Halvårsrapport. for fond forvaltet av. Borea Asset Management AS. Borea Asset Management AS

Transkript

1 Halvårsrapport for fond forvaltet av 2015

2 Porteføljeforvalternes kommentar til markedet Aksjemarkedet Aksjemarkedet har også i 1. halvår 2015 levert varene, til tross for at det har vært nok av skyer på horisonten. Verdensindeksen i NOK var opp ca. 7.5% i første halvår, mens Oslo Børs faktisk var nesten to prosent bedre, opp 9.2%. «Bull Markets climb a Wall of Worry», sies det, og de worries som har dominert 1. halvår har vært mange og relativt betydelige. Den opplagte har vært prisingen i USA, der børsen nok må beskrives som fullpriset. Parallelt til dette har den makroøkonomiske gjenhentingen i USA ført oppgangen inn i en mer moden fase, og arbeidsledigheten har falt til det nivået der vi kunne vente oss renteøkninger. At Fed skulle øke renten i 1. halvår har vært en av de tingene markedet har fryktet, men foreløpig er rentehevningene skjøvet ut i tid. Mye på grunn av svak verdensøkonomi utenfor USA. En annen hovedbekymring har vært Kina. Mens det kinesiske aksjemarkedet brukte størstedelen av 1. halvår 2015 til en veritabel himmelferd, gikk realøkonomiske data en helt annen vei. Alle makrotall pekte mot ganske kraftig oppbremsing i kinesisk økonomi, og når «boblen» sprakk i aksjemarkedet, fryktet man at økonomien i Kina ville bli ustabil og veldig svak. Det tredje forholdet som har bekymret markedet i utstrakt grad har vært muligheten for en «Grexit». Sagaen om grekernes «should we stay or should we go har vært lang og smertefull, ikke minst for grekerne selv. Folkeavstemningen på tampen av 1. halvår gav 61% for «og. I skrivende stund ser det ut som om grekerne forblir i Unionen, med enda kortere løpestreng enn før de latet som de hadde et valg. Men aksjemarkedene har uten store tilbakeslag fortsatt å klatre opp bekymringsveggen. Forklaringen på dette er nok fortsatt et visst håp om merkbar gjenhenting både i Europa (eks. Hellas) og USA. Aksjemarkedene utenfor USA og mainland-kina er heller ikke dyre. Oljeprisen har holdt seg lav, og vi har fått kvantitative lettelser («QE») i Europa: «Whatever it takes!» Meget lave renter, samt noe høyere inflasjon, skaper heller ingen større appetitt på renteinstrumenter, og rentejustert ser aksjemarkedet attraktivt ut i alle geografier. Borea Global Equities var opp 10% i første halvår, vel. 2% foran referanseindeksen etter 1. halvår, og det er vi godt fornøyde med. Det er utfordrende å skape meravkastning i dagens marked. Vi har tjent veldig godt på Peugeot, NovoNordisk og amerikanske A.O.Smith, samt Tencent i Kina/Hong Kong, Tractor Supply og DetNor. Av disse er det kun Tencent vi har solgt. Samtidig har vi tapt penger på Opera Software, Hewlett-Packard og BW Offshore, alle aksjer som vi nå er ute av. Kredittmarkedet Etter en svært turbulent høst med kraftig fall i oljeprisen og økt usikkerhet innen olje- /oljeservice sektoren, med påfølgende fall i kursene for High Yield kredittobligasjoner, stabiliserte markedet seg utover vinteren og våren Usikkerheten innenfor oljeservice- sektoren har steget fordi oljeselskapene har vedtatt ytterliggere investeringskutt og kostnadskutt utover våren. Når vi opplever markedskorreksjoner slik vi hadde i fjor høst, ender vi til slutt opp med at «alt» faller i kurs. Erfaringsmessig er dette de beste tidspunktene å kjøpe/investere og det gjorde vi. Verdistigning på disse kjøpene har bidratt til den gode avkastningen første halvår Vår forvaltningsmodell, erfaring og kundemasse gjør at vi har muligheten til å utnytte disse svingningene i mye større grad enn våre konkurrenter. Vi har muligheten til å øke belåningen, vi har tilnærmet ingen kunder som tar ut penger og hvis så skjer har vi god tid på oss til å selge. De fleste av våre konkurrenter må selge samme dag de får innløsninger og det medfører at de når markedet er på det mest turbulente, må selge de beste posisjonene sine, slik de måte i fjor høst. Dette gir oss trygghet, tid og ro i forvaltningen slik at vi kan optimalisere porteføljen i mye større grad en konkurrenter som må forholde seg til kunder som står i kø for å ta ut penger når det er markedsuro. Vi har i flere år hatt opp mot 50% av porteføljen investert i norske sparebankers fondsobligasjoner. Disse har gitt oss en svært god avkastning og vært en stabilisator når markedet har vært turbulent. Vi har solgt mye av disse obligasjonen i våres samtidig som vi har kjøpt internasjonale bankers fondsobligasjoner, spesielt mot Island. I tillegg har vi økt eksponeringen mot tradisjonelle high yield obligasjoner. Vi opplever markedet som kjøpers marked, dvs. at selskaper som utsteder nye obligasjoner må betale høy rente, som er bra for oss. Kvaliteten på de selskapene som har lånt penger i våres har vært meget god og prisingen har vært riktig. Basert på dette ser vi for oss en sterk avkastning også resten av året, porteføljen har høy løpende yield og kvaliteten på porteføljen er god.

