BRANSJESTANDARD NR. 3 Forholdet mellom corporateavdeling og analyseavdeling Håndtering av interessekonflikter og innholdskrav i anbefalinger, herunder analyser Standarden ble fastsatt av styret i Norges Fondsmeglerforbund 6. september 2005 med ikrafttredelse 12. september 2005. Som følge av implementeringen av Markets in Financial Instruments Directive (MiFID) og ny verdipapirlov av 29. juni 2007 med tilhørende forskrifter ble revidert versjon er vedtatt av styret 4. desember 2007. Sist endret 28. juni 2016 med virkning fra samme dato.
1 Innledning... 3 2 Formål... 4 3 Det legale utgangspunkt... 4 3.1 Organisatoriske krav... 4 3.2 Innholdskrav i anbefalinger... 5 3.3 Særlig om såkalt kredittanalyser... 5 3.4 Anbefalingens systematikk... 6 4 Definisjoner... 6 4.1 Corporateavdeling... 6 4.2 Corporateoppdrag ( Investeringsbanktjenester )... 7 4.3 Compliance... 7 4.4 Investeringsanbefaling... 7 4.5 Investeringsanalyse... 8 4.6 Finansanalytiker... 9 5 Krav til intern organisering i verdipapirforetaket... 9 5.1 Intern taushetsplikt mht. corporateoppdrag... 9 5.2 Oppdragsliste ( observasjonsliste )... 9 5.3 Forbudsliste eller restriksjonsliste... 9 6 Uavhengighet for analytikere... 10 6.1 Analysens innhold - krav til objektivitet... 10 6.2 Forholdet mellom corporate- og analyseavdeling mht utarbeidelse av analyse... 10 6.3 Honorering... 10 7 Stille perioder med hensyn til utarbeidelse av analyser... 11 8 Analytikers bistand i forbindelse med corporateoppdrag... 11 8.1 Alminnelig bistand... 11 8.2 Pitching og roadshow... 11 8.3 Deltakelse i corporateoppdrag ( Wall Crossing )... 12 9 Særlige organisatoriske krav ved utarbeidelse og distribusjon av investeringsanalyser... 12 10 Regler for analytikers egenhandel... 14 11 Innledning... 15 11.1 Definisjoner... 15 12 Innholdskrav i investeringsanbefalinger... 16 12.1 Opplysninger om den som utarbeider en investeringsanbefaling... 16 12.2 Generelle krav... 16 12.3 Ytterligere krav... 16 12.4 Investeringsanbefalinger av begrenset omfang... 17 12.5 Investeringsanbefalinger som gis muntlig... 17 13 Opplysningskrav med hensyn til tilkjennegivelse av potensielle interesser og interessekonflikter... 18 13.1 Plassering av opplysninger (+)... 18 13.2 Anbefaling som omfatter flere selskap eller en eller flere bransje(r) (+)... 18 13.3 Anbefalinger av begrenset omfang... 18 13.4 Muntlige anbefalinger... 18 13.5 Generelle krav til opplysninger om interessekonflikter... 18 13.6 Ytterligere krav til opplysninger om interessekonflikter... 19 13.7 Opplysningsplikt om verdipapirforetaket, dets nærstående og dets ansatte sin beholdning i selskapet anbefalingen gjelder (+)... 21 13.7.1 Foretaket og dets nærstående opplysningsplikt om egen beholdning (+)... 21 13.7.2 Ansattes opplysningsplikt om egen beholdning (+)... 21 13.7.3 Meglers opplysningsplikt om egen beholdning (+)... 21 13.7.4 Analytikers opplysningsplikt om egen beholdning (+)... 22 13.8 Analytikers bistand i corporateoppdrag ( Wall Crossing ) (+)... 22 13.9 Annet skriftlig og elektronisk materiale (prospekt mv) (+)... 22 13.10 Opplysninger til media (+)... 22 2
1 Innledning Verdipapirforetak driver virksomhet etter en forretningsmodell som har et innebygget potensial for interessekonflikter. Corporateavdelingen mottar oppdrag fra utstedere av verdipapirer og avdelingen skal søke å utføre oppdraget til beste for sin oppdragsgiver (selskapet). Megleravdelingen, som hovedsakelig omsetter aksjer og andre verdipapirer i annenhåndsmarkedet, skal på sin side utføre sitt oppdrag til beste for sine oppdragsgivere (investorer). Analyseavdelingen skal tjene som en støttefunksjon for megleravdelingen og har som sådan samme plikt som megleravdelingen; nemlig å tjene investorenes interesser. Selv om den forretningsmodellen verdipapirforetakene har valgt har et innebygget konfliktpotensial, mener vi fortsatt at verdipapirforetakene må kunne velge denne modellen. Årsakene til dette er bl.a.: Verdipapirforetakenes plasseringsevne. Både selskaper og investorer er avhengige av at verdipapirforetakene raskt og effektivt kan plassere og fremskaffe store aksjeposter i markedet. Slike transaksjoner er ofte knyttet til corporateoppdrag, så som emisjoner, fusjoner og oppkjøp. Nettverk. Det nettverket som er nødvendig for slike operasjoner, kan ikke vedlikeholdes uten aktiv dag til dag-handel i aksjemarkedet. All erfaring viser at de verdipapirforetakene som har høyest omsetning av aksjer som regel også har best plasseringsevne. Markedskunnskap. Ett nettverk alene er ikke tilstrekkelig til å gi den nødvendige plasseringsevnen. Det er også nødvendig å kjenne markedets puls, investorenes risikoholdning og markedssyn. Dette kan kun oppnås gjennom jevnlig dag til dag-handel. Den samme kunnskapen og kompetansen er en helt sentral input til arbeidet i corporateavdelingen. En effektiv corporateavdeling må kjenne markedet for eksempel for å prise en emisjon riktig, og et meglerbord er det beste verktøyet for dette formålet. Analyser. Analysevirksomheten som drives av verdipapirforetakene, er en katalysator for omsetning og likviditet. Det er også en sterk og entydig sammenheng mellom likviditet og prising av et selskap. Høy likviditet gir en riktigere prising av selskapene, bidrar til å holde nede finansieringskostnadene og sikrer markedets effektivitet i relasjon til tilgang til risikokapital og investeringer. På bakgrunn av de overnevnte punkter aksepterer internasjonal regulering på EU-nivå den eksisterende forretningsmodell, men under visse forutsetninger. For det første stilles det strenge krav til hvilke opplysninger som analyser må inneholde med hensyn til mulige interessekonflikter. Verdipapirforetaket må opplyse om evt. egne interesser i, samt evt. interessekonflikter med, selskapet som anbefalingen omhandler. Kundene skal i slike situasjoner sikres en rettmessig og fair behandling og verdipapirforetakets og dens ansattes interesser skal stå tilbake for kundenes interesser. For det andre må potensialet for interessekonflikter som ligger i ovennevnte forretningsmodell reduseres så langt mulig gjennom krav til intern organisering og uavhengighet mellom avdelinger. Det viktigste i den forbindelse er at ledelse og ansatte i verdipapirforetaket er bevisst i forhold til de interesser de skal tjene og bygger opp en kultur i foretaket som understøtter dette og som gir tillit utad. Informasjonssperrer ( Chinese Walls ) må være tette, og både utstedere og investorer må ha tillit til at fortrolig informasjon ikke flyter mellom avdelinger. 3
