Velkommen til Oslo Børs

Transkript

1 Velkommen til Oslo Børs Forelesning juridisk fakultet - selskapsrett LARS-ERIK OPPI KJELL VIDJELAND 29. FEBRUAR 2018

2 Oslo Børs VPS konsernet DE ULIKE VIRKSOMHETSOMRÅDENE

3 Konsernet Oslo Børs VPS - fra notering og handel til oppgjør og register VPS THE NORWEGIAN CSD Register Notering Handel Oppgjør Internettløsninger

4 Litt historie.

5 5

6 6

7 7

8 Milepæler Oslo Børs 1819: Christiania Børs varer og valuta 1829: Børsbygningen innviet 1881: Fondsbørsen: Notering av aksjer/obligasjoner 1990: Notering av derivater 1988: Elektronisk handel i børsbygningen 1999: Handelen desentralisert meglerne flytter ut 2001: Privatisert 2001: Felles nordisk handelssystem (NOREX) 2007: Fusjonerte med VPS 2007: Nytt EU-regelverk (MiFID I) - konkurranseutsetting 2009: Strategisk og teknologisk samarbeid med London Stock Exchange, eneste selvstendige børs i Norden 2018: MiFID II

9 Hvordan foregår aksjehandelen?

10 Børs er en regulert markedsplass et torg for verdipapirer ORDNEDE FORMER ALLE FORHOLDER SEG TIL DE SAMME REGLENE FULL ÅPENHET OM PRISER OG OMSATT VOLUM

11 Kursnoteringen før datamaskinene kom til Børsen

12 Selg! pennen ned Kjøp! pennen opp

13 FOTO: NTB SCANPIX Kjøp og salg av aksjer via datamaskiner BØRSEN TOK I BRUK DET FØRSTE ELEKTRONISKE HANDELSSYSTEMET I 1988

14 Kjøpere Selgere Slik foregår handelen i dag ORDREBOKEN ER «BODEN» I HANDELSSYSTEMET

15 Oslo Børs noen utviklingstrekk Skifte fra manuell til elektronisk handel i 1999 Betydelig økning av antall ordre og handler Mer avansert bruk av markedsplassen Økt fokus på tillit til kursnoteringen 12,9 10,3 9,9 7,2 6,0 6,1 6,1 3,6 4,0 4,4 4,6 4,1 4,7 3,5 2,2 9,4 13,4 21,6 35,2 48,6 67,2 63,1 76,2 89,8 85,5 72,8 95,4 101,9 92,2 102, Antall handler (1000) Omsetning (mrd. kr)

16 VPS HISTORIKK OG FUNKSJONER Etablert i 1985 ifm overgang fra fysiske aksjebrev til elektronisk registrering Eneste CSD i Norge (Central Securities Depository) Elektronisk registrering av eierrettigheter og sikkerhetsrettigheter med rettsvern etter verdipapirregisterloven SSS Securities Settlement System DvP oppgjør av transaksjoner i finansielle instrumenter registrert i VPS VPS tilbyr elektronisk registrering av alle hovedtyper finansielle instrumenter omsatt i Norge (Aksjer/Obligasjoner/Egenkapitalbevis/Sertifikater (short-term bonds)

17 Oslo Børs

18 Handelsplasser og andre markedsplasser og produkter Regulert markedsplass Regulert markedsplass MTF Selvregulert markedsplass OTC MTF Aksjer Egenkapitalbevis Aksjer ETF-er og ETN-er Warrants Aksjer Obligasjoner Aksjer Derivater Derivater Egenkapitalbevis Obligasjoner Markedsdata

19 SJØMAT SHIPPING ENERGI Oslo Børs sterke sektorer energi, shipping & sjømat Nr. 1 EUROPA Oljeservice antall selskaper Nr. 1 EUROPA Antall selskaper Nr. 1 VERDEN Markedsverdi Nr. 2 EUROPA Energi antall selskaper Nr. 2 VERDEN Antall selskaper 19

20 Selskaper fra hele er verden er notert på Oslo Børs Canada Nederland Norge Færøyene Sverige USA Caymanøyene Storbritannia Bermuda Luxembourg Danmark Kypros Kina Marshalløyene De Britiske Jomfruøyene Hong Kong Singapore Australia Pr

21 Litt om regulerte markeder og børsens rolle

22 Børsens hovedfunksjon Kilde til kapital for næringslivet og arena for effektiv handel av verdipapirer 22

23 60, 0 50, 0 40, 0 30, 0 20, 0 10, 0 0,0 Kapitalkilde for næringslivet aksjer Emisjoner aksjer, mrd. kr 59,6 57,2 10,7 52,1 61,1 38,7 18,7 20,0 27,5 29,6 27,3 5,3 Per