3 Markedsutvikling og fremtidsutsikter Bullmarkedet i aksjemarkedet er nå over 6 år gammelt, og selv om bullmarkedet sjelden dør utelukkende av elde, er det naturligvis litt foruroligende at denne oppgangen er lengre enn de aller fleste oppgangene vi har bak oss. Men hva dør bullmarkedet av? En annen utgave av munnhellet i forrige avsnitt gir en pekepinn: «Bullmarkeder fødes av panikk, vokser under skepsis, modnes under optimisme og dør av eufori». Ingen, hverken i det norske eller i de fleste internasjonale aksjemarkeder vil betegne 1. halvår 2015 som euforisk, og de fleste markeder preges mer av skepsis enn av optimisme. Et unntak er naturligvis Kina, som har sterk vekst i aksjemarkedet det siste året. Men her er heller ikke bullmarkedet spesielt gammelt. Shanghai Composite indeksen var sommeren 2014 på ca. 2000, det laveste nivået siden finanskrisen, og ca. 1/3 av nivået høsten Siden steg børsen med 150% frem mot midten av juni i år, til over 5000 poeng, før den igjen falt med over 30% til Dermed varte bullmarkedet i Kina kun et år. Den sterke veksten i aksjemarkedet kom på tross av veldig svake makrotall fra Kina. Og selv om få kinesere har mye midler i aksjemarkedet, og at aksjemarkedets andel av BNP er relativ lavt, skaper et ustabilt aksjemarked frykt for at en finansiell uro skal bre seg til kredittmarkedet. Gjeldgraden hos mange private og statlige selskaper i Kina er veldig høy, og økning i risikopremien og i kredittrentene kan i verste fall lede til defaults som destabiliserer hele markedet og rammer realøkonomien. Men igjen er det viktig å minne om at den kinesiske staten er rik, og har kun brukt første skuff i verktøykassen sin. Myndighetene vil nok ikke tillate økonomien å bli så svak at den destabiliserer det kinesiske samfunnet og styresettet. Det er ca. tre år siden sjefen for ECB, Mario Draghi, sa at ECB ville gjøre «Whatever it takes» for å berge Euroen. 22. januar i år underbygget Draghi dette utsagnet ved å annonserer et «QE» program, kvantitative lettelser, der ECB ville bruke 60 mrd Euro i månedlige kjøp av obligasjoner fra europeiske stater, organisasjoner og byråer i tidsrommet mars 2015 til september Annonseringen førte til en svekkelse av Euroen (mot USD), men siden kjøpene av obligasjoner startet, har Euroen stabilisert og delvis styrket seg mot USD. I januar 2015 fikk vi også en nærmest ukontrollert styrking av sveitserfranc en mot Euro, da sveitserne så seg tvunget til å gi opp peg en mot Euroen. Sveitserfrancen har nå funnet et nytt, sterkere leie mot Euro. Den japanske yen en har til tross for mer «abenomics» stabilisert seg mot USD, mens NOK fortsatt er preget av svak oljepris, og har svekket seg mot både EUR og USD. Oljeprisen ser ut som den har stabilisert seg mellom 50 og 69 USD/fatet. I dette intervallet har den beveget seg hele 2015, og Irans atomavtale har den siste måneden ført til at den har beveget seg mot den nedre grensen i dette leiet. Med et tilbud som er stabilt høyt, amerikansk «rigcount» peker mot en utflating og moderat vekst i antall rigger i arbeid, og en etterspørsel som er svakere grunnet både svakere enn ventet verdensøkonomi, og et svakt Kina, er det vanskelig å bygge et veldig optimistisk scenarie for oljeprisen fremover. Men en oljepris på dette nivået er også positivt for den internasjonale økonomien, som på sikt har en positiv innvirkning på oljeetterspørselen. Med et sterkt 1. halvår bak oss, og en forventning om at veksten i andre halvår skal ta seg opp, samt «QE» i Europa, og mindre Hellas-uro, tror vi ikke at høsten vil gi oss en kollaps i aksjemarkedet. Vi har også den siste måneden fått en korreksjon og en konsolidering i børskursene internasjonalt. Til tross for relativ svak utvikling i inntjeningsestimatene, prises europeiske børser på ca x 2015 EPS, mens Oslo Børs prises på ca. 14x. Hang Seng-indeksen prises på ca. 12x, mens TOPIX i Japan på ca. 16x. Etter luftig prising i Kina er nå prisingen av Shanghai Composite indeksen (både A og H- aksjer) på moderate 16x, og pris/bok på 2.3. Utviklingen i Kina er den faktorer som per i dag representerer den største risikoen for det internasjonale aksjemarkedet. En finanskrise her vil ikke minst kunne påvirke den råvaretunge børsen vår. Hyggelig å se er det da at veksttallene for 2. kvartal var sterkere enn ventet i Kina, det var også både industriproduksjonen og detaljhandelen i juni.

