SKAGEN Kon-Tiki. Viser vei i nytt farvann. - november Et godt marked drevet av fortsatt gode selskapsresultater -

Transkript

1 Skagen Rev fyrskib Utsnitt. Av Carl Locher, en av Skagenmalerne. Bildet tilhører Skagens Museum. Kunsten å bruke sunn fornuft SKAGEN Kon-Tiki - november Et godt marked drevet av fortsatt gode selskapsresultater - Viser vei i nytt farvann 1

2 Kon-Tiki teamet ønsker våre kunder en riktig God Jul og takker for tilliten gjennom Vi har denne gangen inkludert et større antall selskapsprofiler samt en gjennomgang av Sistema som avspenning i juleforberedelsene.

3 Innholdsfortegnelse Hovedtrekk i november Investeringsresultater 6 Porteføljeoppdatering 16 Utsikter og konklusjon 34 Fokus: Sistema 54 Andre selskaper i SKAGEN Kon-Tiki 66 Investeringsmandat 76 Investeringsfilosofi 81 Globale vekstmarkeder 86 3

4 Hovedtrekk i november 2009 Globale vekstmarkeder opplevde som industrialiserte markeder en positiv utvikling i november drevet av fortsatt gode selskapsresultater. SKAGEN Kon-Tiki steg 3,6% i november mot en oppgang i referanseindeks på 3,9%. Underprestasjonen de siste tre måneder er hovedsakelig drevet av negativt bidrag fra Bharti og LG Electronics. Hittil i år er fondet opp 50,4% som er 11% poeng bedre enn referanseindeks på 39,4%. Resultatene for 3Q forsetter å overraske positivt. Av de 22 av våre selskaper som har rapportert siden forrige måned har 12 oversteget forventningene, og det har kun vært fire negative overraskelser. Vi har oppjustert forventningene for fire selskaper og nedjustert for tre. Videre har vi oppjustert kursmål for fem selskaper som har sammenheng med funnresultater og større fokus på neste års inntjening. Vi investerte i to nye selskaper i november; kobberprodusenten Equinox Minerals og landbruksprodusenten Chaoda Modern Agriculture. Vi solgte oss ut av PKN Orlen og aksepterte det forhøyede budet på Tandberg. Vi fortsatte å øke våre posisjoner i en rekke allerede eksisterende poster. De 35 største selskapene i porteføljen handles nå til en vektet P/E for 2009e på 9,6x mot 15,8x for referanseindeks og en P/BV på 1,1x mot 2,1 for indeks; fortsatt et betydelig verdifokus i vår portefølje. 4

5 Investeringsresultater

6 Resultater i NOK pr. 30. november 2009 Hittil i kvartal Hittil i år Siste 3 år Siden oppstart* SKAGEN Kon Tiki 1,2 % 50,4 % 7,5 % 21,1 % Vekstmarkedsindeks (NOK) 2,2 % 39,4 % 2,5 % 10,3 % Meravkastning -1,0 % 11,0 % 5,1 % 10,8 % Verdensindeks (NOK) 0,2 % 3,6 % -8,1 % -1,9 % Meravkastning 0,9 % 46,7 % 15,6 % 23,0 % *) 5. april Alle avkastningstall utover 12 måneder er annualisert (geometrisk avkastning) 6

7 Kursutvikling i SKAGEN Kon-Tiki siden oppstart Oppdatert pr. 30. november 2009 Alle avkastningstall er etter forvaltningshonorar 7

8 God relativ avkastning hvert år siden oppstart; i år med både positiv og negativ markedsavkastning 120 % 100 % 103 % 80 % 60 % 40 % 20 % 50 % 32 % 14 % 59 % 49 % 23 % 22 % 23 % 21 % 50 % 39 % 0 % -20 % -40 % -60 % -30 % -34 % -36 % -40 % 2002* YTD 2009* SKAGEN Kon-Tiki MSCI EM index *) Fondet lansert 5. april Avkastning i NOK. *) pr. 30. november 8

9 Globale vekstmarkeder i november 2009 (i NOK) Mexico 10 % Brasil 9 % Sør-Afrika 7 % Polen 7 % India 7 % Kina (lokal) 6 % USA (S&P) 5 % Filippinene 5 % Chile 5 % Israel 4 % Colombia 4 % Taiwan 4 % Singapore 4 % Vekstmarkedsindeksen 4 % SKAGEN Kon-Tiki 4 % Industrialiserte markeder 4 % Ungarn 3 % Slovakia 3 % Russland 3 % Indonesia 2 % Kenya 2 % Ukraina 1 % Argentina 1 % Malaysia 1 % Kina (internasjonal) 1 % Thailand 1 % Tsjekkia 1 % Sør-Korea 0 % Peru 0 % Hong Kong 0 % Ghana 0 % Pakistan -1 % Slovenia -4 % Kroatia -4 % Nigeria -4 % Tyrkia -12 % Vietnam -18 % Egypt -20 % 9

