Svak internasjonal inntektsutvikling konsekvenser for norsk økonomi i 2012

Transkript

1 Svak internasjonal inntektsutvikling konsekvenser for norsk økonomi i 2012 Ragnar Nymoen Økonomisk institutt Universitetet i Oslo Studenterhytta, 1. oktober 2011.

2 Bakgrunn Vår del av verden befinner seg i en internasjonal likviditets- og gjeldskrise som brøt ut i 2008 Dreier seg om USA, Euroland, Japan osv USAs betydning både som arnested for krisen, og for hvorfor den ble så langvarig, kan neppe overdrives. Statsgjeldskrisen i Europa ville vært alvorlig uansett, men ekstra uhellsvanger nå som USA står stille Krisenes årsak og utslag. Hva skjedde? Hvorfor så langvarig? Utsikter for 2012 for Norge

3 Hvorfor er USA fortsatt viktig? Hvorfor er USA fortsatt viktig? I Handelsmønster USA en en viktig handelspartner for Norge: Sverige, Storbritannia, Tyskland og USA utgjør omlag 50 prosent av samlet norsk eksport Redusert inntektsvekst i USA, for ikke å snakke om inntektsfall, vil derfor ha en negativ effekt for norsk næringsliv. Fordi USA også handler med Sverige, Storbritannia og Tyskland blir effekten mye større enn det den direkte eksporten til USA skulle tilsi. Valutakurs Vedvarende krise i USA vil gå sammen med styrking av kronen?

4 Hvorfor er USA fortsatt viktig? Hvorfor er USA fortsatt viktig? II Internasjonalt bank- og kredittvesen Utviklingen i USA har stor betydning for likviditeten i finansmarkedene Og derfor for renter og finansieringskostnader (-muligheter) Årsaken er at USAs økonomi fungerer som en slags bank for hele verden Dette betyr at USA skaper likviditet for resten av verden i normale tider... men også at mangel på tillit i det amerikanske banksystemet raskt fører til finansielle kriser i resten av verden

5 USA: verdens bank USA som verdens bank I USA har lenge (60-70 år) hatt fordringer som har gitt større avkastning enn rentene på USAs gjeld Gjeld: USAs statsobligasjoner (korte), og til og med papirpenger! Fordringer: Direkte investeringer i utlandet (MacDonalds), aksjer, valuta Bakgrunnen var først og fremst fremveksten av USA som verdens suverent største produsent av varer og tjenester (altså av verdier). Hva kjennetegner en bank?

6 USA: verdens bank Låner inn kort (lønnskonti) Låner ut langt (bolig) Dette betyr at: USA tjener penger på renteforskjellen i normale tider USA leverer likviditet til verden i normale tider Hvis du sitter på et stort fond, kan du tilby likviditet til dem har gode investeringsprosjekter I konjungturtilbakeslag kan renteforskjellen bli snudd, da skjer det en inntekstoverføring fra USA til resten av verden en slags forsikringsordning

7 USA: verdens bank Men systemet kan bli ustabilt i nedgangstider: Amerikanske banker vil ikke sitte med lange fordringer lenger de behøver likviditeten selv Dersom noen begynner å stille spørsmål i en slik situasjon, endres dynamikken Spørsmål om soliditet kan føre til at likviditeten tørker helt opp Omvendt kan problemer med likviditet føre til at soliditeten trekkes i tvil Da har vi en finanskrise

8 Finanskrise er likviditetskrise Finanskrise er likviditetskrise Markedslikvidet er nært knyttet til transaksjonskosnader Høy likviditet gir lave transaksjonskostnader Lav likviditet gir høye kostnader, transaksjoner kan stanse helt opp 2008: Likviditeten forsvant i det amerikanske pengemarkedet (dagtil dag oppgjør mellom de store bankene) Fremdeles er tilliten lav og fallende målt ved den såkalte pengemultiplikatoren

9 Finanskrise er likviditetskrise Pengemultiplikatoren i USA

10 Finanskrise er likviditetskrise Likviditet = tillit Likviditet er, nå som alltid et spørsmål om tillit, og bare det. Så likviditeten kan forsvinne igjen! Likviditeten er størst når ingen stiller spørsmål, derfor er det grunn til å følge med når spørsmål blir stilt! I 2008 skjedde dette etter Lehman Brothers I 2011 og 2012 kan spørsmålene knyttes til: Statsgjeld i Europa hvem skal ta tap etter statsfinansiell kollaps i Hellas (Italia, Spania)? USA statsgjeld? Er USAs evne til verdiskapning varig svekket? Hvem skal overta som verdens bank?