24 Oslo Børs, Oslo Axess og Merkur Market: Antall nye selskaper Oslo Børs Oslo Axess Merkur Market 01

25 Sterkt fall i antall børsnoterte selskaper ANTALL NOTERTE SELSKAPER SIDEN 2000 Allianser Endring siden år 2000 Antall noterte selskaper i år 2000 Antall selskaper i dag -2,4 % -17,3 % -47,8 % -56,9 % -54,3 % Oslo Nasdaq Nordics (STO+HEL+CPH) London Euronext (AMS+BRU+ LIS+PAR) Deutsche Börse Per Kilde: Oslo Børs/Nasdaq

26 Oslo Børs roller Tilrettelegger og driver av handelsfasiliteten - formidler av kursinformasjon og etter avtale offentliggjøring (ikke monopol) Mottager og lagringsfasilitet for informasjon offentliggjort iht. legale krav Kontrollør av finansielle instrumenter som noteres og utstederne - opptak finansielle instrumenter/informasjonsplikt Kontrollør av de som deltar i børsnoteringen opptak av børsmedlemmer og markedsovervåkning Tilbudsmyndighet Normsetter i visse sammenhenger 26

27 Typer av finansielle instrumenter notert på Oslo Børs Egenkapitalinstrumenter Aksjer Egenkapitalbevis Exchange traded funds (handles som EKinstrument på Oslo Børs) Fremmedkapitalinstrumenter Obligasjoner Sertifikater Derivater Opsjoner Terminer «Warrants» 27

28 Handelsplasser og andre markedsplasser Regulert markedsplass Regulert markedsplass MTF Selvregulert markedsplass OTC MTF Aksjer Egenkapitalbevis Aksjer ETF-er og ETN-er Warrants Aksjer Obligasjoner Aksjer Derivater Derivater Egenkapitalbevis Obligasjoner Regulerte markeder Oslo Børs, Oslo Axess, Nasdaq ASA, Fish Pool MHF Merkur Market, Oslo Connect Andre norske markedsplasser ABM, NOTC

29 Internasjonal handel OVER 50 MEDLEMMER, MER ENN HALVPARTEN UTENFOR NORGE Største meglerhus 2017 % av omsetning Norge Sverige Finland 1 12,7 % 2 12,1 % 3 9,4 % Irland 4 5,2 % Danmark 5 4,4 % 6 4,3 % Frankrike Tyskland 7 4,0 % Nederland 8 3,8 % 9 3,5 % Sveits 10 3,1 % Per Kilde:

30 10 største medlemmer 2008 vs (8.5%) 1 (13.9%) 2 (7.6%) 2 (12.0%) 3 (7.0%) 3 (7,5%) 4 (6,9%) 4 (6.7%) 5 (6,9%) 5 (6,0%) 6 (4.8%) 6 (5,1%) 7 (4.6%) 7 (4.3%) 8 (4.6%) 8 (4.1%) 9 (4,4%) 9 (3.5%) 10 (4,2%) 10 (3.0%) 31. Januar august 2017

31 Fragmentert handel Handelen i OBX-aksjer fordelt på ulike markedsplasser AUGUST 2017

32 Fragmentert handel - andre børser

33 Fordeling av eierskap børsnoterte selskaper PRIVATE EIER AKSJER DIREKTE, I PRIVATE FORETAK OG GJENNOM AKSJEFOND Utlendinger 38,0 % Stat & kommune 32,3 % Stat & kommune Utlendinger Private foretak Privatpersone r 4,1 % Private foretak 16,0 % Aksjefond 7,5 % Aksjefond Privatpersoner Per Kilde: Oslo Børs VPS

34 Notering på en handelsplass SENTRALE PRINSIPPER Likebehandling Gjennomsiktighet Aksjers frie omsettelighet Informasjonsgivning Exit-mulighet 34

35 Handel på Oslo Børs TRANSAKSJONSFLYT AKTØRER - REGULERING

36 Enkel transaksjonsflyt med CCP Selger Verdipapir Foretak (Medlem) Børs/ MHF Verdipapir Foretak (Medlem) Kjøper CCP VPO Norges Bank

37 Transaksjonsflyten i verdikjeden Verdipapir foretak CXE Book Chi-X Turquoise Verdipapir foretak Selger Six X-clear LCH EuroCCP Six X-clear Kjøper SEB DNB Citi 37