10 Globale vekstmarkeder i 2009 pr. 30. november (i NOK) Brasil 92 % Russland 80 % Peru 78 % Indonesia 74 % Ukraina 62 % SKAGEN Kon-Tiki 51 % India 50 % Argentina 47 % Ungarn 44 % Chile 44 % Kina (lokal) 43 % Tyrkia 39 % Vekstmarkedsindeksen 39 % Taiwan 37 % Colombia 36 % Israel 35 % Kina (internasjonal) 34 % Filippinene 33 % Singapore 31 % Thailand 31 % Sør-Afrika 30 % Hong Kong 24 % Vietnam 23 % Sør-Korea 22 % Pakistan 22 % Mexico 21 % Malaysia 19 % Tsjekkia 17 % Polen 15 % Kroatia 6 % Egypt 5 % Industrialiserte markeder 4 % Slovenia -1 % USA (S&P) -1 % Kenya -23 % Slovakia -31 % Nigeria -49 % Ghana -62 % 10

11 Bransjeavkastning i globale vekstmarkeder for 2009 pr. 30. november 2009 MSCI EM index performance by industry YTD 2009 (NOK) Consumer discretionary Materials Information technology Energy Financials MSCI EM index 51 % 47 % 41 % 39 % 62 % 61 % Consumer staples 29 % Industrials Utility 21 % 18 % Health care 9 % Telecom services -1 % -10 % 0 % 10 % 20 % 30 % 40 % 50 % 60 % 70 % Source: MSCI 11

12 Største bidragsytere i november 2009 (i mill. NOK) Eletrobras 245 Sistema 113 Stada 89 Pride International 80 Banrisul 78 Richter Gedeon 77 Seadrill 68 Mahindra & Mahindra 54 First Quantum Minerals 52 Hyundai Motor 49 China Shineway 43 Vale 40 Efes Breweries 38 Petrobras 37 Hanmi Pharm. 34 Indo Tambangraya 34 Alfa 33 LG Electronics -51 Norwegian -39 TAC -38 Sabanci Holding -26 EFG-Hermes -21 Standard Chartered -20 Aveng -20 Sum verdiskapning i november 2009: 965 mill. NOK 12

13 Største bidragsytere i 2009 pr. 30. november (i mill. NOK) Sistema 698 Banrisul 629 Samsung Electronics 610 Pride International 571 OGX Petroleo 426 Seadrill 362 Vale 349 Mahindra & Mahindra 317 First Quantum Minerals 294 Eletrobras 267 Hyundai Motor 244 Richter Gedeon 220 Provida 216 Standard Chartered 208 Petrobras 201 Tullow Oil 169 China Shineway 154 Bharti Airtel Pivovarna Lasko DRD Gold - 93 Ghana Commercial Bank - 29 Korean Re - 29 Hitatchi - 28 Sum verdiskapning pr. 30. november 2009: mill. NOK 13

14 Vekstmarkedsvalutaer i 2009 pr. 30. november (mot NOK) Brasilianske Real 7 % Chilenske Peso 4 % Sørafrikanske Rand 2 % Indonesiske Rupiah -3 % Colombiske Peso -9 % Tsjekkiske Koruna -10 % Kroatiske Kuna -11 % Peruanske New Sol -11 % Sørkoreanske Won -12 % Slovakiske Koruna -13 % Euro -13 % Polske Zloty -13 % Meksikanske Peso -14 % Indiske Rupee -15 % Thailandske Bhat -15 % Kenyanske Shilling -15 % Singapore Dollar -16 % Ungarske Forint -16 % Taiwanske Dollar -17 % Malaysiske Ringgit -17 % Tyrkiske Lire -18 % Russiske Ruble -18 % Egyptiske Pund -18 % Filippinske Peso -18 % US Dollar -19 % Hong Kong Dollar -19 % Kinesiske Renminbi -19 % Israelske Shekel -19 % Pakistanske Rupee -23 % Vietnamesiske Dong -23 % Nigerianske Naira -23 % Ghanesiske Cedi -27 % 14

15 Porteføljeoppdatering

16 Bransjefordeling i SKAGEN Kon-Tiki i forhold til MSCI All World Index (inkluderer industrialiserte markeder) SKAGEN Kon-Tiki sector weighting Energy Materials Industrials Consumer discretionary Consumer staples Healthcare Financials Information technology Telecom services Utility 0 % 5 % 10 % 15 % 20 % 25 % Source: MSCI MSCI World SKAGEN Kon-Tiki *) MSCI indeks og SKAGEN Kon-Tiki oppdatert pr. 30. november

