Forvaltning av Norges Banks valutareserver Rapport for første kvartal 2002

Transkript

1 Forvaltning av Norges Banks valutareserver Rapport for første kvartal Innledning Valutareservene er inndelt i ulike r avhengig av det formålet de skal ivareta. Samlet verdi av de fire forvaltede ne utgjorde 165,0 mrd kroner ved utgangen av første kvartal Porteføljene er en likviditets, en langsiktig, immuniseringsn og en buffer for Statens petroleumsfond. Hovedformålet med likviditetsn er å ha beredskap for å kunne intervenere i valutamarkedet. Den langsiktige n skal også være tilgjengelig for intervensjoner, men her legges det generelt større vekt på formuesforvaltning. Immuniseringsn skal nøytralisere valuta- og renterisikoen på statens utenlandsgjeld. Petrobuffern skal samle opp overføringer av valuta fra SDØE (Statens Direkte Økonomiske Engasjement i petroleumssektoren) og løpende kjøp av valuta i markedet til oppbygging av Statens petroleumsfond. Denne rapporten omhandler forvaltningen av de ulike r i valutareservene i første kvartal Reservenes størrelse og sammensetning Tabell 1 viser størrelsen på de ulike ne i milliarder kroner per og ved utgangen av tidligere kvartaler. Tabell 1: Porteføljenes størrelse Dato Langsiktig Immuniserings Petrobuffer Likviditets Samlet for ne ,6 8,0 13,9 37,2 165, ,6 8,1 3,0 36,5 154, ,0 8,0 3,8 37,4 154, ,4 6,7 7,9 36,7 157, ,7 6,4 18,8 36,1 165,0 Endringer i tallene skyldes kontantstrømmer inn/ut av ne (inklusive overføringer mellom ne) og endringer i markedsverdiene. I første kvartal er petrobuffern tilført netto 11,0 mrd. kroner etter kjøp av valuta i markedet og overførsler fra SDØE og etter fradrag for overføringer til Petroleumsfondet Avkastningen på valutareservene Tabellene 2-5 og 7 viser avkastningen på de enkelte r i prosent for første kvartal sammenlignet med deres referanseindekser. Tallene for immuniseringsn og petrobuffern er målt i norske kroner. For den 1 Ett lån i gjeldsn ble i første kvartal innfridd med en motverdi på 0,1 milliarder kr. 2 Den månedlige overføringen fra petrobuffern som normalt skulle ha funnet sted ved utgangen av mars, ble på grunn av forventet svakere likviditet i påskehelgen utsatt til 2. april.

2 2 langsiktige n og likviditetsn er avkastningen i tillegg oppgitt i referansens valutakurv. Grunnen til det er at avkastningen målt i norske kroner ikke er relevant for å vurdere utviklingen i reservenes internasjonale kjøpekraft, som vil være interessant spesielt for den langsiktige n. For den langsiktige n er det inkludert separate tall (tabell 4 og 5) for henholdsvis obligasjonsn og aksjen. I tillegg gir tabell 6 og figurene 1 og 2 et bilde av samlet avkastning i den langsiktige n siden Sammensetningen av de enkelte rs referanseindeks er den absolutt viktigste årsaken til avkastningsforskjeller mellom ne i valutareservene. Avkastningsforskjellene mellom de enkelte r og deres referanseindekser vil derimot kunne skyldes både aktive posisjoner i ne, utlånsinntekter og strategier for en kostnadseffektiv replikering av referanseindeksene. Tallene viser oppsummert at avkastningen i første kvartal på likviditetsn, den langsiktige n og immuniseringsn var henholdsvis 0,03, 0,12 og 0,41 prosentpoeng høyere enn avkastningen på referansen. Den svake avkastningen målt i norske kroner reflekterer at kronen i første kvartal har styrket seg mot andre valutaer. 3.1 Likviditetsn Tabell 2: Likviditetsn. Periodeavkastning i prosent* Målt i referansens Målt i norske kroner valutakurv Faktisk Referanse Faktisk Referanse- Differanse Året ,71 5,53 2,87 2,69 0,18 1. kvartal 0,30 0,26-2,77-2,80 0,03 *Fra og med utgangen av februar 2002 er referansens statsobligasjonsindekser fra Salomon Smith Barney erstattet med tilsvarende indekser fra Lehman Brothers. Endringen har marginale konsekvenser for avkastningen. Kvartalsavkastningen for den faktiske n på -2,77 prosent målt i norske tilsvarer et tap på 1,0 milliarder kroner. 3.2 Den langsiktige n Tabell 3: Langsiktig. Periodeavkastning i prosent* Totalt Faktisk Målt i norske kroner Målt i referansens valutakurv Faktisk Referanse Referansepotefølje Differanse Året ,46 2,42-0,33-0,36 0,03 Året 2001 etter 2,31-0,48 0,15 korreksjonsposter** 1.kvartal -0,04-0,16-2,85-2,96 0,12 * Fra og med utgangen av februar 2002 er referansens statsobligasjonsindekser fra Salomon Smith Barney erstattet med tilsvarende indekser fra Lehman Brothers. Endringen har marginale konsekvenser for avkastningen.