2 Formål Formålet med denne anbefalingen er å; bidra til at verdipapirforetakene organiserer virksomheten og etablerer rutiner på en måte som reduserer potensielle interessekonflikter så langt mulig samt at foretakene etablerer interne kontrolltiltak for å håndtere interessekonflikter som måtte oppstå, sikre at anbefalinger (analyser) fremstår som objektive, rimelige og rettferdige, herunder at eventuelle interesser og interessekonflikter tydelig tilkjennegis. Dette vil samlet sett bidra til å styrke tilliten til verdipapirforetakene blant deres kunder og til finansmarkedet generelt. 3 Det legale utgangspunkt 3.1 Organisatoriske krav De sentrale lovbestemmelsene som tidligere har dannet utgangspunktet for regulering av forholdet mellom corporateavdeling og analyseavdeling og som fortsatt vil gjelde etter de nye reglene i verdipapirhandelloven (vphl.) er bestemmelsene om verdipapirforetakenes organisasjon i 9-11, bestemmelsene om god forretningsskikk i 10-11, bestemmelsene om taushetsplikt i 3-4 og 10-9 samt bestemmelsene om rådgivningsforbud i 3-7. I henhold til vphl. 9-11 skal verdipapirforetak innrette sin virksomhet slik at foretaket er oppbygd og organisert på en slik måte at risikoen for interessekonflikt mellom foretaket og dets kunder eller foretakets kunder seg imellom begrenses til et minimum. Videre skal foretaket ha interne instrukser for taushetsplikt, herunder for utveksling av informasjon mellom ulike deler av virksomheten. Ved utøvelse av virksomheten skal verdipapirforetak i henhold til vphl. 10-11 påse at kundenes interesser og markedets integritet ivaretas på beste måte ved at det bestreber seg på å unngå interessekonflikter ved bl.a. å sørge for at kundens interesser går foran foretakets interesser samt at enkelte kunder ikke usaklig tilgodeses på bekostning av andre kunder. Det følger av ovennevnte bestemmelser at corporateavdelingen skal holdes adskilt fra megleravdelingen og analyseavdelingen. Dette innebærer at verdipapirforetaket må bygge informasjonssperrer (såkalte Chinese Walls ) mellom disse avdelingene. Kredittilsynet har i rundskriv 1995/39 definert Chinese Walls på følgende måte: Ethvert tiltak som tar sikte på å hindre at konfidensiell informasjon, særlig kurssensitiv informasjon, som er kjent hos personer i en del av foretaket kan tilflyte personer i en annen del av foretaket. Dersom en ansatt i en corporateavdeling mottar innsideinformasjon, jfr. Vphl. 3-2, i forbindelse med et oppdrag, har vedkommende taushetsplikt overfor uvedkommende, jfr. Vphl. 3-4. I relasjon til et corporateoppdrag vil andre ansatte i verdipapirforetaket enn de ansatte i corporateavdelingen, normalt være uvedkommende. Den nye regelen i vphl 3-4 utvider taushetsplikten til å gjelde enhver og er således ikke lenger begrenset til kun å gjelde ansatte i verdipapirforetaket. Dette innebærer at personer som ikke er ansatt i foretaket som mottar eller tilfeldig kommer over innsideinformasjon også vil være underlagt de nye reglene om taushetsplikt. 4
For alle ansatte i verdipapirforetak gjelder dessuten en generell taushetsplikt knyttet til det den ansatte under sin virksomhet får kjennskap til om andres forhold, jfr. Vphl. 10-9. Taushetsplikten omfatter blant annet hvem som er foretakets oppdragsgiver (kunde). Taushetsplikten skiller ikke mellom sensitive og nøytrale kundeopplysninger. Taushetsplikten skal imidlertid ikke hindre informasjonsutveksling med personer med et saklig behov for opplysningene (eksempelvis øvrige ansatte, kontraktsmotparter, rådgivere). Dersom opplysninger om et pågående eller tidligere oppdrag skal kunne oppgis i en anbefaling må det, med mindre det følger av oppdragets art (offentlig emisjon eller spredningssalg og lignende) eller lovgivning at den i utgangspunktet taushetsbelagte opplysning kan eller skal tas inn i analyser, innhentes uttrykkelig samtykke fra oppdragsgiveren. Dersom innsideinformasjon skal gis videre til tredjeparter må i tillegg denne partens uttrykkelige samtykke til å motta innsideinformasjon innhentes. Når utstederselskaper gir innsideinformasjon til tredjeparter skal utstederforetaket føre lister over personer som gis tilgang til innsideinformasjon, jfr. Vphl. 3-5. Tilsvarende plikt følger ikke uttrykkelig av loven, men verdipapirforetaket kan ha påtatt seg en slik plikt etter avtale med utstederselskapet, og det antas at en slik plikt kan utledes av reglene i Vphl. 9-11 og 10-11. Det følger videre av Vphl. 3-7 at ansatte i verdipapirforetak som besitter innsideinformasjon er underlagt rådgivningsforbud 3.2 Innholdskrav i anbefalinger I forbindelse med implementeringen av Market Abuse Direktivet (MAD) ble det vedtatt nye regler i Vphl. med tilhørende forskrifter som tok sikte på å regulere hvilke innholdskrav som stilles til investeringsanbefalinger. Vphl. 3-10 lyder som følger: 3-10 Investeringsanbefalinger mv. Den som utarbeider eller formidler informasjon som anbefaler eller foreslår en investering eller investeringsstrategi vedrørende finansielle instrumenter eller utstederne av slike, og som er ment for distribusjon eller allmennheten, skal utvise tilbørlig aktsomhet for å sikre at informasjonen som presenteres er korrekt og skal på en klar og tydelig måte opplyse om eventuelle egne interesser og interessekonflikter som knytter seg til instrumentene eller utstederne. Vphl. 3-10 samt verdipapirforskriftens kapittel 3 del II pålegger verdipapirforetaket å sikre at informasjonen som presenteres i en anbefaling er korrekt og at man på en klar og tydelig måte opplyser om eventuelle egne interesser og interessekonflikter som knytter seg til de relevante finansielle instrumentene eller utstederen. 3.3 Særlig om såkalt kredittanalyser En kredittanalyse er en vurdering av en lånetakers (obligasjonsutsteders) evne til å betjene lån (kreditt). Etter vurderingen blir lånetakerens evne til å betjene lånet, som også kalles kredittverdighet, plassert i en skala. Dette kalles ofte å bli "ratet" eller "kredittrating". Skalaene for rating av kredittverdighet gis vanligvis i bokstaver, f. eks "AAA", "AA" osv. Kredittratinger har dermed ikke til formål å anbefale eller foreslå en investering eller investeringsstrategi. Kredittratinger inneholder derfor normalt ikke den type råd som omhandles av definisjonen investeringsanbefaling i punkt 4.4. 5