17 Bransjesammensetning i globale vekstmarkeder er forskjellig fra industrialiserte markeder Weighting by sector Energy Materials Industrials Consumer discretionary Consumer staples Healthcare Financials Information technology Telecom services Utility 0 % 5 % 10 % 15 % 20 % 25 % Source: MSCI *) MSCI indekser oppdatert pr. 30. november 2009 MSCI World Developed MSCI EM 17

18 Bransjefordeling i SKAGEN Kon-Tiki mot MSCI Emerging Markets Index; undervekt i råvarer og bank/finans, og overvekt i konsum og medisin SKAGEN Kon-Tiki sector weighting Energy Materials Industrials Consumer discretionary Consumer staples Healthcare Financials Information technology Telecom services Utility 0 % 5 % 10 % 15 % 20 % 25 % Source: MSCI MSCI EM SKAGEN Kon-Tiki *) MSCI indeks og SKAGEN Kon-Tiki oppdatert pr. 30. november

19 Landfordeling SKAGEN Kon-Tiki i forhold til MSCI Emerging Markets Index 20 % SKAGEN Kon-Tiki country weighting 18 % 16 % 14 % 12 % 10 % 8 % 6 % 4 % 2 % 0 % China incl. HK Brazil Korea Taiwan India South Africa Russia Mexico Israel Malaysia Indonesia Turkey Chile Thailand Poland Egypt Hungary Czech Republic Philippines US Norway UK Other Source: MSCI, SKAGEN Funds MSCI EM SKAGEN Kon-Tiki *) MSCI EM indeks og SKAGEN Kon-Tiki oppdatert pr. 30. november

20 Største endringer i SKAGEN Kon-Tiki i november 2009 Kjøpt Equinox Minerals (ny) Chaoda Modern Agriculture (ny) Indo Tambangraya Megah ABB Aveng Norwegian Marine Harvest Group Yazicilar Holding EFG-Hermes Holding Korea Re Standard Chartered Bank Tisco Financial Group Yapi Kredit Bank Tandberg Sistema Eletrobras Solgt PKN Orlen (ut) Tandberg (akseptert forhøyet bud) OGX Petroleo Petrobras Provida Netto endringer >NOK 25 millioner for eksisterende poster 20

21 Hvorfor investerte vi i de nye selskapene? Equinox Minerals er en rendyrket kobberprodusent i Zambia, som er relativt politisk stabilt. Selskapet startet produksjon i april og forventer å nå en takt på 170,000 tonn pr. år i 2010 med reserver på 37 år. Equinox har lave produksjonskostnader, er fullinvestert med moderne anlegg. Det er oppside i ytterligere reservevekst, deres uran prosjekt samt ytterligere produksjonsvekst ved eksisterende anlegg opp til 255k tonn. Selskapet er svært attraktivt priset på 9x inntjening for 2010e med dagens kobberpris. Chaoda Modern Agriculture er den største produsenten av grønnsaker i Kina. Myndighetene jobber for å effektivisere jordbruket og forbedre bøndenes levekår. Chaodas forretningsmodell passer dermed godt inn. Selskapet leier bøndenes jord, ansetter bøndene, og investerer så i infrastruktur, landbruksutstyr og gjødsel for å modernisere driften. Eliminering av mellommenn i distribusjonsprosessen sikrer høye marginer samtidig som bøndene i snitt tjener dobbelt så mye som hva gjorde før de ble ansatt av Chaoda. Ledelsen forventer en topplinjevekst på rundt 20-25% p.a. de neste årene. I 2008/09 (juni) oppnådde de en EBITDA margin på 58%, og de har netto kontanter. Med en RoE på mer enn 20% burde selskapet prises på langt over en P/E på 5x og 4x EV/EBITDA (2010e); en potensiell triplingskandidat. 21

