Markedsrapport Taktisk investeringsstrategi Januar 2016

Transkript

1 Markedsrapport Taktisk investeringsstrategi Januar 2016

2 2017 siste fase: ekspansjon 2016 ble et år med mange overraskelser for finansmarkedene, men som riktignok endte med å bli et godt år for investorer med plasseringer i risikable aktiva. Med en positiv første handledag i 2017, etter en relativt stille jul i finansmarkedene, starter vi året med langt mindre dramatikk og en større grad av optimisme enn vi startet 2016 med. Vi mener det er gode grunner til å være forsiktige optimistister. Økonomiske nøkkeltall fortsatte den gode trenden i perioden før jul, og vi venter at data vil fortsette å vise moderat vekst i global økonomi, der utsiktene er preget av mindre usikkerhet enn i Det er regionale forskjeller, men veksten er over potensial i de største aksjemarkedene, USA og Europa, og på et lavere nivå, men i bedring, i både Japan og Emerging Markets. Dette gjør at vi venter litt høyere aktivitet i global økonomi i Oljeprisen har fortsatt oppgangen gjennom julen, og fra 1. januar skal oljeproduserende land kutte produksjon, og dersom de gjennomfører vil det helt klart bidra positivt til det fysiske markedet, som enn så lenge preges av overtilbud. Høyere aktivitet i global økonomi, sammen med høyere oljepris gjør utsiktene til global selskapsinntjening lysere. At vi går fra negativ global inntjeningsvekst i 2015, til rett på den positive siden i 2016, til en forventning om 12% inntjeningsvekst på konsensusnivå i 2017, er en viktig grunn til at vi er positive til aksjemarkedet fremover. Selv om inntjeningsveksten skulle bli nedrevidert «som normalt» gjennom året, vil en vekst på 5-7% likevel være svært støttende for globale aksjer. Vi går imidlertid ikke inn i 2017 uten at noen risikofaktorer skiller seg tydelig ut. Den mest åpenbare trusselen for videre aksjemarkedsoppgang er politisk risiko, hvor både Trumps proteksjonisme og den hektiske valgkalenderen i Europa, der populisme og anti-europeiske holdninger øker, holder investorene på tå hev. Vi mener likevel det er lav sannsynlighet for en ny økonomisk nedtur i Det underliggende bildet taler likevel for at aksjer vil fortsette veien oppover. Den økonomiske syklusen etter finanskrisen har vært en av de lengste og treigeste i historien, og 2017 tror vi vil markere starten på slutten av denne syklusen. Vi går nå inn i ekspansjonsfasen, som er den siste fasen i den økonomiske syklusen, der selskaper øker investeringene og inflasjonen tar seg opp. I dette scenarioet er aksjer et bedre sted å være enn i obligasjoner, og vi beholder vår overvekt i aksjer, og gjør ingen endringer i den regionale aksjestrategien eller rentestrategien. Leif-Rune H. Rein Sjefstrateg 2

3 2016 god avkastning i de fleste markeder Vinnerne: Råvarerelaterte Emerging Markets Taperne: Europeiske aktiva Kilde: Thomson Reuters/AA 3

