1) Bjørnland, Hilde C. and Leif Anders Thorsrud (2014): Boom or gloom? Examining the Dutch disease in two-speed economies

Transkript

1 Vedlegg til sluttrapport til Finansmarkedsfondet vedrørende prosjekt: Transmission of global shocks in small open economies and the interaction with fiscal and monetary policy Oppsummering: Fallende oljepriser og lavere global aktivitet preger dagens nyhetsbilde. For over tre år siden startet vi arbeidet med å analysere virkningen av globale forstyrrelser på finans- og realøkonomien i små åpne råvareproduserende land. Arbeidene kunne vanskelig vært mer aktuelle. For, hva som skjer i råvareproduserende land når verdensøkonomien, finansmarkedene og råvaremarkedene opplever kraftige forstyrrelser er nettopp spørsmålet vi besvarer i artiklene. Hovedfokuset i alle arbeidene er altså betydningen av internasjonale og finansielle drivere for små åpne og råvareproduserende land. Særlig viktig har det vært å avdekke samspillet mellom global vekst og råvarepriser, for deretter å analysere hvordan sjokk i disse variablene virker inn på finans- og realøkonomien i små åpne økonomier. I tre anvendelser studerer vi henholdsvis viktigheten av globale sjokk for Canada, betydningen av råvaremarkedssjokk for Norge og Australia, og samspillet mellom oljepris og penge- og finanspolitikken i Norge. Vi finner at (i) globale sjokk forklarer mye av konjunkturene i Canada, (ii) sjokk i råvarepriser har gjennom å påvirke den råvareproduserende industrien store ringvirkninger til både finansog realøkonomien i Australia og Norge, og at (iii) finanspolitikken i Norge har vært medsyklisk med oljeprisen til tross for at politikerne har fulgt handlingsregelen. Resultatene er viktige for å forstå hva som driver konjunkturene, og for å forstå hvordan myndighetene bør agere når det er store forstyrrelser i globale markeder, slik som under finanskrisen eller i oljenedturen vi opplever nå. Prosjektet har særlig bidratt til økt forståelse av hvordan internasjonale drivere sprer seg inn i økonomien. Sjokk i råvareprisene er særlig viktige i råvareproduserende land, men har størst effekt når råvareprisene endrer seg pga. for eksempel redusert global etterspørsel. Et fall i råvareprisene som skyldes økt tilbud av råvarer eller finansiell spekulasjon, har mindre direkte effekt. Konklusjonene vi kommer fram til i våre arbeid har også viktige policyimplikasjoner. For å forstå effekten av det kraftige fallet i oljeprisen på norsk økonomi viser vår analyse hvor kritisk det er å kunne skille mellom hva som driver oljeprisfallet: Er det et betydelig tilbakeslag i global vekst som driver oljeprisen nedover vil det ha en kraftig negativ effekt på norsk økonomi, og myndighetene bør møte dette med ekspansiv penge og finanspolitikk. Er fallet utelukkende en følge av uventet høyt tilbud av olje på verdensmarkedet vil de negative virkningene på norsk økonomi bli mindre, og myndighetene bør føre en mindre ekspansiv politikk i nedturen. I de neste avsnittene utdyper vi analysene i de tre arbeidene i mer detalj.