4 Investeringsfilosofien til Borea Aksjeforvaltningen. Borea Asset Management har forvaltet aksjeporteføljer siden Ideen bak vår aksjeforvaltning er å skape høyest mulig risikojustert avkastning relativt til det globale aksjemarkedet ved dynamisk aktivaallokering, god aksjeutvelgelse og god porteføljekonstruksjon. Borea Asset Managment søker å redusere risikoen og gi meravkastning i forhold til en fullvektet referanseindeks ved å variere eksponeringen mot indeksen (dynamisk aktivaallokering). Vår prosess for aksjeutvelgelse er forankret i begrepene Verdi, Momentum og Kvalitet som utgjør grunnlaget både for vår screeningprosess og for vår mer kvalitative aksjeanalyse. Vår grundige prosess for porteføljekonstruksjon skal sikre at porteføljene har mange forskjellige og ukorrelerte alpha-kilder og ønskede avkastnings- og risikoegenskaper. Temaer og trender vil endre seg over tid, og forflytte seg mellom sektorer og regioner. Våre aksjeporteføljer har derfor et globalt investeringsunivers. Vi er en indeksuavhengig og aktiv forvalter som ser lite på hvordan referanseindeksen er satt sammen. Aksjeporteføljen vår vil være relativt konsentrert, med mellom 30 og 50 aksjer, og vi kan også benytte derivater og andre instrumenter for å skape meravkastning og/eller utfra risikohensyn. Vi kan også shorte aksjer, og benytter oss normalt av denne muligheten. Vi kan ha mellom % eksponering i aksjemarkedet, og vil også normalt ha en relativt stor allokering mot vårt hjemmemarked, Norge og Norden. Markeder som vi kjenner godt, og som har gitt god risikojustert avkastning over tid. Renteforvaltningen Borea Asset Management har forvaltet renteporteføljer siden Ideen bak vår renteforvaltning er å skape høyest mulig absolutt avkastning ved dynamisk aktivaallokering og god utvelgelse av kredittobligasjoner. Vår allokeringsprosess skal avdekke markedssituasjoner og prisingsnivåer som historisk har gitt høy markedsvolatilitet og risiko for tap i kredittmarkedet og således gi føringer for porteføljenes markedseksponering. Vi vil i stabile markeder vanligvis ha en markedseksponering som ligger høyere enn 100% (gearing) hvis det er god differanse mellom BB renten og fondets lånerente i bank. Vår obligasjonsutvelgelsesprosess er verdiorientert og basert på fundamental analyse. Vi søker kredittrisiko og ikke renterisiko. Kredittpremiene har generelt historisk utgjort en høy andel av renteavkastningen og vi forventer at det vil være gode investeringsmuligheter i kredittmarkedene også i fremtiden. Kredittporteføljene våre er konsentrerte og inneholder investeringer. Vi søker bredest mulig diversifisering med hensyn til bransje. Da misligholdsrisikoen er den mest sentrale i fondet, innebærer det at vi skal kjenne utsteder godt og ha muligheten for å være tett på utsteder. Geografisk nærhet er derfor sentralt. Hovedvekten av obligasjonene i våre kredittporteføljer vil derfor være norske og nordiske, supplert med større kjente europeiske utstedere. Det har i lengre tid pågått en debatt om hvor mange kredittobligasjoner man må ha for å oppnå en tilstrekkelig diversifisering. Stadig flere konkluderer at antallet er mye lavere enn tidligere antatt, og at obligasjoner er nok til å bli kvitt usystematisk risiko, gitt at obligasjonene er godt diversifisert mht sektor. Dette understøtter strategien vi har fulgt i 9 år; Mye av den gode historiske avkastningen vår stammer fra en konsentrert og fokusert portefølje. Vi sier som Buffet: Wide diversification is for those who do not know what they are doing. Etiske rammer Spesialfond forvaltet av Borea Asset Management investerer ikke i utstedere som er utelukket fra investeringsuniverset til Statens pensjonsfond utland.

