KJØP Target price: 136 NOK

Transkript

1 KJØP Target price: 136 NOK Share price: 117 NOK «Be fearful when others are greedy and greedy when others are fearful» Key info Bloomberg FAR:OSLO Reuters FAR.OL Company website Free float 54,2 % Market cap. (bn) 4,56 NOK Analysts Student, Warwick Business School t.lode@live.no Informasjon: En oppside på 16 % for Farstad Shipping! Ventet EPS for Farstad Shipping i 2013 på kr Nybygg under konstruksjon (2 PSV, 2 AHTS, 2 SUBSEA). Sale-Leaseback med Ocean Yield av Far Senator og Far Statesman. Markedet for forsyningsskip viser tegn til forbedring.

2 OVERSIKT OVER SELSKAPET Farstad Shipping er et selskap basert i Ålesund som tilbyr utleie av plattformforsyningsskip og er børsnotert på Oslo Børs under forkortelsen FAR. Selskapet har 59 enheter i drift hvorav 26 plattformforsyningsskip(psv), 29 ankerhåndteringsfartøy (AHTS) og 3 konstruksjons- og vedlikeholdsfartøy (SUBSEA), samt 6 enheter under bygging (2 PSV, 2 AHTS, 2 SUBSEA). De geografiske hovedområdene for driften er Nordsjøen, Brasil og Asia/Australia. Selskapet har en 40 år lang historie og en stabil eierstruktur hvor Farstad-familien eier nærmere 46 % av selskapet. Farstad streber etter lange kontrakter og fokuserer på å ha en moderne og avansert flåte til enhver tid. MAKRO Verdensøkonomien har siden finanskrisen vist en negativ til stagnerende vekst, hvor IMF har nedjustert vekstestimatet for 2013 fra 4,1 % til 3,1 %. Europa og USA har vist tegn til bedring med en vekst på henholdsvis 0,3 % og 1,7 %, mens BRICS-landene og Japan har signalisert en stagnerende til fallende trend. Det er blitt antydet av BRICS veksthistorie er et avsluttet kapittel og at land som Indonesia, Mexico, Tyrkia og Nigeria er de nye vekstlandene. Vi venter at verdensøkonomien er i bedring og at BRICS landenes vekst fortsatt vil holde seg på et betydelig nivå. Oljepris: Global etterspørsel etter olje: Produksjon eks. OPEC: Produksjon OPEC:

3 Det er antatt av etterspørselen etter olje vil øke med 35 % frem til 2040 og at hoveddelen av etterspørselen vil komme fra fremvoksende markeder. Den høye oljeprisen og fallende produksjon hos modne felt er i tillegg til den utvidede etterspørselssyklusen drevet av veksten i utviklingslandene driverne bak den økte E&P CAPEX veksten hos oljeselskapene som vi antar vil øke med 55 % i perioden Oljeprisen som påvirker etterspørselsdriveren i form av antall offshore-enheter(rigger, FPSO etc.) som har behov for tjenestene OSVer tilbyr er hoveddriveren i markedet for offshorebåter. Sammenhengen vises i hovedtrekk i figuren under. E&P CAPEX: OSV to Rig Ratio: Etterspørselen etter forsyningsskip er sterkt påvirket av aktiviteten i riggmarkedet, et marked som viser økt aktivitet i samtlige segmenter og spesielt innenfor områdene dypvann/ultradypvann. Bare i Norge vil antall rigger øke fra dagens 34 til 51 innen Nybygg til levering kommende år (rigger): Arbeidende riggflåte:

4 MIKRO OSV markedet har som helhet vist en fallende trend de siste årene, mye på grunn av spekulativ kontrahering av nybygg som har ført til et oversupplert marked. Den siste tids kreditt og utlånskrise i verden har derimot ført til mindre kontraheringer enn planlagt, en trend som er ventet å fortsette frem til Det ventes at markedet for forsyningsskip globalt vil ta seg opp i midten av 2014 og ved inngangen til Markedet i Nordsjøen og Australia/Asia vil være karakterisert av hard konkurranse og lave dagrater inntil flere riggenheter blir satt i arbeid i områdene eller eventuelt når tonnasje av forsyningsskip blir forflyttet til andre verdensdeler. Voksende markeder som vil etterspørre stadig mer tonnasje i de kommende år er Brasil og Afrika. Etterspørselen etter konstruksjons- og vedlikeholdsfartøy og avanserte fartøy (PSV/AHTS) vil øke kraftig den kommende perioden da stadig mer av oljeproduksjonen/letingen forflytter seg fra grunnere vann til dypvann/ultradypvann, noe som gjør at man vil se en økning i opphuggingen av gammel tonnasje. I tillegg vil leveringen av stadig flere riggenheter og en økt E&P investering i markedet føre til en økt etterspørsel etter forsyningsskip og derav en bedre utnyttelsesgrad og økte dagrater i OSV markedet. Det antas at syklusen for utnyttelsesgrad vil ta seg opp til 95 % i Nordsjøen innen 2016 og 90 % globalt innen 2017, for deretter å avta noe. Historisk PSV dagrate (SPOT marked): Historisk AHTS dagrate (SPOT marked):

