Ukerapport norske banker - Kommentarer, kursutvikling og verdsettelse

Transkript

1 Ukerapport norske banker - Kommentarer, kursutvikling og verdsettelse Nils Christian Øyen Finansanalytiker Tlf nils.oyen@sb1markets.no

2 Kommentarer: Hvor lav kan boligrenten bli? Konklusjoner Hvor lav kan boligrenten bli i 2015? Åpenbart et vanskelig spørsmål, men vi gjør et forsøk. Renten på boliglån er hovedsaklig avhengig av NIBOR, fundingkostnad, innskuddsmargin og produktlønnsomhet. Vi antar at de to første elementene blir relativt uendrede fremover. Gjennomsnittlig boligrente i 2Q var 3.9%, noe som gir en produktlønnsomhet (ROE) på ca 2 gitt at Basel 1 gulvet binder (risikovekt 4) og fremtidig CET 1 på 13% (bankene melder om høyere ROE i segmenregnskapet, men andre forutsetninger). Innskuddsrenten var 2.2% i 2Q, ca 60bps over NIBOR. Etter annonserte renteendringer i høst er snitt boligrente ca 3.7% og innskudd ca 1.8%. Om innskuddsmarkedet tillater ytterligere en reduksjon kan boligrenten senkes til 3.5%, noe som gir en grov produktlønnsomhet på ca 15% (beste rente er da ca 2.8%). Et lavt rentenivå fremover vil gi moderat innskudsmargin som igjen vil holde utlånsmarginen oppe. Lavere gjennomsnittlig fundingkostnad tillater en viss priserosjon på utlånsrenter. Finanstilsynet gjentar at de ikke liker produktpakker og at tilbud om boliglån som krever kjøp av forsikringer er i strid med forskrifter. Finansdepartementet gir Tilsynet støtte i sitt syn ved å ikke gi SRBANK og Larvikbanken medhold i to klagesaker. Tilsynet ber norske banker innrette tilbudene sine i tråd med gjeldende regler. For 6.gang på rad snur DNB på P/E 10X i øvre intervall av P/E båndet siste to år. Aksjen er fortsatt moderat priset, men krafitg fall i oljeprisen har empirisk sett gitt svakere kursutvikling enn svenske banker. Regionale norske banker fremstår i dag som moderat priset på P/B 0.90 (2014 bok) og P/E 8.4 på 2015E. Kommentarer 1. Kursutvikling i 2014: Regionale sparebanker +1, lokale +22% mot Oslo Børs 6% og DNB +8%. 2. Aktuelt makro: Lavere gjeldsvekst i august for norske husholdninger (ned 0.2% til 6.5%). Boligpriser videre opp. 3. Prisingssyklus: Basert på 2014 boken er regionbankene priset til P/B 0.91 og lokalbankene til P/B Ukegraf: Hvor lav kan boligrenten bli? 2

3 Ukegraf: Hvor lav kan boligrenten bli? en funksjon av innskuddsrenten, produktlønnsomhet på boliglån og konkurranseintensiteten Snitt boligrente er 3.9% i 2Q14 Innskuddsrente er 2.2% i 2Q, 60bps over NIBOR pt. Vi antar flat NIBOR fremover 3

4 Vi tror snittrenten kan bli ca 3.5% i 2015, med beste rente ca 2.9% vil dog i stor grad avhenge av dynamikken i innskuddsmarkedet (innskuddsrente under NIBOR?) Illustrasjon lønnsomhet nye og gamle boliglån Lånerente NIBOR Bruttomargin Kommentarer % % % % % % % 2.5 Gamle lån Fundingkostnad Nettomargin Driftskostnad Forventet tap Margin før skatt Skatt Margin etter skatt CET 1 = 13% -0.43% 0.78% % 0.23% -0.06% 0.16% 3% -0.43% 1.08% % 0.53% -0.14% 0.38% 7% -0.43% 1.28% % 0.73% % % 1.48% % 0.93% -0.25% 0.68% 13% -0.43% 1.68% % 1.13% % 16% -0.43% 1.88% % 1.33% -0.36% 0.97% 19% -0.43% 2.08% % 1.53% -0.41% 1.11% 21% Antatt kostnad for back book Ny lån Fundingkostnad CET 1 = 13% -0.26% 6% -0.26% % 13% -0.26% 15% -0.26% 18% -0.26% 21% -0.26% 24% Antatt fundingkostnad front book ROE gitt at Basel 1 gulvet binder (risikovekt 4) Fundingkostnad lån Innskudd OMF Senior Sum inkl likviditet Nye lån Andel Margin 45% % 0.25% 25% % 0.26% Snitt rente i 2Q var 3.9% - faller ca 20bps i 2H14 Estimat på kostnad boliglån, usikkert Lave tap over tid ROE gitt at Basel 1 gulvet binder (risikovekt 4) Gamle lån Andel Margin 45% % % % 0.43% Kilde: SpareBank 1 Markets 4