4 Temaer i fokus i 2017 Vi er på vei inn i siste fase av den nåværende globale vekstsyklusen. På tampen av en av de lengste og tregeste oppgangsperiodene i historien vil 2017 trolig markere året der vi går inn i siste fase av vekstsyklusen, kjennetegnet av at selskapene øker investeringene og at inflasjonen endelig tar seg opp. I et slikt scenario vil aksjer gi meravkastning overfor både selskaps- og statsobligasjoner. Perioden med stadig mer utvidelse av pengepolitisk stimulanse er over. Sentralbankene blir mer innstrammende. Federal Reserve i USA vil trolig heve renten flere ganger, da risikoen for høyere inflasjon stiger. ECB vil vurdere når de skal avslutte sitt kvantitative obligasjonskjøpsprogram i eurosonen, og EURUSD vil forbli volatil som følge av usikkerhet knyttet til endringer i pengepolitikken. Dette vil også påvirke aksjemarkedet. Veksten i selskapsinntjeningen ventes å bli den sterkeste på fem år. Energisektoren vil avslutte den toårige inntjeningsresesjonen og bidra til å trekke samlet inntjening 5-7% høyere. Selskapsmarginene i Europa viser endelig tegn til å ta seg opp, mens i USA vil marginene presses av høyere lønnsvekst og strammere arbeidsmarked. Politikk, politikk, politikk. En rekke, viktige europeiske valg står for døren i 2017, som sammen med Brexit-forhandlinger vil skape svekket tiltro til den europeiske fellesvalutaen. Hva gjelder det politiske bildet i Europa er det mer nedside- enn oppsiderisiko, til tross for at mye politisk risiko allerede er priset inn av globale investorer. I tillegg til dette vil både Trump og omrokkeringer i det kinesiske kommunistpartiet mot slutten av 2017 kunne påvirke markedet, i både positiv og negativ forstand. En forlenget tillitskrise overfor EU og euroen, amerikansk proteksjonisme og kinesisk opp- eller nedtur er åpenbare temaer i markedet til neste år, i tillegg til vedvarende geopolitiske utfordringer. 4

5 Er vi på vei inn i en resesjon i 2017? Nei. Verdensøkonomien vil fortsette å vokse i samme, moderate tempo som nå, med en liten oppgang i veksttakten nå den nærmeste tiden. Økte investeringer, stabil konsumvekst, og større fleksibilitet i finanspolitikken støtter vekstutsiktene. Økonomisk sentiment tyder på oppgang i veksten Økonomiske nøkkeltall, spesielt fra vestlige markeder, har fortsatt å overraske på oppsiden den siste tiden, ledet an av positiv utvikling i Europa. På lengre sikt, derimot, har risikoen økt for at vi får en situasjon med vekstakselerasjon etterfulgt av en mer markert nedtur. Dette vil mest sannsynlig komme fra USA, hvis Donald Trumps politikk ender opp med å overopphete økonomien. Denne risikoen er imidlertid begrenset. I fremvoksende økonomier har veksten fortsatt å bedre seg, men utsiktene til økte handelsbarrierer som følge av mer proteksjonistisk politikk og høyere rentenivå i USA henger som en mørk sky over regionen. Dermed har risikobildet økt hva gjelder vekstutsiktene for fremvoksende økonomier inntil vi vet mer om USAs handelspolitikk. Kilde: Thomson Reuters/AA 5

6 Hvordan er vekstutsiktene i de ulike delene av verden? Bedre enn ventet og over potensiell vekst, støttet av ekspansiv pengepolitikk Politisk usikkerhet utgjør en risiko på nedsiden I bedring på grunn av høyere råvarepriser, men veksten vil forbli lav Geopolitikk utgjør en nedsiderisiko I bedring på kort til mellomlang sikt, støttet av mer ekspansiv finanspolitikk Risiko for betydelig oppgang i inflasjon og høyere renter I bedring på grunn av høyere råvarepriser, men Brasil er fortsatt i resesjon Mexico hardest rammet dersom Donald Trump følger opp med mer proteksjonistisk handelspolitikk Sterkere vekst støttet av skattereform Risiko på kort sikt knyttet til sterkere dollar og likviditetsskvis Noe bedre enn ventet, men fortsatt svak vekst med utilstrekkelig fremgang i økonomiske reformer Mindre press oppover på yenen er positivt for vekstutsiktene En liten bedring i momentumet i det siste, men veksten kommer til å fortsette å avta gradvis Boligmarkedet og den høye gjelden utgjør fortsatt en risiko 6

