Pe n g e r o g K r e d i t t 3 01 o k t o b e r

Save this PDF as:
 WORD  PNG  TXT  JPG

Størrelse: px
Begynne med side:

Download "Pe n g e r o g K r e d i t t 3 01 o k t o b e r"

Transkript

1 Penger og Kreditt 3 1 o k t o b e r

2 Penger og Kreditt utgis hvert kvartal av Norges Bank, Oslo Abonnement: Kr 25 pr. år (inkl. mva) Bestilling kan foretas over Internett: norges-bank.no, under «publikasjoner» eller ved innbetaling på bankgiro eller ved henvendelse til : Norges Bank, Abonnementservice Postboks 1179 Sentrum 17 Oslo Telefon: Telefaks: E-post: Ansv.redaktør: Redaksjonssekretær: Redaksjonsutvalg: Svein Gjedrem Jens Olav Sporastøyl Audun Grønn, Statistikkavdelingen (leder) Arild J. Lund, Avd. for verdipapirmarkeder og internasjonal finans Øystein Røisland, Pengepolitisk avdeling Brynjulv Vollan, Informasjonsavdelingen Bent Vale, Forskningsavdelingen Sigbjørn Atle Berg, Norges Bank Kapitalforvaltning Redaksjonens adresse: Norges Bank, Informasjonsavdelingen Boks 1179 Sentrum 17 Oslo Telefaks: Telefon: Internett: Standardtegn i tabeller:. Tall kan ikke forekomme.. Oppgave mangler... Oppgave mangler foreløpig - Null Mindre enn en halv av den, brukte enhet } De synspunkter som fremkommer i signerte artikler i denne publikasjonen, representerer artikkelforfatterens egen oppfatning og kan ikke tas som uttrykk for Norges Banks standpunkt til de forskjellige spørsmål. Ettertrykk med kildeangivelse er tillatt. Omslag og grafisk utforming: Grid Strategisk Design AS Sats og trykk: Reclamo grafisk senter AS Teksten er satt med 1½ pkt. Times Penger og Kreditt trykkes på miljøvennlig svanemerket papir ISSN Norges Banks adresser m.v. Postadresse Telefon Telefaks Hovedkontoret, Oslo Postboks 1179 Sentrum, 17 Oslo Kristiansund Postboks 21, 652 Kristiansund N Vardø Postboks 293, 9951 Vardø Larvik Postboks 14, 3251 Larvik Lillehammer Stortorget 1, 2626 Lillehammer New York 17 State Street, New York NY London Ryder Court, 14 Ryder Street London SW1Y 6QB England Seddel- og myntproduksjon Norges Banks Seddeltrykkeri Postboks 1179 Sentrum, 17 Oslo Den Kongelige Mynt AS Postboks 53, 361 Kongsberg

3 Penger og Kreditt Nr.3/oktober 21/årg.29 Artikkeldel Valutakursregime, kapitalrestriksjoner og finanskriser i fremvoksende økonomier Karsten Stæhr og Pål Winje De internasjonale finanskrisene de senere årene har ført til diskusjon om mulighetene for å hindre eller dempe slike kriser. To hovedtemaer er hvilke valutakursregimer som egner seg for fremvoksende økonomier, og hvor raskt de skal liberalisere kapitalbevegelsene overfor utlandet. Utviklingen har bidratt til en større nyansering av synspunktene enn for en del år tilbake, og det er blitt klarere at fremvoksende økonomier på en rekke områder skiller seg fra de rike industrilandene. Økt kontantbeholdning redusert kontantbruk: Et paradoks? Olaf Gresvik og Aris Kaloudis Beholdningen av norske sedler og mynter i omløp tilsvarer ca. 1 kroner per person. Nye beregninger av hvor mye som holdes i forbindelse med transaksjoner i den registrerte økonomien og til andre lovlige formål, gir bare forklaring på godt under halvparten av beløpet. Den uforklarte andelen, som er økende, kan både «ligge i madrassen» og være i bruk til så vel lovlige som ulovlige ikke-registrerte formål. Nye kapitaldekningsregler: Mulige virkninger av «Basel II» for banker, myndigheter og det finansielle systemet Harald Karlsen og Frode Øverli Basel-komiteen for banktilsyn presenterer til neste år de nye kapitaldekningsreglene for banker, som skal gjøre det finansielle systemet mer robust. Minstekapitalkravet vil i større grad bli bestemt av institusjonenes risikoprofil, og bankene vil få muligheter til å benytte interne risikomålesystemer for å beregne kapitalkravene. Simuleringer av et slikt risikomålesystem med bruk av norske bedrifters regnskapdata gir lavere krav etter 1991 enn under de nåværende reglene. En bør ellers være oppmerksom på mulige uheldige systemmessige virkninger av det nye regelverket i form av pro-sykliske effekter. Oversikter og tabelldel Minnemynter til 1-årsjubileet for Nobels fredspris Oversikt over virkemiddelbruk overfor finansinstitusjonene Tabeller Redaksjonen avsluttet: Artikler: 28. september 21 Tabelldelen: 28. september 21

4 Valutakursregime, kapitalrestriksjoner og finanskriser i fremvoksende økonomier Karsten Stæhr og Pål Winje, seniorrådgivere i Internasjonal avdeling* Liberaliseringen av internasjonale kapitalbevegelser har åpnet for en mer effektiv global allokering av sparekapitalen med potensial for betydelige velferdsgevinster. Finanskrisene i fremvoksende økonomier de senere årene har imidlertid ført til en omfattende diskusjon om mulighetene for å hindre eller dempe slike kriser. Artikkelen ser på to hovedtemaer i denne diskusjonen, nemlig fremvoksende økonomiers valg av valutakursregime og bruk av kapitalkontroll. Ulike synspunker trekkes fram og vurderes i lys av nye erfaringer. Utviklingen har i mange tilfeller bidratt til en nyansering av synspunktene, og det er blitt klart at fremvoksende økonomier på en rekke områder skiller seg fra de rike industrilandene Innledning Fra begynnelsen av 199-tallet økte kapitalinngangen til fremvoksende økonomier i Asia, Latin-Amerika og Øst- Europa. Strukturreformer og endret makroøkonomisk politikk bedret vekstutsiktene i disse landene. Ny informasjons- og kommunikasjonsteknologi gjorde det enklere å låne og plassere i de internasjonale finansmarkedene. Restriksjoner på kapitalbevegelsene ble bygget ned i mange fremvoksende økonomier, og i industrilandene var de i all hovedsak avviklet. Denne utviklingen ble imidlertid forstyrret av en rekke finansielle kriser. Mexicos krise i var et første tegn på problemer. Senere har kriser i Øst-Asia, Russland, Brasil, Tyrkia og Argentina vist at det er svakheter ved det internasjonale finansielle systemet. Fremvoksende økonomier er sårbare for store og variable internasjonale kapitalbevegelser. Krisene har ført til en diskusjon om måter å bedre det internasjonale finansielle systemet, gjennom en såkalt «ny internasjonal finansiell arkitektur» (se Lund (1999)). I denne artikkelen ser vi nærmere på to hovedtemaer i denne diskusjonen, nemlig fremvoksende økonomiers valg av valutakursregime og restriksjoner på kapitalbevegelsene. Nye erfaringer har bidratt til en nyansering av synspunkter. Et viktig forhold er at fremvoksende økonomier på en rekke områder skiller seg fra de rike industrilandene. Det betyr at politikkanbefalinger for industrilandene ikke nødvendigvis er fullt ut relevante for fremvoksende økonomier. Kapittel 2 ser på utviklingen i kapitalstrømmene til fremvoksende økonomier, mens kapittel 3 gjennomgår mulige årsaker til finanskriser. Kapittel 4 diskuterer valg av valutakursregime. Kapittel 5 drøfter om restriksjoner på internasjonale kapitalbevegelser kan bidra til å forebygge eller dempe virkningene av finanskriser. Kapittel 6 avrunder. 2 Kapitalbevegelser og internasjonal integrasjon De siste tiårene har fremvoksende økonomier i økende grad blitt integrert i de internasjonale finansmarkedene. Utenriksregnskapets kapitalposter Kapitalbevegelser måles som endringen i et lands fordringsposisjon overfor utlandet innenfor et visst tidsrom. Utgående kapitalstrømmer beregnes som endringen i et lands fordringer på utlandet, mens inngående kapitalstrømmer beregnes som endringen av utlendingers fordringer på landet. Kapitalstrømmene deles inn i tre typer: Direkte utenlandske investeringer, dvs. kjøp eller salg av bestemmende eierandeler i bedrifter. Porteføljeinvesteringer, dvs. kjøp eller salg av verdipapirer, blant annet aksjer og obligasjoner. Internasjonale lån eller innskudd (mellom banker, finansinstitusjoner, offentlige myndigheter, bedrifter), samt handelskreditter og andre internasjonale finansinvesteringer. Direkte utenlandske investeringer er normalt langsiktige fordi det kan ta lang tid å selge en bedrift og trekke kapitalen ut av landet. Porteføljeinvesteringer og internasjonale lån er derimot ofte kortsiktige. Internasjonale lån er imidlertid en sammensatt størrelse; handelskreditter er knyttet til internasjonal handel, mens lån og innskudd ofte er av rent finansiell karakter. Nettokapitalinngangen beregnes som kapitalinngang minus kapitalutgang, og nettostrømmen er derfor mindre enn bruttostrømmene. Et lands nettokapitalinngang uttrykker nettotilgangen på utenlandsk sparing. Tall for bruttokapitalstrømmer er av interesse fordi de avspeiler graden av sårbarhet; små endringer i bruttostrømmene kan føre til store endringer i nettostrømmen. Landene har opplevd perioder med stor kapitalinngang, men også perioder der kapitalstrømmene har snudd. Industrilandene liberaliserte gradvis kapitalbevegelsene etter 2. verdenskrig, men først fra slutten av 198-tallet hadde et flertall av industriland avskaffet de fleste restriksjoner. Fremvoksende økonomier har ofte skiftevis strammet og lempet på restriksjoner i lys av den økonomiske situasjonen (IMF (1995, 1999)). I Asia begynte * Takk til Sigbjørn Atle Berg, Anne Berit Christiansen, Øistein Røisland, Anders Svor og Birger Vikøren for nyttige kommentarer. Alle synspunkter er forfatterenes og ikke nødvendigvis sammenfallende med Norges Banks.

5 liberaliseringen av kapitalbevegelsene på midten av 198-tallet og ble i en rekke land forsterket på 199-tallet. Latin-Amerika liberaliserte som ledd i markedsreformene på 199-tallet. Enkelte overgangsland i Øst-Europa begynte å liberalisere kapitalbevegelsene fra midten av 199-tallet. Det er imidlertid fortsatt betydelige restriksjoner i blant annet Kina, India, Russland og de fleste landene i Afrika. Figur 1 viser nettokapitalinngangen til fremvoksende økonomier siden 197. På 197-tallet besto kapitalinngangen hovedsakelig av lån til offentlige institusjoner i Latin-Amerika, mens direkte investeringer og porteføljeinvesteringer til blant annet Asia ble viktige på 199-tallet. Kapitalstrømmene til fremvoksende økonomier har imidlertid vært ustabile, spesielt lån og porteføljeinvesteringer. Latin-Amerikas gjeldskrise på 198-tallet ble fulgt av flere år med svak eller negativ kapitalinngang. Asia-krisen og etterfølgende kriser er forbundet med et betydelig fall i nettoinngangen. Det er ikke mulig å finne pålitelige tall for omfanget av brutto kapitalstrømmer til og fra fremvoksende økonomier. For alle verdens land under ett var summen av inngående og utgående kapitalstrømmer i 1985 om lag to ganger større enn nettokapitalstrømmen, mens den var seks ganger større i 1999 (IMF (21)). Årsakene til økende finansiell integrasjon skyldes ifølge Mussa () tre forhold: teknologi, lovgivning og preferanser. Fremskritt innen kommunikasjon og datakraft har redusert kostnadene ved internasjonale finansielle transaksjoner og gjort det lettere å få informasjon om markedsforholdene i blant annet fremvoksende økonomier. Myndigheter i industrilandene og mange fremvoksende økonomier har liberalisert kapitalbevegelsene. I tillegg har finansaktørene ønsket å øke omfanget av internasjonale investeringer. 3 Kapitalbevegelser og finansielle kriser Det er vanlig å skille mellom fire typer finanskriser (IMF (1998a)): Valutakriser Bankkriser Gjeldskrise Systemkrise Valutakriser er et resultat av økt etterspørsel etter utenlandsk valuta og/eller økt tilbud av innenlandsk valuta. Under et fastkurssystem blir valutaen satt under press og myndighetene kan velge å la valutaen depresiere. Bankkriser oppstår når en vesentlig del av banksektoren får likviditetsproblemer (ofte knyttet til store uttak eller lånestans) eller solvensproblemer (etter store tap). Gjeldskriser betegner en situasjon der myndigheter, banker eller bedrifter ikke kan betjene utenlandsgjelden, ofte som følge av sviktende tilgang til utenlandsk lånekapital. Systemkriser oppstår når for eksempel store kursfall på verdipapirer og manglende likviditet forstyrrer finansmarkedenes funksjonsmåte. Kaminsky og Reinhart (1999) dokumenterer at bankkriser og valutakriser i økende grad opptrer samtidig. Dette er sannsynligvis en konsekvens av at finansmarkedene, både nasjonalt og internasjonalt, er blitt stadig mer integrerte. For eksempel vil kapital som forlater et land under valutauro, ofte bli trukket ut av banksektoren, noe som kan føre til at bankene får problemer. Felles for alle finansielle kriser er skift i kapitalstrømmene på valutamarkedet, i banksektoren, til og fra utlandet, på verdipapirmarkedene. En slik omfordeling av kapitalen skjer hvis forventningen til avkastningen i ulike markeder endrer seg. Forventer investorene for eksempel at en valuta vil depresiere, vil de selge seg ut av valutaen. Slik tillitssvikt kan skyldes enten «fundamentale forhold» eller «ikke-fundamentale» forhold (se Røisland og Stæhr (1998) og Stæhr ()). Tillitssvikt basert på fundamentale forhold skyldes at endringer i økonomien reduserer lønnsomheten ved investering i markedet. Eksempler på slike forhold kan være en inkonsistent økonomisk politikk eller store sjokk i økonomien. Forklaringer som baserer seg på ikke-fundamentale forhold, antar at forventningene endrer seg uten at de fundamentale forholdene i utgangspunktet har endret seg. Slike forventninger, for eksempel basert på flokkatferd, kan bli selvoppfyllende og resultere i store kapitalstrømmer. Kriseforklaringene nevnt over forutsetter at kapitalen kan omfordeles uten for store kostnader. I prinsippet betyr dette at store transaksjonskostnader, uutviklede finansmarkeder eller effektiv kapitalkontroll vil kunne utsette eller dempe kriser. Argumentet er trolig sterkest for kriser av den ikke-fundamentale typen, ettersom slike begrensninger vil kunne virke tilbake på forventningsdannelsen. 143

