Lov om allmennaksjeselskaper av 13. juni 1997 nr 45 - selskapenes erverv av egne aksjer

Lov om allmennaksjeselskaper av 13. juni 1997 nr 45 - selskapenes erverv av egne aksjer Innhold 1. Innledning...2 2. Allmennaksjeloven 9-2 flg... 3 2.1 Generelt... 3 2.2 Særlig om opsjons- og terminavtaler... 5 3. Gjeldende børsrettslige regler knyttet til handel i egne aksjer... 5 3.1 Generelt om børsrettslige krav... 5 3.2 Likebehandlingsregelen i børsforskriften 23-8... 6 3.3 Informasjonspliktregelen, børsloven 4-7, jf børsforskriften 5-2 første ledd.. 8 3.4 Avtaler med tilknyttede personer, børsforskriften 23-3... 8 3.5 God børsskikk, børsforskriften 22-1... 9 4. Tilbudsplikt...9 5. Flagging... 10 6. Andre problemstillinger i forhold til verdipapirhandelloven... 11 6.1 Forholdet til vphl 2-6 om forbud mot kursmanipulering... 11 6.2 Forholdet til vphl 2-1 første ledd om forbud mot ulovlig innsidehandel... 12 6.3 Forholdet til vphl 2-1 annet ledd om undersøkelsesplikt... 13 6.4 Forholdet til vphl 2-3 om forbud mot handel i visse perioder... 14 6.5 Meldeplikt om utførte handler... 15 6.5.1 Generelt... 15 6.5.2 Særlig om rapportering knyttet til indeksjusteringer... 16 6.6 Urimelige forretningsmetoder... 16 6.7 Sanksjoner ved overtredelser av handelsreglene i vphl... 16 7. Oppsummering - forholdet til Oslo Børs... 17 12.02.2003 Side 1 av 17

1. Innledning Den 1. januar 1999 trådte lov om aksjeselskaper av 13. juni 1997 nr. 44 (asl) og lov om allmennaksjeselskaper av 13. juni 1997 nr. 45 (asal) i kraft. Lovene erstattet lov om aksjeselskaper av 4. juni 1976 nr. 59. Asal gjelder fra ikrafttredelsen for børsnoterte norske selskaper. Det er i henhold til asal 9-2 flg åpnet for at norske aksjeselskaper kan erverve egne aksjer i betydelig større grad enn etter 1976-loven. Orienteringen nedenfor berører en rekke av de spørsmål som oppstår i forbindelse med selskapenes handel med egne aksjer, men er ikke ment å være uttømmende. Spørsmål omkring handel i egne aksjer har også tidligere vært aktuelle, men da særlig for utenlandske selskaper. De børsrettslige og verdipapirrettslige spørsmål som oppstår i denne forbindelse er i første rekke knyttet til: likebehandling gjennomsiktighet selve handelen (mulighet for misbruk av innsideopplysninger og kursmanipulasjon) Relevante børsrettslige regler er særlig knyttet til utsteders informasjonsplikt etter børsloven 4-7, jf børsforskriften 5-2 første ledd og den børsrettslige likebehandlingsregelen i børsforskriften 23-8. I forhold til verdipapirhandelloven («vphl») reises det spørsmål knyttet til lovens kap 2 og 3 (forbud mot ulovlig innsidehandel 2-1, handleforbudsperioder 2-3, forbud mot urimelige forretningsmetoder 2-5, kursmanipulering 2-6 og meldeplikt 3-1). De verdipapirrettslige problemstillinger sorterer som utgangspunkt under Kredittilsynet. De har imidlertid også en børsmessig side, for eksempel gjennom meldeplikten etter vphl 3-1 hvor børsen er adressat for selskapenes meldinger knyttet til handel i egne aksjer. I tillegg kommer vphl s regler om tilbudsplikt, med børsen som kompetent myndighet. Vphl 4-17 inneholder regler som begrenser målselskapets handlefrihet i forbindelse med at det er fremsatt et pliktig tilbud. De foreslåtte endringene til børsforskriften regulerer ikke særskilt selskapenes handel i egne aksjer. Bakgrunnen var at utkastet til endret forskrift ble oversendt til departementet senhøstes 1997 på et tidspunkt hvor det var uklart om og når ny aksjelovgivning ville tre i kraft. Det ble ved vurderingen av om det skulle innføres egne regler for slik handel lagt vekt på at det var innført meldepliktregler i vphl 3-1 som langt på vei dekket det mest preserende behovet for informasjon knyttet til slike 12.02.2003 Side 2 av 17