5 Halvårsrapport for Spesialfondet Borea Global Equities Juni 2015 Kort om fondet Fondet er et spesialfond regulert av norsk lovgivning som investerer i egenkapitalinstrumenter. Fondet kan blant annet investere i aksjer, derivater, konvertible obligasjoner og fondsandeler. Fondet kan inngå opsjoner, terminer og bytteavtaler med slike finansielle instrumenter som underliggende eller med indekser med slike finansielle instrumenter som underliggende. Målsettingen med fondet er å gi høyest mulig risikojustert avkastning relativt til det globale aksjemarkedet. Referanseindeks er MSCI World Total Return Net målt i NOK, som består av ca 2000 mellomstore og store selskaper i utviklede økonomier. Fondets ide er å skape høyest mulig risikojustert avkastning relativt til det globale aksjemarkedet ved dynamisk aktivaallokering, god aksjeutvelgelse og god porteføljekonstruksjon. Historisk avkastning Historisk avkastning Avkastning % 10% 8% 6% 4% 2% 10,10 % 7,92 % % -2% Hittil ,76 % Juni -1,25 % Index Performance Borea Global Equities MSCI World Net Total return i NOK Forvalters kommentar Vår prosess for aksjeutvelgelse er forankret i begrepene Verdi, Momentum og Kvalitet som utgjør grunnlaget både i vår screeningprosess og i vår vurdering av enkeltaksjer. Vår grundige prosess for porteføljekonstruksjon skal sikre at porteføljene har mange forskjellige og ukorrelerte alpha-kilder og ønskede avkastnings og risikoegenskaper. Temaer og trender vil endre seg over tid, og forflytte seg mellom sektorer og regioner. Vi har derfor et globalt investeringsunivers. Vi kjøper aksjer i store og solide selskaper med god inntjening og lett omsettelige aksjer. Vår aksjeportefølje er konsentrert og består av aksjer. Dette er mange nok aksjer for å ivareta hensynet til adekvat risikostyring og risikospredning, samtidig som det gir en reell mulighet til å levere en avkastning som avviker signifikant fra indeksavkastning. Avkastning per måned i % Jan Feb Mar Apr Mai Jun Jul Aug Sep Okt Nov Des Totalt ,00-0,86 0,60 9, ,25 2,46 1,99 1,08-2,71 0,72 3,07 0,81 0,73-2,28 2,07 0,14 12, ,58 4,73 1,70 2,18 4,60-0,96 1,59-1,69 6,09 3,53 5,90 1,90 43, ,03 0,93-2,34-2,18 0,80 2,73 2,81-0,00-0,11 3,30 5,57 3,90 17, ,98 2,80 5,84-4,63 4,88-1,76 10,10 Nøkkeltall Siden oppstart Avkastning pr år i % Fondet Indeks Fondet Indeks Avkastning siden start 129,60 % 127,71 % ,71 9,62 Beste avkastningsmåned 10,00 % 6,04 % ,79 7,86 Svakeste avkastningsmåned -4,63 % -4,23 % ,58 38,03 Tracking Error 8, ,37 29,29 Sharpe Ratio 1, ,10 7,92 Alpha 3,7 % Beta 0,87 Volatilitet 14,08 7,84 Bransjefordeling og største utstedere Bransjefordeling Consumer discretion Energy Financials Generell/marked Health care Industrials Materials Media Retailing Technology Største innehav Andel JP MORGAN 6,2 % AMERISOURCEBERGEN 5,0 % DAIWA TOPIX ETF 4,9 % STERICYCLE 4,0 % TOYOTA MOTOR ORD 3,8 % SONY ORD 3,6 % PEUGEOT ORD 3,4 % RYANAIR HOLDINGS PLC 3,3 % TRACTOR SUPPLY ORD 3,2 % NOVO NORDISK B 2,9 %