22 Nyheter fra våre porteføljeselskaper (1) Eletrobras (6,1% vekt) leverte et bra driftsresultat for 3Q09 på 563 mill. BRL mot -31 mill. i 2Q09 og +30 mill. i 3Q08. En fallende USD mot BRL ga som ventet et urealisert valutatap på 1257 mill. BRL. Netto resultat var 454 mill. BRL mot -2,1 mrd. i 2Q og +2,1 mrd. i 3Q08. Tallene var ved første øyesyn bedre enn ventet men skjulte ikke-monetære positive effekter på 800 mill. BRL relatert til Itaipu fordringer og inntektsførte skattefordringer. Kontantstrøm var god. Sistema (4,9% vekt) kunne glede seg over gode tall fra MTS (52,8%) som er Russlands største mobiloperatør. EBITDA på 1063 mill. USD var 5% bedre enn ventet drevet av en sterk operativ utvikling i Ukraina. Antall abonnenter steg 2% sekvensielt til 101 mill. hvorav 69 mill. i Russland. Vi så en positiv utvikling i priser (RPM) i begge disse hovedmarkedene. Hyundai Motor (4,5% vekt) annonserte sterke volumtall for november med en 33% vekst i forhold til 2008 mot kun 7% i oktober. Selskapet solgte kjøretøy i november. Banrisul (3,7% vekt) rapporterte et bra resultat for 3Q med en EPS på 0,36 BRL (19% RoE) som er opp 40% i forhold til 2Q og 32% mot 3Q08. Resultatveksten er dog drevet av en kraftig reduksjon i tapsavsetninger på basis av et 30bp sekvensielt fall i mislighold til 3,8%. Misligholdsdekningen på 217% er fortsatt svært konservativ og ytterligere tilbakeføringer synes nærliggende. Banken fremstår fortsatt som særdeles overkapitalisert med 18% kapitaldekning (Basel). Richter Gedeon (3,0% vekt) kom med et svakere resultat enn ventet drevet av svakt salg i EU og sentral- Europa, mens Russland, Ungarn og USA overrasket positivt. Salget steg 10% mot 3Q08 og ble dratt ned av en sterk lokal valuta. Driftsresultatet var opp 9% år/år. Netto resultat på 9,7 mrd. HUF falt 32% år/år forklart av lavere valutagevinster. Selskapet justerte sin prognose for salgsutvikling på de forskjellige markeder med en netto svak negativ effekt på totalt salg. 22

23 Nyheter fra våre porteføljeselskaper (2) Mahindra & Mahindra (1,7% vekt) leverte oppsiktsvekkende sterke salgstall for november med en vekst i salget av kjøretøy på 96% (+26% i oktober) mot samme periode i 2008 og en 48% vekst for traktor (+21% i oktober), til tross for den dårligste monsunen i India på syv år. OGX Petroleo (1,7% vekt) annonserte en revidert reserveoppdatering fra konsulentselskapet D&M som estimerer netto reserver på 6,7 mrd. fat oljeekvivalenter som er betydelig opp fra forrige oppdatering på 4,8 mrd. i mars Anslagene, basert på en suksessfaktor på 34,5%, var i tråd med forventningene. OGX meldte også om hydrokarbon forekomster ved Campos Basin BK blokk C-41 (100%) på grunt vann med forventet reservoar på mill. fat. Stada Arzneimittel (1,6% vekt) leverte gode tall for 3Q understøttet av sterk kostnadsdisiplin. Underliggende salg steg 4% år/år (-3% i 2Q) mens underliggende EBIT på 55m EUR var opp 10% i forhold til 3Q08. Fri kontantstrøm på 57m EUR i 3Q var god, drevet av lavere arbeidskapital og investeringer. First Quantum Minerals (1,6% vekt) meldte om et 3Q resultat som var noe under forventningene på grunn av negativ effekt fra prissikring av kobber. EPS på 1,5 USD inkluderte negative effekter fra dette på 0,46 USD. Produksjonen steg 1% sekvensielt til 93k tonn. Selskapet er på vei til å møte sitt produksjonsmål på tonn for kobber og lavere prissikring vil gi høyere resultater fremover (30m USD eller 0,38 pr. aksje negativ effekt fra prissikring gjenstår). Sabanci Holding (1,5% vekt) meldte om et netto resultat i 3Q på 454 mill. TRY som var noe bedre enn ventet og opp 67% år/år, delvis på grunn av en gevinst fra salget av Toyotasa. Siden tallene for de børsnoterte selskapene (70% av verdiene) var kjent er det de ikke-børsnoterte selskapene innenfor konsum og energi som leverer noe bedre resultater. Petrobras (1,1% vekt) annonserte et 3Q som var noe bedre enn ventet. EBITDA ble 14 mrd. BRL mot 17,5 mrd. i 2Q og 15,1 mrd. i 3Q08. Tallene inkluderer en negativ effekt på 2 mrd. BRL (1,4 mrd. BRL etter skatt) fra en skatteavsetning relatert til Marlin feltet. Netto resultat var 7,3 mrd. BRL mot 9,8 mrd i 3Q08 og 7,7 mrd. i 2Q. 23

