Markedsrapport. Rally i obligasjoner. Garantert sparing

Transkript

1 Tilbake til førstesiden Markedsrapport Oktober Innhold Klikk på pil for å komme direkte til siden du ønsker å lese. Bruk piltaster opp/ned for å bla frem og tilbake. 2 Kommentar adm. direktør Kommentar fagredaktør 3 Makrokommentaren: Svada om konkurransedyktighet fra rikmannsklubb 4 Adventskonsert Ny administrerende direktør i Danmark 5 Garantert sparing i SKAGEN 7 Fondssparing med ekstra skattebonus 8 Stor interesse for nytt fond 9 Spar smartere - bli litt rikere 10 Mangler obligatorisk pensjon 11 Avkastnings- og risikomålinger 12 Sainbury-aksjen opp - fortsatt upopulær 13 Porteføljeforvalternes beretning 21 Portefølje SKAGEN Vekst 24 Portefølje SKAGEN Global 27 Portefølje SKAGEN Kon-Tiki 29 Portefølje rentefondene 33 Fondsrangering 34 Fondsdoktoren Oljeprisfall gir muligheter Med unntak av oljeproduserende land utviklet de globale aksjemarkedene seg meget godt i tredje kvartal. Det kraftige oljeprisfallet er godt drivstoff for verdensøkonomien og aksjemarkedene. En oversolgt energisektor kan også gi gode kjøpsmuligheter. Porteføljeforvalternes beretning side 13. Klikk her! Rally i obligasjoner Fallende globale renter ga et rally i obligasjonsmarkedene. Vi tror ikke moroa er over ennå. Les porteføljeforvalternes beretning på side 13. Klikk her! Garantert sparing Er det mulig å redusere risikoen i aksjemarkedet samtidig som du får glede av avkastningsmulighetene? Les Harald Haukås artikkel på side 5. Klikk her! 35 Skjema for kjøp av andeler i SKAGEN Fondene Redaksjonen Tore Bang fagredaktør Ole-Christian Tronstad redaktør Trygve Meyer journalist Magrethe Vika journalist SKAGEN Fondene Stavanger Fondsforvaltning AS Telefon Kundeservice Telefaks E-post kundeservice@skagenfondene.no NB! Medarbeiderne på våre kontorer utenfor Stavanger er ofte på kundebesøk. Det betyr at kontorene ikke alltid er betjent. Det kan være fornuftig å avtale møte på forhånd. Stavanger Skagen 3, Torgterrassen (5. etasje), Postboks 160, 4001 Stavanger Bergen Øvre Ole Bulls plass 5, 5012 Bergen Oslo Klingenberggt. 5, 0161 Oslo Ålesund Notenesgt. 3, 6002 Ålesund Trondheim Kongensgate 8, Merkursenteret, 7011 Trondheim Stockholm Drottninggatan Stockholm, Sverige

2 Flere bør spare i fond Tilbake til førstesiden 2 SKAGEN Fondenes mål er å hjelpe kunden til å gjøre rasjonelle valg. Vi ønsker med markedsrapporten du nå holder i hånden, internett, informasjonsmøter - og all annen kommunikasjon - å bidra til at du som kunde treffer valg som er tilpasset din situasjon, livsfase og sparemål. Vi tilbyr syv fond og vil at det skal være enkelt å velge det eller de fondene som passer best for akkurat deg. Å sette sammen både aksje- og rentemarkedsfond gir mulighet til å redusere risikoen, samtidig som man oppnår god avkastning. Kombinasjonen av rente- og aksjefond gir riktignok ikke like høy avkastning som 100 prosent aksjefond vil gi men risikoen for tap blir betydelig lavere. På side 4 og 5 skriver Harald Haukås om at det er minimal sjanse for tap dersom man investerer 50 prosent i henholdsvis rentefondet SKAGEN Avkastning og aksjefondet SKAGEN Vekst, selv i den dårligste femårsperioden for fondene. Vi tilbyr ikke garanterte produkt fordi vi mener prisen man må betale for garantien er for høy. Trygghet Ved å sette sammen en portefølje kan vi tilby produkter som gir økt trygghet for at man ikke taper penger. Og trygghet vet vi at noen kundegrupper er enda mer opptatt av enn andre. Undersøkelser viser blant annet at opptil 90 prosent av kvinner i Norge som sparer, foretrekker å sette pengene i bank. Vårt mål med rentemarkedsfondet SKAGEN Høyrente er å tilby et fond som gir bedre avkastning enn om du satte pengene i bank. Med dagens rentenivå gir investeringene i dette fondet en rente på 3,45 prosent. SKAGEN Høyrente gir bedre avkastning på investerte midler enn bank. I tillegg oppnår man 20 prosent reduksjon i formuesskatt, ved årsskiftet, når man eier andeler i fond, også rentefond. Vil ha flere kvinnelige sparere Tradisjonelt har menn vært mer opptatt av finans, penger og langsiktig sparing enn kvinner. Sånn burde det ikke være. Kvinner har like stort behov for langsiktig sparing som menn. En av grunnene til at kvinner hittil har foretrukket sparing i bank er Høyere risiko på Oslo Børs Tore Bang fagredaktør Etter å ha vært en av verdens beste børser siden de globale aksjemarkedene bunnet ut i mars 2003 har Oslo Børs i den senere tid fått oppleve baksiden av oljemedaljen. Et dramatisk oljeprisfall fra 78 dollar til under 60 dollar fatet, førte til at investorene kastet seg over salgsknappen. Samtidig. Plutselig var Oslo Børs en av verdens minst populære børser å være på. Det var ikke bare olje- og offshoreaksjer som fikk kjørt seg. Når både spekulanter og større nervøse institusjonelle investorer skal ut av en trang dør, går det hardt ut over børsens mest likvide aksjene. Enten de er innen energisektoren eller ei. Mange har beskyldt internasjonale investorer, som eier nesten 40 Harald Espedal administrerende direktør at kvinner tror det er mer komplisert å spare i fond enn det faktisk er. Den myten ønsker vi i SKAGEN Fondene å bidra til å avlive. Vi har allerede hatt en del møter i samarbeid med partnerbankene våre der tema har vært Kvinner og sparing: En gyllen fremtid. Det er gledelig at det har vært så stor interesse og godt oppmøte. I høst kommer vi også til å holde møter i Stavanger, Bergen, Ålesund, Trondheim og Oslo for å synliggjøre fordelene ved å spare i fond. For datoer og påmelding se side 9. Av SKAGENs privatkunder er rundt 40 prosent kvinner. Vi ønsker å bidra til at enda flere synes det er enkelt og oversiktelig å spare i fond. Man trenger ikke starte med store beløp. Det er mulig å inngå en spareavtale på 250 kroner måneden. Vårt budskap er at også kvinner skal få vite at det lønner seg å spare litt spare fast og spare lenge. prosent av verdiene på Oslo Børs, for nedsalget. Ferske tall viser imidlertid at disse har ligget i ro under siste tids kursfall. Dette rimer dårlig med NHH-professor Thore Johnsen analyse tilbake til 1970-tallet. Den konkluderer med at internasjonale investorer går sakte og gradvis inn på Oslo Børs, men selger seg raskt ut - når de selger. Siste tids kursfall på Oslo Børs ga investorene en nyttig påminnelse om at oljeprisen faktisk fremdeles kan falle, og det ganske mye - på kort tid. Store finansielle aktører som hedgefond og råvarefond skal ha mye av æren for dette. Hva som i dag er riktig oljepris basert på tilbud og etterspørsel etter fysisk olje i verden er det ingen som vet. Flere oljeaktører mener dagens nivå på rundt 60 dollar kan være den riktige prisen. Selv en oljepris på bare 60 dollar fatet er imidlertid særdeles god smøring for en fortsatt sterk norsk økonomi. Dette er langt høyere enn den oljeprisen de internasjonale oljeselskapene legger til grunn for sin langsiktige budsjettpris. Her er Norsk Hydro en av de stør-

3 Tilbake til førstesiden 3 ste optimistene, med en pris på 35 dollar fatet. Verdens største oljeselskap, Exxon, legger dollar til grunn for de neste 20 årene. Hvis ikke oljeprisen faller videre, kommer nok interessen for norske aksjer tilbake. Og med den også aksjekursene. For de som har en for stor del av aksjeformuen plassert på Oslo Børs kan imidlertid årets tredje kvartal være en god påminnelse om at man bør spre aksjeplasseringene mer globalt. I så måte er både SKAGEN Vekst, med det beste fra to verdener (minst 50% i norske aksjer, resten globalt), SKAGEN Global og SKAGEN Kon-Tiki gode steder å være. Mens energisektoren står for rundt 60 prosent av verdiene på Oslo Børs, er vektingen i SKAGEN Vekst på bare halvparten. I SKAGEN Kon-Tiki og Global er energibiten enda lavere, henholdsvis 20 og 10 prosent. Det Internasjonale Valutafondet IMF tror oljeprisen neste år kan bli liggende rundt 75 dollar fatet, og forbli på et relativt høyt nivå i lang tid fremover. Til tross for en historisk høy oljepris, tror imidlertid IMF at verdensøkonomien går inn i den beste fireårsperioden på over tre tiår. Var det noen som snakket om boligkrakk i USA? Svada om konkurransedyktighet fra rikmannsklubb is a difficult task. Our index is a very intelligent way of organizing a large number of factors to capture and explain the evolution of competitiveness in many countries. Det økonomiske samspillet teller Jeg tviler ikke på at arbeidet har vært vanskelig. Jeg tviler for så vidt heller ikke på at det er mange positive ting å si om det å arbeide og drive forretningsvirksomhet i Sveits og i de andre landene som kom høyt opp på listen over verdens mest konkurransedyktige økonomier. Problemet er at det man prøver å måle, et lands konkurranseevne, ikke har noen økonomisk mening. Det er ikke slik at verdensøkonomien er som et verdensmesterskap i fotball, hvor de ulike landene deltar, og hvor det er vinnere og tapere. Vi er alle i samme båt. Den globale økonomien er som et stort symfoniorkester, hvor de forskjellige landene spiller ulike instrumenter, men hvor kvaliteten i samklangen er det sentrale. Og den blir bedre for hvert orkestermedlem som mestrer sitt instrument. Torgeir Høien makrokommentaren Hensikten med vårt nye globale obligasjonsfond SKAGEN Tellus er å tjene penger på å ha andre oppfatninger enn konsensus om hva de ulike lands obligasjoner er verdt. Vi kjøper obligasjoner som vi mener at andre investorer verdsetter for lavt, og vi selger obligasjoner når vi mener at markedet er i ferd med å prise dem for høyt. Heldigvis for oss er det mange merkelige makroøkonomiske oppfatninger som svirrer rundt der ute. En av de mer bisarre oppfatningene er at man kan rangere de enkelte land etter hvor konkurransedyktige de er. Nylig kåret rikmannsklubben World Economic Forum i Genève, Sveits til verdens mest konkurransedyktige økonomi. Sveits detroniserte USA som hadde topplasseringen i 2005, og er nå regjerende verdensmester i konkurranseevne foran Finland, Sverige, Danmark og Singapore (Norge havnet på en tolvteplass i denne kåringen). Om årets utredning sier World Economic Forums sjeføkonom Augusto Lopez-Claros til Bloomberg: Measuring competitiveness Vi tjener alle på Kina og India Alle land i hele verden er for eksempel tjent med at Kina og India nå vokser kraftig og blir integrert i den globale økonomien. Det gir andre muligheten til økt spesialisering, høyere effektivitet i utnyttelsen av sine ressurser pluss en større inntekt målt i internasjonalt handlede konsumvarer. Selvsagt krever det omstillinger å få utnyttet mulighetene, men kontinuerlige omstillinger er jo hva økonomisk virksomhet dreier seg om. Mangel på vilje til omstillinger kan derfor ikke puttes i båsen for svak konkurranseevne. Hvis et lands myndigheter legger stengsler for fri foretaksomhet, er det et innenrikspolitisk problem, ikke en utenriksøkonomisk utfordring. Heldigvis beveger de fleste land seg i retning av en stadig friere markedsøkonomi og færre begrensninger på handelen mellom innledninger og utlendinger. Globaliseringen har sine nederlag. WTO verdens handelsorganisasjon måtte i sommer legge på is planene om en ny avtale om frihandel. Men forhåpentligvis skrider verden videre mot et ideal om en global markedsøkonomi som omfatter alle land og hvor landegrensene ikke lenger har noen økonomisk betydning. Farlige politikere Feilaktige oppfatninger om betydningen av lands konkurranseevne