5 En ting er sikker: Marginbildet er sjeldent statisk over tid med lave rente fremover blir innskuddsmarginen uansett moderat og holder utlånsmargin oppe Husholdninger: Utlåns- og innskuddsmargin* Norske banker *Brutto margin = Kunderente minus 3M NIBOR (siste dag i måneden) 2.5 Utlånsmargin Innskuddsmargin Kilde: SpareBank 1 Markets, SSB

6 X-faktor: Hvor lenge vil DNB akseptere å miste markedsandeler i personmarkedet?.markedsandel har falt fra 38% i 2003 og er snart under 3 6

7 Finanstilsynet liker ikke produktpakker og skjerper inn kontrollen flere av dagens tilbud om boliglån som krever kjøp av produktpakker vil være i strid med forskriften tilsynet ber bankene tilpasse seg regelverket. Fin.dep gir ikke SRBANK medhold i klage på vedtak. Ulovlige produktpakker i finansmarkedet Kronikk av finanstilsynsdirektør Morten Baltzersen publisert i VG mandag 29. september. I norsk finansregulering er produktpakker i utgangspunktet forbudt. Finansinstitusjoner kan ikke tilby et produkt under forutsetning av at kunden samtidig kjøper et annet produkt, med mindre produktene er knyttet sammen på en måte som gjør det umulig å tilby produktet uten bruk av et annet. Det er heller ikke tillatt å gi en kunde særlig gunstige vilkår under forutsetning av at kunden samtidig kjøper flere produkter, med mindre produktpakken kan begrunnes med kostnadsbesparelser. Forbudet beskytter forbrukere ved at det hindrer at kunder låses inne med produktpakker som er mindre gunstig enn kjøp av enkeltprodukter. Kundene vil også lettere kunne sammenligne prisen på ulike produkter når prisen ikke er avhengig av kjøp av andre produkter. Prisavslag knyttet til produktpakker markedsføres som gunstig for kundene. Med mindre avslaget kan begrunnes med reelle kostnadsbesparelser, kommer imidlertid forbrukerne samlet sett dårligere ut enn når de kan velge det enkelte produkt fra konkurrerende tilbydere. I håndhevelsen av forbudet har Finanstilsynet lagt til grunn at finansinstitusjonene må dokumentere eventuelle kostnadsbesparelser knyttet til produktpakker dersom det skal begrunne prisavslag på enkeltprodukter. Besparelser som er hypotetiske eller ikke kan kvantifiseres, godtas ikke. Det kreves også en rimelig sammenheng mellom kostnadsbesparelsene som skal begrunne et unntak fra forbudet, og prisavslaget som tilbys kunden. Finanstilsynet har pålagt mange banker å stanse salg av produktpakker som ikke oppfyller vilkårene for prisavslag. Det gjelder blant annet en studentpakke som forutsatte at kredittkort var med i pakken, samt flere pakker som knytter rentebetingelser til kjøp av forsikring eller spareprodukter. To av vedtakene ble klaget inn for Finansdepartementet, og departementet har nå stadfestet Finanstilsynets vedtak. Dette gjelder en pakke som krever en kombinasjon av bank-, forsikrings- og/eller fondsprodukter, og en pakke som krever en kombinasjon av lån og spareprodukter. Finanstilsynets undersøkelser viser at mange banker krever at kundene kjøper flere produkter for å få de beste vilkårene, og mange rentetilbud på boliglån i Finansportalen forutsetter kjøp av produktpakker. Flere av disse produktpakkene vil være i strid med lov og forskrift, og departementets vedtak i de to klagesakene gir en viktig avklaring av hvor grensen går for hva som lovlig kan tilbys. Finanstilsynet vil be bankene gjennomgå produktpakkene og innrette sine tilbud i samsvar med tilsynets forståelse av regelverket. 7