24 Nyheter fra våre porteføljeselskaper (3) Efes Breweries International (1,0% vekt) kom med et sterkt 3Q resultat. Til tross for et 24% fall i netto salg (i USD) i forhold til 3Q08 var EBITDA på 58 mill. USD på nivå med året før som betyr at marginen steg 5,5% poeng til 22,6% (+2,7% poeng i 2Q år/år). Positive finansposter som følge av stigende RUB mot USD understøttet EPS på 0,78 USD. Selskapet fortsetter å vinne markedsandeler med et volumfall på kun 1% i 3Q år/år, mens kontantstrøm fra driften var 63m USD mot 18m i 3Q08. Strabag (0,9% vekt) kom med et noe bedre 3Q resultat enn ventet med salg opp 5%, driftsresultat +5% og netto resultat +11%. Ordreserven på 14,6 mrd. EUR var opp 2% sekvensielt og 5% i forhold til september Ledelsen beholdt et forsiktig syn på fremtiden og forventer resultatet for 2010 blir på linje med i år. China Shineway Pharmaceutical (0,9% vekt) meldte om meget sterkt salg i 4Q med en årlig vekst på 43%. Kapasitetsøkningen for injeksjonsprodukter på 50% i juni har båret frukter og veksten for denne kategorien (65% av salg) var på hele 50%. For de 9 første månedene av 2009 er salgsveksten 20%. Nordic American Tankers (0,9% vekt) annonserte som ventet et svakt resultat for 3Q09 med en EPS på negative 0,28 USD mot 0.00 i 2Q09. Kvartalsutbyttet ble kuttet til 0,1 USD pr. aksje. Gjennomsnittlig oppnådd rate i 3Q09 var 14,1k USD for skipene i spottmarkedet mot 26,3k i 2Q09. Selskapet bruker et svakt marked til å øke sin flåte fra 13 til 16 skip (+ 2 nybygg) siden begynnelsen av juli. Spottratene er nå steget til 30-35k USD pr. dag. Marine Harvest Group (0,8% vekt) leverte et imponerende 3Q med et driftsresultat før biomassejusteringer på 634 mill. NOK mot forventet 446 mill. som dog inkluderte en tilbakeføring av avsetninger relatert til Chile på 102 mill hvor tidligere nedskrivninger av biomasse kunne tilbakeføres. Ledelsen forventer et fall i global produksjon på 3-7% for 2010 etter et fall på 5% i år drevet av fortsatte problemer med sykdom i Chile. Dette forventes å understøtte prisene videre i Selskapet overrasket med å indikere et utbytte på minst 0,25 NOK pr. aksje for

25 Nyheter fra våre porteføljeselskaper (4) Kulim Malaysia (0,7% vekt) leverte et netto resultat på 44 mill. MYR mot 64 m i 3Q08. Inntjeningsfallet var drevet av lavere priser på palmeolje, lavere volumer samt to kostnadskomponenter av engangskarakter, mens konsolideringen av restaurantkjeden KFC bidro positivt. Noe høyere palmeoljepriser samt mindre marginpress fra stigende råvarepriser for restaurant segmentet forventes å bidra positivt fremover. Indo Tambangraya Megah (0,6% vekt) overrasket positivt i 3Q09 med et netto resultat på 107 mill. USD mot 61m i 3Q08 og 57m i 2Q09 drevet av høyere priser, en gevinst fra prissikring (en del av selskapets operative strategi) og god utnyttelsesgrad med en produksjon på 5,5m tonn (+14% sekvensielt og +20% år/år). Sterk produksjon ga et 11% sekvensielt fall i kontantkostnaden pr. tonn til tross for høyere dieselpris. Enka Insaat (0,6% vekt) leverte et 3Q resultat som var bedre enn ventet drevet av overraskende god margin innenfor entreprenørvirksomheten (19% mot 10% i 3Q08 og 4% i 2Q08) som opplevde godt bidrag fra store entrepriser. Netto resultat på 267 mill. TRY (EPS 0,15 TRY) oversteg konsensus med 30% og steg 32% sekvensielt og 166% i forhold til 3Q08. Fri kontantstrøm var sterk med 304m TRY i 3Q. EFG-Hermes Holding (0,6% vekt) rapporterte et netto resultat på 151 mill. EGP for 3Q09 som var ned 15% sekvensielt og -3% i forhold til 3Q08. Sesongmessig lave inntekter for investeringsbank divisjonen bidro negativt men 4Q har sett et oppsving for denne aktiviteten. EFG fortsetter å vise god kostnadsdisiplin og har også ikke-inntektsførte suksesshonorarer innenfor forvaltningsdelen som trolig blir inntektsført i 4Q. Korea Re (0,5% vekt) fikk et resultat for FY2Q 2009/2010 som var noe svakere enn ventet men en vesentlig fremgang både sekvensielt og i forhold til samme periode i fjor. Selskapets prognose for 2H 2009/2001 var dog noe skuffende, men vi tror selskapet velger en konservativ linje etter problemene med store tap på reassuranse kontrakter i Kina i FY1Q. Det kinesiske datterselskapet viser nå en positiv utvikling. 25