4 Tilbake til førstesiden 4 uansett hvor finurlig det måles er farlige fordi de gir intellektuell ammunisjon til politikere som ikke har skjønt, eller ikke vil skjønne, hvorfor fri foretaksomhet og fri handel er til fordel for alle. To amerikanske senatorer, som er i lomma på industrielle særinteresser i sine delstater, truer med å presse Kongressen til å vedta straffetoll på kinesiske varer hvis ikke Kina skiver opp verdien på sin valuta. Dette vil medføre at kinesiske varer blir dyrere i USA. Renminbien må opp i verdi fordi den lave kursen gir Kina et urettmessig konkurransefortrinn, skrev de nylig i The Wall Street Journal. Rundetider fra Davos Hvis det ikke var for denne potensielle koblingen mellom makroøkonomisk svada og praktisk politikk, ville det egentlig være like liten grunn til å bry seg om nye konkurranseevne-rangeringer fra Genève som gamle rundetider fra Davos. Men som obligasjonsforvalter prøver vi å tjene penger på å gå mot konsensus. Sånn sett bør vi kanskje være fornøyde med at det er en del misoppfatninger i det økonomiske miljøet USD pr. arbeidet time Produktivitet målt i internasjonal kjøpekraft USA Irland Norge Sveits KILDE: EcoWin Adventskonsert Ikke helt i julestemning ennå? Søndag 3. desember inviterer SKAGEN i samarbeid med Kirkens bymisjon til adventskonsert i Gamle Logen i Oslo. SKAGEN inviterer sine kunder til førjulshygge og konsert i stemningsfulle omgivelser søndag 3. desember. Fra klokken blir det gløgg og enkel servering i Gamle Logen, selve konserten begynner klokken 14. På programmet står blant annet operaen Suor Angelica av Puccini, Ola B. Johannesen skal lese Capitol - en Romersk Legende av Jens Bjørneboe og det vil bli norsk og internasjonal julemusikk. Blant sangerne finner vi Ragnhild Heiland Sørensen (sopran) Trine Øien (mezzosopran) Anne Felberg (alt) og Thomas Ruud (tenor). Julekonserten arrangeres til inntekt for Kirkens bymisjons arbeide blant unge rusmisbrukere og gateprostituerte i Oslo sentrum. Vi har et begrenset antall billetter og prinsippet om førstemann til mølla gjelder. Er du interessert kan du ringe for gratisbilletter. Ny administrerende direktør i Danmark I forbindelse med åpningen av nytt kontor i København høsten 2006 er Johan Horstmann ansatt som administrerende direktør i Danmark. Johan Horstmann (43) er utdannet cand. merc. int. fra Copenhagen Business School. Han kommer fra en stilling som direktør for Bridge Ventures A/S i København, en virksomhet som han var med til at starte i Johan Horstmann var tidligere ansatt som senior sales officer i Enskilda Securities i Stockholm. Johan Horstmann starter i SKAGEN Fondene 1. oktober 2006, og hans oppgave er å styrke SKAGEN Fondenes posisjon i Danmark, blant annet ved å bygge opp et distribusjonsapparat i Danmark og forbedre service til våre danske kunder og samarbeidspartnere. Får du for mange Markedsrapporter? Vi sender Markedsrapporten til alle andelseiere - selv de som bor i samme husstand og er under 18 år. Ved aktiv reservasjon kan du unngå dette. Send mail til kundeservice@skagenfondene.no på de personnummer som du ikke ønsker skal motta Markedsrapporten.

5 Tilbake til førstesiden 5 Garantert sparing i SKAGEN Er det mulig å redusere risikoen i aksjemarkedet samtidig som du får glede av avkastningsmulighetene? Mange har falt for fristelsen til å redusere risikoen ved å spare i såkalte garanterte produkter. Dette beskytter deg mot tap. Spørsmålet er om prisen for denne beskyttelsen er for høy. I denne artikkelen presenteres SKAGEN Fondenes alternativ til garantert sparing. Garanti har sin pris Mange opplever risikoen i aksjemarkedet som stor og ønsker beskyttelse mot tap. De senere årene har såkalte garanterte investeringsprodukter blitt aktivt markedsført. Garantert sparing betyr at du er garantert å få tilbake investert beløp. Kombiner aksje- og rentefond Vårt enkle alternativ til garantert sparing er en kombinasjon av aksje- og rentefond. Dette vil beskytte deg mot tap, men begrenser også oppsiden i forhold til 100 prosent sparing i aksjefond. For å vise hvor mye bedre et garantert produkt med en miks av rente- og aksjefond fra SKAGEN er sammenlignet med et såkalt garantert produkt har vi tatt for oss følgende eksempel: Et garantert produkt som gir deg 60 prosent av oppsiden på Oslo Børs i løpet av en femårsperiode settes opp mot en plassering hvor 50 prosent av midlene investeres i aksjefondet SKAGEN Vekst og 50 prosent i obligasjonsfondet SKAGEN Avkastning. Minimal sjanse for tap Med en andel på 50 prosent i SKAGEN Avkastning vil du nesten alltid være sikret å unngå tap. I den dårligste femårsperioden for fondet siden oppstarten i 1994 utgjorde avkastningen 24 prosent. SKAGEN Vekst må med andre ord falle mer enn 24 prosent i samme femårsperioden for at kombinasjonen med SKAGEN Avkastning skal gi negativ avkastning. SKAGEN Vekst har aldri gitt negativ avkastning i løpet av fem år, men dette er likevel ingen garanti for fremtiden. Vi er likevel rimelig trygge på at mer enn 25 prosent nedgang på 5 år skal ha minimal sannsynlighet. En sammenlikning av disse produktene må ta utgangspunkt i hvilken avkastning du kan forvente etter fem år og tapspotensialet på kort og lang sikt. Risikoen på kort sikt har betydning for evnen til å opprettholde strategien man hadde bestemt seg for i utgangspunktet på lang sikt. Hvor mye kan du risikere å tape? Når det gjelder garanterte produkter så forutsettes det at du sitter igjennom hele femårsperioden for å få glede av garantien. Det er mulig å selge et garantert produkt før bindingstiden er over, men da får du ingen garanti mot tap. Det du får igjen da baseres på en vurdering av tapspotensialet for det garanterte produktet frem til utløpet av femårsperioden. Noen banker gir imidlertid dårligere kurs enn det vi antyder, og andre igjen tillater ikke innløsning. Da blir dette bare en teoretisk beregning. Tapspotensialet til vår alternative kombinasjon av SKAGEN Avkastning og SKAGEN Vekst er beregnet i forhold til hva vi har observert siden oppstart av fondene. Harald Haukås SKAGEN fondene tilbyr ikke denne type sparing. Årsaken er enkel. En garanti har alltid en pris og denne mener vi er for høy. I markedsføringen av garanterte investeringsprodukter fremstilles det ofte som om du får hele aksjemarkedets avkastning uten fare for tap. Dette stemmer ikke. Et garantert produkt kan i beste fall gi deg 55 til 60 prosent av avkastningen i aksjemarkedet. I grafen under har vi sammenliknet tapspotensialet (størst tap) for det garanterte produktet med vår kombinasjon av 50 prosent i SKAGEN Avkastning og 50 prosent i SKAGEN Vekst. (Se side 6.) Grafen viser tapet i de største nedgangsperiodene som funksjon av antall år du sparer. Fra grafen ser vi at vår alternative kombinasjon har redusert tapspotensialet i forhold til det garanterte produktet. Forskjellen er dog liten på opp til tre år, men etter fire og fem år har imidlertid SKAGEN Kombinasjon alltid gitt positiv avkastning. Med andre ord har ikke kombinasjonen SKAGEN Avkastning og

6 20% 15% Tapspotensial Tilbake til førstesiden 6 sterkeste tre års oppgangsperioden på Oslo Børs mars 2003 til Denne ga en avkastning på 280 prosent, uten særlig nedgang underveis. På lengre sikt vil evnen til å stå imot nedgang være mer avgjørende også for gevinstpotensialet. I løpet av en femårs periode har det nesten alltid vært en større nedgangperiode. Dette er avgjørende for forskjellen i det totale sluttresultatet mellom de to alternativene. Avkastning (p.a) 10% 5% 0% -5% -10% Hvilken avkastning du kan forvente Disse to grafene viser imidlertid ytterlighetene. Det mest interessante ved slike sammenlikninger er hvilke resultater vi kan oppnå under normale omstendigheter. I grafen nedenfor har vi sammenliknet sannsynlighetene for avkastning for de ulike alternativene på fem års sikt. -15% -20% Garantert Sparing SKAGEN Kombinasjon 1 år -16% -12% 2 år -12% -11% 3 år -8% -7% 4 år -4% 14% 5 år 0% 14% Grafen til under viser at sannsynligheten for at avkastningen i det garanterte produktet blir lik null (garantien trer i kraft) er 19 prosent. Avkastningen i det garanterte produktet var i over 50 prosent av tilfellene mindre enn tre prosent p.a., mens SKAGEN Kombinasjon aldri ga lavere avkastning enn tre prosent p.a. SKAGEN Vekst i noen periode medført tap dersom sparehorisonten har vært på minimum fire år. Dette er imidlertid ingen garanti for at det ikke kan skje i fremtiden. Hvor stor kan gevinsten bli? En tilsvarende vurdering som tapspotensialet kan også gjøres av gevinstpotensialet. I grafen nedenfor har vi sammenliknet de største oppgangsperiodene som funksjon av antall år du sparer. Vi observerer at gevinstpotensialet på kort sikt er omtrent likt for begge alternativene. Det er imidlertid svært interessant med den store forskjellen det er på fem års sikt (og lengre tidshorisonter, som ikke er illustrert her). Dette skyldes at på kort sikt vil oppgangen ofte være uten nedgangsperioder. Som et eksempel er den Vi ser helt tydelig at vårt alternativ gir betydelig bedre muligheter for god avkastning enn et garantert produkt som i svært mange tilfeller gir avkastning i området rundt bankrente. I gjennomsnitt ga alternativene en årlig avkastning på henholdsvis 4.7 prosent p.a. og 12.1 prosent p.a. på fem års sikt. Dette viser at det garanterte produktet ga en avkastning tilsvarende bankrenten. Dette er ikke overraskende med hensyn til teori omkring opsjonsprising, som er et sentralt element i et garantert produkt. Garantert SKAGEN Kombinasjon I et garantert produkt betaler du en risikopremie i form av tapte renteinntekter for å unngå tap. Ditt valg blir om du vil risikere nedsiden og motta en forventet ekstra avkastning eller om du vil ha garanti mot en begrenset nedside. Våre aksjefond har alle et globalt mandat som gir deg lav risiko Gevinstpotensial Hva blir avkastningen på 5 år sikt (p.a.) 180% 180% 160% 160% 140% 140% 120% 120% Avkastning (p.a) 100% 80% 60% 40% 100% 80% 60% 40% 20% 20% 0% Garantert Sparing SKAGEN Kombinasjon 1 år 53% 54% 2 år 89% 86% 3 år 165% 154% 4 år 106% 119% 5 år 74% 171% 0% 0% Garantert Sparing 19% SKAGEN Kombinasjon 0% 0-3% 32% 0% 3-6% 15% 13% 6-9% 13% 10% 9-12% 21% 33% 12-15% 15-18% 0% 0% 19% 12% >18% 0% 14%