6 144 Den empiriske litteraturen finner typisk at finansielle kriser det siste tiåret er blitt hyppigere sammenlignet med 195- og 196-tallet, men ikke vesentlig hyppigere sammenlignet med 197- og 198-tallet (Bordo m.fl. (21)). I tillegg er krisene blitt alvorligere. Flere typer kriser opptrer hyppigere samtidig, de varer lengre, og de realøkonomiske kostnadene har økt. Hva er årsakene til de hyppigere og spesielt alvorligere finanskrisene? Eichengreen (21) sammenfatter en begrenset empirisk litteratur som undersøker sammenhengen mellom liberalisering av kapitalpostene og hyppigheten av finansielle kriser. Mange kriser har fulgt etter kapitalliberalisering, mens andre kriser har fulgt etter at reglene for kapitalbevegelser er blitt strammet til. Flere studier viser at begrensninger på kapitalbevegelser er forbundet med økt hyppighet av valutakriser. En grunn til dette kan være at land som ofte er utsatt for valutakriser har insitament til å innføre restriksjoner. I tillegg kan myndighetene velge å stramme inn kontrollene under et spekulativt angrep. En rekke analyser, blant andre Rodrik og Velasco (1999), viser at sammensetningen av kapitalinngangen har betydning for hyppigheten av finansielle kriser. Land med stor kortsiktig gjeld i forhold til valutareservene har relativt stor sannsynlighet for å bli rammet av en krise. Dornbusch (21) sammenfatter erfaringene fra 199- tallets finanskriser. Mens globalisering av finansmarkedene på grunn av lavere transaksjonskostnader og færre restriksjoner bare har ført til en moderat økning i antall finanskriser, har krisene fått en annen karakter. Dornbusch skiller mellom «gammeldagse» og «moderne» kriser. Med lite utviklede innenlandske og internasjonale kapitalmarkeder oppsto «gammeldagse» kriser som et resultat av en gradvis forverring av de fundamentale forholdene. For eksempel førte driftsbalanseunderskudd i land med fast valutakurs til en gradvis reduksjon av valutareservene, noe som over tid ble uholdbart og resulterte i en valutakrise (som under Bretton Woodssystemet). Etter hvert som finansmarkedene er blitt mer integrerte, har krisene blitt mer omfattende. Disse «moderne» kriser oppstår raskt, trolig ofte ved et samspill av fundamentale og ikke-fundamentale faktorer. Lavere transaksjonskostnader og liberalisering av kapitalbevegelsene har åpnet for en mer effektiv global allokering av sparekapitalen med potensial for betydelige velferdsgevinster (se IMF(1998a)). 1 Den internasjonale kapitalen kan fordeles til prosjekter med stor lønnsomhet, og risiko kan spres på mange investorer. Samtidig kan økende finansiell integrasjon ha bidratt til at kriser er blitt mer alvorlige. Dette reiser naturlig spørsmålet hvordan stabiliteten på finansmarkedene best sikres, ikke minst i fremvoksende økonomier. Nedenfor refererer vi diskusjonen innen to viktige områder, nemlig valg av valutakursregime og restriksjoner på kapitalbevegelsene med sikte på kriseforebyggelse eller krisehåndtering. 4 Valg av valutakursregime Det er ikke overraskende at debatten om valutakursregimer reises igjen. Fast (justerbar) valutakurs var en viktig faktor i alle de store krisene i de senere årene: Mexico i 1994, Thailand, Indonesia og Sør-Korea i 1997, Russland i 1998, Brasil i 1999, Argentina i og Tyrkia i Samtidig har land som ikke har hatt fast eller justerbar valutakurs unngått kriser, for eksempel Sør-Afrika, Israel i 1998, Mexico i 1998 og Tyrkia i Debatten munnet i første omgang ut i det såkalte «bipolare synet». Det hevder at det bare eksisterer to mulige valg av valutakursregime for fremvoksende økonomier: enten fri flyt eller helt fast kurs. En mellomting lar seg ikke opprettholde over tid. 3 Etter hvert er dette synet blitt nyansert. Enten fri flyt eller helt fast? Argumentet om at fremvoksende økonomier står overfor et valg mellom enten fri flyt eller helt fast valutakurs, følger av den «umulige treenighet». Fast valutakurs, frie kapitalbevegelser og en selvstendig pengepolitikk kan Typer valutakursregimer Valutakursregimer ble tradisjonelt beskrevet som enten fast eller flytende valutakurs, men nå er det vanlig å dele inn regimene i tre hovedkategorier, der en gradvis går fra fleksible regimer via mellomregimer til faste regimer, se Frankel () og Fischer (21). Fleksible regimer: - Fri flyt med fravær av regulære intervensjoner i valutamarkedet. - Styrt flyt med fravær av et spesifikt angitt mål for valutakursen, men intervensjoner forekommer. Mellomregimer: - Forhåndsannonsert, løpende devaluering eller revaluering av valutakursen. - Fast, men justerbar valutakurs. (I begge disse tilfellene kan det være en målsone eller et bånd for valutakursen, dvs. fluktuasjonsmarginer rundt en sentralkurs.) Faste regimer: - Seddelfond der sentralbankens utstedelse av lokal valuta motsvares en for en av valutareserver. Seddelsfondsordningen er gjerne nedfelt i lov og binder dermed myndighetene mer enn om fast valutakurs bare er en annonsert politikk. - Monetær union der det innføres felles valuta, for eksempel som ØMU - Dollarisering, dvs. et annet lands valuta innføres som lokal valuta. 1 Se også Eichengreen (21) som gir en oversikt over den empiriske litteraturen, inklusive sammenhengen mellom liberalisering og økonomisk velstand. 2 Det samme gjelder valutakrisene for industrilandene da Bretton Woods-systemet brøt sammen på begynnelsen av 197-tallet og ERM-krisene i Som offisiell politikkanbefaling i forbindelse med finansielle kriser for fremvoksende økonomier kan dette synet tillegges blant annet Summers (1999). For industrilandene kan det spores tilbake til ERM-krisen i , se blant annet Obstfeld og Rogoff (1995).

7 ikke gjennomføres samtidig, en ting må vike. Med mindre pengepolitikken fullt og helt vies forsvaret av valutakursen det vil si seddelfond innføres eller egen valuta oppgis er fri flyt den eneste muligheten til å unngå valutakriser med frie kapitalbevegelser. Argumentasjonen for flytekurs fokuserer på at fast valutakurs øker risikoen for finansielle kriser. Når myndighetene forplikter seg til å holde en fast valutakurs, kan dette oppfattes som en garanti mot valutakursendringer. Særlig aktuelt er dette i land der rentenivået i lokal valuta er høyt, for eksempel som følge av høy innenlandsk inflasjon. Banker og bedrifter låner da opp i utenlandsk valuta til lav rente, men uten å sikre lånet mot endringer i valutakursen. Kapitalinngangen blir uforholdsmessig stor og skaper ubalanser som investorene etter hvert oppfatter som uholdbare. Når kapitalen strømmer ut igjen, må valutakursen oppgis. I tillegg oppstår det andre typer finanskriser, fordi banker og bedrifter påføres tap som følge av at verdien av gjelden i utenlandsk valuta stiger. 4 Fast valutakurs fører etter denne forklaringen ikke bare til valutakrise, men også til andre typer finanskriser på grunn av tapene som oppstår hvis forsvaret av valutakursen må oppgis. Flytende valutakurs vil derimot ikke utsettes for spekulasjon, dels fordi det ikke er noen valutakurs å forsvare og dels fordi aktørene i økonomien ikke i samme grad vil utsette seg for valutarisiko. Ifølge Krugman () har de internasjonale finansielle organisasjonene (bl. a. Valutafondet og Verdensbanken) favorisert flytekursregimer, mens enkelte akademikere har argumentert for seddelfond og dollarisering, blant annet som følge av problemene med flytekursregimer i fremvoksende økonomier (se nedenfor). Blant fremvoksende økonomier som har gått over fra fast til flytende kurs etter kriser de siste 1 årene, finner vi Mexico, Thailand, Sør-Korea, Indonesia, Russland, Brasil, Colombia og Tyrkia. Calvo og Reinhart () peker på at overgangen til flytende kurs ikke alltid er reell. Fremvoksende økonomier med flytekurs søker ofte å påvirke kursen på grunn av «frykt for å flyte». Mange fremvoksende økonomier kan ikke låne internasjonalt i egen valuta og har heller ikke nasjonale markeder for langsiktig kreditt i egen valuta. Overgangen fra fast til flytende kurs kan i en slik situasjon være vanskelig. Hvis valutakursen svekkes, oppstår det store valutakurstap fordi gjelden i innenlandsk valuta øker. En kraftig svekkelse av valutakursen virker kontraktivt på den innenlandske økonomien som følge av formueseffekten på konsum og investering, og inflasjonen kan øke fordi prisene på importerte varer i innenlandsk valuta øker betydelig. Erfaringene fra Asia og Latin-Amerika viser at renten blir brukt for å stabilisere valutakursen selv om landene formelt har flytekurs. Erfaringene har vist at overgangen til flytekurs i disse tilfellene også har medført andre ulemper: Renten er høyere og mer variabel i land med flytende kurs enn i land med fast valutakurs, og den pengepolitiske selvstendigheten er mindre. Ifølge Eichengreen og Hausmann (1999) har realrenten i land med flytekurs vært 4 prosentpoeng høyere enn i land med fast kurs i Latin-Amerika på 199-tallet. (Rentenivået blir høyere i land med flytekurs fordi variabiliteten i rente og valutakurs gir høyere risikopremier). De viser også til at innenlandske renter har vært mer påvirket av utenlandske renter i land med flytende kurs enn i land med fast kurs. Frankel (1999) finner at innenlandske renter er mer påvirket av amerikanske renter i land med flytekurs enn i land med fast kurs. Det variable rentenivået svekker mulighetene til å utvikle markedet for kreditt med langsiktig rentebinding. Ifølge Hausmann m.fl. (1999) har land i Latin-Amerika med flytekurs mindre utviklede finansmarkeder enn land med fast kurs. Flytende valutakurs tillater ikke renten å bli brukt til å motvirke oppgangs- og nedgangstider. Ifølge Eichengreen og Hausmann (1999) går rentene opp i fremvoksende økonomier i nedgangstider, og mer opp i land med flytende kurs enn i land med fast kurs. En flytende valutakurs kan bevege seg langt fra hva som anses å reflektere fundamentale forhold, ikke minst i fremvoksende økonomier der valutamarkedet er tynt og sikringsmulighetene små (Cooper 1999). Dermed påvirkes investeringer og handel negativt, noe som er uheldig for landenes vekst. Disse erfaringene har bidratt til at enkelte favoriserer helt fast valutakurs fremfor fri flyt. Det tas altså til orde for at land enten bør innføre seddelfond eller aller helst oppgi sin egen valuta. 5 Argumentet for dollarisering (se Berg og Borenztein ()) går i korthet ut på at avskaffelsen av egen valuta reduserer problemet med manglende markeder for lån i egen valuta. Valutarisikoen fjernes og renterisikoen dempes. Tilgangen på utenlandsk finansiering lettes og kan bli mer stabil. Dermed unngås tendensen til at konjunkturutslagene forverres ved at rentenivået øker i nedgangstider og faller i oppgangstider. Den økonomiske utviklingen blir mer stabil og veksten høyere. Det er selvfølgelig også ulemper ved dollarisering. Sentralbankens inntekter ved utstedelse av penger bortfaller. Myndighetene kan ikke lenger føre valuta- og pengepolitikk, og mulighetene til å støtte bankvesenet ved omfattende likviditetsproblemer blir redusert. Sist, men ikke minst, dollariseringen løser ikke problemet med manglende finanspolitisk disiplin, som ofte ligger til grunn for kriser i mange fremvoksende økonomier, spesielt i Latin-Amerika. Selv om dollariseringen fjerner valutarisikoen for et land, gjenstår kredittrisikoen. Argentina og Hong Kong har i lengre tid brukt seddel I tillegg til at myndighetene har garantert valutakursen, har de ofte også garantert for bankene. Bankene tar da ikke tilstrekkelig hensyn til den risikoen de påtar seg. Når valutakursen forsvares med høy rente, rammer dette bankene hardt. 5 Se Eichengreen og Hausmann (1999) og Calvo og Reinhart (). Også Mussa m.fl. () og Fischer (21) ser fordeler med denne løsningen i noen tilfeller.

8 146 fond. 6 Ecuador og El Salvador har valgt å oppgi sin egen valuta, og å innføre amerikanske dollar som lokal valuta. Panama har vært fullt dollarisert i lang tid. Er mellomløsningene svaret? Frankel (1999a) og Williamson () mener at mellomløsningene i mange tilfeller er det optimale valutakursregimet for fremvoksende økonomier. For det første er det tross alt slik at et bestemt valutakursregime ikke er noen garanti mot kriser. Frankel (IMF ) hevder at ingen valutakursregimer kunne hindret krisene i fremvoksende økonomier i de senere årene. Andre deler av den økonomiske politikken er viktigere, blant annet en forsvarlig finanspolitikk, en velutviklet og velregulert finansiell sektor og en forsiktig finansiell liberalisering innenlands og overfor utlandet. 7 For det andre bør valget av valutakursregime ikke alene styres av et ønske om å unngå en valutakrise. Det bør også reflektere at ulike kriterier peker i ulik retning (hensynet til intern og ekstern balanse, relevansen av ulike økonomiske sjokk, troverdighet kontra fleksibilitet). Hjørneløsningene er da ikke nødvendigvis det optimale valget. Fischer (21) hevder at det bipolare synet opprinnelig var noe overdrevet. Land som ikke fullt ut har liberalisert kapitalbevegelsene, kan godt velge mellomløsninger. Dessuten kan noen av de mer fleksible mellomløsningene fremdeles velges selv om kapitalbevegelsene fullt ut er liberalisert. Mussa m.fl. () går lenger i å argumentere for mellomløsningene. Mellomløsningene kan være ønskelige i en lengre periode (for eksempel i en disinflasjonsprosess), selv om behovet for å gå over til mer robuste regimer etter hvert vil gjøre seg gjeldende. Ifølge Krugman () er valg av valutakursregime en indirekte måte å nærme seg spørsmålet om hva som best kan forebygge finansielle kriser. Hvis krisene kan føres tilbake til ustabile kapitalbevegelser, er det mer nærliggende å vurdere om det finnes måter å begrense disse ustabile kapitalbevegelsene på. Obstfeld () hevder at med mindre det finnes en fullgod måte å sikre troverdigheten av fastkursregimer, vil disse forbli ustabile hvis ikke omfattende og effektive restriksjoner på kapitalbevegelsene beholdes. 5 Restriksjoner på kapitalbevegelser Det er blitt økt forståelse for at kapitalrestriksjoner kan ha en rolle å spille i fremvoksende økonomier for å forebygge eller dempe finansielle kriser, selv om industrilandene nå verken ser det som ønskelig eller mulig å bruke slike tiltak. To land har i denne forbindelse fått særlig oppmerksomhet: Chile og Malaysia. Chile brukte restriksjoner på inngående kortsiktige kapitalbevegelser i perioden , mens Malaysia innførte restriksjoner på utgående kapital under Asia-krisen i Erfaringene fra disse landene gir nyttig innsikt i diskusjonen om kapitalrestriksjoner i fremvoksende økonomier. Chile 8 Kapitalinngangen til Chile var betydelig fra slutten av 198-tallet, noe som kompliserte den makroøkonomiske styringen. Kapitalinngangen ble møtt med intervensjoner i valutamarkedet for å unngå en styrking av valutakursen, som ellers kunne svekke konkurranseevnen og dermed forverre underskuddet i handelen med utlandet. Selv om finanspolitikken ble strammet inn, måtte renten holdes oppe for å bringe inflasjonen ned. Kostnadene med å nøytralisere likviditetsvirkningen av valutaintervensjonene ble imidlertid svært store, fordi rentenivået innenlands var mye høyere enn i utlandet. For å øke selvstendigheten i pengepolitikken innførte Chile restriksjoner på kortsiktige inngående kapitalbevegelser i Renten skulle brukes for å bekjempe inflasjonen, mens valutakursen skulle styres av hensynet til balanse i handelen med utlandet. Forsiktighetshensyn ble også tillagt vekt. Det var viktig å bremse en kraftig økning i kortsiktig gjeld og en sterk appresiering av valutakursen, noe som kunne gjøre Chile sårbar dersom utenlandske investorer plutselig skulle endre syn på Chiles utsikter og dermed sette i gang en massiv kapitalutgang. Siden kapitalinngangen i all hovedsak ble formidlet gjennom banksektoren, ble restriksjonene i tillegg sett på som et middel til å skjerme banksektoren mot for stor rente- og valutarisiko. Restriksjonene var i hovedsak av den indirekte, markedsbaserte typen. All utenlandsk opplåning (unntatt handelskreditter) ble pålagt et uforrentet reservekrav. Direkte investeringer fra utlandet og inngående porteføljeinvesteringer måtte også bindes for ett år. Hensikten var å motvirke kortsiktig, men ikke langsiktig kapitalinngang. For å låne i utlandet måtte dessuten chilenske bedrifter ha et minimum av kredittkvalitet. Chilenske banker ble i tillegg underlagt omfattende rapporteringskrav for kapitalbevegelser vis-a-vis utlandet. Restriksjonene var en del av en større pakke av politikktiltak. Kapitalutgangen ble liberalisert, finanspolitikken strammet til, fleksibiliteten i valutakursen økt, og reguleringen og tilsynet med finanssektoren ytterligere styrket. Det har vært mange studier av Chiles erfaringer med reservekravet på kortsiktige inngående kapitalbevegelser. Det følgende ser ut til være hovedkonklusjonene: Det styrket mulighetene til å føre en selvstendig pengepolitikk, dvs. holde et høyere rentenivå innenlands for å begrense inflasjonen. Effekten på valutakursen var begrenset. Selv om nivået på valutakursen trolig var nokså upåvirket av reservekravet, er det likevel tegn på at variabiliteten i valutakursen var mindre. Den totale kapitalinngangen ble ikke påvirket, men kortsiktig kapitalinngang ble erstattet av langsiktig kapitalinngang. 6 Begge landene har vært utsatt for betydelige problemer til tross for seddelfondet. Krugman (21) hevder at seddelfondet har bidratt til Argentinas finansproblemer, mens Ingram (21) hevder at finanspolitikken har hovedansvaret. 7 At både Argentina med seddelfond og Brasil og Tyrkia med flytende kurs har måttet søke IMF om krisehjelp i 21, er egnet til å understreke dette poenget. 8 Fremstillingen i dette avsnittet bygger på Edwards (1999) og (), Ariyoshi m fl () og Neely (1999).