8 Norge: Lavere gjeldsvekst i august husholdningene ned 0.2% til 6.5% og bedrifter ned 0.2% til 2.4% år/år 8

9 Norge: Boligprisene fortsetter opp, lavere utlånsmargin vil bidra positivt positiv utvikling også i Sverige Boligpriser - Norge og Sverige 2002 = Norge 225 Sverige Des 2013: Motsyklisk buffer annonsert 1%

10 Siste uken: Nedtur for bank, DNB -4% og sparebanker/europeisk bank -2% svenske banker -1% Kursendring forrige uke* *Inkl evt utbytte, tegningsretter etc w40 w DNB [c.o.p 1 obs] Svensk bank [c.o.p 1 obs] Regional sparebank [c.o.p 1 obs] Europeisk bank [c.o.p 1 obs] Source: SB1M 10

11 Positivt kursutvikling for alle våre sektorer i 2014 Totalavkastning* hittil i % Kvartalsrapporter 3Q14 Bank Ticker *Justert for eventuelle utbytter, splitter og tegningsretter 22% 2 15% 11% 1 1 8% 6% 5% 2% Lokale sparebanker Svenske banker Regionale sparebanker DNB OSEBX Regionale sparebanker: SRBANK, MING, NONG, SVEG, MORG. Lokale sparebanker: RING, SBVG, SOAG, TOTG, HELG, SPOG, SADG, NTSG. Våre delindekser for de regionale og lokale bankene er likevektet. 11 Europeisk bank SEB Swedbank Gjensidige BN Bank Nordea Handelsbanken DNB Sandnes Møre Toten Vest Helgeland SNN Storebrand Nøtterøy-Tønsberg Øst Ringerike SMN SR-Bank Østfold-Akershus Hedmark Buskerud-Vestfold Sør SEB SWED GJF BNB NDA SHB DNB SADG MORG TOTG SVEG HELG NONG STB NTSG SPOG RING MING SRBANK SOAG SBHE SBVG SOR Dato 16-Oct 21-Oct 21-Oct 21-Oct 22-Oct 22-Oct 23-Oct 23-Oct 23-Oct 23-Oct 24-Oct 27-Oct 29-Oct 29-Oct 29-Oct 29-Oct 29-Oct 30-Oct 30-Oct 31-Oct 31-Oct 04-Nov 06-Nov

12 Sterkest utvikling blant de lokale bankene i år Totalavkastning finansinstitusjoner i 2014* *Justert for eventuelle utbytte, splitter, emisjoner og tegningsretter Toten - TOTG 35% Østfold-Akershus - SOAG 33% Sør - SOR 29% Nøtterøy - NTSG 25% Gjensidige - GJF 24% Buskerud-Vestfold - SBVG 23% Ringerike - RING 22% Vest - SVEG 21% Øst - SPOG 2 Helgeland - HELG 18% SEB - SEB 18% Sandnes - SADG 18% EK-bevis index - OSEEX 13% Møre - MORG 12% Handelsbanken - SHB 12% SNN - NONG 11% DNB - DNB 8% Nordea - NDA 8% SMN - MING 7% Oslo Børs - OSEBX 6% Swedbank - SWED 5% SR-BANK - SRBANK Storebrand - STB % -11%

13 DNB Snur på P/E 10X for 6.gang multiplene fortsatt moderate, handler i øvre del av trading range P/E* - Nordic and European banks** *Consensus EPS next 12 months forward. **Swedish banks = SHB, NDA, SEB & SWED. 13 Swedish banks 12 Høy prising av svenske banker DNB DNB har handlet mellom P/E 8.6X og 10X siste halvannet året. I øvre intervall nå, men prising fortsatt moderat Rabatten er lavere, men fortsatt under de «normale» 15% DNB discount to Swedish banks Dec Mar Jun Sep Dec Mar 11 Jun Sep Dec Mar 12 Jun Sep Dec Mar 13 Jun Sep Dec Source: SpareBank 1 Markets