7 Tilbake til førstesiden 7 slik at sannsynligheten for negativ avkastning på fem års sikt er begrenset. Ved investering i globale indekser kjøper du alltid selskaper med høy markedspris. Ved overprising av store selskaper innebærer investeringer i indeks høy risiko. Det var slik det var i 2000, men dog ikke nødvendigvis nå lenger. Dette er et viktig poeng ved å velge aktive aksje- og rentefond som ikke trenger å ta hensyn til indekser fremfor garantert avkastning knyttet til indeks. Indeksens sammensetning kan være god eller dårlig når du starter investeringen, men endres etter hvert slik at sammensetningen av selskaper kan bli dominert av motebransjer slik som under internettboblen. Vi klarer å redusere risikoen ved å være aktive forvaltere fremfor indeksorienterte. Din fordel knyttet til å investere i SKAGEN Vekst fremfor en indeks er imidlertid ikke bare knyttet til nedsiden, men også til oppsiden. Den historiske årlige meravkastningen (p.a.) siden oppstart sammenlignet med de respektive referanseindeksene har vært henholdsvis ni prosent for SKAGEN Vekst, 21 prosent for SKAGEN Global og 16 prosent for SKAGEN Kon-Tiki. Selv om historisk meravkastning ikke er en garanti for fremtidig meravkastning anbefaler vi deg å satse på en kombinasjon av våre aksje- og rentefond fremfor garanterte produkter. Da investerer du i selskaper fremfor indekser og har mulighet for ekstra avkastning med vår aktive forvaltning - som historisk har vist seg å gi gode resultater. Det finnes selvfølgelig en rekke andre muligheter for kombinasjoner av aksje- og rentefond enn den vi presenterte her. Våre rådgivere kan hjelpe med løsningene som passer best for deg. Fondssparing med ekstra skattebonus For mange er god avkastning den viktigste grunnen til å spare i fond. En skatterabatt som du ikke får ved å sitte med sparepengene i banken - er heller ikke å forakte Skattereformen som trådte i kraft fra 1. januar i år innebar kun mindre endringer for fondssparere i forhold til For privatpersoner som eier fondsandeler blir skatten stort sett uendret. Men regjeringens forslag til statsbudsjett innebærer en skatteskjerpelse for andeler i rente- og obligasjonsfond. I praksis betyr det at det er langt mer attraktivt å spare i aksjefond fremfor å sette pengene i banken. Ikke bare er avkastningsmulighetene bedre, du får en skatterabatt på kjøpet. Flytt fra bank til fond Sparer du i aksjefond får du lavere formuesskatt enn om du sitter med pengene i banken. For skatteåret 2006 får aksjefondssparere redusert beregningsgrunnlaget for betaling av formuesskatt med 20 prosent, basert på markedsverdien av fondsandelene ved årsskiftet. Betaler du maksimal formuesskattesats på 1,1 prosent får du altså litt over 0,2 prosentpoeng i skatterabatt. I regjeringens budsjettforslag for neste år ligger det an til at denne rabatten reduseres til 15 prosent. For rente- og obligasjonsfond fjernes denne rabatten allerede fra i år, dersom regjeringen får gjennomslag for forslaget. Betaler ikke kapitalskatt før du selger Personlige skatteytere må fortsatt betale 28 prosent i årlig kapitalskatt på mottatte renter fra bank og avkastning fra rente- og obligasjonsfond. For sparing i aksjefond utsettes imidlertid denne skatten helt til du realiserer gevinsten, altså innløser fondsandelene - selv om aksjefondet har realisert kursgevinster på sine aksjer underveis. Du får med andre ord gleden av å få avkastning også på den latente gevinsten du har opparbeidet deg, men ikke har realisert. På fagspråket kalles dette rentes rente effekten. En effekt som over flere år utgjør et ikke ubetydelig beløp. Og desto lenger tidsperiode du sitter som andelseier i aksefond desto større blir effekten (gitt at du ikke selger etter en lengre nedtur for aksjemarkedene). Hvis du hadde vært andelseier i SKAGEN Vekst siden oppstarten i 1993 hadde du oppnådd en årlig gjennomsnittlig avkastning på nesten 22 prosent (se graf ). Godt over avkastningen til Oslo Børs Hovedindeks (ca. 12% p.a.), og milevis over hva du ville ha sittet igjen med om du hadde hatt pengene i banken. Dersom du hadde måttet skatte av den årlige avkastningen til SKAGEN Vekst i denne perioden hadde resultatet blitt betydelig dårligere. En liten ekstra gulrot Det finnes også en liten ekstra skattegulrot til ved sparing i aksjefond. Fra og med 2006 er det innført et såkalt skjermingsfradrag lik tre måneders statsobligasjonsrente som innebærer at en del av avkastningen blir skattefri. Skjermingsrenten vil variere med rentenivået, og beregnes ut i fra kostprisen på fondsandelene dine. Et særdeles godt eksempel Som eksempel på hvor mye du kan tjene på å få utsatt skatten på avkastningen fra aksjefond, er det fantastiske året 2003 for SKAGEN Kon-Tiki et særdeles godt eksempel. Hvis du satt med kroner i SKAGEN Kon-Tiki ved inngangen til 2003 var du ett år senere nesten kroner rikere (102,93 %), før skatt. Dersom denne gevinsten skulle kommet til beskatning ved årets slutt hadde du måttet punget ut med nesten kroner til kemneren (ikke tatt hensyn til skjermingsfradraget). Dette er penger som da ikke hadde fått gleden av å få med seg avkastningen i 2004 på 32,4 prosent, i 2005 på 59,3 prosent - det blir mye rentes rentepenger av slikt. Kort oppsummert: Er du i formuesposisjon med sparepenger i banken kan det lønne seg å sette pengene i fond. Ikke bare for å spare skatt, den gode risikojusterte avkastningen er et minst like godt argument.

8 Tilbake til førstesiden 8 Stor interesse for nytt fond Fredag 29. september var første handelsdag for SKAGEN Tellus, og interessen for det nye fondet har vært stor. Vi har fått mange spørsmål rundt avkastningsmål og forventninger til Tellus. Porteføljeforvalter Torgeir Høien gir deg svarene. Det er tre år siden forrige gang SKAGEN lanserte et nytt fond. SKAGEN Tellus er blant de første norske globale obligasjonsfondene som er åpent for alle. Torsdag 28. september svarte porteføljeforvalter Torgeir Høien på kundenes spørsmål i et nettmøte. Se spørsmål og svar nederst på siden. Avkastning i Tellus Generelt gjelder det for alle våre fond at målsetningen er høyest mulig risikojustert avkastning. På vår risikoskala er SKAGEN Tellus gitt en verdi på 3,5 og det er dermed plassert midt mellom obligasjonsfondet SKAGEN Avkastning og aksjefondene Set SKAGEN Vekst og SKAGEN Global. Siden andelseierne skal få betalt for den risikoen som de tar, vil det derfor være en målsetning i Tellus å få en avkastning som ligger en god del høyere enn i Avkastning. Men på den andre siden er det ikke grunn til å regne med en avkastning som ligger på nivå med våre aksjefond. Hvor høy avkastning snakker vi da egentlig om? Kort fortalt, og med mange forbehold som blir beskrevet nedenfor, har vi en målsetning å få en årlig avkastning over tid på cirka. 10 prosent. Hvordan resonnerer vi oss frem til en slik målsetning? Og hvor usikker er den faktiske avkastningen? 2,9 prosent. Risikoen i fondet, målt med standardavviket, har i perioden vært 1,9 prosent. Risikoen, også kalt volatiliteten, skyldes rentesvingninger og valutakursbevegelser. Fondets såkalte Sharperatio, meravkastningen delt på risikoen, har derfor i gjennomsnitt vært 1,4. Dette er en svært høy Sharpe-ratio som viser at man har fått godt betalt for risikoen. Høy Sharpe-ratio reflekterer forvalters dyktighet og god investeringsfilosofi. Hvis man ser på utenlandsandelen i SKAGEN Avkastning isolert sett, var annualisert avkastning i gjennomsnitt 15,6 prosent og meravkastningen i forhold til risikofri norsk rente 13,5 prosent. Samtidig har volatiliteten i utenlandsandelen vært 9,5 prosent. At risikoen er høyere på utenlandsandelen, skyldes full effekt av valutakursbevegelser og høyere følsomhet for rentesvingninger. Sharpe-ratio på utenlandsandelen har vært 1,3. Også dette regnes som meget høyt. La oss ta utgangspunkt i hva som er oppnådd i SKAGEN Avkastning. I nesten 3 år nå har fondet bestått av ca. cirka 80 prosent norske obligasjoner og cirka. 20 prosent utenlandske obligasjoner. I perioden fra 30. desember 2003 til 19. september i år var gjennomsnittlig annualisert avkastning 5,1 prosent. Den risikofrie renten i perioden var 2,2 prosent. I forhold til risikofri norsk rente har fondet dermed gitt en årlig gjennomsnittlig meravkastning på Hvis man bruker dette som utgangspunkt for fremtidig risikojustert avkastning i SKAGEN Tellus, og legger til grunn at investeringsfilosofi og forvalters dyktighet er den samme i SKAGEN Tellus som i SKAGEN Avkastning, tilsier dette at SKAGEN Tellus over tid bør kunne oppnå en Sharpe-ratio på 1,3 til 1,4. Fra dette nivået, og gitt antagelser om risiko og risikofri rente, kan man skissere hva SKAGEN Tellus over tid bør kunne gi i avkastning. Risikoen i SKAGEN Tellus kan antas å ligge et sted i mellom samlet risiko i SKAGEN Avkastning og risikoen i utenlandsandelen. En del av risikoen i både SKAGEN Tellus og i utenlandsandelen i SKAGEN Avkastning har sitt opphav i bevegelser i kronekursen. Gitt alt annet vil en svakere krone øke fondskursen og en sterkere krone vil svekke fondskursen. En forskjell på SKAGEN Tellus og utenlandsandelen i SKAGEN Avkastning er at SKAGEN Tellus vil være investert i langt flere land. Det betyr at SKAGEN Tellus er mindre utsatt for valutasvingninger i enkeltland hvor fondet er investert. Fondskursen blir også litt mindre følsom for renteendringer på de enkelte utenlandske obligasjonene. På usikkert grunnlag kan det anslås at volatiliteten i SKAGEN Tellus blir cirkaca. 6 prosent, det vil si tre ganger så høy som i SKAGEN Avkastning, og omtrent to tredjedeler av volatiliteten i utenlandsandelen til SKAGEN Avkastning.