9 Kapitalrestriksjoner Begrunnelser for kapitalrestriksjoner Det er to hovedbegrunnelser for restriksjoner på internasjonale kapitalbevegelser: Makroøkonomiske styringshensyn, spesielt å bevare selvstendighet i pengepolitikken. Med restriksjoner kan pengepolitikken brukes for interne formål uten at dette kommer i konflikt med eksterne hensyn, jf. «den umulige treenighet». Finansielle forsiktighetshensyn. Kapitalbevegelsene bremses for å redusere finanssektorens eksponering mot rente- og valutarisiko. Dette er spesielt ønskelig hvis finanssektoren er lite utviklet og regulerings- og tilsynsordningene er utilstrekkelige. Det er også andre begrunnelser for restriksjoner. Det kan legges restriksjoner på inngående direkte investeringer for å begrense utenlandsk eierskap av for eksempel innenlandske naturressurser eller «strategiske bedrifter». Det kan også legges restriksjoner på utgående kapitalbevegelser for at innenlandsk sparing skal kanaliseres til innenlandske investeringer. Formålet kan også være å sikre det offentlige eller andre prioriterte sektorer kreditt til gunstige vilkår. Typer kapitalrestriksjoner Kapitalrestriksjoner kan beskrives etter flere dimensjoner: Restriksjoner kan legges på inngående kapital og/eller utgående kapital. Restriksjoner kan legges på utvalgte typer kapitalbevegelser, for eksempel direkte utenlandske investeringer, porteføljeinvesteringer eller utenlandske lån m.m. Det er også mulig å legge restriksjoner på spesielle finansielle instrumenter (for eksempel terminkontrakter). Restriksjoner kan rette seg mot utvalgte sektorer, for eksempel banksektoren, utenlandske aktører, privatpersoner osv. Restriksjonene kan være av administrativ eller markedsmessig karakter. Administrative kontroller begrenser kapitalbevegelser gjennom direkte forbud, kvantitative restriksjoner eller særskilte søknadsprosedyrer. Restriksjoner av markedsmessig karakter virker gjennom prismekanismen, for eksempel ved å gjøre kapitalbevegelser mer kostbare å gjennomføre. De finnes i forskjellige former, blant annet kan det være eksplisitte skatter, implisitte skatter via reservekrav og todelte valutakurssystemer (kommersielle og finansielle valutakurser). Ulemper ved kapitalrestriksjoner Ulempene ved kapitalrestriksjoner er for det første knyttet til fraværet av fordelene ved frie kapitalbevegelser: en mer effektiv utnyttelse av kapital mellom land og bedre muligheter for fordeling og diversifisering av risiko, jf. kapittel 2. I tillegg kan nevnes: Restriksjoner medfører administrative kostnader ved håndhevelse og kontroll, herunder kostnader ved å tilpasse seg, eventuelt omgå restriksjonene. Korrupsjon er også en vesentlig ulempe. Restriksjoner kan utilsiktet hemme internasjonale transaksjoner som er ønskelige. Handelskreditter kan bli dyrere eller sikringsforretninger kan bli vanskeligere. Restriksjoner som på kort sikt stopper eller begrenser en uønsket kapitalutgang, kan på sikt gjøre ny kapitalinngang vanskeligere eller dyrere. Restriksjoner som skjermer land fra uønsket påvirkning utenfra, kan samtidig misbrukes til å utsette nødvendige omlegginger i den økonomiske politikken. 147 Det er vanskelig å vurdere hvor viktig restriksjonene var for at Chile unngikk de finansielle krisene på 199-tallet. Den økonomiske situasjonen i Chile var i utgangspunktet bedre enn i mange andre fremvoksende økonomier. Gjennom 199-tallet fortsatte dessuten Chile med strukturelle reformer og en forsiktig makroøkonomisk politikk. Selv om sårbarheten til finanssektoren ble redusert som følge av restriksjonene, ble restriksjonene i all hovedsak innført, utformet og avviklet ut fra makroøkonomiske hensyn. 9 Restriksjonene måtte etter hvert også utvides for å motvirke omgåelser, og de ble gradvis mindre effektive. Restriksjonene rammet dessuten særlig små og mellomstore bedrifter, som i hovedsak bare kunne låne lokalt og kortsiktig. Høyere kortsiktig rente lokalt rammet i mindre grad store bedrifter, som lettere kunne låne langsiktig og i det internasjonale finansmarkedet. Malaysia 1 Krisen i Øst-Asia resulterte i massiv kapitalutgang fra en rekke land. Høyere rente og kutt i budsjettene var en del av politikken for å gjenvinne tiltroen i de internasjonale finansmarkedene og dermed motvirke kapitalutgangen og bremse svekkelsen av valutaene. For å øke selvstendigheten i pengepolitikken innførte Malaysia restriksjoner på utgående kapitalbevegelser i september Målet var å hindre ytterligere kapitalutgang og legge grunnlag for fast valutakurs, samtidig som renten ble satt ned for å stimulere den økonomiske aktiviteten. Restriksjonene skulle også skjerme landet fra ytterligere negativ påvirkning fra urolige internasjonale finansmarkeder. Restriksjonene var vidtgående og detaljrike. Ikke bare 9 Restriksjonene ble avviklet i 1998, da også Chile ble rammet av den generelle smitten fra Asia-krisen som svekket kapitaltilgangen til fremvoksende økonomier. 1 Fremstillingen i dette avsnittet bygger på Dornbusch (), Ariyoshi m.fl. (), Neely (1999), Kaplan og Rodrik () og Edison og Reinhart ().

10 148 skulle kapitalutgangen stoppes, men bruken av den malaysiske valutaen, ringit, i utlandet skulle opphøre. Det siste var avgjørende, fordi dette var den viktigste kilden til spekulative posisjoner mot valutaen. I tillegg ble porteføljeinvesteringer i Malaysia frosset for 12 måneder. Utenlandske inngående direkte investeringer og betalinger i forbindelse med handel ble unntatt fra reguleringene. Restriksjonene var del av en større politikkpakke for å stimulere den innenlandske økonomien. Penge-, kredittog finanspolitikken ble lettet. Valutaen ble på nytt knyttet fast til den amerikanske dollaren. I tillegg ble reguleringen av og tilsynet med finanssektoren forsterket. Malaysias erfaringer har vært gjenstand for ulike tolkninger: Restriksjonene bremset kapitalutgangen fordi de var omfattende og ble effektivt håndhevet. Valutareservene økte til tross for lettelsene i penge-, kreditt- og finanspolitikken. Den økonomiske situasjonen bedret seg. Ariyoshi m.fl. () peker på at Malaysias økonomiske situasjon i utgangspunktet var bedre enn i de andre kriselandene da regionen ble rammet av problemene i Bedringen i Malaysias situasjon faller også i tid sammen med en generell bedring for de fleste asiatiske kriseland. Kaplan og Rodrik () hevder derimot at situasjonen i Malaysia ikke var i ferd med å snu som i de andre landene i regionen. Økonomien forverret seg gjennom første halvår av 1998, presset mot valutaen vedvarte og rentene forble høye. Ariyoshi m.fl. (op.cit.) forklarer fravær av press på ringiten med at valutaene i de andre kriselandene styrket seg vesentlig etter at Malaysia på nytt knyttet valutaen til dollaren. Valutaen svekket seg derfor effektivt. At kapitalutgangen ble bremset, forklares med at utgangen allerede hadde vært anselig før restriksjonene ble innført. Det internasjonale finansmarkedets syn på regionen hadde dessuten allerede snudd, slik at kapitalflukten generelt var redusert. Reaksjonene fra det internasjonale finansmarkedet var svært negative i starten. De internasjonale kredittbyråene reduserte Malaysias kredittvurdering og malaysiske obligasjoner ble fjernet fra viktige internasjonale obligasjonsindekser. Opplåning i internasjonale markeder ble derfor dyrere for Malaysia. Utslagene ble dempet da restriksjonene etter hvert ble noe lettet. Særlig gjaldt det da kravet om ett års binding av porteføljeinvesteringer i 1999 ble erstattet med en gradert avgift for avvikling av slike investeringer. Det er tegn på at utenlandske direkte investeringer i Malaysia har gått ned sammenlignet med de andre landene i regionen. Det er likevel for tidlig å avgjøre hvor omfattende denne negative virkningen vil bli. En sammenfatning Ariyoshi m.fl. (op.cit.) trekker følgende generelle konklusjoner bygget på en omfattende studie av mange lands erfaringer med kapitalrestriksjoner: Restriksjoner på kapitalbevegelser kan ikke erstatte ansvarlig makroøkonomisk politikk. Om de makroøkonomiske ubalansene er store, er selv ikke omfattende restriksjoner tilstrekkelige til å skjerme et land fra finansielle kriser. Land som har brukt restriksjoner og samtidig ført en forsiktig makroøkonomisk politikk, ser ut til å ha klart seg bedre enn land som ikke har brukt restriksjoner. Det er imidlertid vanskelig å slå fast om det er kapitalrestriksjonene eller den makroøkonomiske politikken som har vært viktigst. Selv om restriksjoner ofte bidrar til å skjerme den finansielle sektoren, viser det seg i praksis at det er de makroøkonomiske hensynene som prioriteres. Chiles og Malaysias erfaringer føyer seg godt inn i dette bildet. Særlig med henvisning til Chiles positive erfaringer, stiller IMF seg nå forsiktig støttende til restriksjoner på inngående kortsiktige kapitalbevegelser i visse situasjoner. Spesielt kan de spille en makroøkonomisk rolle når land har fast valutakurs som ledd i en disinflasjonspolitikk. De kan også vri kapitalinngangen mot lengre løpetider, noe som reduserer sårbarheten ved plutselig reversering av kapitalinngangen. Innføring av restriksjoner på inngående kapital er likevel ingen garanti mot problemer eller kriser. Det er hele settet av makroøkonomisk politikk og strukturelle reformer som er viktig. Restriksjonene mister effekten etter hvert som finanssektoren utvikles og mulighetene for omgåelser øker. Erfaringene med restriksjoner på utgående kapitalbevegelser under Latin-Amerikas gjeldskrise på 198- tallet og i Russland i 1998 var ikke gode. For Malaysia ble synet noe nyansert etter hvert. I World Economic Outlook fra oktober 1998 (IMF 1998b) stod det: «The introduction by Malaysia in early September of exchange and capital controls may also turn out to be an important setback not only to that country s recovery and potentially to its future development, but also to other emerging market economies that have suffered from heightened investor fears of similar actions elsewhere.» Et par år senere skrev Ariyoshi m.fl. (op.cit.) i en utredning fra IMF: «The controls gave the Malaysian authorities some breathing space to address macroeconomic imbalances and implement banking system reform.»

11 Krugman (1999) peker på at erfaringene fra Malaysia i det minste viser at kapitalutgang under kriser lar seg bremse med restriksjoner, selv om han i ettertid er skeptisk til om fordelene oppveide ulempene. Kapitalrestriksjoner kan også misbrukes og gi opphav til korrupsjon. Johnson og Mittion (21) viser at mange av gevinstene ved restriksjonene i Malaysia tilfalt myndighetenes økonomiske eller politiske støttespillere. Myndighetene innførte dessuten restriksjonene i en innenrikspolitisk vanskelig situasjon, hvor fokus mot utenlandske forhold var formålstjenlig. 6 Avslutning Fremvoksende økonomiers integrering i de internasjonale finansmarkedene har ikke vært uten problemer. Liberalisering og lavere transaksjonskostnader bidro til økende kapitalinngang på 199-tallet, noe som i en rekke tilfeller førte til at makroøkonomiske og finansielle ubalanser ble bygget opp. Da kapitalinngangen ble reversert, var krisene et faktum. Erfaringene har ført til ny fokus på forutsetningene for en velordnet liberalisering av kapitalbevegelsene. Ifølge Edwards (1999) var det allerede på slutten av 198-tallet enighet om at liberaliseringen først bør skje mot slutten av en målrettet reformprosess: Restriksjoner på internasjonal handel bør avvikles før restriksjoner på internasjonal kapital. Direkte rente- og kredittkontroll på de innenlandske finansmarkedene bør være avviklet, samtidig som regulerings- og tilsynsordninger for finansmarkedene er godt utviklet. Den makroøkonomiske situasjonen bør være stabil, med lav inflasjon og kontroll over offentlige budsjetter. Eichengreen (1998) peker på at de aller fleste fremvoksende økonomier har makroøkonomiske ubalanser og uutviklede finansielle systemer. Forutsetningene for avvikling av kapitalrestriksjoner er derfor ikke til stede. Eichengreen (21) hevder at dette ble oversett på midten av 199- tallet. Fordelene med frie kapitalbevegelser ble ensidig fremhevet uten at det ble tatt høyde for de spesielle forholdene i fremvoksende økonomier. Land som har hatt uheldige erfaringer med finansiell liberalisering, ønsker likevel ikke å gjeninnføre direkte regulering. Snarere søker de å finne andre måter å forebygge og dempe kriser på. Vi drøftet i denne forbindelse valget av valutakursregime. Det er sannsynlig at tendensen mot fri flyt eller helt fast valutakurs vil fortsette, selv om disse ytterpunktene ikke er ønskelige eller mulige for alle fremvoksende økonomier. Bruk av restriksjoner på inngående kortsiktig kapital vurderes å kunne forebygge kriser i visse tilfeller. Derimot finner restriksjoner på utgående kapitalbevegelser under kriser generelt liten støtte. Globalisering av finansmarkedene og den fortsatte integreringen av fremvoksende økonomier stiller store utfordringer. Land som India og Kina har beholdt omfattende restriksjoner på internasjonale kapitalbevegelser. Vi avslutter med følgende tankevekker fra Krugman (): «But remember that China and India haven t yet opened up to the extent that they can have modern financial crises - and yet the pressure for them to do so is steadily growing. A best guess is surely that the ride will continue to be very bumpy for many years to come.» Referanser Ariyoshi, Akira, Karl Habermeier, Bernard Laurens, Inci Otker-Robe, Jorge Canales-Kriljenko og Andrei Kirilenko (): «Capital controls: Country experiences with their use and liberalization», Occasional Paper, nr. 19, IMF. Berg, Andrew og Eduardo Borenztein (): «Full dollarization: The pros and cons», Economic Issues, nr. 24, IMF. Bordo, Michael, Barry Eichengreen, Daniela Klingebiel og Maria Martinez-Peria (21): «Is the crisis problem growing more severe?», Economic Policy, april, s Calvo, Guillermo A. og Carmen Reinhart (): «Fear of floating», NBER Working Paper, nr Cooper, Richard N. (1999): «Should capital controls be banished?» Brookings Paper on Economic Activity, nr.1. Dornbusch, Rudiger (21): «A primer on emerging market crises», arbeidsnotat, MIT, januar. Edison, Hali og Carmen Reinhart (): «Capital controls during financial crisis: The case of Malaysia and Thailand», International Finance Discussion Papers, nr. 662, Board of Governors of the Federal Reserve System. Edwards, Sebastian (1999): «How effective are capital controls?», The Journal of Economic Perspectives, bind 13, nr. 4. Edwards, Sebastian (): «Exchange rate regimes, capital flows and crisis prevention», notat presentert på NBER-konferanse «Economic and Financial Crisis in Emerging Market Economies». Eichengreen, Barry (1998): «Capital controls: Capital idea or capital folly?», Policy Papers, Project on International Financial Architecture, UC Berkeley. Eichengreen, Barry (21) «Capital account liberalization: What do the cross-country studies tell us?», World Bank Economic Review. Eichengreen, Barry og Paul Masson (1998): «Exit strategies: Policy options for countries seeking greater exchange rate flexibility», Occasional Paper, nr. 168, IMF. 149

12 15 Eichengreen, Barry og Mussa, Michael (1998): «Capital account liberalization: Theoretical and practical aspects», Occasional Paper, nr. 172, IMF. Eichengreen, Barry og Ricardo Hausmann (1999): «Exchange Rates and Financial Fragility», i New Challenges For Monetary Policy, Federal Reserve Bank of Kansas City. Fischer, Stanley (21): «Exchange rate regimes: Is the bipolar view correct?» The Journal of Economic Perspectives, bind 15, nr.2. Frankel, Jeffrey A. (1999): «No single currency regime is right for all countries or at all times», NBER Working Paper, nr Hausmann, Ricardo, Michael Gavin, Carmen Pages- Serra and Ernesto Stein (1999): «Financial turmoil and the choice of exchange rate regime», Working Paper, nr. 4, Research Department, Inter American Development Bank. IMF (1995): World Economic Outlook, oktober, kapittel IV, IMF. IMF (1997): World Economic Outlook, oktober, kapittel IV, IMF. IMF (1998a): World Economic Outlook, mai, kapittel II, IMF. IMF (1998b): World Economic Outlook, oktober, kapittel I, IMF. IMF (1999): Exchange rate arrangements and currency convertibility, Development and Issues, IMF. IMF (): «Frankel on intermediate exchange rate regimes» IMF Survey, bind 29, nr. 17, 28. aug. IMF (21): International Capital Markets, kapittel II og III, IMF. Ingram, David (21): «Don't blame the peg», Johnston, Simon og Todd Mittion (): «Who gains from capital controls? Evidence from Malaysia», notat presentert på NBER-konferanse Capital Account Convertibility and Capital Controls in Emerging Market Countries, Session on Malysia, 16 februar 21. Johnston, R. Barry og Natalia Tamirisa (1998): «Why do countries use capital controls?», IMF Working Paper nr Kaminsky, Graciela og Carmen Reinhart (1999): «The twin crises: The causes of banking and balance-ofpayments problems», American Economic Review, bind 89, nr. 3, s Kaplan, Ethan og Rodrik, Dani (): «Did the Malyasian capital controls work?», NBER Working Paper, nr Krugman, Paul (1999): «Capital control freaks» krugman/ www/#slate Krugman, Paul (): «Crises: The price of globalization?», i Global Economic Integration: Opportunities and challenges, Federal Reserve Bank of Kansas City. Krugman, Paul (21): «A Latin tragedy», Reckonings, New York Times. Lund, Arild (1999): «Ny finansiell arkitektur foreslåtte reformer for finansmarkedene», Penger og Kreditt, bind 27, nr. 2, s Neely, Christopher (1999): «An introduction to capital controls», Review, bind 81, nr. 6, nov./des., Federal Reserve Bank of St. Louis. Mussa, Michael (): «Factors driving global economic integration», i Global Economic Integration: Opportunities and challenges, Federal Reserve Bank of Kansas City. Mussa, Michael, Paul Masson, Alexander Swoboda, Esteban Jadresic, Paolo Mauro, Andy Berg (): «Exchange Rate Regimes in an Increasingly Integrated World Economy», Occasional Paper, nr. 193, IMF. Obstfeld, Maurice (): «Globalization and Macroeconomics». NBER Reporter OnLine: Fall. < Obstfeld, Maurice og Kenneth Rogoff (1995): «The mirage of fixed exchange rates», NBER Working Paper, nr Rodrik, Dani og Andres Velasco (1999): «Short-term capital flows», NBER Working Paper, nr. W7364. Røisland, Øistein og Karsten Stæhr (1998): «Kan teorier for spekulasjonsangrep forklare krisen i Øst-Asia?», Penger og Kreditt, bind 26, nr. 1, s Stæhr, Karsten (): «Kan varslingsindikatorer forutsi valutauro? Teori og internasjonale erfaringer», Penger og Kreditt, bind 28, nr. 2, s Summers, Lawrence (1999): «Testimony on reform of the International Monetary Fund», høringsuttalelse til det amerikanske senats Subcommittee on International Economic Policy and Export/Trade Promotion, 27. januar, Williamson, John (): «Exchange Rate Regimes for Emerging Markets: Reviving the Intermediate Option», Policy analyses in international economics 6, Institute for International Economics.