6 Verdipapir A ntall Anskaffelseskost M arkedskurs Valuta M arkedsverdi i NOK Urealisert gevinst/tap Andel av forvaltningskapital Børs BG GROUP PLC ,50 GBP ,0 % LSE DETNOR ,50 NOK ,8 % OSEBX SEADRILL ,70 NOK ,6 % OSEBX Energy ,2 % BOLIDEN ,10 SEK ,1 % SSE Materials ,1 % ACUITY BRANDS INC ,98 USD ,1 % NASDAQ MIDDLEBY CORP ,23 USD ,7 % NASDAQ NKT HOLDING A/S ,10 DKK ,0 % CSE ROPER INDUSTRIES INC ,46 USD ,3 % NASDAQ SMITH (A.O.) CORP ,98 USD ,6 % NASDAQ STERICYCLE ,91 USD ,1 % NASDAQ Industrials ,8 % AUTOLIV INC-SDR ,00 SEK ,4 % SSE BETSSON AB B ,80 SEK ,3 % SSE EXPEDIA INC ,35 USD ,8 % NASDAQ HARMAN INTERNATIONAL ,94 USD ,8 % NASDAQ HUGO GAMES A/S ,20 NOK ,7 % CSE PEUGEOT ORD ,45 EUR ,4 % PSE RCL NO ,50 NOK ,5 % OSEBX RYANAIR HOLDINGS PLC ,82 EUR ,3 % ISE SONY ORD ,50 JPY ,7 % NIKKEI TOYOTA MOTOR ORD ,00 JPY ,8 % NIKKEI TRACTOR SUPPLY ORD ,94 USD ,2 % NASDAQ Consumer Discretion ,0 % SCHIBSTED ASA-B SHS ,00 NOK ,1 % OSEBX Media ,1 % EUROPRIS ASA ,10 NOK ,2 % OSEBX Retailing ,2 % AMERISOURCEBERGEN ,34 USD ,1 % NASDAQ BAVARIAN NORDIC A/S ,50 DKK ,3 % CSE CARDINAL HEALTH ORD ,65 USD ,8 % NASDAQ GILEAD SCIENCES ,08 USD ,4 % NASDAQ NORDIC NANOVECTOR ,90 NOK ,7 % OSEBEX NOVO NORDISK B ,60 DKK ,0 % SCE SHIRE PLC ,00 GBP ,9 % LSE Health Care ,2 % AXA SA ,63 EUR ,8 % PSE BNP PARIBAS ,15 EUR ,6 % PSE DEUTSCHE BANK AG ,95 EUR ,1 % Xetra DNB ,80 NOK ,9 % OSEBX HANNOVER RUCKVERSICH ,79 EUR ,6 % Xetra INTESA SANPAOLO ,25 cs ,4 % MTA JP MORGAN ,32 USD ,2 % NASDAQ MASTERCARD INCORP ,48 USD ,1 % NASDAQ PROTECTOR FORSIKRING ,75 NOK ,3 % OSEBX STOREBRAND ,34 NOK ,5 % OSEBX Financials ,7 % ADOBE SYSTEMS INC ,01 USD ,9 % NASDAQ APPLE ,42 USD ,2 % NASDAQ Technology ,1 % CS INV VIX ,61 USD ,8 % NASDAQ DAIWA TOPIX ETF ,00 JPY ,0 % NIKKEI FTSE 250 ETF ,50 NOK ,9 % LSE General/market ,8 % Sum % Bankinnskudd Utestående fordringer Annen gjeld Netto egenkapital

7 Risikorapport Spesialfondet Borea Global Equities 1. halvår 2015 Bakgrunn Forvaltningsselskaper for spesialfond skal minst hver sjette måned utarbeide en rapport som beskriver forholdet mellom fondets risikoprofil og den risiko fondet faktisk har pådratt seg i rapporteringsperioden. Rapporten skal sendes samtlige andelseiere, depotmottakeren og Finanstilsynet. Denne rapporten gjelder for 1. halvår Forvaltningsselskapet følger en rutine hvor risikorapporten blir laget for periodene 1. januar juni og 1. juli 31. desember. Fondets risikoprofil Det følger av vedtektene at fondets risikoprofil vil kunne være høyere enn risikoen i det globale aksjemarkedet målt ved fondets referanseindeks og at fondets risiko vil være høy. Fondet har vide rammer både når det gjelder markedseksponering og benyttelse av finansielle instrumenter. Markedseksponering Fondet har i perioden hatt følgende markedseksponering: Type Minimum av Maksimum av Gjennomsnitt av Fondets ramme av Long markedseksponering 90,76 % 110,27 % 99,40 % < 150 % Short markedseksponering 0 % 4,44 % 0,97 % < 50 % Brutto markedseksponering 93,88 % 110,29 % 100,37 % < 200 % Netto markedseksponering 87,64 % 110,27 % 98,43 % < 150 % Belåning 0 % 10,27 % 1,38 % < 100 % Fondet har til ethvert tidspunkt vært innenfor vedtektsfestede rammer med hensyn til markedseksponering. Finansielle