2 1) Bjørnland, Hilde C. and Leif Anders Thorsrud (2014): Boom or gloom? Examining the Dutch disease in two-speed economies Artikkelen tar utgangspunkt i en klassisk teoretisk modell for «hollandsk syke». Den vanlige oppfatningen er at land som opplever sterk inntektsvekst på grunn av råvarerikdom vil oppleve nedsatt konkurranseevne, industridød, og en oppblåst offentlig sektor. Passer denne beskrivelsen den økonomiske utviklingen i Norge? Ikke helt. Ja, i perioden før det siste store oljeprisfallet opplevede vi nedsatt konkurranseevne og tegn til at offentlig sektor vokste raskere enn økonomien for øvrig. Men, sammenlignet med andre land, som for eksempel Sverige, har ikke utviklingen i den norske industrien vært oppsiktsvekkende. I stedet ser det ut som om vi har hatt en økonomi der noen sektorer vokser raskt, mens andre henger etter. Hvordan kan det ha seg? Problemet med den klassiske «hollandsk syke» modellen er at den antar at utvinning av råvarer kommer av seg selv. Vårt utgangspunkt var at dette i liten grad synes å beskrive norsk petroleumsnæring og leverandørindustri. Isteden hevdet vi at det å ta opp olje krever kunnskap, teknologi, og hardt arbeid. Tillater man så at dette trekløveret av kunnskap, teknologi, og hardt arbeid også kan smitte over på andre næringer blir de klassiske teoretiske prediksjonene snudd på hodet. Råvarerikdom kan føre til både bedret konkurranseevne og høyere produktivitetsvekst i hele økonomien. Så, hva kan historien lære oss: «Boom or gloom?» I artikkelen, som nå er antatt for publisering i det prestisjefylte tidsskriftet Economic Journal, utvikler vi en empirisk dynamisk modell for å undersøke dette. Sentralt for modellen er at vi skiller på hva som driver oljeprisen, og hva som driver aktivitetsnivået i petroleumsnæringen uavhengig av hva som skjer med oljeprisen. Råvareprisene blir bestemt på verdensmarkedet av tilbudssideeffekter som følge av uventet global produksjon av olje, og etterspørselseffekter som følge av uventende globale vekstimpulser. Uavhengige endringer i aktivitetsnivået i norsk petroleumsnæring kan relateres til nye funn eller økte produksjonsmuligheter pga. ny teknologi (dvs. trekløveret beskrevet i vår alternative teoretiske modell over). Våre funn forteller oss at den norske økonomiske utviklingen siden 1990-tallet har vært veldig oljedrevet, og at det har vært store ringvirkninger fra petroleumsnæringen til relaterte sektorer. Uventet høyere oljepris eller høyere aktivitetsnivå i petroleumsrelaterte næringer har ført til høyere vekst og sysselsetting i et bredt spekter av sektorer i norsk økonomi. Allikevel, ikke alle sektorer er like mye påvirket, noe som samsvarer godt med den todelingen vi har sett i norske data. Totalt kan godt over 30 prosent av de kvartalsvise variasjonene i fastlands BNP tilskrives enten uventede forstyrrelser i oljeprisen eller aktiviteten tilknyttet norsk sokkel. Det er imidlertid interessant å merke seg det følgende: For det første, det største bidraget kommer ikke fra variasjoner i oljeprisen, men fra uavhengige forstyrrelser tilknyttet aktiviteten i oljenæringene. For det andre, disse forstyrrelsene har en sterk påvirkning for norsk produktivitetsutvikling, i tråd med den alternative teoretiske modellen beskrevet tidligere. For det tredje, når bidraget fra oljeprisen er viktig er det først og fremst når endringene i oljeprisen skyldes uventede globale vekstimpulser.

3 I den empiriske undersøkelsen sammenligner vi også estimatene vi finner for Norge med hva vi finner for råvarerike Australia. Australia har også klare tegn på en todelt økonomi, og debatten vedrørende faren for klassisk «hollandsk syke» har vært fremtredende i løpet av råvareboomen på 2000-tallet. I korte trekk finner vi at for også Australia er effekten av uavhengige forstyrrelser i råvaresektoren viktige for den totale produktivitetsutviklingen, om enn i noe mindre grad enn i Norge. Viktigere her er forstyrrelser i råvareprisen selv. Konklusjonene vi kommer fram til i vårt arbeid har viktige implikasjoner for hvordan vi i teorien burde tenke på sammenhengen mellom råvarerikdom og økonomiske variasjoner. Det kanskje viktigste bidraget i artikkelen er nemlig at klassiske teoretiske modeller tuftet på «hollandsk syke» tankegang ikke ser ut til å holde vann når en tar høyde for at råvaresektoren kan skape substansielle ringvirkninger til resten av økonomien i form av kunnskap, teknologi og