Månedsrapport om norske renter, med vurdering av markedet og konkrete anbefalinger

Transkript

1 Månedsrapport om norske renter, med vurdering av markedet og konkrete anbefalinger Norges Bank holdt styringsrenten uendret på rentemøtet 17. desember, men kutter sannsynligvis med 0,25%-poeng i mars eller mai I den nye rentebanen ligger det inne ca 1,5 kutt á 0,25%-poeng. Vi tror Norges Bank nøyer seg med et kutt, såfremt oljeprisen ikke stabiliserer seg på dagens nivåer Lange renter har falt videre inn i det nye året og er nå priset nært den historiske bunnen fra slutten av januar i fjor. Vi anbefaler aktører med renterisiko å benytte seg av rentefallet som har fulgt med oljepris- og børsfallet den siste tiden Analytiker/Financial Engineer Marius Støvneng Hovde, SpareBank 1 Markets, marius.stovneng.hovde@sb1markets.no, tlf Telefon Copyright 2015 SpareBank 1 Markets. All Rights Reserved. Refer to last page.

2 Makro Europeiske nøkkeltall leverer fortsatt noe over forventning ifølge surpriseindeksen. Europeiske tall har i snitt levert over forventning siden slutten av juli. Amerikanske nøkkeltall leverer under forventing, og har vært i svekkelse relativt sett siden medio november. Surpriseindeksene måler hvordan nøkkeltall leverer i forhold til konsensusanslagene over de siste tre månedene. Jo bedre tall i forhold til forventningene, jo høyere verdi på indeksen og vise versa. Ved positive verdier leverer tallene i snitt bedre enn ventet, mens negative verdier forteller at tallene i snitt leverer under forventning. Store bevegelser i surpriseindeksene til Eurosonen og/eller USA vil ofte gi utslag i lange renter, også norske. Overraskelser i nøkkeltall, gitt ved surpriseindeksene til eurosonen og USA har ikke vært store nok til å drive rentene i vesentlig grad de siste månedene, slik vi for eksempel så i fjor sommer. Svakere fart i amerikansk økonomi kan ha vært en marginalt negativ driver for lange renter de siste månedene. Tabellen under oppsummerer resultatet fra rentemøtene som har blitt avholdt siden forrige renterapport kom 5. november. Det har vært mange renteendringer de siste to månedene, og de fleste har faktisk vært rentehevinger. Mest betydningsfullt er det selvfølgelig at USA hevet renten rett før jul, etter 7 år med nullrente. Rentebanen fra samme rentemøte tilsier 4 rentehevinger á 25 basispunkter både i 2016 og Vi tror dette er for aggressivt, og at sentralbanken ikke vil være i nærheten av å innfri dette. Dette underbygger vi med det vi anser som svekkelse av amerikansk økonomi, blant annet underbygget gjennom en ISM indeks som de to siste månedene har falt klart under 50. Dette er nivåer som samsvarer med en BNP vekst på i underkant av 2%. Selv om tabellen under ikke viser dette, så har pengepolitikken både i eurosonen og Sverige blitt mer ekspansiv siden sist. Den europeiske sentralbanken (ECB) kuttet innskuddsrenten (ikke styringsrenten) fra -0,2% til -0,3% og utvidet løpetiden for de kvantitative lettelsene fra september 2016 til mars Riksbanken avholdt også rentemøte i desember, og økte størrelsen på de kvantitative lettelsene. Selv om pengepolitikken de facto ble mer ekspansiv i Sverige og eurosonen, skuffet i realiteten begge disse sentralbankene relativt til forventning, med å være mindre ekspansiv enn markedet og analytikere hadde forventet at de skulle være. Dette var nok en av grunnene til at Norges Bank valgte å holde renten uendret i desember. Uendret Opp Ned Norge (0,75%) USA (0-0,25%) New Zealand (2,75-2,5%) Eurosonen Colombia (5,25- Hong Kong (0,05%) 5,75%) (0,26-0,25%) Storbritannia Chile (3,25- Tyrkia (7,5- (0,5%) 3,5%) 7,25%) Sverige (-0,35%) Tr. & Tobago Taiwan (1,75- (4,5-4,75%) 1,625%) Sveits (-0,75%) Peru (3,5- Nigeria (13-3,75%) Canada (0,5% Mexico (3-3,25%) Japan (0,1%) Angola (10,5-11%) Australia (2%) Georgia (7,5-8%) India (6,75%) Egypt (8,75-9,25%) Island (5,75%) Ghana (25-26%) Sør-Korea (1,5%) Sør-Afrika (6-6,25%) Russland (11%) Israel (0,1%) Malaysia (3,25%) Pakistan (6%) Polen (1,5%) Indonesia (7,5%) Tsjekkia (0,05%) Filippinene (4%) Romania (1,75%) Serbia (4,5%) Brasil (14,25%) Thailand (1,5%) Ungarn (1,35%) 11%) Mauritius (4,65-4,4%) Norges Bank holdt altså styringsrenten uendret på rentemøtet 17. desember, men signaliserte at renten skal ned i løpet av I rentebanen ligger det inne at det kommer et rentekutt enten på rentemøtet i mars eller i mai, med ca 50% sannsynlighet på hver av de to møtene. I tillegg ligger det inne ca 50% sannsynlighet for nok et kutt, i november eller desember i år. Rentebunnen blir nådd i løpet av 3. kvartal 2017, men rentebanen indikerer kun ca 15% 2