Det følger av kommisjonsdirektivet vedtatt i tilknytning til MAD (2003/125/EC) at kredittvurderingsbyråer faller utenfor direktivets anvendelsesområde fordi en vurdering av kredittverdighet ikke utgjør en anbefaling. En kredittanalyse som utgis av et verdipapirforetak må likestilles med en kredittanalyse som utgis av et kredittvurderingsbyrå. Det er Forbundets oppfating at såkalte kredittanalyser på bakgrunn av kredittanalysens formål, innhold og kommisjonsdirektivet (2003/125/EC) normalt faller utenfor verdipapirforskriftens kapittel 3 avsnitt II, og således utenfor Forbundets standard nr. 3. Kredittanalyser som inneholder en investeringsanbefaling som definert i punkt 4.4 vil imidlertid falle innenfor del II av denne standarden. 3.4 Anbefalingens systematikk Ved denne anbefalingen har Forbundet søkt å fremstille et samlet regelsett for organisatoriske tiltak og opplysningskrav med sikte på å oppfylle formålet i standardens punkt 2. Del 1 omhandler organisatoriske krav som er fastsatt av Forbundet. Del 2 omhandler opplysningskrav som dels er fastsatt i verdipapirforskriften av 29. juni 2007 (heretter omtalt som forskriften ) og dels av Forbundet selv. For å få til et samlet regelverk vedrørende de opplysningskrav som gjelder for investeringsanbefalinger, herunder analyser vil del 2 dermed inneholde både Forbundets særskilte retningslinjer samt forskriftens bestemmelser. Forbundets særskilte retningslinjer som går lenger enn forskriftens bestemmelser er merket med (+). For å tydelig markere sitater fra forskriften er disse skrevet i kursiv. Det er fortløpende angitt i fotnoter hvor det er sitert fra forskriften. Under enkelte av de siterte/gjengitte bestemmelser er det tatt inn merknader med forklaring på hvordan Forbundet mener disse bestemmelsene er å forstå. Dette er merket med (*). Videre er enkelte av forskriftens bestemmelser markert ved gjennomstrekning. Denne metodikken er valgt for å presisere at på visse punkter er Forbundets retningslinjer strengere enn forskriftens bestemmelser. 4 Definisjoner 4.1 Corporateavdeling Med corporateavdeling forstås avdeling innen et verdipapirforetak som yter følgende investeringstjenester og derav tilknyttede tjenester: 1. Rådgivning i forbindelse med tilrettelegging og gjennomføring av børsintroduksjoner 2. Rådgivning i forbindelse med tilrettelegging og gjennomføring av emisjoner samt garantistillelse for fulltegning av emisjoner eller andre offentlige tilbud som nevnt i vphl kapittel 5 3. Rådgivning i forbindelse utstedelse av grunnfondsbevis og konvertible obligasjoner 4. Rådgivning i forbindelse med tilrettelegging og gjennomføring av fusjoner og oppkjøp (M&A) samt kjøp og salg av virksomheter. 5. Annen finansiell rådgivning i relasjon til ovennevnte tjenester 6
4.2 Corporateoppdrag ( Investeringsbanktjenester ) Med corporateoppdrag menes tjeneste som omfatter en eller flere av de tjenester som nevnt i pkt. 4.1 nr. 1-5 samt markedsføring av finansielle instrumenter 1. Det er forbundets oppfatning at definisjonen av corporateoppdrag er i samsvar med definisjonen av investeringsbanktjenester i verdipapirforskriften. 4.3 Compliance Med compliance menes: overvåking av at gjeldende lovgivning, annen regulering og interne regler blir overholdt, utarbeidelse og vedlikeholde interne regler og rutiner for verdipapirforetaket, rådgivning av styret og ledelse samt ansatte med hensyn til compliance spørsmål 4.4 Investeringsanbefaling Det er viktig å skille mellom begrepene investeringsanbefaling og investeringsanalyse, da disse begrepene defineres ulikt i forskriften. Begrepet investeringsanbefaling ble introdusert/definert i forbindelse med implementeringen av Market Abuse Direktivet (MAD) i 2005, hvor det samtidig ble oppstilt relativt detaljerte innholdskrav, jfr. Vphl. 3-10 jf forskriftens 3-5 til 3-15. Med investeringsanbefaling 2 menes en analyse, rapport, artikkel eller annen form for skriftlig eller muntlig informasjon som anbefaler eller foreslår en investering eller en investeringsstrategi. (*) Med informasjon som anbefaler eller foreslår en investering eller investeringsstrategi menes informasjon som direkte eller indirekte uttrykker en bestemt investeringsanbefaling vedrørende ett eller flere finansielle instrumenter eller utstedere av slike, for eksempel informasjon som gir anvisning på det finansielle instrumentets nåværende eller fremtidige verdi eller kurs.(**) (*) Forbundets oppfatning er at kredittvurderinger ikke omfattes av definisjonen investeringsanbefaling, jfr. punkt 3.3. (**) Med informasjon som gir anvisning på det finansielle instrumentets nåværende eller fremtidige verdi eller kurs, menes etter vår oppfatning at det må ligge en vurdering til grunn, ikke en gjengivelse. En gjengivelse av hva som er aktuell markedskurs (for eksempel børskurs) er ikke slik informasjon som faller inn under definisjonen. Det samme gjelder dersom det bare gjengis den verdi/kurs som benyttes i fremtiden ved ombytting til et annet finansielt instrument eller innløsning/bortfall av derivatkontrakter. Informasjon i form av en vurdering av verdien på et finansielt instrument som ikke er priset gjennom omsetning i markedet (regulert marked/børs, OTC-system) eller hvor det har gått lang tid siden en pris ble fastsatt i markedet, vil derimot være informasjon som faller innenfor definisjonen. 1 Forbundet mener at markedsføring av finansielle instrumenter bare omfattes av definisjonen av investeringsanbefaling dersom corporateavdelingen har inngått en avtale med eller i forståelse med selskapet utarbeider materiale til bruk i markedsføring av utsteders finansielle instrumenter 2 Forskriftens 3-6 (2) 7