38 Handelssystem Algoritmehandel (robothandel) Investor & «Robot» Bank/meglerhus «Best execution» -policy Smart order router Børser MTF-er & dark pools OTC-er & meglernettverk «Execution»-algoritmer Investor sier kjøp/selg maskinen handler Algoritmen prøver å minimere investors kostnader ved å gjennomføre en handel «Trading»-algoritmer Maskinen sier kjøp/selg maskinen handler Algoritmen prøver å tjene penger for programmereren (kjøp billig/selg dyrt)

39 Selg! pennen ned Kjøp! pennen opp

40 Kjøpere Selgere ORDREBOKEN ER «BODEN» I HANDELSSYSTEMET

41 Regulatorisk rammeverk og roller OSLO BØRS OG FINANSTILSYNET

42 Myndigheter Finanstilsynet og Oslo Børs ROLLER OG RETTSLIG RAMMEVERK FINANSDEPARTEMENTET OSLO BØRS FINANSTILSYNET Regulert marked løpende forpliktelser Noteringsmyndighet Kompetent tilsynsmyndighet Adferdsreglene Prospekter Tilbudsmyndighet Markedsovervåking Myndighet informasjonsplikt Regnskapsrapportering Informasjonsplikt for børsnoterte selskaper 42

43 Rettskildene Lov- og forskriftsgivende myndigheter: EU Stortinget Finansdepartementet Finanstilsynet Børsloven Verdipapirhandelloven Forordninger Børsforskriften Verdipapirforskriften MiFID II-forskriftene Allmennaksjeloven Anbefalinger/beste praksis NUES (Norsk Utv. for Eierstyring og Selskapsledelse) Norsk Institutt for Styremedlemmer Fondsmeglerforbundet Regnskapsstiftelsen Finansanalytikerforeningen Norsk Investor Relations Forening m.fl. Oslo Børs egne regler Utstederregler, Handels- og Medlemsregler Børssirkulærer Børsklagenemndens vedtak Børsens vedtak og uttalelser («VoU») 43

44 Oslo Børs/Finanstilsynet/Påtalemyndighetene Ulike institusjoner med ulike roller Markedsmisbruk og øvrige atferdsregler Verdipapirhandelloven Forbud mot Markedsmanipulasjon Vphl 3-8 Innsidehandelsforbud Vphl 3-3 God forretningsskikk Vphl 3-9 Investors melde- og flaggeplikt Vphl 4-1 og 4-2 Utsteder- og medlemsforpliktelser Medlemsregler (MTR) Utsteders informasjonsplikt (vphl. kap 5 del I) Løpende forpliktelser for utstedere Oslo Børs Sanksjonskomité Børsklagenemda 44

45 Notering rettslige konsekvenser For utstederen Informasjonsplikter (innsideinformasjon + annet) EØS: MAD, MAR Prospektplikter EØS: Prospektdirektivet, prospektforordningen Finansiell rapportering EØS: Rapporteringsdirektivet For markedsaktører Handelsplasser - pre-og post trade transparens, overvåkning EØS: MiFID II VP-foretak posttrade transparens (APA), handelsplikt EØS: MiFID II For investorer Adferdsregler innsidehandel, markedsmanipulasjon EØS: MAD, MAR Primærinnsideres meldeplikt EØS: MAD, MAR Flagging EØS: Rapporteringsdirektivet For aksjonærer Selskapsovertakelse, herunder tilbudsplikt EØS: Overtakelsesdirektivet 45

46 Norge som hjemstat eller vertsstat BEGREP OG BETYDNING Norge er hjemstat for Utsteder med hovedsete i Norge og utsteder fra land utenfor EØS Betydning Norske regler om flagging, primærinnsidere, regnskapsrapportering, prospekt Stor grad av fullharmonisering i EU/EØS Finanstilsynet er tilsynsmyndighet Norge er vertsstat Utsteder fra annet EØS-land enn Norge som er notert på Oslo Børs/Oslo Axess Betydning Hjemstatsregler om flagging, primærinnsidere, regnskapsrapportering Hjemstatsmyndighet er tilsynsmyndighet 46

47 Børsens oppgaver - tilsyn og overvåking

48 Markedsovervåkingen OPPGAVER OG VIRKEMIDLER Overvåker overholdelsen av: Løpende forpliktelser for utstedere Handelsregler for medlemmer (verdipapirforetak) Sentrale adferdsregler i verdipapirhandelloven (investorer/verdipapirforetak

49 Markedsovervåking 49

50 Rettslige konsekvenser av notering - Utsteder UTSTEDERS INFORMASJONSPLIKT KRAV TIL LIKEBEHANDLING AV AKSJONÆRER

51 Innsideinformasjon - Introduksjon HENSYN BAK INFORMASJONSPLIKTEN VPHL 5-2 «Utsteder skal uoppfordret og umiddelbart offentliggjøre innsideinformasjon som direkte angår utsteder» Sikre et velfungerende verdipapirmarked Korrekt prising av verdipapirer Effektiv allokering av kapital Forebygge markedsmisbruk (innsidehandel) Investorbeskyttelse

