1 Månedsrapport Holberg Kreditt November 2014
Holberg Fondene utvikler forvalterteamet videre Det har over tid vokst frem et behov for å samle hele kapitalforvaltningen, både innenfor aksjer og renter, under en enhetlig ledelse. Det er betydelige synergier mellom aksjer og renter i forvaltningen, noe som ikke minst er kommet tydeligere frem etter etableringen av kredittobligasjonsfondet Holberg Kreditt for tre år siden. Gunnar Torgersen vil som ny investeringsdirektør få et overordnet ansvar for den samlede forvaltningen i Holberg Fondene. Han har gjennom høsten, sammen med forvalterteamet, arbeidet videre med å rendyrke en felles investeringsmetodikk for aksjemandatene. Basert på vår forvaltningsfilosofi tuftet på aktiv, indeksuavhengig og selskapsfokusert forvaltning med konsentrerte porteføljer, skal metodikken tydeliggjøre hva vi leter etter i jakten på det gode selskap i våre porteføljer. Det er samtidig gjennomført noen justeringer i forvalterteamet. Tormod Vågenes, som begynte i Holberg Fondene i februar 2014, blir ansvarlig forvalter for Holberg OMF, Holberg Likviditet 20 og Holberg Likviditet. Roar Tveit vil ha hovedfokus på Holberg Kreditt, men fortsatt være sentral i forvaltningen av våre lavrisikomandater. Gunnar Torgersen vil på samme måte som tidligere være aktiv i porteføljeforvaltningen av våre rentefond. Renteteamet er med andre ord intakt. Holberg Norden styrkes ved at Tony Fimreite blir porteføljeforvalter for fondet sammen med ansvarlig forvalter Robert Lie Olsen. Tony begynte i Holberg Fondene i 2010, og har i tillegg til å arbeide med sektor- og selskapsanalyser i det nordiske universet hatt ansvar for all handel i våre aksjefond. Vårt forvalterteam på Holberg Norge med ansvarlig forvalter Hogne Tyssøy og porteføljeforvalter Jann Molnes er intakt. Både Hogne og Jann har bred erfaring og kompetanse på det nordiske investeringsuniverset. På våre globale mandater Holberg Global og Holberg Rurik vil Harald Jeremiassen og Leif Anders Frønningen fortsatt holde i trådene. Vårt jaktteam på ni porteføljeforvaltere er bredt sammensatt både med tanke på alder, kompetanse og bakgrunn. Ambisjonen er at justeringene i forvalterteamet og vår felles investeringsmetodikk skal bidra til å forsterke synergieffektene på tvers av våre mandater. Jakten fortsetter. 2
Forvalterteam renter Holberg OMF Holberg Likviditet 20 Holberg Likviditet Holberg Kreditt Roar Tveit (36) Ansvarlig porteføljeforvalter Holberg Kreditt Gunnar J. Torgersen (52) Investeringsdirektør/ porteføljeforvalter Tormod Vågenes (37) Porteføljeforvalter 3
Nøkkeltall Holberg Kreditt RISIKOPROFIL NØKKELTALL Markedskurs 28.11.14 : 110,38 Effektiv rente (yield to maturity)* : 5,00 % Porteføljestørrelse : 4,3 mrd. Rentefølsomhet (modifisert durasjon) : 0,3 Vektet gjennomsnittlig løpetid : 2,7 år Årlig forvaltningshonorar : 0,8% Eksportfinans BB 9,2% Stolt-Nielsen Limited BB+ 4,4% Odfjell B+ 4,3% Teekay Offshore Partners BB- 4,3% BW Offshore Limited BB+ 3,8% Hoist Kreditt AB BB- 3,7% Aker ASA BB+ 3,6% Color Group BB- 3,5% Ship Finance BB- 3,5% Marine Harvest BB 3,0% SUM 43,3% 10 STØRSTE UTSTEDERE 4 * Etter fradrag av forvaltningshonorar. Effektiv rente vil kunne endres fra dag til dag, og er derfor ingen garanti for fremtidig avkastning. Alle avkastningstall i rapporten er fratrukket forvaltningshonorar.