7 Er europeiske valg en trussel, eller bare støy? Politiske begivenheter dominerte overskriftene i 2016, og man skal ikke se bort fra at politikk blir et dominerende tema også i Med en tett valgkalender i Europa, er det populistenes økende oppslutning som holder investorer på tå hev. Valg i både Nederland, Frankrike og Tyskland står for tur i løpet av året. Presidentvalget i Frankrike vil få mest oppmerksomhet, da markedet frykter Marine Le Pen på grunn av hennes løfter om å få Frankrike ut av EU. I tillegg til valgene på kontinentet, vil Brexit-forhandlingene begynne for alvor i år. Tidslinje Mar Britene utløser trolig Artikkel 50 Mar Parlamentsvalg, Nederland Apr Presidentvalg, Frankrike Sept Nasjonalt valg, Tyskland Markedet har allerede diskontert vanskeligheter i Italia De politiske begivenhetene hittil har hatt liten innvirkning på finansmarkedene. Risikoen er imidlertid tiltagende, ettersom både EUsamarbeidet og euroen står i fare dersom populistpartiene stormer frem. Sentimentet mot Europa har endret seg til det verre, men det betyr også at oppsiden er desto større hvis populistene ikke får så stor oppslutning som fryktet. Kilde: Thomson Reuters/AA 7

8 Vil mindre sentralbankstøtte ødelegge festen for investorene? Sentralbankenes ekstremt støttende pengepolitikk har vært en sterk støtte for aksjemarkedene siden finanskrisen. Styringsrentene er flere steder negativ, og kvantitative lettelser har sendt lange renter ned. I det siste har imidlertid sentralbankenes forskjellige retninger skapt hodebry for investorene. Sentralbankene går hver sin vei USA alene om å heve renta Usikkerhet knyttet til antall rentehevinger i USA i løpet av 2017 vil kunne bidra til noe støy i aksjemarkedet. Ser vi på historien derimot, pleier aksjemarkedet kun å reagere negativt på rentehevinger når det skjer på slutten av den økonomiske syklusen, når rentene stiger på grunn av en overopphetet økonomi. Rentehevingen vi ser nå er mer et svar på sterkere økonomi og har derfor ikke sendt aksjer nedover. Andre sentralbanker fortsetter å stimulere kraftig, selv om den europeiske sentralbanken svært langsomt begynner å reduserer QE. Sentralbanker i EM er også i stimulerende, og pengepolitikken er derfor fortsatt støttende for aksjer i et globalt perspektiv, og vil ikke ødelegge for aksjemarked. Rentehevingene har ikke stoppet aksjemarkedet Kilde: Thomson Reuters/AA Kilde: Thomson Reuters/AA 8

9 Kan oppgangen i obligasjonsmarkedet fortsette? Obligasjonsmarkedet har sett en kraftig oppgang siden finanskrisen tok slutt. Forklaringen ligger i fallende renter i underliggende statsobligasjoner og inngang i kredittpåslagene. Mindre avkastningspotensial over hele linja Vi tror de aller beste mulighetene for avkastning i obligasjonsmarkedet er bak oss. Lave rentenivåer, stigende statsrenter og at vi nærmer oss slutten på den nåværende vekstsyklusen, begrenser utsiktene. Avkastningspotensialet er fortsatt høyere i selskapsobligasjoner enn i statsobligasjoner, som først og fremst fungerer som en buffer i usikre tider. Obligasjonsinvestorer må gjøre mer risikable investeringer for å generere avkastning til porteføljene sine. EM-obligasjoner forblir vår favoritt fordi søken etter avkastning vil fortsette å drive investorer inn i dette segmentet, selv om proteksjonistiske toner fra USA og sterkere dollar har skapt store svingninger i det siste. *Europeisk IG vises her uten sikringsgevinst Kilde: Thomson Reuters/AA 9

10 Vil vi se tosifret inntjeningsvekst i 2017? Etter to år med inntjeningsresesjon ble Q et vendepunkt for inntjeningen til amerikanske selskaper, støttet av økonomisk vekst, høyere oljepris og svakere dollar. I år venter vi at også andre regioner vil følge etter, som vil gi global inntjeningsvekst i Inntjeningsveksten er på vei oppover Global økonomi og inntjening var i bedring før valget i USA. Likevel kan Donald Trump ytterligere støtte inntjeningen til amerikanske selskaper, gjennom planlagte skattekutt og deregulering. Den største motvinden kommer fra dollarstyrkelsen den siste tiden, som tynger amerikanske selskapers utenlandske inntjening. Den handelsrestriktive agendaen til Trump forblir også en risiko, som potensielt kan ramme inntjeningsmarginene. Konsensusestimatene for global inntjening ligger nå på 12% for 2017, som vi mener er for optimistisk. 5-7% er mer realistisk, og dermed vil vi kanskje ikke få tosifret vekst, men det vil fremdeles være svært bra, og støttende for aksjemarkedet. Kilde: Thomson Reuters/AA 10