52 Oppkjøp av Aker Drilling - Transocean 52

53 Markedsovervåkning og børsens virkemidler BØRSPAUSE VED UNORMALE KURSBEVEGELSER 53

54 Markedsovervåkning og børsens virkemidler SUSPENSJON I PÅVENTE AV BØRSMELDING 54

55 Når foreligger innsideinformasjon?

56 Innsideinformasjon - Introduksjon INNSIDEINFORMASJON SOM KOBLINGSBEGREP Innsideinformasjon, vphl 3-2 / / Forbud mot å handle og tilskynde til handler ( 3-3) Rådgivningsforbud ( 3-7) Taushetsplikt, krav om tilbørlig info.håndt. og rutiner for sikker behandling ( 3-4) Krav til liste over personer med tilgang til info ( 3-5) Undersøk. plikt ( 3-6) Plikt til å rapportere rimelig mistanke om innsidehandel mv. ( 3-11) Krav til offentliggjøring av innsideinformasjon/ utsatt offentliggjøring ( 5-2, 5-3) 56

57 Innsideinformasjon DEFINISJON AV INNSIDEINFORMASJON VPHL 3-2 Innsideinformasjon DEFINISJON AV INNSIDEINFORMASJON VPHL 3-2 «Med innsideinfo menes presise opplysninger om de finansielle instrumentene, utstederen av disse eller andre forhold som er egnet til å påvirke kursen på de finansielle ( ) instrumenter merkbart, og som ikke er offentlig tilgjengelig eller allment kjent i markedet.» Behandlet i Finanstilsynets rundskriv 28/2011, sist oppdatert (

58 Eksempler på innsideinformasjon Under selskapets kontroll Kontraktsforhandling Refinansiering Oppkjøp og fusjon Større investeringsbeslutninger Utenfor selskapets kontroll Tap av kunder eller kreditter Salg/kjøp fra investor Primærinnsiders handel

59 Vilkåret om at opplysningene må være «presise» Forhold som har inntruffet, eller Forhold som med rimelig grunn kan forventes å inntreffe «Sannsynlighetskrav» - Realistisk mulighet Enkelthendelser i prosesser som strekker seg over tid kan være innsideinformasjon

60 Innsideinformasjon DEFINISJON AV INNSIDEINFORMASJON VPHL 3-2 FORTS Vilkåret om merkbar kurspåvirkning Opplysninger som en fornuftig investor sannsynligvis vil benytte som en del av grunnlaget for sin investeringsbeslutning Selskapsspesifikk vurdering hva som påvirker kursen kan variere fra selskap til selskap Opplysningen må ikke være være kjent Opplysningene må ikke offentlig tilgjengelig eller allment kjent Offentlig tilgjengelig vs. allment kjent i markedet

61 Likebehandling

62 Likebehandling av aksjonærer LØPENDE FORPLIKTELSER PKT 2.1 / VPHL 5-14 Forskjellsbehandling må ha saklig og forsvarlig grunnlag i utsteders og innehavernes felles interesser Utfordres ved: Rettede emisjoner (jf. lovens hovedregel om fortrinnsrettsemisjoner) Tilbakekjøp av aksjer fra enkeltaksjonærer

63 Rettslige konsekvenser av notering andre aktører

64 Primærinnsideres meldeplikt

65 Meldepliktig handel kan være kurssensitiv Norske Skog 65

66 Primærinnsiders meldeplikt VPHL. 3-5/LØPENDE FORPLIKTELSER PKT. 2.6(7) Meldeplikt - kjøp, salg, bytte eller tegning av aksjer og rettigheter til aksjer utstedt av selskapet Primærinsidere + nærstående Hvorfor - presumptivt best innsikt i selskapets forhold EØS: MAD (erstattes av MAR) Hjem-/vertstatsskille EØS-selskaper Lovens definisjon av primærinnsidere Ledende ansatte, styremedlem, varamedlem, observatør, styresekretær, direksjonssekretær, medlem av kontrollkomité og revisor, jf. vphl 3-6 (1) Nærstående Ektefelle eller «samboer» Mindreårige barn til vedkommende selv eller til «samboer» i samme husstand Selskap hvor vedkommende selv, barn eller ektefelle/samboer har bestemmende innflytelse Primærinnsidernes navn og stilling offentliggjøres på