9 Tilbake til førstesiden 9 I perioden fra 30. desember 2003 til 19. september i år var risikofri norsk rente i gjennomsnitt 2,1 prosent. Nå er den risikofrie renten forsiktig på vei oppover. Hvis en legger til grunn Statistisk sentralbyrå sine siste prognoser kan det antas at risikofri rente blir cirkaca. 3,8 prosent de to-tre nærmeste årene. Med et mål i forvaltningen om en Sharpe-ratio på 1,3 til 1,4, en anslått volatilitet i fondskursen på 6 prosent og en risikofri rente på 3,8 prosent, tilsier dette at SKAGEN Tellus over tid bør kunne oppnå en avkastning mellom 11,6 til 12,2 prosent. Som nevnt er det stor usikkerhet forbundet med disse tallene. SKAGEN Avkastnings historiske prestasjon er meget bra og vi har ingen garantier for at verken dette fondet eller SKAGEN Tellus klarer like bra prestasjon i fremtiden. Man bør ta høyde for denne usikkerheten. Vi har derfor som intern målsetning at SKAGEN Tellus over tid gir en årlig avkastning på cirkaca. 10 prosent. Det følger av måten estimatene ovenfor er gjort på, at vår interne målsetning kan endres over tid. Det grunn til å presisere at avkastningen vil kunne variere betydelig fra år til år. At anbefalt investeringshorisont er minst 12 måneder betyr ikke at man i enhver tolvmånedsperiode kan forvente en avkastning som er i tråd med den skisserte målsetningen. Noen ganger vil i bomme på nedsiden av målet. Andre ganger vil vi forhåpentligvis treffe i overkant. Begge deler kan skyldes utenforliggende forhold, for eksempel en trendutvikling den ene eller andre veien i kronekursen, og trenger ikke reflektere forvalters dyktighet. Spørsmål: Hei, Dere har gjort en god jobb med mine penger i Global og Kon-Tiki, og i forbindelse med plassering av arv vurderer jeg å diversifisere investeringene til også å inneholde rentepapirer. I den forbindelse er Tellus interessant. Kan dere si noe generelt om hvilken andel de tre fondene bør ha i en samlet spareportefølje med horisont 10+ år når jeg har ønske om å bevare verdiene med grei trygghet, men også ha rimelig potensiale på oppsiden. Innsendt av: Geir-Egil Bolstad Svar: Du bør snakke med en av våre formuesforvaltere om dette spørsmålet. De kan gi råd som er tilpasset den enkeltes situasjon når de har den fulle oversikten. Vi sier at investeringshorisonten bør være minst 12 måneder i SKAGEN Tellus, så sånn sett burde andeler i fondet kunne passe godt for deg. Generelt vil jeg si at SKAGEN Tellus passer godt for dem som ønsker å diversifisere sin spareportefølje, slik at den inneholder både aksjer og obligasjoner. Og overordnet er det lurt å plassere en del av formuen i utlandet, som man gjør når man kjøper andeler i globale aksjeeller obligasjonsfond, når det meste av formuen i utgangspunktet er plassert innenlands. Spørsmål: Hvor stor innflytelse får forholdet mellon NOK/ EURO på fondets årlige avkastning? Medfører en kronestyrkelse på 3% mot EURO i 2007, at fondets avkastning i 2007 blir 3% lavere? Valtaforholdet mellom investeringslandet og EURO spiller vel også inn? Innsendt av: Eldar Johan Ose Svar: En styrkelse av kronen vil gitt alt annet, medføre at avkastningen i SKAGEN Tellus målt i kroner blir tilsvarende lavere. Målt i internasjonal kjøpekraft påvirkes ikke avkastningen av utviklingen i kronekursen. Målt i internasjonal kjøpekraft avhenger fondskursutviklingen av avkastningen på investeringene i obligasjoner. Den har tre komponenter: Renteinntekt på obligasjoner, utviklingen i den lokale valutaen som obligasjonen er utstedt i og kursutviklingen på obligasjonene. Det er først og fremst det siste vi er på jakt etter i SKAGEN Tellus. Vi vil kjøpe undervurderte obligasjoner, dvs. obligasjoner hvor det er potensial for en god kursgevinst. Når det gjelder investeringer i enkeltland, vil vi kunne gardere oss mot valutasvingninger hvis vi mener det er høy risiko forbundet med valutakursen. Spar smartere - bli litt rikere SKAGEN vil i løpet av høsten arrangere informasjonsmøter i byene hvor vi har kontor. Tema for møtene er Kvinner og sparing i verdipapirmarkedet. Les mer i Fondsdoktoren på siste side. Under finner du en oversikt over hvor og når møtene arrangeres. 6. november Bergen Postmester boligen, Xhibition 4. etg, kl Datoen er ennå ikke satt for møtene i Trondheim og Ålesund. Følg med på våre nettsider for nærmere informasjon. 24. oktober Stavanger, Gaffel & Karaffel kl november Oslo, Shippingklubben Haakon VII s gate 1 kl For påmelding til møtene ta kontakt med Kundeservice på telefon eller e-post kundeservice@skagenfondene.no

10 Tilbake til førstesiden 10 Mangler obligatorisk pensjon Pensjonsteamet: f.v. Johan Aasen, Anne Grete Løvås, Stein Haben og Birthe Jensen Mange av landets arbeidsgivere har ennå ikke etablert pensjonsordning for sine ansatte. Tall fra Finansnæringens hovedorganisasjon viser at kun av arbeidstakere har blitt medlem av en innskuddspensjonsordning. Arbeidsgiverne har frist på seg ut året med å etablere pensjonsordning. Mange arbeidsgivere fokuserer på å minimere kostnadene ved pensjonsordningen. Vi vil imidlertid minne om at det er nær sammenheng mellom kostnader og avkastning og at det er avkastningen som bestemmer pensjonens størrelse gitt innskuddet. Forskjell på pensjon SKAGEN DANICA STOREBRAND NORDEA Det anerkjente investeringsrådgivningsfirmaet Wassum Investment Consulting viste på et seminar for forsikringsmeglere arrangert av SKAGEN i august at det var svært stor forskjell på oppnådd avkastning hos ulike pensjonsleverandører. Som det fremgår av figuren nedenfor, ville pensjonskapitalen som er grunnlaget for pensjonsutbetalingen, etter fem år ha doblet seg om den hadde blitt plassert i fondsprofilen SKAGEN 60 (60 prosent plassert i SKAGENs aksjefond, resten plassert i SKAGEN Avkastning). Om pensjonskapitalen hadde blitt plassert i en tilsvarende profil hos Nordea, ville det i samme periode ikke gitt noe avkastning. Figuren viser historiske forvaltningsresultater og gir ingen garanti for fremtidig avkastning. Arbeidsgivere som utelukkende fokuserer på kostnader finner billigere løsninger hos andre leverandører enn SKAGEN. Men for arbeidsgivere som ser på pensjonsordningen som et middel til å tiltrekke seg og beholde verdifull kompetanse, har SKAGEN et godt pensjonsprodukt. 60 jul-01 jul-02 jul-03 jul-04 jul-05 jul-06 KILDE: Wasum I revidert nasjonalbudsjett som ble lagt frem 12. mai, varslet regjeringen at IPA ble stengt for nye innskudd med skattefradrag. Samtidig utvidet regjeringen adgangen for selvstendig næringsdrivende til å etablere innskuddspensjonsordning. Næringsdrivende kan nå betale inntil 4 prosent av lønnen mellom 1 og 12 G (grunnbeløpet i Folketrygden) som innskudd til pensjonsordning. Send oss e-post dersom du vil vite mer om pensjon i SKAGEN: Birthe Jensen bj@skagenfondene.no Stein Haben sth@skagenfondene.no Johan Aasen jaa@skagenfondene.no eller ring oss på

11 Tilbake til førstesiden 11 AVKASTNINGS- OG RISIKOMÅLINGER Alle avkastningstall utover 12 måneder er annualisert (geometrisk avkastning). AVKASTNING PER HITTIL I ÅR 12 MÅNEDER 24 MÅNEDER 36 MÅNEDER 48 MÅNEDER 60 MÅNEDER SIDEN START SKAGEN VEKST 17,19 % 24,41 % 37,96 % 39,16 % 41,42 % 29,02 % 21,55 % OSLO BØRS HOVEDINDEKS 11,75 % 13,23 % 30,17 % 37,59 % 35,38 % 20,37 % 11,93 % SKAGEN GLOBAL 13,37 % 23,32 % 30,08 % 31,33 % 35,30 % 25,62 % 23,35 % MORGAN STANLEY VERDENSINDEKS (NOK) 6,98 % 14,14 % 14,74 % 13,68 % 15,14 % 3,49 % 2,98 % SKAGEN KON-TIKI 9,34 % 20,50 % 39,79 % 45,72 % 51,24 % 30,32 % MORGAN STANLEY NYMARKEDSINDEKS (NOK) 8,52 % 20,41 % 30,84 % 27,19 % 30,02 % 14,68 % SKAGEN AVKASTNING 2,10 % 3,26 % 4,89 % 4,88 % 5,54 % 5,69 % 6,79 % ST4X OBLIGASJONSINDEKS 1,18 % 1,24 % 2,62 % 3,86 % 5,88 % 6,05 % 6,51 % SKAGEN HØYRENTE 2,08 % 2,67 % 2,32 % 2,34 % 3,23 % 3,94 % 5,01 % STATSSERTIFIKATINDEKS 0,5 1,88 % 2,46 % 2,22 % 2,37 % 3,44 % 4,06 % 5,01 % SKAGEN HØYRENTE INSTITUSJON 1,95 % 2,52 % 2,28 % 2,35 % 2,74 % STATSSERTIFIKATINDEKS 0,25 1,92 % 2,50 % 2,20 % 2,23 % 2,66 % DIFFERANSEAVKASTNING PER MÅNEDER 24 MÅNEDER 36 MÅNEDER 48 MÅNEDER 60 MÅNEDER SKAGEN VEKST 11,18 % 7,79 % 1,57 % 6,04 % 8,66 % SKAGEN GLOBAL 9,18 % 15,33 % 17,65 % 20,16 % 22,14 % SKAGEN KON-TIKI 0,09 % 8,95 % 18,53 % 21,23 % SKAGEN AVKASTNING 2,02 % 2,27 % 1,02 % -0,33 % -0,36 % SKAGEN HØYRENTE 0,21 % 0,09 % -0,03 % -0,21 % -0,11 % SKAGEN HØYRENTE INSTITUSJON 0,02 % 0,08 % 0,13 % STANDARDAVVIK PER SKAGEN VEKST 15,27 15,32 14,89 16,50 18,87 OSLO BØRS HOVEDINDEKS 18,98 16,84 17,16 19,29 21,26 SKAGEN GLOBAL 17,79 16,10 16,04 16,99 19,51 MORGAN STANLEY VERDENSINDEKS (NOK) 12,95 10,95 11,07 13,15 15,91 SKAGEN KON-TIKI 22,56 22,43 22,63 MORGAN STANLEY NYMARKEDSINDEKS (NOK) 21,51 18,26 18,26 SKAGEN AVKASTNING 2,86 2,24 2,04 1,84 2,07 ST4X OBLIGASJONSINDEKS 1,55 1,67 2,41 2,73 2,69 SKAGEN HØYRENTE 0,11 0,14 0,16 0,49 0,61 STATSSERTIFIKATINDEKS 0,5 0,16 0,16 0,26 0,66 0,72 SKAGEN HØYRENTE INSTITUSJON 0,10 0,11 0,15 STATSSERTIFIKATINDEKS 0,25 0,13 0,13 0,16 RELATIV VOLATILITET PER SKAGEN VEKST 9,03 7,79 7,82 7,87 7,59 SKAGEN GLOBAL 10,07 9,13 8,29 8,68 9,20 SKAGEN KON-TIKI 4,29 7,81 8,60 SKAGEN AVKASTNING 2,17 2,07 2,19 SKAGEN HØYRENTE 0,17 0,14 0,19 0,29 0,28 SKAGEN HØYRENTE INSTITUSJON 0,07 0,08 0,08 SHARPE-INDEKS PER SKAGEN VEKST 1,43 2,29 2,43 2,29 1,35 OSLO BØRS HOVEDINDEKS 0,54 1,58 1,99 1,64 0,79 SKAGEN GLOBAL 1,17 1,69 1,78 1,86 1,14 MORGAN STANLEY VERDENSINDEKS 0,77 0,91 0,80 0,72-0,13 SKAGEN KON-TIKI 0,80 1,64 1,85 MORGAN STANLEY NYMARKEDSINDEKS (NOK) 0,78 1,34 1,14 SKAGEN AVKASTNING 0,30 1,23 1,31 1,33 0,88 ST4X OBLIGASJONSINDEKS -0,83 0,23 0,69 1,02 0,80 SKAGEN HØYRENTE 1,80 0,91 0,80 0,17 0,16 STATSSERTIFIKATINDEKS 0,5-0,22 0,14 0,54 0,43 0,28 SKAGEN HØYRENTE INSTITUSJON 0,23 0,71 0,89 STATSSERTIFIKATINDEKS 0,25 0,00 0,00 0,00 INFORMATION RATIO PER SKAGEN VEKST 1,24 1,00 0,20 0,77 1,14 SKAGEN GLOBAL 0,91 1,68 2,13 2,32 2,41 SKAGEN KON-TIKI 0,02 1,15 2,15 SKAGEN AVKASTNING 0,93 1,10 0,47 SKAGEN HØYRENTE 1,24 0,67-0,13-0,74-0,40 SKAGEN HØYRENTE INSTITUSJON 0,32 1,02 1,02 Referanseindeksen for SKAGEN Kon-Tiki var verdensindeksen fram til og vekstmarkedsindeksen etter denne dato. Avkastningstallene for referanseindeksen er derfor en kombinasjon av disse indeksene. Standardavviket gir oss et mål på svingningene i fondets/indeksens avkastning gjennom en gitt periode. Hvert månedlige avkastningstall sammenlignes med gjennomsnittlig avkastning i peri oden (siste 12, 24, 36, 48 og 60 måneder). Dess høyere standardavvik, dess høyere gjennom snittlig svingning har fondet/indeksen, noe som indikerer høyere risiko. For deg som andels eier betyr et lavt standardavvik at sannsynligheten for å tape penger på investeringen er lavere. Sharpe-indeksen sammenholder fondets/indeksens avkastning og standardavvik med risikofri avkastning, og gir et bilde av fondets/indeksens risikojusterte avkastning. Ettersom både historisk avkastning og risiko er viktige faktorer som bør hensyntas før en investering i fond foretas, er Sharpe-indeksen et viktig nøkkeltall når forskjellige fond skal sammenlignes. Dess høyere Sharpe-indeks, dess høyere risikojustert avkastning har fondet/ indeksen. Information ratio (IR) er et alternativt mål på risikojustert avkastning. Til forskjell fra Sharpe-indeksen, justeres fondets avkastning fratrukket en referanseindeks avkastning (dette kalles differanseavkastning) med et mål på hvor mye fondet svinger i forhold til referanse indeksen (dette kalles relativ volatilitet). Det er altså ikke fondets utvikling alene som påvirker IR, men også referanse indeksens utvikling. Dess høyere IR, dess høyere relativ risikojustert avkastning har fondet. IR som mål på risikojustert avkastning passer best hvis en er opptatt av relativ risiko (det vil si faren for å oppnå lavere avkastning enn referanseindeksen). Vi i SKAGEN Fondene er mer opptatt av absolutt risiko (det vil si faren for å tape penger), og mener derfor at Sharpe gir et bedre uttrykk for risikojustert avkastning. IR beregnes per definisjon ikke for indekser.