4.5 Investeringsanalyse 3 Med investeringsanalyse menes investeringsanbefaling som nevnt i punkt 4.4, som er utarbeidet av verdipapirforetak, og som: a) er benevnt eller beskrevet som investeringsanalyse eller tilsvarende benevnelse, eller som på annen måte er presentert som en objektiv eller uavhengig forklaring av de forhold som omfattes av anbefalingen, og b) ikke regnes som investeringsrådgivning etter Vphl. 2-4 første ledd Dersom det utarbeides en investeringsanbefaling som ikke oppfyller kravene ovenfor i pkt. 4.5 bokstav a) og b) skal anbefalingen benevnes som markedsføringsmateriale og inneholde en tydelig erklæring om at anbefalingen ikke er utarbeidet i samsvar med regelverket for investeringsanalyser. Dette gjelder også ved muntlig presentasjoner av markedsføringsmateriale. I slike tilfeller gjelder de innholdskrav som følger av forskriftens 10-9 flg. Forskriftens 9-28 utfyller de generelle reglene mht håndtering av interessekonflikter ved å oppstille særskilte krav i forbindelse med utarbeidelse og formidling av investeringsanalyser, jfr. punkt 9. Investeringsanalyser er definert som en underkategori av investeringsanbefaling, jfr. forskriftens 9-27. For at en investeringsanbefaling skal kvalifiseres som en investeringsanalyse, må anbefalingen tydelig være merket eller beskrevet som en investeringsanalyse eller på annen måte presentert som objektiv eller uavhengig og må heller ikke inneholde noen form for investeringsrådgivning. Årsaken til at investeringsanalyser spesifikt skal merkes som analyser skyldes at de omfattes av et strengere regime mht håndtering av interessekonflikter, jfr. forskriftens 9-28. Figuren nedenfor illustrerer forskjellen mellom investeringsrådgivning (investment advice), investeringsanbefaling (recommendations) og investeringsanalyser (investment research). Kilde: Background Note Implementing Directive 3 Forskriftens definisjoner i 9-27 (1) 8
4.6 Finansanalytiker Med finansanalytiker menes en tilknyttet person 4 som utarbeider innholdet i investeringsanalyser 5 DEL 1 ORGANISATORISKE KRAV 5 Krav til intern organisering i verdipapirforetaket Kravene i dette kapittelet må tilpasses virksomhetens art, herunder hvorvidt corporateoppdraget er knyttet til finansielle instrumenter utstedt av selskap som er notert på en regulert markedsplass, jfr. innsidereglene i Vphl. 3-1 3-7. Foretakene bør vurdere om også oppdrag knyttet til andre finansielle instrumenter/utstedere bør vurderes på samme måte og da særlig ha for øye at misbruk av innsideinformasjon om unoterte selskaper, kan rammes av Vphl. 3-9 om forbud mot bruk av urimelige forretningsmetoder i verdipapirhandel. 5.1 Intern taushetsplikt mht. corporateoppdrag Verdipapirforetak som påtar seg et corporateoppdrag skal sørge for at oppdraget ikke gjøres kjent for andre ansatte i foretaket enn de som er tilknyttet corporateavdelingen eller som må være kjent med oppdraget for å unngå interessekonflikter. Compliance skal vurdere og eventuelt godkjenne om det er behov for at andre ansatte utenfor corporateavdelingen skal gjøres kjent med oppdraget, eksempelvis enkelte ansatte innenfor oppgjør og risikohåndtering. Dette kan organiseres ved at compliance godkjenner hvert konkrete tilfelle eller ved at compliance forhåndsgodkjenner enheter eller enkeltpersoner som kan kontaktes. Alle som blir gjort kjent med corporateoppdraget skal umiddelbart føres på innsideliste. Foretaket skal søke å sikre at dets virksomhet fortsetter som normalt slik at det ikke gis indikasjoner verken internt eller eksternt om det konkrete oppdrag, herunder hvem og hva oppdraget gjelder. 5.2 Oppdragsliste ( observasjonsliste ) Det skal etableres en oppdragsliste eller observasjonsliste som inneholder oversikt over alle corporateoppdrag samt konkrete indikasjoner på slike. Listen skal i sin helhet kun være tilgjengelig for foretakets faktiske leder, faktiske leder av corporateavdelingen og foretakets relevante Compliance. Compliance skal overvåke foretakets og dets ansattes transaksjoner i de finansielle instrumenter knyttet til utstederforetakene på observasjonslisten. 5.3 Forbudsliste eller restriksjonsliste Dersom det er grunnlag for å tro at innsideinformasjon, jfr. Vphl. 3-2, har kommet uvedkommende ansatte i verdipapirforetaket (utenfor corporateavdelingen) til kunnskap, skal Compliance, faktisk leder eller faktisk leder for corporateavdelingen vurdere følgende tiltak; 4 Forskriftens 9-1 bokstav c 5 Forskriftens 9-1 bokstav d 9
om selskapet informasjonen gjelder skal føres på en forbudsliste eller om selskapet informasjonen gjelder skal føres på en restriksjonsliste Når et selskap er ført opp på en restriksjonsliste skal det innføres adekvate tiltak med sikte på å forhindre at informasjonen kan utnyttes av den eller de ansatte som har slik informasjon, av verdipapirforetaket selv eller av dets kunder. Inntil Compliance, faktisk leder eller faktisk leder for corporateavdelingen opphever restriksjonene innebærer oppføring på forbudslisten at: ingen ansatte i verdipapirforetaket kan gi råd til kunder vedrørende handel i selskapets finansielle instrumenter, men kan utføre ordre inngitt av kunder all egenhandel som ledd i verdipapirforetakets alminnelige kapitalforvaltning i de aktuelle finansielle instrumenter opphører all egenhandel for ansatte - uansett eventuelt utløpt bindingstid opphører det skal vurderes om all egenhandel som ledd i investeringstjenestevirksomheten (marketmaker) skal opphøre eller om det kan bli foretatt "passiv" prisstillelse. 6 Uavhengighet for analytikere 6.1 Analysens innhold - krav til objektivitet Analyser skal reflektere analytikerens aktuelle oppfatning av vedkommende selskap(er) eller bransje. Verdipapirforetak skal ikke tilby selskaper positive analyser eller endre anbefalinger/estimater i den hensikt å oppnå et corporateoppdrag. 6.2 Forholdet mellom corporate- og analyseavdeling mht utarbeidelse av analyse Analytikere skal ikke være underlagt veiledning, tilsyn eller kontroll av ansatte i corporateavdelingen. Ansatte i corporateavdelingen skal ikke gå gjennom eller godkjenne investeringsanbefalinger/analyser før de publiseres med mindre helt spesielle grunner tilsier det. Slike spesielle grunner kan være for å sikre overholdelse av foretakets juridiske forpliktelser. Adgangen til gjennomgang gjelder bare dersom investeringsanbefalingen/analysen ikke inneholder en anbefaling eller kursmål Dersom analyseavdelingen mener at helt spesielle grunner tilsier at corporateavdelingen skal gå gjennom en analyse før publisering, skal tillatelse innhentes av Compliance eller verdipapirforetakets faktiske leder. Den som gir tillatelse skal dokumentere og oppbevare begrunnelsen for å gi slik tillatelse. Compliance eller faktisk leder kan bestemme at corporateavdelingen skal gå gjennom en analyse dersom det anses nødvendig for å verifisere fakta gjengitt i analysen eller for å avdekke eventuelle interessekonflikter. Verdipapirforetaket skal etablere gode interne rutiner som sikrer at disse kravene overholdes. 6.3 Honorering 6 Analytikernes bonus eller annen honorering skal ikke være direkte knyttet til konkrete corporateoppdrag. Det skal opplyses om analytikeren er partner i verdipapirforetaket og/eller om vedkommende mottar bonus fra foretakets generelle bonusordning. 6 Overoppfyller forskriftens 3-11 nr. 3. 10