transaksjoner. Oslo Børs vil imidlertid vurdere å ta initiativ overfor Finansdepartementet til endring av børsforskriften når reglene om egne aksjer har fått virke over noe tid, dersom man fra børsens side ser behov for en nærmere regulering av slik handel. Det vi også fortløpende bli vurdert om det er behov for et oppfølgende sirkulære basert på de erfaringer man gjør seg når reglene har fått virke noen tid. Det vises for øvrig til at Næringslivets Aksjemarkedsutvalg (NAU) er i ferd med å utarbeide anbefalinger knyttet til selskapenes handel med egne aksjer. NAU vil her redegjøre nærmere for de rettslige rammene for selskapenes handel med egne aksjer samt regnskapsmessige og skatterettslige regler som gjelder. NAU vil anbefale at selskapene utarbeider interne regler for handel med egne aksjer. Nedenfor vil det under punkt 2 bli gitt en kortfattet oversikt over relevante bestemmelser i allmennaksjeloven. Punkt 3 omhandler gjeldende børsrettslige regler som regulerer handel i egne aksjer. I punktene 4-6 er det gjort rede for verdipapirrettslige problemstillinger. Forhold omkring vphl i punkt 6 er avklart med Kredittilsynet. Når finansielle instrumenter omhandles nedenfor, omfattes også aksjer. 2. Allmennaksjeloven 9-2 flg 2.1 Generelt Allmennaksjeloven 9-2 åpner for at et allmennaksjeselskap kan erverve egne aksjer som tilsvarer inntil 10 % av den registrerte aksjekapitalen. Ervervet kan bare skje dersom aksjekapital med fradrag av egen beholdning ikke blir mindre enn minimumskravet på NOK 1 mill. Det er videre et krav om at selskapets frie egenkapital må overstige det vederlaget som skal ytes for aksjene, jf 9-3. I tillegg kommer kravet i asal 3-4 om at selskapet «til enhver tid» skal ha en forsvarlig kapital ut ifra risikoen ved og omfanget av virksomheten i selskapet, samt at selskapet aldri kan erverve egne aksjer utover det som er forenlig med forsiktig og god forretningsskikk, jf asal 9-3. Forbudet mot tegning av egne aksjer er videreført i asal 9-1. 12.02.2003 Side 3 av 17

Generalforsamlingen skal meddele styret fullmakt til å foreta erverv av egne aksjer. Det følger direkte av ordlyden i asal 9-4 at generalforsamlingen ikke selv kan iverksette ervervet, slik utgangspunktet er ved emisjoner. Fullmakten skal angi den høyeste pålydende verdien av aksjene som selskapet i alt kan erverve samt det minste og høyeste beløp som kan betales for aksjene. Fullmakten kan meddeles for høyst 18 måneder av gangen. Generalforsamlingen skal videre angi på hvilke måter erverv og avhendelse kan skje. Fullmakten skal registreres i Foretaksregisteret forut for ethvert erverv, jf asal 9-4. Fullmaktsperioden antas å løpe fra fullmakten er registrert i Foretaksregisteret. Det er også adgangen til å erverve egne aksjer gjennom bruk av opsjons- og terminavtaler. Spørsmål omkring dette behandles nedenfor under punkt 2.2. Forslaget til generalforsamlingen om å vedta fullmakt til styret til erverv av aksjer bør gi nærmere begrunnelse om hvilke forhold som skal tillegges vekt ved ervervet. Forslaget bør si noe om betydningen ervervet vil ha for selskapets egenkapitalsituasjon, herunder om lovens krav til forsvarlig egenkapital er hensyntatt. Loven stiller ikke krav om angivelse av formålet med selskapets handel i egne aksjer. Det er imidlertid ikke noe i veien for at generalforsamlingen nærmere presiserer formålet for fullmakten og dette antas også å være hensiktsmessig for å sikre en viss styring fra generalforsamlingens side ved bruken av instituttet. Begrunnelsen bør fremgå av generalforsamlingens protokoll. Loven stiller ikke nærmere krav til hvordan minste og høyeste beløp skal angis i fullmakten. Som et alternativ til en angivelse i kroneverdi, må det for børsnoterte selskaper være akseptabelt at vederlaget for eksempel skal tilsvare børskurs - eventuelt angitt med en margin (+/- angitt i prosent). Adgangen for selskapet til å erverve aksjer i de situasjoner som er beskrevet i aksjeloven av 1976, er opprettholdt. Dette er erverv ved gave, ved overtagelse av annen bedrift ved fusjon eller på annen måte, ved innløsning i henhold til aksjeloven av 1976 13-3 annet ledd (asal 16-19 (2)) eller ved tvangsinndriving til dekning av selskapets fordringer. Dersom samlet beholdning av egne aksjer, herunder aksjer ervervet ved gave, tvangsinndrivelse og de andre særlig angitte ervervsmåtene, overstiger 10 % av aksjekapitalen, skal de overskytende aksjene avhendes snarest eller senest innen to år i den grad slikt erverv ikke slettes ved nedsetting av aksjekapitalen, jf asal 9-6. Det er i asal 9-8 gitt egne regler for datterselskaps erverv av aksjer i morselskapet. Det er ikke regulert krysseie hvor selskapene ikke inngår i samme konsern. Krysseie 12.02.2003 Side 4 av 17