Fondskommentar Avkastning Avkastning Holberg Kreditt November: 0,17% 2014: 4,49% Holberg Kreditt ga en avkastning 0,17% i november. Hittil i år har fondet levert en avkastning på 4,49%. Stigende kredittrisikopremier har ført til at fondets løpende avkastning (yield) har økt med ca. ett prosentpoeng de siste to månedene til 5 %. De siste tre månedene har obligasjoner utstedt av selskaper innen oljerelatert industri opplevd en betydelig økning i kredittrisikopremiene. I Holberg Kreditt bidro obligasjoner utstedt av BE Bio Energy, Odfjell, Seadrill, Solør Bioenergi, Ship Finance og Teekay Offshore Partners negativt til fondets avkastning i november. Disse obligasjonene har falt mellom 3% og 6% i verdi. Felles for disse obligasjonene er at de er blant de obligasjonene i vår portefølje med lengst løpetid (3-5 år). Hurtigruten bidro positivt til avkastningen i november. Selskapet har vært i en dialog med obligasjonseierne om å innføre en mulighet til å kjøpe tilbake obligasjonen i forbindelse med ny eierstruktur i selskapet. Vi har hatt en aktiv rolle i denne prosessen. Det er nå innført en mulighet for selskapet til å kjøpe tilbake obligasjoner på kurs 112,50. Porteføljesammensetning Vårt fokus i porteføljeforvaltningen er primært på nedsiderisiko. Vi har benyttet uroen i markedet i oktober til å kjøpe BB-obligasjoner med lengre løpetid (3-5 år). Vi har dermed økt fondets kredittdurasjon noe, samtidig som gjennomsnittlig kredittkvalitet er marginalt bedre. Vi har solgt våre obligasjoner i Kungsleden, SEB og Nordea. Nye utstedere i porteføljen er Prosafe, Fred Olsen Energy, PGS og Beerenberg. Vi har også vært aktiv i obligasjoner utstedt av Seadrill, Aker og BE Bio Energi. Med fallende oljepris og svakere utsikter for selskaper innen oljeservice er det viktig å være bevisst på hvordan man tilnærmer seg oljerisiko i porteføljen. I Holberg Kreditt har vi i underkant av 30% av porteføljen investert i selskaper i denne sektoren. I all hovedsak er dette investeringer som ligger sent i verdikjeden og har forholdsvis kort løpetid. Visibiliteten i kontantstrømmene til disse selskapene er forholdsvis god. Selskaper hvor drivstoffutgifter er en vesentlig andel av kostnadsbasen opplever en positiv effekt av det kraftige oljeprisfallet. Etter den siste tids utgang i kredittrisikopremiene ser vi nå mange interessante investeringsmuligheter i det nordiske markedet for kredittobligasjoner. 5
Markedskommentar Oljeprisen har falt markant de siste månedene og er i dag rundt USD 70 pr. fat. Oljeselskapene har den senere tid satt flomlyset på kostnadskontroll, investeringer og utbyttepolitikk. Disse faktorene har bidratt til å dra ned inntjeningsforventningene på selskaper innen oljerelatert industri. Aksjekurser og obligasjonskurser i mange selskaper innen oljerelatert industri har korrigert kraftig ned. Hittil i år har eksempelvis Seadrill-aksjen falt ca 60%, mens selskapets lange obligasjoner (forfall 2020) har falt ca 15 prosentpoeng (eks. kupongrente). Kredittkurver på Seadrill Risikopremie over 3 mnd. NIBOR I dag August 2014 Kursfallet i riggobligasjoner har ført til at investorer også krever en høyere avkastning på obligasjoner utstedt av andre oljeserviceselskaper. Likviditeten i high-yield markedet kan være utfordrende i perioder med mye markedsuro. Dette markedet har imidlertid hatt en rivende utvikling de senere årene og likviditeten er betydelig bedre i dag enn den var for noen år siden. I urolige markeder er dessuten likviditeten bedre i BB-kreditter (hoveddelen av vår portefølje) enn i B- og CCC- kreditter. 6
7 Historisk avkastning
8 Månedlig avkastning
9 Bransjesammensetning
Andel av fondet P Kredittkvalitet 35 % Porteføljesammensetning Holberg Kreditt basert på kredittkarakter 30 % Antall selskaper 10 25 % 20 % 9 11 11 15 % 10 % 5 % 0 % Cash BB+ BB BB- B+ B Kredittkarakter (andel av fondet og antall lån)* 1 10 * Kredittratingen er basert på gjennomsnittsrating fra Standard&Poor s, Moodys, Fitch og norske meglerhus (skyggerating).