7 Stille perioder med hensyn til utarbeidelse av analyser For tilretteleggere, syndikatmedlemmer og rådgivere gjelder følgende restriksjoner på utarbeidelse av analyser med mindre annet er bestemt og fastsatt i Research guidelines for den enkelte transaksjon: Ved offentlig emisjon eller videresalg skal det ikke utarbeides analyse senere enn 7 dager før prospektet offentliggjøres og tidligst 30 dager etter tildeling. Ved børsintroduksjon skal det ikke utarbeides analyse senere enn 7 dager før prospektet offentliggjøres og tidligst 30 dager etter første noteringsdag. Ved offentlig emisjon eller videresalg knyttet til en børsintroduksjon skal den stille perioden regnes fra det tidspunkt som er sist av første noteringsdag og tildeling. Det kan likevel publiseres analyser etter forutgående klarering av faktisk leder eller den vedkommende delegerer denne klareringsplikt (Compliance) - dersom det kommer vesentlige nyheter eller det skjer vesentlige hendelser vedrørende selskapet. Ved private plasseringer [1] skal behovet for restriksjoner på utarbeidelse av analyse vurderes, herunder eventuelt restriksjonens lengde. [2] 8 Analytikers bistand i forbindelse med corporateoppdrag 8.1 Alminnelig bistand Analytikeren kan delta i følgende corporate-aktiviteter såfremt forutgående godkjennelse er innhentet fra Compliance; Analytikeren kan bistå corporateavdelingen med ideer til mulige transaksjoner så lenge kommunikasjonen kun går en vei; fra analytikeren til corporateavdelingen. Analytikeren kan gi råd til corporateavdelingen med hensyn til prissetting og strukturering av en corporate-transaksjon og om den forventede investorinteresse. Slik aktivitet skal normalt ikke regnes som bistand omtalt i pkt 8.3. Compliance avgjør om slik godkjennelse som nevnt i første ledd skal gis som generell forhåndsgodkjennelse eller om godkjennelse må innhentes i hvert enkelt tilfelle. 8.2 Pitching og roadshow En analytiker kan delta i markedsføringsaktiviteter, herunder "pitching" og "roadshow", under forutsetning av at analytikeren fremstår som uavhengig representant fra analyseavdelingen og ikke som representant for corporateavdelingen og/eller selskapet. Analytikerens deltakelse i "pitching" og "roadshow" kan bare finne sted etter forutgående godkjennelse fra Compliance. [1] Med private plasseringer menes tilbud som er unntatt fra prospektplikten. [2] Behovet for restriksjoner ved private plasseringer skal først og fremst vurderes i forhold til om tilbudet ligger nært opptil prospektplikt, jf. verdipapirhandelloven kap. 7. 11
8.3 Deltakelse i corporateoppdrag ( Wall Crossing ) Analytiker som yter bistand til corporateavdelingen i forbindelse med et corporateoppdrag kan ikke påbegynne en analyse vedrørende det eller de selskap oppdraget gjelder eller bistå andre analytikere med det samme så lenge analytikeren yter slik bistand. Compliance eller faktisk leder skal sørge for at analytikeren i slike perioder underlegges restriksjoner som er adekvate i forhold til omfanget av den bistand analytikeren gir corporateavdelingen. Dersom en analytiker, som bistår under arbeidet med et corporateoppdrag, mottar innsideinformasjon som nevnt i Vphl. 3-2 skal vedkommende ikke utarbeide analyse før det har gått minst 6 måneder etter at oppdraget ble sluttført. Analytikeren skal heller ikke bistå andre analytikere som utarbeider analyse vedrørende samme selskap i denne perioden. Det er en forutsetning for utarbeidelse av analyse etter utløpet av 6 måneders fristen at informasjonen analytikeren mottok ikke lenger er å betrakte som innsideinformasjon etter Vphl. 3-2. Dersom informasjonen som analytikeren mottok i forbindelse med corporateoppdraget blir offentliggjort gjennom børsmelding, prospekt, regnskapsrapportering eller annen presentasjon kan analytikeren likevel utarbeide analyse før utløpet av 6 måneders fristen i annet ledd. I så fall skal det gå minst to børsdager mellom offentliggjøringen av informasjonen og publisering av analysen. Compliance eller faktisk leder skal klarere om analysen kan offentliggjøres, herunder om fristen på to børsdager bør utvides. 9 Særlige organisatoriske krav ved utarbeidelse og distribusjon av investeringsanalyser Verdipapirforetak som utarbeider eller får utarbeidet investeringsanalyser, og hvor analysen vil formidles til foretakets kunder eller til allmennheten, eller det er rimelig grunn til å anta at slik formidling vil finne sted, skal verdipapirforetaket utarbeide: (i) (ii) skriftlige retningslinjer for interessekonflikter 7 som også skal gjelde analytikere som deltar i utarbeidelsen av investeringsanalysen, samt andre tilknyttede personer 8 med ansvarsområder eller forretningsinteresser (*) som kan komme i konflikt med interessene til de personer investeringsanalysen formidles til; og rutiner og prosedyrer 9 som sikrer at: a) analytikere og tilknyttede personer 10 med kunnskap om (1) det sannsynlige tidspunktet for offentliggjøringen av investeringsanalysen, (2) innholdet av investeringsanalysen som ikke er tilgjenglig for kundene eller offentligheten, eller (3)innhold av investeringsanalysen som ikke lett kan utledes av offentlig tilgjengelig informasjon ikke kan handle for egen (**) eller andres regning (herunder verdipapirforetakets regning) (***) i finansielle instrumenter som omfattes av investeringsanalysen eller i ethvert avledet finansielt instrument 11 (****), før 7 Forskriftens 9-28 (2) jfr. 9-24. 8 Forskriftens 9-1 bokstav c. 9 Forskriftens 9-28 (3) 10 Forskriftens 9-1 bokstav c 11 Med avledet finansielt instrument menes finansielt instrument med en pris nært knyttet til endringer i prisen til et annet finansielt instrument omhandlet i en investeringsanalyse, og som inneholder et derivatelement som baserer seg på dette finansielle instrumentet, jfr forskriftens 9-28 (4) 12