kan etter forholdene betraktes som en indirekte og uregulert form for eie av egne aksjer. Datterselskapets erverv av aksjer i morselskapet må ses i sammenheng med morselskapets aksjekapital, jf asal 9-2 (2) tredje pkt. Selskapet kan ikke stemme for egne aksjer på generalforsamlingen, jf asal 5-4 (3). Slike aksjer medregnes ikke når det skal avgjøres om et forslag har fått tilslutning for en nærmere angitt andel av aksjekapitalen (til å kreve ekstraordinær generalforsamling og granskning mv). Det gjelder en særskilt ugyldighetsregel knyttet til ulovlig handel med egne aksjer, jf asal 9-7 (1). For oversiktens skyld nevnes at allmennaksjeloven har flere regler, som dels er overlappende med børsforskriftens regler, som på generelt plan gir føringer for selskapenes handel i egne aksjer. Det vises til asal 5-21 og 6-28 som er en videreføring av aksjeloven av 1976 9-16 og 8-14. Bestemmelsene er et utslag av et aksjerettslig likebehandlingsprinsipp som har sitt børsrettslige motstykke i børsforskriften 23-8. 2.2 Særlig om opsjons- og terminavtaler Rettspraksis gir støtte for at andre finansielle instrumenter hvor selskapet har kursriskoen, må stå i samme stilling som aksjer (Rt 1970 s. 329). Oslo Børs legger derfor til grunn at aksjeopsjoner, aksjeterminavtaler osv kan være å likestille med aksjer. Dette har betydning for de begrensninger som gjelder for erverv av egne aksjer, særlig for grensen på 10 % av aksjekapitalen. 3. Gjeldende børsrettslige regler knyttet til handel i egne aksjer 3.1 Generelt om børsrettslige krav Som nevnt har gjeldende børsforskrift ikke regler som spesielt regulerer selskapenes handel i egne aksjer. Forskriften har imidlertid alminnelige regler som gir føringer for slik handel. Det dreier seg først og fremst om likebehandlingsregelen i 23-8 og den alminnelige informasjonsplikten som følger av børsloven 4-7, jf børsforskriften 5-2 første ledd, som sikrer gjennomsiktighet. Standarden om god børskikk i 22-1 kan trolig også komme til anvendelse. Det nevnes at børsen gjennom børsloven 4-8 kan kreve opplysninger fra utstedere, børsmedlemmer og deres ansatte som er nødvendige for børsens tilsyns- og 12.02.2003 Side 5 av 17

kontrollvirksomhet, herunder også forhold knyttet til selskapenes handel med egne aksjer. Gjennom innkalling til generalforsamlingen, som i henhold til børsforskriften 4-1 skal sendes børsen, vil børsen få kjennskap til forslag om fullmakt til erverv av egne aksjer. Selve beslutningen vil fremgå av protokollen fra generalforsamlingen som selskapet skal sende børsen, jf børsforskriften 4-4. Disse opplysningene offentliggjøres gjennom børsens handelssystem. Meldepliktbestemmelsen i vphl 3-1 med krav til meldingens innhold etter 3-3 første ledd vil sikre markedet informasjon om allerede foretatte handler. Selskapets informasjonsplikt vil som regel være oppfylt ved at det gis slik melding. Meldeplikten behandles nærmere nedenfor under punkt 6.5. Også enkelte av bestemmelsene i asal kap 9 sikrer en viss grad av gjennomsiktighet. Det vises da som nevnt til asal 9-4 (4), som pålegger selskapene å melde generalforsamlingens beslutning om fullmakt til å erverve egne aksjer til Foretaksregisteret før erverv kan foretas. Meldingen vil være offentlig tilgjengelig i Foretaksregisteret. Kort oppsummert, ovennevnte krav til offentliggjøring av informasjon sikrer at markedet har adgang til opplysninger om at selskapet har anledning til å handle i egne aksjer (kan også hentes fra Foretaksregisteret), hvilke rammer generalforsamlingen har fastsatt for slik handel (kan også hentes fra Foretaksregisteret) samt foretatte handler. 3.2 Likebehandlingsregelen i børsforskriften 23-8 Børsforskriften 23-8 har slik ordlyd: «23-8. Likebehandling Foretak som har utstedt børsnoterte verdipapirer skal likebehandle innehaverne av dets verdipapirer. Foretaket må ikke utsette innehaverne av disse verdipapirer for forskjellsbehandling som ikke er saklig begrunnet ut fra foretakets eller verdipapireiernes felles interesse. 12.02.2003 Side 6 av 17

