ECB kjøper statsgjeld

ECB kjøper statsgjeld Markedssyn, februar 2015 Risikovekten Vi gjør ingen endringer i overordnet aktivaallokering og beholder aksjer på overvekt, side 1 Taktisk aktivaallokering: Innen regioner vekter vi opp Europa og går undervekt Norge. På sektorbasis tar vi Helse til overvekt, side 2 FOKUSTEMA: Laveste kjøpekraftjustert avkastning på 25 år, side 3 Global pengepolitikk er fortsatt stimulerende for risikotagning og økonomisk vekst. Inflasjonen er fortsatt lav og inflasjonsforventningene fortsetter å falle. Korte realrenter er svakt over nullstreken, og signalene fra sentralbankene er at de vil forbli lave en god stund til. Den Europeiske sentralbanken (ECB) annonserte i januar at de vil kjøpe offentlig og privat obligasjonsgjeld for 60 milliarder euro i måneden. Kjøpene vil vare til september 2016, men kan forlenges dersom inflasjonen ikke er på vei mot målet på to prosent. Størrelsen på programmet var høyere enn markedets forventninger. I sum veier likviditet fortsatt positivt på risikovekten. Global makrostatistikk skuffet i januar. USA var blant regionene hvor statistikken var klart svakere enn forventingene, mens fremvoksende økonomier ikke var fullt så svakt forrige måned. Konsensus blant økonomene for global BNP-vekst i 2015 var uendret den siste måneden. OECDs ledende indikatorer peker fortsatt mot global vekst over trend innen seks måneder. Størst endring fra forrige måned finner vi i eurosonen hvor indikatoren nå viser en positiv endring i vekstmomentet. Global PMI steg i januar, og er på nivåer som indikerer økt aktivitet i både industri- og i servicenæringen fremover. Sentimentet blant markedsaktørene er svakt på den negative siden i følge vår tekniske indikator, og gir et kontrært kjøpssignal. Kapitalstrømmer har vært preget av flyt inn i obligasjoner. I aksjer var det netto positiv flyt til japanske og europeiske aksjer. I våre prisingsmodeller handler globale aksjer rundt fair verdi. Norske aksjer handler med en rabatt til historisk verdsettelse. Den siste tids økning i kredittpålslagene har resultert i at risikopremien i high yield er høyere enn historisk snitt. Målt relativt til risikofrie renteplasseringer fremstår både aksjer og kredittobligasjoner som attraktive plasseringer. Sentiment Likviditet Verdivurdering Global vekst Hard landing i Kina Geopolitikk Redaksjon Torkild Varran Investeringsdirektør Per-Erling Mikkelsen Direktør Torje Gundersen Porteføljeforvalter Thomas Lie Senior investeringsanalytiker Erling Frøysa Investeringsanalytiker Redaksjonen avsluttet: 10. februar 2015 Overvekt aksjer Undervekt aksjer Risikovekten På risikovekten vurderer vi de viktigste markedsdriverne. Dette danner grunnlaget for vår anbefaling om å ta mer eller mindre risiko enn den strategiske porteføljen, illustrert ved hvilken vei vekten tipper. 1