67 Flagging FLAGGEPLIKT VPHL. 4-3/VERDIPAPIRFORSKRIFTEN 4-1 Flaggeplikt Terskler: 5%, 10%, 15%, 20%, 25%, 1/3, 50%, 2/3 or 90% av aksjekapitalen eller stemmene ved erv av aksjer eller rettigheter til aksjer Gjelder også dersom flaggegrensene passeres på grunn av andre omstendigheter, f.eks. en endring i selskapets aksjekapital Konsolidering Requirements for disclosure Skal gis straks etter at avtale om transaksjonen er inngått eller man blir eller burde ha blitt kjent med inntruffen omstendighet Andre grenser kan gjelde for vertstat utstedere Flaggemelding mottatt av utsteder må offentliggjøres (LP pkt (10)) Kunngjorte meldinger er tilgjengelige på

68 Flagging Melding straks når aksjonær når opp til, overskrider eller faller under en av tersklene EØS: Rapporteringsdirektivet Hjem-/vertstatsskille EØS-selskaper Terskler beregnes på konsolidert grunnlag

69 Overtakelsestilbud

70 Tilbudsplikt Hovedregel vphl 6-1: Tilbudsplikt inntrer for den som gjennom erverv blir eier av aksjer som representerer mer enn 1/3 av stemmene i norsk selskap hvis aksjer er notert på norsk regulert marked Gjelder tilsvarende for: utenlandsk selskap som ikke er notert på regulert marked i egen hjemstat, men på norsk regulert marked, 6-23 norsk selskap notert i annen EØS-stat, 6-23 Bortfall ved nedsalg 70

71 Regimer for tilbudsplikt og frivillig oppkjøpstilbud Direktivbasert: Take-over direktivet Verdipapirhandelloven m/forskrift Oslo Børs løpende forpliktelser NUES-anbefalingen pkt 14 Oslo Børs er "tilbudsmyndighet" Supplert av "alminnelige regler": Forbudene mot urimelige forretningsmetoder og kursmanipulering Informasjonsplikt Flagging Innsideregelverk "Prospektplikt" ved aksjevederlag 71

72 Reguleringsgraden øker med andel aksjer involvert "Uregulert tilbud" "Bilaterale" tilbud eller tilbud rettet til < 1/3 av stemmene eller hvor tilbyder på annen måte er unntatt fratilbudsplikt "Fritt frem" bortsett fra "alminnelige" regler Ikke krav til likebehandling fra tilbyder Ikke dokumentasjonskrav Frivillig tilbud "Multilaterale" tilbud som innebærer at tilbudsplikt (>1/3) inntrer hvis tilbudet aksepteres Tilbudsdokument Lite regulering av tilbudets innhold Fleksible frister Kan inneholde betingelser Pliktig tilbud Utløses etter erverv av > 1/3 stemmene i notert selskap Gjentatt tilbudsplikt (40 og 50 %) Omfattende regulering av tilbudets innhold Kontantoppgjør (alternativ) Ubetinget Pris Frister/prosedyreregler Sanksjonsregime 72

73 Selskaper fra hele er verden er notert på Oslo Børs Canada Nederland Norge Færøyene Sverige USA Caymanøyene Storbritannia Bermuda Luxembourg Danmark Kypros Kina Marshalløyene De Britiske Jomfruøyene Hong Kong Liberia Singapore Australia 73

74 EØS selskaper notert på norsk regulert marked registreringsstat og noteringsstat Delt myndighet: Registreringsstat: Selskapsrettslig (f. eks. tilbudsterskel) og arbeidsrettslige regler Noteringsstat (Norge): Tilbudsprosedyre og kontroll 30% 1/3< eller kontroll 30% 30% 30% 30/50% Fordeling vphl. kap 6 registreringsnoteringstat 33-50% 30% 74 30%

75 Utenlandske selskaper utenfor EØS notert i Norge Notert i sin registreringsstat ikke norske tilbudsregler Ikke notert i sin registreringsstat norske regler gjelder Dispensasjon kan gis Oversikt tilgjengelig Oslo Børs hjemmeside Noterte selskapers hjemstat mv / Aksjer, egenkapitalbevis og retter til aksjer 75

76 Tilsyn, tiltak og sanksjoner Oslo Børs er tilbudsmyndighet i Norge (evt. delt myndighet) Klageordning - Børsklagenemnden Løpende mulkt, tvangssalg Suspensjon stemmerett i målselskap Ikke hjemmel for straff for overtredelse av tilbudsregler men for flagging, god forretningsskikk, innsideregler og kursmanipulasjon Sivilt søksmål fastsettelse, erstatning 76

77 LARS-ERIK OPPI KJELL VIDJELAND