13 Økt kontantbeholdning redusert kontantbruk: Et paradoks? Olaf Gresvik og Aris Kaloudis, konsulenter i Avdeling for finansiell infrastruktur og betalingssystemer 1 I Norge har den utestående kontantbeholdningen reelt sett økt siden 198, og er nå ca 1 kroner per person. Vi kan bare tilordne mellom 37 og 47 prosent av kontantbeholdningen i til lovlige, registrerte/estimerbare formål, og denne andelen har falt de siste årene. Artikkelen vil søke å belyse dette forholdet ved å benytte en ny metode for å forklare kontantbruken i Norge. 1 Innledning Den totale beholdningen av norske sedler og mynt målt i nominell verdi har steget i alle årene fra 198 til Fra 1999 til falt totalbeholdningen noe, til 43,5 milliarder kroner i årsgjennomsnitt. Tallet for kontantbeholdningen som er i sirkulasjon, framgår av Norges Banks balanse. Beholdningen er et resultat av hva de ulike sektorene utenom Norges Bank ønsker å ha av sedler og mynt, som alternativ til andre plasseringsformer. Bruken av kontanter kan ikke spores, samtidig som betaleren og mottakeren ikke identifiseres av oppgjøret. Dette skiller kontantene klart fra andre betalingsinstrumenter, som er sporbare slik at betaler og mottaker kan identifiseres. Kontantenes egenskaper gjør det vanskelig å få oversikt over hvor, hvordan og hvor mye de brukes. Vår erfaring i Norge tilsier imidlertid at bruken av kontanter på handelssteder faller og at bruk av betalingskort øker tilsvarende. Handelssteder defineres som steder der varer og tjenester leveres mot betaling på stedet. Dette kan for eksempel være en frisørsalong, en matvarebutikk eller en kafé. Til tross for redusert bruk av kontanter i slik omsetning, øker kontantbeholdningen både samlet og per innbygger. Kaloudis og Storberg () viser til dette tilsynelatende paradokset og argumenterer for at det kan forklares ved at kontantene brukes til andre formål enn registrerte transaksjoner på handelssteder. En studie av Rogoff (1998) viser at dette paradokset også eksisterer i andre land. Det finnes imidlertid få studier som direkte har kvantifisert bruk av kontanter til ulike formål. I denne artikkelen benytter vi en ny metode for å estimere andelen av kontantbeholdningen som er nødvendig for å utføre legale og registrerte transaksjoner i en økonomi. Vi kan dermed for første gang estimere størrelsen på den transaksjonsmotiverte etterspørselen etter kontanter for alle sektorer i den norske økonomien. Beregningsmodellen som vises her, er først publisert i en studie utført i Norges Bank i av Humphrey, Kaloudis og Øwre (). Beregningene i denne artikkelen er basert på til dels nytt tallmateriale og noen endrede forutsetninger. Våre hovedkilder i dette arbeidet har vært Norges Banks «Årsrapport om betalingsformidling» og Norges Banks FINDATR-database, som inneholder kvartalsvise tall over finansielle sektorbalanser. Våre beregninger indikerer at en stor del av kontantbeholdningen i Norge ikke er i bruk i den registrerte økonomien, og at mye dermed benyttes til verdioppbevaring eller formål som er relatert til transaksjoner i den uregistrerte delen av økonomien. I andre avsnitt beregner vi verdien av kontantbeholdningen som anvendes i den registrerte delen av økonomien. I tredje avsnitt viser vi beregninger av kontantbeholdningen som holdes i forbindelse med andre estimerbare formål samt registrert verdioppbevaring, og oppsummerer funnene våre. I tillegg viser vi en alternativ og enklere beregningsmetode som i hovedsak bekrefter våre funn. I fjerde avsnitt diskuterer vi hvordan resten av kontantbeholdningen, som ikke lar seg tilordne transaksjoner i den registrerte delen av økonomien eller andre estimerbare formål, enten kan brukes til person-til-person-transaksjoner som er legale, men ikke registreres, til formuesoppbevaring eller i forbindelse med skatteunndragelse og kriminelle aktiviteter, før vi oppsummerer i siste avsnitt. Alle tall i artikkelen er i nominelle størrelser, dersom ikke annet er spesifisert. 2 Kontantbeholdningen i den registrerte delen av økonomien Vi har delt økonomien i fire sektorer som bruker kontanter til transaksjonsformål, og som derfor har behov for å holde kontanter. Disse fire er: Banker og finansinstitusjoner Offentlige myndigheter, offentlige virksomheter og kommuner Private bedrifter (ikke-finansielle foretak) Husholdninger Banker og finansinstitusjoner har behov for en beholdning av kontanter for å betjene kundenes (bedrifters, offentlige instansers og husholdningers) etterspørsel etter kontanter. I tillegg tilbyr de fleste banker nattsafe-tjenester, og dermed ender store deler av kontantene fra bedrifter i nærområdet i bankfilialene. Data om verdien av kontantbeholdningen i bankene er hentet fra Norges Banks database med opplysninger om kvartalsvise finansielle sektorbalanser (FINDA- TR). Bankenes beholdning har økt svakt i årene etter Takk til Grete Øwre, Henning Strand, Kjetil Watne og Espen Tørum for nyttige bidrag og til Tor Bjerkedal i FnH for tilgang til statistikk over sjekkbruk på 8-tallet.

14 152 Offentlige myndigheter, offentlige bedrifter og kommuner trenger kontanter til å betjene publikum. Denne statistikken er hentet fra Norges Banks FINDATR-database. Behovet for kontantbeholdning i det offentlige har falt de siste årene, og beholdningen i er omtrent halvert i forhold til det den var i perioden 1985 til Private bedrifter trenger kontanter for å betjene sine kunder, hovedsakelig privatpersoner. Norges Banks FINDATR-database gir data om verdien av kontantbeholdningen i private foretak med begrenset ansvar. For å estimere kontantbeholdningen som private selskap med ubegrenset ansvar og ideelle organisasjoner disponerer, antar vi at forholdet mellom disse to gruppenes kontantbeholdning er lik forholdet mellom gruppenes innskudd på anfordring. Summen gir oss kontantbeholdningen i private bedrifter. Bedriftenes beholdning økte hvert år i hele perioden. Den reelle verdien av beholdningen i den private sektoren har imidlertid gått betydelig ned, spesielt på 8-tallet. Husholdningenes kontantbeholdning til transaksjoner på handelssteder økte fra 198 til Fra 1995 ble beholdningen betydelig redusert. Beregningsmetoden for å komme fram til denne konklusjonen er nyutviklet, og gjengis i hovedtrekk nedenfor. Husholdningenes konsum i Norge var ifølge nasjonalregnskapet 139 milliarder kroner i 198. I var konsumet 578 milliarder kroner. Husholdningenes konsum er summen av nordmenns og utlendingers forbruk i Norge. Dette forbruket er betalt med giro, sjekk, betalingskort og kontanter. Giro benyttes imidlertid til større betalinger og til betalinger der kjøper og selger ikke møtes. Konsum betalt med giro må derfor skilles ut for å komme fram til den delen av husholdningenes konsum som vi kaller konsum på handelssteder. Konsum på handelssteder er da den delen av konsumet som betales med betalingskort, sjekker eller kontanter. Følgende metode er brukt for å skille ut den delen av konsumet som i hovedsak betales ved bruk av giro: Ut fra sunn fornuft og enkelte kjennetegn som at varen eller tjenesten typisk omsettes periodisk, at den kjøpes fra en bedrift som ikke har filialer/utsalgssteder, og at varen/ tjenesten anses som kostbar, er følgende definert som varer/tjenester som normalt betales direkte med giro: Husleie Kjøp av motorkjøretøy til personlig bruk og bilforsikring Konsum av elektrisk strøm og oppvarming Kjøp av post- og teletjenester Kostnader i forbindelse med studieavgift og lignende Verdien av disse varene/tjenestene var 43 milliarder kroner i 198, og 179 milliarder kroner i. Når disse varene og tjenestene trekkes fra husholdningenes konsum blir vi sittende igjen med konsum på handelssteder. I 198 var omsetningen på handelssteder dermed 96 milliarder kroner og i var den 399 milliarder kroner, ifølge disse beregningene. Utviklingen i konsumet på handelssteder i forhold til det totale konsumet og den delen av konsumet som er naturlig å betale med giro, vises i figur 1. For å finne verdien av konsum på handelssteder som betales med kontanter, må deretter verdien av sjekker og betalingskort trekkes fra verdien av konsumet på handelssteder. Det er begrensede mengder statistikk om bruk av sjekker i Norge for perioden undersøkelsen omfatter. På bakgrunn av de dataene som finnes, har vi estimert antall personsjekker for perioden 198- ved hjelp av regresjonsanalyse. Beregningen er omfattende og utelates her av plasshensyn. Vi vet lite om verdien av de personsjekkene som brukes på handelssteder. Vi har derfor benyttet gjennomsnittsverdien av transaksjoner med internasjonale kredittkort i perioden som et estimat på gjennomsnittsverdien av sjekker benyttet på handelssteder. Ved å multiplisere gjennomsnittsverdien av kredittkorttransaksjoner med det estimerte antallet får vi et anslag på verdien av sjekker på handelssteder i perioden Dette er en ny forutsetning i forhold til tidligere arbeider. Verdien estimeres til 33 millioner kroner i etter å ha nådd en topp på 52,8 milliarder kroner i I 198 var verdien 3,7 milliarder kroner. Betalingskort har blitt et svært vanlig betalingsinstrument i Norge. I Norges Banks Årsrapport om betalingsformidling er nordmenns og utlendingers bruk av betalingskort i Norge i årene 199- publisert. Gjennomsnittlig verdi per transaksjon for årene har vi estimert ved å inflasjonsjustere gjennomsnittsverdien i 199 for de ti forutgående årene. Videre har vi antatt at antall transaksjoner med betalingskort har økt proporsjonalt med antall betalingsterminaler, noe som er en ny forutsetning. Disse antakelsene ble lagt inn i en 2 EFTPOS = Electronic Funds Transfer at Point Of Sale er betalingsterminalsystemet for håndtering av betalingskort

15 regresjonsanalyse, som ga et estimat på antall transaksjoner i perioden Verdien av transaksjoner med betalingskort fant vi ved å multiplisere antall transaksjoner med gjennomsnittsverdien for perioden Verdiene for de første årene (198 og 1981) av utbyggingen av EFTPOS-systemet 2 er estimert å være helt neglisjerbare. I var omsetningen på 182 milliarder kroner. Verdien av kontantbruk på handelssteder fremkommer når vi trekker fra de ovennevnte estimatene for sjekker og kort. Beløpet stiger fra 65 milliarder kroner i 198 til 236 milliarder kroner i Deretter faller verdien, til 217 milliarder kroner i. Som andel av verdien omsatt på handelssteder står kontantene for 68 prosent i 198. Deretter faller andelen til 56 prosent i 1984, for så å øke til 83 prosent i 1993 og falle til 54 prosent i. Vi antar at kontantenes økte og reduserte popularitet som oppgjørsmiddel på handelssteder over tid avhenger av bruken av sjekker og betalingskort. Sjekkbruken økte sterkt fram til 1984 og avtok etter 1985, da bankene innførte gebyr på sjekkbruk. Bruken av kontanter økte parallelt med fallet i sjekkbruken og utbyggingen av minibanknettverket, som ga lettere tilgang til kontanter. På siste halvdel av 9-tallet erstattet betalingskort i økende grad bruken av kontanter som betalingsinstrument. Effekten er særlig synlig etter 1998, da bruken av betalingskort har økt meget raskt og veksten i kontantbruk har blitt reversert. Utviklingen i fordelingen mellom betalingskort, sjekker og kontanter er illustrert i figur 2. Verdien av kontant betalt konsum på handelssteder brukes som utgangspunkt for å beregne hvor stor kontantbeholdning som er tilstrekkelig for at publikum skal kunne betale dette konsumet. For å beregne dette må vi først beregne publikums påfyllingshyppighet, dvs hvor ofte man i gjennomsnitt anskaffer kontanter. Denne beregningen er beskrevet i egen ramme. Beregning av påfyllingshyppighet Det er tre kanaler for kontantanskaffelse i Norge: bankog postskranke, minibanker og kontantuttak i betalingsterminaler ved varekjøp. Norges Bank har i Årsrapport om betalingsformidling publisert en nær komplett statistikk over antallet kontantuttak i Norge. Statistikken over kontantuttak i minibanker dekker hele perioden Men statistikk over kontantuttak ved varekjøp dekker bare året var det første året nordmenn kunne ta ut kontanter ved varekjøp i betalingsterminaler. Siden da er kontantuttak ved varekjøp blitt en like viktig kanal for anskaffelse av kontanter som minibanker. Vi har derfor estimert utviklingen i antall uttak ved varekjøp for årene ved å anta at den årlige veksten i antall kontantuttak har vært konstant og lik veksten fra 1999 til (vekst på 5 prosent). Kontantuttak i skranke (bank/post) har vi opplysninger om for perioden Vi har antatt en negativ sammenheng mellom kontantuttak i skranke og kontantuttak i minibank og ved varekjøp. Basert på denne sammenhengen har vi beregnet antall kontantuttak i skranke for årene Ved å dividere summen av antall kontantuttak fra alle tre uttakskanalene med antall nordmenn som er eldre enn 15 år får vi et estimat for påfyllingshyppighet for kontanter for Dette tallet forteller oss hvor ofte en nordmann i gjennomsnitt fornyer sin beholdning med kontanter i løpet av et år. Våre beregninger viser at mens gjennomsnittet var 38 i 198, økte det til 66 i. Vi ser at tilgangen til flere uttakssteder (minibanker og betalingsterminaler) har endret mønsteret for uttak. Påfyllingshyppigheten har økt, mens beløpene i hvert uttak har blitt noe redusert. For å finne verdien av kontantbeholdningen som er tilstrekkelig for å dekke husholdningenes forbruk på handelssteder, deler vi verdien av forbruket betalt med kontanter på handelssteder med påfyllingshyppigheten. Idegrunnlaget for denne metoden er hentet fra Baumol (1952). I Baumols modell for etterspørsel etter penger til transaksjonsformål betraktes penger som en vanlig vare og pengebeholdningen som en ordinær varebeholdning på et lager. Tids- og transportkostnader og uttaksgebyrer får en rasjonell bruker til å foreta så få uttak som mulig av et så stort beløp som mulig. På den annen side innebærer store kontantbeholdninger tapte renteinntekter og økte sikkerhetskostnader (kostnader knyttet til risikoen for å miste/bli frastjålet kontantbeholdningen). Nettoeffekten av disse kostnadene påvirker individenes valg av kontantbeholdning for transaksjonsformål. Vi antar at nordmenn tar ut et fast beløp ved hvert uttak for å dekke kontantbehovet for et visst antall dager framover. Beløpet endres fra år til år i takt med at antall dager mellom hvert uttak endres, og med at verdien av konsum betalt kontant øker eller reduseres. 153

