Om finansielle ubalanser og pengepolitikk

Transkript

1 Om finansielle ubalanser og pengepolitikk Direktør Birger Vikøren, Norges Bank Pengepolitikk Valutaseminaret 2013, Soria Moria Hotell 7. februar 2013

2 Hvordan oppstod finanskrisen? 1. Kraftig vekst i gjeld og formuespriser Lave renter Lave risikopremier (search for yield) Rask vekst i bankenes balanser (økt markedsfinansiering) Boligpriser i utvalgte land Indeksert. 1.kv = Storbritannia USA Spania Kilde: Thomson Reuters

3 Hvordan oppstod finanskrisen? 2. Verdipapirisering med komplekse og sårbare strukturer Agenter Ratingbyråer Låntakere Långiver SPV Type I SPV Type II SPV Type III Sertifikater Pengemarkedsfond Sparere Banker 3

4 Statsgjeldskrise Brutto gjeld i prosent av BNP Hellas Italia Irland Portugal Belgia Frankrike Tyskland Spania Nederland Kilde: OECD Economic Outlook 92 4

5 Behov for gjeldsnedbygging i privat og offentlig sektor Offentlig gjeld Prosent av BNP USA Storbritannia Spania Privat gjeld Prosent av BNP USA Storbritannia Spania Kilder: IMF WEO oktober 2012, Eurostat og Ecowin 5

6 Store samfunnsøkonomiske kostnader ved kriser BNP for utvalgte land. Kvartalstall. Indeksert. 1. kv. 1995= USA Storbritannia Kilder: OECD og Norges Bank

7 Finanskrisen og statsgjeldskrisen har skapt debatt om: Regulering av banker Pengepolitikk Finanspolitikk 7

8 Internasjonal debatt om pengepolitikk Hvordan komme ut av krisen? Fornyet diskusjon om hensynet til finansiell stabilitet 8

9 Rentevåpenet brukt opp Prosent USA Euroområdet Storbritannia Markedsforventninger 4. februar Kilder: Bloomberg og Norges Bank 9

10 Nye former for pengepolitikk Balansepolitikk (kvantitative lettelser) Kommunikasjon Rentebaner Sentralbankers balanse Indeks. Januar 2008 = USA Euroområdet Sveits Storbritannia Kilder: Thomson Reuters og Norges Bank 10

11 En gryende konsensus Prisstabilitet er ikke en tilstrekkelig betingelse for finansiell stabilitet Reguleringer og tilsyn er førstelinjeforsvaret mot finansiell ustabilitet Men vil nye reguleringer hindre finansielle ubalanser? 11

12 Internasjonal debatt: To lean or not to lean Lean: Lene seg mot risikoen for at finansielle ubalanser bygger seg opp, selv om utsiktene for inflasjon og produksjon er gode, fordi en eventuell reversering av ubalansene kan ha store kostnader Not lean: Bare reagere i den grad finansielle forhold påvirker utsiktene for inflasjon og produksjon 12

13 Et eksempel Anta en sentralbank med følgende tapsfunksjon Sentralbanken ønsker å minimere tapsfunksjonen over tid, gitt virkemåten i økonomien 13

14 En liten, stilisert modell 1. Inflasjon π t = f π t e, y t + ε t π π = Inflasjon y = Produksjonsgap 2. Produksjonsgap y t = g y e t, i t π e t, a t 3. Formuespris a t = h a e t, i t π e t, y t + ε t y + ε t a i = Nominell rente a = Formuespris ε = Sjokk 14

15 Tapsfunksjon Modell π t = f π e π t, y t + ε t y t = g y e t, i t π e t, a t a t = h a e t, i t π e t, y t + ε t y + ε t a Med fleksibel inflasjonsstyring er det riktig å reagere på formuespriser fordi inflasjon og produksjon blir påvirket Men kjenner vi økonomiens virkemåte? Optimal reaksjonsfunksjon i t = s π t 1, y t 1, a t 1, i t 1, ε t π, ε t y, ε t a 15