11 Er det en boble i aksjemarkedet? Nei. Det har ikke vært inntjeningsvekst de siste årene, men det har heller ikke vært en reprising, noe som betyr at aksjer ikke har blitt dyrere. P/E er nå på det samme nivået som det var i starten av 2016, og i starten i Når vi nå går over i en fase med inntjeningsvekst, vil vi trolig også få en reprising i aksjemarkedet. I det relative bildet fører den seneste oppgangen i rentenivå til at aksjer på marginen blir mindre attraktive. Likevel er differansen mellom avkastningsraten i aksjer (E/P) og rentenivå historisk stor, og dermed er avkastningspotensialet høyere for aksjer enn for trygge obligasjoner. Aksjer er verken dyre eller billige men sammenlignet med trygge obligasjoner er valget enkelt Kilde: Thomson Reuters/AA Mangel på mer attraktive investeringsalternativer gjør at vi ikke tror verdsettelse vil bli en sentral driver i Verdsettelsen er ikke i en boble, og har rom for å stige når inntjeningsveksten tiltar. Kilde: Thomson Reuters/AA 11

12 Er investorene allerede fullinvesterte? Den siste tids oppgang i aksjemarkedet har blitt drevet av både økonomiske nøkkeltall og bedre investorsentiment. Før presidentvalget i USA var kontantbeholdningene store, som viser at mange investorer satt på gjerdet. Siden valget har optimismen steget, og investorene har i større grad satt kontantbeholdningene i omløp i aksjemarkedet igjen. Siden mange investorer allerede har kjøpt seg inn i aksjemarkedet er ikke posisjoneringen et like sterkt kjøpsargument. Vekst- og inntjeningsforventningene har også økt, og det er dermed ikke like lett å innfri forventningene lenger. I sum mener vi at sentimentet er balansert nå, og at utviklingen fremover vil være mer drevet av økonomiske nøkkeltall, selskapsinntjeningen og politikk. Når det er sagt er ikke posisjoneringen til hinder for videre oppgang heller. Investorene har økt aksjebeholdningen igjen og det er mindre «tørt krutt» som skal inn i markedet Kilde: BofAML/AA Kilde: BofAML/AA 12

13 Regional aksjestrategi vi favoriserer Norge Vi beholder overvekt i Norge, ettersom den verste nedturen i norsk økonomi ser ut til å være bak oss og krona vil styrke seg på sikt. En trendmessig oppgang i oljeprisen vil også være positivt for sentimentet overfor norske aksjer. Positiv avslutning på 2016 i de fleste regioner Vi nøytralvekter EM-aksjer. Økonomisk vekst og inntjening er i bedring, men usikkerhet knyttet til rentenivå og handelspolitikk i USA fremover tynger sentimentet overfor finansielle aktiva i regionen. Vi nøytralvekter Europa. Fundamentale forhold er solide, og i stadig bedring, men politikk utgjør en varig risikofaktor på nedsiden. Vi beholder nøytralvekt i USA. Amerikanske aksjer svinger mindre enn markedet for øvrig, til tross for at mye politisk støy nå kommer fra USA. Økonomien er robust og inntjeningen i bedring. Vi beholder undervekt i Japan ettersom vekstutsiktene forblir svake og inntjeningen fremdeles er negativ. Kilde: Thomson Reuters/AA Konklusjon: Overvekt Norge, nøytralvekt USA, Europa og EM, undervekt Japan 13

14 Aksjeregioner Norge (overvekt) Anbefalt vekt: 20% Nøytralvekt: 15% Europa (nøytralvekt) Anbefalt vekt: 25% Nøytralvekt: 25% USA (nøytralvekt) Anbefalt vekt: 40% Nøytralvekt: 40% Japan (undervekt) Anbefalt vekt: 0% Nøytralvekt: 5% Emerging Markets (nøytralvekt) Anbefalt vekt: 15% Nøytralvekt: 15% Asia ex. Japan: Nøytralvekt 10% Øst-Europa: Nøytralvekt 2% Latin-Amerika: Nøytralvekt 3% Aksjer: +5% Korte renter: -5% Lange renter: 0% 14