11 Likviditetsrisiko og realøkonomi Likviditesrisiko og realøkonomi I Likviditet: Evne til å handle med lave kostnader Likviditetsrisiko: Risiko for at kostnadene vil øke Både teori og empiri tilsier at det kan være en sammenheng mellom likviditetsrisiko og avkastningkrav i næringslivet avkastningskrav = risikofri rate + likviditetsrisiko Normalt er likviditetsrisikoen lav og konstant over tid Men i krisetider kan den bevege seg oppover og destabilisere hele systemet

12 Avkastningskrav og likviditetsrisiko avkastningskrav risikofri rente likviditetsrisiko

13 Avkastningskrav og likviditetsrisiko En modell Y t = a 0 + a 1 (r K t π e ) + α 2 G t, a 1 < 0 r K t = r S + x t r S = b 0 + b 1 Y t + b 2 F t x t, b 1 > 0, b 2 < 0 F t = 1 hvis likviditetskrise, 0 ellers Y: BNP, r K : avkastningskrav, G t, offentlig forbruk, r s : Foliorenten, π e forvententet inflasjon x t : grad av likviditetsrisiko

14 Inntektsdannelse og likviditetsrisiko Effekt av liten økning i likviditetsrisiko BNP pengepolitikk b a c d BNP og rente rente

15 Likviditetsfellen Selvforsterkende likviditetsrisiko BNP pengepolitikk BNP og rente sekvens med tiltakende likviditetsrisiko rente

16 Likviditetsfellen Ved nullgrensen for første gang siden Great Depression

17 Likviditetsfellen Ineffektiv pengepolitikk Likviditetsfellen Zero-lower bound Forskjellige navn på det samme fenomen: Det pengepolitiske virkemidlet er blitt borte Sentralbanken må prøve seg fram med ukonvensjonell pengepolitikk: Quantitative easing øke pengemengden Forsøke å få til negativ rente Beregninger viser at renten i USA i dag burde vært -2 %

18 Ledighet og ledighetens varighet

19 Ledighet og undersysselsetting

20 Yrkesdeltakelsen

21 Fra Great Moderation til Great Recession I Veksten i USA på og 2000-tallet var forbrukerdrevet Stor middelklasse som opplevde inntektsvekst og lav prisstigning på konsumvarer Et bankvesen som tillot og vidreutviklet MEW (Mortgage Equity Withdrawal) Slik at konsumveksten i betydelig grad også ble drevet av prisøkning på boliger Det å eie bolig innebar en form for kassakreditt Dette systemet drev også boligprisene oppover The Great Moderation fikk dermed også mer og mer preg av en boble som var med å forårsake den finansielle krisen

22 Fra Great Moderation til Great Recession II Årsåk og virkning av subprime krise, boligprisfall og finanskrise er det ikke lett å rydde opp i Men heller ikke nødvendig for å slå fast at USA har endt opp i en dobbel gjeldskrise 1. Husholdningssektoren er opptatt med finansiell konsolidering Høy privat sparing for å øke egenkapital, betale ned gjeld, og trygge privatøknomi 2. Offentlige finanser i krise: Kutt (eller stillstand) i stedet for offentlige tiltak og stimuli

23 Fra Great Moderation til Great Recession III Statlig gjeldskrise er en konsekvens av det politiske systemet, og kan hindre finanspolitisk stimulans av økonomien i alle fall 6 år framover i tid. Privat gjeldskrise er en konsekvens av finanskrisen, eller den er selve krisen. Historien forteller at gjeldskriser kan bli dype og langvarige. Den finansielle konsolideringen tar tid, Det tar tid før boligmarkedet tar seg opp igjen Likividiteten i markedet blir lav lenge (lav tillit) Årene etter Bankkrisen i Norge tidlig på 1990 tallet viste dette tydelig.