mottakerne av investeringsanalysen har hatt rimelig anledning til å handle på bakgrunn av den 12 (*****), b) analytikere og tilknyttede personer 13 involvert i utarbeidelsen av investeringsanalysen gjøres kjent med reglene om egenhandel i vphl kapittel 8, c) verdipapirforetaket, analytikere og tilknyttede personer 14 som er involvert i utarbeidelsen av innholdet i investeringsanalysene ikke mottar godtgjørelse fra personer som har en særlig interesse i hovedinnholdet i analysen, d) verdipapirforetaket, analytikere og relevante personer involvert i utarbeidelsen av investeringsanalyse ikke tilbyr utstedere fordelaktige investeringsanalyser, og e) at andre enn analytikere ikke tillates å gjennomgå utkast til investeringsanalysen for å kontrollere faktiske opplysninger i analysen forut for formidlingen av den, med unntak av gjennomgang som foretas for å sikre overholdelse av foretakets juridiske forpliktelser. Dette gjelder bare dersom investeringsanalysen inneholder en anbefaling eller kursmål (******). Våre merknader: (* )Personer med ansvarsområder eller forretningsinteresser vil kunne være personer i corporate finance og personer som driver megling/salg ( trading and sales ) på vegne av kunde eller foretak 15. (**) Dette vil kun være aktuelt ved salg av finansielle instrumenter, da punkt 10 forbyr analytikere og eie finansielle instrumenter som vedkommende selv analyserer. (***) Når det gjelder analytikers handel som gjøres på andres regning antar vi at denne problemstillingen vil være upraktisk i Norge. (****) Det vil være forbudt for analytikere og handle et avledet finansielt instrument, da et slikt instrument iht. definisjonen i forskriftens 9-28 (4) inneholder et derivatelement, se vphl 8-2 (1), jfr. Vphl. 2-2 første ledd nr. 4. (*****) Punkt 10, 3. ledd oppstiller krav til at analytikere ikke kan handle før det har gått minst en uke etter at vedkommende analyse er offentliggjort. Anbefalingen er på dette punkt strengere enn forskriftens 9-28 (3), jf begrepet rimelig anledning til å handle på bakgrunn av den. (******) Iht. punkt 6.2 skal ansatte i corporateavdelingen ikke gjennomgå eller godkjenne analyser før de publiseres med mindre helt spesielle grunner tilsier det. MERKNAD: Denne bestemmelsen må vurderes opp mot anbefalingens punkt 6.2. Kravene til utarbeidelse av skriftlige retningslinjer, rutiner og prosedyrer i punkt 9 ovenfor gjelder ikke dersom verdipapirforetaket kun formidler andres investeringsanalyser til kunder eller allmennheten, og (i) investeringsanalysen ikke er utarbeidet av selskap i samme foretaksgruppe som verdipapirforetaket, (ii) verdipapirforetaket ikke vesentlig endrer anbefalingene i investeringsanalysen, (iii) investeringsanalysen ikke presenteres som om den var utarbeidet av verdipapirforetaket og (iv) verdipapirforetaket kontrollerer at den som har 12 Dette gjelder ikke ordinær prisstillingsvirksomhet foretatt i god tro eller utførelse av en uoppfordret kundeordre. 13 Forskriftens 9-1 bokstav c 14 Forskriftens 9-1 bokstav c 15 Fortalens punkt 30 i implementeringsdirektivet 13
utarbeidet analysen er underlagt tilsvarende krav som følger av forskriften vedrørende investeringsanalyser eller har fastsatt retningslinjer som inneholder slike krav. 10 Regler for analytikers egenhandel Analytiker kan ikke eie finansielle instrumenter i de selskap som vedkommende analyserer. Compliance skal vurdere om forbudet også bør gjelde tilsvarende for andre selskaper i samme sektor/bransje. I den forbindelse skal det legges vekt på hvordan foretakets analyseavdeling er organisert. Analytikeren kan likevel beholde aksjer ervervet; før 1. mars 2003 før vedkommende begynte som analytiker på annen måte enn ved kjøp, eksempelvis arv og fusjonsvederlag Dersom analytikeren eier finansielle instrumenter i henhold til annet ledd gjelder følgende bestemmelser: Analytikere skal ikke handle (selge) i motsatt retning av sin siste anbefaling. Compliance kan i særlige tilfeller gi dispensasjon fra denne bestemmelsen, f. eks. hvis det har gått lang tid siden siste anbefaling. Analytikere skal ikke handle (selge), selv om eventuelle bindingstider er utløpt, før det har gått minst en uke etter at vedkommendes analyse er offentliggjort. Analytikere kan benytte tegningsretter ved emisjon av aksjer i selskaper analytikeren er aksjonær i fra før, men kan ikke kjøpe nye tegningsretter. Analytikere kan erverve aksjer utstedt av arbeidsgiverforetaket som ledd i et incentivprogram for de ansatte. Dersom verdipapirforetaket utarbeider eller får utarbeidet investeringsanalyser som vil formidles, eller det er rimelig grunn til å anta at vil formidles, til foretakets kunder eller allmennheten gjelder følgende regler for analytikers egenhandel: Analytikere eller tilknyttede personer med kunnskap om: (1) det sannsynlige tidspunktet for offentliggjøringen av investeringsanalysen, (2) innholdet av investeringsanalysen som ikke er tilgjenglig for kundene eller offentligheten, eller (3)innhold av investeringsanalysen som ikke lett kan utledes av offentlig tilgjengelig informasjon.kan ikke handle for egen (*) eller andres regning (herunder verdipapirforetakets regning) (**) i finansielle instrumenter som omfattes av investeringsanalysen eller i ethvert avledet finansielt instrument 16 (***), før mottakerne av investeringsanalysen har hatt rimelig anledning til å handle på bakgrunn av den 17 (****). Dette gjelder ikke ordinær prisstillingsvirksomhet foretatt i god tro eller utførelse av en uoppfordret kundeordre. 16 Med avledet finansielt instrument menes finansielt instrument med en pris nært knyttet til endringer i prisen til et annet finansielt instrument omhandlet i en investeringsanalyse, og som inneholder et derivatelement som baserer seg på dette finansielle instrumentet, jfr. forskriftens 9-28 (4) 17 Dette gjelder ikke ordinær prisstillingsvirksomhet foretatt i god tro eller utførelse av en uoppfordret kundeordre. 14
Våre merknader: (*) Dette vil kun være aktuelt ved salg av finansielle instrumenter, da punkt 10 forbyr analytikere og eie finansielle instrumenter som vedkommende selv analyserer. (**)Når det gjelder analytikers handel som gjøres på andres regning antar vi at denne problemstillingen vil være upraktisk i Norge. (***) Det vil være forbudt for analytikere og handle et avledet finansielt instrument, da et slikt instrument iht. definisjonen i forskriftens 9-28 (4) inneholder et derivatelement, se Vphl. 8-2 (1), jfr. Vphl. 2-2 første ledd nr. 4. (****) Punkt 10, 3. ledd oppstiller krav til at analytikere ikke kan handle før det har gått minst en uke etter at vedkommende analyse er offentliggjort. Anbefalingen er på dette punkt strengere enn forskriftens 9-28 (3), jfr. begrepet rimelig anledning til å handle på bakgrunn av den. DEL 2 UTARBEIDELSE AV INVESTERINGSANBEFALING Verdipapirforskriftens kapittel 3 del II inneholder en rekke innholdskrav i forbindelse med utarbeidelse og formidling av investeringsanbefalinger. Når det gjelder definisjonen av investeringsanbefaling vises det til punkt 4.4. Forbundets anbefaling del 2 omhandler ikke formidling av investeringsanbefalinger og det vises i den forbindelse tilforskriftens 3-14, 3-15. 