12 Tilbake til førstesiden 12 Sainbury-aksjen opp - fortsatt upopulær Sainsbury-aksjen har utviklet seg bedre enn både konkurrentene og det engelske aksjemarkedet i år. Den britiske supermarkedkjeden kan vise til økt markedsandel og bedret inntjening, men er fremdeles upopulær. Sainsbury har de siste årene vært en av de minst populære aksjene på London-børsen. Aksjen har hatt en svakere utvikling enn FTSE 100 indeksen de siste fem årene. Dårlig drift og ikke mindre enn fire forskjellige ledelser i samme periode har mye av skylden for dette. Kombinasjonen av utsikten til en vellykket snuoperasjon og store skjulte verdier i eiendomsmassen gjorde aksjen til en klassisk SKAGEN investering da den ble kjøpt for rundt to år siden. Bare to analytikere sier kjøp Aksjen hadde ved utgangen av september steget 19 prosent så langt i år. Selv om aksjen kan ha et fortsatt potensiale, er det i følge Bloomberg bare to av totalt 25 analytikere som har en kjøpsanbefaling på selskapet. Sainsbury har de siste årene vært en av de minst populære aksjene på London-børsen. Kombinasjonen av mulighetene for en vellykket snuoperasjon og store verdier i eiendomsmassen gjorde aksjen til en klassisk SKAGEN investering. Foto: Bloomberg Hele 14 analytikere sier at investorene bør selge seg ut av 137 år gamle Sainsbury s, som driver mer enn 700 matbutikker i Storbritannia. Faktisk er aksjen så upopulær at den er blant de 50 selskapene med lavest rangering i Dow Jones sin Stoxx 600 European indeks. - Da jeg kjøpte de første aksjene, var Sainsbury s faktisk så upopulær at det nesten grenset mot hat. Den passet derfor godt inn i vår filosofi om å kjøpe upopulære, undervurderte og underanalyserte selskaper, sier porteføljeforvalter i SKAGEN Global, Filip Weintraub Fortsatt potensial Da SKAGEN Global kjøpte seg inn i Sainsbury var selskapet veldig billig. Forholdet mellom pris og bokført egenkapital (pris/ bok) var på 1,1, i dag er det kommet opp i 1,65. Når vi vet at det ligger skjulte eiendomsverdier i selskapets balanse er en pris/bok på 1,65 også attraktivt. Forholdet mellom selskapets børsverdi og salg ligger på lave 0,39. Forholdet mellom pris og inntjening (P/E) for neste års estimerte inntjening ligger imidlertid på et isolert sett høyt nivå på 29. Fortsatt er det imidlertid et stort potensial for å øke både inntjening og salg. Snuoperasjonen godt i gang Da Sainsbury-aksjen ble kjøpt hadde selskapet falt fra tronen som Storbritannias største supermarkedskjede til en tredjeplass, etter Tesco og ASDA. Selskapet hadde hvilt alt for lenge på gamle laurbær og investert alt for lite i fremtiden. Da jeg kjøpte de første aksjene var Sainsbury s faktisk så upopulær at det nesten grenset mot hat, sier porteføljeforvalter Filip Weintraub Sainsbury er nå godt i gang med et program for å bedre salg og inntjeningen. I tillegg har de åpnet en kjede med mindre butikker samt startet med bankvirksomhet. Driftmarginen ligger nå på rundt to prosent, under halvparten av markedslederen Tesco. Som et resultat av sitt forbedringsprogram er Sainsbury s markedsandel på vei oppover, sakte men sikkert. Sainsbury s er også godt på vei mot målet om å øke salget med 2.5 milliarder pund innen mars Kombinasjonen økt salg og kostnadsreduksjoner vil dermed hjelpe på bunnlinjen. Dette vil igjen forhåpentligvis være med på å gi ytterligere løft for aksjen. Mulige kurstriggere Hva er det så som er utslagsgivende for å få ut kurspotensialet i denne aksjen? Sainsbury familien, med sine 18 prosent av aksjene, kan bestemme seg for å selge. Det har allerede vært noen interessenter, men så langt har ingenting skjedd. Et annet scenario er at etterkommerne etter grunnleggeren kommer aktivt med i selskapet. Merverdiene i eiendomsporteføljen kan komme for dagen. Den helt klart største triggeren for kursoppgang er imidlertid at ledelsen lykkes med sin snuoperasjon, med økt salg, lavere kostnader og bedre marginer. Hva så med risikoen? Først og fremst at snuoperasjonen ikke lykkes (selv om det ser lovende ut) og at ingen av de øvrige triggerne inntreffer. Selskapets solide balanse gir imidlertid en god trygghet på nedsiden.

13 Tilbake til førstesiden 13 PORTEFØLJEFORVALTERNES BERETNING Sommeren var ikke over Etter et svakt andre kvartal utviklet de globale aksjemarkedene seg, ikke uventet, godt gjennom tredje kvartal. Spesielt god utvikling fikk land i den vestlige verden, med USA som ett av vinnermarkedene. Oljeprisen falt kraftig gjennom kvartalet, og førte til at Oslo Børs ble en av verdens dårligste børser. Andre råvarer var litt ned etter toppen i andre kvartal, men prisene holdt seg overraskende bra. Inflasjons- og rentefrykten fra andre kvartal avtok betydelig, med et påfølgende globalt rentefall. På slutten av kvartalet opplevde de globale obligasjonsmarkedene et skikkelig rally, spesielt innen de industrialiserte landene. Inntjeningen fra selskapene fortsetter å overraske, slik at aksjer ble til dels vesentlig mer attraktive enn renter. Usikkerhet om den økonomiske utviklingen fremover førte til stigende risikoaversjon blant globale investorer. Det ga mindre globale kapitalbevegelser enn hva vi har vært vant til de siste årene. Scenariet om at verden skal falle sammen med boligkrakk og pengetørke blant konsumentene i USA har fått flere skudd for baugen. Verden vokser ufortrødent videre med høy veksttakt og avhengigheten til USA blir stadig mindre. Pfizer en vinner på USA-børsen: Legemiddelgiganten Pfizer var det beste selskapet på en meget sterk USA-børs i tredje kvartal (Dow Jones). Vi benyttet anledningen til å selge oss en del ned i selskapet. Med fallende oljepris fikk også flyselskapet KLM Air France et nytt pent løft. LG Electronics, som blant annet produserer mobiltelefoner, har imidlertid vært en stor skuffelse kursmessig i både i tredje kvartal og så langt i år. Kilde: Bloomberg Tredje kvartals vinner ble SKAGEN Global med en oppgang på 11,2 prosent. SKAGEN Kon-Tiki var opp 8,1 prosent, mens SKAGEN Vekst la på seg 5,2 prosent. De respektive referanseindeksene, Morgan Stanleys utbyttejusterte verdensindeks og vekstmarkedsindeks var opp henholdsvis 9,3 prosent og 9,7 prosent prosent, mens Oslo Børs Hovedindeks falt med 1,3 prosent. Mest oppmuntrende i kvartalet var det at SKAGEN Avkastning gjenvant det tapte og mer til. Fondet steg med hele 3,0 prosent, mot referanseindeksens 1,2 prosent. SKAGEN Høyrente og Høyrente Institusjon var begge opp 0,7 prosent, på linje med utviklingen i pengemarkedet, og som sedvanlig, ingen overraskelser. Hittil i år er SKAGEN Vekst vinneren med en avkastning på 17,2 prosent. SKAGEN Global er en sterk nummer to med 13,4 prosent, mens SKAGEN Kon-Tiki må med sin avkastning på 9,3 prosent denne gang ta til takke med sisteplassen blant aksjefondene. De respektive referanseindeksene er etter årets ni første måneder opp henholdsvis 11,7, 6,7 og 8,5 prosent. SKAGEN Avkastning har så langt i år gitt en avkastning på 2,1 prosent, hårfint bedre enn SKAGEN Høyrente men godt over referanseindeksen som er opp 1,4 prosent. INTERNASJONAL ØKONOMI Kjøligere i USA men ingen fare I USA har den lenge fryktede nedturen for bolig-markedet vist seg i praksis. Salget av nye boliger har gått til dels betydelig tilbake. Prisveksten i boligmarkedet har stoppet opp, og er i ferd med å bevege seg inn i negativt territorium. Overhenget av nye usolgte boliger er nå på det høyeste nivået siden begynnelsen av årene. På toppen av dette faller bilsalget. De mange dommedagsprofetene har nå fått blod på tann. Dommedag eller ei, arbeidsmarkedet i USA er fortsatt godt. Ordreboken til amerikansk industri fortsetter å fylles, og investeringene øker. Dette viser at også USA begynner å nyte godt av internasjonal høykonjunktur, noe som borger for fortsatt tro på fremtiden og en etterlengtet stabilisering av de hurtig voksende ubalansene som har bekymret mange investorer de siste 25 årene. Gladere konsumenter At amerikanske konsumenter nylig viste at de var mye gladere stemt til den økonomiske situasjonen enn markedet hadde fryktet, ble godt mottatt. Kanskje ikke så rart at det bensinslukende folkeferdet blir i bedre humør når oljeprisen raser 25 prosent. Lavere oljepris er imidlertid ikke bare godt drivstoff for amerikanske bilister, men også for resten av verdensøkonomien. At den amerikanske sentralbanken ser ut til å ha fått kontroll på