Våre anbefalinger Taktisk aktivaallokering Aktivaklasser Usikkerheten omkring inntjeningsbildet har økt noe med referanse til det globale vekstbildet. På den positive siden er oljeprisfall meget positivt for global økonomisk vekst. Lave risikofrie renter, ytterligere pengepolitiske stimulanser globalt og moderat prising i aksjemarkedene gjør at vi forventer at kapitalen vil fortsette å flyte til aksjemarkedene de neste månedene. Aksjer beholdes på overvekt. Vi beholder overvekten i kredittobligasjoner. Rentepåslagene i high yield-segmentet har trukket ut på grunn av fallet i oljeprisen. Vi tror fortsatt avkastningen i high yield-papirer blir bedre enn i andre rentealternativer fremover. Etter vårt syn er dagens nivå på rentepåslagene attraktive sett i lys av at vi ikke forventer en kraftig økning i antall konkurser og mislighold. Aksjeregioner Norske aksjer holdt seg i fjerde kvartal forbausende godt tatt i betraktning det kraftige fallet i oljeprisen. Andre sektorer enn energi har steget på kronesvekkelsen, og er nå dyrere enn før oljeprisfallet. Inntjeningsforventningene er tatt ned, men har mer nedside hvis oljeprisen blir liggende rundt dagens nivå. Prisingen av Statoil reflekterer en betydelig økning i oljeprisen i 2015, og utbyttekutt er sannsynlig hvis oljeprisen forblir lav. Andre sektorer på børsen som er indirekte påvirket av oljeprisen er ikke særlig nedjustert, for eksempel bank, eiendom, bygg & anlegg og konsum. Det er også risiko knyttet til reversering av kronesvekkelsen, selv uten oljeprisoppgang. Sammenliknet med andre regioner har momentum i norske aksjer svekket seg. Vi tar Norge ned til undervekt. Europeiske aksjer er noe billigere enn sitt historiske gjennomsnitt. Den siste tiden har prismomentet bedret seg, mye på grunn av kvantitative lettelser fra ECB. I Europa har konjunkturutsiktene vært svake, men svakere euro er positivt for eksportindustrien og dette kan styrke fjerdekvartalsresultatene. Lavere energikostnadene er også positivt for økonomisk vekst på lengre sikt. Det er høy operasjonell gearing i europeiske bedrifter og rom for marginforbedring sammenliknet med USA. Prisingen av europeiske aksjer er historisk lav relativt til amerikanske. QEprogrammet var større enn markedets forventninger, hvilket er positivt for prisingen av aksjer målt i lokal valuta. Svakere euro er et argument for valutasikring. Vi tar Europa opp fra nøytral til overvekt. Aksjesektorer Helse har tidligere vært en av våre og markedenes favorittsektorer. Sektoren har opplevd en meget lang periode med svært god relativ avkastning og var vår klart foretrukne av de defensive aksjesektorene. Helse handles rundt fair verdi på våre prisingsmodeller, men har meget sterkt moment i omsetning- og resultat pr. aksje. Fortsatt lave renter er positivt for sektoren. Med fortsatt usikkerhet til global økonomisk vekst er helse vårt defensive alibi. Vi tar derfor helse opp til overvekt. Overvekt Nøytral Undervekt Aktivaklasser Aksjer Kredittobligasjoner Pengemarked Statsobligasjoner Ingen endringer i allokeringen til aktivaklasser Aksjeregioner Japan, Europa USA, Norden, Nye markeder (GEM) Norge Europa tas opp fra nøytral til overvekt, Norge fra nøytral til undervekt Aksjesektorer Teknologi, Helse, Finans, Syklisk konsum Industri, Forsyning, Energi Telekom, Stabilt konsum, Materialer Helse tas opp fra nøytral til overvekt Taktisk allokeringsmatrise Matrisen viser anbefalte taktiske avvik fra en strategisk portefølje av flere aktivaklasser, regioner og sektorer. Avvikene fra den strategiske porteføljen bør ikke utgjøre mer enn 5 til 15 prosent av totalporteføljen for at den taktiske risikotagningen ikke skal bli for dominerende. 2

Fokustema: Bevar kjøpekraften på formuen din Avkastning på bankkonto justert for skatt og inflasjon ble negativ i 14 av de siste 25 årene 2015 kan gi laveste kjøpekraftjusterte avkastning på 25 år Korte renteplasseringer likevel attraktivt i en totalportefølje Å sette pengene på konto føles trygt. Har du som mål å øke formuen, eller i det minste bevare formuens kjøpekraft, er innskudd på bankkonto en dårlig langsiktig strategi. Over tid vil ikke avkastningen etter skatt kompensere for den generelle prisstigningen. Våre beregninger viser at avkastning justert for skatt og inflasjon ble negativ i 14 av de siste 25 årene (figur 1). Utsiktene for 2015 peker mot et nytt år hvor formuens kjøpekraft svekkes på bankkonto. Innskuddsrenten har en naturlig sammenheng med bankenes alternative finansieringskostnad i interbankmarkedet. Innskuddsrenten har normalt utviklet seg i samme retning, men jevnt over ligget lavere (figur 2). Etter at tre måneders Nibor snudde i desember 2011 har den ved utgangen av januar 2015 falt til en alle tiders lav. Bankenes innskuddsrenter har imidlertid ikke falt like mye. Ved utløpet av tredje kvartal 2014 var det unormale inverse gapet fortsatt ikke lukket. Forblir pengemarkedsrentene like lave, betyr det at innskuddsrentene skal videre ned. Figur 1: Avkastning på konto etter skatt og inflasjon Det er dårlig nytt for risikoaverse investorer. Lavere nominell rente gir større risiko for at avkastningen etter skatt og inflasjon blir negativ. La oss se på et regneeksempel. Gitt en innskuddsrente på 1,5 prosent gjennom 2015, 27 prosent skatt på kapitalinntekter, 0,85 prosent formuesskatt og 2,5 prosent inflasjon vil den kjøpekraftjusterte avkastningen bli -2,3 prosent. Eksklusive formuesskatt vil den kjøpekraftjusterte avkastningen være -1,4 prosent. Det er den laveste avkastningen i hele 25-årsperioden siden 1990 (figur 3). Forutsetningene i forrige avsnitt er ikke urealistiske. Norges Bank skisserte i forrige Pengepolitisk Rapport stabil rentebane to, tre år frem i tid, og inflasjonsforventninger som på dagens nivå. Skattesatsene er mindre volatile og allerede kjent for inneværende år. På innskuddskonto ser vi allerede innskuddsrenter som kryper nedover. Korte renteplasseringer kan likevel være attraktivt som en del av en totalportefølje. Gode argumenter for å ha en andel på konto eller i pengemarkedsfond Figur 2: Markedsrenter 4% 3% 1% -1% - -3% 1 1 8% 6% 4% Rente på innskudd Pengemarkedsrente (3 mnd Nibor) -4% 1990 1994 1998 2002 2006 2010 2014 1990 1994 1998 2002 2006 2010 2014 3