Historisk kredittkvalitet Gjennomsnittlig vektet kredittkvalitet i Holberg Kreditt 2012 2013 2014 11
High yield-markedet 12
13 Risikofaktorer i det nordiske high yield-markedet
Risikobegrensninger i Holberg Kreditt Min. kredittkarakter (rating): B Maks. kredittdurasjon på fondet: 3 år Lav renterisiko Begrenset valutarisiko Nordisk mandat Begrenser tapsrisiko Begrenser fondets kursfølsomhet I god Holberg-ånd Begrenser fondets volatilitet Bedre diversifisering 14
Investeringsfilosofi renter Lav renterisiko o Vi tror det er vanskelig å skape meravkastning i renteporteføljer basert på renteveddemål og bruker derfor lite tid på dette. Vi er skeptisk til prognostisering og har derfor ikke et eget rente- eller makrosyn. Alle våre rentefond har lav renterisiko. Aktiv forvaltning innenfor klart definert kredittrisiko o Vi søker å skape meravkastning i våre rentefond ved å ta kredittrisiko innenfor klart definerte rammer knyttet til kredittkvalitet på selskapene vi investerer i. Vi baserer våre investeringsrammer på offisielle kredittkarakterer (rating) fra internasjonale kredittvurderingsbyråer og skyggerating fra nordiske meglerhus. Fleksibilitet o Vi tror det i noen markedsfaser er viktig å være lett på foten, spesielt i perioder med stor markedsturbulens. Vi prøver å forvente det uventede og søker å utnytte irrasjonell investoradferd. 15
Fondsfakta Holberg Kreditt Ansvarlig porteføljeforvalter Roar Tveit Porteføljeforvaltere Verdipapirer Renterisiko Gunnar Torgersen og Tormod Vågenes Fondet kan investere i bankinnskudd, sertifikater og obligasjoner. Fondets gjennomsnittlige rentefølsomhet (rentedurasjon) skal ikke overstige 1 år. Fondet kan bruke rentederivater. Kredittrisiko Fondet kan investere i selskaper med kredittkarakter på minimum B fra minimum ett analyseselskap.. Fondets plassering i selskaper som etter investeringstidspunktet nedgraderes til lavere kredittkarakter enn B, kan maksimalt utgjøre 10 prosent av fondets forvaltningskapital. Fondet kan investere i ansvarlige lån og fondsobligasjoner. (Kredittdurasjon på disse lånene beregnes til call ). Fondets gjennomsnittlige løpetid (kredittdurasjon) skal ikke overstige 3 år Valutarisiko Fondet skal ikke ha vesentlig eksponering mot andre valutaer enn norske kroner. Investeringer i verdipapirer som ikke er denominert i norske kroner skal i størst mulig grad valutasikres gjennom bruk av valutaderivater. Geografisk risiko Referanseindeks Klassifisering Fondet kan investere i selskaper som har hovedkontor i ett av de nordiske landene eller har utstedt verdipapirer som er notert på børs eller regulert marked i Norden. Oslo Børs 3 mnd. statssertifikatindeks (ST1X) Andre rentefond UCITS-fond Ja Forvaltningshonorar 0,8% p.a. Kjøpsprovisjon* 0,0% Innløsningsprovisjon* 0,0% Minsteinnskudd 50.000,- 16 *Det vil normalt ikke påløpe tegnings- eller innløsningskostnad. Dersom forvaltningsselskapet identifiserer transaksjonsvolum fra andelseiere som kan være egnet til å påvirke fondets øvrige andelseiere negativt, kan det belastes inntil 0,5% i tegnings- og/eller innløsningsprovisjon. Eventuell provisjon vil tilfalle fondet.