16 154 Den estimerte kontantbeholdningen økte fra 198 til 1994, sannsynligvis forårsaket av overgangen fra bruk av sjekk til kontanter i denne perioden. Fra 1995 ble beholdningen betydelig redusert, noe som kan forklares ved at EFTPOS-systemet etter 1992 ga tilgang til kontanter uten tids- og transaksjonskostnader eller uttaksgebyr. Med vårt nye tallmateriale kan vi påvise skift i betalingsformidlingen: da sjekk var mest benyttet, i 1984, var omtrent halvparten av husholdningenes konsum betalt med kontanter. Dette var mer enn tyve år etter at sjekken ble allemannseie. Redusert bruk av sjekk økte kontantandelen til over 8 prosent i I er kontantandelen lavere enn i 1984, omtrent ti år etter at betalingskortet startet sin seiersgang. Forutsatt at det ikke skjer store endringer som reduserer bruken av betalingskort og samtidig stimulerer bruken av kontanter, ser det ut til at kontantbruken til transaksjonsformål kommer til å fortsette å falle de nærmeste årene. Men kontantene kommer nok ikke til å forsvinne fra daglig bruk i overskuelig fremtid. 3 Kontantbeholdning til andre estimerbare formål Kontanter i utlandet regnes som,7 prosent av utestående kontantbeholdning, basert på en undersøkelse utført av Statistisk sentralbyrå. Skatteetaten har tall for årene for kontanter oppgitt via selvangivelsen. Dette er beløp over 3 kroner som skatteytere innehar ved årets slutt, og som skal oppgis i selvangivelsen. Vi antar at beløpet holdes av andre årsaker enn kontantene som holdes til transaksjoner på handelssteder, for eksempel verdioppbevaring. Vi antar at verdien forut for 1996 er den samme som i 1996, og at verdien i er den samme som i Vi antar videre at det er kostnader med å gå tom for kontanter, slik at alle til enhver tid ønsker en gitt kontantbeholdning (reserve) i tillegg til og uavhengig av kontantbeholdningen som brukes til å dekke konsumet på handelssteder. Dette kaller vi sikkerhetsbeholdning. For antar vi at dette beløpet er 4 kroner. For de tidligere årene forutsetter vi at en gjennomsnittsperson holdt et beløp som inflasjonsjustert er lik 4 kroner i. Vi antar videre at dette gjelder for den delen av befolkningen som er 15 år og eldre. Til sammen gir disse tre postene et stigende nominelt beløp fra år til år i hele perioden. Kontanter benyttes ikke bare til konsum på handelssteder. De brukes også til å betale giro kontant over skranke. Kontantbeholdningen som er nødvendig for disse girotransaksjonene, kan vi beregne på bakgrunn av betalingene i løpet av året. Beløpet har falt betydelig de siste fem årene. Ved å benytte påfyllingshyppighet i forbindelse med girobetalinger på samme måte som vi beregnet beholdningen for konsum, finner vi beholdningen som er tilstrekkelig for å betale verdien av giroer som betales kontant over skranke. 3 Dessverre finnes det ikke statistikk over giroer betalt kontant før 1994, og vi har ikke foretatt noe estimat for de foregående årene. Når vi legger sammen alle de ulike delene av kontantbeholdningen, kommer vi fram til at summen bare forklarer en relativt liten del av den totale utestående kontantbeholdningen (se figur 3, som viser utviklingen målt i milliarder kroner). Den totale kontantbeholdningen har økt i hele perioden 198-, mens den forklarte delen er mer variabel, særlig målt som prosentandel av totalen. Den forklarte andelen (eksklusive skrankegiro) stiger fra 37 prosent i 198 til 46 prosent i 1991, for så å falle til 33 prosent i. Kontantbeholdning benyttet til å betale giroer over skranke er en kortere serie og legges på fra 1994 og framover. Giro betalt over skranke øker andelen forklart beholdning til 59 prosent i 1994 og 37 prosent i. De resterende 63 prosent er beholdning av kontanter til ikke registrerte formål. 4 Den uforklarte delen av kontantbeholdningen Som nevnt kan vi ut fra statistikk og beregninger forklare bruken av mellom 37 og 47 prosent av kontantbeholdningen i. Den uforklarte andelen kan sannsynligvis knyttes til: Legale person-til-person-betalinger som ikke registreres i nasjonalregnskapet Formuesoppbevaring Skatteunndragelse og kriminell aktivitet Dermed benyttes hoveddelen av beholdningen til uregistrerte (lovlige eller ulovlige) formål i Norge 4. Slik er det også i de fleste andre OECD-land, viser en studie av 3 Publikums atferd ved betaling av giroer med kontanter er ikke nødvendigvis lik atferden knyttet til bruk av kontanter på handelssteder. Det er mulig at vi ved å benytte den beregnede påfyllingshyppigheten undervurderer husholdningenes reelle behov for kontanter for å betale giroregninger. Påfyllingshyppighet er primært beregnet for å finne husholdningenes behov for kontantbeholdning til forbruk betalt med kontanter.

17 Alternativ beregning av publikums kontantbeholdning Vi kan også bruke en mer direkte metode for å beregne en øvre grense på verdien av kontantbeholdningen som publikum holder uansett formål. Vi nevnte ovenfor at alle skatteytere er pliktige til å rapportere kontantbeholdninger ved slutten av året som er høyere enn 3 kroner. La oss anta at alle individene i Norge 15 år og eldre har en kontantbeholdning på akkurat 3 kroner. Denne beløpsgrensen er den samme som selvangivelsen fastsetter som det beløpet det er tillatt å oppbevare uten at formuesskatt blir pålagt, i denne sammenheng en beholdning som ikke er rapportert. Fra dette beløpet trekker vi sikkerhetsbeholdningen på 4 kroner (som antatt i teksten). Dette gir oss en kontantbeholdning hos publikum på 9,4 milliarder kroner, som sammen med de øvrige postene kan forklare 47 prosent av den utestående kontantbeholdningen i Norge i. Figur 4 viser utviklingen Vi ser av figuren at denne beregningsmetoden heller ikke kan forklare hva store deler av kontantbeholdningen brukes til. Rogoff (1998). Han viser også at kontantbeholdningen som andel av bruttonasjonalproduktet for alle OECD-land har økt de siste 1-15 årene, som i Norge. Boeshoten og Fase (1992) henviser til en utvalgsundersøkelse i Nederland fra 1986, og konkluderer med at bare en liten del av kontantbeholdningen brukes til legale transaksjonsformål i Nederland. 6-7 prosent av sedlene med høyeste valør i Nederland (1-gilder, om lag 36 norske kroner) brukes til formuesoppbevaring som i hovedsak er relatert til skatteunndragelse og kriminell aktivitet, ifølge undersøkelsen. Vår analyse indikerer at de samme trekkene gjør seg gjeldende i Norge. Den uforklarte delen av kontantbeholdningen kan brukes blant annet til person-til-person-betalinger som ikke registreres. Dette er kjøp og salg av varer eller tjenester der det ikke er krav om at betalingen skal registreres. Det er lovlige transaksjoner, som for eksempel kjøp av brukte båter, biler, motorsykler, PC-er og annet som ikke går gjennom forhandler. Men mønsteret for bruk av kontanter til slikt er sannsynligvis annerledes enn til de daglige, registrerte transaksjonene. Kjøp av en brukt bil eller båt involverer normalt relativt store beløp, slik at minibank (det er alminnelig med beløpsgrense på uttak i minibank på 9 9 kroner) eller kontantuttak ved varekjøp (uttaksgrense: 1 kroner) ikke kan benyttes for å anskaffe kontantene. Kontantene må anskaffes gjennom bank/ postfilial. Videre antas det at privatpersoner ikke er komfortable med å oppbevare store mengder kontanter over lang tid. Sannsynligvis benyttes kontantene etter 1-3 virkedager, det vil si raskere enn kontantene som oppbevares til alminnelige formål. Vi har beregnet omsetningen i to store markeder, markedet for brukte personbiler og markedet for brukte småbåter. Til sammen utgjorde omsetningen i disse markedene omtrent 3 milliarder kroner i. Hvis vi forutsetter ekstremtilfellet at alt betales kontant, også det som omsettes gjennom forhandler, vil behovet for kontantbeholdning allikevel være lite. Hvis kontantene holdes i 2 virkedager (en dag hos kjøper og en dag hos selger) blir behovet for kontantbeholdning 164 millioner kroner på dagsbasis gjennom året. Dette er omtrent,4 prosent av verdien av den samlede kontantbeholdningen. Vi kan definere flere markeder som vil ha et behov for kontanter til legale transaksjoner, men det er vanskelig å se at forklaringsgraden vil øke nevneverdig. Det vil fremdeles være en stor, uforklart andel som består av kontantbehov til oppbevaringsformål og ikke-legale aktiviteter. Vi antar at den uforklarte delen av kontantbeholdningen i på 63 prosent i hovedsak er knyttet til formuesoppbevaring, skatteunndragelse og kriminell aktivitet. Formuesoppbevaring kan deles i to hovedkategorier: frivillig formuesoppbevaring («sparing i madrassen» som i utgangspunktet er lovlig) og tvungen formuesoppbevaring på grunn av skatteunndragelse eller kriminelle aktiviteter. Frivillig formuesoppbevaring av kontanter som ikke knyttes direkte til ulovlig atferd er lovlig, forutsatt at beløpet rapporteres til skattemyndighetene. En del av beløpet blir sannsynligvis ikke innrapportert. Enkelte mennesker oppbevarer store mengder kontanter til sparingsformål, som ikke blir innrapportert. Vi har ikke tallmessig grunnlag for å beregne hvor mye dette utgjør. Skatte- og avgiftsunndragelse og kriminell aktivitet beslaglegger sannsynligvis en stor del av kontantbeholdningen. Årsaken kan ligge i omsetningsmønsteret for kontanter. I den registrerte delen av økonomien er det et vel utbygget nettverk som tar seg av omsetning og distribusjon av kontantene. I transaksjoner som er direkte knyttet til illegal virksomhet, kan man ikke alltid bruke En del kontanter forsvinner fra omløpet. Noe går tapt, dette gjelder spesielt sedler med små valører og mynter. Noe ender opp hos samlere, og forsvinner ut av omløpet på den måten. Det er relativt ufullstendig statistikk om dette, blant annet forårsaket av den lange gyldighetstiden på gamle sedler og mynter. Det anslås at 1-5 prosent av kontantbeholdningen forsvinner fra omløpet.

18 156 infrastrukturen som letter sirkulasjon av kontanter i den legale delen av økonomien. Videre genererer illegale transaksjoner gevinster som fort kan tiltrekke seg skattemyndighetenes og bankenes oppmerksomhet (bankene har rapporteringsplikt dersom det er mistanke om hvitvasking av penger) dersom pengene plasseres direkte på norske bankkonti. Som en konsekvens blir det behov for å oppbevare pengene i lengre perioder enn penger benyttet til legale formål. Man kan si at illegale aktiviteter fører til en slags tvungen formuesoppbevaring i kontanter. Det er derfor naturlig å anta at penger i den registrerte delen av økonomien omsettes hyppigere enn penger som sirkulerer i den illegale delen av økonomien. Den uforklarte kontantbeholdningen er stor, over 27 milliarder, og det kan virke underlig at en stor andel av den kan være knyttet til aktivitet i svart økonomi. Men dette er ikke nødvendigvis urimelig. Skattedirektoratet har anslått omfanget av illegal økonomi til om lag 1 prosent av bruttonasjonalproduktet, drøyt 14 milliarder kroner. La oss anta at dette er riktig. Videre vil den totale kontantbeholdningen som benyttes i illegal økonomi maksimalt kunne utgjøre det beløpet som vi ikke kan forklare i vår beregninger: 27,3 milliarder. Hvis vi antar at det eneste betalingsinstrumentet som benyttes i den illegale økonomien er kontanter, betyr dette at hver krone i den illegale økonomien omsettes 5,18 ganger i løpet av et år, eller hver 7. dag. Dette er langsommere enn omsetningstempoet i den legale delen av økonomien, der én krone omsettes legalt 66 ganger i løpet av året, eller hver 6 dag, ifølge våre beregninger. Dersom omløpshastigheten i den illegale økonomien er mye lavere enn i den legale, blir også beholdningsbehovet i illegal virksomhet mye større enn kontantbehovet i legal virksomhet. Det er likevel vanskelig å si noe mer presist om hvor stor andel av kontantbeholdningen som er knyttet til illegal økonomi, uten konkrete data for omløpshastigheten i den svarte økonomien eller om omfanget av kontantbeholdning til legal verdioppbevaring. 5 Oppsummering Norges Bank har et lovbestemt ansvar for å tilfredsstille samfunnets etterspørsel etter kontanter. Etterspørselen styres av de ulike aktivitetene vi har beskrevet i teksten. Kontantenes spesielle egenskaper (øyeblikkelig, anonymt oppgjør og ikke-sporbarhet av transaksjonen) sørger for at kontantene fremdeles er et effektivt betalingsmiddel i forbindelse med mange typer transaksjoner. At de dermed er vanskelige å holde oversikten over, gjør at vi er avhengig av mer indirekte metoder slik det er drøftet i dette notatet, for å finne ut hvordan de brukes. Kontantbeholdningen er mer enn doblet fra 198 til. Mellom 37 og 47 prosent av kontantbeholdningen kan tilordnes bestemte bruksområder i, som for eksempel husholdningers, bedrifters, banker og kredittinstitusjoners behov for kontantbeholdning til transaksjonsformål. Andelen som kan forklares ved transaksjonsmotivert etterspørsel av kontanter, er fallende hele perioden, men faller raskere etter Den uforklarte delen (som øker hele perioden) benyttes dels til lovlige, men ikke registrerte formål, som for eksempel verdioppbevaring og private transaksjoner, og dels i forbindelse med ulovlige aktiviteter som svart arbeid og kriminell virksomhet. Referanser Baumol William J. (1952): «The Transactions Demand for Cash: An inventory Theoretic Approach», Quartely Journal of Economics, Volume 66, Issue 4, November 1952, s Boeschotten Willem C. og Martin M. G. Fase (1992): «The Demand for Large Bank Notes», Journal of Money, Credit and Banking, Vol. 24, No. 3, August 1992 s Humphrey David, Aris Kaloudis og Grete Øwre (): «Forecasting Cash Use in Legal and Illegal Activities». Arbeidsnotat /14, Norges Bank. Kaloudis Aris og Ola Storberg (): «Kontantenes plass i det norske betalingssystemet». Penger og Kreditt nr. 4/, s Norges Bank (): Årsrapport om betalingsformidling, Norges Bank, Oslo. Rogoff, Kenneth (1998): «Blessing or curse? Foreign and underground demand for Euro notes» Economic Policy, 26, s Skattedirektoratet (1999): Kunnskap om den svarte økonomien. Statusrapport til Finansdepartementet fra Skattedirektoratet, 1. februar 1999.