16 «my main conclusion for monetary policy is that flexible inflation targeting - applied in the right way and in particular using all the information about financial conditions that is relevant for the forecast of inflation and resource utilisation at any horizon - remains the best-practice monetary policy before, during, and after the financial crisis.» Lars E. O. Svensson (2010) 16

17 Trolig ustabil og ikke-linær Tidvis drevet av ikke-fundamentale forhold Ikke identifiserbar Store, faglige utfordringer, både analytisk og empirisk 17

18 Tapsfunksjon L t = 1 2 π t π + λy t 2 + rrrrrrhee Modell π t = f π e π t, y t + ε t y t = g y e t, i t π e t, a t a t = h a e t, i t π e t, y t + ε t y + ε t a Usikkerhet om økonomiens virkemåte kan gi grunnlag for å ta hensyn til robusthet i tapsfunksjonen Optimal reaksjonsfunksjon i t = s π t 1, y t 1, a t 1, i t 1, ε t π, ε t y, ε t a 18

19 Kriterier for en god rentebane 1. Inflasjonsmålet nås 2. Inflasjonsstyringen er fleksibel 3. Pengepolitikken er robust Operasjonell tapsfunksjon Kriterium 1 Kriterium 2 Kriterium 3 19

20 Kriterium 3: Pengepolitikken er robust Renten bør settes slik at pengepolitikken demper risikoen for at finansielle ubalanser kan bygge seg opp i økonomien, og slik at en akseptabel utvikling i inflasjon og produksjon er sannsynlig også med alternative forutsetninger om økonomiens virkemåte. Kriterium 1 Kriterium 2 Kriterium 3 20

21 Styringsrenten Prosent Kriterium 1 Kriterium 1&2 Kriterium 1,2& Kilde: Norges Bank 21

22 «Vi har lenet oss mot at utviklingen i gjeld og formuespriser kan være en mulig kilde til senere ustabilitet uten å ha verken ambisjoner om eller tro på at pengepolitikken kan styre utviklingen i disse størrelsene» Svein Gjedrem (2006) 22

23 Samspill pengepolitikk og finansiell stabilitet Det er vanlig under fleksibel inflasjonsstyring å ta hensyn til hvordan gjeld og formuespriser påvirker utsiktene for inflasjon og produksjon Usikkerhet om hvordan økonomien fungerer kan tas hensyn til ved å lene seg mot vinden for å redusere risikoen for at finansielle ubalanser kan gi store ringvirkninger i økonomien Ingen land med inflasjonsstyring har særskilte mål om gjeld og formuespriser Finansielle ubalanser kan fortsatt gi store ringvirkninger i økonomien selv om bankene blir mer solide gjennom ny regulering 23

24 «there may be circumstances in which it is justified to aim off the inflation target for a while in order to moderate the risk of financial crises. Monetary policy cannot just mop up after a crisis.» Mervyn King (2012) 24

25 Boligpriser Norsk økonomi Husholdningenes gjeldsbelastning Arbeidsledighet Priser KPI-JAE KPIXE Kilder: Thomson Reuters, Statistisk sentralbyrå, NAV og Norges Bank 25

26 Samspill pengepolitikk/finansiell stabilitet i Norges Bank Felles rapport Pengepolitisk rapport med vurdering av finansiell stabilitet Organisasjon To rendyrkede avdelinger (PPO og FST) med klare kontaktpunkter Felles modellmiljø Tett samarbeid om modell- og metodeutvikling 26

27 Evolusjon, ikke revolusjon Det pengepolitiske regimet ligger fast Inflasjonsmålet har tjent oss vel Videreutvikling både i Norge og internasjonalt Kommunikasjon Fleksibilitet Analyseverktøy Søker hele tiden å lære 27

28 Om finansielle ubalanser og pengepolitikk Direktør Birger Vikøren, Norges Bank Pengepolitikk Valutaseminaret 2013, Soria Moria Hotell 7. februar 2013