3 3 **Nest siste linje i tabell 3 viser korrigerte tall for året Det er beregnet en referanseavkastning med fradrag for transaksjons- og skattekostnader som særlig påløp i forbindelse med overgangen fra 0 til 20 prosent aksjeandel i første halvår 2001 som innebar at det ble solgt obligasjoner og kjøpt aksjer. På den annen side er det lagt til inntekter fra utlån av verdipapirer, som utgjorde 3,9 basispunkter av gjennomsnittlig. Netto korreksjonsposter var på 12 basispunkter, og korrigert meravkastning var dermed på 15 basispunkter. Kvartalsavkastningen for den faktiske n på 2,85 prosent målt i norske kroner tilsvarer et tap på 3,0 milliarder kroner. Tabell 4: Langsiktig. Periodeavkastning i prosent for obligasjonsn Tabell 5: Langsiktig. Periodeavkastning i prosent for aksjen Obligasjonsn Målt i referansens Målt i norske kroner valutakurv Faktisk Referanse Faktisk Referanse- Differanse Året ,15 4,98 2,26 2,09 0,16 1.kvartal -0,43-0,64-3,23-3,43 0,20 Aksjen Målt i referansens Målt i norske kroner valutakurv Faktisk Referanse Faktisk Referanse- Differanse Året ,78-14,22-16,48-15,93-0,55 Året 2001 etter -14,72-16,42-0,06 korreksjonsposter* 1.kvartal 1,41 1,59-1,44-1,26-0,18 *Den faktiske avkastningen på aksjen var i ,55 prosentpoeng eller 55 basispunkter lavere enn referanseavkastningen. En stor del av mindreavkastningen skyldes kostnader ved å bygge opp n. Mye av dette kom av at referanseavkastningen forutsetter at utbytte blir fordelt jevnt over året, mens faktiske utbyttebetalinger i fjerde kvartal var små. Det påløp også skattekostnader som det ikke tas hensyn til ved beregning av referanseavkastningen. Disse utbytte- og skatteffektene var betydelige og utgjorde i 2001 til sammen 49 basispunkter. Korrigert for dette gav aksjeforvaltningen i 2001 en mindreavkastning på 6 basispunkter. Nedenfor gis en oversikt over avkastningen gjennom de fire siste årene. Tabell 6: Langsiktig. Årlige avkastningsrater i prosent frem til utgangen av første kvartal 2002, målt i ns valutakurv Nominell årlig avkastning Årlig prisvekst Årlig reell avkastning Årlig meravkastning Fra ,56 1,31 3,24 0,13 Fra ,93 1,43 1,50 0,12 Fra ,79 1,71 3,08 0,12 Fra ,93 1,67 0,26 0,12

4 4 Figur 1: Indeks for akkumulert avkastning av delne i den langsiktige n Porteføljens valutakurv pr. 31. desember 2000 = Obligasjoner Total Aksjer des. 98 mar. 99 jun. 99 sep.99 des. 99 mar. 00 jun. 00 sep. 00 des. 00 mar. 01 jun. 01 sep. 01 des. 01 mar. 02 Figur 2: Indeks for akkumulert avkastning på den faktiske n og på referansen Porteføljens valutakurv pr. 31. desember 1997 = Faktisk avkastning Referanse avkastning des.97 Mar1998 Jun1998 Sep1998 Des1998 Mar1999 Jun1999 Sep1999 Des1999 Mar2000 Jun2000 Sep2000 Des2000 Mar2001 Jun2001 Sep2001 Des2001 Mar2002 Forholdet mellom gjennomsnittlig meravkastning over tid og standardavviket til meravkastningen kalles gjerne informasjonsraten. Månedlige differanseavkastninger siden 1998 gir en beregnet annualisert informasjonsrate på 0,40 for den langsiktige n.