5 Flåtealder (OSV): Nybygg til levering (OSV): VERDIDRIVERE Farstad Shipping er i en unik posisjon i markedet for forsyningsskip på grunn av selskapets fokus på innovasjon, samt samarbeid med leietagerne og verftene for å utvikle enheter som møter fremtidens standard i markedet. Selskapets flåte har en lav gjennomsnittlig alder på 7,4 år som medfører lave vedlikeholdskostnader og stor etterspørsel i markedet. I tillegg så har selskapet gjort et strategisk grep den siste tiden gjennom sin satsing på konstruksjonsog vedlikeholdsfartøy. Selskapet har gått mot strømmen ved å fornye deler av flåten i tider som har vært preget av gjeldskrise i Europa og kredittkrise i finansmarkedene, noe som har vært mulig på grunn av selskapets gunstige finansieringssituasjon og en stor beholdning av kontanter, til tross for at selskapet har betalt ut utbytte til eierne med en dividend yield på mellom 2,3-3,4%. Selskapet har ved sitt fokus på å sikre seg langsiktig beskjeftigelse hatt en høy utnyttelsesgrad for flåten også i nedgangstider og har sikret henholdsvis 81 % og 50 % av EBITDA for den resterende del av 2013 og Farstad Shipping har også posisjonert seg for aktivitet i det raskt voksende brasilianske markedet ved at 3 av flåtens 29 AHTS enheter kommer fra brasilianske verft, noe som er gunstig på grunn av det brasilianske regelverket som arbeider for at landet skal få så store ringvirkninger av oljevirksomheten som mulig. De brasilianskbygde enhetene har førsterett på nye kontrakter og i tillegg så har Farstad Shipping mulighet til å importere 0,5xDWT av samme type enhet som er bygget i et annet land.

6 FINANSIERING Selskapet har en gjeldsgrad på kun 60 % og bankinnskudd på hele 10 % av den totale kapitalen. Den totale rentebærende gjelden på 7,9 milliarder består av 75,4 % i NOK, 11,0 % i USD, 9,4 % i GBP og 4,2 % i AUD, og er en direkte følge av selskapets geografiske tilstedeværelse i Nordsjøen, Asia, Australia, USA og Brasil. Omtrent 37 % av selskapets langsiktige gjeld er fastrente og mellom % av låneporteføljen er rentesikret. Den delen av gjelden som har flytende rente er gitt ved NIBOR samt en kredittmargin, med en gjennomsnittlig rente på mellom 5,4 % og 6,6 %. Farstad Shipping finansierer 75% av nybygg med gjeld og 25% med egenkapital. Selskapet har mulighet for å finansiere samtlige nybygg gjennom Eksportfinans via Commercial Interest Reference Rate. Nærmere 85 % av inntekten til selskapet kommer i utenlandsk valuta, derfor benyttes det terminkontrakter og opsjonsavtaler for å redusere valutarisikoen i kontantstrømmene. Selskapet solgte nylig de to AHTS nybyggene Far Statesmano og Far Senator som ble levert fra Vard Langsten i april og mai 2013 gjennom en sale-leaseback avtale med Ocean Yield. Avtalen har et tidsperspektiv på 12 år og Farstad har muligheten til å kjøpe tilbake enhetene om ønskelig. Dette er en type praksis som kan gi Farstad en økt kapitalbase, noe som kan komme investorene til gode gjennom økt utbytte og tilbakekjøp av aksjer.

7 Avdragsprofil: Norwegian Inter Bank Offered Rate (NIBOR): RISIKO Farstad Shipping er særlig avhengig av utviklingen i oljeprisen og derav størrelsen på investeringsaktiviteten til oljeselskapene som er med på å påvirke etterspørselen etter riggenheter og forsyningsskip. En lavere investeringsaktivitet på grunn av en lavere oljepris eller som et resultat av økt pessimisme blant oljeselskapene vil føre til en lavere utnyttelsesgrad i bransjen og lavere dagrater. En annen risiko som kan bli en realitet med tiden er verdensledernes kamp for klimaet som kan legge en demper på oljeproduksjonen og utviklingen av nye felt. Sensitivity to Operating Tax-Rate 4 % 5 % 6 % 7 % 8 % 9 % 10 % Fair value På selskapsgrunnlag vil overskridelser ved byggingen av nybygg og overskridelser ved docking i forbindelse med periodisk vedlikehold kunne påvirke bunnlinjen og markeds syn på selskapet i negativ retning. Selskapet har også en utfordring i forbindelse med satsingen i Brasil, et marked som er preget av byråkrati, strengt regelverk og begrenset tilgang på utstyr og personell. Det er faktorer som gjør operasjoner i området ekstra kompliserte og tidkrevende, til tross for at selskapet er godt posisjonert med en flåte i verdensklassen. Estimatene som er blitt gjort er sensitive for endringer i ulike beregningsvariabler, derfor er det tilført ulike sensitivitetsanalyser for å illustrere sensitiviteten.

8 Sensitivity Analysis of Total Value WACC 136 3,0 % 4,2 % 4,8 % 5,0 % 6,0 % Long-Term 1,00 % Growth 2,00 % ,90 % ,50 % ,00 % ,50 % KONKLUSJON Farstad Shipping sin aksjekurs har fått overdrevet hard medfart den siste tiden for å være en del av forsyningsskipsmarkedet. Selskapet har ved et konservativt estimat en langsiktig oppside på 16 %, noe som impliserer selskapet som et godt kjøp. Summary Peers Average 95 DCF-analysis 136 Fleet Net Asset Value 167 Current Share Price 117 DCF+NAV+Peers 133 kr 180,00 kr 160,00 kr 140,00 kr 120,00 kr 100,00 kr 80,00 kr 60,00 kr 40,00 kr 20,00 kr 0,00 Peers Average DCF-analysis Fleet Net Asset Value Current share price DCF+NAV+Peers

9 Net Present Value Calculation: WACC Calculation: Discounted Cash Flow Valuation: NAV Calculation: Types of OSVs:

10

11 Net Asset Value Analysis:

12

13 Flåte og kontraktsoversikt: