1 Månedsrapport Holberg Norge Mai 2014
Forvalterteam i Holberg Norge Hogne Tyssøy (51) Ansvarlig porteføljeforvalter Partner i Holberg Fondene Bakgrunn som megler og porteføljeforvalter fra DnB NOR, Vesta Forsikring og Skandia Fondsforvaltning. Jann Molnes (41) Porteføljeforvalter Bakgrunn som aksjemegler i Fokus Markets og porteføljeforvalter i DnB Investor. Robert Lie Olsen (45) Porteføljeforvalter Bakgrunn som porteføljeforvalter, f lt analytiker og megler i Nordea og ABG Sundal Collier. Tony Fimreite (31) Porteføljeforvalter Bakgrunn som revisor fra Deloitte og KPMG. Interne forvaltningsressurser Harald Jeremiassen (42) Leif Anders Frønningen (31) Gunnar Torgersen (52) Rentefond Roar Tveit (35) Holberg Global Holberg Rurik Rentefond Tormod Vågenes (37) Rentefond 2
Fondskommentar Avkastning Avkastning Holberg Norge referanseindeks Mai 3,8% 4,1% 2014 7,0% 8,1% Avkastning Holberg Norge oppnådde en avkastning på 3,8% i mai. Siden oppstart i år 2000 har Holberg Norge gitt en årlig avkastning på 9,9% 9% og en årlig meravkastning mot referanseindeks på 1,6%. Eietid, tidsarbitrasje og tålmodighet Vi er en aktiv, langsiktig aksjeplukker som fokuserer på bedriftenes verdiskapning eds over oe tid, uavhengig g av størrelse. sø ese En slik aktiv forvaltning vil innebære avvik fra indeks, men forventes over tid å gi meravkastning. Holberg Norges investeringer har en snitt holdetid på 4 år basert på fondets omløpshastighet. Med langsiktig fokus mener vi å ha en fordel, dvs. tidsarbitrasje, mot markedet, som vi opplever har vesentlig kortere tidshorisont. Over tid følger kursutviklingen inntjeningen til selskapene. Med et langsiktig fokus har vi tid til å vente på at verdiskapingen blir reflektert i aksjekursene. Kjerneporteføljen består av 44 børsnoterte selskaper med en P/E på 12,0 for 2014 og 9,2 for 2015, basert på konsensusestimater. Gjennomsnittlig bokført egenkapitalandel på våre porteføljeselskaper er 46%. Ingen nye selskaper ble kjøpt eller solgt helt ut av porteføljen i løpet av mai. Lavt gir har gitt høy avkastning i Norden Høyere risiko skal være synonymt med høyere avkastning sier teorien. For de som har tatt høy finansiell risiko de seneste årene har dette derimot ikke stemt helt. Vi har i Norden sett på avkastning opp mot giring, g, eller gjeldsgrad, g fra 2012 og frem til i dag. Giring er definert som driftsresultat over eiendeler og egenkapital mot total gjeld. Resultatet viser at aksjonærene har foretrukket selskap med lav giring. De 30 lavest girede selskapene i hvert marked har i perioden gitt meravkastning i tre av fire markeder. Høyt gir kan som vi alle vet medføre for høy fart og krasj! 90 % 79 % 80 % 70 % 64 % 61 % 58 % 60 % 55 % 56 % 48% 50 % 39 % 40 % 30 % 20 % 10 % 0 % Avkastning NOK Kilde: Bloomberg Norge Sverige Finland Danmark 30 selskap med lavest gjeldsgrad Index 3
Selskapsnyheter Fingeravtrykk selskapet Next Biometrics annonserte at de ønsker å gjøre en emisjon i intervallet MNOK 120-240 og samtidig noteres på Oslo Børs. I forbindelse med dette offentliggjorde selskapet en avtale med taiwanske Foxconn, en av gigantene innenfor produksjon og sammensetting av teknologiske produkter. Foxconn vil tegne for MNOK 30 i forestående emisjon, de skal samarbeide om utvikling av markedet for Next Biometrics produkter og de får en betinget opsjon på å kjøpe seg opp med ytterligere MNOK 30 i selskapet. Dette er en positiv verifisering av teknologien til Next Biometrics. Ekornes offentliggjorde i slutten av måneden ansettelse av ny administrerende direktør. Olav Holst-Dyrnes kommer fra samme stilling i Aker ASA kontrollerte Havfisk ASA. Nåværende administrerende direktør Nils Fredrik Drabløs har fungert i stillingen siden desember 2012, Dyrnes tiltrer stillingen senest 1. desember 2014. Supplyrederiet Deep Sea Supply kunngjorde ved resultatfremleggelsen av 1. kvartal at de ønsker å kjøpe 10 nye PSV båter bygget i Asia. Transaksjonen vil ha en verdi på MUSD 400 og finansieres 50% gjennom en emisjon og 50% gjeld. Vi opplever det som positivt at selskapet fjerner usikkerheten rundt finansiering og bedrer kontraktsdekningen på flåten. Selskapet vil nå være i utbytteposisjon, noe vi mener vil skape mer interesse for aksjen. Finanstilsynet kunngjorde at kun DnB, Kommunalbanken og Nordeas norske del er systemkritiske finansinstitusjoner. I tillegg har det meste av regelverkene rundt bank og finans kommet på plass. Vårt hovedfokus er på soliditet, egenkapitalavkastning og verdsettelse og vi mener at DnB, Sparebanken Vest og Helgeland Sparebank er tre av de mest attraktive investeringer vi kan gjøre innenfor sektoren. Bankene vi er investert i har sterke markedsposisjoner, god drift og kapitalstruktur som er i langsiktig bedring. 4