5 5 3.3 Immuniseringsn og petrobuffern Verdiutviklingen på statens utenlandsgjeld er definert som referanse for immuniseringsn. Fordi det er vanskelig å foreta en nøyaktig måling av markedsverdien på gjelden, inkludert løpende rente og valutabytteavtaler, kan avviket som fremkommer i tabell 7 være overvurdert. For å unngå unødige transaksjonskostnader forvaltes petrobuffern ut fra en målsetting om å redusere transaksjonsbehovet ved rebalansering av Petroleumsfondet. Petrobuffern er derfor gitt videre rammer enn Petroleumsfondet. Blant annet har en valgt ikke å definere en egen referanseindeks for petrobuffern. Tabell 7: Periodeavkastning i prosent, målt mot norske kroner Immuniseringsn Petrobuffern Faktisk Gjeldsn Differanse Faktisk Året ,54-2,00 0,46-4,11 1.kvartal -3,69-4,10 0,41-2,86 Kvartalsavkastningen for petrobuffern på 2,86 prosent målt i norske kroner tilsvarer et tap på 0,2 milliarder kroner. 4. Oppfyllelse av retningslinjenes begrensninger av risiko Hovedstyret har fastsatt separate rammer for aktivaklassefordeling, relativ volatilitet, valuta- og markedsfordeling, renterisiko og kredittrisiko. Tabellene 8-12 viser status for likviditetsn, langsiktig og petrobuffern ved utgangen av første kvartal, sammenlignet med gjeldende retningslinjer. Retningslinjene har vært oppfylt på ethvert tidspunkt i perioden i de enkelte r. Likviditetsn og immuniseringsn er plassert i rentebærende instrumenter, mens den langsiktige n og petrobuffern i tillegg investeres i egenkapitalinstrumenter. De rammer som er satt for den aktive forvaltningen (i form av relativ volatilitet - forenklet: en øvre grense for forventet avkastningsavvik) i henholdsvis likviditetsn og den langsiktige n, har vært benyttet i beskjeden målestokk. Det forklarer de små avkastningsforskjellene mellom de to ne og deres referanseindekser.

6 Tabell 8: Likviditetsn og grenser for risikoeksponering Risiko Grenser Faktisk Markedsrisiko Maksimalt 0,5 prosentpoeng 0,09 0,07 0,08 0,06 0,05 relativ volatilitet Valutafordeling Euro 45 55% 49,78 49,72 49,75 49,93 50,05 GBP % 19,97 20,12 20,03 20,30 20,19 USD % 20,35 20,12 20,12 20,14 20,16 JPY 5 15 % 9,90 10,05 10,10 9,63 9,61 Renterisiko Modifisert durasjon 1-2 1,53 1,56 1,53 1,46 1,44 Kredittrisiko* Maks 30% i 10,2 5,1 6,3 8,6 0,01 bankinnskudd *Eksklusive plasseringer i BIS (Bank for International Settlements). Tabell 9 viser sammensetningen av obligasjonsn basert på kredittvurderingene til Moody's og Standard & Poor's (S&P). I tabellen er byråenes fininndeling slått sammen til hovedkarakterer, for eksempel ved at Moody s Aa inneholder både Aa1, Aa2 og Aa3. Videre er statsobligasjoner og statsgaranterte obligasjoner uten kredittvurdering gitt utstederlandets kredittvurdering. Tabell 9: Obligasjonsdelen av likviditetsn pr fordelt etter kredittvurdering (prosent av markedsverdi) Moody s Standard and Poor s Hovedkarakter: Prosent Hovedkarakter: Prosent Aaa 88,79 AAA 88,79 Aa 11,21 AA 11,21 Sum 100 Sum 100 Delkarakter A2 er grense for kjøp. Selges innen gitt frist ved A3 eller lavere Delkarakter A er grense for kjøp. Selges innen gitt frist ved A- eller lavere Tabell 10: Langsiktig og grenser for risikoeksponering Risiko Grenser Faktisk Markedsrisiko Maksimalt 1 prosentpoeng 0,22 0,42 0,34 0,32 0,47 relativ volatilitet Aktivafordeling Obligasjoner 70-90%* Aksjer 10-30% 89,16 10,84 80,00 20,00 80,00 20,00 78,40 21,60 78,16 21,84 Valutafordeling Europa 45-75% ** Amerika 17-37% Asia/Oseania 0-18% 61,63 24,43 13,94 60,21 24,86 14,92 60,05 25,26 14,70 63,77 27,25 8,98 63,73 27,38 8,90 Renterisiko Modifisert durasjon 3-7 5,50 5,68 5,55 5,54 5,42 Kredittrisiko*** Maks 20% i 15,34 9,86 13,70 3,43 7,75 bankinnskudd Maksimal Maks 0,5 % av et 0 0,45 0,32 0,09 0,34 eierandel selskap *Hovedstyret bestemte i 2000 at deler av den langsiktige n skal plasseres i aksjer. Overgangen fra 0 til 20 prosent aksjeandel i referansen fant sted i første halvår ** Grensene for valutafordeling ble endret i fjerde kvartal Tidligere grenser var Europa %, Amerika 15-35% og Asia/Oseania 5-25 %. *** I tillegg til ordinære bankinnskudd er reinvestert kontantsikkerhet fra utlån av verdipapirer inkludert i tabellen.