Definisjoner og forbehold Rentefølsomhet Et mål for renterisikoen som indikerer fondets følsomhet for endringer i pengemarkedsrentene. Rentefølsomheten, ofte betegnet som modifisert durasjon, er et uttrykk for gjennomsnittlig tid til forfall eller renteregulering på alle fondets investeringer. Eksempelvis vil en rentefølsomhet på 0,25 gi fondet en kursgevinst på 0,25% dersom pengemarkedsrenten faller 1%-poeng, og vice versa ved en renteoppgang. Rentefølsomheten beregnes ved: Løpetid/(1+effektiv rente). Vektet gjennomsnittlig løpetid Et mål for kredittrisikoen som indikerer fondets følsomhet for endringer i kredittrisikopremiene. Eksempelvis vil en gjennomsnittlig løpetid på 1 år gi fondet en kursgevinst på ca. 0,1% dersom kredittrisikopremien på alle fondets investeringer faller ca. 0,1%-poeng, og vice versa ved risikopremieøkning. Effektiv rente (yield) Et uttrykk for hvilken avkastning fondet vil gi de nærmeste månedene forutsatt en stabil utvikling i pengemarkedsrentene, stabile kredittrisikopremiene og ingen mislighold i noen av obligasjonene som fondet eier. Effektiv rente vil kunne endres fra dag til dag, og er derfor ingen garanti for fremtidig avkastning. Yield-begrepet i rentefond Yield blir ofte brukt som et mål for et rentefonds løpende avkastning. Vi oppgir dette også for Holberg Kreditt. Yield er et uttrykk for den vektede gjennomsnittlige effektive renten på fondets underliggende obligasjoner. En viktig forutsetning for tallet er at det forutsetter uendrede renter og kredittrisikopremier, samt ingen tap på noen av fondets obligasjoner. Yield er dermed ikke det samme som forventet fremtidig avkastning, ettersom tallet må justeres for forventede tap i forhold til fondets underliggende kredittrisiko. Eksempelvis vil det forventede årlig tapet i Holberg Kreditt, med en gjennomsnittsrating på BB, over tid være ca. 0,5% p.a. Vår jobb som aktive forvaltere er å minimere dette. Det er også viktig å være klar over feilkilden knyttet til beregning av effektiv rente på lån med dyp underkurs der det er lite sannsynlig å få hovedstolen tilbake. Yield skal alltid oppgis etter fradrag av kostnader i fondet. Historisk avkastning i Holberg Fondene er ingen garanti for framtidig avkastning. Framtidig avkastning vil bl.a. avhenge av markedsutviklingen, våre forvalteres dyktighet, fondets risiko, samt kostnader ved tegning, forvaltning og innløsning. Avkastningen i fond kan bli negativ som følge av kurstap. Alle avkastningstall er fratrukket forvaltningshonorar. 17 Detaljert informasjon om våre fond er tilgjengelig på www.holbergfondene.no
Kontaktinformasjon Lars Hilles gate 19 5008 BERGEN Tlf: 55 21 20 00 E-post: post@holbergfondene.no www.holbergfondene.no Vasagatan 15 11 20 STOCKHOLM Tlf: 0721 87 3000 E-post: post@holbergfonder.se www.holbergfonder.se 18