3 sannsynlighet for et nytt kutt i Vi tror på et kutt i vår, men ikke flere, såfremt ikke oljeprisen stabiliserer seg på dagens lave nivå. Vi tror imidlertid at Norges Bank vil fortsette å ha en viss sannsynlighet for ytterligere et kutt, til utpå høsten Dette vil kunne hindre en oppgang i FRA rentene frem til den tid. Siden forrige rapport, 5. november, har hele rentekurven fra 1 år og utover falt, og fallet er relativt betydelig lengst ute på kurven. Nedgangen er på 0,2%-poeng i segmentet 8-10 år. Hvis vi aggregerer nedgangen over de tre siste renterapportene, tilbake til 24. juni i fjor, så er 8-10-års segmentet ned med nærmere 0,7%- poeng. De korte rentene er marginalt opp, til tross for fallende forventninger til styringsrenten. Figuren under viser at valutakursen fortsatt trekker rentebanen klart opp, isolert sett. Nytt i den nye rentebanen er at offentlig etterspørsel også trekker rentebanen noe opp, grunnet mer ekspansiv finanspolitikk, som delvis kan forklares med den kraftige flyktningetilstrømningen. Disse to faktorene er imidlertid klart mindre enn fallet i privat etterspørsel og renteforventninger ute, slik at den nye rentebanen altså er klart lavere i 2016 og 2017 enn hva tilfellet var i Pengepolitisk Rapport 3/2015, fra september. Markedsutvikling Differansen mellom 3 måneders NIBOR og Norges Banks styringsrente var 37 basispunkter ved fixing i går, 6. januar. Dette er en oppgang på 3 basispunkter siden forrige rapport, Påslaget har tydeligvis stabilisert seg på et noe høyere nivå enn i vår. Dette er i seg selv et argument for at det kan komme flere rentekutt, men samtidig et argument i favør av å sikre renten gjennom swapkontrakter, da slike swapkontrakter sikrer renterisikoen mot NIBOR og ikke mot styringsrenten. Grafen under viser endringer i swapkurven fra og til Som grafen illustrerer, så er bevegelsen i 2015 vesentlig mindre enn i 2014, men trenden med fallende renter fortsatte. Det grafen ikke viser er at det innad i året har det vært svært store bevegelser, frem og tilbake. Lange renter ligger nært de historiske bunnivåene fra januar i fjor. Pengemarkedsrentene har falt en del på grunn av to rentekutt og forventninger om nye kutt fra Norges Bank. 3