instrumenter Fondet har anledning til å benytte et stort utvalg av finansielle instrumenter med relativt vide rammer. Fondet har i perioden hatt følgende gjennomsnittlige utnyttelse av rammene: Type Minimum av Maksimum av Gjennomsnitt av Fondets ramme av Derivater- brutto eksponering 0 % 0 % 0 % < 200 % Kjøpte opsjoner 0 % 0 % 0 % < 10 % Opsjoner fondet har utstedt 0 % 2,33 % 0,52 % < 50 % * * Verdi av underliggende. Fondet har til ethvert tidspunkt vært innenfor vedtektsfestede rammer når det gjelder derivater og andre finansielle instrumenter med hensyn til markedseksponering. Målt risiko Fondet har hittil levert en avkastning med følgende risikoegenskaper: Siden oppstart Siste 12 måneder Periode Volatilitet (STD) fond 10,7 % 11,1 % 12,8 % Volatilitet (STD) referanseindeks 7,8 % 10,4 % 11,3 % Sharpe-ratio fond * 2,06 2,27 1,41 Sharpe-ratio indeks * 2,76 2,55 1,10 Relativ risiko (tracking error) 8,1 % 6,9 % 4,9 % Information ratio 0,05-0,20 1,17 Alfa (annualisert) 0,4 % -1,4 % 5,8 % Beta 0,89 0,85 1,05 Korrelasjon 65,5% 79,6% 92,4 % Drawdown fond -4,6% -4,6 % -4,6 % Drawdown referanseindeks -4,2% -4,2 % -4,2 % Maks fond 11,3% 6,1 % 5,8 % Maks referanseindeks 6,0 % 6,0 % 4,8 % * Annualiserte tall, 3 % risikofri rente Fondets avkastning i perioden er høyere enn referanseindeksen. Fondets volatilitet i perioden er høyere enn referanseindeksen. Risikojustert avkastning i perioden er høyere enn referanseindeksen. Oppsummering Den risiko fondet har påtatt seg i perioden er høy. Den er imidlertid lavere enn det fondets rammer gir anledning til.

8 Halvårsrapport for Spesialfondet Borea European Credit Juni 2015 Kort om fondet Ideen til fondet er å skape høyest mulig absolutt avkastning ved dynamisk aktivaallokering og god utvelgelse av kredittobligasjoner. Vår allokeringsprosess skal avdekke markedssituasjoner og prisingsnivåer som historisk har gitt høy markedsvolatilitet og risiko for tap i kredittmarkedet og således gi føringer for porteføljenes markedseksponering. Vi søker kredittrisiko og ikke renterisiko. Kredittpremiene har generelt historisk utgjort en høy andel av renteavkastningen og vi forventer at det vil være gode investeringsmuligheter i kredittmarkedene også i fremtiden. Historisk avkastning Historisk avkastning 6% 5% 4,78 % % 3% 2,45 % 20 2% % 0% -1% Hittil ,26 % Juni 0,43 % Index Performance Borea European Credit 5 % referanserente p.a. Forvalters kommentar Vår obligasjonsutvelgelsesprosess er verdiorientert og basert på fundamental analyse. Kredittporteføljene våre vil være konsentrerte og inneholde investeringer og søke å ha en bredest mulig diversifisering med hensyn til bransje. Da misligholdsrisikoen er den mest sentrale i fondet, innebærer det at vi skal kjenne utsteder godt og ha muligheten for å være tett på utsteder og nyheter relevant for utsteder. Geografisk nærhet er derfor sentralt. Hovedvekten av obligasjonene i våre kredittporteføljer vil derfor være norske og nordiske samt større kjente europeiske utstedere. Avkastning per måned i % Jan Feb Mar Apr Mai Jun Jul Aug Sep Okt Nov Des Totalt ,35 4,23 0,32 0,59-0,79 0,77 