11 Innledning Som forklart i punkt 3.4 er det under enkelte av de siterte bestemmelser i forskriften tatt inn merknader med forklaring på hvordan Forbundet mener disse bestemmelsene eller ord og uttrykk i bestemmelsene er å forstå. Dette er merket med (*). Det er fortløpende angitt i fotnoter hvor forskriften er sitert. 11.1 Definisjoner Med distribusjonskanal 18 menes en kanal hvor informasjonen blir eller er egnet for å bli kjent eller tilgjengelig for et stort antall personer.(*) Med nærstående juridisk person 19 menes juridisk person som omfattes av verdipapirhandelloven 2-5 første ledd nr. 3-5. Med investeringsbanktjenester 20 menes investeringstjenester som nevnt i verdipapirhandelloven 2-1 første ledd nr. 2 og tilknyttede tjenester som nevnt i verdipapirhandelloven 2-1 annet ledd nr. 3 og 6. (**) Med den som utarbeider en investeringsanbefaling 21 menes den eller de fysiske personer som utarbeider anbefalingen, samt den eller de juridiske personer som er ansvarlig for utarbeidelsen. Våre merknader: 18 Forskriftens 3-6 (7) 19 Forskriftens 3-6 (8) 20 Forskriftens 3-6 (9) 21 Forskriftens 3-6 (10) 15
(*) Med begrepet et stort antall personer er det Forbundets oppfatning at man her tar sikte på anbefalinger som er rettet til eller som kan bli gjort kjent for mer enn 100 personer. Det vises i den forbindelse til at et tilsvarende antall gjelder for prospektregelverket. Med kanal er det vår oppfatning at dette vil omfatte eksempelvis foretakets åpne webside, foretakets webside hvor mer enn 100 personer kan logge seg på samt diverse handelsløsninger. Videre vil kanal kunne omfatte gruppeutsendelser per post, e-mail, SMS eller tilsvarende i tillegg til artikler i aviser og tidskrifter samt øvrige informasjonsdistributører slik som Bloomberg, Reuters. Det anbefales at foretaket påfører e-mail som ikke er egnet for et stort antall personer en merknad ( disclaimer ) hvor det fremgår at anbefalingen er individuell og ikke dekket av opplysningskravene i offentlig og privat regulering. (**) Det er Forbundets oppfatning at begrepet investeringsbanktjeneste er i tråd med definisjonen av corporateoppdrag i punkt 4.2. 12 Innholdskrav i investeringsanbefalinger 12.1 Opplysninger om den som utarbeider en investeringsanbefaling 22 Den som utarbeider en investeringsanbefaling skal sikre at anbefalingen på en klar og tydelig måte tilkjennegir navn og stillingsbetegnelse til den eller de fysiske personer som har utarbeidet investeringsanbefalingen, samt identiteten til den eller de juridiske personer som er ansvarlig for utarbeidelsen. 12.2 Generelle krav 23 Den som utarbeider en investeringsanbefaling skal utvise tilbørlig aktsomhet slik at: 1. fakta skilles tydelig fra tolkninger, vurderinger, oppfatninger og annen ikke-faktisk informasjon, 2. alle kilder anses pålitelige og at eventuell tvil om en kildes pålitelighet tydelig fremkommer, 3. alle prognoser, kursmål og prisestimater tydelig angis som sådanne, og at ikke-uvesentlige forutsetninger for disse tydelig fremkommer, og 4. anbefalingen fremstår som rimelig og forsvarlig 24, 12.3 Ytterligere krav 25 Den som utarbeider en investeringsanbefaling skal utvise tilbørlig aktsomhet slik at følgende beskrives tydelig i investeringsanbefalingen: 5. alle viktige kilder, herunder den relevante utsteder, samt om anbefalingen har blitt gjort kjent for utsteder og om den ble endret etter dette, 6. grunnlag og metoder for verdivurdering og prising av et finansielt instrument eller en utsteder, herunder fastsettelse av kursmål, 7. betydningen av innholdet av de investeringsanbefalinger som gis, slik som kjøp, selg eller hold, herunder tidshorisonten for den investeringen som anbefalingen angår (*) 22 Sitat fra forskriftens 3-7 23 Sitat fra forskriftens 3-8 24 Verdipapirforetaket skal ved skal ved forespørsel fra Kredittilsynet kunne begrunne at anbefalingen er rimelig og forsvarlig. 25 Sitat fra forskriftens 3-9 (1) og gjengivelse av 3-9 (2) og (3) 16
8. risiko knyttet til anbefalingen, herunder en analyse av relevante forutsetninger som ligger til grunn for anbefalingen (**), 9. hyppigheten av eventuelle planlagte oppdateringer av anbefalingen og eventuelle større endringer i tidligere meddelte retningslinjer for dekningen av det finansielle instrumentet eller utstederen, 10. dato for utarbeidelse og fremleggelse av anbefalingen, samt dato og tidspunkt for en eventuelt nevnt kurs på et finansielt instrument, 11. eventuelle endringer i investeringsanbefalingen i forhold til tidligere investeringsanbefalinger om samme verdipapir eller utsteder som har blitt utarbeidet i løpet av de tolv foregående månedene, samt dato for den tidligere anbefalingen I tillegg skal den som utarbeider en investeringsanbefaling sikre at det tydelig: 12. fremkommer hvilken tilsynsmyndighet som fører tilsyn med foretaket 13. henvises til eventuelle relevante bransjestandarder eller annen selvregulering (***) Våre merknader: (*) Vår oppfatning er at det er liten grunn til å forklare nærmere betydningen av kjøp, salg og hold. Imidlertid er det større grunn til å forklare nærmere betydningen av begreper som Strong buy, Market Outperformer, Market Underperformer ol. (**) Vår oppfatning av dette punkt er at anbefalingen skal inneholde en sensitivitetsanalyse. (***) Det bør i anbefalingen vises til at Norges Fondsmeglerforbunds anbefalinger er benyttet samt eventuelt standarder fra foreninger for finansanalytikere. 12.4 Investeringsanbefalinger av begrenset omfang 26 I den grad oppfyllelse av kravene i punkt 11.2 og 11.3 ikke står i rimelig forhold til den fremlagte anbefalingens lengde, er det tilstrekkelig at anbefalingen klart og tydelig henviser til et sted hvor offentligheten lett og direkte kan få adgang til de nødvendige opplysninger, for eksempel til foretakets webside. 12.5 Investeringsanbefalinger som gis muntlig 27 Hvis en investeringsanbefaling gis muntlig er det tilstrekkelig for å oppfylle kravene i punkt 12.1 til 12.3 at det i forbindelse med fremleggelsen av anbefalingen klart og tydelig henviser til et sted hvor offentligheten lett og direkte kan få adgang til de nødvendige opplysninger, for eksempel til foretakets hjemmeside. 12.6 Investeringsanbefalinger som ikke oppfyller kravene til en investeringsanalyse 28 Dersom det utarbeides en investeringsanbefaling som ikke oppfyller kravene i pkt. 4.5 bokstav a) og b) skal anbefalingen benevnes som markedsføringsmateriale og inneholde en tydelig erklæring om at anbefalingen ikke er utarbeidet i samsvar med regelverket for investeringsanalyser. Dette gjelder også ved muntlig presentasjon. 26 Gjengivelse/sitat av forskriftens 3-12 27 Gjengivelse/sitat av forskriftens 3-13 28 Gjengivelse/sitat av forskriftens 9-27 (2) 17