14 DNB har gjort det bedre enn svenske bank siden april nøytralt mot regionbankene de siste månedene 14

15 DNB underperformer generelt sett peers når oljeprisen faller kraftig Brent ned fra $115 til $92 DNB relative to Swedish banks* and oil price** * = 0. ** Brent, USD USD/Barrel DNB relative to Swedish banks Oil price Mar May Jul 12 Sep Nov Mar May Jul 13 Sep Nov Mar May Jul 14 Sep Nov Source: SpareBank 1 Securities, EcoWin

16 Verdsettelsen av DNB i midtre del av et stigende P/B bånd bunnpunktene litt høyere i hver nedtur Price/Tangible Book* - Nordic banks *Ex goodwill Swedish banks DNB Dec, 2013 CCB at Apr Jul 12 Oct Apr Jul 13 Oct Apr Jul 14 Oct Source: SpareBank 1 Markets 16

17 Svenske banker lavere priset gjennom de siste månedene bedret prising av DNB og regionbankene men fortsatt relativt lavt ift lønnsomheten Pris/Bok* - Nordiske og europeiske banker *eks immaterielle eiendeler. Regionale sparebanker SRBANK, MING, NONG, SVEG, MORG 2.00 Svensk bank Svensk bank P/B 1.70 DNB 1.25 Europeisk bank 1.00 Regionale sparebanker May Sep 09 May Sep 10 May Sep 11 May Sep 12 May Sep 13 May Sep Source: SpareBank 1 Markets 17 Regionale sparebanker priset som europeisk bank

18 Rabatt i SRBANK ut på økt oppfattet risiko innen energi relatert industri generelt sett er rabattene høy i et historisk perspektiv Pris/Bok - Sparebanker og DNB * Inkludert utbytte ved årsslutt. Konsern DNB SRBANK 1.0 MING 0.9 NONG % premie/rabatt 10 Premie/rabatt vs DNB målt ved P/B -10 SRBANK MING NONG Apr Jul Oct 10 Apr Jul 11 Oct Apr Jul 12 Oct Apr Jul 13 Oct Apr Jul 14 Oct 15 Source: SpareBank 1 Markets 18

19 Regionale sparebanker på P/B 0.91 på 2014 boken bedring i prisingen for de lokale også på P/B 0.70 (2014) Pris/Bok* - Regionale og lokale sparebanker * Kurs / Bokført egenkapital pr bevis Regionale Lokale sparebanker Rabatt Source: SpareBank 1 Markets 19

20 CDS: Kredittspreadene flate i forrige uke CDS Nordic banks - Senior bond, 5yrs Basis points 135 Last month DANSKE 65 SWED 55 NDA 45 SEB DNB SHB 35 Mar May Jul 2013 Sep Nov Mar May Jul 2014 Sep Nov 2015 Source: Reuters EcoWin 20 CDS = Pris på konkursbeskyttelse for senior lån i basispunkter. Merk at det kan være store avvik mellom CDS markedet og cash-markedet

21 Norge: Vår senior benchmark 44bps (Nordea Norge 5år) OMF benchmark +23bps (Nordea 5år) Regionbanker: Swap-spread senior obligasjoner og OMF* *5 års løpetid. OMF = Obligasjon med fortrinnsrett (Boligkreditt). Regionale sparebanker Senior obligasjon Boligkreditt OMF Senior relativt til OMF (bps) Source: SpareBank 1 Markets Credit Research 21

22 Verdsettelse enkeltbanker - fortsatt oppside fra moderate nivåer sparebankene i intervall fra P/B 0.50 til Pris/Bok* vs egenkapitalavkastning 2014E - Norske banker *P/B basert på dagens kurser og estimert bokført egenkapital pr % % Pris/Bok (2014 bok) 14% 10.7 % % 11.1 % 10.3 %9.8 % 10.0 % 9.0 % % 8.6 % 8.2 % 8.7 % 6.5 % % ROE 2014E 12% 13.0 % % 7.3 % 6.8 % % 6% % 4% % Kilde: SpareBank 1 Markets

