de underliggende obligasjonene vi eier, samt påløpt kupongrente. Ingen av våre obligasjoner er misligholdt. Aker ASA Arion Banki hf Color Group AS Stolt-Nielsen Limited Odfjell SE Hoist Kredit AB (publ) IslandsBanki hf Ship Finance International Limited Eksportfinans Vizrt Ltd Prosafe Dof Subsea Det Norske Oljeselskap Teekay Offshore Partners DOF Island Offshore Petroleum Geo-services Farstad Fred Olsen Energy Seadrill - 70-60 - 50-40 - 30-20 - 10-10 20 Millioner kroner 6
7 Bransjesammensetning
Andel av fondet Kredittkvalitet P 35 % Porteføljesammensetning Holberg Kreditt basert på kredittkarakter 30 % 25 % Antall selskaper 8 8 10 20 % 15 % 10 % 4 2 5 % 1 1 0 % Bankinnskudd BBB BBB- BB+ BB BB- B+ B Kredittkarakter (andel av fondet og antall utstedere)* * Kredittratingen er basert på gjennomsnittsrating fra Standard&Poor s, Moodys, Fitch og norske meglerhus (skyggerating). 8
Historisk kredittkvalitet Gjennomsnittlig vektet kredittkvalitet 2012 2013 2014 2015 9
10 Historisk kredittrisikopremie
High yield-markedet 11
Risikofaktorer i det nordiske high yield-markedet 12
Risikobegrensninger i Holberg Kreditt Min. kredittkarakter (rating): B Maks. kredittdurasjon på fondet: 3 år Lav renterisiko Begrenset valutarisiko Nordisk mandat Begrenser tapsrisiko Begrenser fondets kursfølsomhet I god Holberg-ånd Begrenser fondets volatilitet Bedre diversifisering 13
Investeringsfilosofi renter Lav renterisiko o Vi tror det er vanskelig å skape meravkastning i renteporteføljer basert på renteveddemål og bruker derfor lite tid på dette. Vi er skeptisk til prognostisering og har derfor ikke et eget rente- eller makrosyn. Alle våre rentefond har lav renterisiko. Klart definert kredittrisiko o Vi søker å skape meravkastning i våre rentefond ved å ta kredittrisiko innenfor klart definerte rammer knyttet til kredittkvalitet på selskapene vi investerer i. Vi baserer våre investeringsrammer på offisielle kredittkarakterer (rating) fra internasjonale kredittvurderingsbyråer og skyggerating fra nordiske meglerhus. Fleksibilitet o Vi tror det i noen markedsfaser er viktig å være lett på foten, spesielt i perioder med stor markedsturbulens. Vi prøver å forvente det uventede og søker å utnytte irrasjonell investoradferd. 14
Fondsfakta Holberg Kreditt Ansvarlig porteføljeforvalter Porteføljeforvaltere Verdipapirer Renterisiko Roar Tveit Gunnar Torgersen og Tormod Vågenes Fondet kan investere i bankinnskudd, sertifikater og obligasjoner. Fondets gjennomsnittlige rentefølsomhet (rentedurasjon) skal ikke overstige 1 år. Fondet kan bruke rentederivater. Kredittrisiko Fondet kan investere i selskaper med kredittkarakter på minimum B fra minimum ett analyseselskap.. Fondets plassering i selskaper som etter investeringstidspunktet nedgraderes til lavere kredittkarakter enn B, kan maksimalt utgjøre 10 prosent av fondets forvaltningskapital. Fondet kan investere i ansvarlige lån og fondsobligasjoner. (Kredittdurasjon på disse lånene beregnes til call ). Fondets gjennomsnittlige løpetid (kredittdurasjon) skal ikke overstige 3 år Valutarisiko Fondet skal ikke ha vesentlig eksponering mot andre valutaer enn norske kroner. Investeringer i verdipapirer som ikke er denominert i norske kroner skal i størst mulig grad valutasikres gjennom bruk av valutaderivater. Geografisk risiko Referanseindeks Klassifisering Fondet kan investere i selskaper som har hovedkontor i ett av de nordiske landene eller har utstedt verdipapirer som er notert på børs eller regulert marked i Norden. Oslo Børs 3 mnd. statssertifikatindeks (ST1X) Andre rentefond UCITS-fond Ja Forvaltningshonorar 0,8% p.a. Kjøpsprovisjon* 0,0% Innløsningsprovisjon* 0,0% Minsteinnskudd 50.000,- 15 *Det vil normalt ikke påløpe tegnings- eller innløsningskostnad. Dersom forvaltningsselskapet identifiserer transaksjonsvolum fra andelseiere som kan være egnet til å påvirke fondets øvrige andelseiere negativt, kan det belastes inntil 0,5% i tegnings- og/eller innløsningsprovisjon. Eventuell provisjon vil tilfalle fondet.
Våre fond og forvaltere Hogne Tyssøy Jann Molnes Robert Lie Olsen Tony Fimreite Harald Jeremiassen Leif Anders Frønningen Roar Tormod Tveit Vågenes Ansvarlig forvalter Gunnar J. Torgersen Holberg Norge Holberg Norden Holberg Global Holberg OMF Holberg Rurik Holberg Triton Holberg Likviditet 20 Holberg Likviditet Holberg Kreditt 16
Definisjoner og forbehold Rentefølsomhet Et mål for renterisikoen som indikerer fondets følsomhet for endringer i pengemarkedsrentene. Rentefølsomheten, ofte betegnet som modifisert durasjon, er et uttrykk for gjennomsnittlig tid til forfall eller renteregulering på alle fondets investeringer. Eksempelvis vil en rentefølsomhet på 0,25 gi fondet en kursgevinst på 0,25% dersom pengemarkedsrenten faller 1%-poeng, og vice versa ved en renteoppgang. Rentefølsomheten beregnes ved: Løpetid/(1+effektiv rente). Vektet gjennomsnittlig løpetid Et mål for kredittrisikoen som indikerer fondets følsomhet for endringer i kredittrisikopremiene. Eksempelvis vil en gjennomsnittlig løpetid på 1 år gi fondet en kursgevinst på ca. 0,1% dersom kredittrisikopremien på alle fondets investeringer faller ca. 0,1%-poeng, og vice versa ved risikopremieøkning. Effektiv rente (yield) Et uttrykk for hvilken avkastning fondet vil gi de nærmeste månedene forutsatt en stabil utvikling i pengemarkedsrentene, stabile kredittrisikopremiene og ingen mislighold i noen av obligasjonene som fondet eier. Effektiv rente vil kunne endres fra dag til dag, og er derfor ingen garanti for fremtidig avkastning. Historisk avkastning i Holberg Fondene er ingen garanti for framtidig avkastning. Framtidig avkastning vil bl.a. avhenge av markedsutviklingen, våre forvalteres dyktighet, fondets risiko, samt kostnader ved tegning, forvaltning og innløsning. Avkastningen i fond kan bli negativ som følge av kurstap. Alle avkastningstall er fratrukket forvaltningshonorar. Detaljert informasjon om våre fond er tilgjengelig på www.holbergfondene.no 17
Kontaktinformasjon Lars Hilles gate 19 5008 BERGEN Tlf: 55 21 20 00 E-post: post@holbergfondene.no www.holbergfondene.no Vasagatan 15 11 20 STOCKHOLM Tlf: 0721 87 3000 E-post: post@holbergfonder.se www.holbergfonder.se 18