I forbindelse med omsetning eller utstedelse av verdipapirer i foretaket eller rettigheter til slike, må ikke selskapets styrende organer, tillitsvalgte eller ledende ansatte treffe tiltak som er egnet til å gi dem selv, visse verdipapireiere eller tredjemenn en urimelig fordel på andre verdipapireieres eller foretakets bekostning. Det samme gjelder ved omsetning eller utstedelse av verdipapirer eller rettigheter til slike i foretak innen samme konsern.» Likebehandlingsregelen i 23-8 vil gi føringer for selskapenes transaksjoner med egne aksjer. Dette vil gjelde både ved kjøp av aksjer i forhold til hvem som kan gis et tilbud om å selge aksjer og i forhold til likhet når det gjelder vederlag og oppgjør. Regelen vil på tilsvarende måte også gjelde i forbindelse med et eventuelt etterfølgende nedsalg. Oslo Børs antar at markedets krav til gjennomsiktighet og likebehandling som utgangspunkt best sikres ved at selskapets transaksjoner i egne aksjer foretas over børs. For selskaper som er sekundærnotert ved Oslo Børs, kan det vanskelig innføres et krav om at transaksjonene må gå over Oslo Børs dersom primærbørsen har andre regler som er i konflikt med et slikt krav. Det må vurderes konkret hvorvidt det også i andre tilfeller er saklig grunn til å fravike utgangspunktet om handel i egne aksjer skal skje over børs. For eksempel passer et slikt utgangspunkt dårlig for bruk av selskapets beholdning av egne aksjer som vederlag i forbindelse med oppkjøp mv. Utgangspunktet passer heller ikke for selskapenes handel av mindre poster relatert til aksjeordninger for ansatte. Det understrekes at handel over børs eller til børskurs ikke nødvendigvis vil være tilstrekkelig dersom det er begrenset eller ingen likviditet i selskapets aksjer. Handel over børs eller til børskurs sikrer normalt at handelen ikke bryter med kravet til likebehandling og kan virke preventivt i forhold til ulovlig innsidehandel og kursmanipulering. Avvik fra børskursen bør ha en saklig begrunnelse. Med henvisning til Ot.prp. nr. 23 (1996-97), s. 102 antar Oslo Børs at det ikke i alminnelighet kreves at selskapet, ved erverv av egne aksjer skal gi tilbud til samtlige av sine aksjonærer. Det kan på samme måte heller ikke stilles opp noen generell regel om at eksisterende aksjonærer skal ha fortrinnsrett ved selskapets kjøp av egne aksjer. 12.02.2003 Side 7 av 17

3.3 Informasjonspliktregelen, børsloven 4-7, jf børsforskriften 5-2 første ledd Oslo Børs legger som utgangspunkt til grunn at selskapet ved å gi melding i henhold til vphl 3-1 om at det har handlet med egne aksjer, har oppfylt sin plikt til å informere markedet. I den grad opplysninger om handelen er kurssensitiv etter børsforskriften 5-2, må en melding om handelen være avgitt «umiddelbart». (Man kan i slike tilfeller ikke basere seg på den alternative fristen i vphl 3-1 om melding før åpning neste dag.) Selskapenes beslutning om erverv av egne aksjer vil kunne omfattes av informasjonsplikten etter børsloven 4-7, jf børsforskriften 5-2 første ledd i den grad selskapenes handel med egne aksjer er en kvalifisert kurssensitiv opplysning. Det må derfor på vanlig måte konkret vurderes om forholdet omfattes av informasjonsplikten. Vurderingen kan etter omstendighetene være forskjellig fra selskap til selskap. Den omstendighet at generalforsamlingen gir slik fullmakt, vil markedet være kjent med gjennom innkallingen til generalforsamlingen, jf børsforskriften 4-4 og gjennom resultatet i form av beslutninger truffet på generalforsamlingen, jf børsforskriften 4-4. Det er vanskelig å gi konkrete eksempler på når det foreligger informasjonsplikt etter børsforskriften 5-2, men informasjonsplikt etter børsforskriften 5-2 første ledd kan for eksempel oppstå dersom det erverves aksjer i et ellers illikvid marked for selskapets aksjer. Et annet eksempel er at det knyttet til selskapets økonomiske situasjon er kursrelevant når midler benyttes til å erverve aksjer. Det kan også være kursrelevant at selskapet gjennom erverv eller salg av egne aksjer kan endre de forskjellige eiergrupperingers innflytelse over selskapet ved at aksjer enten ikke kan stemmes for eller at slike aksjer kan stemmes for på ny. 3.4 Avtaler med tilknyttede personer, børsforskriften 23-3 I henhold til børsforskriften 23-3 skal børsnoterte selskaper gi melding om avtaler som inngås mellom selskapet og visse tilknyttede personer dersom slike avtaler er av vesentlig betydning. Bestemmelsen kan være relevant i forhold til selskapenes transaksjoner i egne aksjer i den grad tilknyttede personer omfattes av transaksjonene. Bestemmelsen går dog ikke særlig langt med hensyn til hvilke opplysninger som en slik melding skal inneholde. 12.02.2003 Side 8 av 17