4 Siden sist så har renteforventningene falt i Storbritannia og USA, mens de har steget marginalt i eurosonen og Sverige. om kutt fra Norges Bank. Vi tror på rentekutt i mars eller mai, men ikke en ytterligere nedjustering av rentebanen. De norske swaprentene har den siste tiden falt relativt klart sammenlignet mot EUR og USD renter, og fortsetter med det trenden fra mai i fjor. Dette må ses i sammenheng med at oljeprisen toppet tidlig i mai og siden har falt kraftig. Norsk 5- og 10-års swap har falt 0,10-0,11%- poeng relativt til europeiske swapper siden forrige renterapport 5. november. Markedet priser nå inn at den amerikanske sentralbanken, FED, først hever renten igjen i juni, og at styringsrenten er økt 2 ganger á 0,25%-poeng i løpet av FEDs egne prognoser tilsier 4 rentehevinger i år. Rentemøter (FED) Kumulativ sannsynlighet heving 27. januar % 16. mars ,5% 27. april % 15. juni % 27. juli ,8% 21. september ,8% 2. november ,2% 14. desember ,1% for Mot tilsvarende USD swapper har NOK rentene falt med henholdsvis 18 og 13 basispunkter i henholdsvis 5- og 10-års løpetid. Grafen under sammenligner Norges Banks impliserte rentebane for 3 måneders pengemarkedsrente (NIBOR), fra den gjeldende pengepolitiske rapporten (4/2015), fra 17. desember, med FRA-renter (Framtidig 3 måneders renteavtaler) slik de er priset i dag. Bunnpunktet på FRA kurven ligger fortsatt rundt 15 basispunkter under bunnpunktet på Norges Banks rentebane i 2016, men merk at fra midten av 2017 så stiger markedets rentebane til over Norges Banks bane. Markedet priser inn nesten 2 kutt á 0,25%-poeng i løpet av Spreaden mellom norske og utenlandske swapper har falt siden forrige rapport, og ligger nå nært bunnivåene fra i januar i fjor. Tabellen under oppsummerer kort hvordan ulike påvirkningsfaktorer for norske renter har utviklet seg siden forrige rapport. Pengemarkedsrentene har ikke falt videre de siste månedene, til tross for økte forventninger Rød farge indikerer at faktoren trekker i retning av lavere renter nå enn ved forrige rapport, blå i retning av høyere renter og grå i retning uendrede renter, sammenlignet med forrige rapport. Legg merke til at denne tabellen kun ser på relativ endring siden forrige rapport, og ikke hva de ulike faktorene absolutt sett tilsier. For faktorene som signaliserer ingen endring, skyldes dette enten at tallene er mer eller 4

5 mindre uendret (på forventning), eller at det ikke har kommet tall i perioden. Påvirkningsfaktorer for norske renter utvikling siden forrige rapport Arbeidsmarkedet Forbruk Industri Regionalt nettverk Boligmarkedet Kredittvekst Inflasjon Påslag i pengemarkedet Global vekst Renter ute Valutakurs Oljepris Bankenes utlånsmarginer/kredittpåslag Selv om flertallet er rødt, så er vårt hovedinntrykk at norske nøkkeltall har levert bedre enn fryktet de siste par månedene, blant annet gjennom to sterke måneder for detaljhandelen (oktober og november). I tillegg trekker utenlandske renter noe opp den siste tiden. Arbeidsledigheten øker fortsatt, men oppgangen har de siste par månedene vært vesentlig mindre enn tidligere i høst. Det største argumentet for rentekutt er etter vår mening oljeprisen som nå er lavere enn den var på det laveste under finanskrisen i Kjerneinflasjonen avviker ikke lenger like mye fra forventning, men kom allikevel marginalt over forventning i november (tall for desember kommer i neste uke). Totalinflasjonen har overrasket mer på oppsiden enn kjerneinflasjonen de siste par månedene. Siden forrige rapport har de fleste faktorene vært uendret, men særlig utviklingen i arbeidsmarkedet har vært alarmerende. Det er imidlertid fortsatt lite som tyder på veldig stor smitte fra oljerelaterte næringer til resten av økonomien. Siden renterapporten som utkom 5. november, er den norske kronen svekket med rundt 2,5% importveid. Til tross for stadige nedjusteringer fra Norges Bank er kronen fortsatt noe svakere enn sentralbanken anslo i Pengepolitisk Rapport i desember. Den svake kronen, og dens respons på endringer i forventninger til pengepolitikken fra Norges Bank, reduserer behovet for rentekutt fra Norges Bank noe. Kronen virker imidlertid ikke til å være spesielt viktig for Norges Banks rentesetting på dagens svake nivå. Vurdering av markedet og anbefalinger Vårt syn er at markedets langsiktige renteforventninger fortsatt er for lave, noe som forsterkes av de siste månedenes kraftige fall. Forventningen til 5-års swappen er at denne skal være rundt 55 basispunkter høyere om to år enn i dag. Dette nivået på rundt 1,7% er betydelig for lavt, selv om Norge skulle være på vei inn i et scenario med betydelig lavere vekst enn landet har hatt hittil på 2000-tallet. Etter vår mening er derfor nivåene på 5-10 års rentebytteavtaler, som ligger fra 5 til rundt 65 basispunkter over dagens 3 måneders NIBOR, svært attraktive. Vi har, som vanlig, målt alle swapper med forfall senest om 10 år, minimum løpetid 3 år og oppstart innen 5 år, for å vurdere hvilke som er mest gunstig priset relativt til historien. Det vil altså si følgende løpetider Start nå og løpetid 3-10 år Start om 1 år og løpetid 3-9 år Start om 2 år og løpetid 3-8 år Start om 3 år og løpetid 3-7 år Start om 4 år og løpetid 3-6 år Start om 5 år og løpetid 3-5 år Tabellen i vedlegget viser de 10 rimeligste løpetidene, av totalt 33, relativt til egen historie. Denne tabellen er lite endret fra forrige rapport i slutten av september når det gjelder rangering. Det er fortsatt løpetider med start om 1 til 3 år 5