14 Tilbake til førstesiden 14 Fornøyde amerikanske konsumenter, lav inflasjon og høyere aksjekurser % U.S.: CONSUMER CONFIDENCE* 40 JOBS PLENTIFUL LESS JOBS HARD TO GET CONSUMER PRICE INFLATION IN 12 MONTHS * SOURCE: THE CONFERENCE BOARD HOLDING BCA Research 2006 bak en fortsatt konjunkturoppgang. Konsumentene har nå tatt over ledertrøyen som eksportindustrien bar under oppgangen i 2003 og Den viktigste faktoren for en positiv utvikling i disse regionene er imidlertid etter vårt skjønn nyorienteringen mot vekst, produktivitet og forutsigbarhet. En ubønnhørlig konsekvens av globaliseringen. Både eurosonen og Japan er i ferd med å stramme pengepolitikken fra et svært stimulerende til et nøytralt nivå. Den lave kjerneinflasjonen har imidlertid økt usikkerheten i forbindelse med hvor hurtig styringsrenten blir satt opp fremover, samt hva som er den sannsynlige toppen i denne syklusen. Det kinesiske vekstvidunderet I de globale vekstmarkedene har Kina vært i fokus. Også her er pengepolitikken strammet inn. Rentene ligger imidlertid fortsatt på et lavt nivå, veksten er svært høy og har konsistent overrasket på oppsiden. Inflasjonen er lav og fallende, noe som reduserer behovet for vesentlig tilstramming av rente- og skattepolitikken. Vi tror det kinesiske vekst-vidunderet fortsatt har noen år å gå på før vi får en vesentlig korreksjon. Som følge av sin raskt økende relative størrelse og sterke vekstdynamikk bør Kina derfor fortsatt være en stimulator i den globale økonomien. Stigende inflasjon vil være det første faresignalet U.S.: S&P 500 INDEX NEW HIGH India har vært den store vekstoverraskelsen i år. Også her virker veksten i økende grad selvdrevet. Russland og Brasil, de store valgområdene denne høsten, vokser henholdsvis langt over og langt under trendvekst S&P 100 INDEX VALUE LINE INDEX JAN FEB MAR APR MAI 2006 LEADING STRENGTH NOT BROAD BASED JUN JUL AUG SEP BCA Research 2006 Med fallende oljepriser er ikke overraskende amerikanske bensinslukende konsumenter mer optimistiske enn på lenge. At inflasjonen også ser ut til å være under kontroll, og at neste renteendring fra sentralbanksjef Ben Bernanke kan bli ned, har vært godt drivstoff for det amerikanske aksjemarkedet. Det er spesielt de tunge blue chips selskapene som har ledet an oppgangen. inflasjonen, og muligens setter styringsrenten ned igjen med 0,25 prosentpoeng allerede på nyåret, er også mottatt med applaus - i både rente- og aksjemarkedene. Overskriftsinflasjonen har vært høy i USA, men faller bratt i takt med lavere energipriser. Veksten i kjerneinflasjonen overrasket på oppsiden i andre kvartal, men har tilsvarende overrasket på nedsiden i tredje kvartal. Vi tror den dynamiske amerikanske økonomien vil tilpasse seg skiftene vi ser i global økonomi. Vi tror også at USA på linje med de tidligere løypetråkkerne UK og Australia, tilpasser seg en økonomi med positive men lave realrenter. Europa og Japan viser styrke Eurosonen og Japan fortsetter å levere overraskende sterke økonomiske nøkkeltall, mens inflasjonstallene fortsetter å tikke inn i underkant av forventingene. Som vi hadde regnet med er den økte etterspørselen blant konsumentene blitt en av de viktigste driverne RÅVARER Oljen stupte, resten holder seg Oljeprisen korrigerte kraftig ned gjennom sensommeren, fra 78 til 60 dollar tønnen. Dette er en betydelig reaksjon, men vi skal ikke lenger enn et år tilbake i tid for å oppleve et nesten like stort fall. Riktignok inntraff årets fall over en kortere tidsperiode. Fraværet av overkapasitet samt historisk høye lagre trekker i hver sin retning, slik at vi på nåværende tidspunkt ikke tør komme med en prognose for den fremtidige oljeprisutvikling. Med store individuelle utslag har det generelle prisbildet for industrielle råvarer holdt seg godt oppe på det høye nivået som ble etablert i andre kvartal. Store spekulative posisjoner i disse markedene gjør det imidlertid vanskelig å bedømme om vi er på et realistisk prisnivå. Et stigende tørrlastmarked i shipping og vesentlig høyere tankrater enn forventet indikerer at den industrielle etterspørselen fortsatt er svært sterk. Dette kan tolkes som om den globale høykonjunkturen fortsatt lever i beste velgående. Stor økning i containerfrakt, riktignok til fallende priser, peker i samme retning. Det store råvaremysterium Det store mysteriet i denne råvaresyklusen har vært den manglende responsen fra tilbudssiden. Til tross for rekordhøye priser ser effektiv produksjonskapasitet ut til å være begrenset. Selv om store ressurser nå brukes til å øke kapasiteten ser det ut som om betydelige investeringer til inflaterte priser må til for å dekke forsyningsbehovet for en rekke vitale råvarer. En bekreftelse på hvor stram tilbudssiden er har vi fått gjennom flere slutninger av oljerigger til rater langt over det vi kunne drømme om for bare noen få måneder siden.

15 Resten av verden mindre avhengig av USA 12.0% 11.5% German exports regional breakdown: USA and emerging market basket (*) 11.0% 10.5% 10.0% 9.5% 9.0% USA 8.5% 8.0% emerging market basket 7.5% 7.0% (*) Emerging market basket: China, souteast Asia, Russia, OPEC and India Source: Bundesbank, Exane BNPP 35% 30% 25% 20% 15% 10% Rest of the world including intra-asia (rhs) Source: IMF, Exane BNP Paribas USA Europe 70% 68% 66% 64% 62% 60% 58% 56% 54% 52% 50% Tilbake til førstesiden Samtidig har de globale økonomiene, sett under ett, utviklet seg bedre enn ventet. Og inflasjonen har vært lavere enn fryktet. Det er svært gledelig å registrere at råvareprisene har stabilisert seg på høye nivåer uten at dette har slått ut i økende priser på ferdigvarer. Dermed er risikoen for en unødig stram pengepolitikk redusert, og rentenivået stabilisert seg. Med andre ord et glitrende utgangspunkt for et stabilt og forutsigbart globalt investeringsklima fremover. Beste fra alle verdener Etter siste års standard har svingningene i det globale aktivitetsnivået vært stadig fallende. Forutsigbarheten har økt, og med det også investeringslysten som igjen øker tilgangen av varer og tjenester til ikke inflaterte priser. For investorer er dette på mange måter det beste fra mange verdener. I bakhodet sitter imidlertid fortsatt erindringene fra slutten av 1990-årene og årtusenskiftet, da mani og motetenkning drev enkelte selskapsvurderinger til rabiate høyder. Mens andre selskaper bare ble enda mer undervurderte (godt SKAGEN-klima). Verdt å ta risiko I kvartalet som gikk var risikoaversjon på moten. Inntjeningsstabile selskaper ble oppvurdert. Selskaper med inntjening frem i tid, som en rekke av oljeserviceselskapene, ble kraftig nedgradert. Med større grad av forutsigbarhet ser vi nå muligheten for en oppgradering av aksjer som investeringsobjekt globalt. Samtidig ser den globale trenden med inflasjonsmålstyrt pengepolitikk ut til å få stadig større gjennomslag, også blant investorene. Det bør kunne føre til fortsatt hyggelige tider for investorene i obligasjonsmarkedene. Vi tror derfor at både aksje- og obligasjonsmarkedet kan være trivelige steder å være i fjerde kvartal. Mange prognoser er nedjustert de siste seks månedene. Forventningene er derfor lave. Det er et godt utgangspunkt. Husk; det er i et klima hvor skepsisen fortsatt råder de beste investeringsmulighetene finnes og resultatene skapes. Ikke i et marked preget av eufori. 15 Europa, her representert ved Tyskland, har siden slutten av 2002 eksportert mer til vekstmarkedene enn til USA (øverste graf). Også Asias eksportbedrifter har, etter et lite byks på slutten av 1990-tallet, opplevd en fallende trend hva gjelder eksporten til USA (blå graf, venstre Y-akse). Europa (rød, venstre Y-akse) og resten av verden (grønn) har gradvis økt sin betydning (rød, høyre Y-akse). Stabile eller fallende råvarepriser har imidlertid presset kursen ned for mange av disse selskapene, slik at det igjen ser ut til å være selektivt gode investeringsmuligheter innen sektoren. INVESTERINGSTRATEGI Økt stabilitet og forutsigbarhet Sterk global vekst og produktivitetsutvikling har gitt overraskende gode resultater fra selskapene. I tredje kvartal har det globale rentenivået falt med mellom 0,3 og 0,5 prosentpoeng. Forholdet mellom avkastningen fra selskapene og avkastningen fra rentemarkedene ble derfor drastisk bedret i kvartalet som gikk. Det har da også gitt en god effekt i aksjemarkedene, som generelt sett har utviklet seg positivt. Godt hjulpet av økt aktivitet på fusjons- og oppkjøpssiden. SKAGEN Vekst Dro fra børsen I tredje kvartal oppnådde SKAGEN Vekst en avkastning på 5,2 prosent, mot Oslo Børs Hovedindeks som falt med 1,3 prosent. Morgan Stanleys verdensindeks målt i norske kroner steg i samme periode med 9,5 prosent. Fondet hadde ved utgangen av september 53 prosent av sine midler investert i Norge (minimum 50 prosent), resten var godt spredd i de globale aksjemarkedene. Avkastningen for den norske delen av SKAGEN Vekst var i tredje kvartal på 0,8 prosent, 2,1 prosentpoeng bedre enn Oslo Børs. Den globale delen av SKAGEN Vekst hadde i samme periode en avkastning på 13,0 prosent, som var 3,4 prosentpoeng høyere enn verdensindeksen. Avkastningen for delporteføljene er bruttotall, og inkluderer dermed ikke forvaltningshonorarer, agio/disagio på bankinnskudd og netto rente. Hittil i år har avkastningen i SKAGEN Vekst vært på 17,2 prosent. Dette er klart høyere enn Oslo Børs som har gitt en avkastning på 11,8 prosent, og en verdensindeks som er opp 7,0