19 Nye kapitaldekningsregler: Mulige virkninger av «Basel II» for banker, myndigheter og det finansielle systemet Harald Karlsen, kontorsjef, og Frode Øverli, konsulent i Avdeling for finansiell analyse og struktur 1 Til neste år nås en viktig milepæl når Basel-komiteen 2 for banktilsyn presenterer de nye kapitaldekningsreglene for bankene i «Basel II». De nye reglene tar sikte på å gjøre det finansielle systemet mer robust, ved at minstekravet til ansvarlig kapital i den enkelte institusjon i større grad bestemmes av institusjonens risikoprofil. Bankene vil her få muligheter til å benytte interne risikomålesystemer for å beregne de lovpålagte kapitalkravene. Dette stiller både bankene og tilsynsmyndighetene overfor nye utfordringer. Omleggingen til Basel II vil være den største regelverksendring siden de internasjonale reglene ble innført i Denne artikkelen drøfter mulige virkninger av det nye regelverket for finansinstitusjonene, myndighetene og det finansielle systemet. I artikkelen presenteres også simuleringer av intern-rating-metoden og dens betydning for kapitalkravet, basert på data fra Norges Banks foretaksdatabase. 1 Innledning Basel II videreutvikler og utvider i betydelig grad dagens kapitaldekningsregelverk, som er forankret i den opprinnelige Basel I fra Kapitaldekningsreglene skal først og fremst underbygge finansiell stabilitet ved at de bidrar til å sikre soliditeten i institusjonene og det finansielle systemet som helhet. Videre er det viktig at kapitaldekningsreglene også bidrar til mest mulig like konkurransevilkår for banker på tvers av landegrenser. Basel I har hatt stor internasjonal gjennomslagskraft og er i dag den globale standarden for regulering av kapitaldekning i banker. Mer enn 1 land har implementert Basel I, og denne internasjonale standarden har trolig bidratt til å styrke soliditeten i mange lands finansielle systemer. Bakgrunnen for arbeidet med et nytt kapitaldekningsregelverk er at dagens regler har flere svakheter, noe som blant annet har medført visse uønskede tilpasninger. En av de største svakhetene er at kapitalkravet ikke i tilstrekkelig grad reflekterer bankenes risikoprofil. Samtidig har man også sett et behov for å fornye regelverket i lys av den økende kompleksitet og innovasjon innen metoder for risikostyring og instrumenter/ teknikker for risikohåndtering. Videre har en sett det som viktig å utvide kapitaldekningsreglene til å gjelde på konsolidert basis for banker og verdipapirforetak, for å eliminere mulighetene for omgåelser og utvanning av kapitalstandarden i finanskonsern. Basel II-regelverket skal etter planen ferdigstilles i løpet av 22 (jf. tabell 1). Deretter skal regelverket implementeres, og implementeringsfristen er satt til 25. EU-kommisjonen er i gang med direktivutforming for nye kapitaldekningsregler med tilhørende virkninger for det indre marked for finansielle tjenester. Det legges opp til at de nye EU-direktivene vedtas av Parlamentet og Rådet trolig i løpet av 23, hvoretter det vil bli satt frister for nasjonal implementering. Som følge av Norges forpliktelser i henhold til EØS-avtalen vil EUbestemmelsene måtte innarbeides i norsk rett. 4 Kapitaldekningsregelverket legger viktige føringer på virksomheten i bankene. Størrelsen på en banks egenkapital er avgjørende for dens muligheter til å vokse og ekspandere virksomheten. Ligger soliditeten nær minstekravet, vil bankens vekstmuligheter være begrenset av dens evne til å akkumulere kapital over driften (tilbakeholdt overskudd), gitt at det ikke gjennomføres emisjoner av ny egenkapital. Bankenes inntjening og resultater kan imidlertid svinge betydelig over tid, noe som taler for at man tilpasser kapitaldekningen med en margin over minstekravet. Svingningene vil blant annet ha sammenheng med bankens virksomhetsstruktur og underliggende risikoprofil, herunder bransjemessig og/eller geografisk konsentrasjon i utlånsporteføljen, og Tabell 1. Sentrale milepæler Juli 1988 Basel I (Basel Akkord) introduseres Innen 1992 (årsslutt) Frist for implementering Juni 1999 Første utkast til nye regler presenteres Mars Høringsfrist for første utkast Januar 21 Andre utkast til nye regler presenteres Mai 21 Høringsfrist for annet utkast Vår 22 Høringsfrist for tredje utkast 22 (i løpet av) Basel II publiseres 25 Implementeringsfrist for Basel II Forfatterne takker spesielt Kai Larsen og Eivind Bernhardsen for regneteknisk assistanse ved simuleringene i avsnitt 3.2. Grete Øwre, Solveig Erlandsen, Arild J. Lund og Thorvald Grung Moe har bidratt med nyttige kommentarer. 2 Basel-komiteen tilhører Bank for International Settlements (BIS) og består av representanter for sentralbankene og banktilsynene i USA, Canada, Japan, Frankrike, Storbritannia, Tyskland, Italia, Nederland, Belgia, Sverige, Sveits og Luxembourg. 3 I artikkelen har vi valgt å benevne de internasjonale kapitaldekningsreglene som Basel I og II. Basel I henspeiler på den opprinnelige Basel Akkord (Capital Accord) fra 1988, som innførte felles kapitaldekningsnormer for kredittrisiko. På midten av 199-tallet ble Basel I utvidet med soliditetsregler for markedsrisiko. Basel II er forslaget til ny Basel Akkord. 4 Basel II-forslaget er et resultat av en omfattende regelutformingsprosess de siste årene, som så langt har medført to konsultasjonsrunder både med finansnæring, myndigheter og andre relevante parter. En tredje konsultasjon vil finne sted i første del av 22. I Norge avga Norges Bank og Kredittilsynet felles høringsuttalelser både våren og 21.

20 158 utvikling i makroøkonomiske forhold. Dersom kapitaldekningen faller under minstekravet, vil tilsynsmyndighetene gripe inn, noe som kan lede til at banken blir avviklet og aksjonærene taper sin kapital. Oppfyller banken bare så vidt minstekravet til kapital, vil den være gjenstand for intensivert tilsyn og trolig sviktende tillit blant markedsaktørene. Svak soliditet påvirker bankens rating, som igjen er viktig for dens opplåningskostnader i penge- og interbankmarkedet. For å unngå å bli påført slike kostnader vil banken normalt ønske å holde en buffer over minstekravet. Denne bufferen vil naturlig nok variere noe over konjunktursykelen. Artikkelen skisserer i neste kapittel hovedtrekkene i det nye regelverket. I kapittel 3 drøftes først bankenes tilpasningsmuligheter i det nye kapitaldekningsregelverket. Deretter presenteres resultatene av simuleringer av intern-rating-metoden, basert på data i Norges Banks foretaksdatabase. Dette følges opp med en diskusjon av noen sentrale implikasjoner for myndighetene på finansmarkedsområdet, og videre med en gjennomgang av noen potensielle systemmessige og strukturelle virkninger. Kapittel 4 konkluderer artikkelen. 2 Det nye systemet Basel II er forankret i tre pilarer minstekapitalkrav, tilsynsmessig oppfølging og markedsdisiplin som sammen skal utgjøre et helhetlig og selvforsterkende system for vern av soliditeten i bankene. Regulering av minstekapitalnivået i bankene skal i tillegg utfylles av et aktivt tilsyn og overvåking fra andre markedsaktører. Dagens kapitaldekningsregler krever at bankene må ha en kapitaldekning på minimum 8 prosent. Det nye systemet endrer ikke dette minstekapitalkravet eller retningslinjene for sammensetning og kvalitet på ansvarlig kapital. De nye reglene påvirker hvordan man regner ut beregningsgrunnlaget (risikovekter) eller «nevneren» i kapitaldekningsbrøken (se rammen med formelen). I fremtiden vil bankene måtte beregne kapitalkrav både for kredittrisiko, markedsrisiko og operasjonell risiko. 5 Hovedprinsippet i Basel II er at kapitalkravene i større grad skal gjenspeile bankens faktiske risiko ved at man forsøker å måle den mer presist. Det nye systemet har også insentiver som gir bankene et lavere kapitalkrav dersom de klarer å implementere bedre og mer avanserte systemer for måling og styring av risiko. En slik evolusjonær tilnærming ligger til grunn for kapitalkravene Den nye kapitaldekningsbrøken SAMLET ANSVARLIG KAPITAL (kjernekapital + tilleggskapital) KREDITTRISIKO + MARKEDS- RISIKO + OPERASJONELL RISIKO MINSTEKRAV (8 prosent) både for kredittrisiko og operasjonell risiko. Samlet innebærer Basel II et nytt rammeverk for kapitaldekning som er mer fleksibelt og som i større grad er tilpasset risikosituasjonen i den enkelte bank. Det samlede system blir imidlertid betydelig mer komplisert og omfangsrikt å håndtere for så vel næring som myndigheter. Pilar 1: Minstekapitalkrav 6 For beregning av kapitalkrav for kredittrisiko vil to hovedmetoder være tilgjengelig, en fornyet standardmetode og en helt ny intern-rating-metode. Dagens standardmetode vil fortsatt inngå som en del av det nye regelverket, men videreutvikles med noen viktige justeringer. Disse justeringene er at man kobler eksterne ratinger fra godkjente ratingbyråer til kapitalkravene (risikovektene) for fordringer på stater, banker og foretak, og at man utvider antallet risikovekter noe. Foretak med god rating vil da eksempelvis kunne få en risikovekt på 2 eller 5 prosent, mens de med høy risiko (svak rating eller misligholdte engasjementer) får 15 prosent. I dag har alle foretakslån en risikovekt på 1 prosent. Innen standardmetoden vil to alternative tilnærminger til å fastsette kapitalkrav på fordringer på banker være tilgjengelig, hvor myndighetene velger en som skal gjelde for alle banker i sitt myndighetsområde. Den ene er basert på bankens individuelle rating. Den andre er basert på landets rating, hvor banken tillegges en risikovekt svakere enn landets. At man åpner for at bankene selv skal kunne fastsette risikovekter basert på egne kredittvurderingssystemer, eller såkalt intern-rating, representerer den største og viktigste innovasjonen i det nye systemet. De fleste banker av en viss størrelse benytter allerede i dag ratingsystemer i en eller annet variant for å kvantifisere kredittrisiko og fastsette rentebetingelser for enkeltengasjementer, til styring og overvåkning av den samlede utlånsporteføljen og/eller til måling av risikojustert inntjening. For å kunne bruke intern-rating i kapitaldekningsberegningen må bankene tilfredsstille en rekke minstekrav av både operasjonell og kvantitativ karakter. Eksempelvis gjelder det krav til ratingsystemets oppbygging, datagrunnlag, estimeringsprosedyrer etc. Samtidig vil det være retningslinjer for blant annet intern validering av systemer, ledelsesmessig oppfølging av systemene og bestemte opplysnings/rapporteringskrav. I interne ratingsystemer skal bankporteføljen deles inn i seks segmenter: Foretak, banker, stater, husholdninger, prosjektfinansiering og anleggsaksjer. Kapitalkravet bestemmes av debitors konkurssannsynlighet, tapsgrad gitt konkurs, sannsynlig eksponering på konkurstidspunktet og løpetid. Basel II gir bankene muligheter til å benytte en enkel eller en avansert versjon av intern-rating. I den enkle versjonen beregner bankene kun sannsynlighet for konkurs, mens de øvrige parametre blir fastlagt av tilsynsmyndighetene. I den avanserte beregner banken flere parametre selv. I den endelige Basel II, som forventes å være klar til neste år, vil en risikovektfunksjon for ulike 5 Dagens kapitaldekningskrav for markedsrisiko i handelsporteføljen påvirkes ikke som følge av den nye reformen. 6 For en nærmere beskrivelse av pilar 1, 2 og 3 i Basel II-forslaget, se Basel-Committee on Banking Supervison (21a).

Valutakursregime, kapitalrestriksjoner og finanskriser i fremvoksende økonomier

Valutakursregime, kapitalrestriksjoner og finanskriser i fremvoksende økonomier Valutakursregime, kapitalrestriksjoner og finanskriser i fremvoksende økonomier Karsten Stæhr og Pål Winje, seniorrådgivere i Internasjonal avdeling* Liberaliseringen av internasjonale kapitalbevegelser

Detaljer

Oppgave uke 48 Makroøkonomi. Innledning

Oppgave uke 48 Makroøkonomi. Innledning Ronny Johansen, student id.:0892264 rojo@lundbeck.com Oppgave uke 48 Makroøkonomi Innledning Professor Robert A. Mundells forskning på 60-tallet har vært av de viktigste bidragene innen økonomisk forskning

Detaljer

Publisering 5 Uke 7. Innleveringsdato: 21. 02. 2010. Anvendt Makroøkonomi. Side 0

Publisering 5 Uke 7. Innleveringsdato: 21. 02. 2010. Anvendt Makroøkonomi. Side 0 Publisering 5 Uke 7 Innleveringsdato: 21. 02. 2010 Anvendt Makroøkonomi Side 0 Innholdsfortegnelse Innholdsfortegnelse... 1 Studer caset Rikets tilstand. Publiser dine svar på oppgavene knyttet til caset...

Detaljer

Publisering 5 Uke 7. Innleveringsdato: 21. 02. 2010. Anvendt Makroøkonomi. Side 0

Publisering 5 Uke 7. Innleveringsdato: 21. 02. 2010. Anvendt Makroøkonomi. Side 0 Publisering 5 Uke 7 Innleveringsdato: 21. 02. 2010 Anvendt Makroøkonomi Side 0 Innholdsfortegnelse Innholdsfortegnelse...1 Ukens oppgave:...2 1. Fast/flytende valutakurs...3 Fastvalutakurs:...3 Flytende

Detaljer

Aksjemarkedet. Avkastning i sentrale internasjonale aksjemarkeder, samt OSEBX, i NOK. Månedlig avkastning på Oslo Børs og verdensindeksen målt i NOK

Aksjemarkedet. Avkastning i sentrale internasjonale aksjemarkeder, samt OSEBX, i NOK. Månedlig avkastning på Oslo Børs og verdensindeksen målt i NOK Aksjemarkedet var preget av uro knyttet til gjeldskrisen i PIIGS-landene. Dette ga seg spesielt utslag i avkastningen i aksjemarkedene i. kvartal, etter at gjeldssituasjonen i Hellas ble avdekket. I tillegg

Detaljer

Publisering 4 og 11 Uke 14. Innleveringsdato: 20. 05. 2010. Anvendt Makroøkonomi og Finansiell Endring Fellespublisering. Side 0

Publisering 4 og 11 Uke 14. Innleveringsdato: 20. 05. 2010. Anvendt Makroøkonomi og Finansiell Endring Fellespublisering. Side 0 Publisering 4 og 11 Uke 14 Innleveringsdato: 20. 05. 2010 Anvendt Makroøkonomi og Finansiell Endring Fellespublisering Side 0 Innholdsfortegnelse Innholdsfortegnelse... 1 Forklar påstandens innhold og

Detaljer

Makrokommentar. Juli 2015

Makrokommentar. Juli 2015 Makrokommentar Juli 2015 Store svingninger i juli 2 Etter at 61 prosent av det greske folk stemte «nei» til forslaget til gjeldsavtale med EU, ECB og IMF i starten av juli, gikk statsminister Tsipras inn

Detaljer

Makrokommentar. April 2015

Makrokommentar. April 2015 Makrokommentar April 2015 Aksjer opp i april April var en god måned for aksjer, med positiv utvikling for de fleste store børsene. Fremvoksende økonomier har gjort det spesielt bra, og særlig kinesiske

Detaljer

Finansiell endring. Publisering 4/ Anvendt makro. Uke 14

Finansiell endring. Publisering 4/ Anvendt makro. Uke 14 Finansiell endring. Publisering 4/ Anvendt makro. Uke 14 Introduksjon til emnet Påstanden ble analysert av den kjente økonomen og nobelprisvinneren Robert Mundell i hans paper Capital Mobility and Stabilization

Detaljer

UNIVERSITETET I OSLO ØKONOMISK INSTITUTT Sensorveiledning 1310, H12

UNIVERSITETET I OSLO ØKONOMISK INSTITUTT Sensorveiledning 1310, H12 UNIVERSITETET I OSLO ØKONOMISK INSTITUTT Sensorveiledning 30, H Ved sensuren tillegges oppgave vekt /4, oppgave vekt ½, og oppgave 3 vekt /4. For å bestå eksamen, må besvarelsen i hvert fall: gi minst

Detaljer

2016 et godt år i vente?

2016 et godt år i vente? 2016 et godt år i vente? Investment Strategy & Advice Det nærmer seg slutten av 2015 og den tiden av året vi ser oss tilbake og forsøker å oppsummere markedsutviklingen, og samtidig prøver å svare på hva

Detaljer

Makrokommentar. Mars 2016

Makrokommentar. Mars 2016 Makrokommentar Mars 2016 God stemning i mars 2 Mars var en god måned i de internasjonale finansmarkedene, og markedsvolatiliteten falt tilbake fra de høye nivåene i januar og februar. Oslo Børs hadde en

Detaljer

Uten virkemidler? Makroøkonomisk politikk etter finanskrisen

Uten virkemidler? Makroøkonomisk politikk etter finanskrisen Uten virkemidler? Makroøkonomisk politikk etter finanskrisen Steinar Holden Økonomisk institutt, UiO http://folk.uio.no/sholden/ 20. januar Rentekutt til tross for gamle planer Riksbanken: renteprognose

Detaljer

Løsningsforslag kapittel 11

Løsningsforslag kapittel 11 Løsningsforslag kapittel 11 Oppgave 1 Styringsrenten påvirker det generelle rentenivået i økonomien (hvilke renter bankene krever av hverandre seg i mellom og nivået på rentene publikum (dvs. bedrifter,

Detaljer

Økende ledighet i Europa - hva kan politikerne gjøre?

Økende ledighet i Europa - hva kan politikerne gjøre? Økende ledighet i Europa - hva kan politikerne gjøre? Steinar Holden Økonomisk institutt, UiO http://folk.uio.no/sholden/ Faglig-pedagogisk dag 31. oktober 2012 Høy ledighet har både konjunkturelle og

Detaljer

Aktuell utdyping: Asia - V eller W?