Bestemmelsen i asal 3-8 (1) annet strekpunkt om fritak fra generalforsamlingsbehandling ved erverv av verdipapirer til børskurs, synes ikke å være relevant i spørsmålet om erverv av egne aksjer. 3.5 God børsskikk, børsforskriften 22-1 Normen for god børsskikk kan tenkes å dekke forskjellige forhold som gjelder selskapenes transaksjoner med egne aksjer. Normen er ikke forankret i børsloven og er dermed ikke omhandlet i forarbeidene til børsloven. Det nærmere innholdet av normen er heller ikke utdypet gjennom praksis eller juridisk litteratur. Normen kan få en selvstendig betydning ved at den utfyller reglene i børsforskriften på områder som ikke er direkte regulert. Slike områder vil i dette tilfellet være adferd knyttet til handel med egne aksjer. Normen kan, som andre rettslige normer, hente sitt innhold i god etablert markedspraksis. De anbefalinger som blir gitt av for eksempel NAU omkring handel i egne aksjer, kan etter omstendighetene tillegges vekt når det nærmere innholdet av normen skal fastsettes. Brudd på normen kan sanksjoneres i henhold til børsforskriften kap 25. 4. Tilbudsplikt Dersom selskapet er underrettet om et pliktig tilbud mot selskapet, kan selskapets styre eller daglige leder ikke treffe vedtak om kjøp eller salg av egne aksjer, jf vphl 4-17 første ledd nr 4. Forbudet vedvarer inntil tilbudsperioden er utløpt og resultatet er klart. Forbudet gjelder ikke dersom generalforsamlingen har gitt særskilt fullmakt til å foreta slikt erverv i en situasjon hvor det er fremmet et tilbud mot selskapet. Det er etter forarbeidene til vphl uklart om en slik fullmakt kan foreligge på forhånd eller om det konkret må gis en fullmakt etter at et tilbud er fremsatt. Hensikten med å ha en slik særskilt angitt forhåndsfullmakt, må antas å være og gi styret anledning til å benytte seg av et slikt forsvarstiltak i visse situasjoner. Oslo Børs antar at en slik særskilt fullmakt kan gis og foreligge før et eventuelt tilbud mot selskapet er fremmet. Oslo Børs finner for øvrig grunn til å vise til at prinsippet i børsloven 4-9, sammenstilt med kravet til god børskikk i børsforskriften 22-1, etter omstendighetene kan komme til anvendelse på et selskap som er målselskap for et frivillig tilbud. Etter sin ordlyd forbyr børslovens 4-9 styret i et selskap i en overtagelsessituasjon å foreta en rettet emisjon til en nærmere angitt krets på bakgrunn av en generell emisjonsfullmakt. 12.02.2003 Side 9 av 17

Et annet forhold knyttet til tilbudsplikt er i hvilken grad tilbudsplikt berøres av selskapets transaksjoner med egne aksjer. Tilbudsplikt utløses ved erverv av aksjer som representerer mer enn 40 % av stemmene i et norsk børsnotert aksjeselskap, jf vphl 4-1. Egne aksjer gir som nevnt ikke stemmerett, jf asal 5-4 slik at tilbudsplikten skal beregnes med fradrag av aksjer som eies av utstederselskapet. Dersom selskapet kjøper eller selger aksjer kan slike disposisjoner gi virkninger for aksjeeierer som kontrollerer poster nær terskelen på 40%. Forarbeidene til vphl (Ot prp nr 29 (1996-97) s 67) gir klare holdepunkter på at det ikke utløses tilbudsplikt på grunnlag av endret reell stemmevekt i selskapet. Det samme følger ad tolkningsvei av at ordlyden i bestemmelsen om tilbudsplikt i 4-1 utløses gjennom «erverv» på den eventuelt tilbudspliktiges hånd. Tilbudsplikt vil følgelig ikke alene utløses på grunnlag av selskapets disposisjoner med egne aksjer. 5. Flagging Flaggeplikten følger av vphl 3-2 for aksjeeier (eller nærstående) som kjøper eller selger aksjer i et børsnotert selskap eller visse rettigheter til aksjer i et børsnotert selskap og som innebærer at vedkommende aksjeeier passerer opp eller ned i forhold til de nærmere angitte terskler (1/10, 1/5, 1/3, 1/2, 2/3 eller 9/10 av aksjene eller en tilsvarende andel av stemmene i selskapet). Flaggeplikten innebærer at det straks skal gis melding til børsen om en slik transaksjon. Det oppstår da på samme måte som for tilbudsplikt spørsmål om i hvilken grad aksjeeierens plikter kan berøres av selskapets disposisjoner over egne aksjer. Konklusjonen må her bli den samme som for tilbudsplikt. Flaggeplikt utløses ikke ved selskapets erverv av egne aksjer. 12.02.2003 Side 10 av 17