13 Opplysningskrav med hensyn til tilkjennegivelse av potensielle interesser og interessekonflikter Bestemmelser i dette kapittelet som går lenger enn forskriften er merket med (+). 13.1 Plassering av opplysninger (+) Opplysninger som foretaket er pålagt å opplyse om i investeringsanbefalinger etter bestemmelsene nedenfor skal fortrinnsvis inntas samlet på et egnet sted i anbefalingen. Det skal innledningsvis i anbefalingen inntas en erklæring om at anbefalingen inneholder slike opplysninger og det skal opplyses hvor i anbefalingen disse kan finnes. 13.2 Anbefaling som omfatter flere selskap eller en eller flere bransje(r) (+) I anbefalinger som omfatter seks eller flere selskaper eller en eller flere bransjer samt i rapporter (månedsrapporter og lignende) kan det enten tas inn i anbefalingen de opplysninger som kreves inntatt i henhold til kapittel 12 eller tas inn en generell opplysning om muligheten for at foretaket han ha corporateoppdrag og/ eller at foretaket eller ansatte kan ha beholdning i de omtalte selskaper. Når det gjelder sistnevnte alternativ er det en forutsetning at anbefalingen faller inn under definisjonen og de regler som gjelder for anbefalinger av begrenset omfang i pkt 11.3 og 12.1. I så fall skal det opplyses om hvor informasjon om de faktiske forhold finnes, eksempelvis på foretakets webside eller ved at foretaket gir opplysninger ved forespørsel. 13.3 Anbefalinger av begrenset omfang 29 I den grad oppfyllelse av kravene i kapittel 13 ikke står i rimelig forhold til den fremlagte anbefalingens lengde, er det tilstrekkelig at det klart og tydelig henviser til et sted hvor offentligheten lett og direkte kan få tilgang til de nødvendige opplysninger, eksempelvis foretakets hjemmeside. 13.4 Muntlige anbefalinger 30 Hvis en anbefaling gis muntlig er det tilstrekkelig for å oppfylle kravene som nevnt i kapittel 12 at det i forbindelse med fremleggelsen av anbefalingen klart og tydelig henviser til et sted hvor offentligheten lett og direkte kan få tilgang til de nødvendige opplysninger, for eksempel foretakets webside. 13.5 Generelle krav til opplysninger om interessekonflikter 31 (1) Den som utarbeider en investeringsanbefaling skal i anbefalingen tydelig opplyse om ethvert forhold som med rimelig grunn kan forventes å påvirke dens objektivitet. (2) Det skal alltid gis opplysninger i samsvar med første ledd dersom noen av de følgende forhold er til stede: 29 Gjengivelse/sitat av forskriftens 3-12 30 Gjengivelse/sitat av forskriftens 3-13 31 Sitat av forskriftens 3-10 18
a. den som utarbeider investeringsanbefalingen har en ikke-ubetydelig eierandel eller annen økonomisk interesse i ett eller flere av de finansielle instrumenter som anbefalingen gjelder, (*) b. at det foreligger en ikke-ubetydelig interessekonflikt mellom den som utarbeider investeringsanbefalingen og utsteder av ett eller flere av de finansielle instrumenter som anbefalingen gjelder. (3) Verdipapirforetaket skal i samsvar med første ledd alltid opplyse om: a. egne og nærstående juridiske personers interesser eller interessekonflikter som med rimelig grunn kan forventes å være kjent for de fysiske personer som deltar i utarbeidelsen av investeringsanbefalingen, og b. egne og nærstående juridiske personers interesser eller interessekonflikter som er kjent for fysiske personer som ikke har deltatt i utarbeidelsen av investeringsanbefalingen, forutsatt at disse personene med rimelig grunn kan forventes å ha hatt tilgang til anbefalingen før den ble distribuert eller allment kjent. (4) Bestemmelsen her medfører ingen plikt til å bryte effektive informasjonssperrer som er etablert for å unngå interessekonflikter mellom virksomhetens avdelinger.(**) Våre merknader: (*) Forbundets særlige bestemmelser i punkt 13.7 går lenger enn forskriftens bestemmelser. Etter punkt 13.7.1 i anbefalingen inntrer opplysningsplikten uavhengig av størrelse på eierandelen. Når det gjelder analytikerens eierandel i selskap vedkommende analyserer vises det til anbefalingens pkt 10, hvor analytikere forbys å eie aksjer i selskaper som vedkommende analyser (dog med visse unntak). Hvis analytikeren likevel sitter med en eierandel i ett selskap vedkommende analyserer vil opplysningsplikten - som for foretaket selv - inntre uavhengig av størrelse på eierandelen, se punkt 13.7.4. (**) Opplysningsplikten i forskriftens 3-10 og 3-11 modifiseres ved at det ikke foreligger noen plikt for verdipapirforetaket å bryte effektive informasjonssperrer som er etablert for å unngå interessekonflikter mellom virksomhetens avdelinger. Bestemmelsene i forskriftens 3-10 og 3-11 a) til g) omfatter både opplysninger som i utgangspunktet er offentlige og opplysninger som i utgangspunktet er taushetsbelagte. Opplysninger om eierandel i et aksjeselskap er normalt offentlig tilgjengelig informasjon. Selv om det ikke er offentlig tilgjengelig informasjon (utenlandsk selskap), så vil opplysninger om eget eierandel i et selskap, normalt ikke bryte med offentlig eller intern taushetsplikt. Opplysninger om annen (ikke ubetydelig) økonomisk interesse kan derimot lett være opplysninger som er underlagt taushetsplikt. For eksempel er det opplagt at kredittavdelingen i en bank ikke kan gi opplysninger til analytikere i bankens verdipapirforetak om utsteders kredittengasjementer. Da vil det selvsagt heller ikke være noen plikt til å ta med denne type opplysning med i anbefalingen. 13.6 Ytterligere krav til opplysninger om interessekonflikter 32 (1) Verdipapirforetaket skal i det minste beskrive følgende tydelig i investeringsanbefalingen; 13 eget og nærstående juridiske personers eierskap av aksjer i utstederen, dersom eierskapet overstiger 1/20 av aksjekapitalen eller med rimelig grunn kan forventes å påvirke anbefalingens objektivitet (*), 14 utstederens eierskap av aksjer i den som utarbeider investeringsanbefalingen eller i nærstående juridiske personer, dersom eierskapet overstiger 1/20 av aksjekapitalen eller med rimelig grunn kan forventes å påvirke anbefalingens objektivitet, 32 Gjengivelse av forskriftens 3-11 19