Aktuell utdyping: Asia - V eller W? Aktuell utdyping: Asia - V eller W? 74 1 Bakgrunn Denne utdypingen drøfter den økonomiske situasjonen i Øst-Asia godt og vel 2 år etter at regionen ble rammet av finanskrisen. Innledningsvis beskrives

Detaljer

Globaliseringens økonomiske og politiske motkrefter. Per Richard Johansen, Samfunnsøkonomenes høstkonferanse, 10. oktober 2017

Globaliseringens økonomiske og politiske motkrefter. Per Richard Johansen, Samfunnsøkonomenes høstkonferanse, 10. oktober 2017 Globaliseringens økonomiske og politiske motkrefter Per Richard Johansen, Samfunnsøkonomenes høstkonferanse, 10. oktober 2017 2 Det valutapolitiske trilemmaet: Velg to av tre ønskede egenskaper C Selvstendig

Detaljer

ECON 1310: Forelesning nr 9 (27. mars 2008)

ECON 1310: Forelesning nr 9 (27. mars 2008) ECON 1310: Forelesning nr 9 (27. mars 2008) Ragnar Nymoen Økonomisk institutt. Universitetet i Oslo. 25. mars 2008 1 1 Innledning Vi ser fortsatt på selve grunnmodellen for valutamarkedet. Det er to hovedmotiver

Detaljer

Makrokommentar. Juni 2015

Makrokommentar. Juni 2015 Makrokommentar Juni 2015 Volatiliteten opp i juni Volatiliteten i finansmarkedene økte i juni, særlig mot slutten av måneden, da uroen rundt situasjonen i Hellas nådde nye høyder. Hellas brøt forhandlingene

Detaljer

Makrokommentar. Februar 2014

Makrokommentar. Februar 2014 Makrokommentar Februar 2014 Bred oppgang i februar Februar har vært preget av forhandlingene mellom den nye greske regjeringen og den såkalte Troikaen bestående av EU, IMF og den europeiske sentralbanken

Detaljer

Forklar følgende begrep/utsagn: 1) Fast/flytende valutakurs. Fast valutakurs

Forklar følgende begrep/utsagn: 1) Fast/flytende valutakurs. Fast valutakurs Forklar følgende begrep/utsagn: 1) Fast/flytende valutakurs. Fast valutakurs Ved fast valutakurs griper sentralbanken aktivt inn i valutamarkedet med kjøp og salg for å holde den offisielle valutakursen.

Detaljer

Makrokommentar. Oktober 2014

Makrokommentar. Oktober 2014 Makrokommentar Oktober 2014 Turbulent oktober Finansmarkedene hadde en svak utvikling i oktober, og spesielt Oslo Børs falt mye i første del av måneden. Fallet i oljeprisen bidro i stor grad til den norske

Detaljer

Makrokommentar. November 2015

Makrokommentar. November 2015 Makrokommentar November 2015 Roligere markeder i november Etter en volatil start på høsten har markedsvolatiliteten kommet ned i oktober og november. Den amerikanske VIX-indeksen, som brukes som et mål

Detaljer

Fast valutakurs, selvstendig rentepolitikk og frie kapitalbevegelser er umulig på samme tid

Fast valutakurs, selvstendig rentepolitikk og frie kapitalbevegelser er umulig på samme tid Fast valutakurs, selvstendig rentepolitikk og frie kapitalbevegelser er umulig på samme tid Dette er Mundell og Flemings trilemma som de utviklet på 1960- tallet. Dette går ut på at en økonomi ikke kan

Detaljer

Makrokommentar. September 2015

Makrokommentar. September 2015 Makrokommentar September 2015 Volatil start på høsten Uroen i finansmarkedene fortsatte inn i september, og aksjer falt gjennom måneden. Volatiliteten, her målt ved den amerikanske VIXindeksen, holdt seg

Detaljer

Publisering 11 Uke 14. Innleveringsdato: Anvendt Makroøkonomi og Finansiell Endring Fellespublisering. Side 0

Publisering 11 Uke 14. Innleveringsdato: Anvendt Makroøkonomi og Finansiell Endring Fellespublisering. Side 0 Publisering 11 Uke 14 Innleveringsdato: 20. 05. 2010 Anvendt Makroøkonomi og Finansiell Endring Fellespublisering Side 0 Innholdsfortegnelse Innholdsfortegnelse...1 Oppgave a) Forklar påstandens innhold

Detaljer

8.3.4 Garantier for banker og finanspolitikk... 8 9.0 Konklusjon... 9

8.3.4 Garantier for banker og finanspolitikk... 8 9.0 Konklusjon... 9 Innhold Forklar følgende begrep/utsagn:... 3 1.1... 3 Fast valutakurs... 3 Flytende valutakurs... 3 2.1... 3 Landet er i en realøkonomisk ubalanse hvor både statsbudsjettet og handelsbalansen viser underskudd...

Detaljer

Finansuroen og Norge hva kan vi lære? Sentralbanksjef Øystein Olsen Eiendomsdagene Norefjell 19. januar 2012

Finansuroen og Norge hva kan vi lære? Sentralbanksjef Øystein Olsen Eiendomsdagene Norefjell 19. januar 2012 Finansuroen og Norge hva kan vi lære? Sentralbanksjef Øystein Olsen Eiendomsdagene Norefjell 19. januar 1 Hvordan oppstod finanskrisen? 1. Kraftig vekst i gjeld og formuespriser lave lange renter 1 Renteutvikling,

Detaljer

Erfaringer med inflasjonsstyring i Norge og andre land

Erfaringer med inflasjonsstyring i Norge og andre land Erfaringer med inflasjonsstyring i Norge og andre land Sentralbanksjef Svein Gjedrem CME 7. juni Steigum-utvalget 19 Hvis prisstigningen internasjonalt er lav og stabil, vil en slik kurspolitikk bidra

Detaljer

Penger og inflasjon. 1. time av forelesning på ECON 1310. 18. mars 2015

Penger og inflasjon. 1. time av forelesning på ECON 1310. 18. mars 2015 Penger og inflasjon 1. time av forelesning på ECON 1310 18. mars 2015 1 Penger og finansielle aktiva To typer eiendeler: Realobjekter (bygninger, tomter, maskiner, osv) Finansobjekter (finansielle aktiva):

Detaljer

Makrokommentar. Januar 2017

Makrokommentar. Januar 2017 Makrokommentar Januar 2017 Rolig start på aksjeåret Det var få store bevegelser i finansmarkedene i januar, men aksjer hadde i hovedsak en positiv utvikling. Markedsvolatiliteten, her vist ved den amerikanske

Detaljer

VIRKNINGER AV EUROEN PÅ EUROPEISK OG NORSK ØKONOMI

VIRKNINGER AV EUROEN PÅ EUROPEISK OG NORSK ØKONOMI Innlegg for Finanskomiteen Fredag 14. februar 2003 Professor Arne Jon Isachsen VIRKNINGER AV EUROEN PÅ EUROPEISK OG NORSK ØKONOMI 1. Litt om hvorfor vi fikk ØMU 2. Hva man forventet 3. Bedriftsøkonomiske

Detaljer

Makrokommentar. Januar 2016

Makrokommentar. Januar 2016 Makrokommentar Januar 2016 Svak åpning på børsåret 2 Det nye året startet med mye turbulens og dårlig stemning i finansmarkedene. Igjen var det uro omkring den økonomiske situasjonen i Kina og fallende

Detaljer

Makrokommentar. Mai 2015

Makrokommentar. Mai 2015 Makrokommentar Mai 2015 Relativt flatt i mai Verdens aksjemarkeder hadde en relativt flat utvikling på aggregert basis, til tross for at flere markeder beveget seg mye i mai. Innen fremvoksende økonomier

Detaljer

Euro i Norge? Steinar Holden

Euro i Norge? Steinar Holden Euro i Norge? Steinar Holden, (f. 1961) professor i samfunnsøkonomi ved Universitetet i Oslo. Forsker på lønnsfastsettelse, pengeog finanspolitikk, makroøkonomi, arbeidsmarked og forhandlinger. Han har

Detaljer

Fra finanskrise til gjeldskrise

Fra finanskrise til gjeldskrise Fra finanskrise til gjeldskrise Steinar Holden Økonomisk institutt, UiO http://folk.uio.no/sholden/ Faglig pedagogisk dag 27. oktober 12.0 Offentlig gjeld og budsjettbalanse Budsjettbalanse i prosent av

Detaljer

Makrokommentar. Januar 2015

Makrokommentar. Januar 2015 Makrokommentar Januar 2015 God start på aksjeåret med noen unntak Rentene falt, og aksjene startet året med en oppgang i Norge og i Europa. Unntakene var Hellas, der det greske valgresultatet bidro negativt,

Detaljer

Makrokommentar. November 2016

Makrokommentar. November 2016 Makrokommentar November 2016 Store markedsbevegelser etter valget i USA Finansmarkedene ble overrasket over at Donald Trump vant det amerikanske presidentvalget, og det var store markedsreaksjoner da valgresultatet

Detaljer

Makrokommentar. September 2014

Makrokommentar. September 2014 Makrokommentar September 2014 Svake markeder i september Finansmarkedene var også i september preget av geopolitisk uro, og spesielt Emerging Markets hadde en svak utvikling. Oslo Børs holdt seg relativt

Detaljer

Makroøkonomi Mundells trilemma

Makroøkonomi Mundells trilemma Makroøkonomi Mundells trilemma Skrevet av Runar Søndersrød Brøvig 1. Innledning Påstanden, Fast valutakurs, selvstendig rentepolitikk og frikapitalbevegelser er ikke forenelig på samme tid, kalles Mundells

Detaljer

Kina er tjent med Ugreit med den valuta- Euroland politikken landet fdffdsfsf ff nå har

Kina er tjent med Ugreit med den valuta- Euroland politikken landet fdffdsfsf ff nå har Kina er tjent med Ugreit med den valuta- Euroland politikken landet fdffdsfsf ff nå har Arne Jon Isachsen Centre for Monetary Economics (CME) Månedsbrev 07/2014 Kina trenger en gradvis liberalisering av

Detaljer

Finansieringsselskapenes Forening Tirsdag 13. mai 2003 Professor Arne Jon Isachsen FIRE ÅR MED EURO

Finansieringsselskapenes Forening Tirsdag 13. mai 2003 Professor Arne Jon Isachsen FIRE ÅR MED EURO Finansieringsselskapenes Forening Tirsdag 13. mai 2003 Professor Arne Jon Isachsen FIRE ÅR MED EURO 1. Litt om hvorfor vi fikk ØMU 2. Hva man forventet 3. Bedriftsøkonomiske erfaringer 4. Samfunnsøkonomiske

Detaljer

Pengepolitikk etter finanskrisen

Pengepolitikk etter finanskrisen Pengepolitikk etter finanskrisen Anders Grøn Kjelsrud 14.3.2017 Pensum og oversikt Kapittel 9 og 10 i læreboka Pengepolitisk Rapport 4/16 Oppsummering fra sist Pengepolitikk etter finanskrisen IS-kurven:

Detaljer

Finans- og gjeldskriser lærdommer for pengepolitikken

Finans- og gjeldskriser lærdommer for pengepolitikken Finans- og gjeldskriser lærdommer for pengepolitikken Steinar Holden Økonomisk institutt, UiO http://folk.uio.no/sholden/ Valutaseminaret 3. februar Lærdommer Fleksibel inflasjonsstyring fungerer godt

Detaljer

Hvor går du Norge? - Norge et land i verden

Hvor går du Norge? - Norge et land i verden Hvor går du Norge? - Norge et land i verden Per Richard Johansen, Høstkonferansen i Østfold, 11. oktober 2017 Finanspolitikken Renta Globaliseringen på lang sikt Finanspolitikken Illustrasjon: Aftenposten

Detaljer

a) Sørøst-Asia: Sør-Korea og Thailand

a) Sørøst-Asia: Sør-Korea og Thailand Finanskriser og sammensetningen av ekstern gjeld Jon Bergundhaugen, rådgiver i Avdeling for verdipapirmarkeder og internasjonal finans 1 Det har vært flere finansielle kriser internasjonalt det siste tiåret.

Detaljer

Innhold Forord Sammendrag Innledning Påstand Bakrunn Problemstilling Forklaringer Fast valutakurs...

Innhold Forord Sammendrag Innledning Påstand Bakrunn Problemstilling Forklaringer Fast valutakurs... HANDELSHØYSKOLEN BI MAN 2832 2835 Anvendt økonomi og ledelse Navn: Stig Falling Student Id: 0899829 Seneste publiserings dato: 29.11.2009 Forord I en økonomi er det umulig å forene fri kapital flyt, fast

Detaljer

Penger og inflasjon. 10. forelesning ECON 1310. 12. oktober 2015

Penger og inflasjon. 10. forelesning ECON 1310. 12. oktober 2015 Penger og inflasjon 10. forelesning ECON 1310 12. oktober 2015 1 Penger og finansielle aktiva To typer eiendeler: Realobjekter (bygninger, tomter, maskiner, osv) Finansobjekter (finansielle aktiva): fordringer

Detaljer

Eksamensoppgaver

Eksamensoppgaver Eksamensoppgaver 1996-2002 Dette er en samling av eksamensoppgaver som ble gitt i kurset Makro - åpne økonomier i perioden 1996-2002. Eksamen var den gangen på seks timer. Pensum var størstedelen av A.

Detaljer

Renter og finanskrise

Renter og finanskrise Renter og finanskrise Steinar Holden Økonomisk institutt, UiO http://folk.uio.no/sholden/ 12. februar Disposisjon Realrenten bestemt ved likevekt på kapitalmarkedet Realrente og pengepolitikk Finanskrise

Detaljer

BREV TIL INVESTORENE: NOVEMBER 2014

BREV TIL INVESTORENE: NOVEMBER 2014 BREV TIL INVESTORENE: NOVEMBER 2014 Markedsutvikling November så lenge ut til å bli en bli en måned uten store hendelser i finansmarkedene. Mot slutten av måneden ga imidlertid Oslo Børs etter for trykket

Detaljer

Kinas rolle og muligheter i verdensøkonomien

Kinas rolle og muligheter i verdensøkonomien Kinas rolle og muligheter i verdensøkonomien Bergens Næringsråd, 11. november 2011 Olav Chen Senior porteføljeforvalter Storebrand Kapitalforvaltning Fremvoksende økonomier med Kina i spissen holder farten,

Detaljer

Finansiell Endring Publisering 4 Marius Knudssøn m_knudsson@yahoo.no

Finansiell Endring Publisering 4 Marius Knudssøn m_knudsson@yahoo.no Finansiell Endring Publisering 4 Marius Knudssøn m_knudsson@yahoo.no Oppgave 1 Fri kapitalflyt, fast valutakurs og selvstendig pengepolitikk på en gang? Flemming-Mundell modellen: For å drøfte påstanden

Detaljer

Publisering 11 Uke 14. Innleveringsdato: Anvendt Makroøkonomi og Finansiell Endring Fellespublisering. Side 0

Publisering 11 Uke 14. Innleveringsdato: Anvendt Makroøkonomi og Finansiell Endring Fellespublisering. Side 0 Publisering 11 Uke 14 Innleveringsdato: 20. 05. 2010 Anvendt Makroøkonomi og Finansiell Endring Fellespublisering Side 0 Innholdsfortegnelse Innholdsfortegnelse... 1 Forklar påstandens innhold og drøft

Detaljer

Valuta og valutamarked. ECON 1310 2. november 2015

Valuta og valutamarked. ECON 1310 2. november 2015 Valuta og valutamarked ECON 1310 2. november 2015 Hvorfor bry seg? Endringer i valutakursen påvirker hvor mye vi betaler i butikken Hvorfor bry seg? Og hvor vidt dere har jobb etter studiene Disposisjon

Detaljer

LAVE RENTER I LANG, LANG TID FREMOVER

LAVE RENTER I LANG, LANG TID FREMOVER Eiendomsverdis bank og finansdag 2014 Hotell Bristol, 30. oktober 2014 LAVE RENTER I LANG, LANG TID FREMOVER arne jon isachsen 2 1. Lang, lang tid 2. Lange renter har sunket over alt 3. Vil ikke ha finansielle

Detaljer

Om finansielle ubalanser og pengepolitikk

Om finansielle ubalanser og pengepolitikk Om finansielle ubalanser og pengepolitikk Direktør Birger Vikøren, Norges Bank Pengepolitikk Valutaseminaret 2013, Soria Moria Hotell 7. februar 2013 Hvordan oppstod finanskrisen? 1. Kraftig vekst i gjeld

Detaljer

Utfordringer for pengepolitikken i et lavrenteregime

Utfordringer for pengepolitikken i et lavrenteregime Utfordringer for pengepolitikken i et lavrenteregime Steinar Holden Økonomisk institutt, UiO http://folk.uio.no/sholden/ Finansdepartementet 16. januar 2017 Utfordringene er annerledes enn vi trodde Mindre

Detaljer

Introduksjonsforelesning makroøkonomi

Introduksjonsforelesning makroøkonomi Introduksjonsforelesning makroøkonomi Steinar Holden Hva er samfunnsøkonomi? studere beslutninger og valg som økonomiske aktører tar o individer, bedrifter, staten, andre forklare hvorfor økonomiske teorier

Detaljer

Sensorveiledning /løsningsforslag ECON 1310, våren 2014

Sensorveiledning /løsningsforslag ECON 1310, våren 2014 Sensorveiledning /løsningsforslag ECON 1310, våren 2014 Ved sensuren vil oppgave 1 telle 30 prosent, oppgave 2 telle 40 prosent, og oppgave 3 telle 30 prosent. Alle oppgaver skal besvares. Oppgave 1 I

Detaljer

SKAGEN Tellus mars 2007. Porteføljeforvalter Torgeir Høien

SKAGEN Tellus mars 2007. Porteføljeforvalter Torgeir Høien SKAGEN Tellus s Porteføljeforvalter Torgeir Høien Investeringsfilosofien SKAGEN Tellus investerer i kredittsikre obligasjoner utstedt av myndigheter i land med sunn pengepolitikk, åpne kapitalkeder og

Detaljer

Steinar Holden Økonomisk institutt, UiO

Steinar Holden Økonomisk institutt, UiO Fra finanskrise til gjeldskrise Steinar Holden Økonomisk institutt, UiO http://folk.uio.no/sholden/ / h ld / Faglig pedagogisk dag 27. oktober 12.0 Offentlig gjeld og budsjettbalanse Budsje ettbalanse

Detaljer

UNIVERSITETET I OSLO ØKONOMISK INSTITUTT Sensorveiledning 1310, H13

UNIVERSITETET I OSLO ØKONOMISK INSTITUTT Sensorveiledning 1310, H13 UNIVERSITETET I OSLO ØKONOMISK INSTITUTT Sensorveiledning 131, H13 Ved sensuren tillegges oppgave 1 vekt,, oppgave vekt,5, og oppgave 3 vekt,3. For å bestå eksamen, må besvarelsen i hvert fall: Ha nesten

Detaljer

Pengepolitikk. Anders Grøn Kjelsrud

Pengepolitikk. Anders Grøn Kjelsrud Pengepolitikk Anders Grøn Kjelsrud 19.10.2017 Pensum og oversikt Kapittel 9 og 10 i læreboka Oppsummering fra sist Pengepolitikk etter finanskrisen IS-kurven: Y avhenger av i og eksogene størrelser Y =

Detaljer

Norsk pengepolitikk. Har fattige land noe å lære?