6. Andre problemstillinger i forhold til verdipapirhandelloven 6.1 Forholdet til vphl 2-6 om forbud mot kursmanipulering Det følger av vphl 2-6 at «Ingen må søke uredelig å påvirke kursen på et finansielt instrument som er notert på norsk børs». Bestemmelsens annet ledd gir enkelte eksempler på hva som må regnes som uredelig påvirkning. Eksemplene knytter seg til avgivelse av uriktige eller villedende opplysninger eller inngåelse av fiktive avtaler, som har som formål å 1. få noen til å tegne, kjøpe eller selge finansielle instrumenter eller rettigheter til finansielle instrumenter, eller å avstå fra dette, 2. påvirke tegningskurs, eller 3. påvirke bytteforholdet ved sammenslåing eller deling av selskaper. Hva angår personkretsen, bemerkes det at bestemmelsen kommer til anvendelse overfor enhver, herunder utstedere av aksjer (eller andre finansielle instrumenter). Adgangen for utsteder til å handle i egne aksjer innebærer en åpenbar risiko for at utsteder gjennom slik handel søker å påvirke markedskursen for aksjen. Selskapet kan for eksempel gå inn med kjøp til gunstige kurser for å påvirke kursutviklingen i nedgangstider. Selskapet kan videre foreta kjøp eller salg i markedet for å øke eller sikre likviditeten. Begge disse (og mange andre) former for handler vil kunne påvirke kursen på aksjen, og det kan reises spørsmål om slik kurspåvirkning kan være uredelig i forhold til vphl 2-6. Eksemplene som gis på uredelig kursmanipulasjon i vphl 2-6 annet ledd er ikke særlig dekkende i forhold til kurspleieproblematikken, hvor selskapets handel i egne aksjer ikke nødvendigvis innebærer avgivelse av uriktige eller villedende opplysninger eller inngåelse av noen fiktive avtaler. Spørsmål om hva som må anses som uredelig kursmanipulering i forbindelse med selskapenes erverv av egne aksjer må bl.a. avgjøres på bakgrunn av kravene til kursnotering og utsteders opplysningsplikt som følger av børsregelverket, særlig børsloven 4-7 og børsforskriften 5-2 om opplysningsplikt. Det er også relevant å se hen til børsloven 4-5 om bl.a. god meglerskikk og børsforskriften 13-2 femte ledd om at børsmedlemmer og børsrepresentanter ikke må medvirke til offentliggjøring av offisielle kurser som ikke gir uttrykk for den aktuelle markedsverdi for de finansielle instrumentene. 12.02.2003 Side 11 av 17

I en slik sammenheng bør selskapene generelt være tilbakeholdne med erverv av egne aksjer samtidig som selskapet selger aksjer som tidligere er ervervet eller gjennomfører en emisjon som retter seg til en videre krets. Dette vil forhindre at utsteder foretar såkalte «matched orders», som gir et falskt bilde av aksjens likviditet og prisdannelse. I forbindelse med kursstabilisering ved emisjoner har det vært reist spørsmål også i forhold til børsloven 4-5 som angir at kursen på et verdipapir skal gi uttrykk for den aktuelle markedsverdi. Poenget for børsen er at slike ordninger praktiseres på en tilfredsstillende måte mht forhåndsvarsel, «arms length», omfang og periode og at slike ordningers formål er å tilrettelegge for en langsiktig markedsutvikling, som ikke skal hemmes av en «overaktiv» gruppe av aksjetegnere. En ordning som kun skal bidra til et slikt formål med en naturlig overgang mellom en emisjonskurs i førstehåndsmarkedet og en langsiktig markedskurs i annenhåndsmarkedet, kan etter omstendighetene vanskelig sies å være i strid med børsloven 4-5. Oslo Børs har til hensikt å utgi et eget sirkulære om kursstabilisering som vil utdype denne problemstillingen. Kort oppsummert understreker Oslo Børs betydningen av at handel med egne aksjer skjer i størst mulig åpenhet, slik at mistanke om kursmanipulering og ulovlig innsidehandel unngås. Handel med egne aksjer bør ha en saklig begrunnelse og være i selskapets interesse. Formålet for instituttet har vært å åpne for en mer effektiv utnyttelse av kapitalen. På bakgrunn av at grensene for ulovlig kursmanipulasjon er vanskelige å trekke, anbefales det at selskapene utviser betydelig forsiktighet med å drive kurspleie gjennom erverv av egne aksjer. Det skal imidlertid bemerkes at faren for at selskapet skal kunne manipulere aksjekursen på en ulovlig måte dempes gjennom selskapets meldeplikt om enhver transaksjon i egne aksjer, jf vphl 3-1. 6.2 Forholdet til vphl 2-1 første ledd om forbud mot ulovlig innsidehandel Forbudet mot ulovlig innsidehandel i vphl 2-1 første ledd retter seg mot misbruk av opplysninger som er presise, fortrolige, om utsteder eller de finansielle instrumentene og egnet til å påvirke kursen vesentlig 12.02.2003 Side 12 av 17