24 Figure: Reelle boligpriser i Norge, 1980Q1-2008Q4 Figure: Reelle boligpriser i USA,1975Q1-2010Q4

25 Disponibel inntekt og konsum

26 Boligpriser

27 Sparerate

28 Finansiell konsolidering

29 USA, Europa og Kina I Privat gjeldskrise i USA Krise i offentlige finanser i Europa: forsterket av en uheldig pengeunion For høy privat sparing i Kina og en del andre nye verkstedsøkonomier Alt i alt gir dette et scenario med lav vekst, og en mulighet for et nytt inntektsfall i Men: Kina fortsetter å vokse, pga investeringer og eksport. Dette er godt nytt for en råvareprodusent som Norge

30 USA, Europa og Kina II Men styrking av valutakursen i sommer har skapt usikkerhet om konkurranseevne. Både pengepolitikken og lønnsdannelsen, vil derfor helt sikkert komme i fokus i debatten framover

31 Pengepolitikk Norges Banks pengepolitikk I Virkemidlet er renten på innskudd i Norges Bank (foliorenten) Renten settes med sikte på å styre inflasjonen mot 2.5 % årlig vekst, og for å dempe reakøkonomiske svingninger Det er ingenting i mandatet til Norges Bank som sier at pengepolitikken må ta hensyn til Gjeldssituasjonen Boligpriser Valutakurs

32 Pengepolitikk Norges Banks pengepolitikk II Norges Bank legger vekt på å være forutsigbare Vi kan oppsummere Norges Banks pengepolitiske respons i en funksjon: Tabell: Taylorligning for foliorenten (FOLIO t ). Estimeringsperiode 2001q1-2011q2 Koeffisient t-verdi FOLIO t Inflasjon Ledighetsrate Realvalutakurs

33 Pengepolitikk Faktisk og forklart foliorente FOLIO FOLIO fra estimert modell

34 Pengepolitikk Tabell: Taylorligning for foliorenten (FOLIO t ). Estimeringsperiode 2001q1-2011q2 Koeffisient t-verdi FOLIO t Inflasjon Ledighetsrate Realvalutakurs Dersom inflasjonen øker fra 2 % til 3 % vil Norges Bank sette opp FOLIO fra f.eks 2 % til 2,37 %

35 Pengepolitikk Dersom inflasjonen blir liggende på 3 % vil Norges Bank fortsette å øke renten. Til 0,66 % Men eksemplet forutsetter at ledigheteraten og realvalutakursen ligger i ro noe de jo ikke vil gjøre De kan både bevege seg samtidig som inflasjonen går opp, eller de kan ble påvirket av at renten settes opp Selv om vi kjenner Norges Banks responsfunksjon, er det krevende å regne ut hvordan rentesettingen blir framover. Det er mange sammenhenger å holde rede på Men vi kan gjøre et forsøk!

36 NAM: Norwegian Aggregate Model Norwegian Aggregate Model Exchange rate E Import price PI Productivity PR Policy rate i Wage (W) and price (P) adjustments GDP Y Unemployment U Loan and bond rate i L and i B Credit CR Exchange rate channel Demand channel Labour market Taylor rule

37 NAM: Norwegian Aggregate Model NAM prognose fra 2007

38 Anslag for utviklingen ute Antakelser Utlandet: Vekst hos handelspartnere: 5,3 % og 2,2 % Inflasjon: 2,4 % og 1,0 % Korte renter: 1,3 og 1,3 % Oljepris: 100 USD og 100 USD Norsk økonomi: Offentlig konsum: 2.1 % og 2.7 % Oljeinvesteringer: 8,7 % og 8,3 % Elpriser faller kraftig

39 Anslag for utviklingen ute

40 Anslag for utviklingen ute

41 Anslag for utviklingen ute

42 Anslag for utviklingen ute

43 Anslag for utviklingen ute

44 Anslag for utviklingen ute

45 Anslag for utviklingen ute

46 Anslag for utviklingen ute Avslutning Selv med moderat vekst internasjonalt blir 2012 i denne prognosen preget av: Brukbar vekst, stabilt lav ledighet (men ikke super lav) Lav prisvekst rom for reallønsvekst selv med svært moderate tillegg Lave renter men stigende Fare for ny internasjonal resesjon ( double dip ) For å vurdere effekten av et slikt scenario, kan vi like gjerne se bakover til Norge står bedre rustet enn mange både på grunn av at vi eksporterer råvarer, og fordi vi har en kostnadseffektiv industri Men er vi like heldige som sist gang eller vil krona styrkes?