Norsk pengepolitikk. Har fattige land noe å lære? Norsk pengepolitikk. Har fattige land noe å lære? Det er enorme forskjeller mellom Norges økonomi og Norges institusjoner og de økonomiene og institusjonenen vi finner i fattige land. Kan fattige land

Detaljer

Norges Banks rolle pä finanssektoromrädet 1945-2013, med saerlig vekt pä finansiell stabilitet

Norges Banks rolle pä finanssektoromrädet 1945-2013, med saerlig vekt pä finansiell stabilitet NORGES BANK SKRIFTSERIE Nr. 48 Norges Banks rolle pä finanssektoromrädet i perioden 1945-2013, med saerlig vekt pä finansiell stabilitet Harald Haare, Arild J. Lund og Jon A. Solheim Desember 2014 kb 1816-2016

Detaljer

Makrokommentar. August 2015

Makrokommentar. August 2015 Makrokommentar August 2015 Store bevegelser i finansmarkedene Det kinesiske aksjemarkedet falt videre i august og dro med seg resten av verdens børser. Råvaremarkedene har falt tilsvarende, og volatiliteten

Detaljer

Makrokommentar. Februar 2016

Makrokommentar. Februar 2016 Makrokommentar Februar 2016 Volatilt også i februar 2 Stemningen i de internasjonale finansmarkedene ble betydelig bedre mot slutten av februar, selv om markedsvolatiliteten holdt seg på høye nivåer. Første

Detaljer

Makrokommentar. Mars 2015

Makrokommentar. Mars 2015 Makrokommentar Mars 2015 QE i gang i Europa I mars startet den europeiske sentralbanken sitt program for kjøp av medlemslandenes statsobligasjoner, såkalte kvantitative lettelser (QE). Det har bidratt

Detaljer

Makrokommentar. Mai 2016

Makrokommentar. Mai 2016 Makrokommentar Mai 2016 Norske aksjer opp i mai 2 Oslo Børs hadde også i mai en positiv utvikling, med en oppgang på 1,8 prosent. Oljeprisen fortsatte opp, og Iå ved utgangen av måneden på rundt 50 USD

Detaljer

ECON 1310 Valuta og valutamarked. 8. November 2016 Pensum: Holden kap. 14 Foreleser: Øystein Børsum

ECON 1310 Valuta og valutamarked. 8. November 2016 Pensum: Holden kap. 14 Foreleser: Øystein Børsum ECON 1310 Valuta og valutamarked 8. November 2016 Pensum: Holden kap. 14 Foreleser: Øystein Børsum Hvorfor bry seg? Endringer i valutakursen påvirker hvor mye vi betaler i butikken Hvorfor bry seg? Og

Detaljer

Kunsten å bruke sunn fornuft SKAGEN Tellus

Kunsten å bruke sunn fornuft SKAGEN Tellus Kunsten å bruke sunn fornuft SKAGEN Tellus Statusrapport for mai 2. juni 2008 Porteføljeforvalter Torgeir Høien Avkastningen målt i euro SKAGEN Tellus hadde en avkastning på 2,4 prosent i mai. Referanseindeksens

Detaljer

Oversikt. Del 1. Del 2. Del 3. Definisjon på finansielle kriser Gjeldskriser innenlandsgjeld

Oversikt. Del 1. Del 2. Del 3. Definisjon på finansielle kriser Gjeldskriser innenlandsgjeld Oversikt Del 1 Kapittel 1 Kapittel 2 Kapittel 3 Kapittel 4 Kapittel 5 Kapittel 6 Kapittel 7 Kapittel 8 Definisjon på finansielle kriser Gjeldskriser utenlandsgjeld Gjeldskriser innenlandsgjeld Statsgjeldskriser

Detaljer

Makrokommentar. September 2016

Makrokommentar. September 2016 Makrokommentar September 2016 Markedsuro i september Aksjemarkedene hadde i sum en tilnærmet flat utvikling i september, til tross for perioder med markedsuro. Aktørene i finansmarkedet etterlyser flere

Detaljer

Aktuell kommentar Nedtur i USA krise eller velkommen avdemping for verdensøkonomien?

Aktuell kommentar Nedtur i USA krise eller velkommen avdemping for verdensøkonomien? Nr. juli 8 Aktuell kommentar Nedtur i USA krise eller velkommen avdemping for verdensøkonomien? Hans Petter Wilse, spesialrådgiver i Norges Bank Pengepolitikk Nedtur i USA krise eller velkommen avdemping

Detaljer

Makrokommentar. November 2014

Makrokommentar. November 2014 Makrokommentar November 2014 Blandet utvikling i november Oslo Børs var over tre prosent ned i november på grunn av fallende oljepris, mens amerikanske børser nådde nye all time highs sist måned. Stimulans

Detaljer

Forslag til endringer i låneforskriften og i regelverket om bankenes sikkerhetsstillelse

Forslag til endringer i låneforskriften og i regelverket om bankenes sikkerhetsstillelse Norges Bank Pb. 1179 Sentrum 0107 OSLO Oslo, 22. juni 2005 Forslag til endringer i låneforskriften og i regelverket om bankenes sikkerhetsstillelse Norske Finansanalytikeres Forening (NFF) er ikke oppført

Detaljer

ECON 1310: Forelesning nr 8 (13. mars 2008)

ECON 1310: Forelesning nr 8 (13. mars 2008) ECON 1310: Forelesning nr 8 (13. mars 2008) Ragnar Nymoen Økonomisk institutt. Universitetet i Oslo. 11. mars 2008 1 1 Innledning Vi skal ta opp to temaer i denne forelesningen: 1. Vi skal foreta en liten

Detaljer

Seminaroppgaver ECON 1310 Økonomisk aktivitet og økonomisk politikk

Seminaroppgaver ECON 1310 Økonomisk aktivitet og økonomisk politikk Seminaroppgaver ECON 1310 Økonomisk aktivitet og økonomisk politikk Høsten 2012 1) Måling av økonomiske variable. Blanchard kap 1, Holden, (i) Hva er hovedstørrelsene i nasjonalregnskapet, og hvordan er

Detaljer

Introduksjonsforelesning makroøkonomi

Introduksjonsforelesning makroøkonomi Introduksjonsforelesning makroøkonomi Steinar Holden Hva er samfunnsøkonomi? studere beslutninger og valg som økonomiske aktører tar o individer, bedrifter, staten, andre forklare hvorfor økonomiske teorier

Detaljer

2016 et godt år i vente?

2016 et godt år i vente? 2016 et godt år i vente? Investment Strategy & Advice 2015 ble et godt år for aksjeinvestorer som hadde investert i en veldiversifisert portefølje, både som følge av positiv børsutvikling, og ikke minst

Detaljer

Markedsrapport. 1. kvartal 2012. P. Date

Markedsrapport. 1. kvartal 2012. P. Date Markedsrapport 1. kvartal 212 P. Date Aksjemarkedet Man har, etter et svakt 2, vært vitne til en oppgang i aksjemarkedene i første kvartal i 212. Sterkere tiltro til verdensøkonomien har økt risikovilligheten

Detaljer

EKSAMENSOPPGAVER I SV SØ 342: Makroøkonomisk analyse av utviklingsland. 2 av 3 oppgaver skal besvares

EKSAMENSOPPGAVER I SV SØ 342: Makroøkonomisk analyse av utviklingsland. 2 av 3 oppgaver skal besvares Norges teknisk-naturvitenskapelige universitet Institutt for sosialøkonomi EKSAMENSOPPGAVER I SV SØ 342: Makroøkonomisk analyse av utviklingsland 2 av 3 oppgaver skal besvares V-1991 1. Mange utviklingsland

Detaljer

Aktuell kommentar. Hvordan påvirker markedsuroen finansieringskostnadene for norske bankkonsern?

Aktuell kommentar. Hvordan påvirker markedsuroen finansieringskostnadene for norske bankkonsern? Nr. Aktuell kommentar Hvordan påvirker markedsuroen finansieringskostnadene for norske bankkonsern? Av Jermund Molland og Monique Erard, Avdeling for Likviditetsovervåking, Norges Bank Finansiell stabilitet*

Detaljer

Norge - en oljenasjon i solnedgang?

Norge - en oljenasjon i solnedgang? Norge - en oljenasjon i solnedgang? Sjeføkonom Elisabeth Holvik, 25. november 2014 The big picture 6 år siden finanskrisen i USA Veksten holdt oppe av ekstreme virkemidler USA og England på vei ut av krisen

Detaljer

Pengepolitikk etter finanskrisen. 9. forelesning ECON oktober 2015

Pengepolitikk etter finanskrisen. 9. forelesning ECON oktober 2015 Pengepolitikk etter finanskrisen 9. forelesning ECON 1310 5. oktober 2015 1 Finanskrisen i 2008-09 førte til kraftig økonomisk nedgang i industrilandene. Anslag på potensielt BNP i USA på ulike tidspunkt,

Detaljer

Makrokommentar. Februar 2017

Makrokommentar. Februar 2017 Makrokommentar Februar 2017 Positive markeder i februar Aksjer hadde i hovedsak en god utvikling i februar, med oppgang både for utviklede og fremvoksende økonomier. Et unntak var Oslo Børs, som falt 0,4

Detaljer

Tabeller. Standard tegn:. Tall kan ikke forekomme.. Oppgave mangler... Oppgave mangler foreløpig Null 0 Mindre enn en halv av den 0,0 brukte enhet

Tabeller. Standard tegn:. Tall kan ikke forekomme.. Oppgave mangler... Oppgave mangler foreløpig Null 0 Mindre enn en halv av den 0,0 brukte enhet Tabeller 1. Norges Bank. Balanse 2. Norges Bank. Plasseringer for Statens pensjonsfond - utland 3. Banker. Balanse 4. Banker. Utlån og innskudd fordelt på publikumssektorer 5. Banker. Resultat og kapitaldekning

Detaljer

Notater til 2. avd. makro H-2002 (#2)

Notater til 2. avd. makro H-2002 (#2) Notater til 2. avd. makro H-2002 (#2) Ragnar Nymoen Formål med denne forelesningen: Utvide grunnmodellen fra OEM Ch.1 til å inkludere to finansobjekter: Penger og obligasjoner. Bruke modellen til å definere

Detaljer

Nr. 2 2009. Staff Memo. Renter og rentemarginer. Asbjørn Fidjestøl, Norges Bank Pengepolitikk

Nr. 2 2009. Staff Memo. Renter og rentemarginer. Asbjørn Fidjestøl, Norges Bank Pengepolitikk Nr. 9 Staff Memo Renter og rentemarginer Asbjørn Fidjestøl, Norges Bank Pengepolitikk Staff Memos present reports on key issues written by staff members of Norges Bank, the central bank of Norway - and

Detaljer

Markedskommentar P.1 Dato 15.10.2012

Markedskommentar P.1 Dato 15.10.2012 Markedskommentar P. 1 Dato 15.1.2 Aksjemarkedet Aksjemarkedene har steget i 3. kvartal og nyheter fra Euro-sonen har fortsatt å prege bevegelsene i markedene. Siden utgangen av 2. kvartal har frykten for

Detaljer

OPEC ingen kutt i produksjonen oljeprisen seiler sin egen sjø.

OPEC ingen kutt i produksjonen oljeprisen seiler sin egen sjø. OPEC ingen kutt i produksjonen oljeprisen seiler sin egen sjø. Torsdag 7.11 meldte OPEC at der ikke kommer noen kutt i produksjonen fra deres side. Dette påvirker kraftig en allerede fallende oljepris,

Detaljer

Om statsgjeld, banker og finansiell stabilitet. Kristin Gulbrandsen Sparebankforeningens årsmøte Bergen 27. oktober 2011

Om statsgjeld, banker og finansiell stabilitet. Kristin Gulbrandsen Sparebankforeningens årsmøte Bergen 27. oktober 2011 Om statsgjeld, banker og finansiell stabilitet Kristin Gulbrandsen Sparebankforeningens årsmøte Bergen 27. oktober 211 Om statsgjeld, banker og finansiell stabilitet Disposisjon Den internasjonale uroen

Detaljer

SKAGEN Tellus Statusrapport for januar 2008. Porteføljeforvalter Torgeir Høien

SKAGEN Tellus Statusrapport for januar 2008. Porteføljeforvalter Torgeir Høien SKAGEN Tellus Statusrapport for januar 2008 Porteføljeforvalter Torgeir Høien Investeringsfilosofien SKAGEN Tellus investerer i kredittsikre obligasjoner utstedt av myndigheter i land med sunn pengepolitikk

Detaljer

Finans- og realøkonomi McDowell m.fl. (21), Frank & Bernanke (8-9)

Finans- og realøkonomi McDowell m.fl. (21), Frank & Bernanke (8-9) Forelesning 5: Sparing, kapital, finansmarkeder og finanskrise / penger og priser Formål: å gi ei innføring i koplingene mellom finanssida i økonomien og investeringer (og dermed vekst) ei innføring i

Detaljer

Aktuell kommentar. Sammenhengen mellom styringsrenten og pengemarkedsrentene. Nr Ida Wolden Bache og Tom Bernhardsen *

Aktuell kommentar. Sammenhengen mellom styringsrenten og pengemarkedsrentene. Nr Ida Wolden Bache og Tom Bernhardsen * Nr. 9 Aktuell kommentar Sammenhengen mellom styringsrenten og ne Ida Wolden Bache og Tom Bernhardsen * * Ida Wolden Bache er seniorrådgiver i Pengepolitisk avdeling og Tom Bernhardsen er spesialrådgiver

Detaljer

Kunsten å bruke sunn fornuft. SKAGEN Avkastning. Statusrapport mai 2010 Porteføljeforvaltere: Torgeir Høien og Jane Tvedt. Aktiv renteforvaltning

Kunsten å bruke sunn fornuft. SKAGEN Avkastning. Statusrapport mai 2010 Porteføljeforvaltere: Torgeir Høien og Jane Tvedt. Aktiv renteforvaltning Kunsten å bruke sunn fornuft SKAGEN Avkastning Statusrapport mai 2010 Porteføljeforvaltere: Torgeir Høien og Jane Tvedt Aktiv renteforvaltning Hovedpunkter SKAGEN Avkastnings fondskurs steg 0,4 prosent

Detaljer

Finanskrisen årsaker og konsekvenser

Finanskrisen årsaker og konsekvenser Finanskrisen årsaker og konsekvenser Steinar Holden Økonomisk institutt, UiO http://folk.uio.no/sholden/ Forelesning ECON 1310 17. mars Veikart Makroøkonomiske ubalanser Svakheter i finansmarkeder og regulering

Detaljer

Markedsrapport 3. kvartal 2016

Markedsrapport 3. kvartal 2016 Markedsrapport 3. kvartal 2016 Oppsummering 3. kvartal Kvartalet startet bra og juli ble en god måned i aksjemarkedene. Etter at britene besluttet å tre ut av EU i slutten av juni, falt aksjemarkedene

Detaljer

NORGES BANK MEMO. Beregning av aggregatet for handelspartnernes renter NR. 2 2015

NORGES BANK MEMO. Beregning av aggregatet for handelspartnernes renter NR. 2 2015 NR. 015 Norges Bank Memo Nr. 015 Norges Bank Adresse: Bankplassen Post: Postboks 1179 Sentrum, 0107 Oslo Telefon: 16000 Telefaks: 41105 E-post: central.bank@norges-bank.no Internett: http://www.norges-bank.no

Detaljer