7 7 Tabell 11: Obligasjonsdelen av den langsiktige n pr fordelt etter kredittvurdering (prosent av markedsverdi)* Moody s Standard and Poor s Hovedkarakter: Prosent Hovedkarakter: Prosent Aaa 69,27 AAA 74,79 Aa 29,98 AA 24,46 A 0,75 A 0,75 Sum 100 Sum 100 * Det gjelder samme grenser for kredittvurdering som nevnt i tabell 9. Sentralbanksjefen har etter fullmakt fra Hovedstyret fastsatt særskilte rammer for petrobuffern. Ved utgangen av første kvartal var status for n følgende: Tabell 12: Petrobuffern og grenser for risikoeksponering Risiko Grenser Faktisk Aktivafordeling Renteinstr 0-100%* Egenkapinstr 0-100% 88,2 11,8 47,5 52,5 2,2 97,8 99,98 0,02 99,67 0,34 Valutafordeling Europa * Amerika 0-100% 46,7 33,8 19,5 42,69 29,28 28,04 57,54 23,28 19,18 56,96 37,57 5,46 52,65 43,36 3,99 Asia/Oseania 0-100% Renterisiko Modifisert durasjon 0-7* 5,72 3,23 5,60 0,35 1,44 *I fjerde kvartal 2001 ble intervallene for aksjeandel og valutafordeling utvidet. De nye grensene innebærer at ingen av andelene skal være negative. Nedre grense for durasjonen ble endret fra 3 til 0. I retningslinjene for immuniseringsn er det fastsatt at avviket til utenlandsgjeldens valutaandel og durasjon skal være henholdsvis maksimalt 1 prosentpoeng og 1,0. Ved utgangen av første kvartal er avvikene godt innenfor den tillatte grensen. 5. Kostnader i forvaltningen Den langsiktige n, immuniseringsn og petrobuffern forvaltes av Norges Bank Kapitalforvaltning (KAP). Kostnadene i KAPs forvaltning består dels av honorarer til eksterne forvaltere og depotinstitusjoner, og dels av Norges Banks interne driftskostnader. KAP har foruten de nevnte ne i valutareservene også ansvaret for Statens petroleumsfond og Statens petroleumsforsikringsfond. De totale interne kostnadene fordeles på de ulike ne ved hjelp av et sett internpriser. De interne kostnadene omfatter ikke bare KAP, men også alle støttefunksjoner utenom dette området. Omfanget av den siste typen kostnader er beregnet etter de retningslinjer som gjelder for forretningsdrift i Norges Bank. Samlede kostnader ved KAPs forvaltning av de tre ne i valutareservene i første kvartal utgjør som årsrate 0,05 prosent av gjennomsnittlig.

8 8 Likviditetsn og gullbeholdningen forvaltes av Norges Bank Pengepolitikk ved Markedsoperasjonsavdelingen (MOA). Det er ikke gjort tilsvarende beregninger av kostnadene ved å forvalte disse ne. En grunn til det er at MOA i tillegg til kapitalforvaltning også utfører andre oppgaver. 6. Særlige forhold i første kvartal I den langsiktige n kan eksterne forvaltere benyttes. I mars 2002 ble det for første gang overført midler til eksterne aksjeforvaltere. Til sammen fem forvaltere fikk midler i totalt fire regionale aktive mandater og ett regionalt utvidet indekseringsmandat. Fra før er det fire eksterne renteforvaltere med globale aktive mandater i den langsiktige n. Ved utgangen av første kvartal er 59 og 10 prosent av henholdsvis aksjedelen og obligasjonsdelen av den langsiktige n forvaltet eksternt.