1,92 2,63 2,25 1,04 1,31 1,01 19,0 % ,99 0,78 0,78 0,51 0,57-0,29 1,24 0,94 0,75 1,17 1,19 1,11 10,2 % ,79 0,75 0,75 0,64 1,14 0,83 0,56 0,13 0,35-2,73-0,57-3,35-0,8 % ,18 0,63 0,69 2,11 1,34-0,26 4,8 % Nøkkeltall Siden oppstart Avkastning pr år i % Fondet Indeks Fondet Indeks Avkastning siden start 34,50 % 18,30 % ,02 4,74 Beste avkastningsmåned 4,23 % 0,44 % ,15 5,00 Svakeste avkastningsmåned -3,35 % 0,37 % ,77 5,00 Tracking Error 3, ,78 2,45 Sharpe Ratio 3,63 Høyeste gjennomsnittrating BB Laveste gjennomsnittrating BB Volatilitet 3,33 Bransjefordeling og største utstedere Bransjefordeling Consumer discretion Energy Financials Industrials Materials Technology Transportation Største innehav Andel DETNOR FRN ,0 % TIZIR ,8 % SHIP FINANCE ,6 % DIGIPLEX FRN ,0 % EWOS FRN ,0 % HOEGH FRN ,3 % EXPT 0% ,3 % NORWEGIAN FRN ,3 % COLOR FRN ,3 % BARCLAYS 6,5% ,9 %

9 Verdipapir Antall Anskaffelseskost Markedskurs Valuta M arkedsverdi i NOK Urealisert gevinst/tap Andel av forvaltningskapital BW FRN ,19 NOK ,0 % DETNOR 10,25% ,65 USD ,5 % DETNOR FRN ,72 NOK ,0 % E FORLAND AS ,19 NOK ,1 % FRED OLSENFRN ,50 NOK ,4 % GLOG FRN ,63 NOK ,7 % GOLAR FRN ,25 USD ,9 % HOEGH FRN ,20 USD ,8 % IONA ENERGY CO UK ,00 USD ,7 % IONA ENERGY RIGHTS ,04 NOK ,0 % ISLAND FRN ,84 NOK ,3 % PROSAFE FRN ,40 NOK ,1 % PROSAFE FRN ,88 NOK ,9 % TEEKAY FRN ,84 NOK ,0 % Energy ,3 % TIZIR ,33 USD ,8 % Materials ,8 % EWOS FRN ,75 NOK ,7 % KISTEFOS10,5% ,13 NOK ,5 % NORWEGIAN FRN ,30 NOK ,4 % Industrials ,6 % BOA FRN ,75 NOK ,6 % SHIP FINANCE ,13 NOK ,6 % VV FRN ,30 NOK ,0 % Transportation ,1 % COLOR FRN ,88 NOK ,4 % FJORDLINE FRN ,00 NOK ,3 % Consumer Discretion ,7 % ADVANZIA FRN ,00 NOK ,5 % ARION BANK HF XS ,00 EUR ,7 % BANK 1 OSLO ,00 NOK ,9 % BARCLAYS 6,5% ,95 EUR ,9 % DIGIPLEX FRN ,75 NOK ,7 % EIKA BOLIGKREDITT AS ,58 NOK ,8 % EIKA GROUP FRN ,22 NOK ,5 % EKSPORTFINANS JPY ,25 JPY ,3 % EKSPORTFINANS JPY ,50 JPY ,3 % EXPT 0% ,50 JPY ,1 % EXPT 0% ,50 JPY ,5 % EXPT 0% ,00 JPY ,5 % HOSPITALITY ,00 NOK ,2 % KOMMUNAL4,25% ,18 EUR ,3 % LANDKREDIT BANK ,43 NOK ,3 % PIONEER PROPRTY II ,75 NOK ,0 % SANDNES SPAREBANK ,43 NOK ,2 % SOLOR FRN ,31 SEK ,3 % SPAREBANK1 NÆRINGSKR ,20 NOK ,0 % VARDIA FRN ,00 NOK ,2 % Financials ,1 % CRAYON FRN ,88 NOK ,8 % Technology ,8 % Sum ,5 % Bankinnskudd Utestående fordringer Annen gjeld Netto egenkapital

10 Risikorapport Spesialfondet Borea European Credit 1. halvår 2015 Bakgrunn Forvaltningsselskaper for spesialfond skal minst hver sjette måned utarbeide en rapport som beskriver forholdet mellom fondets risikoprofil og den risiko fondet faktisk har pådratt seg i rapporteringsperioden. Rapporten skal sendes samtlige andelseiere, depotmottakeren og Finanstilsynet. Denne rapporten gjelder for 1. halvår Forvaltningsselskapet følger en rutine hvor risikorapporten blir laget for periodene 1. januar juni og 1. juli 31. desember. Fondets risikoprofil Det følger av vedtektene at fondets kredittrisiko vil være høyere enn risikoen i ordinære obligasjonsfond. Fondets eksponering mot kredittrisiko skal i volumvektet gjennomsnitt ikke være lavere enn rating BB. Fondet