16 Tilbake til førstesiden 16 Både produsenter og konsumenter gleder seg i Europa % EMU: INDUSTRIAL CONFIDENCE INDICATOR RETAIL CONFIDENCE INDICATOR* * SHOWN SMOOTHED EXEPT FOR LAST DATA POINT NOTE: SOURCE: EUROPEAN COMMISSION 2002 prosent (målt i norske kroner) så langt i år. CONSUMERS INCREASINGLY UPBEAT BCA Research 2006 Det siste året har både europeiske bedrifter og konsumenter sett stadig lysere på livet. Fondets kontantandel per utgangen av kvartalet er 1,3 prosent. De 10 største investeringene representerer 27 prosent av fondet, uendret konsentrasjon fra forrige månedslutt. Siden forrige markedsrapport har vi benyttet en svakere norsk krone til å redusere vår beholdning av utenlandsk valuta, det vil si kjøpt billige norske kroner. Aksjene som bidro mest til den positive avkastningen i 3. kvartal var Samsung Electronics, Stolt-Nielsen og Hyundai Heavy Industries. De aksjene som dro mest i negativ retning var Norsk Hydro, Lerøy Seafood Group og Tomra. Hittil i år har vi hatt størst bidrag i fra selskapene Boliden, Nutreco og C G Geophysique mens Stolt-Nielsen, Wilh. Wilhelmsen og Global IP Sound har bidratt dårligst. Oljen viser veien på Oslo Børs Det kraftige fallet i oljeprisen førte til at det norske aksjemarkedet var blant de dårligste i verden i tredje kvartal. De globale aksjemarkedene var imidlertid i bedre form enn på lenge. Hittil i år ligger Oslo Børs fremdeles noen få prosentpoeng bedre an enn verdensindeksen. Utviklingen på Oslo Børs kommer også i tiden fremover til å være mye styrt av oljeprisen. Her indikerer det såkalte futuremarkedet at bunnen kan være nådd for denne gang, men dette er en meget volatil og usikker veiviser (se ellers kommentar under avnittet Råvarer ). Vi minner om energieksponeringen i SKAGEN Vekst er like over 30 prosent, mot 60 prosent for Oslo Børs. En stabilisering av oljeprisen rundt dagens nivå vil være positivt for det norske aksjemarkedet. Amerikanske landrigger Siden forrige markedsrapport har vi kjøpt oss inn i det amerikanske landriggselskapet Nabors Industries. Fall i gasspriser og høye naturgasslagre har ført til at aksjekursen har ramlet kraftig. Nabor Industries bygger riggene sine selv og er bortimot gjeldfrie. Den internasjonale delen, med virksomhet blant annet i Saudi Arabia, er et spennende vekstområde for selskapet. Med en pris i forhold til inntjening neste år på seks finner vi Nabors Industri attraktiv priset. I september har vi fortsatt å kjøpe LG Electronics, som kan vise til en god fundamental utvikling gjennom kvartalet. En utvikling aksjemarkedet ikke så langt har vært villig til å prise inn. Vi har økt vår beholding i investeringsselskapet Aker ASA gjennom perioden. Siste ukers tilsig av nye kontrakter i både Aker Yards og Aker Kværner tegner bra. Rabatten i forhold til de underliggende verdiene i selskapet har i den senere tiden økt. På toppen får vi med oss opsjon på ytterligere forretningsutvikling, som for eksempel Aker Biomarines satsing på krillolje. Etter en kraftig korreksjon i oljeprisen og en noe oversolgt Oslo Børs benyttet vi anledningen til å kjøpe flere aksjer i Norsk Hydro. Vi har også økt beholdingen i andre gamle kjenninger som Pride og Eletrobras. Femdobling i tysk stål På salgslisten finner vi vårt tyske stålselskap Salzgitter. Selskapet har vært med i porteføljen i snart to år, og vi har femdoblet de første pengene vi investerte i selskapet. Salzgitter har i høst solgt sin eierandel i franske Vallourec, den tidligere omtalte skjulte juvelen. Vi finner Salzgitter ikke lenger undervurdert med dagens verdsettelse og har valgt å selge oss ned. Etter pen kursutvikling i år har vi solgt oss ned i det franske seismikkselskapet C G Geophysique. Investeringen har nådd sitt kursmål, og etter kjøpet av Veritas og senere Vibtech er sannsynligheten for en utskillelse av Sercel (en av våre triggere) mindre sannsynlig. Vi har gjennom september trimmet ned vår beholding av Pfizer, etter en meget pen utvikling i den senere tid. Det kan nevnes at den tidligere så upopulære Pfizer var beste aksje i Dow Jones indeksen i 3. kvartal. Gjennom september måned har to selskaper i porteføljen blitt gjenstand for oppkjøp, hvor vi i begge tilfellene også har sittet på andre siden av bordet, som aksjonær i det kjøpende selskapet. C G Geophysique la inn bud på Veritas DGS, mens ernæringsselskapet Natural fikk et oppkjøpstilbud i fra Aker ASA. SKAGEN Global Sensommerglede Tredje kvartal var en gledens tid for SKAGEN Global. Med gode halvårstall fra porteføljeselskapene som proviant, var det en periode med solskinn fra et stigende marked og medvind fra en fallende krone. Fondet oppnådde en avkastning på 11,2 prosent i de tre månedene, mot Morgan Stanleys utbyttejusterte verdensindeks som var 9,5 prosent i samme periode. Så langt i år har fondet steget 13,4 prosent, nesten det dobbelte av verdensindeksens 7,0 prosent. De beste bidragsyterne til fondets resultat i tredje kvartal

17 var Samsung Electronics, Pfizer, SCA, AirFrance-KLM, og J. Sainsbury. De største negative bidragsyterne var Pride International, Komatsu, Lousiana-Pacific, Harmony Gold, og Osaka Securities. I perioden var den globale finanssektoren den relativt sterkeste, fulgt av kapitalvarer og teknologi. De relativt svakeste sektorene var energi, nyttetjenester og forbruksvarer. Trimmet posisjonen i SCA Siden forrige markedsrapport har følgende skjedd i porteføljen: Innen energisektoren opplevde vi en korreksjon i oljeserviceaksjer, satt i scene av svake energipriser og rapporterte kostoverskridelser. Vi benyttet denne anledningen til å kjøpe oss videre opp i Pride International på lave aksjeprisnivåer. SCA, en av periodens vinnere, fortsetter å forandre sin kostnadsstruktur Tilbake til førstesiden Vi har også solgt ned i TUI, som steg i perioden på fusjonsspekulasjoner. Selskapets strategi, og tidligere oppkjøp av CP Ships, rimer dårlig med vårt syn på verdiskapning. Vi har også redusert eierskapet i Volkswagen på kurser som ikke har vært så høye på åtte år. Selskapet har mer enn doblet seg i verdi de siste to årene. Posten i Toll Brothers er også økt, på gunstige nivåer. Mer bank - med tyrkisk krydder Innen finanssektoren, en bransje hvor vi har funnet mange interessante og profitable investeringer de senere årene, har vi økt posten i HSBC og Japan Securities. Vi har i tillegg krydret porteføljen med Bank Asya, den ledende tyrkiske banken som operer etter såkalte Sharia-lover. Denne tusenårige forretningsmodellen passer godt overens med verdiskapning for både kunder og bank. Den er ytterst lukrativ, samtidig som den stimulerer kundelojalitet. Vi har også fortsatt å øke investeringen i japanske Kyocera. 17 Historisk høy verdiskapning ROE, REAL DIVIDENS ARE APPEALING % 14 GLOBAL REAL * RETURN ON EQUITY % REAL* DIVIDEND YIELD RECORD HIGH. POSITIVE REAL YIELD. -6 BCA Resarsch *MORGAN STANLEY CAPITAL INTERNATIONAL DATA. DEFLATED BY OECD G7 CONSUMER PRICE EXCLUDING FOOD AND ENERGY. Både avkastningen på egenkapitalen til selskapene og direkteavkastningen fra utbyttene i de globale aksjemarkedene ligger på historisk høye nivåer. Det vitner om solide og sunne selskapsbalanser. for med det å produsere bedre resultater. Vi har i perioden trimmet posisjonen i SCA noe. Vi har også solgt oss ned i kobberprodusentene Boliden og Grupo Mexico. Sistnevnte steg kraftig på planen om oppsplitting av selskapet i råvareproduksjon og transport (tog). Vi har investert disse midlene i to råmalmselskaper, Vale Rio Doce og Cleveland-Cliffs. Ut av japansk glass - inn i mais og bønner Innen kapitalvarer har vi solgt oss helt ut av Asahi Glass. I stedet har vi økt posten i soyabønne- og maisprosesseringsselskapet Bunge. Selskapet er verdensledende innen disse to hurtigvoksende landbruksproduktene, og har også interessante muligheter innen både funksjonell mat og den alternative energisektoren. Til tross for den sterke posisjonen i markedet handles Bunge til lave vurderingsmultipler. % % SKAGEN Kon-Tiki Tok igjen det tapte SKAGEN Kon-Tiki steg med 8,1 prosent i tredje kvartal, noe under den globale vekstmarkedsindeksen som var opp 9,7 prosent. Tapet fra andre kvartal ble med dette utlignet. Hittil i år er fondet opp 9,4 prosent, mens vekstmarkedsindeksen kan vise til en oppgang på 8,4 prosent. Kombinasjonen av fallende globale obligasjonsrenter og fallende risikopremier ga en svært god bakgrunn for oppvurdering. Sett i lys av dette, og de svært gode selskapsresultatene, forundrer det oss at vi ikke så et mer kraftfullt oppsving i kvartalet. Drevet av lokale investorer Mye av årsaken finnes i kapitalstrømmene. I første kvartal var det en rekordstor strøm av penger inn i disse markedene, denne reverserte seg med samme størrelse ut i andre kvartal. I tredje kvartal har pengestrømmene stort sett vært nøytrale, inn i august og svakt ut i september. I markeder som Korea var lokale investorer store kjøpere. Dette har gitt stabilitet i perioden og viser at også de globale vekstmarkedene etter hvert vokser og modnes. Gode bidragsytere i kvartalet var Samsung Electronics, Bharti Airtel, Indosat og Grupo Mexico. Til tross for en god utvikling i september, var riggselskapet Pride International den største negative posten, sammen med Pan Fish, Vale Rio Doce og Harmony Gold. I september har vi kjøpt i Pride, solgt i Edrill, og kjøpt flere aksjer i Seadrill. Etter et oppkjøpstilbud solgte vi noe i Hardman Resources. Vi lettet oss litt i Grupo Mexico og Votorantim, og kjøpte i norrlandske Northland Ressources. I forbindelse med refinansiering av flyselskapet SKYEurope kjøpte vi oss opp i selskapet. Etter en svært skuffende utvikling tidligere i år var selskapet en av de beste bidragsyterne i september. Upopulær gammel meksikansk nykommer

18 Tilbake til førstesiden 18 Brainpower og størrelse teller Body count: University students graduating in science and engineering, 000 India Why they matter Emerging economies as % of world total, 2005 Population China European Union United Stated Japan Source: Morgan Stanley Foreign-exchange reserves Energy consumption GDP at PPP Exports GDP at market exchange rates Stockmarket capitalisation Source: IMF, MSCI, BP Vekstmarkedet India leder an i utdannelsen av nye ingeniører og forskere, med Kina på en god andreplass fremtidens manpower. Vekstmarkedene har da også mange mennesker å ta av, og kan vise til en betydelig størrelse på andre sentrale områder bortsett fra verdiandelen av verdens børsnoterte selskaper. En ny men gammel kjenning i porteføljen, er Grupo Elektra. Selskapet er Latin-Amerikas største detaljhandel for elektronikk. Med butikkene som base driver de også bank- og forsikringsvirksomhet. Dette gir den vanlige mexicaner tilgang til bankforretninger. Grupo Elektra ble strøket fra notering på New York børsen for to år siden, men har utviklet seg fundamentalt godt siden den gang. Selskapet handles til to ganger bokført egenkapital, 0,7 ganger salg og 10 ganger inntjeningen. Bankvirksomheten gjør at den finansielle stillingen er sterk. Verdien av underliggende aktiva, inkludert en stor eierandel i Mexicos tredje største mobilnettverk, gjør at vi mener de reelle verdiene bak en Grupo Elektra aksje tilsvarer mellom 1,7 og 2,0 ganger børskurs. Etter diverse rettssaker mot amerikanske minoritetsaksjonærer er selskapet blitt særdeles upopulært. Den store interessen for inntjeningsstabile selskaper gjorde at Pfizer ble et av de beste amerikanske aksjene i kvartalet. Vi benyttet anledningen til å selge oss ned, med pen gevinst. Vi økte i Bank Asya, LG Electronics og i brasilianske Eletrobras. Sistnevnte ble kjøpt til attraktive kurser i en tid da brasilbørsen var preget av nervøsitet i forbindelse med presidentvalget. Svær gevinst i Bharti Etter en svært god utvikling de siste tre årene realiserte en svær gevinst ved å selge en god slump aksjer i indiske Bharti Airtel. Det indiske telemarkedet har eksplodert langt over våre forventninger, men på 10 ganger bokført egenkapital setter vi grensen. Vi fortsatte å kjøpe oss opp i det indonesiske teleselskapet Indosat. Temaet i de globale vekstmarkeder i tredje kvartalet har vært frykten for at amerikanske konjunkturer skal flate ut. Globale strateger har med bakgrunn i disse landenes avhengighet av global les amerikansk konjunktur i 1980 og 90-årene nedgradert området til et mindre interessant investeringsområde. Vi tror dette synspunktet undervurderer disse landenes interne dynamikk. Så lenge selskapsvurderingene er lave og de positive økonomiske overraskelsene florerer, forventer vi at vårens korreksjoner og den gode fundamentale utviklingen i selskapene bør føre til fortsatt oppvurderinger av investeringsområdet vårt. SKAGEN Kon-Tiki har tredoblet andelseiernes verdier de siste tre årene. Til tross for denne formidable verdistigningen er selskapene - basert på forholdet mellom pris og inntjening - fortsatt ikke vurdert vesentlig høyere enn hva vi så på bunn vinteren Med en fortsatt pen vekst i selskapenes inntjening tror vi de neste kvartalene vil gi en svært god avkastning for andelseierne i fondet. Rentemarkedet og rentefondene Fed er snart på vei ned Det ser nå ut til at inflasjonen er nedadgående i USA. Målt med KPI falt inflasjonen til 3,8 prosent i august fra 4,3 prosent i juni. På det høyeste målte inflasjonen 4,7 prosent. Kjerneinflasjonen, som i USA ser bort fra energi- og matvarepriser, var 2,8 prosent i august. Målt på månedsbasis var kjerneinflasjonen 0,2 prosent de to siste månedene. Annualisert gir dette en kjerneinflasjon på 2,4 prosent. Dette er litt høyere enn den amerikanske sentralbankens implisitte målsone på 1-2 prosent, men trolig ikke så høyt at Federal Reserve ser grunn til å heve renten ytterligere. Amerikansk økonomi vokser samtidig i et moderat tempo.

19 Annualisert økte BNP med 2,6 prosent fra første til andre kvartal. Dette er under trendvesten de siste årene. Så langt tyder aktivitetsindikatorene på en ytterligere avdempning av veksten i tredje kvartal. I boligmarkedet fortsetter nedkjølingen. Årsveksten i boligprisene var negativ i august, siste det skjedde var i Boliginvesteringene er sterkt avtagende, og det er langt lavere omsetning av nye og brukte boliger. Sysselsettingsveksten har så langt holdt seg relativt godt oppe, men den siste indikatoren for sysselsettingen i industrien kan tyde på at nivået faller til under personer i september. Det er derfor mye som tyder på at Federal Reserve har nådd toppen for denne gang. I futures-markedet prises det inn en viss sannsynlighet for et rentekutt allerede i høst, mens terminmarkedet tar høyde for at det kommer et rentekutt på 25 basispunkter til 5 prosent i løpet av første kvartal. Lange amerikanske renter falt betydelig i tredje kvartal. 10-års statsrente var 5,25 prosent ved utgangen av juni og lå på 4,6 prosent ved inngangen til fjerde kvartal. Fallet skyldes i hovedsak lavere langsiktige inflasjonsforventninger, men det har også vært en nedgang i realrenten, som falt 40 basispunkter til 2,26 prosent ved utgangen av september. Vi tror at de lange rentene kan falle ytterligere i fjerde kvartal. Amerikanske realrenter vil trolig gå litt ned på lavere økonomisk aktivitet, spesielt fallet i boliginvesteringene. Realrenten i USA ligger nå ca. 75 basispunkter høyere enn i Europa. Forventingene til inflasjonen ligger nå på 2,35 prosent per år de 10 neste årene, som er i overkant av den amerikanske sentralbanken sin implisitte målsone for inflasjonen. Spesielt er det rom for et kutt i de lange nominelle rentene om Fed tar steg i retning av et tallfestet inflasjonsmål et sted i intervallet 1-2 prosent. men ECB er trolig fortsatt på vei opp Den europeiske sentralbanken ECB vil trolig fortette å øke styringsrenten forsiktig fremover. Det ventes at renten settes opp fra 3 til 3,25 prosent i begynnelsen av oktober, og det kan godt være at det kommer ytterligere en renteøkning innen nyttår. Renten blir trolig satt opp på tross av at prisveksten er avtagende. Inflasjonen har falt de siste månedene, fra 2,5 prosent i juni til et første estimat på 1,8 prosent i september. Kjerneinflasjonen var 1,3 prosent i august, etter å ha ligger marginalt høyere noen få måneder, men ned fra et toppnivå på 2,6 prosent for 4 år siden. ECB opererer med prognoser som viser at inflasjonen vil ta seg opp igjen over målet på 2 prosent i 2007 og 2008 om ikke renten justeres opp mot det banken anser som et mer nøytralt nivå. I 2007 ventes det at økt merverdiavgift i Tyskland isolert sett vil skyve inflasjonen litt oppover. De lange rentene i eurosonen har falt fra rundt 4,1 prosent i begynnelsen av juli til cirka 3,7 prosent ved inngangen til oktober. Nedgangen i lange nominelle renter kan deles nesten 50/50 på lavere realrente og lavere inflasjonsforventninger. Realrenten er nå cirka 1,6 prosent og det forventes i gjennomsnitt en inflasjon på 2 prosent de neste 10 årene. Det er tvilsomt om det er grunn til å forvente lavere lange renter i Eurosonen i de neste månedene. Annualisert var vekstraten i BNP i Eurosonen 3,2 prosent i første kvartal og 3,6 prosent i andre kvartal. Aktivitetsindikatorene så langt i tredje kvartal tyder på at veksten holdes godt oppe, men trolig ikke fullt så høyt som i andre kvartal. Vi venter ikke at avdempningen av veksten i USA vil smitte særlig over på veksten i Eurosonen. I forhold til i tidligere konjunktursykler har avhengigheten til amerikansk økonomi blitt kraftig redusert. Og avdemningen til USA blir trolig forsiktig. Utenfor USA er det egentlig svært få tegn til lavere økonomisk vekst Tilbake til førstesiden Boligmarkedet i USA blir stadig kjøligere EXISTING HOMES NEW HOMES Boligprisene i USA opplevde i august for første gang siden 1995 negativ vekst målt på årsbasis. Boliginvesteringen er sterkt avtagende, og det er langt lavere omsetning av nye og brukte boliger. Veksten er svært god i de fleste nymarkedslandene India overrasket for eksempel med en vekst på 8,9 prosent i andre kvartal, kun 0,4 prosentpoeng lavere enn i det første kvartalet. Anekdotisk informasjon tilsier litt lavere investeringsaktivitet i Kina, men vi tror veksttallene i andre halvår vil holde seg omtrent på nivået fra første halvår. I Japan kom den brede aktivitetsindikatoren Tankan-indeksen inn på et svært høyt nivå i tredje kvartal. Inflasjonen kryper sakte oppover i positivt terreng, og det kan være at Bank of Japan øker renten ytterligere til 0,5 prosent i løpet av høsten. Med følge fra Gjedrem? Norges Bank er i tvende sinn med hensyn til hva de skal gjøre med renten. Ifølge banken taler den sterke økonomiske aktiviteten for at styringsrenten settes opp i et relativt raskt tempo mot hva den antar er et naturlig leie på ca. 5 prosent. Det siktes da til blant annet til sterkt vekst, lav arbeidsledighet og høy vekst i eiendomsprisene. Inflasjonsutviklingen taler derimot for fortsatt sterk moderasjon i renteoppgangen. Kjerneinflasjonen falt videre i august til kun 0,4 prosent, 2,1 prosentpoeng lavere enn sentralbankens inflasjonsmål. Også årsveksten i KPI har falt litt i det siste, fra 2,7 prosent i april til 1,9 prosent i august. Som ventet ble det ikke noen renteøkning på rentemøtet i september. Markedet har priset inn en renteøkning 1. november til 3,25 prosent. Da kommer det også en ny inflasjonsrapport, hvor Norges Bank skisserer en rentebane tre år frem i tid. Kanskje den siste tidens svekkelse av kronen fra et sterkt nivå, og tegn til litt høyere vekst i lønnskostnadene kan komme banken til unnsetning for å forhindre en nedjustering av rentebanen. Men vi har lite tro på at Norges Bank vil gå mer aggressivt til verks i 2007 enn sentralbanken har gjort i

20 Tilbake til førstesiden 20 SKAGEN HØYRENTE OG SKAGEN HØYRENTE INSTITUSJON SKAGEN Avkastning SKAGEN Høyrente Avkastningen i SKAGEN Høyrente har vært 2,67 prosent de siste 12 månedene. I september var avkastningen 0,23 prosent. De tilsvarende tallene for Nibor 3 måneder var 2,82 prosent og 0,27 prosent. SKAGEN Høyrente gir en bedre avkastning enn de aller fleste bankinnskudd. Over tid er det også en målsetning å slå 3 måneders NIBOR rente. Den direkte renten ( yielden ) lå ved utgangen av måneden på 3,44 prosent. Dette var 1 basispunkt høyere enn Nibor 3 måneder, og det indikerer at målsettingen om å gjøre det bedre enn 3 måneders NIBOR rente bør være innenfor rekkevidde de kommende kvartalene. SKAGEN Høyrente Institusjon SKAGEN Høyrente Institusjon hadde en avkastning på 2,52 prosent i de siste 12 månedene og 0,24 prosent i september. ST1Xindeksens tilsvarene tall var 2,50 og 0,23 prosent. Den direkte renten ( yield ) ved utgangen av måneden var 3,44 prosent. Rask opphenting Et godt kvartal ble avsluttet av en middels måned for SKAGEN Avkastning. Fondet steg med 0,2 prosent i oktober, det samme som referanseindeksen og det samme som norsk pengemarked. Våre kjerneinvesteringer i statspapirer i Mexico, Brasil og Island holdt seg omtrent i ro, mens vi hadde god avkastning på lange statspapirer i USA og i England. De sistnevnte statspapirene er nå solgt. Etter et svakt globalt obligasjonsmarked i første halvdel av året ser det nå ut til at vi er i en fase med fallende global inflasjon. Dette skyldes i stor grad de forsinkede effektene av fallet i energiprisene. Vi tror derfor at dette vil fortsette å bidra til å reprise våre globale obligasjoner. En faktor som holdt igjen utviklingen i Brasil og Mexico har vært usikkerhet omkring valget i Brasil. Vi benyttet derfor september til å vekte opp disse to investeringene. Spesielt har Brasil hatt en fantastisk utvikling i høst med fortsatt forbedret inflasjon og fallende gjeldsgrad i forhold til verdiskapningen. Kredittratingen ble også oppvurdert av et internasjonalt ratingbyrå sist måned. Når valget er over i Brasil bør det være en fantastisk katalysator til ytterligere rentefall og kursgevinst for vår statsobligasjon. Vår islandske posisjon var stabil i september etter at mye av tapet tidligere i år var hentet inn. De fleste nøkkeltall ser nå ut til å forbedre seg for landet, blant annet avtok inflasjonstakten til 7,6 prosent fra 8,6 prosent på en måned. I tillegg var underskuddet på handelsbalansen klart lavere enn fryktet. Med en styringsrente så høy som 14 prosent tror vi sentralbanken får hast med å senke renten allerede i første kvartal neste år. Dette bør være ytterligere positivt for våre statsobligasjoner. Utsiktene er lyse for resten av året, og mange vil sannsynligvis få opp øynene for at globale statsobligasjoner kan være et godt investeringsalternativ.