26 Nyheter fra våre porteføljeselskaper (5) Eczacibasi Ilac (0,5% vekt) kom med gode tall for 3Q09 med en EBITDA på 17 mill. TRY mot 10 mill. i 3Q08. God fremgang for gjenværende farmasivirksomhet samt personlig helse bidro til fremgangen. Salget av gjenværende eierandel i den generiske legemiddelvirksomheten til Zentiva ga en gevinst på 275 mill. i kvartalet og selskapet sitter nå på 601 mill. TRY i netto kontanter mot en markedsverdi på 899 mill. og handles til en P/BV på 0,5x. Et godt eksempel på våre 3 Uer. Alarko Holding (0,4% vekt) rapporterte et netto resultat på 14 mill. TRY mot -4 mill. for samme periode i Omsetningen på 189 mill. TRY falt 9% mens EBITDA ble doblet til 20 mill. TRY. Tekfen Holding (0,4% vekt) annonserte et resultat som var bedre enn ventet for 3Q etter skuffende tall for 2Q. Netto resultat på 44 mill. TRY var opp fra 7m forrige kvartal og på linje med 3Q08. Spesielt gjødseldivisjonen kom med gode tall drevet av en kraftig volumfremgang på 120% år/år og 61% sekvensielt, men også entreprenørdivisjonen viste salgs- og marginfremgang. Deep Sea Supply (0,3% vekt) rapporterte en EBITDA på 27 mill. USD for 3Q09 som forventet og ned 1m USD mot 2Q09. Spottmarkedet i Nordsjøen fortsetter å være svært svakt og selskapet fokuserer på å mobilisere spottonnasje til andre markeder med bedre beskjeftigelsesutsikter. Kim Eng Holding (0,4% vekt) rapporterte et godt 3Q resultat, med et netto resultat på 33 mill. SGD. Kommisjonsinntektene steg hele 30% sekvensielt og mer enn doblet seg år/år til et nivå man ikke har sett siden 3Q07. Satyam Computer Services (0,2% vekt) meldte at regnskapsjuks av den gamle konsernsjefen er rundt 47 mrd. INR større enn de tidligere antatte 70 mrd. Den nye ledelsen forventer ikke at dette vil føre til ytterligere kapitalbehov. AirAsia (0,1% vekt) kunne melde om et bra 3Q resultat med 5% omsetningsvekst til 740 mill. MYR drevet av kraftig økning i ikke-billett inntekter. Netto resultat på 130 mill. MYR var påvirket av valutagevinster. Selskapets regnskapsprinsipper kunne dog vært mer konservative. 26

27 Overvekten av gode selskapsresultater fortsetter Sabanci Holding Eletrobras Richter Gedeon Stada Arzneimittel Banrisul First Quantum Minerals Petrobras Nordic American Tankers Korea Re Strabag EFG-Hermes Holding Kulim Malaysia Efes Breweries Alarko Holding Marine Harvest Group Deep Sea Supply Enka Insaat Indo Tambangraya Megah Eczacibasi Ilac Tekfen Holding Kim Eng Holding AirAsia 27

28 De største selskapene i SKAGEN Kon-Tiki (del 1) Eletrobras er Brasils største elektrisitetsselskap med en andel av produksjon på 38%. Selskapet har en innstallert kapasitet på 40 TWh hvor 87% er vannkraft, og km transmisjonsnett (59% markedandel). Staten eier rundt 50% av aksjekapitalen. Pride International er verdens 5. største riggselskap med fokus på dypvannssegmentet. Flåten består av 12 semi rigger, 2 drillskip, 7 jackup rigger samt 4 drillskip under bygging (3 har langsiktige kontrakter). Ordrereserven er på 7,2 mrd. USD hvorav 90% er med nasjonale oljeselskaper eller globale ledere. Samsung Electronics er et av verdens største produsenter av konsumentelektronikk med ansatte. Selskapet er global #2 innenfor mobiltelefoner, verdens største produsent av TV samt global leder innen minnebrikker. Samsung produserer også hvitevarer, kameraer, printere, PC og aircondition. Sistema er et russikst kongolomerat med fokus på telekommunikasjon og annen konsumrettet virksomhet, samt olje. Hoveddelen av verdiene er knyttet til en 53% eierandel i MTS som er Russlands største mobilselskap med 100 mill. abonnenter og markedandel på 38%. Oligarken Vladimir Evtushenkov eier 62%. Banrisul er en brasiliansk sparebank basert i regionen Rio Grande do Sul med 11 mill. innbyggere. Har rundt 20% markedsandel i staten med 2,8 mill. kunder of 700 filialer/servicekontorer. Rangerer som den 10. største banken i Brasil. God soliditet og innlånsdekning. Lokale myndigheter eier 53%. LG Electronics er et av verdens største produsenter av konsumentelektronikk med ansatte. Global #3 innenfor mobiltelefoni og #2 innenfor TV (LCD). Ledende innenfor hvitevarer og #1 globalt på aircondition. Produserer også PC, skjermer og stereo. LG Corp. eier 31%. 28