23 P/E: DNB og Sparebankene er billige på våre estimater for 2014 svensk bank handler 11-14X våre 2014E P/E basert på 2014 og 2015 estimater - Nordiske banker 14 P/E 15E 12 P/E 14E Kilde: SpareBank 1 Markets

24 Verdsettelse og estimater Pris/Bok Core Tier I SR-Bank Midt-Norge Nord-Norge Møre Vest Øst Sandnes Toten Helgeland Sør Buskerud-Vest Østf-Akershus Nøtterøy Ringerike ROE Utbytte Direkteavkastning* P/E EPS Ticker Kurs (eks hybrid) Bok E 2015E 2014E 2015E 2014E 2015E 2014E 2015E 2014E 2015E SRBANK MING NONG MORG SVEG SPOG SADG TOTG HELG SOR SBVG SOAG NTSG RING % 11.0 % 12.8 % 12.8 % 11.3 % 13.3 % 11.8 % 12.6 % 12.3 % 12.8 % 13.8 % 12.7 % 12.4 % 15.2 % % 13.2 % 12.6 % 10.9 % 11.7 % 12.0 % 8.5 % 10.8 % 10.2 % 10.0 % 11.4 % 10.7 % 11.8 % 9.5 % 14.6 % 14.7 % 14.8 % 11.6 % 14.8 % 16.4 % 7.3 % 11.9 % 9.7 % 12.8 % 12.4 % 9.2 % 10.4 % 8.9 % 10.7 % 11.1 % 10.0 % 9.0 % 10.3 % 9.8 % 7.3 % 6.5 % 8.6 % 8.8 % 8.7 % 6.8 % 8.4 % 8.2 % % 3.9 % 4.6 % 4.1 % 6.7 % 9.2 % 3.1 % 3.7 % 3.8 % 5.2 % 5.1 % 2.6 % 4.2 % 6.0 % 4.0 % 4.1 % 5.2 % 4.4 % 6.7 % 6.7 % 0.0 % 3.7 % 4.0 % 5.3 % 5.4 % 2.6 % 4.0 % 5.9 % DNB % % 13.0 % 13.0 % % 4.1 % % 12.4 % 10.6 % 12.1 % 14.1 % 11.0 % 8.9 % 10.2 % 8.1 % 4.6 % 4.6 % 4.8 % 4.4 % 4.9 % 4.2 % Gjennomsnitt* Regionbanker Lokalbanker 12.7 % 11.8 % 12.7 % Kilde: SpareBank 1 Markets * Gjennomsnitt eks DNB. Regionbanker: SRBANK, MING, NONG, MORG, SVEG. Resten defineres som lokale

25 Anbefalinger og kursmål Navn DNB Bank Ticker DNB SR-Bank SMN SNN Møre Vest SRBANK MING NONG MORG SVEG % 19% 2 14% 15% Kjøp Kjøp Kjøp Kjøp Kjøp % 3.9 % 4.6 % 4.1 % 6.7 % % 11.0 % 12.8 % 12.8 % 11.3 % Buskerud-Vestfold Sandnes Toten Helgeland Østfold-Akershus Ringerike Nøtterøy Øst SBVG SADG TOTG HELG SOAG RING NTSG SPOG % -2% -3% 6% 8% 6% 1% Kjøp Nøytral Nøytral Nøytral Nøytral Kjøp Nøytral Kjøp % 3.1 % 3.7 % 3.8 % 2.6 % 6.0 % 4.2 % 9.2 % % 11.8 % 12.6 % 12.3 % 12.7 % 15.2 % 12.4 % 13.3 % % 4.7 % % 12.7 % Regionbanker Lokalbanker Dagens Kursmål PotensialeAnbefaling kurs % Kjøp 18% Prising på dagens kurs* P/B 14 P/E 14E Yield 14E % Prising på kursmål ** P/E 14E P/B 14E Kilde: SpareBank 1 Markets * Verdsettelse basert på dagens kurs og våre estimater ** Verdsettelse basert på kursmål og våre estimater *** CET I = Ren kjernekapitaldekning (Tier I eks fondsobligasjoner) CET I*** % 11.8 %