15 Obligasjoner overvekt EM-statsobligasjoner, undervekt stat Rentemarkedet, den store taperen i kjølvannet av presidentvalget i USA, hentet seg noe inn i desember og samtlige rentesegmenter endte året godt i pluss. God avkastning i risikable renter i 2016 Rentene på IG-obligasjoner er fortsatt svært lave. Avkastningspotensialet er bedre enn i statsobligasjoner, men rentefølsomheten er høy. Potensialet for videre oppgang i rentenivået er dermed en risiko for utviklingen i IG-obligasjoner, og taler for nøytralvekt. Statsobligasjoner tilbyr en attraktiv diversifiseringseffekt til investeringsporteføljen, men med et magert avkastningspotensiale beholder vi undervekt. EM-obligasjoner har en attraktiv rente og relativt lav misligholdsrate. Seieren til Trump i presidentvalget i USA har økt usikkerheten mot EM-aktiva generelt, men økonomisk bedring og attraktiv rente vil trolig fortsatt tiltrekke kapital. Vi beholder overvekten. HY-obligasjoner har en attraktiv rente, men nedsiderisikoen er fortsatt stor. En høyere oljepris er positivt, men likevel tynges flere selskaper av høy gjeld og begrenset kapitaltilgang. Vi beholder nøytralvekt. Konklusjon: Overvekt EMB, nøytralvekt HY og IG, undervekt statsobligasjoner Kilde: Thomson Reuters/AA 15

16 Allokering lange renter Kredittrisiko Taktisk BM Statsobligasjoner Investment Gradeobligasjoner Emerging Marketsobligasjoner High Yieldobligasjoner Lav Middels Høy 25% 45% 15% 15% 30% 45% 10% 15% Svakt avkastningspotensiale, men en solid motvekt i usikre tider. Moderat avkastningspotensial, men solide fundamentale faktorer og beskyttelse i urolige perioder. Attraktiv rente, og bedre fundamentale faktorer. Høy risiko, men risikojustert avkastning er fortsatt god. Undervekt Nøytralvekt Overvekt Nøytralvekt 16

17 Hovedkonklusjon Vi beholder anbefalingen om overvekt i aksjer. Usikkerhet knyttet til politikk henger ved, men positiv utvikling i det underliggende vekst- og inntjeningsbildet driver aksjemarkedet opp, til tross for svingninger underveis. Etter en langvarig oppgangsperiode i aksjemarkedet er det selvfølgelig nok av risiko å være obs på, og politikk er en av de åpenbare risikofaktorene som har potensial til å skape store svingninger i finansmarkedene fremover. Fokuset vil både rettes mot USA når Donald Trump blir president og skal implementere sin politikk, men også mot Europa, der det er en hektisk valgkalender. Finansmarkedet frykter for stabiliteten til EU-samarbeidet og fellesvalutaen euro, da oppslutningen til EU-fiendtlige partier har økt i det siste og Brexit-forhandlinger vil intensiveres fremover. Perioden med stadig mer utvidelse av pengepolitisk stimulanse er over, og det at sentralbanken i USA er på vei til å stramme inn pengepolitikken har bidratt til press oppover på renter, noe som holder investorer på tå hev. Renteoppgangen globalt sett er imidlertid kun moderat, og er ikke et problem for aksjer så lenge den er drevet av en bedring i vekstforventningene, som den er nå. I tillegg er pengepolitikken fremdeles svært ekspansiv og støttende for økonomisk vekst i resten av verden. Vi er trolig på vei inn i siste fase av den nåværende globale vekstsyklusen. På tampen av en av de lengste og tregeste oppgangsperioden i historien tror vi 2017 vil markere året der vi går inn ekspansjonsfasen, kjennetegnet av at selskapene øker investeringene og at inflasjonen endelig tar seg opp. I et slikt scenario vil aksjer gi meravkastning overfor renter, og sammen med at veksten i verdensøkonomien bedrer seg, og selskapenes inntjening vokser igjen, fordrer det en overvektsanbefaling i aksjer. A n b e f a l i n g: Overvekt aksjer, nøytralvekt lange renter og undervekt korte renter Overvekt norske aksjer Nøytralvekt amerikanske aksjer, europeiske aksjer og EM-aksjer Undervekt japanske aksjer Lange renter: Overvekt EMB, nøytralvekt IG og HY, og undervekt statsobligasjoner 17