i forbindelse med tegning, kjøp, salg eller bytte av finansielle instrumenter som er eller søkes notert på norsk børs. Med hensyn til personkretsen fremgår det av bestemmelsen at forbudet retter seg mot enhver. Såfremt utsteders aksjer er eller søkes notert på norsk børs, vil selskapets handel i egne aksjer kunne rammes av bestemmelsen. Videre antas forbudet å gjelde for den som handler i fremmed navn og for fremmed regning, som for eksempel en ansatt som foretar en handel på vegne av selskapet hvor han er ansatt. Dette synspunktet er lagt til grunn av Kredittilsynet i rundskriv 14/98 og gitt tilslutning i juridisk teori. Den innen selskapet som utfører selve handelen vil således kunne straffes dersom han har innsideopplysninger. Dersom den ansatte som utfører handelen ikke selv har innsideopplysninger, men utfører handelen etter ordre fra en overordnet (eller styret) som har innsideopplysninger, vil den overordnete (eller styret) kunne straffes for tilskyndelse til ulovlig innsidehandel. Man kan ikke legge til grunn at selskapet selv nødvendigvis vil være i en innsideposisjon til enhver tid, og hver enkelt handel som selskapet foretar må vurderes individuelt og konkret i forhold til forbudet mot ulovlig innsidehandel, på tilsvarende måte som vurderingen av handler foretatt av selskapets primærinnsidere. Dette medfører at f.eks selskapets ledelse og andre primærinnsidere kan foreta handler på vegne av selskapet såfremt de respekterer de preventive bestemmelsene om undersøkelsesplikt, meldeplikt samt forbudet mot handel i visse perioder (forutsatt selvfølgelig at de på det aktuelle tidspunkt ikke har innsideopplysninger). Det må imidlertid antas at ansatte og tillitsmenn ofte vil ha innsideopplysninger om selskapet. Et eksempel er kunnskapen om en forestående utdeling av utbytte, før dette er endelig vedtatt og offentliggjort overfor markedet. Det er intet krav til at motparten på forhånd skal gjøres oppmerksom på at det er selskapet som foretar handelen. En parallell kan her trekkes til handler foretatt av primærinnsiderne i selskapet, som må antas å ha samme tilgang til innsideopplysninger som selskapet som sådan. Lovgiver har heller ikke funnet grunn til å pålegge primærinnsidere å opplyse sine motparter om sin rolle i selskapet når de foretar kjøp eller salg av selskapets aksjer. 6.3 Forholdet til vphl 2-1 annet ledd om undersøkelsesplikt 12.02.2003 Side 13 av 17

Undersøkelsesplikten innebærer at en nærmere angitt personkrets med nær tilknytning til selskapet plikter å foreta en forsvarlig undersøkelse av om det foreligger innsideopplysninger om de finansielle instrumentene eller utstederen før vedkommende foretar eller tilskynder til tegning, kjøp, salg eller bytte av finansielle instrumenter som er utstedt av selskapet. Undersøkelsesplikten gjelder for såkalte primærinnsidere, dvs. styremedlem og varamedlem/observatør til styret, medlem av kontrollkomite eller revisor, ledende ansatt i selskapet samt ledende ansatt og styremedlem i selskap i samme konsern som selskapet. Bestemmelsen retter seg etter ordlyden ikke mot de utstedende selskap, og det er neppe grunnlag for å anvende bestemmelsen analogisk på selskapet som sådan. Undersøkelsesplikten må bl.a. overholdes når en primærinnsider handler i fremmed navn og for fremmed regning. Dersom en primærinnsider foretar eller tilskynder til en handel i selskapets navn og for selskapets regning, må det således foretas en forsvarlig undersøkelse i forkant av handelen. Personkretsen som omfattes av undersøkelsesplikten omfatter imidlertid ikke enhver innen selskapet som kan tenkes å foreta eller utføre handel i selskapets egne aksjer. Som nevnt gjelder undersøkelsesplikten også ved tilskyndelse til slik handel. Det må antas at det normalt vil være en av selskapets primærinnsidere som enten selv foretar eller tilskynder sine underordnede til å utføre handelen. Undersøkelsesplikten vil i slike tilfelle inntre i forkant av handelen. 6.4 Forholdet til vphl 2-3 om forbud mot handel i visse perioder Forbudet mot handel i visse perioder innebærer at det for primærinnsidere er forbudt å tegne, kjøpe, selge eller bytte børsnoterte finansielle instrumenter utstedt av selskapet de er tilknyttet til i to måneder før offentliggjøring av styrets forslag til årsoppgjør eller foreløpig årsoppgjør dersom dette offentliggjøres tidligere, og en måned før offentliggjøring av utsteders delårsrapport. Det er etter vphl 2-3 ikke fastsatt noe tilsvarende forbud mot å tilskynde andre til å handle i de nevnte periodene, eller gi råd om handel. 12.02.2003 Side 14 av 17