etterspørsel. Konklusjonene har også viktige implikasjoner for hvordan myndighetene bør møte den økonomiske situasjonen i Norge i dag. For å forstå effekten av det kraftige fallet i oljeprisen på norsk økonomi viser vår analyse hvor kritisk det er å kunne skille mellom hva som driver oljeprisfallet: Er det et kraftig tilbakeslag i global vekst vil nedturen bli ekstra sterk. Er fallet utelukkende en følge av uventet høyt tilbud av olje på verdensmarkedet eller finansiell spekulasjon har vi hatt hell i uhellet. Dagens virkelighet tyder på at vi ligger et sted midt imellom og myndighetene må tilpasse politikken etter det. Arbeidet har derfor policyimplikasjoner og er nå integrert i modellarbeidet til Norges Bank. Det har også vært omtalt i Nasjonalbudsjettet og i Holden utvalget (NOU 2013:13). Videre har det blitt presentert på diverse internasjonale konferanser og på seminar, som for eksempel Midwest Econometric Society annual conference 2013 i Bloomington Indiana, International Association of Applied Econometrics (IAAE) 2014 conference i London, Workshop on Commodities and the Macroeconomy i Australia, og CAMP Workshop on Commodity Price Dynamics and Financialization i Oslo, Monash University, Reserve Bank of New Zealand, Norges Bank og Finansdepartementet. Det har vært omtalt i Financial Times, Bloomberg, Dagens Industri and Dagens Næringsliv. 2) Bjørnland, Hilde C. and Leif Anders Thorsrud (2015): Commodity prices and fiscal policy design: Procyclical despite a rule I dette arbeidet analyserer vi om innretningen av finanspolitikken i et råvareproduserende land som Norge bidrar til å skjerme økonomien for svingninger i råvareprisene. Modellen vi studerer bygger på modellen beskrevet ovenfor i Bjørnland og Thorsrud (2014), som tillater ringvirkninger fra petroleumsnæringen til resten av fastlandsøkonomien. Innretningen av finanspolitikken i Norge beskrives ofte som eksemplarisk. I 1990 ble Statens Pensjonsfond Utland, populært kalt oljefondet etablert, mens regelen som skal styre uttaket av fondet, handlingsregelen, ble etablert i Regelen tilsier at myndighetene kan bruke 4 prosent av oljefondet hvert år, som skal være lik forventet avkastning av fondet. Ved å bruke kun 4 prosent av fondet (justert for konjunkturene så man brukte noe mer i nedgangstider og noe mindre i oppgangstider) skulle finanspolitikken bidra til å skjerme offentlige finanser og dermed også resten av norsk økonomi for endringer i oljeprisen. I analysen vår viser vi at det

4 ikke ble helt tilfellet. Utover 2000-talelt ble finanspolitikken isteden mer medsyklisk med oljeprisen. Det vil si, når oljeprisen økte, så økte også uttaket av fondet. Dette har bidratt til å forsterke oljeboomen i norsk økonomi. I ettertid er det ikke så vanskelig å skjønne hvorfor dette skjedde. Oljefondet økte kraftig utover på 2000-tallet, primært fordi innførselen var høy som en følge av at oljeprisen mer enn doblet seg i denne perioden. Og når man tar ut 4 prosent av noe som vokser, ja da blir det også mer (kake) å fordele. I studien ser vi også på samspillet mellom penge- og finanspolitikken, og vi vurdere noen alternative scenarioer for handlingsregelen. En policyimplikasjon fra resultatene er at siden statens finanser er mer oljeavhengig enn tidligere antatt (blant annet gjennom økte skatteinntekter fra næringer som får positive ringvirkninger av oljenæringen), bør oljepengebruken begrenses fra dagens nivå, i hvert fall når norsk økonomi ellers drives opp av høyere oljepriser. Da unngår man at oljepengebruken blir medsyklisk med oppgangen i petroleumsnæringen og omkringliggende næringer. Arbeidet var en viktig input til Thøgersen utvalget som evaluerte Handlingsregelen (NOU 2015:9), og har blitt presentert på flere internasjonale konferanser: International Association of Applied Econometrics (IAAE) 2015 i Tessaloniki, Hellas, Bayesian workshop 2015 i Melbourne, Australia, Computational and Financial econometrics (CFE) conference 2014 i Pisa, Italia, samt i Norges Bank og Finansdepartementet. 