18 Taktiske porteføljer Kilde: Asset Allocation

19 Taktiske porteføljer uten alternative investeringer Kilde: Asset Allocation 19

20 Asset Allocation Leif-Rune Husebye Rein Sjefstrateg & Leder AA Norge MBA in Finance Espen Rasmussen Werenskjold Senior Strateg Siv.øk./ MSc in Business and Economics Sigrid Wilter Slørstad Senior Strateg Master of Economics Ingvild Borgen Gjerde Strateg Master in Finance Ann-Marie Helgestad Strateg Master in Finance Øystein Nerva Strateg MSc in Business Materiellet er å anse som markedsføringsmateriell 20

21 Sweden Norway Finland Denmark Jonas Thulin Head of AA Sweden Michael Livijn Chief Investment Strategist Kristian Peeker Senior Strategist kristian.peeker@nordea.com Tiva Erfan Strategist tiva.erfan@nordea.com Erik Nordenskjöld Fixed Income Strategist erik.nordenskjold@nordea.com Martin Åkerholm Senior Portfolio Strategist martin.akerholm@nordea.com Charlotta Grethes Senior Portfolio Strategist charlotta.grethes@nordea.com Leif-Rune Husebye Rein Chief Investment Strategist Head of AA Norway leif-rune.rein@nordea.com Espen Rasmussen Werenskjold Senior Strategist Espen.werenskjold@nordea.com Sigrid Wilter Slørstad Senior Strategist sigrid.wilter.eriksson@nordea.com Øystein Nerva Strategist oystein.nerva@nordea.com Ingvild Borgen Gjerde Strategist Ingvild.borgen.gjerde@nordea.com Ann-Marie Helgestad Strategist ann-marie.helgestad@nordea.no Mats Hansson Head of AA Finland mats.hansson@nordea.com Lippo Suominen Chief Investment Strategist lippo.suominen@nordea.com Antti Saari Senior Strategist antti.saari@nordea.com Ville P. Korhonen Fixed Income Strategist ville.p.korhonen@nordea.com Juha Kettinen Strategist juha.kettinen@nordea.com Eemil Palmén Strategist eemil.palmen@nordea.com Matti Rimpisalo Strategist matti.rimpisalo@nordea.com Steen Winther Blindum Head of AA Denmark steen.blindum@nordea.com Bjarne Breinholt Thomsen Chief Investment Strategist bjarne.thomsen@nordea.com Philip Loug Jagd Senior Strategist philip.jagd@nordea.com Peter Gebhardt Rønnebæk Strategist peter.ronnebak@nordea.com Anders Gadegaard Nielsen Strategist anders.g.nielsen@nordea.com Christoffer Fuglsig Pedersen Strategist christoffer.pedersen@nordea.com Andreas Østerheden Hansen Strategist andreas.osterheden.hansen@nordea.com Anne Christine Bjerre Assistant/Student anne.christine.bjerre@nordea.com Kristian Lunow Nielsen Assistant/Student Kristian.Lunow.Nielsen@nordea.com Kasper Dalsgaard Thomsen Assistant/Student Kasper.Thomsen@nordea.com Mads Bech Flarup Assistant/Student Mads.Bach.Flarup@nordea.com Luxembourg Ole Morten Nafstad Head of Investment Advice ole.morten.nafstad@nordea.lu Stine Bøgh Carlsen Head of Product Portfolio Stine.boghcarlsen@nordea.lu Jonas Boegh-Lervang Portfolio Analyst Jonas.boegh-lervang@nordea.lu Nicholas Flaherty Junior Investment Analyst Nicholas.flaherty@nordea.lu