6 som er aller rimeligst priset, men det er relativt liten forskjell i relativ prising mellom de ulike løpetidene. Siden sist har de lengste løpetidene falt relativt mest. Den andre tabellen i vedlegget oppsummerer de 5 dyreste løpetidene (av totalt 33), og denne viser at alle de fem dyreste løpetidene fortsatt er løpetider med oppstart nå. Denne tabellen viser at 15-års løpetid er priset 2,33 under historisk gjennomsnitt. Vi anbefaler lange sikringer med start nå eller om inntil 2 år, med forfall om 7-15 år fra nå. Vi tror på et rentekutt fra Norges Bank, men dette er mer enn priset inn i markedet og bør således ikke gi vesentlig mer nedside i markedsrentene. Det er liten forskjell i attraktivitet på de ulike løpetidene. Aller rimeligst er løpetider med oppstart om 1 til 3 år. De fleste løpetidene er priset godt over 2 under historisk snitt og er svært rimelige i historisk perspektiv For mange vil sikringer med start nå være mest aktuelt. Vi rangerer derfor alle løpetidene fra 2 til 10 år, med spot start, start om 1 år og start om 2 år (se vedlegget). I det norske swapmarkedet er løpetider ut til 10 år det som er mest likvid. Med dagens lave rentenivå vil mange imidlertid også være interessert i lengre sikringer, som også handles i markedet. Vi har derfor også rangert de 10 rimeligste (av totalt 20) løpetidene, som har forfall i perioden år fra nå (se vedlegget). 6

7 Rentecase: Lange rentesikringer: Etter de siste dagers markedsuro, med fallende børser og fallende oljepris, har lange renter falt svært mye. På grunn av oljeprisfallet og svekkelsen i norsk økonomi, så har lange norske renter falt mer enn utenlandske. Det er selvfølgelig ingen umulighet at rentene kan falle videre, men oppsiden er vesentlig større enn nedsiden. Som vi har vist på tidligere sider i denne rapporten, så er lange renter priset mer enn 2 under historisk gjennomsnitt. Dette illustrerer også grafen for historisk 10-års swaprente under: Som nevnt tidligere i denne rapporten, så er differansen mellom styringsrenten og NIBOR nå større enn den var tidligere i år og større enn det vi var vant til at den var før finanskrisen. Differansen har sannsynligvis steget på grunn av markedsuro og begrenset likviditet. Det er ikke umulig at denne differansen holder seg på et høyere nivå enn tidligere nå som USA har begynt å heve renten (NIBOR er et USD basert system). Denne differansen sikrer man seg også mot gjennom å inngå renteswapkontrakter. Vi anbefaler aktører med renterisiko (NIBOR risiko) å benytte de urolige tidene med tilhørende rentefall, til å øke sikringsgraden gjennom rentebytteavtaler (renteswap). 3 måneders NIBOR ligger også på historisk lave nivåer. Som grafen under illustrerer, så er dagens 3 måneders NIBOR rente mer enn et under historisk gjennomsnitt. Både 5- og 10-års fast rente (swaprente) ligger nå også mer enn et under historisk NIBOR rente. 5-års renten ligger omtrent på samme nivå som dagens 3- måneders NIBOR. Løpende case: Caset fra forrige rapport var et spekulativt case på at 2-års SEK swaprente skulle stige relativt til 2-års EUR swaprente. Dette er et case som vi anser til å være relativt langsiktig. Differansen ved inngåelse var -0,23% og caset gikk ut på at denne skulle øke (bli mindre negativ, eventuelt positiv). Differansen har nå økt til -0,10% etter at SEK renten har steget noe, mens EUR renten har falt noe. 7