Selskapsnyheter Bakkafrost leverte nok en gang solide kvartalstall. Justert driftsresultat økte fra MDKK 105 i 1. kvartal 2013 til MDKK 186 i 1. kvartal 2014, en økning på 77%. Selskapet opprettholdt sine produksjons- og resultatforventninger for 2014/15 og beskriver markedsutsiktene som gode. Med basis i god biologi på Færøyene og kostnadsfokus er Bakkafrost klar kostnadsleder i bransjen. Produksjonskostnaden er ca. NOK 22 pr. kilo. Kombinert med høye laksepriser bidro dette til at driftsresultatet endte på NOK 21,4 pr. kilo for konsernet. Dette er ny rekord. Drevet av god inntjeningsvekst er selskapet fortsatt attraktivt priset med en P/E for 2014 på rundt 8x. Dette til tross for en kursoppgang på nesten 50% de siste tolv månedene. Hurtigruten fortsetter sin forbedring på driftssiden og doblet driftsresultat før avskrivinger i 1. kvartal 2014 mot 1. kvartal i 2013. Hoveddriver var bedre inntjening på de to forretningsområdende Spitsbergen (Svalbard) og Explorer (MS Fram). De ansatte er fortsatt tt aktiv på kjøpersiden, og i slutten av måneden ble meldt om nok en innsidehandel med kjøp av 125 000 aksjer til NOK 4,37 pr. aksje. Samtidig meldte en av de største aksjonærene i selskapet, Heidenreich Enterprise LP, at de har solgt seg ned fra 15,3% til 10,5%. 5
15 største investeringer (1-5) Selskap Andel Kommentarer 6,1% 52% 5,2% Bakkafrost er en fullintegrert lakseoppdretter basert på Færøyene. Selskapet er en lavkostnadsprodusent av laks med høyeste kvalitet. Dette oppnås ved strenge kontrollregimer for biologi på Færøyene, samt bruk av marint for. Selskapet har en stor andel videreforedling, samt en sterk posisjon mot luksusmarkedene i USA, Taiwan og Kina. Investeringsgrunnlag; Kostnadsleder og biologisk og geografisk fortrinn. Vertikalt integrert. Langsiktig voksende marked. Fullintegrert fiskeriselskap med fiskerettigheter i Peru, Chile og Norge. Selskapet er også majoritetseier i Lerøy Seafood og Norway Pelagic. Lerøy Seafood er en av aktørene i Norge med lavest kostpris per kilo på oppdrettslaks. Austevoll Seafood kontrollerer marint protein og marine oljer fra hav til matfatet, noe som bidrar til god kunnskap om et næringsriktig tilbud til sine kunder. Investeringsgrunnlag: Marginpotensial på oppdrett. Godt distribusjonsnettverk. Undervurderte eierandeler i pelagiske markeder. Potensial i konsolidering av pelagisk industri rundt Nordsjøen. 5,0% Norden som region står på et sterkt økonomisk fundament relativt til andre regioner av Europa. Vi mener DNB vil klare seg relativt godt i forhold til andre banker. Banken er følsom for utlånstap og endringer i rentemarkedene. Investeringsgrunnlag; gode rentemarginer. Attraktivt priset. Sterk posisjon i primærmarkedet. 4,9% Subsea 7 er en av tre dominerende aktører i et voksende marked for komplekse undervanns- installasjoner på stadige dypere vann. Selskapet har en konservativ innstilling, en sterk balanse og en sterk ordrebok. Kristian Siem er største aksjonær med 20%. Investeringsgrunnlag : Sterk industriposisjon. Langsiktig voksende marked. Moderat priset. 6 4,3% Norsk Hydro er en global aluminiumsprodusent med produksjon, salg og handel gjennom hele verdikjeden. Fra Bauxitt, Alumina og energiproduksjon til produksjon av primær aluminium og rullede aluminiumsplater og resirkulert aluminium, i tillegg til bearbeidet aluminium til flere industrier. Investeringsgrunnlag: Lavt på kostnadskurven og gjør løpende tiltak for å senke denne. Selskapet har en relativt og absolutt sterk balanse. Attraktivt verdsatt.