har vide rammer både når det gjelder markedseksponering og benyttelse av finansielle instrumenter. Markedseksponering Fondet har i perioden hatt følgende gjennomsnittlige markedseksponering: Type Minimum av Maksimum av Gjennomsnitt av Fondets ramme av Long markedseksponering 107,61 % 132,76 % 119,66 % < 150 % Short markedseksponering 0 % 0 % 0 % < 50 % Brutto markedseksponering 107,61 % 132,76 % 119,76 % < 200 % Netto markedseksponering 107,61 % 132,76 % 119,76 % < 150 % Belåning 13,22 % 33,90 % 23,64 % < 100 % Fondet har til ethvert tidspunkt vært innenfor vedtektsfestede rammer med hensyn til markedseksponering. Finansielle instrumenter Fondet har anledning til å benytte et stort utvalg av finansielle instrumenter med relativt vide rammer. Fondet har i perioden kun hatt longeksponering i rentepapirer. Fondet har til ethvert tidspunkt vært innenfor vedtektsfestede rammer når det gjelder derivater og andre finansielle instrumenter med hensyn til markedseksponering. Målt risiko Siden oppstart har fondet levert en avkastning med følgende risikoegenskaper: Gjennomsnittlig rating BB Volatilitet (annualisert) 3,68 % Avkastning i perioden 36,7 % Avkastning 5 % referanserente * 18,3 % * siden fondest oppstart Fondets avkastning er høyere enn referanserenten. Oppsummering Den risiko fondet har påtatt seg i perioden er høy. Gjennomsnittsratingen er i henhold til vedtektsbestemmelsene. Markedseksponeringen har vært innenfor fondets rammer.

11 Borea Asset Management Borea Asset Management Borea Asset Management er et uavhengig forvaltningsselskap som ble etablert i Selskapet er lokalisert i Bergen. 63 % av selskapet eies av Borea Holding og selskaper knyttet til eierne av Borea Holding. Resterende 37 % er eiet av de ansatte i selskapet og tillitsvalgte. Borea Asset Management har konsesjon fra Finanstilsynet til å yte tjenester innen fondsforvaltning, aktiv forvaltning og investeringsrådgivning og fikk i desember 2014 konsesjon til forvaltning av alternative investeringsfond. Selskapet tilbyr komplette forvaltningstjenester til alternative investeringsfond og forvalter pr i overkant av 1,5 mrd norske kroner for alternative investeringsfond herunder spesialfondene Borea Global Equities og Borea European Credit. Forvaltningsselskapets filosofi, mål og strategi Borea Asset Management er en aktiv og uavhengig forvalter med tro på en robust risikopremie i aksje- og kredittmarkedet. Vårt investeringsunivers er globalt med et nordisk utgangspunkt. Vår investeringsprosess kjennetegnes av langsiktighet, risikostyring, transparens og høye krav til etikk. Selskapet skal tilby forvaltningstjenester tilpasset våre kunders behov og levere meravkastning. Selskapets målsetting er å være en preferert leverandør av forvaltningstjenester til profesjonelle investorer i Norge. Forvaltningskompetanse er bærebjelken vår. Forvaltningen vår skal kjennetegnes av dynamisk aktivaallokering, aktiv og indeksuavhengig forvaltning kombinert med konsentrert risikotaking. Borea Asset Management har totalt 7 ansatte hvorav de fleste har lang erfaring innenfor finansbransjen.

12