8 Vedlegg: tabeller med kvantitative mål på ulike løpetider Topp 10 alle løpetider Start om Løpetid Rente Avvik fra historisk snitt, målt i 2 år 3 år 1,41% -2,34 2 år 4 år 1,56% -2,33 2 år 5 år 1,71% -2,32 3 år 3 år 1,71% -2,31 2 år 6 år 1,83% -2,30 3 år 4 år 1,86% -2,30 2 år 7 år 1,93% -2,29 1 år 6 år 1,53% -2,28 1 år 5 år 1,38% -2,28 2 år 8 år 2,01% -2,28 5 dyreste løpetider: Start om Løpetid Rente Avvik fra historisk snitt, målt i Nå 2 år 0,90% -1,84 Nå 3 år 0,95% -1,99 Nå 6 år 1,34% -2,05 Nå 4 år 1,07% -2,08 Nå 8 år 1,58% -2,10 Oppstart nå: Løpetid Rente Avvik fra historisk snitt, målt i 10 år 1,78% -2,22 7 år 1,47% -2,20 5 år 1,20% -2,15 9 år 1,69% -2,11 8 år 1,58% -2,10 4 år 1,07% -2,08 6 år 1,34% -2,05 3 år 0,95% -1,99 2 år 0,90% -1,84 Oppstart om 1 år: Løpetid Rente Avvik fra historisk snitt, målt i 6 år 1,53% -2,28 5 år 1,38% -2,28 7 år 1,68% -2,28 8 år 1,79% -2,27 4 år 1,23% -2,27 9 år 1,87% -2,27 3 år 1,10% -2,24 Oppstart om 2 år: Løpetid Rente Avvik fra historisk snitt, målt i 3 år 1,41% -2,34 4 år 1,56% -2,33 5 år 1,71% -2,32 6 år 1,83% -2,30 7 år 1,93% -2,29 8 år 2,01% -2,28 Topp 10 lange løpetider Start om Løpetid Rente Avvik fra historisk snitt, målt i Nå 15 år 1,99% -2,33 Nå 12 år 1,89% -2,30 2 år 9 år 2,08% -2,28 2 år 10 år 2,13% -2,27 2 år 12 år 2,17% -2,27 1 år 10 år 1,93% -2,27 1 år 12 år 2,02% -2,27 3 år 12 år 2,30% -2,25 3 år 8 år 2,20% -2,25 3 år 9 år 2,25% -2,25 7

9 DISCLAIMER Dette dokument er kun ment for bruk av personer og/eller selskaper som har fått tilgang til dokumentet fra SpareBank 1 SMN Markets. Enhver form for reproduksjon/gjenbruk av hele eller deler av dokumentet kan ikke finne sted uten forutgående samtykke fra SpareBank 1 SMN Markets. Informasjonen i dokumentet baserer seg på kilder som vurderes som pålitelige, men SpareBank 1 SMN Markets kan ikke innestå for at informasjonen er presis eller fullstendig, og informasjonen må følgelig sees i lys av dette. Uttalelsene i dokumentet gir uttrykk for SpareBank 1 SMN Markets oppfatning på det tidspunkt dokumentet ble utarbeidet, og oppfatningen er gjenstand for endringer uten særskilt varsel. SpareBank 1 SMN Markets påtar seg intet ansvar for verken direkte eller indirekte tap eller kostnader som skyldes bruk av og/eller forståelsen av dette dokumentet eller dets innhold. SpareBank 1 SMN Markets og/eller datterselskaper av SpareBank 1 SMN og/eller ansatte i konsernet kan være markedspleier (market maker) i, handle med eller ha posisjoner i omtalte markeder og/eller instrumenter, eller ha sikkerheter i omtalte eller beslektede instrumenter, eller yte finansielle råd og banktjenester til og innenfor de samme områder/markeder. Dette dokument skal ikke forstås som et tilbud eller anbefaling om kjøp eller salg av finansielle instrumenter [eller valuta] eller posisjonstaking i omtalte markeder, og verken hele eller deler av dokumentet kan brukes som grunnlag for inngåelse av noen form for kontrakt eller forpliktelse. SpareBank 1 SMN Markets er en divisjon i SpareBank 1 SMN, org.nr