3) Bergholt, Drago and Tommy Sveen (2014): Sectoral interdependence and business cycle synchronization in small open economies Moderne makromodeller, såkalte DSGE (dynamic, stocastic, general equilibrium) modeller, brukes av sentralbanker og andre institusjoner verden over. En viktig grunn til dette er at de har vist seg i stand til å fange opp og forklare utviklingen over tid i viktige makroøkonomiske tidsserier. For små, åpne økonomier som den norske, har allikevel denne klassen modeller slitt med å forklare hvordan økonomien påvirkes av internasjonale forstyrrelser. Justiniano og Preston (2010) viser dette med utgangspunkt i en standardmodell estimert på makroøkonomiske tidsserier for Canada og USA. Den estimerte modellen gir som implikasjon at kanadiske konjunktursykler i all hovedsak skyldes forhold intern i Canada og at den makroøkonomiske utviklingen i USA ikke er viktig. Grunnen er følgende: Dersom bedrifter i USA blir mer produktive, vil det bety at kanadiske bedrifter møter sterkere internasjonal konkurranse og dermed vil de tape markedsandeler. En konjunkturoppgang i USA vil derfor tendere til å gi lavkonjunktur i Canada. Empirisk er det imidlertid sterk positiv samvariasjon mellom konjunkturene i USA og Canada og derfor kan ikke de internasjonale forstyrrelsene (les produktivitetsøkningen i USA) være viktige for de kanadiske makroøkonomiske variablene. Dette stemmer imidlertid ikke med et stort antall empiriske arbeider om hva som driver konjunkturene i små, åpne økonomier (se, for eksempel, Aastveit m.fl. 2016). Årsaken synes å være at standardmodellen mangler viktige kanaler for hvordan internasjonale forstyrrelser transmitteres til små, åpne økonomer. Artikkelen tar utgangspunkt i følgende observasjoner fra den empiriske litteraturen. For det første synes utenlandske forstyrrelser å være viktige for konjunkturene i små, åpne

5 økonomier. For det andre er økonomien sammensatt av sektorer, som er svært forskjellige langs flere åpen økonomi-dimensjoner, nemlig i graden av valutakursgjennomslag inn i prisene, i innslaget av (importerte og hjemmeproduserte) innsatsvarer i produksjonen og i graden av internasjonal konkurranse. I artikkelen ser man på to sektorer som produserer hver sin type «produkt», men rammeverket er generelt og kan utvides til flere sektorer (se Bergholt (2015), for et eksempel med tre sektorer). De to sektorene er varer og tjenester. De to produkttypene er varer og tjenester. Varekategorien har større internasjonal konkurranse, prisene er mer fleksible slik at gjennomslaget fra valutakursendinger skjer raskere og er også forskjellige i bruken av innsatsvarer. Artikkelen viser at nettopp disse ulikhetene er viktig for å forstå hvordan internasjonale forstyrrelser påvirker den lille, åpne økonomien. Ta igjen utgangspunkt i at utenlandske bedrifter blir mer produktive, men at produktivitetsøkningen skjer i varesektoren. Det vil bety økt konkurranse for hjemlandets vareprodusenter, men det betyr også at hjemlandets produsenter får lavere priser på innsatsvarer. Dette gjelder både i varesektoren og i tjenestesektoren, siden begge sektorene bruker importerte innsatsfaktorer. Under visse forutsetninger, vil vi derfor få en oppgang i produksjonen også i hjemlandet. Artikkelen peker på hvordan makroøkonomiske modeller bør utvides for at de skal kunne fange opp viktige kanaler for hvordan «utlandet» påvirker små, åpne økonomier som den norske. Dette er viktig for sentralbanker og andre politikkinstitusjoner som ønsker å analysere makroøkonomiske tidsserier ved bruk av makromodeller. Norges Bank er en slik institusjon og de har allerede begynt arbeidet med å bygge mekanismen inn i sine modeller. Arbeidet har blitt presentert på flere internasjonale konferanser, som for eksempel CAMP Workshop on Oil and the Macroeconomy 2013 i Oslo, Computational and Economic Finance (CEF) conference i Vancouver, og i Norges Bank og Statistisk sentralbyrå. Referanser: Aastveit, Knut Are, Bjørnland, Hilde C. and Leif Anders Thorsrud (2016). The world is not enough! Small open economies and regional dependence, Scandinavian Journal of Economics, vol. 118(1), Bergholt, Drago (2015). Foreign shocks, Norges Bank Working Paper 15/2015 Bergholt, Drago and Tommy Sveen (2014): Sectoral interdependence and business cycle synchronization in small open economies, CAMP Working paper 2/2014. Bjørnland, Hilde C. and Leif Anders Thorsrud (2014) Boom or gloom? Examining the Dutch disease in two-speed economies, forthcoming in Economic Journal. Bjørnland, Hilde C. and Leif Anders Thorsrud (2015) Commodity prices and fiscal policy design: Procyclical despite a rule, CAMP Working paper 5/2015. Justiniano, Alejandro and Bruce Preston (2010). Can structural small open-economy models account for the influence of foreign disturbances?, Journal of International Economics, 81(1), pages