26 Rekordhandel i sparebanker i 2013 og bra start på 2014 omsetning NOK 5.7mrd YTD, høyest omsetning i SRBANK Omsetning sparebanker januar - juli 2014 Sparebanker - Omsetning i NOK mill* Bevis og aksjer *Per år. Egenkapitalbevis og aksjer (SRBANK) Kilde: Oslo Børs YTD SR-BANK SMN SNN Helgeland Vest Møre Sandnes Ringerike Øst Toten Østfold-Akershus Buskerud-Vestfold Melhus Aurskog Skue Sparebank Nøtterøy Klepp Sør Indre sogn Hol Sum SRBANK MING NONG HELG SVEG MORG SADG RING SPOG TOTG SOAG SBVG MELG AURG SKUE NTSG KLEG SOR ISSG HOLG % % 3 15% 5% 4% 3% 1% 1% 1% 1% SRBANK MING NONG HELG SVEG MORG SADG RING SPOG TOTG SOAG SBVG MELG AURG SKUE NTSG KLEG SOR ISSG HOLG Sum Kilde: Oslo Børs 26 Omsetning hele 2013 Ticker NOK mill NOK mill

27 Motsyklisk buffer på 1. gir krav for CET 1 på % i juli 2016 høy kredittvekst kan imidlertid føre til opprevidering av motsyklisk, men neppe mer enn 50bps Minstekrav og bufferkrav 16% 14% *Basel II, overgangsregler. SIFI banker Dagens nivå regionale sparebanker Margin % 1 8% 6% 4% 2% 27 Kombinerte bufferkrav inkl motsyklisk estimat 1% 8.5% Vi tror bankene vil holde en betryggende margin mot minimums-kravene for å redusere sannsynligheten for kupongstopp på fondsobligasjoner. Betryggende margin bps Kombinerte bufferkrav: 7.5% +1. = 8.5% Krav ren kjernekapital juli % SIFI banker Minstekrav EK 4.5% 01/01/1900

28 Kapitalstruktur norske og svenske banker Basel 2 overgangsregler Sammensetning av bankenes kapitaldekning* *Pr Basert på Overgangsregler - Basel I gulv (8) Nordea Norge 12.7 % DNB 12.1 % BN Bank 0.3 % 1.0 % 1.7 % 13.4 % Sør 13.0 % Nord-Norge 12.8 % Møre 12.3 % Sogn og Fjordane 12.2 % 1.3 % 1.1 % 0.6 % 0.9 % 2.9 % 1.4 % 1.1 % 1.4 % 1.9 % SR-BANK 11.4 % 1.8 % 1.4 % 11.1 % CET % 11.5 % 1.9 % Ringerike 2.5 % 0.4 % 0.0 % Vest Midt-Norge Nordiske banker 1.9 % 14.0 % Hedmark Tier % 0.0 % 15.7 % Buskerud-Vestfold 0.7 % 0.7 % 13.5 % Øst 12.6 % Helgeland 12.4 % Sandnes 12.2 % Toten 12.2 % Nøtterøy 12.1 % Østfold-Akershus 2.4 % 1.2 % 2% 4% 6% 2.3 % 4.0 % 2.1 % 8% 1 12% 0.6 % 0.5 % 3.5 % 1.9 % Lokale sparebanker 2.2 % 2.8 % 11.0 % 1.0 % 2.4 % 1.6 % 11.7 % Bank 1 OA Regionale sparebanker Tier % Telemark % 0.0 % 0.0 % 14% 16% 18%

29 Kapitalisering: Styrket og likere etter 2008 Utvikling i ren kjernekapitaldekning* - Norske banker *CET I, eks fondsobligasjoner. Inkludert 5 av overskudd. Regionbanker SRBANK, MING, NONG 14% Q09: 8 1Q07: RWA gulv 95% av Basel I 12% 1Q08: Lokale banker DNB Region banker 1 8% Emisjoner 2009/2010: DNB SRBANK MING SVEG Emisjon SPOG 2011: 6% Emisjoner 2012: SRBANK MING Emisjoner 2013: MORG NONG NONG 4% 29 1Q05 1Q06 1Q07 1Q08 1Q09 1Q10 1Q11 1Q12 1Q13 Kilde: SpareBank 1 Markes