22 Disclaimer og viktig informasjon Publikasjonens eller rapportens opprinnelse: Denne publikasjonen eller rapporten er utarbeidet av: Nordea Bank AB (publ), filial i Norge, representert ved Nordea Asset Allocation (AA). Nordea Bank AB (publ) er underlagt tilsyn av Finansinspeksjonen i Sverige og virksomheten i filialene er i tillegg delvis underlagt tilsyn av tilsynsmyndighetene i de respektive land. Innholdet i publikasjonen eller rapporten: Publikasjonen eller rapporten er i sin helhet utarbeidet av Nordea AA. Nordea AA er ansvarlig for alle anbefalinger i Nordea rettet mot privatkunder, samt små- og mellomstore bedrifter knyttet til investeringsstrategi og konkrete investeringsforslag. Med anbefalinger fra AA inngår kundens aktivaallokering og investeringer i nasjonale, nordiske og internasjonale aksjer, obligasjoner og tilsvarende verdipapirer. Meningene eller forslagene til Nordea AA kan avvike fra anbefalinger eller meninger gitt av Nordea Markets (en enhet i selskapet) eller andre avdelinger eller selskaper i Nordea-konsernet eller av Standard & Poor s. Dette kan skyldes forskjellige tidshorisonter, metodevalg, sammenhenger eller andre faktorer. Viktige forutsetninger for estimater, kursmål og fremtidsutsikter i analyser som er sitert eller gjengitt, fremgår av analysematerialet til de nevnte kildene. Publiseringsdato fremgår av det analysematerialet som nevnes eller gjengis. Meninger og estimater kan bli oppdatert i senere versjoner av publikasjonen eller rapporten, forutsatt at vedkommende selskap/utsteder omtales på nytt i slike senere versjoner av publikasjonen eller rapporten. Publikasjonens eller rapportens gyldighet: Alle meninger og estimater i denne publikasjonen eller rapporten, uavhengig av kilde, er gitt i god tro, gjelder kun på dato for denne publikasjonen eller rapporten og kan endres uten varsel. Ingen investerings- eller skatteråd: Publikasjonen eller rapporten er bare ment å gi generell og foreløpig informasjon til investorer og må ikke tolkes som et grunnlag for en investeringsbeslutning. Denne publikasjonen eller rapporten er utarbeidet av AA som generell informasjon til personlig bruk for de investorene som mottar den. Publikasjonen eller rapporten er ingen anbefaling om bestemte finansielle instrumenter eller strategier. Publikasjonen eller rapporten gir ikke individuelt tilpassede investeringsråd og tar ikke hensyn til din økonomiske situasjon, dine eiendeler eller din gjeld, din investeringskunnskap og erfaring, dine investeringsformål og din horisont eller risikoprofil og dine preferanser. Investor må spesielt passe på at investeringen egner seg i forhold til vedkommendes økonomiske og skattemessige situasjon og investeringsformål. Investor bærer risikoen for alle tap i forbindelse med investeringen. Før du handler ifølge opplysningene i denne publikasjonen eller rapporten, anbefales det at du konsulterer din økonomiske rådgiver. Informasjonen i denne rapporten er ingen råd om de skattemessige konsekvensene av å ta en bestemt investeringsbeslutning. Investor må foreta sin egen vurdering av skattemessige konsekvenser og avkastning på investeringen. Kilder: Denne publikasjonen eller rapporten kan være basert på og inneholde informasjon, som for eksempel meninger, anbefalinger, estimater, kursmål og verdivurderinger, som stammer fra: AA s strateger, offentlig tilgjengelig informasjon, informasjon fra andre avdelinger eller selskaper i Nordea-konsernet, Nordea Markets, Standard & Poor's, eller andre navngitte kilder. I den grad denne publikasjonen eller rapporten er basert på eller inneholder informasjon som stammer fra andre kilder ( andre kilder ) enn AA ( ekstern informasjon ), har AA ansett de andre kildene som pålitelige, men verken selskapene i Nordea-konsernet, Nordea Markets, Standard & Poor s eller andre forbundet med eller tilknyttet