15 største investeringer (6-10) Selskap Andel Kommentarer 7 3,8% 3,3% 3,2% 3,2% 2,8% Yara International er en norsk gjødselprodusent. Selskapet produserer, distribuerer, og selger nitrogenbasert mineralgjødsel og relaterte produkter. Selskapet distribuerer og selger også fosfat og Potash basert mineralgjødsel. Investeringsgrunnlag: God drift, sterk balanse, integrert aktør, sterke markedsposisjoner, aksjonærvennlig. Prosafe er et boligriggselskap med en flåte på totalt 15 rigger. Selskapet er markedsledende med operasjoner i Nordsjøen, Brasil og Mexico. Over tid har selskapet skapt en årlig avkastning på egenkapital på over 30%. En høy andel av overskuddet har blitt utbetalt som utbytte til aksjonærene. Selskapet har en åpen eierstruktur. Investeringsgrunnlag : Høy utbytteavkastning. Sterk balanse. Høy ordrereserve Siem Offshore er et supplyrederi med en moderne flåte på over 40 skip innenfor PSV, AHTS og Subsea. En høy andel av flåten har lange kontrakter. Fire AHTS i spotmarkedet kan løfte inntjeningen betydelig. Selskapet har etablert seg innenfor subseatjenester på installasjon av vindmøller. Kristian Siem er hovedaksjonær med 34%. Investeringsgrunnlag : Strammere AHTS-marked. Subseatjenester innenfor vindmøller vil gi høyere kapitalavkastning. Underliggende verdier relativt til prising. Norsk eiendomsselskap med lang historikk. Største aksjonær er Selvaag-familien (54%). Utvikler eiendom ved å leie inn entreprenører og har en lav kostnadsbase med kun 90 ansatte. Har levert høye resultatmarginer t etter at selskapet ble notert t på Oslo Børs i 2012. Investeringsgrunnlag : Kostnadsledende. Skalerbar forretningsmodell. Har solgt en høy andel av enheter under bygging. Attraktivt verdsatt. Supplyrederi etablert i 2005. Er kostnadsledende operasjonelt, på nybygg og finansiering. Ledelsen har en klar og tydelig strategi med fokus på kapitalavkastning, lange kontrakter og fri kontantstrøm som utbytte. John Fredriksen er største aksjonær med ca 35%. Investeringsgrunnlag : Kostnadsledende. Utbyttepotensial fra 2014. Hovedaksjonær har demonstrert evne til å skape verdier for aksjonærer over tid.
15 største investeringer (11-15) Selskap Andel Kommentarer 2,8% 2,7% 2,6% Ekornes er en norsk lenestolprodusent med merkevarene Stressless, Svane og Ekornes. Selskapet selger produktene globalt og produserer ved en fjordarm på Sunnmøre. Produksjonen er automatisert og foretas på bestilling. Valutaeksponeringen sikres opptil tre år frem i tid. Selskapet har netto kontantposisjon, en flott utbyttepolitikk og har over tid hatt en avkastning på investert kapital på over 20%. Råvarekostnader er en risikofaktor. Investeringsgrunnlag : Sterk merkevare. Sterk balanse. Moderat priset. Rec Solar er etter splitten av selskapet den Singapore baserte virksomheten som produserer moduler og paneler og helintegrerte løsninger til solparker. Vi deltok i den rettede emisjonen i selskapet som vi opplevde å være attraktivt verdsatt. Virksomheten er en av de kostnadsledende aktørene innenfor modulproduksjon i dette markedet. Investeringsgrunnlag: Ledende produsent, raskt voksende marked, mulig strukturkandidat Vizrt tilbyr integrerte grafiske kringkastingsløsninger for TV-selskaper. Selskapet har også en totalløsning for digitalisering av videoarkiv. Mediabransjen er på vei opp av grøfta og investeringstakten er ventet å ta seg opp de nærmeste årene. Vizrt er følsom for teknologiskift. (Web 2.0, Apple, Facebook). Investeringsgrunnlag : Ledende posisjon i nisjemarked. Lavt verdsatt. Sterk balanse. God utbyttepolitikk. 24% 2,4% REX er et uavhengig teknologi og leteselskap innenfor oljesektoren. De har lisenser i Norge, USA, Oman og Arabiske Emirater. Selskapet mener å ha en leteteknologi som vil redusere antall tørre brønner. Selskapet er notert i Singapore (fra 31. juli 2013). Vi ble medeier i selskapet ved at de kjøpte våre Fram Exploration konvertible obligasjoner, samt en del av våre aksjer i Fram. Investeringsgrunnlag: Leteteknologi med betydelig oppside 8 2,4% Olav Thon er et eiendomsselskap med eierinteresser i en rekke kjøpesentre. Hovedaksjonær er Olav Thon. Selskapet har over tid vist god lønnsomhet, er moderat priset på underliggende kontantstrøm og gjelden har blitt redusert nå som selskapet er over sin største vekstfase. Selskapet er følsomt for konjunkturendringer i norsk økonomi. Investeringsgrunnlag: Eksponering mot sterk kjøpegruppe. Attraktivt verdsatt
Porteføljesammensetning (eks. unoterte selskaper og kontanter) Store selskaper (markedsverdi > kr. 15 mrd) 27% av fondet Mellomstore og små selskaper (markedsverdi under kr. 15 mrd.) 67% av fondet 9
Porteføljesammensetning Utilities 2 % IT Kontanter 8 % 1 % Telekom 1 % Energi 29% Utenfor Norge 5 % Finans 13 % Helsevern 6 % SEKTOR- SAMMENSETNING Materialer 10 % GEOGRAFISK SAMMENSETNING Konsum 11 % Forbruksvarer 6 % Industri 15 % Norge 95 % 10
Nøkkeltall for fondets 20 største investeringer Andel P/E P/E P/B ROE fond 2014E 2015E siste 2014E 1 Bakkafrost 6,1 % 8,4 7,4 2,4 30,6 % 2 Austevoll Seafood 5,2 % 6,4 5,9 1,0 10,7 % 3 DnB ASA 5,0 % 9,5 9,3 1,2 13,1 % 4 Subsea 7 4,9 % 10,5 10,1 0,9 10,2 % 5 Norsk Hydro 4,3 % 31,2 18,6 0,9 3,1 % 6 Yara International 3,8 % 11,5 11,4 1,3 11,6 % 7 Prosafe 3,3 % 8,9 7,0 2,7 28,5 % 8 Siem Offshore 3,2% 7,8 5,0 0,7 8,9% 9 Selvaag Bolig 3,2 % 7,4 6,4 0,8 10,7 % 10 Deep Sea Supply 2,8 % 5,7 4,4 0,8 12,5 % 11 Ekornes 2,8 % 13,4 11,3 2,4 15,2 % 12 REC Solar 2,7 % 15,6 17,7 2,5 10,9 % 13 Vizrt 2,6 % 13,5 13,2 3,1 22,6 % 14 Rex international 2,4 % 69,2 10,9 2,9 6,7 % 15 Olav Thon Eiendomsselskap 2,4 % 14,4 13,8 0,8 6,8 % 16 Kongsberg Gruppen 1,9 % 14,4 12,8 2,3 16,4 % 17 Q-Free 19% 1,9 33,9 73 7,3 21 2,1 74% 7,4 18 Sundal Collier Holding 1,9 % 15,5 14,0 2,0 15,1 % 19 Storebrand 1,9 % 8,1 8,0 0,7 8,3 % 20 Wilh. Wilhelmsen ASA 1,9 % 8,3 6,6 1,3 14,3 % Topp 20 vektet snitt 64,0 % 10,3 8,4 1,2 13,8 % Portefølje vektet snitt 100 % 12,0 9,2 1,1 12,6 % 11 Kilde: Data hentet fra Bloomberg P/E: Price/Earnings. Aksjekurs i forhold til inntjening pr. aksje (EPS nyttet er justert EPS) P/B: Price/Book. Markedsverdi i forhold til bokført egenkapital ROE: Return on equity. Avkastning på bokført egenkapital
Source: Reuters EcoWin Historisk avkastning 400 Holberg Norge avkastning vs referanseindeks siden oppstart 400 350 Holberg Norge 350 300 300 250 250 200 200 150 100 Oslo Børs Fondsindeks 150 100 50 50 0 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 0 12
Historisk avkastning 18,0% 16,0% Avkastning Holberg Norge vs. referanseindeks 15,8% HOLBERG NORGE Oslo Børs Fondsindeks 14,0% 12,0% 10,0% 10,1% 9,9% 8,0% 6,9% 8,1% 7,8% 8,2% 6,0% 4,0% 3,8% 4,1% 2,5% 20% 2,0% 0,0% MAI 2014 SISTE 3 ÅR* SISTE 5 ÅR* Siden oppstart (Des. 2000) * Avkastning utover ett år er annualisert (geometrisk avkastning) * Alle avkastningstall er fratrukket forvaltningskostnader. 13
Source: Reuters EcoWin Historisk avkastning Holberg Norge avkastning vs referanseindeks (%) 100 100 75 75 50 50 25 25 0 0-25 -25-50 -75 Holberg Norge Oslo Børs Fondsindeks Differanseavkastning -50-75 40 40 20 20 0 0-20 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014-20 14 Alle avkastningstall er fratrukket forvaltningskostnader.
Største positive og negative bidragsytere til fondets avkastning siste 12 måneder REC Silicon & Solar Bakkafrost Next Biometrics Group Norsk Hydro Rex international Nordic Mining DiaGenic Norwegian Energy Company Norwegian Air Shuttle Det Norske Oljeselskap -15 000 000-5 000 000 5 000 000 15 000 000 25 000 000 35 000 000 kroner 15
Investeringsfilosofi for våre aksjefond Aktive forvaltere o Vi er aktive forvaltere med en målsetting om å skape høyest mulig risikojustert avkastning over tid i forhold til det enkelte fonds investeringsunivers. Dette betyr at våre fond vil ha avvik fra sine referanseindekser. Vi søker å redusere risikoen ik gjennom selskapsmessig, sektormessig og geografisk diversifisering. Langsiktighet o Vi har en langsiktig tilnærming til våre investeringer ut i fra bevisstheten om at verdiskapningen i bedriftene skjer over flere år. Selskapsfokus o Vårt fokus er primært rettet mot selskaper gjennom egne analysemodeller, bedriftsbesøk og krysspeiling. Vi er i mindre grad opptatt av makroøkonomisk utvikling og aksjemarkedets kortsiktige bevegelser. Fleksibilitet o Vi tror det i noen markedsfaser er viktig å være lett på foten, spesielt i perioder med stor markedsturbulens. Vi er skeptisk til prognostisering og søker å utnytte irrasjonell investoradferd. 16
Kontaktinformasjon og forbehold Lars Hilles gate 19 5008 BERGEN Tlf: 55 21 20 00 E-post: post@holbergfondene.no www.holbergfondene.no no Vasagatan 15 11 20 STOCKHOLM Tlf: 0721 87 3000 E-post: post@holbergfonder.se www.holbergfonder.se Historisk avkastning i Holberg Fondene er ingen garanti for framtidig avkastning. Framtidig avkastning vil bl.a. avhenge av markedsutviklingen, våre forvalteres dyktighet, fondets risiko, samt kostnader ved tegning, forvaltning og innløsning. Avkastningen i fond kan bli negativ som følge av kurstap. Detaljert informasjon om våre fond er tilgjengelig på www.holbergfondene.no 17