30 Overføringer til Boligkreditt flater ut på 5 av boliglån? Tilsynet følger opp grad av overføringer på selskapsbasis gjennom Pillar 2 Andel boliglån overført til Boligkredittforetak* 10 *Pr. 2Q14 For DNB er det andel boliglån finansiert med OMF 93% Overført pr siste kvartal DNB har overført 86% av boliglån til Boligkreditt og utstedt OMF tilsvarende 65%. Overført Overført % av totale utlån 74% 68% 64% 52% 55% 52% 49% 45% 47% 42% 41% 41% 4 35% 31% 43% 39% 38% 38% 37% 31% 27% 2 1 Kilde: SpareBank 1 Markets Research 30

31 Latinspreadene under Norge 31

32 Økte marginer på boliglån i Sverige reduserer nasjonale forskjeller kapitalkravene etterhvert også likere (25% gulv på risikovekter boliglån) Bruttomargin på nye boliglån - Sverige og Norge* *Margin før fundingkostnad i %. Flytende rente begge land (Sverige 3 måneder) Norge Sverige Q Source: SpareBank 1 Markets 32

33 Disclaimer IMPORTANT DISCLOSURES SpareBank 1 Markets operates a system of Chinese Walls in order to control the flow of information within the firm; the Research Department is part of this system. The Research Analysts of SpareBank 1 Markets receive salary, and are members of the bonus pool. Analysts do not receive remuneration linked to the performance of their recommendations. Furthermore their remuneration is not linked to specific Investment Banking projects. Generally, investments in financial instruments involve risks. For specific risks related to our various recommendations, please see the latest relevant reports. The target prices on companies in the SpareBank 1 Markets Research universe reflect the subjective view of the analyst about the absolute price that shares should trade at, within our twelve-month recommendation horizon. The target price is based on an absolute valuation approach, which is detailed in our research reports. The target price can differ from the absolute valuation, in accordance with the analyst's subjective view on the trading or cyclical patterns for a particular stock, or a possible discount/premium to reflect factors such as market capitalization, ownership structure and/or changes in the same, and company-specific issues. This report or summary has been prepared by SpareBank 1 Markets from information obtained from different sources not all of which are controlled by SpareBank 1 Markets. Such information is believed to be reliable, and although it has not been independently verified SpareBank 1 Markets has taken all reasonable care to ensure that the information is true and not misleading. Notwithstanding such reasonable efforts, SpareBank 1 Markets can not guarantee that the information contained in this report or summary is accurate or complete, and SpareBank 1 Markets assumes no obligation for, and makes no representations with respect to, the accuracy or completeness of the information contained in this report or summary. SpareBank 1 Markets assumes no obligation to update the information contained in this report or summary to the extent that it is subsequently determined to be false or inaccurate. The analyst(s) who prepared this report or summary certify that: (1) the views expressed accurately reflect the analysts personal views about any and all of the subject securities or issuers; and (2) no part of the research analysts compensation was, is, or will be, directly or indirectly, related to the specific recommendations or views expressed in this report or summary. This report or summary is provided for informational purposes only and under no circumstances is it to be used or considered as an offer to sell, or a solicitation of any offer to buy any securities. This report or summary is prepared for general circulation and general information only. It does not have regard to the specific investment objectives, financial situation or the particular needs of any person who may receive this report or summary. Investors should seek financial advice regarding the appropriateness of investing in any securities or investment strategies discussed or recommended in this report or summary and should understand that statements regarding future prospects may not be realized. Performance in the past is not a guide to future performance. SpareBank 1 Markets accepts no liability whatsoever for any direct or consequential loss arising from the use of this publication or its contents. Investors in the US should be aware that investing in non-us securities involves certain risks. The securities of non-us issuers may not be registered with, or subject to, the current informational reporting and audit standards of the US Securities and Exchange Commission. These materials may not be reproduced, distributed or published by any recipient for any purpose. Please cite source when quoting. We use only sources we find reliable and accurate, unless otherwise stated in the relevant reports. SpareBank 1 Markets or an affiliate may from time to time perform investment banking or other services (including acting as advisor, manager or lender) for, or solicit investment banking or other business from, companies mentioned in this publication for investment banking services in the next three months. SpareBank 1 Markets AS Olav Vs gate Oslo