29 De største selskapene i SKAGEN Kon-Tiki (del 2) Standard Chartered er en britisk bank med fokus på veksmarkedene i Asia, Afrika og midt-østen som utgjør mer enn 80% av balansen. Har75000 ansatte i 75 land/provinser fordelt på 1800 filialer. Utlån til private utgjør 47%, mens mye av næringslån er grossistlån. Kort utlånsdurasjon (54% under 1 år). Temasek Holdings (Singapore) eier 18,4%. Hyundai Motor er verdens 4. største bilprodusent inkludert 39% eide Kia Motor. Produserte selv 2,8 mill. biler i 2008 og har nå ca. 5% global markedsandel. Fokus på mindre og økonomiske biler. Sterke markedsposisjoner i flere land i veksmarkedene som India og Kina. Bharti Airtel er Indias største mobilselskap med 108 mill. abonnenter og #3 globalt. Selskapet har 24% andel av abonnenter og 30% andel av inntekter i et market med 37% penetrasjon. Tilbyr også fastlinje, datatjenester og betal-tv. Skilt ut tårn i eget deleidselskap (passiv infrastruktur). Bharti familien og Singapore Telecom eier 30% hver. Seadrill er et av verdens støste boreselskaper kontrollert av John Fredriksen.med 41 enheter inklusive 9 nybygg fordelt på semi, drippskip og høyende JU rigger. Selskapet er fokusert på dypt vann med en av de mest moderne flåter i industrien. Vale er verdens største produsent av jernmalm med 30-40% markedandel som utgjør 54% av salg. Produserer også nikkel (#2 globalt), kobber, aluminium, kull og andre produkter. Har ansatte. All utvinning av jernmalm skjer i Brasil. Statskontrollerte Valepar eier 33,3%. Richter Gedeon er Ungarns største farmasiprodusent og verdens 10. største produsent av generiske legemidler som utgjør 74% av salg med fokus på kardivaskulær og sentralnerve. Har ansatte. Hovedmarkedene er EU og sentral/øst Europa. Ungarske stat eier 25,1%. 29

30 Porteføljesammensetning og endringer Selskapsfokus styrer porteføljesammensetning, men forsiktig med sektor- og landeksponering på mer enn 20% for å balansere porteføljerisiko. Det siste året har vi bevisst redusert antall selskaper i fondet ved å selge flere mindre poster når vi har vurdert at selskaper er fullpriset og/eller andre investeringer forventes å oppnå høyere avkastning. Dette er i tråd med vår filosofi om å fokusere på våre absolutt beste investeringsideer. Våre 12 største selskaper representer nå 46% (49% ved inngangen til 2008) av verdiene mens de 35 største står for 74%. Vår portefølje består nå av 97 selskaper som er ned fra 100 ved inngangen til 2008, men noe opp de siste månedene. 30

31 SKAGEN Kon-Tiki: nøkkeltall pr. 30. november 2009 Postens Kurs P/E P/E P/B Kurs- Oppside størrelse 2009e 2010e siste mål Samsung Electronics 6,5 % ,1 7,9 1, % Eletrobras 6,1 % 25 12,6 7,2 0, % Sistema 4,9 % 18 8,9 5,9 1, % Pride International 4,5 % 32 13,5 10,9 1, % Hyundai Motor 4,5 % ,4 3,8 0, % Banrisul 3,7 % 12 9,1 7,7 1, % Standard Chartered 3,6 % ,4 9,3 1, % Richter Gedeon 3,0 % ,1 14,1 2, % Vale 2,6 % 42 14,1 12,1 2, % Bharti Airtel 2,5 % ,5 9,7 3, % LG Electronics 2,3 % ,1 3,1 0, % Seadrill 2,2 % 131 6,9 6,0 2, % Vektet topp 12 46,4 % 8,6 7,0 0,9 55 % Vektet topp 35 73,5 % 9,6 7,8 1,1 47 % Vekstmarkedsindeks 15,8 12,4 2,1 Verdsettelse og oppside er vektet og kalkulert basert på samme metode som referanseindeks. 31