Fokustema: Bevar kjøpekraften på formuen din Figur 3: 2015 peker mot et nytt år hvor formuens kjøpekraft svekkes på bankkonto. 3% 1% 1.5 % -1% - -1.4 % -3% -2.3 % Innskuddsrente Skatt 27% Prisstigning 2.5% Realrente etter skatt Formuesskatt 0.85% Realrente etter skatt er god likviditet, lav risiko og lav korrelasjon med andre aktivaklasser. Noen ønsker også å bruke deler av formuen og trenger en likviditetsbuffer. I våre kombinasjonsporteføljer benytter vi pengemarked for å styre total risiko i porteføljene. Vi har lenge sett at nordmenn gjennomgående tar for lite risiko i sin langsiktige sparing. Norske sparere trenger en bevisstgjøring på hvilke implikasjoner lave renter gir og hvordan de bør innrette sparingen gitt dagens lave rentenivå. For mange betyr dette å bevege seg litt ut på risikoskalaen og øke aksjeandel i porteføljen. Har du middels eller lang horisont i forvaltningen av din formue, anbefaler vi å øke risikoen. Våre porteføljeråd tar høyde for kundens risikoprofil og tidshorisont. Det er svært sjelden vi anbefaler å investere i pengemarkedet eller på bankkonto i langsiktige porteføljer. I kjøpekraftjusterte termer ville en portefølje investert på bankkonto i 1990 være mindre verdt i 2015. Å plassere penger på bankkonto har historisk hverken bidratt til å utvikle eller å bevare formuen over tid. 4

Disclaimer Denne presentasjonen er utarbeidet til internt bruk for klientene i Wealth Management, et forretningsområde i DNB-konsernet. Wealth Management består av fondsforvaltningsselskapet DNB Asset Management AS og øvrige selskaper i kapitalforvaltningsområdet i DNB-konsernet samt divisjonene Salg Pensjon og sparing og Private Banking i DNB Bank ASA. Presentasjonen er utarbeidet til internt bruk for våre klienter. Innholdet er ikke produsert for offentlig publikasjon. Informasjonen kan derfor ikke gjengis uten samtykke. Presentasjonen baserer seg på offentlig tilgjengelig informasjon og det garanteres ikke at informasjonen i presentasjonen er presis, korrekt eller fullstendig. Uttalelsene i presentasjonen reflekterer vår oppfatning på det tidspunkt presentasjonen ble utarbeidet, og vi forbeholder seg retten til å endre oppfatning uten varsel. Det skriftlige materiale som utdeles må ses i sammenheng med hva som sies muntlig under presentasjonen. Selskapene i Wealth Management påtar seg intet ansvar for verken direkte eller indirekte tap som skyldes forståelsen av og/eller bruken av denne presentasjonen. Denne presentasjonen er ikke et tilbud eller anbefaling om kjøp eller salg av finansielle instrumenter. Det gjøres oppmerksom på at det presenterte produktet innebærer investeringsrisiko, som inkluderer muligheten for tap av hele eller deler av det investerte beløp. Tidligere avkastning er ingen garanti for fremtidig avkastning. DNB Bank ASA og/eller andre selskaper i DNB-konsernet eller ansatte og/eller tillitsvalgte i konsernet kan handle med eller ha posisjoner i omtalte eller beslektede instrumenter, eller yte finansielle råd og banktjenester i denne forbindelse. Regler om konfidensialitet og andre interne regler begrenser utvekslingen av informasjon mellom ulike enheter i DNB. Ansatte i Forretningsområdet Wealth Management som har utarbeidet denne presentasjon, kan derfor være forhindret fra å bruke og/ eller være kjent med slik informasjon som måtte finnes i andre selskaper i DNB-konsernet og som kan være relevante for denne presentasjonen. 5