På samme måte som for undersøkelsesplikten retter bestemmelsen om periodisk handleforbud i vphl 2-3 seg kun mot primærinnsidere, og ikke mot utsteder som sådan. Kredittilsynet har i rundskriv 14/98 uttalt at det må antas forbudet ikke kommer til anvendelse når primærinnsidere handler i fremmed navn og for fremmed regning, for eksempel på vegne av selskapet hvor de er ansatt. Det er lagt til grunn at den motsatt løsning ville få for vidtrekkende konsekvenser i forhold til bestemmelsens preventive formål. Ut fra den lovtolkning som er lagt til grunn av Kredittilsynet i rundskriv 14/98, får forbudet mot periodisk handleforbud verken anvendelse for utsteder som sådan eller for dets primærinnsidere i forbindelse med deres handler i selskapets aksjer for selskapets regning. Oslo Børs finner likevel grunn til å anbefale at selskapene utviser en viss varsomhet med å foreta handel i perioder selskapets primærinnsidere er undergitt handleforbud. Det er ellers en risiko for at markedets tillit til selskapet kan svekkes og at selskapet kan få et visst forklaringsbehov i etterkant. Særlig tydelig er dette forholdet i selskaper som har en dominerende eier og som selv må avstå fra handel med egne aksjer i samme tidsrom som selskapet foretar transaksjoner med selskapets aksjer. 6.5 Meldeplikt om utførte handler 6.5.1 Generelt Det følger av vphl 3-1 første ledd at et selskaps handel med egne børsnoterte aksjer skal meldes til børsen straks handelen er foretatt, og senest innen børsåpning den påfølgende virkedag. Meldingen skal inneholde følgende opplysninger: tidspunkt for kjøpet eller salget, antall aksjer meldingen omfatter, om ervervet eller avhendelsen gjelder selskapet selv eller nærstående, til hvilken kurs transaksjonen er foretatt og beholdning etter tidspunktet for meldingen. Børsen vil offentliggjøre disse opplysningene over handelssystemet slik praksis er i dag ved melding av handler foretatt av primærinnsidere. Bestemmelsen sikrer til en viss grad gjennomsiktighet i markedet mht. selskapets handel i egne aksjer. 12.02.2003 Side 15 av 17

6.5.2 Særlig om rapportering knyttet til indeksjusteringer I forhold til indeksberegningen (vekting) vil aksjer eiet av selskapet bli fratrukket i beregningen av vekt. Dersom rapporteringen ikke foretas straks og senest innen utløpet av børsdagen, kan dette medføre at indeksgrunnlaget som klargjøres kl 1630 for handelen den påfølgende dag ikke blir «korrekt». Oslo Børs ønsker derfor å innskjerpe utgangspunktet om at rapporteringen skal skje samme dag og da særlig i tilknytning til handel med selskapets egne aksjer. Handler som ikke blir rapportert innen kl 1600 (børsslutt), vil ikke bli hensyntatt i indeksberegningen den følgende dag. 6.6 Urimelige forretningsmetoder For oversiktens skyld nevnes forbudet mot urimelige forretningsmetoder etter vphl 2-5 som gjelder for verdipapirhandel generelt. Bestemmelsen er en såkalt generalklausul som supplerer spesialreglene om ulovlig innsidehandel og kursmanipulering, samt øvrig regelverk i vphl vedrørende prospektkrav og tilbudsplikt/frivillig tilbud. 6.7 Sanksjoner ved overtredelser av handelsreglene i vphl Overtredelse av vphl 2-1 første ledd (ulovlig innsidehandel), 2-5 (urimelige forretningsmetoder), 2-6 (uredelig kursmanipulering), 2-1 annet ledd (undersøkelsesplikt) og 3-1 (meldeplikt) kan medføre straff i form av bøter eller fengsel. Ved overtredelse av undersøkelsesplikten, er det uttalt i forarbeidene til bestemmelsen at straffansvar vil være betinget av at det faktisk forelå innsideinformasjon i selskapet. Dersom en overtredelse er et resultat av et selskaps handel i egne aksjer kan det ut over straffansvar for de involverte personene være aktuelt med foretaksstraff. Det vises i denne sammenheng til straffelovens 48 a som lyder: «Når et straffebud er overtrådt av noen som har handlet på vegne av et foretak, kan foretaket straffes. Dette gjelder selv om ingen enkeltperson kan straffes for overtredelsen.» Selskapet kan altså straffes selv om ingen enkeltperson oppfyller alle straffbarhetsvilkårene. Både anonyme og kumulative feil kan føre til straffeansvar for 12.02.2003 Side 16 av 17

selskapet. Ved siden av bøtestraff, kan selskapet etter strl. 48 a også fradømmes retten til å utøve virksomheten eller forbys å utøve den i visse former. Det vises også til vphl 14-2 om vinningsavståelse. Dersom det er selskapet som har fått gevinst ved lovovertredelsen, kan selskapet pålegges å avstå fra gevinsten selv om selskapet ikke kan dømmes for lovovertredelsen. 7. Oppsummering - forholdet til Oslo Børs Fullmakt til erverv av egne aksjer offentliggjøres gjennom innkalling til, og protokoll fra generalforsamlingen. Meldingen skal omfatte følgende informasjon: varigheten av styrets fullmakt, høyeste pålydende verdi av de aksjene som selskapet i alt kan erverve, minste og høyeste beløp som kan betales for aksjen og på hvilke måter kjøp og salg kan skje. Tilsvarende gjelder for adgang til å erverve egne aksjer gjennom bruk av opsjons- og terminavtaler. Melding om erverv og avhendelse av egne aksjer omfattes av vphl 3-1. Meldingen skal i utgangspunktet sendes Oslo Børs straks (eventuelt senest innen børsåpning dagen etter at transaksjonen har funnet sted) og skal omfatte følgende informasjon: tidspunkt for ervervet eller avhendelsen, antall aksjer meldingen omfatter, om ervervet eller avhendelsen gjelder selskapet selv eller nærstående, til hvilken kurs transaksjonen er foretatt og beholdning etter tidspunktet for meldingen. 12.02.2003 Side 17 av 17