32 Kommentarer til verdivurderingen av selskapene i SKAGEN Kon-Tiki Av de 22 av våre selskaper som leverte 3Q tall siden forrige måned har 12 vært bedre enn forventet, 6 har vært nøytrale og 4 negative. Vi har oppjustert estimatene for 4 og nedjustert for 3 selskaper. Vi oppjusterte kursmål for 5 selskaper (ingen nedjusteringer). For OGX og Tullow Oil er årsaken derisking av reserver, mens vi har rullet over inntjeningsestimatene for Banrisul. For våre 35 største selskaper forventer vi i 2010 en median inntjeningsvekst på 19% som er noe under referanseindeks på 27%. Våre 35 største poster handles til en vektet P/E for 2009e på 9,6x. Det er fortsatt en betydelig rabatt i forhold til P/E for globale vekstmarkeder totalt sett på 15,8x for 2009e. Vektet P/BV for de 35 største selskapene er 1,1x (median P/B er 1,6x). Dette er også betydelig lavere enn globale vekstmarkeder generelt på 2,1x. Vi ser en vektet oppside for våre 35 største selskaper på 47% som da vil prises til en P/E for 2009e på 13,8x og P/B på 1,8x fortsatt med rabatt i forhold til vekstmarkedene generelt. 32

33 Utsikter og konklusjon

34 Hendelser i globale vekstmarkeder siste måned India kom med oppsiktsvekkende sterke BNP tall for 3Q med en vekst på 7,9% (6,1% i 2Q) mot forventet 6,3% som er den sterkeste veksten siden 1Q08 drevet av industriproduksjon (+9,1% i september) og innenlands konsum (bilsalg +34% i oktober). Indias stimulansepakke (12% av BNP) med øket offentlig konsum og skattekutt bidrar selvsagt betydelig. Brasil fulgte opp vekslingsavgiften for kjøp av BRL på 2% i oktober med å legge en 1,5% avgift på konvertering av lokale aksjer til ADR (American Depositary Receipts). Siden innføringen i oktober er BRL svekket med 2% mot USD. Myndighetene i Kina sa etter et partimøte at de vil fortsette en pro aktiv fiskal politikk og en moderat løs pengepolitikk. Dubai sjokkerte verden i en kort periode etter at det statlige investeringsselskapet Dubai World annonserte at de søkte kreditorforhandlinger relatert til utsettelse av låneforfall. Selskapet har rundt 60 mrd. USD i gjeld og 100 mrd. i eiendeler. Abu Dhabi forventes å stille opp slik at en løsning kan nås. 34

35 Aksjer i globale vekstmarkeder har vært uovertrufne i dette tiåret; akkumulert +74% for vekstmarkeder og -33% for industrialiserte Performance of EM and Industrialized markets (in NOK) 60 % 50 % 40 % 30 % 20 % 10 % 0 % -10 % -20 % -30 % -40 % -50 % -5 % -24 % -16 % -1 % -38 % -28 % 28 % 50 % 4 % 14 % 22 % 49 % 11 % 22 % 21 % -5 % -24 % -40 % YTD 2009* 4 % 39 % MSCI Developed World *) Pr. 30. november 2009 MSCI Emerging Markets 35

36 Innkjøpssjefenes forventninger (PMI) stabile 36

37 Industriproduksjonen retter seg til 37

38 Stabile forventninger til BNP vekst drevet av Asia Regional GDP growth Emerging economies Developed economies Latin-America China Asia/Pacific ex. Japan Emerging Europe US Eurozone Japan -3,4 % -3,1 % -5,3 % -2,5 % -3,9 % -5,2 % 5,8 % 0,7 % 2,7 % 4,0 % 9,5 % 8,6 % 7,3 % 4,2 % 4,0 % 3,2 % 20010e 2,5 % 2009e 2,4 % Source: JPMorgan Markets, 27 November % -6 % -4 % -2 % 0 % 2 % 4 % 6 % 8 % 10 % 12 % 38

39 Kanarifuglene; stabilt des. 06 feb. 07 apr. 07 jun. 07 aug. 07 okt. 07 des. 07 feb. 08 apr. 08 jun. 08 aug. 08 okt. 08 des. 08 feb. 09 apr. 09 jun. 09 aug. 09 okt. 09 JPMorgan EMBI USA Generic 10 Yr MSCI EM (NOK) VIX Volatilitet 39

40 Rentedifferansen i globale vekstmarkeder stabilt Rentedifferanse EM mot US 10 år statsrente (basispunkter) des. 06 feb. 07 apr. 07 jun. 07 aug. 07 okt. 07 des. 07 feb. 08 apr. 08 jun. 08 aug. 08 okt. 08 des. 08 feb. 09 apr. 09 jun. 09 aug. 09 okt

41 Volatilitet på et langsiktig normalnivå VIX implisitt volatilitet for S&P 500 indeks des. 06 feb. 07 apr. 07 jun. 07 aug. 07 okt. 07 des. 07 feb. 08 apr. 08 jun. 08 aug. 08 okt. 08 des. 08 feb. 09 apr. 09 jun. 09 aug. 09 okt

42 Katalysator #1: Inflasjonen er på vei ned; en positiv katalysator for verdivurdering i globale vekstmarkeder 42