til dem, eller andre personer garanterer for nøyaktigheten, tilstrekkeligheten eller fullstendigheten av den eksterne informasjonen. Informasjon om strukturen, tidshorisonten og distribueringen, osv. av anbefalingene til Nordea Markets finnes på Ansvarsbegrensning: Enheter i Nordea-konsernet, Nordea Markets, Standard & Poor's eller andre selskaper forbundete eller tilknyttet dem tar ikke på seg ansvar for investerings-, salgs- eller innløsningsbeslutninger som investor tar på grunnlag av denne publikasjonen eller rapporten. Enheter i Nordea-konsernet, Nordea, Markets, Standard & Poor's og andre selskaper forbundet eller tilknyttet dem har ikke erstatningsansvar for direkte, indirekte, tilfeldig, spesial- eller konsekvenstap som skyldes informasjonen i publikasjonen eller rapporten uansett om slik erstatning kunne forutsees eller ikke. Informasjon om risiko: Risikoen forbundet med investering i visse finansielle instrumenter, inklusive dem som er nevnt i dette dokumentet, er generelt høy, fordi markedsverdien er eksponert mot mange forskjellige faktorer som selskapets drifts- og finansielle forhold, vekstutsikter, renteendringer, økonomiske og politiske forhold, valutakurser, endringer i stemningen i markedet, osv. Når en investering eller et verdipapir er i en annen valuta enn investorens basisvaluta, kan endringer i valutakursene ha en negativ innvirkning på verdien, kursen eller avkastningen på investeringen. Tidligere resultater gir ingen garanti for fremtidige resultater. Estimater om fremtidig resultat er basert på forutsetninger som kanskje ikke realiseres. Ved investering i enkeltaksjer kan investor tape hele eller deler av sine investeringer. Interessemotsetninger: Selskaper i Nordea-konsernet, tilknyttede selskaper eller medarbeidere i selskaper i Nordea-konsernet kan utføre tjenester for, motta forretninger fra, ha langsiktige eller kortsiktige posisjoner i, eller på annen måte ha interesser i investeringene (inklusive derivater) til selskaper nevnt i publikasjonen eller rapporten. For å begrense mulige interessemotsetninger og hindre misbruk av innsideinformasjon, er strategene i AA underlagt interne etiske retningslinjer, retningslinjer for håndtering av innsideinformasjon og ikke-offentlig analysemateriale, for kontakt med andre enheter i konsernselskapene og for personlige transaksjoner. De interne reglene er utarbeidet i overensstemmelse med gjeldende lovgivning og relevante bransjestandarder. Hensikten med de interne reglene er blant annet å sikre at ingen rådgivere eller strateger misbruker eller forårsaker at andre misbruker konfidensiell informasjon. Det er AA s policy at det ikke skal være noen forbindelse mellom inntekter fra kapitalmarkedsaktiviteter og de enkelte rådgivernes eller strategenes godtgjørelser. Selskapene i Nordeakonsernet er medlemmer av fondsmeglerforbundene i de landene hvor selskapene i Nordea-konsernet har sine hovedkontorer. De interne reglene er utarbeidet i overensstemmelse med anbefalingene til fondsmeglerforbundene. Dette materialet er utformet i henhold til Nordeas retningslinjer for interessemotsetninger, som finnes på: Distribusjon: Denne publikasjonen eller rapporten kan distribueres av Nordea Bank Luxembourg S.A., 562, rue de Neudorf, L-2015 Luxembourg som er underlagt Commission de Surveillance du Secteur Financiers tilsyn Denne publikasjonen eller rapporten er underlagt regler om opphavsrett og skal verken helt eller delvis kopieres eller gjengis på annen måte. Nordea Bank AB (publ) Nordea Bank AB (publ), filial i Danmark Nordea Bank AB (publ), filial i Finland Nordea Bank AB (publ), filial i Norge 17 Smålandsgatan Strandgade 3 Satamaradankatu 5, Helsinki Essendropsgate 7 SE Stockholm DK-1401 Copenhagen C FI Nordea 0368 Oslo Sverige Danmark Finland Norge Org.nr Org.nr Org.nr Org.nr Stockholm København Helsinki Oslo 22